1 客户应全面理解本报告结尾处的“免责声明”。分析师 李馨 农产品 分析师 执业编号：F03090027 投资咨询号：Z0016779 电话：021-5058 1577 邮箱：申银万 国期 货有 限公 司 地址：上海 东方 路 800 号 宝安大 厦7、8、10 楼 邮编：200122 电话：021 5058 8811 传真：021 5058 8822 网址：摘要：1 月 USDA 报告将 2022/23 年度全球棉花产量下调 7 万吨，消 费 下 调 19 万 吨，最 终 使 得 全 球 期 末 库 存 上 调 8 万吨，本 年 度 全 球 棉 市 供 需 偏 宽 松 的 格 局 并 未 改 变，短期 对外 盘 形 成 一 定 压 力，不 过 目 前 美 联 储 加 息 幅 度 放 缓 的 预期有所加强，未来全球纺服消费有望逐渐复苏。国 内 由 于 防 疫 政 策 的 转 变，节 前 纺织市场 景 气 度 有 一 定的 回升，棉 价 迎 来 一 波 补 库 行 情。目前纺 织 企 业 正 逐步恢复开工，市 场 对 节 后 金 三 银 四 消 费 普 遍 持 乐 观 态 度，在 未来需求恢复的强预期下，棉价重心有望进一步上移，但仍需关注节后实际补库和订单情况。操作上，建议逢低 布 局 中 长 期 的 多 单。核心因素评定表：核 心 利 多 因 素 影 响 力 演化方向 评级 下 年度种植面积预 期 下 降 稳定 金三银四需求 恢 复 预 期 较强 趋强 核 心 利 空 因 素 影 响 力 演 化 方 向 评级 本年度全球 棉 市 供 需 仍 偏 宽 松 稳定 节后供应压力 将 集 中 释 放 趋弱 综 评：旺季 即 将 来 临，需 求 有 望 好 转，棉 价 或 进 一 步 上行。注：“”主 动 推 涨 型 因 素 或 主 动 打 压 型 因 素；“”支 撑 型 因 素或 阻 力 型 因 素；“”背 景 型 因 素。【申 银 万 国 期 货】短期郑棉 走 势偏 强，关 注 节 后需 求 表 现 2 月份棉花 期 货 投 资 策 略 报告 2023 年 1 月 30 日 商品期货 月度报告 2 客户应全面理解本报告结尾处的“免责声明”。目录 一、2 月份操作策略.3 1、单边操作建议.3 2、套期保值操作建议.3 二、行情分析.4 1、行业动态.4 2、行情图解.5 3、热点问题.13 三、交易逻辑.14 1、单边交易逻辑.14 2、套期保值交易逻辑.14 四、风险提示.14 3 客户应全面理解本报告结尾处的“免责声明”。一、2 月份操作策略 1、单边操作建议 2023 年 2 月 份，建 议 郑棉 05 合约逢回 调 做 多 操 作 为 主。具体操作如下表。总仓位控制 在 10%以内。操作类型 开仓区间 止损位 退出区间 仓位建议 多 CF305 14500-15000 14000 15500-16000 10%2、套 期 保 值 操 作 建 议 今年收 购 价 远 低 于 去 年 同 期 水 平，折皮棉成本只有 12500-13000 元/吨。建 议 国 内 轧 花 厂 当 生 产 出 现 利 润 的 时 候，在 棉花期货上做空套保，以规 避 棉 价 下 跌 的 风险。4 客户应全面理解本报告结尾处的“免责声明”。二、行 情 分 析 1、行 业 动 态 1 月 USDA 对 2022/23 年度全球棉花供需调整项目较多，具 体 结 合 供 需 来 看，全 球 棉 花 产 量 下 调 7 万 吨，主 要 调 整 项 为2022/23 年 度 印 度 棉 产 量 下 调 22 万吨至 577 万吨，同印度棉花协会的预期保持一致；美棉产量上调 10 万 吨，巴 西 棉 上 调 7 万吨。全球棉花消费下调 19 万吨，主要调整项来自于对印度棉花消费下调 11 万 吨。全 球 棉 花 期 末 库 存 上 调 8 万 吨，2022/23 年度美棉期末库存上浮15 万吨。