请务必阅读正文之后的免责条款部分 1/27 公司研 究|信息 技术|技术 硬 件与设 备 证券研 究报 告 纳思达(002180)首次覆盖报告 2022 年 11 月 21 日 Table_Title 布 局 打印 全 产业 链，信 创 市场 前 景广 阔 纳 思达(002180.SZ)首 次 覆盖报 告 Table_Summary 报告要点：全球第四的激光打印 机厂 商和行业内优秀的集 成电 路设计企业 公司 创 立于 2000 年，专 注 打 印 显 像 行 业 二 十 余 年，拥 有 包 括“艾 派 克(APEXMIC)”、“格 之 格”、“G&G”、“利 盟 国 际(LEXMARK)”、“奔 图(PANTUM)”等 多个 行业 内 的知名 品牌。2021 年，公 司实现 营业 收 入 227.92亿 元，同 比 增 长 7.94%；实 现 扣 非 归 母 净 利 润 6.58 亿 元，同 比 增 长1164.14%。2022 年 2 月 28 日，公 司发 布2022 年限制 性股 票激 励计 划（草案），授 予价 格为 24.82 元/股，首次 授予 部分 考 核目标 以公司 2021 年净利润 为基 数，2022-2024 年净利 润 增 长率 分别 不低 于 60%、116%、196%。打印机 行业 受疫情影 响减 弱，集成电路行业市 场需 求旺盛 1）打印 机行业：从国 内市 场来看，2020 年疫 情期 间，家 庭打 印需 求呈 现出了井喷 式爆 发。进 入 2021 年，疫情 得到 有效 控制，消 费市场 需求 出现 回落。根据智 研咨 询的 数据，2021 年，中国 打印 机出 货量 为 1845.2 万台，同 比下降 8.56%。2）集成电路行 业：该 行业 是关 系国 民经 济和社 会发 展全 局的 战略性、基础 性和 先导 性产 业。根据 中 国半 导体 行业 协会 的 数据，2021 年中国集成 电路 产业 销售 额 为 10458.3 亿 元，同比 增长 18.2%。打印机 业务 规模快速 扩大，通用耗材业务创新 力不 断提升 1）打印 机业务：利 盟业 绩 向好，奔 图业 绩快 速增 长：2021 年，利盟 实现 营业收 入 21.77 亿 美元，同 比增长 约 8.75%；奔图 实 现营业 收 入 38.70 亿 元，同比增 长 71.87%。2）耗材业务：公 司旗 下品 牌“格之格”不 断创 新，自主研发 高性 能嵌 入 式 CPU，致力 于 构 建安 全打 印环 境，同 时 研 发健 康耗 材，注重环 境保 护。3）集成电 路业务：子 公司 艾派 克拥有 CPU 设计 技术、多核 SoC 专 用芯 片设 计技 术、安全 芯片 设计 技术、通 用耗材 芯片 设计 技术 等核心技 术，2021 年，公 司 推出 了 全新 基 于 Cortex M4F 系列 MCU 产品。盈利预测 与投资建议 公司致力于成为 打 印 行 业领 先 的 科 技 服务 型 企 业，为 全 球 用 户 提供 优 质 的打印体 验。预 测公司 2022-2024 年 的 营业 收入 为 273.55、320.77、370.70亿元，归 母净 利润 为 19.53、26.23、34.22 亿元，EPS 为 1.38、1.85、2.42元/股，对应 PE 为 41.14、30.63、23.48 倍。目前，计算机（申万）指数 的PE TTM 为 52 倍，考 虑 到公司 的成 长性，给 予公 司 2023 年 40 倍的 目标PE，对 应 的 目标 价为 74.00 元。首次 推荐，给 予“买入”评级。风险提示 外部经 济形 势 及 汇率 风险；新 冠疫 情带 来供 应链 风 险；知识 产权 纠纷 风险。附表：盈利预测 财务数据 和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元)21115.56 22791.66 27355.28 32076.84 37069.73 收入同比(%)-9.36 7.94 20.02 17.26 15.57 归母 净利 润(百万元)145.18 1163.23 1952.84 2623.04 3421.51 归母 净利 润同比(%)-80.50 701.23 67.88 34.32 30.44 ROE(%)1.73 8.14 12.13 14.20 15.86 每股收益(元)0.10 0.82 1.38 1.85 2.42 