1 Tabl e_First 证 券 研 究 报 告 Table_First|Table_ReportType 行业研究 行业深度研究 Tabl e_First|Tabl e_Summary 有 色 金属 行 业 锑：“光 伏 金 属”实 至 名 归，供给 不 足 凸 显 战 略属性 投 资要 点：稀缺 战略金属，静 态储采比处 有色低位。锑是稀缺 战略资源，全球 矿石储量持续下降，2022 年全球锑矿石储量从200 万吨降至180 万吨，静态储采比从2021年的18：1降至2022 年16：1，并 且常 年 处 于有 色 金 属中 较低水平。中国锑矿高强度开发导致资源消耗量大，资源储量全球占比已 经从2010 年52.8%降至19.4%；欧盟 关键 矿产 研究中，锑的 供应 链风 险和 经济重要 性综 合指 标居 前，甚至比 稀土 更高。全球锑矿产量持续收 缩，供给增量有限。全球 锑矿 产量 逐年下 降，2022年 产量 较2010 年下 降34.1%至11 万吨。其 中，中国自2009 年 开始 逐步 加大对 锑资源生 产的监管力度，2022 年产量较2010 年下 降60%。未来三 年全球新增锑矿供应主要源于华钰矿业在塔吉克斯坦的塔金项目和俄罗斯 远东锑业，考虑到现有矿山因品位下降减产，加拿大、缅甸等地区部分项 目减停产以及新增项目释放，预计2023-2025 年 全 球 锑 矿 供 应 分 别 为11.4/12.6/13.3 万吨。“光伏金属”实至名 归，且需求端对锑价格敏 感度 低。光伏 是新 增消费主驱 动力，全 球新 增光 伏装机 量维 持高 速增 长，叠加双 玻组 件渗 透率 提升，预 计2025 年 光伏 玻璃 锑需求 将达 到6.6 万吨，2022-2025 年CAGR 达到31%。并且，需 求端 对锑 价格敏 感度 低，锑锭 每涨1 万元/吨，焦锑 酸钠 上涨5800 元/吨，则对 应光 伏 玻璃生 产澄 清剂 成本 增加0.16 元/平米，影 响相对有限。原生锑供 需缺口扩大 叠加成本抬升，价格中枢继续上行。传统需 求趋于刚性，未来新增光伏需求持续爆发，供应端增量仍弱于需求增量，我们预计2023-2025 年全 球原 生锑缺 口持 续扩大 至1.9/1.7/2.2 万吨，原料 紧张 局面难解。叠加 中国现有矿山品位下降以及环保成本增加，锑矿开采成本 上升支撑 价格 底部 抬升，对 远期价 格 形 成支 撑。投资建议：全 球锑 矿供 应 持续收 缩，而需 求端 光伏 需求维 持高 增长，预计全 球原 生锑 供需 缺口 持续扩 大，原料 紧张 局面 难解，对价 格形 成支 撑。建议关 注金/锑龙 头企 业 湖南黄金；锡/锑 资源 龙头 企 业 华锡有色；产能 有增量的 华钰矿业。风险提示：锑 传统 需求 不 及预期、光 伏增 速低 于预 期、海 外供 应超 预期 Tabl e_First|Tabl e_R eportD ate 有色金 属 2023 年 09 月 19 日 Tabl e_First|Tabl e_Rati ng 强于大市(维持 评级)Tabl e_First|Tabl e_C hart 一年内行业相对大盘 走势 团队成员 Tabl e_First|Tabl e_Author 分析师 王保庆 执业证 书编 号：S0210522090001 邮箱：WBQ Tabl e_First|Tabl e_Contacter Tabl e_First|Tabl e_Rel ateRepor t 相关报告 1、南化 股 份（600301）：整合 国 内锡 锑 资 源龙头，转 型有 色上 市企 业一 2023.03.08 2、湖南 黄 金（002155）：金锑 双 轮驱 动，增长仍有潜 力一 2023.04.19 诚信专业 发现价值 请务必阅读 报告末页的重要 声明 3,0005,0007,0009,000有色金属（申万)沪深300 丨公司名称 诚信专业 发现价值 2 请务必阅读报告末页的重要 声明 行业深度研究|有色金属 正文目 录 1 锑是全球重要的战略 稀缺 资源.4 1.1 稀少金 属，用途 多元.4 1.2 静态储 采比 处有 色低 位，战略属 性凸 显.5 2 全球锑矿产量持续收 缩，供给增量有限.8 2.1 2022 年全 球锑 矿产 量降 至 11 万吨.8 2.2 中国锑 矿产 量下 降，后备 资源不 足.13 3 锑消费多元，光伏打 开新 空间.16 