本报告的风险等级为中风险。本报告的信息均来自已公开信息，关于信息的准确性与完整性，建议投资者谨慎判断，据此入市，风险自担。请务必阅读末页声明。-20%0%20%40%19/09 19/11 20/01 20/03 20/05 20/07券商(申万)沪深300 国防军 工 行业 超配（维持）估值低位，成 长再 起 航 国防军工行业2024 年上半年投资策略 2023 年12 月6 日 分析师：吕 子炜 SAC 执 业证 书编 号：S0340522040001 电话：0769-23320059 邮箱：行业指数 走势 资料来 源：东莞 证券 研究 所，iFinD 相关报告 国防 军工 行 业2023 年 前 三季度业绩 综述：业 绩增 速放 缓，航空、船舶 板块 保持 较强 韧性20231108 国防军 工行业 深度报 告：全球军事支出 不断提 升，中 国军 贸迎来新机遇 20230731 卫星互 联网深 度报告：卫 星通信升级，未来已 来 20230831 中国船 舶（600150）深度报告：乘周 期之风，扬帆 起航 20231030 投资要 点：行业估值在低位。截止12月4日，申 万国 防军 工PE 剔 除负值（TTM）为48.37 倍，处于 指数 上市 以来6.76%的分 位水 平，低 于指数 平均 值75.24 倍，行业 估值 已处 于 上市以 来较 低水 平。展 望整 个“十 四五”时期，在军 用装 备更 新换 代，民 用需 求不 断放 量的 加持下，行 业业绩将不 断释 放，行业 估值 有较大 提升 空间。受地缘事件影响，全 球军 贸规模不断提升。受 地 缘 事件影 响，不 少国家都 在加 大武 器采 购力 度。东欧、中 东、北 非、东亚等 受地 缘政治 因素 影响较 大的地 区都在 积极 引进新 式武器。根据SIPRI统计，单看2022 年 全球 军贸 规模 为319.83 亿TIV，同 比增 长19.38%，军贸规模与同 比增 速都 创了 近十 年之最。飞机制造带来的万亿 赛道。我 国空 军目 前正 在向 战 略空军 转型，预计未来10年 带来 军机 需求 规模达1.95 万亿 元人 民币。根据 中国 商飞预测，未来二 十年，中国 航 空运输 市场 将接 收喷 气客 机9,284 架，根据中国 东航 披露 的飞 机单 价计算，未来 二十 年，预 计国产 飞机 市场价值约 为2.87 万 亿元 人民 币。中 国 订单 数 量全 球领 先。2023 年1月至10 月，全国 造船完 工量3456万载重吨，同比增长12%；新接订单量6106 万 载 重 吨，同 比 增 长63.3%。截 至10 月底，我 国 造船手 持订 单量13382 万 载 重吨，同比 增长28.1%。2023 年1 至10 月，中 国造 船完 工量、新 接 订单量、手持 订单 量分 别占 世界 市场 份额的49.7%、67%和54.4%，三项 数据 均排 名世界第 一。市场 份额 较2022 年进 一步 提升。中国商业航天规模持 续增 长。根 据艾 媒咨 询统 计，中国商 业航 天产业 市 场 规 模 在2015-2021 年 的 复 合 增 长 率 为22.3%。在2020 年 的 时候，中国 商业 航天 产业 市 场规模 突破1万 亿元，预计2022至2024 年，产 业规 模将继 续以20%以上的 增速 继续扩 张，在2024 年 有机 会突破2.3万 亿元。投资策略。军 工 行业 经历 了近半 年的 调整，行业 估 值再次 回到 历史低位，当前 位置 具备 配置 价值。展望 未来，三 条细 分赛道 都具 备业绩增长 潜力，国 产商 用飞 机需求 明确，军 用飞 机有 望持续 放量，船舶与周 期共 振，卫星 应用 助力国 内产 业升 级。建议 关注：中航 西飞（000768）、航天 彩虹（002389）、航发 动力（600893）、中 国船舶（600150）、铖昌 科技（001270）、北 斗星 通（002151）。风险提示。研发 成本 过高 风险；原 材料 涨价 风险；武器装 备采 购低于预期。投资策略 行业研究 证券研究报告 国防军工行业 2024 年上半年投 资策略 2 请务必阅读末页声明。目 录 1.行情回顾.5 1.1 中 调过 后行 业再 次迎 来布局 机会.5 1.2 业 绩增 速放 缓.5 1.3 行 业估 值在 低位.8 2.