印度棉花协会(CAI)最 新 报 告 显 示，截 至 2022 年 12 月 31日，CAI 评估印度棉花 2022/23 年 度 棉 花 平 衡 表，与 上 一 年 度 比较，期初库存减少 68 万 吨，产量增加 40 万 吨，进 口 减 3 万吨，国内需求减少31 万 吨，出 口 减 少 22 万 吨，期 末 库 存 增 21 万 吨，本 次 主 要 调 整 项 目 为 2022/23 年 度 的 印 度 棉 产 量。月 度 比 较 来看，与上月份比较，印度国内棉花产量下调 16 万吨，期末库存下调16 万吨。根据巴西农业部下属的国家商品供应公司 CONAB 统计，截至 1 月 21 日巴西 2022/23 年 度 棉 花 种 植 完 成 54.3%，同比降8.6 个 百 分 点，较 前 三 年 均 值 低 3.7 个 百 分 点。据国家棉花市场监测系统对 14 省区 46 县市 900 户农户调查数据显示，截至 2023 年 1 月 19 日，全国新棉采摘基本结束；全 国 交 售 率 为 98.3%，同 比 下 降 0.9 个 百 分 点，与 过 去 四 年均值持平，其中新疆交售基本结束。另据对 60 家大中型棉花加工企业的调查，截至 1 月 19 日，全 国 加 工 率 为 85.2%，同比下降 11.6 个 百 分 点，较 过 去 四 年 均 值 下 降 12.5 个 百 分 点，其 中 新疆加工 85.1%；全 国 销 售 率 为 24.5%，同 比 下 降 4.3 个 百 分 点，较过去四年均值下降 16.5 个百分点，其中新疆销售 23.2%。据中国棉花公证检验网，截止 2022 年 1 月 29 日，2022年棉花年度全国共有 1051 家棉花加工企业按照棉花质量检验体制改革方案的要求加工棉花并进行公证检验，全国累计检验20516778 包，共 462.63 万吨，较前一日增加 3.64 万吨，同比下降11.1%，其 中 新 疆 检 验 量 20217997 包，共 455.95 万 吨，较前一日增加3.64 万 吨；内 地 检 验 量 为 298781 包，共 6.68 万 吨。5 客户应全面理解本报告结尾处的“免责声明”。2、行 情 图 解 图 1：NYBOT 2 号 棉 花 主 力 收 盘 价（美 分/磅）资料来源：Wind，申 万 期 货 研 究 所 图 2：CFTC 非 商 业 净 持 仓（张）资料来源：Wind，申 万 期 货 研 究 所 4868881081281481682017-03 2018-03 2019-03 2020-03 2021-03 2022-03-40000-20000020000400006000080000100000120000140000 1 月外 盘整体 仍 以震 荡运行为主，棉 价主要 受到 外部 宏 观 环 境 及 美 元 波 动的影响，此 外近 两周 美棉出 口 销 售 报 告 数据表现强劲，也为 市场 的乐 观情绪带来支撑。不过 1 月USDA 供 需 报 告 显 示 美 棉期末库 存继 续上 升，短期或对外 盘形 成一定 压 力。CFTC 基金 净持 仓 较 上月底小幅 回落。截至 1 月24 日，ICE 美棉 非商 业多头持仓 为 61,599 张，非商业空 头持 仓 为43,766张，非 商业 净持 仓为17,833 张，较12 月底 减少1,876 张。6 客户应全面理解本报告结尾处的“免责声明”。图 3：国 内 棉 花 期 现 货 价 格（元/吨）资料来源：Wind，申 万 期 货 研 究 所 图 4：郑棉仓单+有 效 预 报（张）资料来源：Wind，申 万 期 货 研 究 所-2500-2000-1500-1000-5000500100015002000250010000120001400016000180002000022000240002017-03 2018-03 2019-03 2020-03 2021-03 2022-03基差（右）期货收盘价(活跃合约):棉花中国棉花价格指数:328050001000015000200002500030000350004000045000500002017-11 2018-11 2019-11 2020-11 2021-11 2022-11仓单数量:一号棉花 有效预报:一号棉花:总计 1 月国 内棉 花价 格呈现 震荡反弹 走势。