市盈率(P/E)553.32 69.06 41.14 30.63 23.48 资料来源：Wind，国元证券 研究所 Table_Invest 买入|首次 推 荐 Table_TargetPrice 当前价/目标价：56.73 元/74.00 元 目标期限：6 个月 Table_Base 基本数据 52 周最高/最低价（元）：57.90/34.75 A 股流通股（百万股）：1175.44 A 股总股本（百万股）：1416.05 流通市值（百万 元）：66682.85 总市值（百万元）：80332.34 Table_PicQuote 过去一年股价走势 资料来源：Wind Table_DocReport 相关研究报告 Table_Author 报告作者 分析师 耿军军 执业证书编号 S0020519070002 电话 021-51097188-1856 邮箱 联系人 常雨婷 邮箱-29%-12%5%22%39%11/23 2/21 5/22 8/20 11/18纳思达 沪深300 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2/27 目 录 1.公司介绍：打 印行 业领 先企业，打 造全 球知 名品 牌.4 1.1 历史沿 革：深耕 打印 显像行 业，研发 驱动 快速 发展.4 1.2 财务分 析：盈利 能力 明显提 升，核心 业务 健康 成长.5 1.3 股权架 构：股权 结构 较为集 中，核心 团队 经验 丰富.8 1.4 股权激 励：聚焦 公司 核心人 才，助力 公司 持续 成长.8 2.行业分析：打 印 市 场持 续扩大，集 成电 路需 求旺 盛.10 2.1 打印机 行业：疫 情影 响逐步 减弱，办 公打 印仍 为主流.10 2.2 集成电 路行 业：下游 需求持 续释 放，行业 保持 稳健增 长.11 3.竞争力分 析：技术 创新 构筑壁 垒，全球 市场 大展 宏图.14 3.1 打印机 业务：利 盟奔 图协同 发展，长 期成 长空 间广阔.14 3.1.1 利盟：致力 服务 企 业市场，经 营业 绩不 断向 好.14 3.1.2 奔图：进行 全产 业 链布局，营 收规 模快 速扩 大.16 3.2 通用耗 材业 务：重视 技术研 发创 新，彰显 公司 核心优 势.18 3.3 集成电 路业 务：拥有 自研设 计技 术，产品 实现 自主可 控.20 4.盈利预测 与投 资建 议.22 5.风险提示.25 图表目录 图 1：公司 发展 历程.4 图 2：公司 业务 架构.5 图 3：营业 收入 及毛 利率 情况.6 图 4：扣非 归母 净利 润及 净利润 率情 况.6 图 5：公司 研发 投入 情况.7 图 6：公司 研发 人员 情况.7 图 7：公司 期间 费用 率情 况.7 图 8：经营 活动 现金 流净 额与扣 非归 母净 利润 对比.7 图 9：公司 股权 结构（截 至 2022 年 9 月 30 日）.8 图 10：打 印机 分类.10 图 11：打印 机行 业产 业链.10 图 12：2014-2021 年中 国 打印机 出货 量及 增长 情况.11 图 13：2021 年中 国打 印 机细分 领域 出货 量情 况.11 图 14：2021 年中 国打 印 机品种 细分 市场 占比 情况.11 图 15：集 成电 路产 业链 示 意图.12 图 16：全 球半 导体 市场 规 模（单 位：亿美 元）.12 图 17：中 国 集 成电 路行 业 销售额 增长 情况.13 图 18：中 国集 成电 路行 业 市场及 生产 制造 规模 趋势 预测.13 图 19：全 球 MCU 市 场规 模预测（单 位：亿美 元）.13 图 20：中 国 MCU 市 场规 模预测（单 位：亿美 元）.13 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3/27 图 21：利 盟营 业收 入情 况.14 图 22：利 盟企 业级 的成 像 性能.15 图 23：奔 图营 业收 入情 况.16 图 24：奔 图净 利润 情况（单位：亿元）.16 图 25：奔 图全 球出 货量（单位：万台）.17 图 26：全 球硬 拷贝 外 设（打印机）市 场份 额.17 图 27：奔 图部 分产 品展 示.17 图 28：奔 图 CM8506DN 彩色激 光多 功能 一体 机.18 图 29：公 司通 用打 印耗 材 业务营 业收 