本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。1 2023 年 08 月 26 日 医药 行 业 深 度分 析 多肽、ADC、中药 等细 分领 域创 新研 发蓬 勃 兴 起，CXO 景 气度有 望逐 步上 行 证 券 研究报告 投资评级 领先大市-A 维持 评级 首选股票 目 标 价（元）评级 行业表现 资料来源：Wind 资讯 升幅%1M 3M 12M 相对收益-2.9-9.2-0.5 绝对收益-8.1-12.8-10.4 马帅 分析师 SAC 执业证书编号：S1450518120001 冯俊曦 分析师 SAC 执业证书编号：S1450520010002 相关报告 2023 年，医疗机构变革 元年，如何评价民营医疗机构经营与发展 2023-08-20 新药周观点：恒瑞最新创新药管线披露，多类新兴创新药快速推进中 2023-08-20 内镜行业深度：从数据维度深度剖析国内医用内窥镜行业投资 2023-08-16 新药周观点：司美格鲁肽心血管获益得到验证，NASH、阿尔兹海默症等其他领域进展值得期待 2023-08-13 新药周观点：百济神州 ADC 2023-08-06 为了更前瞻和领先地观测 CXO 行业 的 景气度变化，本篇报告 我们 从宏观、中观、微观 多个 视角 对行 业进 行更 为系 统地 跟踪，并发 现目前宏观上创新药投融资周期 有望 见底、中观 上多 个细 分领 域创 新研 发蓬勃兴 起、微观 上部 分 CXO 上市公司 已逐步 受益于创新需求提振，由此我们认为：CXO 行业基本面逐步见底，多肽、ADC、中药 等创 新研 发有望驱动其景气度逐步上行。创 新 药投 融资 周期 有望 于2023 年见底，CXO 行业有望 触底反弹 宏观层面，创新药VC&PE 投融资增速是CXO 行业景气度的先行指标，复 盘从2000 年至今全球创新药VC&PE 投融资周期，从全球VC&PE 投融资同比增速的角度分析，2002 年、2006 年、2008 年、2012 年、2016 年、2019 年分别为每轮创新药投融资周期的底部，每轮周期底部的时间间隔为2-4 年不 等。根据 创新 药投 融资 周期 的历 史经 验，每轮周期间隔不超过 4 年，按此推算本轮创新药投融资周期大概率于2023 年见底。多 个 细 分领 域研 发 创新 蓬勃 兴起，CXO 行业 景气 度有 望提振 中观 层面，我们 通过 紧密 跟踪 各药 品细 分领 域的 研发 创新 进展，试 图更前瞻地揭示 CXO 行业目前景气度的复苏进展。鉴于目前 GLP-1 等多肽药物、ADC、中药等多个 细分赛道的创新研发存在明显的景气度上行趋势，我们认为：CXO 行业 有望受益于此，CXO 行业景气度有望逐步提振。其中，（1）多肽 领域，得益于GLP-1 等多肽药物在降糖和减重等应用领域的拓展，目前大量肽类在研项目积极推进，且多个已获批品种销售快速放量，GLP-1 等多肽药物持续蓬勃发展，有望推动肽类 CDMO 需求快速 提升。（2）ADC 领域，得益于药物设计和偶联技术的持续突破与进展，ADC 药物的创新研发持续快速发展，目前已有大量的 ADC 候选药物进入临床阶段。考虑到 ADC 药物研发的积极投入和 ADC 服务外包率较高等因素，我们认为：ADC 服务外包行业有望持续高景气。（3）中药 领域，近年在相关政策的引导下，中药研发创新正 快速 崛起。受益 于中 药药 企研 发的 持续 投入，中药 CXO 领域有望进入高景气发展阶段。部分CXO 上市公司已陆续受益于多肽、ADC、中药 创新 需求 的 提振，相 关订 单持 续 增长 微观 层面，通过 细致 梳理 和跟 踪上 市公 司订 单和 业务 发展 情况，我们认为：多肽、ADC、中药等细分领域创新研发的高景气已逐步传递到-15%-5%5%15%25%35%2022-08 2022-12 2023-04 2023-08医药 沪深300 999563388 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。2 行 业 深 度分析/医药 相应的CXO 上市 公司，部分 CXO 公司相应 订单增长 明显。其中，多肽领域，以药明康德为例，受益于多肽药 品研发 创新的 蓬勃 发 展，其TIDES 业务持续快速发展。