由 于 12 月国内防 疫政 策的 转变，市场 对 未 来 国内 纺 服 消 费复苏 普 遍持 乐观 态度。节前下游 订单 状况 尚可，织厂 和 贸 易 商 积 极 补 库 棉纱，支 撑国 内 棉 价走 强。截止2023 年01 月20 日，交 易 所 棉 花 期 货 注 册 仓单7,108 张，仓 单加 有效预报合 计8,918 张，环比增加334 张。随 着 棉 花加工和公 检进度 加 快，近期交 易 所 仓 单 库 存 快 速 回升，不过 从 季节 性来 看，棉 花 注 册 仓 单 仍 位 于 历史较低 水平。7 客户应全面理解本报告结尾处的“免责声明”。表 1：全 球 棉 花 供 需 平 衡 表（万吨）资料来源：USDA，申 万 期 货 研 究 所 图 5：美国棉花供需情况（万吨）资料来源：USDA，申 万 期 货 研 究 所 年度 期初库存 产量 进口 消费 出口 期末库存 库存消费比2018/19 1766 2581 924 2623 907 1741 66.37%2019/20 1747 2635 883 2258 894 2113 93.56%2020/21 2143 2427 1060 2682 1061 1888 70.40%2021/22 1888 2519 934 2558 933 1858 72.63%2022/23（12月）1860 2520 920 2432 920 1950 80.18%2022/23（1月）1858 2513 906 2413 907 1958 81.13%环比-2-7-14-19-13 8 0.95%同比-30-7-27-145-26 100 8.50%全球棉花供需平衡表（2023年1月）单位：万吨0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%0501001502002503003504004505002018/19 2019/20 2020/21 2021/22 2022/23产量 消费 出口 期末库存 库存消费比 USDA 供需 报告 上调2022/23 年度 美 棉产 量并下调美 棉出 口，美棉 期末库存调 增 15 万吨。2022年度美 棉减 产幅 度收 窄，出口下 滑，期末 库存 进一步增加，对 美棉 期货 盘面上方带 来压 力。本月USDA 将全 球棉 花产 量下调7 万吨，消 费下 调 19万吨，最终 使得 全球 期末库存上 调8 万吨。从 调整幅度来 看，环比 上 月 USDA对2022/23 年度 的调 整幅度并不大，2022/23 年度全球棉 市仍 维持 供应 偏 宽松的格 局，国际 棉价 一季度前 预 计仍 将承 压。8 客户应全面理解本报告结尾处的“免责声明”。图 6：美 陆 地 棉 当 周 出 口 净 销 售（万包）资料来源：USDA，申 万 期 货 研 究 所 图 7：印度 棉 花 供 需 情况（万吨）资料来源：USDA，申 万 期 货 研 究 所-20-1001020304050602019-03 2019-09 2020-03 2020-09 2021-03 2021-09 2022-03 2022-09陆地棉:本周出 口:当前 市场 年度 净销 售:中国陆地棉:当前市 场年 度净 销售:当 周值0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%01002003004005006007002018/19 2019/20 2020/21 2021/22 2022/23产量 消费 出口 期末库存 库存消费比 近期美棉周度签约 量 显著回升。截至 1 月 19 日当周，2022/23 美陆 地棉周度签 约 4.85 万吨，周增 2.03%，其中 越南 签约0.94 万 吨，土 耳 其 签 约1.25 万吨；2023/24 周签约0.14 万 吨；2022/23 美陆 地 棉 周 出 口 装 运 3.99万吨，周减 3.99%，其中中国 1.29 万吨，巴 基斯坦0.92 万 吨。