3.1 阻燃剂 仍是 锑主 要消 费方 向，光 伏玻 璃增 长迅 速.16 3.2 光伏金 属，消费 高增 长.17 3.3 传统消 费趋 于刚 性，静待 经济修 复提 振需 求.19 4 缺口扩大叠加成本提 升，锑价中枢继续上行.24 5 投资建议.25 5.1 湖南黄 金.25 5.2 华锡有 色.27 5.3 华钰矿 业.28 6 风险提示.29 6.1 锑传统 需求 不及 预期.29 6.2 光伏增 速低 于预 期.29 6.3 海外供 应超 预期.29 图表目 录 图表 1：金属锑.4 图表 2：10 种具有工业价值锑矿石.4 图表 3：锑矿分类.4 图表 4：锑产业链.5 图表 5：全球锑矿储量/万吨.6 图表 6：全球锑矿储量分 国家占比.6 图表 7：全球有色金属静 态储采比.6 图表 8：中国锑资源分布.6 图表 9：中国资源量占比.6 图表 10：欧盟关键矿产供 应链风险和经济重要 性研 究.7 图表 11：全球锑矿产量/万吨.8 图表 12：全球锑矿产量分 布/万吨.8 图表 13：中国是锑精矿进 口国.8 图表 14：俄罗斯锑矿出口/吨.9 图表 15：Polyus 精矿产 量含锑量/吨.9 图表 16：精矿锑品位/%.9 图表 17：塔吉克斯坦锑矿 产量/吨.10 图表 18：储量核实基准日 保有资源量.11 图表 19：海外主要锑矿山.12 图表 20：中国锑矿产量/吨.13 图表 21：国内主要锑矿山.14 图表 22：全球锑矿、锑品 贸易流向.14 图表 23：中国锑矿进口/吨.15 图表 24：中国氧化锑出口/吨.15 ZXEVvMsPtQmNtNtQqNrOoPbR9RaQmOqQnPoNlOrRyRjMsQnN9PrQrQwMmOzQMYpNmN 丨公司名称 诚信专业 发现价值 3 请务必阅读报告末页的重要 声明 行业深度研究|有色金属 图表 25：中国锑锭出口/吨.15 图表 26：中国为锑净出口 国/吨.15 图表 27：国内金属锑开工 率/%.16 图表 28：国内工厂锑锭库 存/吨.16 图表 29：阻燃剂仍是锑主 要消费方向/%.17 图表 30：超白玻璃（上）和普通玻璃（下）.17 图表 31：普通白玻和超白 玻璃对比.17 图表 32：玻璃澄清剂对比.18 图表 33：超白玻璃成本测 算.18 图表 34：光伏带动锑消费 高增长.19 图表 35：阻燃剂分类.19 图表 36：溴系阻燃剂全球 占比 21.0%/（%，万吨）.20 图表 37：锑与卤素阻燃剂 复配多用于 ABS、HIPS、PBT 等工程塑料.21 图表 38：中国溴系阻燃剂 消费领域.21 图表 39：中国化纤/塑制品 逐年增加/（万吨、%）.22 图表 40：新能源汽车带动 工程塑料阻燃剂需求.22 图表 41：阻燃剂锑用量测 算.22 图表 42：聚酯催化剂对比.23 图表 43：中国 PET 产品 月度产量/万吨.23 图表 44：锑价历史回顾/（万元/吨）.24 图表 45：全球原生锑供需 缺口持续扩大/万吨.25 图表 46：2017-2022 公司黄金产量/吨.26 图表 47：2017-2022 公司锑产品产量/万吨.26 图表 48：金/锑贡献主要毛 利/亿元.26 图表 49：各产品毛利率/%.26 图表 50：体系内整合，实 控人为广西国资委.27 图表 51：铅锑精矿产量含 锑量/吨.27 图表 52：锡精矿产量/金属吨.27 图表 53：部分产品毛利率/吨.28 图表 54：锡精矿和铅锑精 矿产量/万吨.29 图表 55：公司产品毛利率/%.29 丨公司名称 诚信专业 发现价值 4 请务必阅读报告末页的重要 声明 行业深度研究|有色金属 1 锑 是全 球重要 的战 略 稀缺 资源 1.1 稀少金属，用途多元 锑（Antimony）元素 符号 Sb，原 子序 数 51，银白 色 有光泽 硬而 脆的 金属，有 鳞片状晶 体结 构，易碎、不 可锻。在潮 湿空 气中 逐渐 失去光 泽，强热 则燃 烧成 白色锑 的氧化物。相 对密 度 6.68，熔点 630，沸点 1635。稀 少金属资源，地壳含量 0.0001%。锑 在自然界 中 主要存在于硫 化物矿物 辉 锑矿（Sb2S3）中，不 仅分 布不均，而 且极 难富 集，目前已 知的 120 种 含锑 矿 物，只有 10 种具 有工 业价 值，其 中辉锑 矿 是 锑的 选冶 最主 要的矿 物原 料。