2023H1 其 TIDES 业务在手订单同比增长高达 188%；ADC 领域，以药明合联为例，受益于ADC 药物研发的持续投入，药明合联进行中的整体项目从 2022 年的 94 个进一步提升至2023 年 5 月 31 日的102 个；中药领域，以博济医药为例，2023H1 其中药类研发服务新增合同金额达1.94 亿元，同比增长高达400%。建 议 关 注：（1）多肽CXO 领域建议关注：药明康德、诺泰生物、圣诺生物、凯莱英、九洲药业等。（2）ADC CXO 领域建议关注：药明生物、皓元医药 等。（3）中药CXO 领域建议关注：百诚医药、博济医药等。风 险 提 示：新药研发失败风险：CXO 行业竞争加剧风险：订单增长不及预期风险：相关假设和预测不及预期风险。专利公开，多个 ADC 即将进入临床开发阶段 XVBYxOnQnOqRtNtQsPoRmNaQbP8OoMqQtRmPiNnNvNkPnPvNaQnMqQuOtPnNuOrMoP行业深度分析/医药 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。3 内 容 目 录 1.创新药投融资周期有望于 2023 年见底，CXO 行业有望触底反弹.5 2.多个细分领域研发创新蓬勃发展，CXO 行业景气度有望逐步提振.6 2.1.多肽领域：受益于 GLP-1 等肽类药物的创新发展，肽类 CDMO 有望景气上行.6 2.1.1.GLP-1 等多肽药物研发热情高涨且销售规模持续突破，肽类 CDMO 需求有望持续提振.6 2.1.2.优质肽类 CXO 服务商的市场份额存在较大提升空间.9 2.2.ADC 领域：受益于 ADC 研发蓬勃兴起，ADC 服务外包行业持续高景气.10 2.2.1.受益于药物设计和偶联技术的突破进展，ADC 药物创新研发蓬勃兴起.10 2.2.2.ADC 外包服务行业的竞争格局较为集中，药明合联等国内 CXO 公司竞争优势明显.12 2.3.中药领域：中药创新崛起驱动中药 CXO 蓬勃发展，相关上市公司中药项目订单增长迅猛.13 2.3.1.需求端受益于中药创新的崛起，中药 CXO 有望持续蓬勃发展.13 2.3.2.供给端中药 CXO 竞争格局未定，相关上市公司有望脱颖而出.17 2.3.3.受益于研发投入增大和外包率提升，中药 CRO 市场规模有望超百亿级别.17 3.部分 CXO 上市公司已陆续受益于多肽、ADC、中药创新需求提振，相关订单持续增长.19 4.相关标的与估值分析.21 5.风险提示.23 行业深度分析/医药 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。4 图 表 目 录 图 1.全球创新药 VC&PE 投融资年度数据（亿美元）.5 图 2.全球创新药 VC&PE 投融资月度数据（亿美元）.5 图 3.美国创新药 VC&PE 投融资月度数据（亿美元）.6 图 4.截止到 2020 年底，全球推进临床的肽类药物项目数量.7 图 5.全球已获批上市 GLP-1 药物销售趋势（亿美元）.8 图 6.全球肽类和 GLP-1 药物市场规模（十亿美元）.8 图 7.全球肽类 CDMO 市场规模（十亿美元）.8 图 8.2020 年全球肽类 CDMO 行业的竞争格局.9 图 9.全球 ADC 药物的市场规模（十亿美元）.10 图 10.全球 ADC 药物服务外包的市场规模（十亿美元）.10 图 11.截止至 2023 年 3 月 31 日，进入临床阶段 的 ADC 候选药品情况.11 图 12.各类药物的全球服务外包率统计比对.11 图 13.2022 年全球 ADC 外包服务市场的竞争格局.13 图 14.历年中药申报 IND 的数量统计.15 图 15.历年中药申报 NDA 的数量统计.15 图 16.历年中药新药获批梳理统计.15 图 17.博济医药中药项目订单情况（万元）.16 图 18.百诚医药中药领域的研发布局.16 图 19.SW 中药上市公司（剔除 ST 标的）研发费用的营收占比均值.18 图 20.SW 中药上市公司（剔除 ST 标的）研发费用的营收占比情况.18 图 21.药明康德 TIDES 业务 D&M 服务客户数量（个）.20 图 22.药明康德 TIDES 业务 D&M 服务分子数量（个）.20 图 23.药明合联的服务客户数量（名）.20 图 24.药明合联进行中的整体项目（个）.20 图 25.