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20240108_首创证券_纺织服装行业2024年度投资策略报告：困境反转变中求进_46页.pdf

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2 0 2 4 SAC S 010-81152649 SAC S 010-81152647 2024 1 8 2024 2024 2023 K 361 1ZBYwPtOsRqRtNoNtOqPrQbR8Q9PmOmMoMtPiNmMqRkPrRzQ9PnNxOuOsQoMMYpOnP 1.1 A 12 15 4.82%18.51pct 30 9 5.06%4.44%2022 2 3-5 5 6-9 10 2023 CPI Q4 2024 图表1：年初以来纺织服装板块跑赢大盘资料来源：Wind，首创证券-20-15-10-5051015202023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 2023-09 2023-10 2023-11 2023-12纺织服装(中信)沪深300 纺织制造(中信)品牌服饰(中信)-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%传媒通信计算机煤炭汽车家电石油石化电子纺织服装非银行金融电力及公用事业综合金融机械建筑银行钢铁轻工制造医药商贸零售有色金属综合国防军工交通运输农林牧渔食品饮料基础化工建材房地产电力设备及新能源消费者服务图表2：年初以来纺织服装板块涨幅位列第九资料来源：Wind，首创证券 2023 12 15 TTM 27.76 2018 1 TTM 26.42 2019 12 TTM 29.3 2018 1 资料来源：Wind，首创证券图表4：品牌服饰板块估值水平低于历史中枢图表5：纺织制造板块估值水平低于历史中枢资料来源：Wind，首创证券01020304050602018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-102023-012023-042023-072023-10纺织服装(中信)PE 均值0204060801001202018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-102023-012023-042023-072023-10纺织制造(中信)PE 均值0204060801001202019-122020-032020-062020-092020-122021-032021-062021-092021-122022-032022-062022-092022-122023-032023-062023-092023-12纺织服装(中信)纺织制造(中信)品牌服饰（中信）图表3：纺服各板块PE（TTM）走势资料来源：Wind，首创证券1.1 A 1.2 2023 12 15/25.5%/71.4%/47.7%/3%TTM 22.4/11.5/10.8/14.6 2018 35.82/42.79/21.15/21.5+0.4%2023 12 15 TTM 27.57 图表6：港股纺织服装重点公司股价走势资料来源：Wind，首创证券图表7：港股纺织服装重点公司PE(TTM）走势资料来源：Wind，首创证券051015202530354045安踏体育李宁特步国际申洲国际波司登0102030405060702021-12 2022-03 2022-06 2022-09 2022-12 2023-03 2023-06 2023-09安踏体育李宁特步国际申洲国际波司登 1.3 2023 9 30 76 70 54 49 28 5 5 40.26/84.08%/23.48%/40.1%/69.17%图表8：截止2023 年Q3 纺服板块机构持仓前20 名资料来源：Wind，首创证券图表9：截止2023 年Q3 纺服板块基金持仓前20 名资料来源：Wind，首创证券0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%01020304050607080持仓机构数机构持仓比例0%5%10%15%20%25%30%01020304050607080持仓基金数基金持仓比例 2.1 1 2022 2023 2 2022 23Q1 Q4 2023 11 12%10 3 2022 DTY 2022 13%2023 11 9%图表10：2020 年以来棉花价格走势图表11：2020 年以来棉花期货价格走势资料来源：Wind，首创证券图表12：2022 年以来纱线价格走势图表13：2022 年以来坯布价格走势资料来源：Wind，首创证券资料来源：iFind，首创证券资料来源：Wind，首创证券02040608010012014016018005000100001500020000250002020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-102023-012023-042023-072023-10期货收盘价(连续):棉花(元/吨,左轴)期货收盘价(连续):NYBOT 2号棉花(美分/磅，右轴)010000200003000040000中国纱线价格指数(CY Index):OEC10S(元/吨)中国纱线价格指数(CY Index):C32S(元/吨)中国纱线价格指数(CY