内需与外需并进.8 2.1 全 球军 贸市 场活 跃.8 2.1.1 全球 军事 支出 费用 不断提 升.8 2.1.2 受地 缘事 件影 响，全球军 贸规 模不 断提 升.9 2.1.3 中国 军贸 市场 迎来 新机遇.10 2.2 国 防建 设与 海外 投资 安全.11 2.2.1 我们 国家 军费 保持 合理增 长.11 2.2.2 保驾 护航.12 3.聚焦优质细分赛道.13 3.1 飞 机制 造带 来的 万亿 赛道.13 3.1.1 军机：空 中实 力亟 需提升.13 3.1.2 民机：民 用航 空制 造业迎 来蓬 勃发 展时 机.15 3.1.3 无人 机：应用 领域 广阔.18 3.2 船 舶制 造：乘周 期之 风，扬 帆起 航.20 3.2.1 乘周 期之 风启 航.20 3.2.2 国内 造船 订单 持续 提升，造船 业龙 头充 分受 益.24 3.2.3 产能 提升 与成 本下 降.28 3.3 商 业航 天：卫星 应用 领域不 断深 化.30 3.3.1 卫星 产业 发展 概况.30 3.3.2 卫星 导航 应用 领域 不断深 化.33 3.3.3 卫星 通信 升级，未 来已来.37 4.投资策略.42 5.风险提示.43 插图目录 图 1：不同 阶段 国防 军工（申万）行 业指 数表 现情 况.5 图 2：军工 行业 近五 年前 三季度 营收 及增 速（亿元，%）.6 图 3：军工 行业 近五 年前 三季度 归母 净利 润及 增速（亿元，%）.6 图 4：军工 行业 近五 年三 季度资 产负 债情 况（亿元）.6 图 5：军工 行业 近五 年三 季度资 产负 债变 动（%）.6 图 6：申万 国防 军工 行业 上市以 来市 盈率 情况（截 至 2023 年12 月 4 日）.8 图 7：2010-2022 年 世界 军 费支出 及增 速（亿美 元，%）.8 图 8：2010-2022 年 全球 军 贸规模 及增 速（亿 TIV，%）.9 图 9：2010-2022 年 中国 军 贸规模 及增 速（亿 TIV，%）.10 图 10：2010-2022 年 中国 军贸规 模占 全球 比重（%）.10 图 11：2022 年 年世 界主 要 国家军 费 占 GDP 比重（%）按美元 计算.11 XVDWyRmRpMqRpRtQrMqPpO9PcM9PmOmMpNsRlOnMoMkPqQtM7NmMzQuOsQmNMYmMsQ 国防军工行业 2024 年上半年投 资策略 3 请务必阅读末页声明。图 12：我 国国 防支 出预 算 及同比 增速（亿 元，%）.11 图 13：中 国对 外投 资存 量 规模及 占 GDP 比 重（亿元，%）.12 图 14：2022 年 全球 各国 军 用飞机 数量 情况（架）.13 图 15：中、美、俄 三国 现 役军机 情况（架）.14 图 16：中 国与 美国 现役 战 斗机代 次情 况（架）.14 图 17：军 用飞 机各 系统 成 本构成（%）.15 图 18：预 测2022-2041 年 中国航 空运 输市 场接 收喷 气客机 情况（架）.15 图 19：商 用飞 机结 构图.16 图 20：民 用飞 机各 系统 成 本构成（%）.17 图 21：全 球军 用无 人机 市 场规模 预测（亿 美元）.19 图 22：2010 年-2020 年 全 球无人 机系 统军 贸市 场占 比（按 订单 统计）.19 图 23：船 舶产 业链.20 图 24：波 罗的 海干 散货 运 费指数（BDI）走势 情况.21 图 25：波 罗的 海原 油运 费 指数（BDTI）走 势情 况.21 图 26：全 球新 船价 格指 数 走势情 况.22 图 27：中 国新 造船 价格 指 数走势 情况.22 图 28：2022 年 全球 船队 船 龄分布 情况（%）.23 图 29：全 球活 跃船 厂历 年 变动情 况（家）.24 图 30：2013 至 今世 界造 船 业三大 指标 情况（万 载重 吨）.24 图 31：2013 至 今中 国造 船 三大指 标情 况（万载 重吨）.25 图 32：2010 至 今中、日、韩新船 订单 情况（万 载重 吨）.26 图 33：2010 至 今中、日、韩新船 订单 占比 情况（%）.26 图 34：2022 年10 大 造船 集团占 市场 份额 情况(%).27 图 35：2017 年 至今 中国 造 船产能 利用（CCI）情.28 图 36：近 年中 国造 