博济医药中药类研发服务新增合同金额（亿元）.21 图 26.CXO 板块估值情况分析（当期 PE）.21 图 27.CXO 相关标的盈利预测.22 表 1：全球已获批上市 GLP-1 多肽类药物.7 表 2：肽类 CXO 公司的业务布局比较.9 表 3：全球获批的 ADC 药物的服务外包情况.12 表 4：ADC CXO 公司的业务布局比较.13 表 5：近年中药行业相关政策梳理.14 表 6：部分上市公司中药创新研发情况梳理.16 表 7：布局中药 CXO 领域的相关企业梳理.17 表 8：国内中药 CRO 市场规模测算（亿元）.19 表 9：部分 CXO 公司在多肽、ADC、中药等领域的业务发展情况梳理.19 行业深度分析/医药 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。5 1.创 新 药投融资 周期有望 于 2023 年见底，CXO 行业有 望 触底反 弹 宏观层面，创新药 VC&PE 投融资增速是 CXO 行业景气度的先行指标，通过复盘创新药 VC&PE投融资历史周期和跟踪创新药 VC&PE 投融资月度数据，我们认为：2023 年 CXO 行业 基本 面 有望 触底反弹。本 轮 创 新药 投融 资周 期有 望于2023 年见底：复盘从 2000 年至今全球创新药 VC&PE 投融资周期，从全球 VC&PE 投融资 金额同比增速的角度分析，2002 年、2006 年、2008 年、2012 年、2016 年、2019 年分别为每轮创新药投融资周期的底部，每轮周期底部的时间间隔为 2-4 年不等。根据创新药投融资周期的历史经验，每轮周期间隔不超过 4 年，按此推算本轮创新药投融资周期大概率于 2023 年见底。图1.全 球 创 新药 VC&PE 投 融资 年度数据（亿美元）资 料 来源：Crunchbase、安信证 券研究 中心 从 创 新药 VC&PE 投融资 金额 同比增速的角度上看，2023Q1 过后 创新药 VC&PE 投融资数据已有 改 善 迹象。根据 Crunchbase 的数据，2023Q1 和 2023 年 4 月-7 月全球创新药投融资 金 额分别同比下降 43.90%和 17.36%，2023Q1 过后全球创新药 VC&PE 投融资 金额 同比 降幅 开始逐步收窄。图2.全球 创 新药 VC&PE 投 融资 月度数据（亿美元）资 料 来源：Crunchbase、安信证 券研究 中心-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%0200400600800100012002000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022全球VC&PE 投融 资金 额（亿 美 元）同 比增 长-100%-50%0%50%100%150%200%250%300%0204060801001201402018/1 2018/11 2019/9 2020/7 2021/5 2022/3 2023/1全球VC&PE 投融资金额（亿美元）同比增长 行业深度分析/医药 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。6 图3.美国 创 新药 VC&PE 投 融资 月度数据（亿美元）资 料 来源：Crunchbase、安信证 券研究 中心 2.多 个 细分领域 研发创新 蓬勃发展，CXO 行业景 气度有望 逐步提振 中观层面，我们通过紧密跟踪各药品细分领域的研发创新进展，试图更前瞻地揭示 CXO 行业目前景气度的复苏进展。鉴于目前 GLP-1 等多肽药物、ADC、中药 等多 个细 分赛 道的 创新 研发存在明显的景气度上行趋势，我们认为：CXO 行业有望受益于此，CXO 行业景气度有望逐步提振。2.1.多 肽 领 域：受益于 GLP-1 等肽类药物的创新发 展，肽类CDMO 有望景气上行 2.1.1.GLP-1 等多肽 药物 研发 热情 高涨 且 销售规模 持续 突破，肽类 CDMO 需 求有 望持 续提 振 得益于GLP-1 等多肽药物在降糖和减重等应用领域的拓展，目前大量 肽类 在研项目 积极推进，且多个已获批品种销售快速放量，GLP-1 等多肽药物 持续蓬勃发展，有望 推动肽类 CDMO 需求快速 提升。在研项 目情 况：根据 Frost&Sullivan 的数据。截止到 2020 年底，全球共有 440 项在研肽类药物持续推进临床，其中，处于 III 期临床、II 期临床、I 期临 床的 项目 占 比 分别为 35%、45%、22%。