2023 年 06 月 06 日 业绩 短 期 承 压，射 频 龙 头 持 续 深 耕 前 端 模 组 业 务 卓胜微（300782.SZ）公 司 动 态 研 究 报 告 买入(维持)投资要点 分析师：毛正 S1050521120001 基 本 数 据 2023-06-05 当前股价（元）99.72 总市值（亿元）532 总股本（百万股）534 流通股本（百万股）422 52 周价格范围（元）79.4-211.95 日均成交额（百万元）802.3 市 场 表 现 资料来源：Wind，华鑫证券研 究 相 关 研 究 1、卓胜 微（300782）：芯卓滤 波器进展 超预 期，修炼“内功”完善长期核 心竞 争力 2022-12-26 2、卓胜 微（300782）：需求不 振压制业 绩，自建 滤波 器进 展超预期2022-09-01 3、华鑫 证券*公司 报告*卓胜微（300782）：模 组占 比快 速提升，迎转 型 Fab Lite 开 局之 年*20220428*毛正，刘 煜2022-04-28 业绩环比 有所改善，降 本增效追赶国际厂 商 公司 2022 年营业收入 达 36.77 亿元，同比下降 20.63%；归母净利润 10.69 亿 元，同 比 下 降 49.92%;扣非归母净利润10.65 亿元，同比下降 45.05%。2023Q1 营业收入达 7.12 亿元，环 比 增 长 7.88%，归 母 净 利 润 1.16 亿 元，环 比 增 长 38.10%，扣 非 归 母 净 利 润 1.18 亿 元，环 比 增 长 47.50%；其中计提存货跌价准备对归母净利润的影响约 0.71 亿元。公司营收利润下降原因系研发投入增加、下游消费需求不及预期、国际局势影响等。费 用 端，公 司 销 售 费 用/管 理 费 用/财 务 费 用 分 别 达0.30/1.09/-0.35 亿元，营业收入占比 0.82%（同比-0.15pct）/2.97%（同 比+1.83pct）/-0.95%（同比-1.22pct）。公司的芯卓半导体产业化为公司的管理费用带来了一定增长。芯 卓 自 建 产 线 降 本 增效，智 能 质 造 助 力 射 频 领 域竞争 公司通过自建滤波器生产线对射频滤波器及相应高端模组产品的布局和投资，进一步向高端应用拓进，将设计研发与工艺制造高度融合并以更精准的方式适配市场需求，重点布局芯卓自建产线，引入自动化、智能化生产制造技术，公司打造了全球先进的“智能质造”生产线，该产线按全球最先进6 英寸产线建设；还完成了 SAW 滤波器产品的工艺研发平台建设，“智能质造”体系搭建完毕，利用规模效应，一定程度降低了生产成本。从细分产品看，公司射频分立器件营业成本达 11.64 亿元，同比下降 21.90%，其中封测成本较去年同期下降 32.51%；射频模组产品方面，公司模组产品结构进一步向高端、复杂化的模组产品提高销售占比，营业收入占比上有所 提高，占30.42%（同比+4.51pct）。目前射频器件提供商占据射频前端市场约 80%的份额，其中包括 Broadcom/Qualcomm/Skyworks/Qorvo/Murata，分别占据市场 19%/17%/15%/15%/14%的 份 额，公 司 作 为 射 频 前 端 芯片市场的主要竞争者之一，有望依靠市场扩张与需求的回暖进一步追赶。射频领域 技术积累深厚，股权激励 有望长 期成长 根据 Yole Development 的 统 计 与 预 测，2022 年 移 动 终 端 射频前端市场 192 亿美元。其中发射端模组市场规模预计 122 亿美元，接收端模组预计 45 亿美元，分立滤波器预计 30 亿美元，分立传导开关预计 9 亿美元，天线开关预计 19 亿美元，分立低噪声放大器预计 12 亿美元。公司在射频领域有多-40-30-20-1001020(%)卓胜微 沪深300公司研究 证券研究报告 证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 2 诚信、专业、稳健、高效 年的技术积累，积极投入研发，研发投入 达 4.49 亿，同比增长 47.66%，占营业收入比例 12.22%（同比+5.65pct），公司研 发 人 员 数 量 838 人，占 员 工 总 数 62.17%，同 比 增 加83.36%。公 司 研 发 产 品 覆 盖 RF CMOS、RF SOI、SiGe、GaAs、IPD、SAW、压 电 晶 体 等 各 种 材 料 及 相 关 工 艺。并且 公司完成了 由 Fabless 向Fab-Lite 经营模式的转换。公司持续实施股权激励，2023 年 颁布股权激励计划，激励对象包括高管、技术人员，不超 205 人。激励总数占股本比例0.36%。股 权 激 励 考 核 年 度 为 2023-2025 年，包 含 了 公 司 层面和个人层面的考核标 准。