船板 产 量情况（万 吨，%）.29 图 37：近 期中 国10mm 和20mm 船 板价 格走 势(元/吨).29 图 38：卫 星产 业链 应用 关 系.30 图 39：2022 年 全球 运载 火 箭发射 次数（次）.31 图 40：2022 年 全球 研制 发 射航天 器质 量（吨）.31 图 41：2016-2021 年 全球 卫星产 业收 入情 况（亿美 元，%）.32 图 42：2021 年 全球 卫星 产 业收入 构成（亿 美元）.32 图 43：2016-2024 年 中国 商业航 天产 业市 场规 模及 增速（亿元，%）.32 图 44：2021 年 细分 市场 构 成（%）.34 图 45：2031 年 细分 市场 构 成（%）.34 图 46：2012-2021 年 中国 卫星导 航与 位置 服务 产业 规模（亿元）.35 图 47：2010-2021 年 国内 高精度 市场 规模（亿 元）.36 图 48：低 轨卫 星互 联网 的 优势.38 图 49：2015-2022 年 中国 卫星通 信产 业市 场规 模（亿元，%）.40 图 50：2016-2024 年 中国 卫星互 联网 产业 市场 规模 及增速（亿 元，%）.40 图 51：卫 星通 信产 业构 成.41 表格目录 表 1：军工 行业 各子 板块 业绩情 况（亿元，%）.7 国防军工行业 2024 年上半年投 资策略 4 请务必阅读末页声明。表 2：军工 行业 各子 板块 存货与 合同 负债 情况（亿 元，%）.8 表 3：10 大 武器 出口 国 2022 年 后订 单情 况（辆/套）.11 表 4：2021-2030 年 我国 军 机需求 量和 市场 空间 预测.14 表 5：波音 公司 和空 客公 司最新 发布 的产 品目 录单 价及中 国商 飞提 供的 目录 单价.16 表 6：不同 飞行 平台 构造 形式的 无人 机系 统特 征.18 表 7：IMO 针对 船舶 排放 的 管理措 施.23 表 8：中、日、韩三 国主 要造船 厂手 持订 单占 各自 国内比 重情 况（%）.27 表 9：卫星 产业 连主 要构 成及应 用.31 表 10：全 球卫 星导 航系 统.33 表 11：全 球GNSS 市 场需 求情况.35 表 12：卫 星轨 道分 类.37 表 13：全 球主 要低 轨卫 星 星座建 设情 况（截 至2022 年12 月）.38 表 14：各 国主 要卫 星互 联 网星座 部署 计划（截 至2020 年1 月 17 日）.39 表 15：世 界各 国低 轨卫 星 星座申 请情 况（截 至2022 年3 月20 日）.39 表 16：重 点公 司估 值表（截至 2023 年12 月5 日）.42 国防军工行业 2024 年上半年投 资策略 5 请务必阅读末页声明。1.行情回顾 1.1 中调 过后行 业再 次 迎 来布 局机会 往年行情回顾。总共 分为4 个阶 段，“十 二五”后 期，在 军改 预期 刺激 下，行业景 气度达到顶 峰，随 后炒 作预 期 破灭，板 块估 值迅 速降 温。到“十 三五”时 期，题 材炒作 破灭后，估值 开始 逐步消 化，部分军 工集 团开 始推 动旗 下优质 企业 上市，提 高集 团资产 证券化率，同 时开 启多 轮股 权 激励计 划，刺 激业 绩增 长。进 入“十四 五”阶段，行业进 入国防装备 更新 换代 关键 期，同时也 是衔 接 2035 年 实 现国防 和军 队现 代化 以及 到本世 纪中叶把人 民军 队全 面建 设成 世界一 流军 队长 期目 标的 关键时 期，行业 业绩 逐步 释放，景气度不断 攀升。至 此，国 防 军工行 业的 投资 逻辑 已完 成由原 来的“题 材炒 作”向基本 面转变。目前 行业 经历了 一轮 中期调 整，估值 处于 较低 的位置；我们 相信随 着后 续订单 的 增加行业 会迎 来估 值的 上修。我们 相信 业绩 驱动 将贯 穿整个“十 四五”时 期。图1：不同 阶段 国防 军工（申万）行业 指数 表现 情况 资料来源：iFinD，东莞证券研 究所 整理 1.2 业绩 增速放 缓 国防军工行业 2024 年上半年投 资策略 6 请务必阅读末页声明。军工行业 2023 年三 季度 业绩增速出现下滑。以 申 万国防 军工 行业 分类 为基 础筛选 出军工行 业 109 家上 市公 司作 为样本，用整 体法进 行分 析。