-100%-50%0%50%100%150%200%250%01020304050607080902018/1 2018/11 2019/9 2020/7 2021/5 2022/3 2023/1美国VC&PE 投融资金额（亿美元）同比增长 行业深度分析/医药 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。7 图4.截止到 2020 年底，全球 推进 临床 的肽 类药 物项 目数 量 资 料 来源：Frost&Sullivan、安信证 券研究 中心 已 获 批 药品 情况：目前全球已有 多款 GLP-1 多肽类药物 获批上市，包括 每日 注射 产品（艾塞那 肽、利拉 鲁肽、利司 那肽 和贝 那鲁 肽等），周注 射制 剂（艾 塞那 肽微 球、阿必 鲁肽、度拉 糖肽、司美 格鲁 肽、替尔 泊肽 和聚 乙二 醇洛 塞那 肽等）、以及 口服 司美 格鲁 肽等。目前多款 GLP-1 药物销售持续快速放量，驱动 GLP-1 药物市场 乃至肽类药物 市场 规模 持 续扩容。根据 Frost&Sullivan 的数据，预计 2023 年全球肽类药物和 GLP-1 药物 的 市 场规模分别为 795 亿美元和 210 亿美元，全球肽类药物 市场 规模 较大，有望为 CXO 公司带来充足的服务外包订单。表1：全 球 已 获批 上市 GLP-1 多肽类 药物 2022()Byetta()2 2 2005(US)0.73 Victoza()2 1 2009(EU)17.46 Bydureon()2 1 2011(EU)2.8 Lyxumia()2 1 2013(EU)/Tanzeum()GSK 2 1 2014(EU)/Saxenda()1 2014(US)15.13 Trulicity()2 1 2014(US)74.4()2 3 2016(CN)/Ozempic()2 1 2017(US)84.65()2 1 2019(CN)/Rybelsus()2 2019(US)16 Wegow()1 2021(US)8.77 Mounjaro()2 1 2022(US)4.83 资 料 来源：医药魔 方，公 司财报，安信 证券研 究中心 020406080100120140160180200III期临床 II期临床 I期临床截止到2020 年底，全球推进 临床的 肽类药物 项目数 量 行业深度分析/医药 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。8 图5.全 球 已 获批 上市 GLP-1 药物销售趋势（亿美元）图6.全 球 肽 类和 GLP-1 药物 市场规模（十亿美元）资 料 来源：医药魔 方、公 司财报、安信 证券研 究中心 资 料 来源：昂博制 药 公司 公告、Frost&Sullivan、安信证 券研究 中心 GLP-1 等多肽类药物 研发 创新 蓬勃 发展，推动 肽类CDMO 需求持续 增长。根据 Polypeptide 的数据，多肽原料药服务外包率高达 65%，GLP-1 等在研项目积极推进且已获批 品种销售快速增长，肽类 CDMO 需求 有望持续增长。根据 Frost&Sullivan 的数据，预计 2023 年全 球 肽类 CDMO 市场规模已达 33 亿美元，2030 年该领域的市场规模有望进一步增长至 79 亿美元。图7.全球肽类 CDMO 市场 规模（十 亿 美元）资 料 来源：昂博制 药 公司 公告、Frost&Sullivan、安信证 券研究 中心 020406080100120140160全球肽类药 物市场 规模（十亿美元）全球GLP-1 药物市场规模（十亿 美元）01234567892016 2017 2018 2019 2020 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E 2030E全球肽类CDMO 市场规模（十 亿美元）行业深度分析/医药 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。9 2.1.2.优质肽类CXO 服 务商 的市 场份 额存 在较 大提 升空 间 根据 Frost&Sullivan 的数据，2020 年前四大肽类 CXO 公司占据了 40%的市 场份 额，剩 余市场由大量专注于不同地区的中小型 CXO 服务商所占据，具备 稳定的大规模生产能力、端 到端一体化服务能力 的优质 肽类 CXO 公司的市场 份额 仍有较大的提升空间。稳 定 的 大规 模生 产能 力：肽类药物市场的蓬勃发展，推动客户对肽需求的持续增长，CXO供应商需要具备稳定的大规模生产经验和能力，保证客户订单的稳定供应。