根据公司层面 2023-2025 年归属期的考核指标，三年营业收入累计值不低于 154.02 亿元，彰显了公司发展的信心。盈利预测 预测公司 2023-2025 年收入分别为 42.05、49.54、57.47 亿元，EPS 分别为 2.09、2.70、3.38 元，当前股价对应 PE 分别为 48、37、30 倍，我们看好公司 新产线搭建为其带来新增长空间，继续维持“买入”投资评级。风险提示 持 续 技 术 创 新 能 力 不 足 风 险；存 货 跌 价 风 险；行 业 竞 争 风险；国际贸易摩擦风险。预 测指标 2022A 2023E 2024E 2025E 主 营收入（百万元）3,677 4,205 4,954 5,747 增 长率（%）-20.6%14.3%17.8%16.0%归 母净利润（百万 元）1,069 1,114 1,443 1,802 增 长率（%）-49.9%4.2%29.5%24.9%摊 薄每股收 益（元）2.00 2.09 2.70 3.38 ROE（%）12.3%11.7%13.5%14.9%资料来源：Wind、华鑫 证券研 究 证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 3 诚信、专业、稳健、高效 公 司 盈 利预 测（百 万 元）资产负债表 2022A 2023E 2024E 2025E 流 动资产:现金及现金等价物 1,277 2,940 1,909 3,438 应收款 465 531 626 726 存货 1,720 610 2,100 1,596 其他流动资产 127 137 151 165 流动资产合计 3,588 4,219 4,786 5,926 非 流动资产:金融类资产 59 59 59 59 固定资产 2,043 2,607 2,440 2,277 在建工程 2,496 3,196 3,896 3,896 无形资产 123 142 164 184 长期股权投资 91 91 91 91 其他非流动资产 1,163 1,163 1,163 1,163 非流动资产合计 5,915 7,199 7,754 7,611 资产总计 9,504 11,417 12,540 13,537 流 动负债:短期借款 0 1,269 869 519 应付账款、票据 476 244 630 559 其他流动负债 238 238 238 238 流动负债合计 721 1,758 1,746 1,326 非 流动负债:长期借款 0 0 0 0 其他非流动负债 98 98 98 98 非流动负债合计 98 98 98 98 负债合计 819 1,856 1,843 1,423 所 有者权益 股本 534 534 534 534 股东权益 8,685 9,561 10,696 12,114 负债和所有者权益 9,504 11,417 12,540 13,537 现金流量表 2022A 2023E 2024E 2025E 净利润 1078 1120 1450 1811 少数股东权益 9 6 7 9 折旧摊销 95 148 188 179 公允价值变动-2-2-2-2 营运资金变动-239 802-1211 319 经营活动现金净流量 942 2074 432 2316 投资活动现金净流量-1619-1264-533 163 筹资活动现金净流量 2340 1025-715-744 现金流量净额 1,663 1,836-816 1,736 利润表 2022A 2023E 2024E 2025E 营 业收入 3,677 4,205 4,954 5,747 营业成本 1,732 2,221 2,549 2,906 营业税金及附加 6 6 7 8 销售费用 30 29 34 34 管理费用 109 105 116 126 财务费用-35-32-19-76 研发费用 449 463 495 575 费用合计 554 565 627 660 资产减值损失 8-1-1-1 公允价值变动-2-2-2-2 投资收益 1 1 1 1 营 业利润 1,096 1,133 1,461 1,823 加:营业外收入 1 1 4 4 减:营业外支出 8 6 6 5 利 润总额 1,089 1,128 1,459 1,822 所得税费用 11 8 9 11 净 利润 1,078 1,120 1,450 1,811 少数股东损益 9 6 7 9 归 母净利润 1,069 1,114 1,443 1,802 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 成 长性 营业收入增长率-20.6%14.3%17.8%16.0%归母净利润增长率-49.9%4.2%29.5%24.9%盈 