锑矿 按照 工业类型划分：1）单 一硫 化 锑矿 石，金属 矿 物是 辉 锑矿；2）单 一硫 化 氧化 锑 混合 矿 石，辉锑矿 和锑 的氧 化物（方 锑矿、锑 华等）；3）单一 氧化锑 矿石；4）含提 复杂 多金属硫化矿 石，铅锑、金 锑、锑钨、锑汞、锑 金钨、锑 砷金及 锑铅 锌矿 石等。图表 3：锑矿分类 矿石种类 备注 单一硫化 锑矿 矿石中其 他金属 矿物含 量少。如湖 南锡矿山 南选矿 厂处理 的矿石 单一硫化 氧化锑 混合矿 主要含辉 锑矿和 次生氧 化锑矿 物，一般不含 砷，只 能采用 重选回 收氧 化矿且回 收率一 般低 于 80%。如锡 矿山北选厂 矿石及 处理中，锑矿 氧化 率占 50%；云 南木利，锑矿 氧化率 占 60%以上 单一氧化 锑矿 矿石中的 主要锑 矿物为 锑氧化 物，储量相对 较少，主要采 用手工 分选 和重选的 方法进 行处理 含锑复杂 多金属硫化 矿 含金锑矿 一般含有 砷，主 要金属 矿物为 辉锑 矿，其次 为毒砂、黄铁 矿、少 量黄 铜矿、白 钨矿等。如湖 南条江 板溪 锑矿处理的 矿石 含钨、金、砷 等矿物的硫化 锑矿 矿石不多，但含 金量高，白钨 矿也 可以作为 副产品 回收。如湘西 金矿 含钨、金、砷 等矿物的硫化 锑矿 锑以脆硫 锑铅矿、脆硫 锑铅矿 等形 式存在，锑精矿 中含有 大量的 铅。如广西大 厂长坡 选矿厂 等。含汞的硫 化锑矿 主要矿物 为辉锑 矿和朱 砂，这 两种 矿物质的 含量不 稳定，很难用 浮选 的方法分 离。如 陕西旬 阳锑汞 矿和 贵州八寨锑 汞矿等。数据 来 源：我的 煤炭 网、华福 证券 研 究所 图表 1：金属锑 图表 2：10 种具有工业价值 锑矿石 类型 锑 含量 类型 锑 含量 辉锑矿 71.4%硫氧锑矿 75.20%方锑矿 83.3%自然锑 100.00%锑华 83.3%硫汞锑矿 51.60%锑赭石 74-79%脆硫锑铅 矿 35.50%黄锑华 74.5%黝铜矿 25%数据 来 源：湖南 黄金 官网、华 福 证 券 研究所 数据来 源：360 百 科、华福 证券 研究 所 丨公司名称 诚信专业 发现价值 5 请务必阅读报告末页的重要 声明 行业深度研究|有色金属 锑作为战略性金属在 工业 中具有广泛的用途。锑 精 矿是锑 产业 链的 起始 原料，常用于制 作锑 合金、氧 化锑、乙二 醇锑 和焦 锑酸 钠等 产品。其中，氧 化锑 在阻 燃领域 发挥重要作用，广泛应 用于 塑料、橡胶、纺织、化纤 等工业，并 在玻璃、电子、陶瓷、荧光粉 等行 业中 有所 应用；锑合 金作 为硬 化剂，在 冶金、蓄电 池以 及军 工等 领域发 挥重要作 用，并是 生产 氧化 锑的重 要原 料之 一；乙二 醇锑作 为一 种新 颖的 催化 剂应用 于聚酯缩 聚反 应；焦锑 酸钠 主要用 于超 白玻 璃澄 清剂 等领域。图表 4：锑产业链 数据来源：全球 锑资 源分 布供 需及 产业链 发展 现状 武秋 杰等、华福 证券研 究所 1.2 静态储采比处有色低 位，战略属性凸显 2022 年全球 锑 资源储 量降 至 180 万吨，静态储采比 常年处于有色金属低 位。根据 USGS 数 据，2022 年 全球锑 矿石 储量 从 200 万 吨降至 180 万吨，静态 储 采比从2021 年的 18：1 降至 2022 年 16：1，并且 常年 处 于有色 金属 中较 低水 平。全球锑资源分 布相 对集 中，2022 年 CR5 达到 78.3%，其中 中国 和俄 罗斯 锑矿 储量 分别占19.4%，达 到 35 万 吨，全 球排名 居前；其次 为玻 利 维亚锑 矿储 量共 计 31 万 吨，占 全球锑矿 总储 量 的 17.2%；吉尔吉 斯斯 坦和 缅甸 分 别 26 万吨 和 14 万吨，占 比 14.4 和7.8%。丨公司名称 诚信专业 发现价值 6 请务必阅读报告末页的重要 声明 行业深度研究|有色金属 图表 7：全球有色金属静 态储采比 数据来 源：Wind、USGS、华 福 证 券 研究所 锑 是中国优势资源，但资源 消耗速度快。国内 资源 主要 分布在 广西、湖南 和甘 肃，分别占 比 23%、21%和 20%。其中，湖南 省锑 资源 主要集 中在 娄底、怀 化地 区；广西壮族 自治 区南 丹县。