Index):JC40S(元/吨)-10000-5000050001000015000200002500030000中外棉价差(元/吨)中国棉花价格指数:328(元/吨)Cotlook:A 指数:1%关税(元/吨)051015坯布价格指数:32 支纯棉斜纹布坯布价格指数:45 支涤棉府绸坯布价格指数:10 支靛蓝牛仔布坯布价格指数:30 支人棉细布坯布价格指数:40 支纯棉精梳府绸图表14：2022 年以来涤纶价格走势图表15：2022 年以来粘胶价格走势资料来源：Wind，首创证券图表16：2022 年以来氨纶价格走势图表17：2022 年以来锦纶价格走势资料来源：Wind，首创证券资料来源：Wind，首创证券图表18：2020 年以来澳大利亚羊毛价格走势资料来源：iFind，首创证券020004000600080001000012000CCFEI价格指数:涤纶短纤(元/吨)CCFEI价格指数:涤纶DTY(元/吨)CCFEI价格指数:涤纶POY(元/吨)0100002000030000400005000060000CCFEI价格指数:粘胶短纤1.5D(元/吨)CCFEI价格指数:粘胶长丝(元/吨)0100002000030000400005000060000700008000090000CCFEI价格指数:氨纶20D(元/吨)CCFEI价格指数:氨纶40D(元/吨)0500010000150002000025000CCFEI价格指数:锦纶DTY(元/吨)CCFEI价格指数:锦纶FDY(元/吨)CCFEI价格指数:锦纶POY(元/吨)资料来源：Wind，首创证券资料来源：Wind，首创证券2.1 050010001500200020-0120-0320-0520-0720-0920-1121-0121-0321-0521-0721-0921-1122-0122-0322-0522-0722-0922-1123-0123-0323-0523-0723-0923-11AWEX 东部市场指数(澳元)2.2 2023 2023 2023 2023 1-11 8.6%9/10/11 7.9%/8.7%/2.8%9.2%9/10/11 2.9%/5%/0.5%1-11 12.5%9/10/11+5.3%/-3.6%/-7.1%20.2%9/10/11 16.7%/29%/10%图表19：中国纺织服装出口额当月同比增速（单位：%）图表20：中国纺织服装出口额累计同比增速（单位：%）资料来源：Wind，首创证券资料来源：Wind，首创证券图表21：越南纺织品及鞋类出口额当月同比增速（单位：%）图表22：菲律宾纺织品、服装及鞋类出口额当月同比增速-1000100200300400中国:出口金额:服装及衣着附件:当月同比-40-20020406080中国:出口金额:服装及衣着附件:累计同比中国:出口金额:纺织纱线、织物及制品:累计同比资料来源：Wind，首创证券资料来源：Wind，首创证券-100-500501001502002021-022021-042021-062021-082021-102021-122022-022022-042022-062022-082022-102022-122023-022023-042023-062023-082023-102023-12越南:出口金额:纺织品:当月同比越南:出口金额:鞋类:当月同比-100%-50%0%50%100%菲律宾:出口额yoy:服装菲律宾:出口额yoy:鞋类菲律宾:出口额yoy:纺纱/布料 2023 8/9/10 2.6%/21.7%/6%19.8%/28.7/17.3%63.3%/65.7%/40.1%-30.9%/-17.9%/+26.7%7.5%/15.4%/1.9%14.4%/18.9%/26.9%2023 11 10 11 Lululemon 2023Q3 6.9%图表23：中国台湾地区服装制造企业月度收入同比增速资料来源：各公司官网，首创证券图表24：中国台湾地区鞋履制造企业月度收入同比增速资料来源：各公司官网，首创证券-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%2022-01 2022-04 2022-07 2022-10 2023-01 2023-04 2023-07 2023-10儒鸿聚阳广越-100%-50%0%50%100%150%200%2022-01 2022-04 2022-07 2022-10 2023-01 2023-04 2023-07 2023-10丰泰裕元（制造业）钰齐2.2 2013 39.2%2022 32%2013 35%2022 44%资料来源：WTO，首创证券资料来源：WTO，首创证券图表25：中国纺织品出口市场结构图表26：中国服装出口市场结构0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022欧盟孟加拉国越南土耳其印度尼西亚柬埔寨其他0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022欧盟土耳其美国越南巴基斯坦中国台湾韩国其他2.2 2.3 2022 2023 CPI CPI 11 CPI CPI 3.1%/1.2%CPI Adobe Analytics 2023 7.5%98 图表27：美国服装及配饰店库存情况图表28：美国服装及配饰店月度销售情况（单位：%）资料来源：美国商务部，Wind，首创证券资料来源：美国商务部，Wind，首创证券资料来源：美国劳工部，Wind，首创证券图表29：美国CPI 