入情 况（单位：亿元）.19 图 30：格 之格 蓝钻 系列 易 加粉 PRO+388A/2612A 硒鼓.19 图 31：HSP2210（黑 白单 功能激 光打 印机 主 控 SoC）产品 结构 图.21 表 1：主要 产品 收入 结构 分析.6 表 2：首次 授予 部分 限制 性股票 归属 安排 与业 绩考 核要求.9 表 3：首次 授予 部分 限制 性股票 成本 摊销 情况.9 表 4：格之 格创 新驱 动力.20 表 5：公司 收入 拆分（单 位：百 万元）.23 表 6：可比 公司 估值 情 况.24 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4/27 1.公司 介绍：打印 行业 领先 企业，打 造全 球知 名品 牌 1.1 历史沿 革：深耕打印 显像 行业，研发 驱动快 速发 展 纳思达 股份 有限 公司 创立 于 2000 年，专注 打印 显像 行业二 十 余 年，目 前已 成 为全球第四的 激光 打印 机厂 商和 行业内 优秀 的集 成电 路设 计企业。公 司是 中国 上市 企 业 500强。2014 年，公 司在 深交 所 成功 上市。公 司已 实现 打印全 产业 链覆 盖，业务 遍及全球 150 多 个国 家和 地区，拥有包 括“艾派 克 APEXMIC”、“格之 格”、“G&G”、“Static Control”、“Lexmark”、“奔图(PANTUM)”等 多个 行业内 的知 名品 牌。公司产 品技 术涵盖激 光打 印机 及配 套耗 材、集 成 电路 芯片、打 印机 核心零 部件、通用 耗材 等 领域。截至 2022 年 6 月 30 日，公司拥 有自 主研 发的 已取 得专利 权的 专利 5445 项，其中发明专 利 3515 项，实 用新 型专 利 1348 项，外观 设计 专利 401 项，软件 著作 权 与集成电路 布图 设 计 181 项。同时，另 有 1489 项专 利 申请正 在审 查过 程中。图 1：公司 发展 历 程 资料来源：公司 官网，公司公 告，国 元 证券 研究 所 公司高度重视技术创 新和 专利建设。公司 从 打印 机 通用耗 材生 产起 步，随后 研 发了自主的打 印耗 材芯 片，近 十 年稳居 全球 通用 打印 耗材 行业龙 头企 业地 位，市 场 份额保 持全球第 一；2010 年 开发 出 中国第 一台 具有 自主 知识 产权的“奔 图”激 光打 印 机，是国 内 唯一 一 家掌 握 激光 打印 机 核心 关 键技 术 的公 司，构 建了 国 内最 大 的打 印行 业 知识产权 分析 平台；2014 年 公司芯 片业 务率 先在 深交 所上市，其后 扩张 发展 中 两次得到了国 家集 成电 路大 基金 的投资；2016 年 公司 并购 原美 国 IBM 打印 机事 业部“利盟国际”，初步 完成 了激 光打 印机从 上游 零部 件及 耗材 到整机 研发 生产、从低 端 到高端产品全 系列、从产 品销 售 到 打印 服务 管理 解决 方案 的全产 业链 业务 布局。2017 年承担国家 核高 基重 大专 项任 务国 产嵌 入式 CPU 规 模化应 用，掌 握了 基于 国 产架构的黑白 打印 机主 控 SoC 芯 片技术，已 在打 印机 国产 替代中 规模 化应 用。请务必阅读正文之后的免责条款部分 5/27 图 2：公 司 业务 架 构 资料来源：公司 官网，国元证 券研究 所 公司的主要业务 包括：打 印机全产业链业务 和 集成 电路业务。打印机全产业链业务：公 司的打 印 机 业务 已覆 盖了 打印机 全产 业链，包 括激 光打印机整 机、激 光打印 机原 装耗材、打印 机主 控 SoC 芯片、耗 材芯 片、打印 机 通用耗材、打印 管理 服务 业 务。公司 经过 多年 的技 术 探索和 创新 研发，建立 了 庞大的基础 专利 技术 平台，凭 借十多 年的 技术 积累，已 经完全 掌握 了打 印机 各级 源代码和完 整的 软固 件核 心技 术，拥 有了 具有 自主 知识 产权的 打印 机引 擎。集成电路业务：公 司 的集 成电路 设计 及应 用业 务处 于国内 领先 位置，具 备 CPU独立设 计能 力和 复 杂 SoC 芯片的 设计 能力。通 过横 向联合，公 司在 模拟 IP 领域的设计 能力 也大 大加 强。