中 国锑矿 高强 度开 发导 致资 源消耗 量大，且 多数 在产 大型矿 山开采年 限均 超过 半个 世纪，部分 矿山 资源 短缺 被列 为危机 矿山，根 据 USGS 数据，中国锑 资源 储量 全球 占比 已经 从 2010 年 52.8%降至 19.4%。02040608010012014016018020019941995199619971998199920002001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022锑 钴 锡 镍 钨图表 5：全球锑矿储量/万吨 图表 6：全球锑矿储量分 国家占比 数据 来 源：Wind、USGS、华 福 证 券 研究所 数据来 源：Wind、USGS、华 福 证 券 研究所 图表 8：中国锑资源分布 图表 9：中国资源量占比 数据 来 源：自然 资源 部、华福 证券 研 究所 数据来 源：USGS、华 福 证 券研 究所 050100150200250中国 俄罗斯 玻利维亚 塔吉 克斯 坦 其他20%19%17%3%41%中国 俄罗斯 玻利维亚 南非 其他23%21%20%9%8%6%4%3%2%4%广西 湖南 甘肃 云南 西藏江西 内蒙古 贵州 陕西 其他0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%2010201120122013201420152016201720182019202020212022 丨公司名称 诚信专业 发现价值 7 请务必阅读报告末页的重要 声明 行业深度研究|有色金属 战 略 地 位 突 出，全球 各 国 将 锑 列 入 重 要 的 战 略 资 源。锑 再 生程 度 低，自然 资源依赖度 高，同时“热 缩冷 胀”的 特性 可以 使合 金的 硬度发 生变 化，广泛 应用 于军事 武器，主 要发 达国 家对 锑进 行严格 控制、管 理和 储备。欧盟 关键 矿产 研究 中，锑的供 应链风险 和经 济重 要性 综合 指标居 前，甚至 比稀 土更 高，主 要由 于现 代采 矿大 型矿床 的不足。2016 年中 国 全国 矿产 资源规 划（2016-2020 年）首 次将 包含 锑在 内的24 种 矿产 资源 列入 战略 性 矿产目 录；2017 年欧 盟锑 三次 修订 关 键原料 清单 将 27 种原 材 料纳入 稀缺 名单，其 中就包括 锑 等 17 种有 色金 属；2018 年 美国 内政 部发 布 危机矿 产清 单草 案，同 年 5 月正 式公 布锑 在内的 35 种关 键矿 产目 录；2019 年澳 大利 亚政 府推 出 包括锑 在内 的 24 种关 键 矿种 澳大 利亚 关键 矿产战 略 2019，明 确剔 除 发展多 元矿 产。图表 10：欧盟关键矿产供 应链风险和经济重要 性研 究 数据 来 源：欧盟、华 福 证 券研 究所 丨公司名称 诚信专业 发现价值 8 请务必阅读报告末页的重要 声明 行业深度研究|有色金属 2 全 球锑 矿产量 持续 收缩，供给 增量 有限 2.1 2022 年全球锑矿产量 降 至 11 万吨 受矿石品位下降和资 源枯 竭影响，全球锑矿产 量持 续下降。根据 USGS 数据，2010-2022 年，全球 锑矿 产量逐 年下 降，2022 年产 量较 2010 年 下降 34.1%至 11 万吨。中国、俄罗 斯和 塔吉 克 斯坦为 主要 生产 国，2022 年产量 占比 分别 为 54.5%、18.2%和 15.5%。其 中，中 国自 2009 年开 始逐 步加 大对 锑 资源生 产的 监管 力度，每 年下达锑矿总 量控 制指 标，管理 锑产量 规模，产 量呈 下降 趋势，2022 年 产量较 2010 年下降 60%。全球锑矿贸易中，出口 国 主要集中在俄罗斯、塔吉克斯坦和澳大利亚，中国是主要 的 进口国。2002-2022 年，全 球锑 矿贸 易流 向 更为集 中，俄罗 斯、塔吉 克斯坦、澳大利 亚三 国占 据了 越来 越大的 出口 份额，2020 年 三国合 计锑 矿石 出口 量占 全球总出口量 的 82；中 国在 全 球锑矿 进口 市场 中的 地位 变得越 来越 重要，2002 年中国锑矿石 进口 量仅 占全 球总 进口量 的 44，但 到 2020 年已 高 达 74。