2023 年前 三季 度，军 工行 业109家上市 公司（以 下简 称军 工行业）实 现营 业收 入 4279.32 亿元，同比 增长15.29%；实 现归母净 利 润 293.73 亿元，同比增 长 6.39%。分季 度看，2023 年 三季 度，军 工行 业实现 营业收 入 1480.35 亿元，同比 增长10.69%，实现 归母 净 利润95.49 亿元，同比 增 长2.88%。截止 2023 年 9 月 30 日，军工行 业总 资产 为 15660.70 亿元，同 比增长 12.35%；资产 负债率 为 52.25%，较去 年同 期+0.71pct。截 止 2023 年 9 月 30 日，军 工行 业 应收账 款为2915.66 亿 元，同 比增 长26.51%，行业待 回款 规模 快 速提升；存货 为 3142.68 亿元，同比增 长 10.48%；由 于会 计 准则的 调整，我们 将预 收 账款和 合同 负债 加总 统计，预 收账 款+合同 负债 为 2074.18 亿 元，同比增 长 5.84%，进入 三 季度行 业合 同订 单规 模较 去年同 期增加，二季 度订 单数 据下 降情况 出现 改善，预 计与 新型号、新 订单 增加 有关；2023 年是装备更 新换 代关 键期，预 计新型 号及 换代 产品 订单 将逐步 落地，后 续行 业将 正式进 入放量期。存货、应 收账 款和 合同负 债规 模进 一步 提升，行业 维持 高景 气。图2：军工 行业 近五 年前 三 季度营 收及 增速（亿元，%）图3：军工 行业 近五 年前 三 季度归 母净 利润 及增 速（亿元，%）资料来源：iFinD，东莞证券研 究所 资料来源：iFinD，东莞证券研 究所 图4：军工 行业 近五 年三 季 度资产 负债 情况（亿元）图5：军工 行业 近五 年三 季 度资产 负债 变动（%）国防军工行业 2024 年上半年投 资策略 7 请务必阅读末页声明。23 年前三季度航空装备和 航海装备板块业绩表 现较 好 营收方面，2023 年 前三 季 度 航空 装备、航 海装 备、军工电 子板 块营 业收 入实 现正增 长，其中，增长 速度 均达 到两 位数，分别 为 20.99%、28.66%、3.61%。分 季度 看，2023Q3 航空装备 和航 海装 备板 块营 收实现 正增 长，同比 增速 分别 为 15.19%和 25.95%。从利润端看，2023 年 前三 季度航 空装 备和 航海 装备 板块归 母净 利润 实现 正增 长，增速 分别为21.17%、240.72%。分季度 看，2023Q3 航空 装 备、航海 装备 板块 归母 净 利润实 现正增长，增速 分别 为 18.32%和 141.13%。存货规模持续增长，合同 负债维持高位 存货方面：截至 2023 年 三 季度末，军 工行 业 5 个子 板块中 航天 装备 和航 海装 备板块 库存规模 较去 年同 期实 现两 位数的 正增 长，相关 产业 需求强 劲，主动 补库 存意 愿强；航 海装备板 块 在 2023 年 前三 季 度存货 增速 提升 较为 明显。合同负债方面：截至 2023 年 三季 度末，只 有航 海 装备板 块合 同负 债规 模较 去年同 期实现正增 长，增 速达31.60%，同 时航 海装 备板 块合 同 负债规 模也 是最 大，预 计 板块将 持续高景气。资料来源：iFinD，东莞证券研 究所 资料来源：iFinD，东莞证券研 究所 表1：军工 行业 各子 板块 业绩情 况（亿元，%）2023Q1-3 2023Q3 营业收入 yoy 归母净利润 yoy 营业收入 yoy 归母净利润 yoy 航天装备 206.73-6.29%12.43-20.67%61.68-16.07%3.65-35.70%航空装备 1742.64 20.99%133.29 21.17%563.09 15.19%42.96 18.32%地面兵装 165.98-24.78%8.66-50.53%45.78-37.52%2.57-40.99%航海装备 1374.74 28.66%33.57 240.72%562.45 25.95%20.33 141.13%军工电子 789.23 3.61%105.80-14.05%247.35-3.07%25.99-31.71%资料来源：iFinD，东莞证券 研 究所 国防军工行业 2024 年上半年投 资策略 8 请务必阅读末页声明。