公司集 成电 路业 务立 足于 打印机 行业 的应 用（打 印 耗材芯片、打印 机主 控 SoC 芯 片），逐 步扩 展到 打印 机行 业之外 的应 用（如通 用 MCU、物联网 信息 安全 芯片 等）。在解决 行业 技术 难点 及克 服专利 壁垒 问题 上，公 司 一直走在 全球 市场 前沿，立 志成为 物联 网 SoC-eSE 嵌入式 安全 芯片 及通 用 MCU设计解 决方 案的 优秀 供应 商，为工 业控 制、消费 电 子、医疗 设备、智 能家 居 以及汽车应 用等 领域 提供 更优 质的产 品与 服务。1.2 财务分 析：盈利能力 明显 提升，核心 业务 健 康成 长 2021 年，公 司实 现 营 业收 入 227.92 亿元，同 比增 长 7.94%，其中 76.03%的 收入来自中国 境 外（含出 口）；实 现归母 净利 润 11.63 亿 元，同 比增 长 701.23%。公司 2021年收入 增长 的主 要原 因包括：全球疫情 管控放宽，市场 需求复苏：在全 球疫 情常 态化的 背景 下，欧美 国家 对疫情的管 控逐 步放 宽，市 场 办公打 印需 求恢 复明 显，有效拉 动全 球激 光打 印机 和耗材的销 售；打造本土化供应链，盈利 能力持续提升：在激光 打印 机市 场供 应链 短缺 的 环境下，奔图 协同 集团 公司 有 效克服 供应 紧缺 并积 极打 造本土 化供 应链，盈利 能 力及市场份 额持 续提 升；完善品牌销售工具，提升 海外品牌知名度：在 海外 电商方 面，公 司的 耗材 品 牌从亚马逊(Amazon)平台 顺利 扩展到 易贝(eBay)和沃尔 玛(Walmart)平 台。在 高端 市场方面，公司 与美 国、加 拿大等 地的 代理 伙伴 合作，进 一步 打开 北美 市场，扩大 请务必阅读正文之后的免责条款部分 6/27 销量。分地区来看，公司的 收入 主要来自于 中国境外（含 出口）。2021 年，中国 境 外（含出口）实现 收入 173.28 亿元，同比 增长 1.56%，占 公 司 营业收 入的 比重 达 到 76.03%。图 3：营 业 收入 及 毛利 率 情况 图 4：扣 非 归母 净 利润 及 净利 润 率 情况 资料来源：公司 公告，国元证 券 研究 所 注：2019-2020 年营业 收入 采用 2021 年年度报 告 调整 后 的数据 资料来源：公司 公告，国元证 券 研究 所 从 产 品类 型 来看，原装打印 机 及耗 材 是 公 司收 入 的主 要 来源，近两 年 收 入 占比 超 过70%。2021 年 欧美打 印市 场从 2020 年 疫情 谷底 中 逐步恢 复，市场 需求 复苏，利盟全年营 业收 入 21.77 亿 美 元，同 比增 长 约 8.75%。管理层 报表 数据 口径 下，利盟全年息税 折旧 及摊 销前 利润 达 2.735 亿 美元，同 比增 长 18%。在全 球范 围半 导 体元器件紧缺 的大 环境 下，利 盟 供应链 团队 通过 加强 与集 团公司 的协 同合 作，把 缺 货的影响降到最 低。虽 然未 能全 部 满足市 场的 订单 需求，2021 年利盟 打 印机 销量 仍取 得 14%的增长。2021 年，奔图 实 现营业 收入 38.70 亿 元，同比增 长 71.87%，实 现 净利润6.79 亿 元，同比 增 长 140.21%。截至 2021 年，奔 图已经 连 续 6 年实 现出 货 量和市场份额 双增 长，商 用市 场 的打印 机销 售单 价上 升，原装耗 材随 着打 印机 保有 量的上 升开始快 速增 长，盈利 能力 不断加 强。表 1：主 要 产品 收 入结 构 分析 产品类型 2020 2021 金额（亿元）收入占比 金额（亿元）收入占比 原装打印 机及耗 材 154.15 73.00%167.45 73.47%通用耗材 及配件 47.50 22.50%46.24 20.29%芯片（对 外销售）5.40 2.56%7.11 3.12%其他 4.11 1.94%7.11 3.12%合计 211.16 100.00%227.92 100.00%资料来源：公司 公告，国元证 券研究 所 注：2020 年数 据为调 整后的 数据 从研发 来看，公司 一直 以“市场需 求为 导向，技术 创 新为核 心”，紧 紧围 绕市 场 需求，依靠先 进科 技，采 取合 作 开发、自 主开 发等 多种 研 发模式，向消 费者 提供 不 断满足 其对办公 生活 需求 的打 印解 决方案。