USDA 报告 本月 将2022/23年度印度 棉花 产 量下 调22 万 吨至577 万吨，同时将消 费量 下 调11 万吨，期 末库 存得以 调降 4万吨，不过 较上 年度 期末库存同 比增加 57 万 吨，供应仍 相对 宽松。值得注 意 的 是，目前 印度新棉的 上市 进度 仍缓 慢。截至2023 年1 月29 日当周，印 度棉 花周 度上 市量11.67 万吨，环 比上 一周减少2.83 万吨，较 三年均值减 少 约10.45 万 吨；印度2022/23 年 度的 棉花累计上 市量 约199.51 万吨，较 三年 均值 累计 减少约142.27 万吨。9 客户应全面理解本报告结尾处的“免责声明”。图 8：棉 花 月 度 进 口 量(吨)资料来源：海关总署，申万期货研究所 图 9：棉 花 商 业 库 存（万 吨）资料来源：Wind，申 万 期 货 研 究 所 图 10：棉花 工 业 库 存（万 吨）资料来源：Wind，申 万 期 货 研 究 所 01000002000003000004000005000009 月 10月 11月 12月 1 月 2 月 3 月 4 月 5 月 6 月 7 月 8 月2018/19 2019/20 2020/21 2021/22 2022/2301002003004005006009 月 10 月 11月 12 月 1 月 2 月 3 月 4 月 5 月 6 月 7 月 8 月2018/19 2019/20 2020/21 2021/22 2022/234050607080901009 月 10 月 11月 12月 1 月 2 月 3 月 4 月 5 月 6 月 7 月 8 月2018/19 2019/20 2020/21 2021/22 2022/23 工业库 存方 面，12 月国 内工业库 存 较 上月 继续 回升。截 止2022 年 12 月底，国 内棉 花工 业库 存为55.12 万吨，环 比增加6.63 万吨，同比 下降26.44 万吨，处 于历 史绝对低位。12 月 进口 量环 比小 降，同比仍 保持 正增 长。2022年12 月中国 进口 棉花17.07 万吨，环 比降4.1%，同比 增25.2%；2022 年1-12 月 累计 进口193 万 吨，同比 降10%；22/23 累计 进口56.7 万吨，同 比 增54%。从进口 结构 来看，12 月巴西棉 进 口11.4 万 吨，居于绝 对首 位，其次 是美棉，进口 4.78 万吨。棉花商 业库 存在 新棉 补充下环比 继续 增加，但 因加工、公 检进 度同 比仍 偏慢，12 月 国内 商业 库存 目前位于 近几 年最 低水 平。截止2022 年 12 月底，国内棉花 商业 库存 为462.40万吨，环比 增 加93.93 万吨，同 比大 幅下 滑93.58万吨。10 客户应全面理解本报告结尾处的“免责声明”。图 11：纯棉纱厂负荷（%）资料来源：TTEB，申 万 期 货 研 究 所 图 12：纱厂 棉 花 库 存（天）资料来源：TTEB，申 万 期货研究所 图 13：纱厂 棉 纱 库 存（天）资料来源：TTEB，申 万 期货研究所 0102030405060701 月3 日 2 月18 日 4 月1 日 5 月15日 6 月28日 8 月9 日 9 月20日 11月8 日 12月20日2018年 2019 年 2020年2021年 2022 年 2023年10203040501 月3 日 2 月18日 4 月1 日 5 月15 日 6 月28日 8 月9 日 9 月20日 11月8 日12月20日2018 年 2019年 2020年2021 年 2022年 2023年01020304050601 月3 日 2 月18日 4 月1 日 5 月15 日 6 月28日 8 月9 日 9 月20日 11月8 日 12月20日2018年 2019 年 2020年2021年 2022 年 2023年 节前织 厂 和 贸易 商积极备货，棉纱 出库 速度 加快，目 前库 存已 回落 至历史较低 水平。截止 1月29 日，纱厂 棉纱 库存天数 为 10.3 天。