1.3 行业 估值 在 低位 截止 12 月4 日，申万 国防 军工 PE 剔 除负 值（TTM）为 48.37 倍，处 于 指 数上 市以 来6.76%的分位 水平，低于指数 平 均值75.24 倍，行业 估值 已处于 上市 以来 较低 水平。展 望整 个“十四 五”时 期，在 军用 装备更 新换 代，民 用需 求 不断放 量的 加持 下，行 业 业绩将 不断释放，行业 估值 有较 大提 升空间。图6：申万 国防 军工 行业 上 市以来 市盈 率情 况（截至2023年12 月4 日）资料来源：iFinD，东莞证券研 究所 整理 2.内需与外需并 进 2.1 全球军 贸市 场活跃 2.1.1 全球军事支出费用 不断提升 根据 SIPRI 统 计，2022 年 世界军 费实 际增 长 为 3.7%，达到 创纪 录 的 21819 亿 美元（以2022 年美 元价 格和 汇率 计 算为 22400 亿美 元）。2013-2022 年 期间，全 球军 费 支出增 长了18.66%，自2015 年以 来全球 军费 支出 每年 都在 增长。图7：2010-2022 年世 界军 费支出 及增 速（亿美 元，%）表2：军工 行业 各子 板块 存货与 合同 负债 情况（亿 元，%）2022 年 2023Q3 存货 yoy 合同负债 yoy 存货 yoy 合同负债 yoy 航天装备 223.38 22.86%50.69-8.46%241.77 16.29%42.78-0.67%航空装备 1,104.45 14.98%708.16-10.81%1,291.53 9.24%498.10-29.49%地面兵装 75.37-1.00%64.97-53.29%86.34-5.51%32.59-38.84%航海装备 821.03 2.27%1,086.55 13.49%1,062.70 16.82%1,425.61 31.60%军工电子 433.09 11.27%78.17-6.73%460.34 1.58%68.33-1.94%资料来源：iFinD，东莞证券 研 究所 国防军工行业 2024 年上半年投 资策略 9 请务必阅读末页声明。数据来源：SIPRI Arms Transfers Database，东莞证券研究 所 2.1.2 受地缘事件影响，全球军贸规模不断提 升 受地缘 事件 影响，不 少国 家都在 加大 武器 采购 力度。东欧、中 东、北 非、东 亚等受 地缘政 治 因 素 影 响 较 大 的 地 区 都 在 积 极 引 进 新 式 武 器。根 据 SIPRI 发 布 的 Trends in International Arms Transfers,2022，2018 2022 年，全球 武器 出口 总额 相比上 一个五年（2013 2017 年）下降5.1%，总 体呈 小幅 下 降趋势；单看2022 年全 球 军贸规 模为319.83 亿TIV（为 了对 不同武 器交 付的 数据 进行 比较并 确定 总体 趋势，斯 德哥尔 摩国际和平 研究 所开 发了 一种 独特的 系统，使用 趋势 指 标值这 一共 同单 位来 衡量 主要常 规武器的国 际转 让量。TIV 是 基于一 套核 心武 器的 已知 单位生 产成 本，旨在 表示 军事资 源的转让，而 不是 转让 的财 务 价值。），同比 增长19.38%，军 贸规 模与 同比 增速 都 创了近 十年之最。图8：2010-2022 年全 球 军 贸规模 及增 速（亿TIV，%）国防军工行业 2024 年上半年投 资策略 10 请务必阅读末页声明。数据来源：SIPRI Arms Transfers Database，东莞证券研究 所 2.1.3 中国军贸市场迎来 新机遇 SIPRI 数据 显示，2018-2022 年，中 国占 全球 武器 出口 总额 的 5.2%。中 国武 器出 口约80%销往亚 洲和 大洋 洲国 家。2018-2022 年，中国 向 46 个国家 交付 了主 要武 器，一半以 上(54%)的武 器出 口流 向了 巴 基斯坦。2022 年，中国 军 贸规模 为 20.17 亿 TIV，同比增 长38%,军 贸规 模为 近 5 年最 高，军贸 产品 出口恢 复到 较高水 平；同 时，中国 军 贸规模 占全球比重 也回 升 至 6.31%，为近5 年来 的最 高值。