研发投入：2018-2021 年，公司 研发 费用 分别 为 14.79、14.57、12.47、14.52亿元，研 发费 用率 分别 为 6.74%、6.25%、6.37%、6.37%。2021 年，公司 研发240.21211.16227.92-20%-10%0%10%20%30%40%1902002102202302402502019 2020 2021营业收入（亿元）YoY 毛利率6.240.526.58-400%-200%0%200%400%600%800%1000%1200%1400%012345672019 2020 2021扣非归母 净利润（亿元）YoY 净利率 请务必阅读正文之后的免责条款部分 7/27 费用主要 用于彩色 激 光打印 机 研 发项 目、彩 色 多功能 激 光 打印 机 关键 零 部件研发等项 目。研发人员：公司 稳步 推进 人才队 伍建 设，积极 进行 人才开 发、培养，不断 引 入高端人才，加 强国 际化 人才 梯队建 设。截至 2021 年 12 月 31 日，公司 全 球员 工 总数达 21787 人，其 中，大 专及以 上学 历人 员占 比 50.22%，本科 及以 上学 历人 员占比 35.45%，硕 士及 以 上学历 人员 占 比 6.56%。2021 年，研发 人员 数量 达到4261 人，占员 工总 数的 比 重达 到 20.00%。图 5：公 司 研发 投 入情 况 图 6：公 司 研发 人 员情 况 资料来源：Wind，公司公告，国元 证券 研究所 资料来源：公司 公告，国元证 券 研究 所 2021 年，公司 实现 扣非 归 母净利 润 6.58 亿 元，同比 增长 1164.14%。2018-2020 年，公司的 净利 率分 别 为 5.55%、3.72%、-0.77%。2021 年净 利率 反弹 至 7.00%。从费用来看，公司费 用主 要投向销售与管理。销售费用：2018-2021 年，公司 销售 费用 分别 为 31.15、28.10、20.21、21.35亿元，销售 费用 率分 别 为 14.20%、12.06%、10.32%、9.37%，呈现 明显 的 下降趋势。管理费用：2018-2021 年，公 司的 管理 费用 分别 为 17.33、16.15、18.88、18.00亿元，管理 费用 率分 别 为 7.91%、6.93%、9.64%、7.90%。图 7：公司 期间 费 用 率 情况 图 8：经 营 活动 现 金流 净 额与 扣 非 归母 净 利润 对 比 资料来源：Wind，国元证券 研究所 资料来源：Wind，国元证券 研究所 5%6%7%11121314152018 2019 2020 2021研发投入（亿元）占营业收 入比例0%5%10%15%20%25%0500100015002000250030003500400045002017 2018 2019 2020 2021研发人员 数量（人）占员工总 数比例0%5%10%15%20%2018 2019 2020 2021销售费用 率 管理费用 率研发费用 率 财务费用 率21.5926.5220.1328.576.34 6.240.526.580510152025302018 2019 2020 2021经营活动 现金流 净额（亿元）扣非归母 净利润（亿元）请务必阅读正文之后的免责条款部分 8/27 公司经营质量较高，经 营活动 现金流净额持续高 于扣非 归母净利润。2018-2021 年，公司经 营活 动现 金流 净额 分别为 21.59、26.52、20.13、28.57 亿元。1.3 股权架 构：股权结构 较为 集中，核心 团队经 验丰 富 根据公 司 2022 年半 年度 报告，公 司控 股股 东 为 珠 海赛纳 打印 科技 股份 有限 公司，持股比 例 为 28.96%。公 司 实际控 制人 为 汪 东颖 先生、李 东飞 先生、曾阳 云先 生，汪东颖先 生和 李东 飞先 生的 直接 持 股比 例分 别 为 2.95%、1.50%。珠海赛 纳打 印科 技股 份有 限公司 成立 于 2006 年 4 月，主要 业务 为：研 发、生产、加工和销 售自 产的 激光 打印 机、多维 打印 机、多功 能（传真）一 体机 及激 光硒 鼓、碳粉，墨盒、墨水、墨 盒外 壳，色带、带框、电 脑外 设、多维打 印机 配件、多 维打 印耗材 等打印机 耗材 及上 述产 品的 配件产 品。汪东颖 先生，曾任 珠海 纳 思达企 业管 理有 限公 司总 裁，珠海 赛纳 打印 科技 股 份有限 公司总经 理。