同比变动情况（单位：%）-6-4-20246810美国:CPI:服装:季调:同比美国:CPI:季调:同比-15-10-5051015202530美国:零售和食品服务销售额:服装店:同比美国:零售和食品服务销售额:鞋店:同比美国:零售和食品服务销售额:服装及服装配饰店:同比美国:零售和食品服务销售额:运动商品店:同比00.511.522.533.5美国:批发商库存销售比:非耐用品:服装及服装面料:季调美国:零售库存销售比:服装及服装配饰店:季调 2024 Nike Lululemon 8 31 Nike Q1FY24 Nike 10%10 29 Lululemon Q3FY23 Lululemon 4%20%5 23Q4 图表30：国际运动品牌库存情况资料来源：各公司公告，Wind，首创证券注：由于各公司财报周期不同，例如上表23Q3 对应Nike 的Q1FY24（截至8 月31 日），Lululemon 的Q3FY23（截至10 月29日），其余公司对应的财季截止日均为9 月30日。图表31：国际运动品牌收入情况公司存货指标 22Q1 22Q2 22Q3 22Q4 23Q1 23Q2 23Q3Nike存货额（亿美元）77.0 84.2 96.6 93.3 89.1 84.5 87.0同比 15%23%44%43%16%0%-10%环比 18%9%15%-3%-5%-5%3%Adidas存货额（亿欧元）45.4 54.8 63.2 59.7 56.8 55.4 48.5同比 15%35%72%49%25%1%-23%环比 13%21%15%-5%-5%-2%-12%PUMA存货额（亿欧元）16.2 19.8 23.5 22.5 21.5 21.5 18.7同比 32%43%72%50%33%8%-20%环比 8%23%18%-4%-4%0%-13%Lululemon存货额（亿美元）12.8 14.6 17.4 14.5 15.8 16.6 16.6同比 74%85%85%50%24%14%-4%环比 32%15%19%-17%9%5%0%Deckers存货额（亿美元）5.1 8.4 9.3 7.2 5.3 7.4 7.3同比 82%83%45%31%5%-12%-22%环比-8%66%10%-22%-26%39%-2%UnderArmour存货额（亿美元）8.2 9.5 10.8 12.2 11.9 13.2 11.4同比-3%8%29%50%44%38%6%环比 2%16%13%13%-2%11%-13%公司收入指标 22Q1 22Q2 22Q3 22Q4 23Q1 23Q2 23Q3Nike收入（亿美元）108.7 122.3 126.9 133.2 123.9 128.3 129.4同比 5%-1%4%17%14%5%2%Adidas收入（亿欧元）53.0 56.0 64.1 52.1 52.7 53.4 60.0同比 1%10%11%1%-1%-5%-6%PUMA收入（亿欧元）19.1 20.0 23.5 22.0 21.9 21.2 23.1同比 23%26%24%24%14%6%-2%Lululemon收入（亿美元）16.1 18.7 18.6 27.7 20.0 22.1 22.0同比 32%29%28%30%24%18%19%Deckers收入（亿美元）7.4 6.1 8.8 13.5 7.9 6.8 10.9同比 31%22%21%13%8%10%25%UnderArmour收入（亿美元）13.0 13.5 15.7 15.8 14.0 13.2 15.7同比 3%0%2%3%8%-2%0%资料来源：各公司公告，Wind，首创证券2.3 2.4 1 Adidas 1997 Nike Nike Adidas Adidas Adidas 2014 340 2022 117 20 2020 30%2022 37%Nike Nike 2014 580 2022 414 Nike 2014 34%2022 52%2019 Top5 Top4 2022 58%4/5 10%资料来源：Nike 公司公告，首创证券图表32：Nike 供应商考察标准图表33：Nike 核心供应商占比图表34：Nike 服装及鞋履制造工厂数量（单位：个）资料来源：Adidas 公司公告，首创证券图表35：Adidas 合作供应商数量图表36：Adidas 独立供应商战略合作年限结构0%10%20%30%40%50%60%70%80%2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022Nike前五/四大鞋履供应商占比 Nike前五大运动服供应商占比340320297 296130138132114 1170501001502002503003504002014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022Adidas 合作供应商总数（个）资料来源：Adidas 公司公告，首创证券39%35%28%31%30%35%30%35%37%0%20%40%60%80%100%2020 2021 2022战略合作关系20 年0501001502002503003504004505002014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022鞋履制造工厂数量服装制造工厂数量资料来源：Nike 公司公告，首创证券资料来源：Nike 公司公告，首创证券2.4 2.5 2018 ESG 1 IWTO 6 2 35%24%7%3 图表37：部分国际服装品牌2025 年可持续发展目标资料来源：各品牌公司官网，首创证券品牌2025年可持续发展目标Nike2025年Nike 所有关键材料中50%为环保材料，减少50 万吨温室气体排放；供应链中100%的垃圾从填埋场转移，至少80%的垃圾被回收用于Nike 的产品；纺织染整每公斤淡水用量减少25%。