图9：2010-2022 年中 国军 贸规模 及增 速（亿TIV，%）图10：2010-2022 年 中国 军 贸规模 占全 球比 重（%）国防军工行业 2024 年上半年投 资策略 11 请务必阅读末页声明。如下表 所示，到 2022 年以 后，美国 仍将 是最 大的 主 要武器 出口 国。俄 罗斯 在 2018-2022年是世 界第 二大 武器 出口 国，待交 付的 武器数 量相 对较少。由于 受俄乌 战争 影响，俄 罗斯武器 装备 生产 更多 用于 补充国 内战 争需 求，外贸 订单数 量出 现较 大下 降，中国在 军用飞机、舰 船、坦 克、火炮 等方面 的出 口订 单已 经超 越排名 第二 的俄 罗斯，后 续存在 接收更多原 有俄 罗斯 出口 订单 的可能。欧洲 的军火 生产 商也预 计，由 于战争，对 军事装 备的需求将 大幅 度增 加。例如，莱 茵金 预计，其 防务 部 门的订 单量 在 2021 年至2022 年 期间将增 长 100%至150%，2023 年再增长 30%至40%。这一 预测的 依据 是，需 要补 充 运往乌 克兰的装 甲车 库存，以及 德 国计划 增加 军事 开支。同 样，瑞典 武器 生产 商萨 博 预计，由 于全球军 费开 支预 计将 上升，订单 量也 将增 加。2.2 国防建 设与 海外投资 安全 2.2.1 我们国家军费保持 合理增长 在政府 预算 草案 报告 中显示，2023 年国 防费 预算 约 为15537 亿 元人 民币，同比 增长7.2%，增速较 上年 提 升 0.1%，连 续两年 增速 突 破 7%。近 期，由 于 国 际形 势复 杂化，世界主 要经济强国 和军 事强 国纷 纷开 始提升 军费 占 GDP 比重。近期，北约 秘书 长斯 托尔 滕贝格 多次呼吁联 盟将 把各 成员 国 GDP 的 2%作为“必 须投 资于 国防的 最低 限度”；日本 国 会3 月末通过了 共 6.6 万亿 日元 的 军费预 算，预算 增幅 高达 27%，为近 70 年之 最；德 国国会 在2022 年 正式 通过 了增加 1000 亿欧 元特 别国 防资 金的 方案。我国 军费 占 GPD 比重 符合 自身安全 需求。资料来源：SIPRI，东莞证券研 究所 资料来源：SIPRI，东莞证券研 究所 表 3：10 大武器出口国 2022 年后订单情 况（辆/套）美国 俄罗斯 法国 中国 德国 意大利 英国 西班牙 南韩 以色列 军机 1371 84 210 94-115 20-136 18 舰船 5 5 21 22 29 9 26 2 6-防空系统 40 13 6 1 25 1-.26 坦克 634 444-717 85-14.990 19 装甲车 2658 55 552-1389 1703 2 608 23 69 火炮 401-176 128 137-30 10 1232 87 资料来源：SIPRI Arms Transfers Database，东莞证券研究 所 注：“-”表示零或微不足道的数字，“.”表示数据不可用 或不适用 图11：2022 年年 世界 主要 国家军 费占GDP 比重（%）按美 元计 算 图12：我国 国防 支出 预算 及同比 增速（亿 元，%）国防军工行业 2024 年上半年投 资策略 12 请务必阅读末页声明。2.2.2 保驾护航 截至2021 年末，中国 对外 直接投 资存 量规 模 为19.78 万亿 元，同 比增 长 7.92%；占 中国GDP 比 重为17.99%，较 2006 年的 2.74%提升了 15.47pcts，对 外投 资规 模逐 年 提升；后续随着“一 带一 路”的推 进，中 国对 外投 资规 模有 望 持续 提升，但 随之 而来 的是对 资产保护能 力以 及军 事实 力的 考验，只有 军事 实力 足够 强大，让“一带 一路”沿 线的国 家相信参与 进来 后资 产安 全有 保障，才能 吸引 更多 的国 家与企 业参 与。我国 亟需 提升军 事实力来保 证日 益增 长的 外海 经济链 安全。图13：中国 对外 投资 存量 规模及 占GDP比重（亿元，%）数据来源：iFinD，东莞证券研 究所 资料来源：SIPRI，东莞证券研 究所 资料来源：iFinD，东莞证券研 究所 国防军工行业 2024 年上半年投 资策略 13 请务必阅读末页声明。3.