端 到 端 一体 化服 务能 力：生物制药公司在肽类药物研发过程中更倾向于与一体化服 务 能力较强的肽 CXO 供应商合作，以减少与多家服务供应商接洽的复杂性和提高研发效率。图8.2020 年全球 肽类 CDMO 行业的竞争格局 资 料 来源：昂博制 药 公司 公告、Frost&Sullivan、安信证 券研究 中心 表2：肽类 CXO 公司 的 业务 布局 比较 CXO Bachem Polypeptide CDMO USVPeptides CRDMO GMP GMP NCE CDMO/NDA GLP-1 2021H2 2023H1 IND 资 料 来源：公司公 告、公 司官网、安信 证券研 究中心 18.80%12.90%5.20%3.20%59.90%公司A 公司B 公司C 昂博 其他 行业深度分析/医药 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。10 2.2.ADC 领域：受益 于 ADC 研发蓬勃兴起，ADC 服务外包行业持续高 景气 得益于药物设计和偶联技术的持续突破与进展，ADC 药物的创新研发持续快速发展，目前已有大量的 ADC 候选药物进入临床阶段。考虑 到 ADC 药物研发 的积极投入 和 ADC 服务 外包 率 较高 等因素，我们认为：ADC 服务外包行业有望持续高景气。2.2.1.受 益 于 药物 设计 和偶 联技 术的 突破 进展，ADC 药物创新研发蓬勃兴起 根据 Frost&Sullivan 的数据，ADC 的全球市场规模从 2017 年的 16 亿美元快速增长至2022年的 79 亿美元，CAGR 高达 37.3%，预计 2030 年 ADC 的全球市场规模将增长至 647 亿美元。全球 较大 规模的 ADC 市场有望为 CXO 公司带来充足的服务外包 订单。图9.全球 ADC 药 物 的市 场规 模（十亿美元）资 料 来源：药明合 联 公司 公告、Frost&Sullivan、安信证 券研究 中心 得益于 ADC 药物研发蓬勃兴起和 ADC 服务外包率较高，ADC 服务外包行业有望持续高景气。根据 Frost&Sullivan 的数据，全球 ADC 外包服务的市场规模从 2018 年的 5 亿美 元快 速 提升至 2022 年的 15 亿美元，CAGR 高达 34.50%，预计 2030 年全球 ADC 外包服务的市场规 模 将增长至 110 亿美元。图10.全球 ADC 药 物 服务 外包 的市 场规 模（十 亿美元）资 料 来源：药明合 联 公司 公告、Frost&Sullivan、安信证 券研究 中心 0102030405060702017 2018 2019 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E 2030E全球ADC 药 物 市 场 规 模（十 亿 美 元）0246810122018 2019 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E 2030E全球ADC 服务外 包市场 规模（十 亿美元）行业深度分析/医药 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。11 ADC 药物 的研 发情 况：得益于药物设计和偶联技术的不断进展，ADC 药物 进入 蓬勃 发 展阶段。根据 Frost&Sullivan 的数据，截止至 2023 年 3 月 31 日，已有 222 款 ADC 候选药物进入临床阶段。其中，进入 I 期临床、II 期临床、III 期临床的 ADC 候选 药 物 分别有 130 个、75 个、17 个。图11.截止至 2023 年 3 月 31 日，进入临床阶段的 ADC 候 选药 品情 况 资 料 来源：药明合 联 公司 公告、Frost&Sullivan、安信证 券研究 中心 ADC 药物 的 服务外包 情况：ADC 药物的开发对生物药和小分子药物等方面跨学科能 力 要求较高，制药企业通过服务外包提升其研发效率，ADC 药物的外包率远高于普通生物制剂。根据 Frost&Sullivan 的数据，截止到 2022 年底，全球 ADC 药物 的外 包率 高 达70%，远高于生物制剂 34%的服务外包率。图12.