Adidas2025 年Adidas 90%的产品是可持续的，很大程度上由环保材料制成。Puma2025年Puma 会为皮革、橡胶、棉花和PU 开发回收材料选项；从经过认证的来源采购100%棉、聚酯、皮革和羽绒；90%的鞋类至少包含一种可持续成分。Zara 2025年Zara 所有系列都将采用100%可持续面料制成。H&M 2025 年H&M30%的商品采购材料将经过认证回收。图表38：羊毛制品的降解速度领先各类化学纤维资料来源：IWTO，首创证券 2021-2022 3.44 2016-2017 1.7 2 2024-2025 5.2 2021/2022 2154 3.76%2019/2020 2021 137.5 8.4%2016-2021 CAGR 15.1%Laurent Vanat 2019 1%/35%/9%/8%2020/2021 1.6 1.91 77.4%6 8.7%资料来源：中国体育旅游研究中心，首创证券图表39：我国冰雪旅游人次变化图表40：2014-2021 雪季财年国内滑雪人次图表41：全球主要国家滑雪人口渗透率图表42：2014 年-2021 年中国滑雪装备市场规模资料来源：2021 中国滑雪产业白皮书（伍斌著），首创证券资料来源：Laurent Vanat 2019全球滑雪市场报告（转引自华经产业研究院 2022 年中国滑雪市场规模、人次、人数及发展趋势），首创证券资料来源：中商产业研究院 2022 年中国滑雪装备行业发展现状分析，首创证券1.72.543.4400.511.522.533.542016/2017 2020/2021 2021/2022冰雪旅游人次（亿人）35.4%49.4%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%04008001200160020002400滑雪人次（万）同比增速1%8%9%13%35%0%5%10%15%20%25%30%35%40%中国美国日本法国瑞士全球主要国家滑雪人口渗透率0%10%20%30%40%50%60%0204060801001201401602014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021中国滑雪装备市场规模（亿元）同比增速2.5 K 3.1 资料来源：Wind，首创证券图表43：中国社会消费品零售总额（单位：亿元；%）资料来源：Wind，首创证券 2023 1-11 427945+7.2%2021+7.1%9/10/11 5.5%/7.6%/10.1%1-11 12595+11.5%2021+1.9%9/10/11 9.9%/7.5%/22%1-11+9.2%Q3 Q4-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%2020-022020-042020-062020-082020-102020-122021-022021-042021-062021-082021-102021-122022-022022-042022-062022-082022-102022-122023-022023-042023-062023-082023-10:资料来源：Wind，首创证券图表44：中国服装鞋帽、针、纺织品零售总额（单位：亿元；%）图表45：网上穿类商品零售总额同比增速-30-20-10010203040050001000015000200002500030000350004000045000500002020-022020-042020-062020-082020-102020-122021-022021-042021-062021-082021-102021-122022-022022-042022-062022-082022-102022-122023-022023-042023-062023-082023-10中国:社会消费品零售总额:当月值（左轴）中国:社会消费品零售总额:当月同比（右轴）-60-40-200204060800200400600800100012001400160018002020-022020-042020-062020-082020-102020-122021-022021-042021-062021-082021-102021-122022-022022-042022-062022-082022-102022-122023-022023-042023-062023-082023-10中国:零售额:服装鞋帽、针、纺织品类:当月值（左轴）中国:零售额:服装鞋帽针纺织品类:当月同比（右轴）2022&Morketing 2023 2022 6%100 1000 7%82%资料来源：国家统计局，Wind，首创证券图表46：居民人均可支配收入情况（单位：元）图表49：金融机构当年新增储蓄存款图表47：中国消费者信心指数图表48：中国就业人员平均工作时间（小时/周）020406080100120140中国:消费者信心指数:收入中国:消费者信心指数:就业中国:消费者信心指数:消费意愿资料来源：国家统计局，Wind，首创证券3540455055中国:就业人员平均工作时间资料来源：国家统计局，Wind，首创证券024681012141618202018 2019 2020 2021 2022 202310当年新增储蓄存款（万亿元）资料来源：中国人民银行，Wind，首创证券3.2 