现 任珠 海赛 纳 打印科 技股 份有 限公 司董 事长兼 总裁，珠海 奔图 电 子有限 公司执行 董事。2014 年 10 月至今 任 公 司董 事长。李东飞 先生，曾任 珠海 纳 思达电 子科 技有 限公 司总 经理，现 任珠 海赛 纳打 印 科技股 份有限公 司董 事。2014 年 9 月至今 任公 司监 事，2022 年 3 月至 今任 公司 监事 会 主席。曾阳云 先生，曾任 珠海 艾 派克微 电子 有限 公司 总经 理，现任 珠海 赛纳 打印 科 技股份 有限公司 董事、高 级副 总裁、首席 技术 官，2014 年 9 月至 2022 年 1 月任 公司 监事会主席。图 9：公 司 股权 结 构（截 至 2022 年 9 月 30 日）资料来源：Wind，公司公告，国元 证券 研究所 1.4 股权激 励：聚焦公司 核心 人才，助力 公司 持 续成 长 2022 年 2 月 28 日，公 司 发布 2022 年 限制 性股 票 激励计 划（草案）。激励 计划的实施进 一步 建立、健全 了 公司长 效激 励机 制，吸 引 和留住 了优 秀人 才，充 分 调动公 司（含分 公司 及控 股子 公司）董 事、高级 管理 人员、中 层管理 人员、核心 骨干 以 及公司 请务必阅读正文之后的免责条款部分 9/27 董事会 认为 需要 进行 激励 的其他 人员 的积 极性，有 效地将 客户 利益、股东 利 益、公司利益和 员工 利益 结合 在一 起，使 各方 共同 关注 客户 价值和 公司 的长 远发 展。激励数量：本 激励 计划 拟 向激励 对象 授予 的限 制性 股票数 量 为 536.50 万股，占本激励 计划 草案 公告 时公 司股本 总额 的 0.38%（其 中，首 次授 予 0.36%，预留0.02%）。激励价格：本 激励 计划 首 次授予 的限 制 性 股票 的授 予价格 为 24.82 元/股。激励 对象：本 激励 计划 首 次授予 的激 励对 象共 计 464 人，包括 公告 本激 励计 划时在公 司（含 分公 司及控 股 子公司）任职 的董 事、高级 管理人 员、中 层管 理人员、核心骨 干以 及公 司董 事会 认为需 要进 行激 励的 其他 人员，不包 括公 司独 立董 事、监事、单独 或合 计持 股 5%以上股 东或 实际 控制 人及 其配偶、父 母、子女。考核目标：以公司 2021 年 净利润 为基 数，2022-2024 年净 利润 增长 率分 别不低于 60%、116%、196%。表 2：首 次 授予 部 分限 制 性股 票 归 属安 排 与业 绩 考核 要求 解除限售安排 得分情况 业绩考核目标 0 分 60 分 100 分 40%2022 年公司净 利润 较 2021 年增长 率(A)6 0.0 0%A45.00%4 5.0 0%A60.00%A 6 0.0 0%40%2023 年公司净 利润 较 2021 年增长 率(A)1 1 6.0 0%A90.00%9 0.0 0%A116.00%A 1 1 6.0 0%20%2024 年公司净 利润 较 2021 年增长 率(A)1 9 6.0 0%A166.00%1 6 6.0 0%A196.00%A 1 9 6.0 0%资料来源：公司 公告，国元证 券 研究 所 公司选 取净 利润 作为 股权 激励考 核目 标，彰 显对 公 司盈利 能力 的十 足信 心。在 费用 方面，首 次授 予部 分预 计摊 销总费 用 为 12864.03 万元。表 3：首 次 授予 部 分限 制 性股 票 成 本摊 销 情况 考核年度 摊销费用 2022 年 7146.69 万元 2023 年 4288.01 万元 2024 年 1286.40 万元 2025 年 142.93 万元 合计 12864.03 万元 资料来源：公司 公告，国元证 券 研究 所 请务必阅读正文之后的免责条款部分 10/27 2.行 业分 析：打印 市场持 续扩大，集 成电路 需求旺 盛 2.1 打印机 行业：疫情影 响逐步 减弱，办 公打印 仍为 主流 打印机 是计 算机 的输 出设 备之一，用于 将计 算机 处 理结果 打印 在相 关介 质上。衡 量打印机好 坏的 指标 有三 项：打印分 辨率、打印 速度 和 噪声。打 印机 的种 类很 多，按 打印元件对 纸是 否有 击打 动作，分 击打 式打 印机 与非 击 打式打 印机。