图表 13：中国是锑精矿进 口国 图表 11：全球锑矿产量/万吨 图表 12：全球锑矿产量分 布/万吨 数据来 源：Wind、USGS、华 福证 券 研究所 数据来 源：USGS、华 福证 券研 究所 05101520中国 南非 塔吉克斯 坦 俄罗斯 玻利维亚 其他55%18%15%4%4%1%3%中国 俄罗斯 塔吉克斯 坦 缅甸 美国 土耳其 其他 丨公司名称 诚信专业 发现价值 9 请务必阅读报告末页的重要 声明 行业深度研究|有色金属 数据来源：全球 锑原 材料 贸易 格局 演化分 析 王 春辉 等、华福 证券 研 究所 2.1.1 俄罗斯产量出口量持 续下 滑 俄 罗 斯 是 全 球 锑 矿 主 要 供 应 国，产 量 和出口量持续下滑。俄 罗 斯 锑矿 出 口 主要去往中 国，2021 年占 比达 到 65.9%，其他 少部 分 去 往阿曼、越南 等。根据 海关 数据，2018 年俄 罗斯 锑矿 出口 巅 峰时可 以达 到 3.4 万 吨，后 因 Polyus 为代 表的 国内 矿 山产量下降，2021 年出 口量 降 至 1.7 万吨，较 巅峰 时降 幅达 到 50%。图表 14：俄罗斯锑矿出口/吨 数据来 源：ITC、华福 证券 研究 所 Polyus：位 于 俄 罗 斯 远 东 地 区 的 Olimpiada 地 区，拥 有 锑储量 12 万 吨。在2017-2018 年期间，Polyus 建造并 投产 了一 家锑 厂 并 于 2018 年开始 商 业生 产。但因高锑矿 石在 冶金 上相对 复 杂，2019 年第 一季 度公司减少向 其工 厂引 入高 锑矿 石，锑产量较 上一 季度 大幅 下降(-68%)。2018-2022 年锑产 量分别 为 23,602、14,773、10,958、2,499、4,391 吨，产量下降 明显，并且精 矿中 锑含 量 也从 2018 年 的 20.27%降至 2022年的 14.43%。57.1%48.5%64.1%77.6%56.9%70.0%65.9%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%0123456782015 2016 2017 2018 2019 2020 2021World China Viet Nam Oman 其他 China Ratio图表 15：Polyus 精矿产 量含锑量/吨 图表 16：精矿锑品位/%数据来 源：公司 公告、华 福证 券研 究 所 数据来 源：公司 公告、华 福证 券研 究 所 05000100001500020000250002018 2019 2020 2021 202220.27%12.17%12.63%16.25%14.43%0%5%10%15%20%25%2018 2019 2020 2021 2022 丨公司名称 诚信专业 发现价值 10 请务必阅读报告末页的重 要声明 行业深度研究|有色金属 GPM：公 司在 萨哈（雅 库 特）共 和国 拥有 Sarylakh 和 Sentachan 两座 地下 金-锑矿，锑金 属品 位 10%、金 10-30g/t，2017 年公 开 的储量 报告 中拥 有锑 资源 量储量11.8 万吨。公 司拥有 两个 选矿厂，Sarylakh 年处 理 能力 10 万吨，Zvezda 年 处理能力3 万 吨。根据 公司历 史数 据，20219、2020 年公 司生 产金锑 精矿 含锑 量分 别 为6,898、6,567 吨。FEA：远东 锑业 21 年 5 月完成 了对 Solonechenskoye 锑 矿的 收购，资源 量 约6.1 万吨 锑+18200 盎司 黄 金，平 均锑 品位 4.94%，金品位 0.62g/t，规划 6000 吨精矿/年生 产能 力，原计 划在 获得 Glavgosexpertisa 工 厂和地 下开 采许 可证 后 于 2022年 底 或 2023 年 初 投 产，目前仍 处 于 在 建 状 态。因 远 东 锑 业 是 一 家 专 为 收 购Solonechenskoye 矿山 而成立的英 国私人 公司，我们预计俄 乌冲突西方国家对于 俄罗斯的 制裁 或将 拖累 项目 进展建 设不 及预 期。NOK：拥有 Unereyskoe 金锑矿 床，位 于 Motiginsky 区，拥有 C1+C2 储 量矿 石量 540 万 吨，含金 147.3 吨、锑 3.8 万吨。2.1.2 塔吉克斯坦年产 1.7 万吨，塔铝 金业贡献未来 主要 增量 塔吉克斯坦是全球第 三大 锑资源国，年产 量 1.7 万吨。