各 类 药 物的 全球 服务 外包 率 统计比对 资 料 来源：药明合 联 公司 公告、Frost&Sullivan、安信证 券研究 中心 020406080100120140I 期临床 II 期临床 III 期临床截止至2023 年3 月31 日，进 入 临 床 阶 段 的ADC 候选药 品情况0%10%20%30%40%50%60%70%80%ADC 药物 生物制剂截止2022 年底，各 类药物的 全球服 务外包率 行业深度分析/医药 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。12 表3：全 球 获 批的 ADC 药物的服务外包情况 Mylotarg-Adcetris Seagen/Takeda Kadcyla Besponsa-Lumoxiti Polivy Padcev Seagen/Astellas Enhertu/Trodelvy Blenrep Akalux Rakuten Medical Zynlonta ADC Therapeutics Disitamab vedotin Tivdak Genmab/Seagen Elahere ImmunoGen/资 料 来源：药明合 联 公司 公告、Frost&Sullivan、安 信证券 研究中心 2.2.2.ADC 外包服务行业的竞争格局较为集 中，药明合联等国内 CXO 公司 竞争 优势 明显 具备全面服务能力、稳定质量保证、近距离专业设施配备 的少数 ADC 外包 服务 供应 商迅 速 抢占了市场份额，ADC 外包服务行业呈现竞争格局较为集中的特点。根据 Frost&Sullivan 的数据，2022 年全球排名前五的 ADC CXO 公司合计占据 50%的市场份额。全 面 服 务能 力：ADC 药物 的 研发 涉及大分子和小分子的跨学科专业知识，具备跨学 科、端到端等全面服务能力的 CXO 公司在 ADC 药物研发效率和质量控制上具备较大的优势。稳 定 质 量保 证：全球领先的生物制药公司更倾向于与拥有良好质量记录的CXO 公司 合 作，以保证自身产品供应的稳定性。药明合联、Lonza 等头部公司过往质量记录优异，有利于其开拓新客户、与客户签订更长期的合约。近 距 离 专业 设施 配备：ADC 药物的研发和生产涉及不同成分和偶联过程的专业设施，拥有 近距离专业设施配备 的 CXO 公司在物流运输、ADC 生产效率方面具备优势。行业深度分析/医药 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。13 图13.2022 年 全球 ADC 外 包服 务市 场的 竞争 格局 资 料 来源：药明合 联 公司 公告、Frost&Sullivan、安信证 券研究 中心 表4：ADC CXO 公司的业务布局比较 ADC CXO Lonza Lonza ADC CDMO 2023H1 Synaffix ADC CDMO ADC 2024 4 ADC ADC CRDMO CHO ADC ADC/CDMO/ADC Payload-Linker CDMO ADC CMC CDMO/GMP Payload-Linker ADC-ADC CDMO ADC 2023H1 ADC 资 料 来源：公司公 告、公 司官网、安信 证券研 究中心 2.3.中 药 领 域：中药创新崛起驱动中药CXO 蓬勃发展，相关 上市公司中药项目订单 增 长 迅猛 近年在相关政策的引导下，中药研发创新正快速崛起。受益于中药药企研发的持续投入，中药 CXO 领域有望进入高景气发展阶段。当期中药 CXO 行业的竞争格局未定，相关 上市 公 司 有望逐步脱颖而出。2.3.1.需 求 端 受益 于中 药创 新的 崛起，中 药 CXO 有望 持续 蓬勃 发展 受 益 于 中药 创新 的崛 起，中药 CXO 有望 蓬勃 发展。近年 来，相关 政策 持续 出台 推动 中医 药 的创新发展。根据 CDE 的数据，2021-2022 年中药新药临床申报数量、上市申报数量、获批数量分别为 53 个和 53 个、11 个和 14 个、12 个和7 个，与往 年相 比中 药新 药审 评节 奏加 快 且创新研发热情提振。21.40%9.80%7.20%6.00%5.60%50.00%公司A 药明合联 公司B 公司C 公司D 其他 行业深度分析/医药 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。