按打 印字 符 结构，分全形字 打印 机和 点阵 字符 打印机。按一 行字 在纸 上 形成的 方式，分串 式打 印 机与行 式打印机。按 所采 用的 技术，分柱形、球 形、喷 墨式、热 敏式、激光 式、静 电式、磁 式、发光二 极管 式等 打印 机。图 10：打 印 机 分类 资料来源：智研 咨询，国元证 券 研究 所 打 印 机上 游 行业 主 要提 供打 印 机生 产 制造 所 需的 原材 料 和零 部 件；中 游是 打印 机 制造商；下游 是销 售渠 道。图 11：打 印 机 行 业产 业 链 资料来源：智研 咨询，国元证 券 研究 所 请务必阅读正文之后的免责条款部分 11/27 从全球 市场 来看，随着 若 干行业 电子 办公 的发 展，对 打印 机的 需求 有轻 微的 负面影 响。从国内 市场 来看，2020 年 疫情期 间，家庭 打印 需求 呈现出 了井 喷式 爆发，学 生在线学 习 和员 工 在家 远 程办 公带 来 大量 作 业及 文 件打 印需 求，成 为 了市 场 增长 的主 要 驱动力。进 入 2021 年，疫情 得到有 效控 制，生 产生 活 逐步常 态化，消费 市场 需 求出现回落。根据 智研 咨询 的数 据，2021 年，中国 打印 机 出货量 为 1845.2 万 台，同 比下降8.56%。图 12：2014-2021 年 中国 打 印 机 出货 量 及增 长 情况 资料来源：IDC，智研 咨询，国元证 券 研究所 根据智 研咨 询的 数据，从 打印机 细分 领域 出货 量情 况看，2021 年喷 墨打 印机 出货量694.3 万台，同 比下 降 3.7%；激 光打 印机 出货 量 941.6 万台，同比 下降 7.2%；针 式打印机 出货 量 209.1 万台，同 比下 降 7.7%。从市 场 占比情 况看，2021 年 激光 打印机出货量 占总 出货 量 的 51%；喷墨 打印 机出 货量 占总 出货量 的 38%，针式 打印 机出货量占总 出货 量 的 11%。图 13：2021 年 中 国 打 印机细 分 领 域出 货 量情 况 图 14：2021 年 中国打 印机品 种 细 分市 场 占比 情 况 资料来源：IDC，智研 咨询，国元证 券 研究所 资料来源：IDC，智研 咨询，国元证 券 研究所 2.2 集成电 路行 业：下游 需求 持续释 放，行业保持 稳 健增长 集成电 路，简 称 IC，就 是 把一定 数量 的常 用电 子元 件，如 电阻、电 容、晶体 管等，1456.7 1439.81511.31651.31778.81706.82017.91845.2-10%-5%0%5%10%15%20%050010001500200025002014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021出货量（万台）YoY694.3941.6209.13.7%7.2%7.7%0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%01002003004005006007008009001000喷墨打印 机 激光打印 机 针式打印 机出货量（万台）YoY38%51%11%喷墨打印 机 激光打印 机 针式打印 机 请务必阅读正文之后的免责条款部分 12/27 以及这 些元 件之 间的 连线，通 过半 导体 工艺 集成 在 一起的 具有 特定 功能 的电 路，集成电路产 业是 现代 信息 技术 的基石。从实 际经 营的 角 度分析，集成 电路 产业 链 是以电 路设计为 主导，由电 路设 计 公司设 计出 集成 电路，然 后委托 芯片 制造 厂生 产晶 圆，再委托封装 厂进 行集 成电 路封 装及测 试，然后 销售 给电 子整机 产品 生产 企业。图 15：集 成 电 路产 业 链示意 图 资料来源：前瞻 产业研 究院，国元证 券 研究所 在 半 导 体 市 场 旺盛需 求 的 引 领 下，2021 年 全 球 半 导 体 市 场 实现 高 速 增 长。根据WSTS 的数 据，2021 年 全 球半导 体 市 场规 模达到 5559 亿 美元，同 比增 长 26.2%。