塔 吉克 斯坦 锑矿 石主 要储量集中 在吉 日克 鲁特 矿区 和康乔 奇矿 区，根据 地质 总局数 据，已发 现 11 处 锑 矿床，其中 9 处 位于 泽拉 夫尚-吉 萨尔汞 锑带，2 处位 于索 格特州 卡罗 马佐 尔矿 区。图表 17：塔吉克斯坦锑矿 产量/吨 数据来 源：Wind、USGS、华 福 证 券 研究所 塔铝 金业：2017 年 12 月 15 日，“塔 吉克 铝业 公司”国有 独资 企业 与西 藏华 钰矿业股 份有 限公 司签 订 西藏华 钰矿 业股 份有 限公 司与“塔吉 克铝 业公 司”国有独 资企业关于建 立合资公 司“塔铝金业”封闭式股 份公 司的合资经 营合同，西藏 华钰矿05,00010,00015,00020,00025,00030,000 丨公司名称 诚信专业 发现价值 11 请务必阅读报告末页的重 要声明 行业深度研究|有色金属 业股份 有限 公司 出 资 9,000 万美 元向“塔 吉克 铝业 公 司”国 有独 资企 业购 买“塔铝金业”封 闭式 股份 公 司 50%的股权。塔铝金 业康 桥奇 矿山 位于 塔吉克 斯坦，可 控资 源量 锑、金分别 达 到 26.46 万 金属吨、49.90 金属 吨,平 均品 位锑 为 1.15%、金为 2.17 克/吨。项目 规划 年处 理矿 石量为150 万吨，年 产锑 精矿 1.6 万金 属吨、金 锭 2.2 金 属吨。塔铝 金业 项目 于 2022 年 4月竣工 试生 产，7 月 正式 投产。图表 18：储量核实基准日 保有资源量 序号 矿石种类 储量级别编码 储量核实基准日保有资源量 矿石量（万吨）平均品位 金属量 Au 平均品位（g/t）Sb 平均品位（%）Au 金属量（kg）Sb 金属量（吨）1 锑金矿 332 121 3.21 8.86 3,881.00 107,251.50 333 494.53 2.24 3.18 11,088.13 157,364.50 小计 615.53 2.43 4.3 14,969.13 264,616.00 2 金矿 332 282.35 2.16 6,086.60 333 1,153.93 2.5 28,841.38 小计 1,436.28 2.43 34,927.98 合计 2,051.81 2.43 49,897.11 264,616.00 数据来 源：公司 公告、华 福 证 券研 究 所 Anzob：美 国公 司 Comsup 与塔 吉克 斯坦 合资 成 立 Anzob 公 司运 营 Jizhikrut 锑-汞矿山，资 源储 量约 15 万 吨，产 能 4,500-7,500 吨/年，因 汞 含量 较高（0.6%-1.0%），限制了 其下 游销 售和 使用。2013 年，该 矿附 近建 造 了一座 采用 中国 技术 的冶 炼厂，但该冶 炼厂 经营 不经 济，大部分 矿山 产量 被出 口到 第三方 冶炼 厂，2020 年 随 着安佐布冶金 公司 第二 条生 产线 投产，其锑 精矿 年生 产能 力达 到 3.2 万吨，可用 来 生产 1 万吨金属 锑。目前，该 公司 金属锑 的年 产量 为 4000 吨。2.1.3 其他地区相对稳定，水獭 溪锑矿再停产 澳大利亚-Hillgrove 金-锑-钨矿：项 目位 于澳 大利 亚新 南威尔 士州 阿米 代尔 东部，该矿床 于 1857 年 发现，含有高 品位 的金-锑-钨 矿化 物，自 1969 年开 始进 行 现代化的采矿 作业，已 产出 超过 73 万 盎司 黄金，超过 5 万吨锑（金 属和 精矿 形式），以及大量的 副产 品钨（精 矿形 式）。2019 年 8 月，Red River 收 购了 Hillgrove，2021 年7 月更 新矿 石资 源量 至 723 万吨，其 中金 含 量 4.5g/t、锑含 量 1.2%。澳大利亚-Costerfield 金 锑矿：由 Mandalay Resources 所 有和 开发，锑储 量 约 丨公司名称 诚信专业 发现价值 12 请务必阅读报告末页的重 要声明 行业深度研究|有色金属 1.96 万 吨。产 量 以 及 品 位 均 呈 现 下 行 趋 势，2019-2022 年 锑 矿 锑 金 属 产 量 分 别 为3,903、3,380、2,100、2,292 吨，产品 主 要销 售给 湖南黄 金。2023 年公 司产 量指引1,800-2,400 吨。