聚焦 优质细分 赛道 军工行 业是 典型 的计 划性 经济行 业，受 益于“十四 五”初期 订单 兑现，行业 景气度 不断提升；展 望未 来 3-5 年，为实现 建军 百年 奋斗 目标，行 业具 备军 队需 求确 定 性，预计 军用 领域 将迎 来长 期高景 气；我们 聚焦 飞机 制造、船舶 制造、航 天卫 星三个 高景 气赛 道。3.1 飞机制 造 带 来的万亿 赛道 3.1.1 军机：空中实力亟 需提升 我 国现 役军 机数 量和 结构与 世界 军事 强国 差距 较大，升级 换装 需求 强烈。根据 World Air Forces 2023，目 前 中国人 民解 放军 空军 是本 地区最 大、世界 第三 大空 军。尽 管如此，我 国与 世界 最高 水平 的空军 力量 还有 着较 大的 差距。据 Flight International 统计，截至2022 年，我 国军 用飞机 总 数 3,284 架，而 美国军 用飞 机总 数 达 13,300 架，我国军用 飞机 总数 与美 国差 距近万 架，中 国军 机总 数 仅为美 国 的 24.69%，军机 的绝对 数量差距明 显。图14：2022 年全 球各 国军 用飞机 数量 情况（架）资料来源：world air force 2023，东莞证券研究所 在细分 机型 方面，我国 军 用飞机 结构 与美 国存 在较 大差距，我国 战斗 机、直 升机、教 练机、运输 机、特种 飞机、加 油机与 美国 在数 量上 的差 距巨大。在升 级换 代方 面 需求强 烈，根据World Air Forces 2023 数据，目 前我 国战 斗 机以 歼 7、歼 8 为代 表的 二代机 存量占比 仍达 46.71%，而美 国空军 二代 机已 经基 本退 役，目 前已 经形 成以 F-15、F-16、F/A-18 等三 代机 为主，F22、F35 等四 代机 为辅 的格 局，三 代机 和四 代机 的占 比分别 为77.89%和 22.11%。“十 四 五”期 间将 是我 国军 机结 构性升 级换 装的 关键 时期，三代 机将 国防军工行业 2024 年上半年投 资策略 14 请务必阅读末页声明。逐 步完 成对 二代 机的替 代，成为 空军 战斗 机主力，同 时，四代 机也 有望迎 来加 速列 装。国防需 求及 力量 平衡 迫使 我国加 快升 级换 代，未 来 3-5 年 将迎 来军 用飞 机更 新 换代的 高峰，市 场空 间广 阔。整个 航空产 业链 将直 接受 益。万亿赛道蓄势待发 我国空 军目 前正 在向 战略 空军转 型，预 计未 来 10 年 带来军 机需 求规 模 达 1.95 万亿元 人民币。当前 我国 处于 军机 更新换 代期，预 计未 来 10 年部分 老旧 的二 代机 型将 退役，由歼-10、歼-11、歼-15、歼-16 和歼-20 组成 的三 代、四 代机组 合将 成为 空中 装备 主力，新机型有 望加 速列 装。运 输 机、直升 机、预警 机、空中 加油机 等军 机也 将有 较大 需求空 间。军用飞机成本构成 根据立 鼎产 业研 究网 统计，在军 用飞 机各 系统 成本 占比中，发 动机 占军 用飞 机总体 成本的25%，航 电+机电 系统 占37%，机体 占 19%，其他 占19%。图15：中、美、俄三 国现 役军机 情况（架）图16：中国 与美 国现 役战 斗机代 次情 况（架）资料来源：world air force 2023，东莞证券研究所 资料来源：world air force 2023，东莞证券研究所 表 4：2021-2030 年 我国 军 机需求 量和 市场 空间 预测 军机种类 飞机数量（架）市场空间（亿元）战斗机 2,840 14,188 作战支援用飞机 300 840 大型运输机 200 2,400 直升机 1,600 2,080 合计-19,508 资料来源：前瞻产业研究院，东莞证券 研究所 国防军工行业 2024 年上半年投 资策略 15 请务必阅读末页声明。图17：军用 飞机 各系 统 成 本构成（%）资料来源：立鼎产业研究网，东莞证券研究所 3.1.2 民机：民用航空制 造业迎来蓬勃发展时 机 商用航空制造领域万 亿赛 道 中国商 飞发 布 了 中 国商 飞公司 市场 预测 年报（2022-2041），报 告预计 未 来20 年 全球旅客周 转量（RPKs）将 以 每年3.9%的速 度增 长，在2041 年达 到 19.9 万 亿客 公里。