K 0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%0500010000150002000025000300003500040000中国:居民人均可支配收入:累计值中国:居民人均可支配收入:累计实际同比 23Q1-Q3 Hermes/LVHM/Prada/Kering Gucci 21.2%/19%/21%/6%23Q3+10.2%/+11%/+13%/-3%/2021 A 23Q1-Q3 25.7%32.2%23Q1-Q3 20.7%44.4%23Q1-Q3 13.8%40.1%2021 2021 2021 资料来源：各公司财报，首创证券图表50：各奢侈品集团2023 年前三季度亚太地区增速图表51：A 股部分服装家纺上市公司23Q1-Q3 收入较往年对比情况-40%-20%0%20%40%60%80%100%比音勒芬报喜鸟歌力思锦泓集团海澜之家水星家纺九牧王地素时尚罗莱生活嘉曼服饰森马服饰欣贺股份富安娜太平鸟vs22 vs21 vs19资料来源：Wind，首创证券3.2 K 0%10%20%30%40%Hermes LVHM Prada Kering23Q1 23Q2 23Q3 3.3 Hoka 5 FY23/FY24H1 58.5%/27.4%Lululemon FY22/FY23Q1-Q3 29.6%/20.2%2021 FY22/FY23Q1-Q3 68.7%/46.5%1 2 1 2 3 4 图表52：Hoka 品牌各财年收入表现（亿美元）图表54：昂跑各财年收入表现（亿瑞士法郎）资料来源：Deckers 公司年报，首创证券资料来源：昂跑公司年报，Wind，首创证券0%20%40%60%80%0481216FY18 FY19 FY20 FY21 FY22 FY23 FY24H1营业收入 yoy资料来源：Lululemon 公司年报，Wind，首创证券图表53：Lululemon 各财年收入表现（亿美元）0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%01020304050607080902018 2019 2020 2021 2022 2023Q1-Q3营业收入 yoy0%20%40%60%80%04812162019 2020 2021 2022 2023Q1-Q3收入（亿瑞士法郎）yoy 3.4 Nike 22Q4 Adidas 23Q2 361 Fila 22Q4 2023 图表55：国际/国内头部运动品牌各季度经营数据资料来源：各公司公告，首创证券注：Nike 和Adidas 的数据为其大中华区剔除汇率影响的经营数据，Nike 财年度和其他公司不同，上表2023Q3 对应NikeFY24Q1（截至2023 年8 月31 日的3 个月）品牌 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q2 2023Q3安踏 70-75%增长 10-20%低段增长 10-20%中段增长 10%-20%高段增长中单位数下降中单位数增长高单位数下降中单位数增长高单位数增长高单位数增长FILA 30-35%增长中单位数增长高单位数增长中单位数增长高单位数下降 10-20%低段增长 10-20%低段增长高单位数增长 10%-20%高段增长 10%-20%低段增长迪桑特&可隆70-75%增长 35-40%增长 30-35%增长 40-45%增长 20-25%增长 40-45%增长 10-20%低段增长 75%-80%增长 70%-75%增长 45%-50%增长李宁 90%-100%低段增长 40%-50%低段增长 30%-40%低段增长 20%-30%高段增长下降高单位数 10%-20%中段增长 10%-20%低段下降中单位数增长 10%-20%中段增长中单位数增长特步 30%35%增长中双位数增长 20%-25%增长 30%-35%增长中双位数增长 20%-25%增长高单位数下降 20%增长高双位数增长高双位数增长361度 15%-20%增长低双位数增长高双位数增长高双位数增长低双位数增长中双位数增长同比持平低双位数增长低双位数增长 15%增长Nike 9.0%1.0%-24.0%-8.0%-20.0%-13.0%6.0%1.0%25.0%12.0%Adidas-15.9%-14.6%-24.3%-34.6%-35.1%-26.6%-49.7%-9.4%16.4%5.7%3.5 1 1 DTC 2020 DTC 23H1 5500 DTC 43%57%DTC 57.1%2 O2O 3 5 AES500 14%50%250 Top Top Top Top Top Top 4 2019 Amer Sports 5 15 2022 2.19 154.1%361 2015 1187 2023H1 66.9%1.9%2 40%23/24 21 160 3 Nike Adidas Converse Skechers 14 2023 Hoka Mounster 2023 4 CERRUTI 1881 KENT CURWEN ELLASSAY Ed Hardy IRO Paris self-portrait 15 4 2022 2020 5 1 2021 2023 160X 361 2022 2 3 Fila 3.5 4.1 DTC 23Q3 Q2/23Q3 72 23Q3 5 9 23Q3Fila 23Q3 Fila 10%-20%Fila/23Q3 23Q3 Fila 5 Q2 23Q3 Fila 7.6 23Q3 