14 表5：近 年 中 药行 业相 关政 策梳 理 2019-10 2020-9(NMPA)2021 1 1 2020-12(NMPA)2021-2 2021-8(CDE)()3.1 2022-1(CDE)2022-3 2022-4(CDE)()2022-6(NMPA)2022-12(CDE)()2023-2 2023-2(NMPA)资 料 来源：政府官 网、安 信证券 研究中 心 行业深度分析/医药 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。15 图14.历 年 中 药申 报 IND 的数量统计 图15.历 年 中 药申 报 NDA 的 数量 统计 资 料 来源：CDE、安信 证券研 究中心 资 料 来源：CDE、安信 证券研 究中心 图16.历 年 中 药新 药获 批梳 理统 计 资 料 来源：CDE、安信 证券研 究中心 从 中 药上 市公 司研 发投 入情 况分 析，中药 创新 研发 持续 积极 投入，推动 中药CXO 持续高景气。近年相关上市公司持续对中药创新药、古典名方进行研发投入，单个中药创新药的研发费用约为 2000-5000 万元，企业研发投入较为积极。01020304050602017 2018 2019 2020 2021 2022中药新药临 床申报（IND）02468101214162017 2018 2019 2020 2021 2022中 药 新 药 上 市 申 报（DNA）024681012142017 2018 2019 2020 2021 2022中 药 新 药 批 件（个）行业深度分析/医药 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。16 表6：部 分 上 市公 司中 药创 新研 发情 况梳 理 4335 3200 7354 922-2020 2600-Tourette 2470 3468-1442 1476 4335 资 料 来源：公司公 告、CDE、药智数 据、安 信证券 研究中 心 从 CXO 上市公司项目订单情况分析，中药CXO 订单 已实现实质性落地且 有望进入快速增长阶段。其中，根据公司公告，博济医药 2023H1 中药类研发服务新增合同金额达 1.94 亿元，同比增长高达 400%；百诚医药 2022 年布局中药 CXO 业务后，目前已有多个中药项目管线处于研发阶段，相关项目订单持续快速增长。图17.博 济 医 药中 药项 目订 单情 况（万元）图18.百 诚 医 药中 药领 域的 研发 布局 资 料 来源：公司公 告、Wind、安 信证券 研究中 心 资 料 来源：公司公 告、公 司官网、安信 证券研 究中心 0.00.51.01.52.02.52022H1 2023H1博 济 医 药 中 药 类 研 发 服 务 新 增 合 同 金 额（亿 元）/行业深度分析/医药 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。17 2.3.2.供 给 端 中药 CXO 竞争格局未定，相关 上市公司有望脱颖 而出 国内中药CXO 行 业竞 争格 局未 定，百诚 医药、博济 医 药等 上市 公司 有望 脱颖 而出。通过 对 比国内各家中药 CXO 企业的业务布局和整体规模，我们认为：国内中药 CXO 公司 多为 一站 式 业务布局且整体规模没有明显差距，中药 CXO 领域尚未出现绝对的龙头企业。目前，博济医 药的 中药 CXO 订单增长迅速，百诚医药积极布局 中药 CXO 业务，相关上市公司 有望 在行 业 内 脱颖而出。表7：布局中药CXO 领 域的 相关 企业 梳理 2022 2023H1 50 30 CRO-/-1999 200 A 300-2021 11-1999 CRO-资 料 来源：公司公 告、公 司官网、安信 证券研 究中心 2.3.3.受 益 于 研发 投入 增大 和外 包率 提升，中 药 CRO 市场 规模 有望 超百 亿级 别 受 益 于中 药企 业研 发投 入的 加大 和研 发外 包率 的提 升，中药CRO 的市场规模有望超百亿级别。其中，研发投入方面，受到中药相关政策的提振，中药药 企近年创新研发持续加大投入，中药上市公司研发费用的营收占比 从 2017 年的 2.90%逐步提升至 2022 年的 3.85%；研 发 外 包方面，参照 国际 成熟 市场 药企 外包 率情 况（根 据普 华有 策数 据，大型 药企 和小 型 Biotech CRO外包率分别为 30%-40%、60%），且 充分 考虑 到中 药企 业自 主研 发能 力与 化药 企业 的差 异，我们认为中药 CRO 外包率具备提升空间。