加拿大-水獭溪（Beaver Brook）锑矿：位 于加 拿大 纽芬兰 和拉 布拉 多州 2009 年被湖 南有 色收 购，当时 的控制 资源 量为 矿石 量 164 万吨，锑 品位 4.76%，金属量 7.8 万吨，年产锑金属 6,000 吨左右。2012 年底该矿停产，2019 年 3 月底 恢复生产，2022 年 11 月无限期 暂停 运营。美国-Midas：2020 年 12 月 22 日，总部 位于 加拿 大 温哥华 的米 达斯 黄金（Midas Gold）公司发布了美 国爱 达荷州斯蒂布耐特（Stibnite）金锑项目的独立可研 技术报告，认 为该 项目 将成 为美 国 最大和 品位 最高 的露 天金 矿之一，以 及唯 一的 锑矿 生 产商。斯蒂布 耐特 项目 的黄 金储 量为 480 万 盎司，锑 储量 为 6.74 万吨，预 计 2026 年开始商业运 营，矿山 服务 年限 为 14.3 年。玻利维亚-奇科比哈（Chilcobija）锑矿：位于 玻利 维亚波 多西 省的 Tupiza，属于单锑 型矿 床，矿物 主要 以辉锑 矿为 主，由玻 利维 亚联合 矿业 公司（Empresa Minera Unificada S.A.，简称 EMUSA）所 有，上个 世纪 70 年代 是世 界主 要锑 生产 商之一，最高峰 年产 锑金 属 5000 吨左右，但 近年 来已 面临 资源枯 竭。图表 19：海外主要锑矿山 国家 控股股东 矿山 储量/吨 产能/吨 开发状态 塔吉克斯 坦 COMSUP Anzob 汞锑 矿 150,000 10,000 在产 华钰矿业 康桥奇锑 金矿 264,600 16,000 爬产，2023-2025E 俄罗斯 Polyus 奥林匹亚 金锑矿 120,000 在产 FEA Solonechenskoye 锑矿 61,000 6,000 在建，2023-2025E GPM Sarylakh 和 Sentachan 金矿 118,000 7,200 在产 NOK Udereyskoe 38,000 在产 吉尔吉斯 斯坦 国有 卡达姆兹 哈锑矿 200,000 国有 卡森铅锑 矿 39,000 澳大利亚 Mandalay Resources Costerfield 金 锑矿 17,800 5,000 在产 Red River Resources Hillgrove 金锑 矿 75,000 4,500 2021 年 复产 加拿大 湖南有色 水獭溪锑 矿 78,000 6,000 停产 玻利维亚 国有 奥鲁罗金 锑矿 310,000 2,000-2,700 减产 格鲁吉亚 高加索矿 产 佐普希托 金锑矿 28,500 在产 美国 Midas Gold Midas Gold 67,443 预计 2026 年 投产 部分更新至 2023 年 6 月 数据 来 源：华经 情报 网、各公 司公 告、华福 证券 研究 所 丨公司名称 诚信专业 发现价值 13 请务必阅读报告末页的重 要声明 行业深度研究|有色金属 未来三 年全 球新 增锑 矿供 应 主要 源于 华钰 矿业 在塔 吉克斯 坦的 塔金 项目，满 产 可贡献 1.6 万 金属 吨锑，已 于 2022 年 7 月正 式投 产，锑 产出 需要 逐渐 富集，未来三 年其矿产 量有 望逐 步释 放；俄罗斯 远东 锑 业 Solonechenskoye 项目，设 计产 能 0.6 万吨，原 计划 2022 年底/2023 年初 投产，但 因地 缘冲 突等原 因，我们 预计 或进 展不及预期。整体来看，考虑到现有矿山因品位下降减产，加拿大、缅甸等地区部分项目减停产以及新增项目 释放，预计 2023-2025 年全球锑矿供应分别为 11.4/12.6/13.3万吨。2.2 中国锑矿产量下降，后备 资源不足 中国锑产量自 2010 年下 降 60%。中国 锑矿 矿床 多 且规模 较大，主 要的 大型、超大型锑 矿有：湖南 的 锡 矿 山、沃溪、龙 山、渣滓 溪；云 南的 木利；西 藏的 美 多、拉诺玛；贵州 晴隆、半 坡，近 些年中 国锑 矿开 发利 用程 度高，资 源消 耗量 大，我 国累计 查明具有经济 价值的锑 资源 量中 63%的锑资源 已被消 耗，尤其是 以湖南为 代表 的易采易选的 辉锑 矿资 源。中国 自 2009 年开 始，原 国土 资源部 开始 逐步 加大 对锑 资源生 产的监管 力度，每 年下 达锑 矿总量 控制 指标，管 理锑 产量规 模，产量 呈下 降趋 势，根 据USGS 数据，2022 年中 国 锑矿产 量 为 6.0 万吨，较 2010 年降幅达 60%。