图 16：全球 半 导体 市 场规模（单 位：亿 美元）资料来源：WSTS，中国半导体 行业协 会，国元 证券 研 究所 4122468841234404555901000200030004000500060002017 2018 2019 2020 2021 请务必阅读正文之后的免责条款部分 13/27 2021 年是 中国“十 四五”开局之 年，在 国内 宏观 经 济运行 良好 的驱 动下，国 内集成电路产 业继 续保 持快 速、平 稳增长 态势，2021 年 中国 集成电 路产 业首 次突 破万 亿元。根据中 国半 导体 行业 协会 的数据，2021 年中 国集 成 电路产 业销 售额 为 10458.3 亿 元，同比增 长 18.2%。其中，设计业 销售 额 为 4519 亿 元，同 比增 长 19.6%；制 造业销 售额为 3176.3 亿 元，同比 增长 24.1%；封 装测 试业 销售额 为 2763 亿 元，同 比增长10.1%。2021 年，中 国 IC 制造 的 市场占 有率 为 16.7%，IC Insights 预 测，这一 占比 到 2026年将增 加 4.5 个 百分 点，达到 21.2%（平均 每年 增 加 0.9 个百 分点）。图 17：中国 集 成电 路 行业销 售 额 增长 情 况 图 18：中国 集 成电 路 行业市 场 及 生产 制 造规 模 趋势 预测 资料来源：中国 半导体 行业协 会，国 元 证券 研究 所 资料来源：IC Insights，国元 证券研究所 MCU 作 为智 能控 制的 核心，广泛 应用 于工 业控 制、汽 车及新 能源、高 端消 费等 领 域，伴随物 联网 的逐 步落 地和 新能源 汽 车 的发 展，MCU 的市场 需求 长期 增长 可期。根据Omdia 的数 据，2019 年全球 MCU 市场 规模 为 175 亿美元，预 计 2022 年将 达 到 184亿美元；2019 年中 国 MCU 市 场规 模 为 53 亿美 元，占全球 市场 比重 为 30.2%，预计2022 年中 国 MCU 市 场规 模将达 到 57 亿 美元。在 产品应 用占 比方 面，未来 32 位MCU 占 比将 呈不 断上 升趋 势。未 来下 游应 用场 景趋 于复杂，要 求 MCU 具 备 更高的集成度 和更 丰富 的功 能，32 位 MCU 工 作频 率大 多 在 100-350MHz 之间，执 行效能更佳，应用 类型 也更 加多 元。图 19：全球 MCU 市 场 规 模预 测（单位：亿美 元）图 20：中国 MCU 市 场 规 模预 测（单位：亿美 元）资料来源：Omdia，中 商产业 研究院，国元证券 研究所 资料来源：Omdia，中 商产业 研究院，国元证券 研究所 0%5%10%15%20%25%30%0200040006000800010000120002017 2018 2019 2020 2021销售额（亿元）YoY570620 63069077083094011801500131014601870274058 79 88 103 112 132 128193239193242312582050010001500200025003000中国IC 市场规模（亿美元）中国IC 制造规模（亿美元）1611821901751741761841451501551601651701751801851901952016 2017 2018 2019 2020 2021 2022E4352565354 545701020304050602016 2017 2018 2019 2020 2021 2022E 请务必阅读正文之后的免责条款部分 14/27 3.竞 争力 分析：技术 创新 构 筑壁 垒，全球 市场 大展 宏图 3.1 打印 机 业务：利盟奔图 协同 发展，长 期成长 空间 广阔 打印机 业务 是公 司目 前收 入的主 要来 源，公司 有望持续扩 大市 场份 额，利 用 利盟和 奔图双品 牌协 同效 应，积 极 参与全 球市 场竞 争，公 司 将争取 打印 机总 出货 量早 日进入 全球激光 打印 机厂 商前 三甲。3.1.1 利盟：致力 服务企业 市场，经营 业绩不 断向 好 利盟国 际有 限公 司(Lexmark)成立于 1991 年，总部 位于肯 塔基 州列 克星 敦，主要为制造、零 售、金 融服 务、医 疗保健、教育、政府 等领 域的客 户提 供服 务。Lexmark 被诸多高 技术 行业 的领 先市 场分析 公司 公认 为是 打印 硬件、服 务、解 决方 案和 安 全领域的全球领导 者。2016 年公司成功并 购利盟国际，进一步拓展 和完善了打印产业链。2021 年，利盟 实现 营业 收 入 21.