23Q3 Descente 40%-45%Kolon 65%-70%23/24/25 96.8/115.1/131.4 2023 12 15 PE 20/17/15 图表56：2019 年-2023H1 安踏体育营业收入图表57：2019 年-2023H1 安踏体育归母净利润资料来源：Wind，首创证券资料来源：Wind，首创证券图表58：2019 年-2023H1 安踏体育毛利率及净利率4.7%38.9%8.8%13.05%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%01002003004005006002019 2020 2021 2022 23H1营业收入（亿元）YoY-3.4%49.6%-1.7%32.3%-10%0%10%20%30%40%50%60%0204060801002019 2020 2021 2022 23H1归母净利润（亿元）YoY0%10%20%30%40%50%60%70%2019 2020 2021 2022 23H1毛利率净利率资料来源：Wind，首创证券 4.2 23Q3 23Q3 30%7 9 10 30%23Q3 4.5-5 Q2 4 23Q3 Q2 23Q4 23Q3 100 20 30 100 30 23/24/25 11.3/13.7/16.4 2023 12 15 PE 9/8/6 图表59：2019 年-2023H1 特步国际营业收入图表60：2019 年-2023H1 特步国际净利润情况图表61：2019 年-2023H1 特步国际毛利率及净利率资料来源：Wind，首创证券资料来源：Wind，首创证券资料来源：Wind，首创证券-0.1%22.5%29.1%15.20%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%0204060801001201402019 2020 2021 2022 23H1营业收入（亿元）YoY-29.5%77.1%1.5%12.7%-40%-20%0%20%40%60%80%100%0123456789102019 2020 2021 2022 23H1归母净利润（亿元）YoY0%10%20%30%40%50%2019 2020 2021 2022 23H1毛利率净利率 4.3 FY23/24H1+28.1%49.4-2.4pct 61.2%/44.21/2.65/0.13+25.5%/+52.2%/-65.3%/35.6%/21.1%/-193/+83 1206/2107 FY23/24H1/7.8%/15.4%/9.8%/+1.5/-0.6pcts 20.4%/67.7%/26.3%11.7%FY23/24H1 50%+0.9pct 27.2%-0.7pct 7.8%+1.2pcts 16.5%+12.8%26.9-21 160 FY23/24/25 26/30.5/35.6 2023 12 15 PE 13/11/9 图表62：2019-2023H1 波司登营业收入图表63：2019-2023H1 波司登净利润图表64：2019-2023H1 波司登毛利率和净利率10.9%20.0%3.5%20.89%0%5%10%15%20%25%0204060801001201401601802019 2020 2021 2022 23H1营业收入（亿元）YoY42.1%20.6%3.7%25.1%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%01020302019 2020 2021 2022 23H1归母净利润（亿元）YoY0%10%20%30%40%50%60%70%2019 2020 2021 2022 23H1毛利率净利率资料来源：Wind，首创证券资料来源：Wind，首创证券资料来源：Wind，首创证券 4.4 FY24Q1/Q2/Q3 20%-30%/10%-20%FY24H1-0.9pct 44.7%/1.9/0.4pcts 29%/3.9%-0.5pct 13.3%1.3pct 10%+1.5pcts 11.8%+0.7pcts 9.4%10.1%57.54-26.7 141 74.2%70.4%FY24H1 6209 356 10.4%3.5%7.7%Mounster FY24/25/26 23.6/27.6/31.2 2023 12 15 PE 15/13/11 图表65：2019 年-2023H1 滔搏营业收入图表66：2019 年-2023H1 滔搏净利润图表67：2019 年-2023H1 滔搏毛利率和净利率6.9%-11.5%-15.1%7.3%-20%-15%-10%-5%0%5%10%01002003004002019 2020 2021 2022 23H1营业收入（亿元）YoY资料来源：Wind，首创证券20.3%-11.7%-24.9%16.7%-30%-20%-10%0%10%20%30%0102030405060702019 2020 2021 2022 23H1归母净利润（亿元）YoY资料来源：Wind，首创证券0%10%20%30%40%50%2019 2020 2021 2022 23H1毛利率净利率资料来源：Wind，首创证券 4.5 23Q1/Q2/Q3 9%/28.2%/5.1%11.1%/58.5%/63.1%23Q3/+10%/+42%/-20%23Q1-Q3+1.4pct 44.8

注意事项

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