图表 20：中国锑矿产量/吨 数据来 源：Wind、USGS、华 福 证 券 研究所 后备矿山资源不足，供应 能力削减。在 已探 明的 166 个锑 矿中，已 开发 的锑 矿为 71 个，当前 经济 技术 条件下 难以 被开 发利 用的 锑矿 有 59 个，可规 划利 用的锑 矿只有 36 个，这 36 个锑 矿 多数都 是中 小型 规模 的多 金属矿 床，矿石 成分 较为 复杂，伴生有 白钨 矿、方铅 矿、金矿，选冶 上存 在一 定难 度。近 年来 国内 没有 发现 具有较 大020,00040,00060,00080,000100,000120,000140,000160,000 丨公司名称 诚信专业 发现价值 14 请务必阅读报告末页的重 要声明 行业深度研究|有色金属 经济价 值的 锑矿 床，预计 国内锑 矿产 量难 有增 量，并且随 品位 下降 仍有 进一 步缩减 的可能。图表 21：国内 主要锑矿山 矿山 所属企业 保有储量(万吨)年矿石处理能力(万吨)备注 锡矿山 锡矿山闪 星锑业 30 60 3 万 吨精锑、4 万吨 锑品产 能 沃溪金锑 钨矿 湖南黄金 8.81 118 公司产能:锑矿 2 万吨，精 锑 2.5 万 吨，氧化 锑 4 万吨 渣滓溪锑 矿 湖南黄金 13.99 36 龙山金锑 矿 湖南黄金 5.88 27+扎西康铅 锌多金属矿 华钰矿业 6 年产量 5,000 吨，品位 0.79%柯月多金 属矿 华钰矿业 4 暂未生产，品 位 0.99%木利锑矿 云南木利 锑业 17.39 10 锑品产能 1,0000 吨:高纯氧 化锑 6,000 吨，锑锭及 其它 4,000吨 铜坑矿 华锡有色 5.87 砂锡矿伴 生锑 0.72 万 吨，品 位 0.227%原生锡 矿伴生 锑 4.09万吨，品 位 0.26%硫化 锌矿伴 生锑 1.06 万吨，品 位 0.67%高峰矿 华锡有色 15.76 品位 1.78%晴隆锑矿 贵州晴隆 信德锑 业 4.53 12 可采锑矿 石量 118.6 万吨 板溪锑矿 桃江久通 锑业 3.2 6.6 年生产精 锑 3000+吨，氧化 锑 5000+吨，锑 酸钠 1500+吨，粉状硫化 锑日产 可达 10+吨 驼背山锑 矿 武宁华源 锑业 1.36 锑精矿年 产能 约 5000 金 属吨;现有 选矿厂日 处理能 力约250吨，计划 在建日 处理 500 吨选 厂 半坡锑矿 贵州东峰 锑业 8.81 6 锑精矿年 产能 4000 金属吨 那丹锑矿&西時县小锡板 锑业 云南文冶 有色金 属 13.99 5 精锑、高 纯度三 氧化二 锑各 5000 吨年产能 晴隆萤丰 矿业 晴隆萤丰 矿业 年产能 4000 金属吨，选矿 厂日处 理能力 约 600 吨 数据 来 源：观研 天下、华 福 证 券研 究 所 我国已逐步由锑资源、锑冶炼双主导地位，逐步转变为锑冶炼主导者，且国内原料愈发紧张，锑资 源进 口依存逐年提高。全 球 冶 炼产能 约 23 万 吨，国内 达 16.5万吨冶炼产 能，中国 占全 球冶炼产能 的 71%。为解 决国内矿石 供应偏紧 的问 题，每年要进口大 量锑矿来 满足 国内企业的 冶炼需求；同 时中国是世 界上最大 的锑 出口国，中国的 锑主 要出 口到 美国、荷兰、日 本等。图表 22：全球锑矿、锑品 贸易流向 丨公司名称 诚信专业 发现价值 15 请务必阅读报告末页的重 要声明 行业深度研究|有色金属 数据来 源：Roskill、华 福 证 券研 究所 中国 可 进口 锑矿 不足，锑元 素 整 体仍 以净 出口 为主。2018-2022 年 中国锑矿进口持续 下降，2022 年累 计 进口 2.9 万吨，较 2018 年下 降 67.4%，主 要受 供 应国产量下降 以及 塔吉 克斯 坦减 少出口 量影 响所 致，其中 俄罗斯、缅 甸、塔吉 克斯 坦等国 下降明显，2022 年分 别占 比 24.0%、9.9%、27.1%；锑锭、三 氧化 锑出 口相 对平稳，2022 年 分别 为 1.09 万吨和 4.03 万 吨。通过 中国 海 关总署 的统 计，通过 将锑 制品折算成锑 含量，我 国锑 出口 的量均 大于 进口 量，仍为 净出口 国。图表 23：中国锑矿进口/吨 图表 24：中国氧化锑出口/吨 数据来 源：海关 数据 平台、华 福证 券 研究所 数据