利能力 毛利率 52.9%47.2%48.5%49.4%四项费用/营收 15.1%13.4%12.7%11.5%净利率 29.3%26.6%29.3%31.5%ROE 12.3%11.7%13.5%14.9%偿 债能力 资产负债率 8.6%16.3%14.7%10.5%营 运能力 总资产周转率 0.4 0.4 0.4 0.4 应收账款周转率 7.9 7.9 7.9 7.9 存货周转率 1.0 3.6 1.2 1.8 每 股数据(元/股)EPS 2.00 2.09 2.70 3.38 P/E 49.8 47.8 36.9 29.5 P/S 14.5 12.7 10.7 9.3 P/B 6.1 5.6 5.0 4.4 资料来源：Wind、华鑫证券研 究 证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 4 诚信、专业、稳健、高效 电子 组 介绍 毛正：复旦大学材料学硕士，三年美国半导体上市公司工作经验，曾参与全球领 先 半 导 体 厂 商 先 进 制 程 项 目，五 年 商 品 证 券 投 研 经 验，2018-2020 年就职于国 元 证 券 研 究 所 担 任 电 子 行 业 分 析 师，内 核 组 科 技 行 业 专 家；2020-2021 年就职于新时代证券研究 所担 任电子行业首席分析 师，iFind 2020 行业最具人气 分析 师，东 方 财 富 2021 最佳分析师 第 二 名；东 方 财 富 2022 最佳新锐分析师；2021 年加入华鑫证券研究 所担任电子行业首席 分析 师。证券 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见 或观 点而 直接 或间 接收到 任何 形式 的补 偿。证券投资评 级说明 股票投 资评 级说 明：投资建议 预测个股相对同期证 券市 场代表性指数涨幅 1 买入 20%2 增持 10%20%3 中性-10%10%4 卖出 10%2 中性-10%10%3 回避-10%以 报 告日 后的 12 个 月 内，预 测个 股 或行 业 指数 相对 于 相关 证 券市 场 主要 指数的涨跌 幅为 标准。相关证券市场代表性 指数 说明：A 股市 场以 沪深 300 指数为 基准；新 三板 市 场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香 港市 场以 恒生 指数 为基准；美 国市 场以 道琼 斯指数 为基 准。证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 5 诚信、专业、稳健、高效 免责条款 华鑫证券有限责任公司（以下简称“华鑫证券”）具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。本报告由华鑫证券制作，仅供华鑫证券的客户使用。本公司不会 因接 收人 收到 本报 告而视 其为 客户。本报告中的信息均来源于公开资料，华鑫证券研究部门及相关研究人员力求准确可靠，但对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。我们已力求报告内容客观、公正，但报告中的信息与所表达的观点不构成所述证券买卖的出价或询价的依据，该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应 当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时结合各自的投资目的、财务状况 和 特 定 需 求，必 要 时 就 财 务、法 律、商 业、税 收 等 方 面 咨 询 专 业 顾 问 的 意见。对依 据或者 使用本 报 告所造成 的一切 后果，华 鑫证券及/或其 关联人 员均 不承担任何法律责任。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的 证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或者 金融 产品 等服 务。本公司 在知 晓范 围内 依法 合规地 履行 披露。本报告中的资料、意见、预测均只反映报告初次发布时的判断，可能会随时调整。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。在不同时期，华鑫证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。华鑫证券没有将此意见 及建 议向 报告 所有 接收者 进行 更新 的义 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