由于春节 放 假，1 月 上半月纺织 企业 多处 于停 工放假 期，开 工率 有所 下滑。不 过最 新 一 周数 据显示开 工率 已经 明显 回升，截止 1 月 29 日，纯棉纱厂 开机 率 为39%。尽管节 前订单 有 所好转，但 纱厂 对原 料的 采购仍较 为谨 慎。截止 1月29 日，纱厂 棉花 库存天数 为19 天，仍处 于 近几年最 低水 平。11 客户应全面理解本报告结尾处的“免责声明”。图 14：全 棉 坯 布 负 荷（%）资料来源：TTEB，申 万 期货研究所 图 15：织 厂 棉 纱 库 存（天）资料来源：TTEB，申 万 期货研究所 图 16：全 棉 坯 布 库 存（天）资料来源：TTEB，申 万 期货研究所 0204060801 月3 日 2 月18 日 4 月1 日 5 月15日 6 月28日 8 月9 日 9 月20 日 11月8 日 12月20日2018年 2019 年 2020 年2021年 2022 年 2023 年4681012141618201 月3 日 2 月18 日 4 月1 日 5 月15日 6 月28日 8 月9 日 9 月20日 11月8 日 12月20日2018 年 2019 年 2020 年2021 年 2022 年 2023 年15202530354045501 月3 日 2 月18日 4 月1 日 5 月15 日 6 月28日 8 月9 日 9 月20日 11月8 日 12月20 日2018年 2019年 2020 年2021年 2022年 2023 年 织厂方 面，因假 期因素，1 月开 机率 同样 呈现先抑后 扬走势，目前 基本恢复 到往 年同 期水平。截止 1 月 29 日当周，全 棉坯 布开 机率 为24.1%。近期坯 布 累 库现 象仍较为严重。截 止1 月 29日，全 棉坯 布成 品库 存为34.1 天，从 季节 性来看仍 位于 历史 高位。织厂棉 纱库 存最 近几周有所回 落。截止 1 月 29日当周，织 厂棉 纱库 存天数 为12.5 天。12 客户应全面理解本报告结尾处的“免责声明”。图 17：服 装 鞋 帽、针、纺 织 品 类 当 月 零 售 额（亿 元）资料来源：Wind，申 万 期货研究所 图 18：纺 织 纱 线、织 物 及 制 品 当 月 出 口 额（万 美 元）资料来源：Wind，申 万 期货研究所 图 19：服 装 及 衣 着 附 件 当 月 出 口 额（万 美 元）资料来源：Wind，申 万 期货研究所 60080010001200140016003 月 4 月 5 月 6 月 7 月 8 月 9 月 10 月 11月 12 月2018 2019 2020 2021 2022050000010000001500000200000025000001 月 2 月 3 月 4 月 5 月 6 月 7 月 8 月 9 月 10月 11月 12 月2018 2019 2020 2021 2022200000700000120000017000001 月 2 月 3 月 4 月 5 月 6 月 7 月 8 月 9 月 10月 11月 12月2018 2019 2020 2021 2022 12 月 份，服 装鞋 帽、针、纺织 品 类 商 品 零 售 额 为 1321亿元，同比 下降12.50%，环比增 长3.53%。1-12 月我 国服装鞋 帽、针、纺织 品类 商品 零 售 额 累 计 为 13003 亿元，同 比下 降6.50%。12 月 国内 纺服 零售 额环 比小增，但同比 仍 大幅 下降，主 要因 年底 处于 纺织消费淡 季且 国内 疫情 集中爆发，使得 整体 内需 相较往年来说 仍 偏弱。2022 年12 月，我国 纺织品服装 出口 额 为252.87 亿美元，同比 下 降17.01%，环比增 长3.73%。其 中，纺织品 出 口110.03 亿美元，同 比下 降22.91%，自8 月份 以来 连续5 个 月增长为负 数，且降 幅持 续扩大，环 比下 降2.34%。服装出 口环 比增 长较 为明显。