基于全 球 经 济 到 2041 年 保 持 年 均 约 2.6%的 增 长 速 度，2041 年 全 球 客 机 机 队 规 模 将 达 到47,531 架，将有 超过 42,428 架新 机交 付，用于 替代 和支持 机队 的发 展。同时，报告 也提到，在 未来，随 着中 国 经济的 稳步 上升，中 国民 航业将 步入 发展 质量 提升 期和格 局拓展期，开 启多 领域民 航强 国建设 新征 程。根据 中 国GDP 年 均增 长速 度预 测，中国的 旅客周转量 年均 增长 率 为 5.6%，机队 年均 增长 率为 5.1%。未来 二十 年，中 国航 空运 输市场 将接收喷 气客 机 9,284 架，其中支 线客 机 958 架，单 通道客 机6,288 架，双通 道客 机2,038架。到 2041 年，中 国的 机 队规模 将达 到 10,007 架，占全球 客机 机队 21.1%。中国航 空市场将 成为 全球 最大 的单 一航空 市场。后续 对民 用 飞机的 需求 将拉 动整 个航 空工业 配套产业的 发展，有 利于 产业 不断壮 大。图18：预测2022-2041 年 中 国航空 运输 市场 接收 喷气 客机 情 况（架）国防军工行业 2024 年上半年投 资策略 16 请务必阅读末页声明。资料来源：中国商飞公司市场 预测年报（2022-2041），东莞证券研究所 根据中 国商 飞预 测，未来 二十年，中国 航空运 输市 场将接 收喷 气客 机 9,284 架，假设 国内 市场 形成 中国 商飞、空客、波 音三 足鼎 立格局，根 据中 国东 航披 露的飞 机单 价计 算，未来二 十年，预 计国 产飞 机市场 价值 约 为 2.87 万 亿 元人民 币。民用飞机构造 飞机机 体是 指构 成飞 机外 部形状 和主 要受 力的 部分，包 括机 身、机 翼、尾翼、起 落架 等主要部 件，并广 泛涉 及大 梁、桁 条、翼梁、翼 肋、框类等 主要 零部 件。图19：商用 飞机 结构 图 表 5：波音公 司和空 客公司 最新发布 的产品 目录单 价及 中国商飞 提供的 目录单 价 序号 飞 机型号 生 产商 数 量（架）目 录单价（亿美元）目 录单价（亿人民 币）1 C919 中国商飞 4 0.99 6.53 2 ARJ21-700 中国商飞 24 0.38 2.51 3 A350-900 空客公司 6 3.17 20.95 4 B787-9 波音公司 4 2.93 19.31 资料来源：中国东航:2022 年 度非公开发行A 股股票预案，东莞证券研究所 国防军工行业 2024 年上半年投 资策略 17 请务必阅读末页声明。资料来源：爱乐达：首次公开 发行股票并在创业板上市招股说明书，东莞证券研究所 民用飞机成本构成 根据立 鼎产 业研 究网 统计，在民 用飞 机各 系统 成本 占比中，机 体占 民用 飞机 总体成 本的36%，航电+机电 系统 占 30%，发 动机 占 22%，其他 占12%。图20：民用 飞机 各系 统成 本构成（%）资料来源：中国商飞，东莞证券研究所 国防军工行业 2024 年上半年投 资策略 18 请务必阅读末页声明。3.1.3 无人机：应用领域 广阔 无人机的分类 无人机 一般 可分 为军 用无 人机和 民用 无人 机。无人 机最早 应用 于军 事领 域，整体性 能要求较高，军用 无人 机可 按 不同的 军事 用途 和作 战任 务分为 无人 侦察 机/监视 机、无 人战 斗机、通信 中继 无人机、电 子干扰 无人 机等 单一 用途 无人机，以及 侦察打 击一 体化无 人机等多用 途无 人机。近 几年 无人机 技术 在民 用获 得特 别发展，市场 关注热 度日 益提升。民用无人 机又 分为 消费 级无 人机和 工业 级无 人机，民 用消费 级无 人机 主要 以娱 乐应用 为主，多 数用 于个 人航 拍；工 业级 无人 机主 要用 于协同 或代 替人 工完 成多 种商业 领域 的任 务，其 主要 应用 市场 包括人 工影 响天 气、应急 救灾、气象 监测、航 空拍 摄、地 质地 貌测 绘、森林防 火、地 震调 查、核 辐射探 测、边 境巡 逻、科 研试验、海事 侦察、环境 监测等 多 个领域。根据清 华大 学出 版社 出版 的 无人 机概 论，按飞 行平台 构造 形式 的不 同，无人机 可分为固定 翼无 人机、无 人直 升机、多旋 翼无 人机 和混 合式无 人机 等。军用无人机的市场需 求日 渐增长 军用无 人机 具有 人员 零伤 亡、作