行业深度分析/医药 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。18 图19.SW 中 药 上 市公 司（剔除 ST 标 的）研发费用的营收占比均值 资 料 来源：Wind、公司公 告、安 信证券 研究中 心 图20.SW 中 药 上 市公 司（剔除 ST 标 的）研发 费用 的营 收占 比情 况 资 料 来源：Wind、公司公 告、安 信证券 研究中 心 根据 Euromonitor 的数据，预计 2024 年国内中成药市场规模约为 11375 亿元，按照 中 性 假设 测算，假设中药企业研发费用的营收占比 为 4%、CRO 研发外包率 为 50%，国内 中药 CRO 市场规模有望达 228 亿元。保 守 假 设：国内中成药市场规模达11375 亿元，按照 中药 企业研发费用营收占比 2%、研发外包率 30%测算，国内中药 CRO 市场规模约为 68 亿元；中 性 假 设：国内中成药市场规模达11375 亿元，按照 中药 企业研发费用营收占比 4%、研发外包率 50%测算，国内中药 CRO 市场规模约为 228 亿元；0%1%2%3%4%5%2017 2018 2019 2020 2021 2022中 药 上 市 公 司 研 发 费 用 的 营 收 占 比 均 值0%5%10%15%20%25%龙津药业桂林三金以岭药业维康药业济川药业众生药业精华制药中恒集团亚宝药业九芝堂新光药业特一药业方盛制药佐力药业羚锐制药万邦德康恩贝吉林敖东华神科技金花股份生物谷康惠制药同仁堂佛慈制药益盛药业新天药业步长制药葵花药业西藏药业长药控股白云山仁和药业昆药集团大理药业信邦制药2022 年 研 发 费 用 的 营 收 占 比 2022 年中药上市公 司研发费 用的营 收占比均 值 行业深度分析/医药 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。19 乐 观 假 设：国内中成药市场规模达11375 亿元，按照 中药 企业研发费用营收占比 6%、研发外包率 70%测算，国内中药 CRO 市场规模约为 478 亿元。表8：国内中药CRO 市 场规 模 测算（亿元）2%3%4%5%6%30%68.25 102.38 136.50 170.63 204.75 40%91.00 136.50 182.00 227.50 273.00 50%113.75 170.63 227.50 284.38 341.25 60%136.50 204.75 273.00 341.25 409.50 70%159.25 238.88 318.50 398.13 477.75 资 料 来源：Euromonitor、普 华有策、公司 公告、Wind、安信证 券研究 中心（注：中药CRO 市 场规模=中成药行 业规模*中药企业 研发费 用营收 占比*中药企 业 研发外 包率）3.部分 CXO 上市公 司已陆续 受益于多 肽、ADC、中药 创新需求 提 振，相 关 订单持续 增长 微观 层面，通过 细致 梳理 和跟 踪上 市公 司订 单和 业务 发展 情况，我们 认为：多肽、ADC、中 药等细分领域创新研发的高景气已逐步传递到 相应的 CXO 上市 公司，部分 CXO 公司相应订单 增长 明显。表9：部分 CXO 公司 在 多肽、ADC、中药等领域的 业务 发展 情况梳理 2023 6 TIDES 188%TIDES D&M 121 25%207 46%2023 2023 5 22 10,210 2022 40 1 18 2020 93 CDMO 2018 4670 2020 7383 CDMO ADC 2022 94 35%2023 5 31 102 2020 49 2023 5 31 296 2013 2022 ADC 100 84.58%600 84.10%2022 CDMO 7.86 310 CDMO ADC 2022 18 2023H1 28 2023H1 1.94 400%2022 CXO 资 料 来源：公司公 告、Wind、安 信证券 研究中 心 行业深度分析/医药 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。20 多 肽 领 域：以药明康德为例，受益于多肽药品研发创新的蓬勃发展，其 TIDES 业务 持 续快速发展。2023H1 其TIDES 业务（主要为寡核苷酸和多肽）在手订单同比增长 高达188%；TIDES 业务 D&M 服务客户数量 从 2021 年的 57 个