2022 年12 月，我国 服装出 口142.94 亿美 元，同比下 降11.81%，降 幅较 上月虽有 收 窄2.59 个 百分点，但 是仍 处于 负增 长区间，环 比增 长8.95%。13 客户应全面理解本报告结尾处的“免责声明”。3、热 点 问 题 新年度棉花种植意向 由于2022 年籽 棉收 购价 格 偏低，不 及农 户预 期，且 未来棉 花目 标价格政 策并 未明 确，国内 2023 年 度植 棉意 向同 比或 小幅下 降。据 中 棉协12 月调 查结 果显 示：新 疆地区 植棉 意向 面积 为 3769.13 万亩，同比下降0.5%。而国 家棉 花市 场监测 系统 调查 显示 的降 幅要更 大，具体 来看：2023 年 中国 棉花 意向 种植面 积 4274.7 万亩，同 比减少 153.4 万亩，减 幅3.5%，其中，新 疆意向 植棉 面积 为 3627.4 万亩，同比 小幅 减少63 万亩，减 幅1.7%。此外，美 棉2023/24 年度 种植面 积预 期也 有所 下滑。近几 月，USDA连续下 调美棉出口量，出于对需 求的担忧，市 场预期下年 度美棉种植面积或 低于 此前 的预 期，但产量 大概 率会 高 于2022/23 年 度。14 客户应全面理解本报告结尾处的“免责声明”。三、交易逻辑 1、单边交易逻辑 1 月 USDA 报 告 将 2022/23 年 度 全 球 棉 花 产 量 下 调 7 万 吨，消费下调 19 万 吨，最 终 使 得 全 球 期 末 库 存 上 调 8 万吨，本年度全球棉市供需偏宽松的格局并未改变，短期对外盘形成一定压力，不过目前美联储加息幅度放缓的预期有所加强，未来全球纺服消费有望逐渐复苏。国内由于防疫政策的转变，节前纺织市场景气度有一定的回升，棉 价 迎 来 一 波 补 库 行 情。目 前 纺 织 企 业 正 逐 步 恢 复 开 工，市场对节后金三银四消费普遍持乐观态度，在未来需求恢复的强预期 下，棉 价 重 心 有 望 进 一 步 上 移，但 仍 需 关 注 节 后 实 际 补 库 和 订单情况。2、套 期 保 值 交 易 逻 辑 今 年 收 购 价 远 低 于 去 年 同 期 水 平，折皮棉成本只有 12500-13000 元/吨。建 议 国 内 轧 花 厂 当 生 产 出 现 利 润 的 时 候，在 棉花期货上做空套保，以规 避 棉 价 下 跌 的 风险。四、风 险 提 示 针对 2 月 份的 交易 策略，基本面 的变 化可 能会 带来 策略失 败或 者交易效 果不 及预 期。潜在 风险主 要体 现在 以下 几个 方面：1、节后 实际 订单 不及 预期 尽管 市场对后市 需求恢复持乐 观态度，但 节前国内终端 订单并 没有明显 的好 转，若节 后实 际订单 不及 预期，棉 价仍 有下行 压力。2、外 围宏 观环 境动 荡 尽管 短期外围宏 观对市场的冲 击将有所减 弱，但后续美 元指数、原油价 格及 疫情 发展 都存 在较大 的不 确定 性，可能 导致棉 价大 幅 波 动。15 客户应全面理解本报告结尾处的“免责声明”。免责声 明 本报告 的信 息均 来源 于公 开资料，本公 司对 这些 信 息的准 确性 和完 整性 不作 任何保 证，也不保证 所包 含的 信息 和建 议不会 发生 任何 变更。我 们力求 报告 内容 的客 观、公正，但文 中的 观点、结 论和 建议 仅供 参考，报告中 的信 息或 意见 并不 构成所 述品 种的 买卖 出价，投资 者据 此 做出的任 何投 资决 策与 本公 司无关。本报告 所涵 括的 信息 仅供 交流研 讨，投 资者 应合 理 合法使 用本 报告 所提 供的 信息、建 议，不得用 于未 经允 许的 其他 任何用 途。如 因投 资者 将 本报告 所提 供的 信息、建 议用于 非法 目的，所产生 的一 切经 济、法律 责任均 与本 公司 无关。本报告 的版 权归 本公 司所 有。本 公司 对本 报告 保留 一切权 利，未经 本公 司书 面许可，任 何机构和 个人 不得 以任 何形 式翻版、复制和 发布。如 引用、刊 发，需注 明出 处 为申银 万国 期货，且不得 对本 报告 进行 有悖 原意的 引用、删 节和 修改。