好 风 凭 借 力，轻 舟 万 重 山 零食量贩专题研究 食品饮料 证券研究报告/行 业 深 度 报 告 2023 年 6 月 25 日 Table_Title 分 析师：范 劲松 执 业证书编 号：S0740517030001 Email：研 究助理：晏诗雨 Email：分 析师：熊 欣慰 执 业证书编 号：S0740519080002 Email：Email：Table_Profit 121()57,238()24,028 Table_QuotePic-Table_Report Table_Finance()EPS PE PEG 2022 2023E 2024E 2025E 2022 2023E 2024E 2025E 洽洽食品 41.30 1.93 2.2 2.63 3.09 21.40 18.77 15.70 13.37 1.11 盐津铺子 82.23 2.34 3.63 4.73 6.14 35.14 22.65 17.38 13.39 0.60 良品铺子 27.28 0.84 1.24 1.52 1.85 32.48 22.00 17.95 14.75 0.73 劲仔食品 13.07 0.28 0.38 0.53 0.70 46.68 34.39 24.66 18.67 0.96 2023 6 21 4 6-7=/6-7 1 2 1 3 2 3 UE 1 2 2.6 -2-.-4-.-9-.-14-.-20-.-22-.-22-ZXDWvMrMsRpOtNmPnQsNnM9P9R6MtRnNnPpMjMpPsMiNsQoQ6MqQuMwMnOmRuOoOrP-3-1.-4-2.-5-3.-6-4.-6-5.-7-6.-7-7.-7-8.-9-9.-9-10.-10-11.-11-12.-11-13.-12-14.-14-15.-15-16 24 GDP 202 2.-15-17.-16-18.-17-19 UE.-18-20 UE.-18-21.-19-22.-20-23.-21-4-2020 2000 2023=/2022 337 4 15 30 70 218()21 316 1 2 510/+63%60%1 4 4 15 15 30 30 70 70 218 197 337 316 2022 2022 -5-1.2 1.2 3 115/+35%30%1.4 1.4 4 153/+79%75%2.5 2.5 5 96/+52%50%2 2 6 37/+74%70%4.7 4.7/1.2/1.4/2.5/2.0/4.7 2 -6-=/1006.08 510 60%1.2 529.10 115 30%1.4 504.85 153 75%2.5 382.76 96 50%2.0 248.44 37 70%4.7 2022 2022 23 6 3 1 4-1.5 15 1.2 2 30 1.4 3 70 2.5 4 89 2.0 5 108 4.7 2022 2022 4 GDP 932 16 1.2 777 1,275 16 1.2 1062 1,197 14 1.2 997 942 13 1.2 785 1,245 13 1.2 1037 1,011 12 1.2 842 1,006 12 1.2 838 952 11 1.2 793 937 11 1.2 781 1,387 10 1.2 1156 1,262 10 1.2 1051 1,048 9 1.2 874 2,095 9 1.2 1746 1,295 8 1.2 1079 3,209 8 1.2 2674 746 17 1.4 533 528 15 1.4 377 245 15 1.4 175 773 13 1.4 552 518 12 1.4 370 832 12 1.4 594 879 12 1.4 628 529 11 1.4 378 920 11 1.4 657 710 11 1.4 507 541 10 1.4 387 -7-66677/16493/16005/14842/19337;214/1100/534/212/98 5 6 来源：2022 城 市商 业魅 力排 行榜、中泰证 券研 究所 测算 注：城 市等 级划 分依 据新 一线 城市 研 究所的 2022 城市 商业 魅力 排行榜 来源：2022 城 市商 业魅 力排 行榜、中泰证 券研 究所 测算 注：城 市等 级划 分依 据新 一线 城市 研 究所的 2022 城市 商业 魅力 排行榜 745 9 1.4 532 626 9 1.4 447 908 8 1.4 649 846 8 1.4 604 532 8 1.4 380 907 8 1.4 648 907 7 1.4 648 599 7 1.4 428 959 7 1.4 685 443 7 1.4 317 606 7 1.4 433 706 7 1.4 504 437 7 1.4 312 939 6 1.4 670 875 5 1.4 625 1,124 5 1.4 803 1,001 5 1.4 715 1,102 4 1.4 787 924 4 1.4 660 2022 2022 2020 12 31 GDP 2020 12 31 7 15 16493 25%1100 30 16005 24%534 70 14842 22%212 -8-197 19337 29%98 312 66677 100%214 2022 2022 -9-2022 100 23 5 16 4 3 8 9 来源：大众 点评、中 泰证 券研 究所（注：统 计时 点 为 23 年 5 月）来源：公司 官网、草 根调 研、中泰 证 券研究 所 1 -10-10 来源：中泰 证券 研究 所 1 100 2 2 18%10000 15000 30/420 20 2pct 15-33 -11-11 100/5 1.50 18.00/2,200 22 4 2+2/5,000/2.00 38 11.5 30/417 6.75 18%4.00 1.50 2.00 0.50 2.75 7.3%57.00 22.00+8.00 20.00 7.00 3+%58%21 12 16%17%18%19%20%/397 33 27 23 20 18 407 31 26 22 19 17 417 28 24 21 18 16 427 27 23 20 17 15 437 25 21 19 16 15 -12-SKU 3 13 来源：零食 很忙 官网、中 泰证 券研 究 所 1 2 3 -13-14-20 70 90 2010 600 80%2010 7-11 Daiso Seria Cando Watts 5500 Jins 1 14 150 SKU 2 1 1 8 4 5 180 SKU 1 3 1 120 SKU 9 2 5 4 SKU 2 1 10 SKU 4 3 2 10 SKU 2 1 5 SKU 2 7 SKU 2 2 2 6 SKU 2 2 9 SKU 6 24 SKU 7 4 2 2 12 SKU 4 2 4 SKU 2 7 SKU 3 2 2 6 SKU 3 3 6 SKU 3 5 SKU 5 4 SKU 2 2 2 -15-3 1 DATA100 2023 40%2 15 16 24 GDP 202 2 来源：DATA100、中泰 证券 研究 所 来源：21 财经、中 泰证 券研 究所 3 2 1 30%sku Costco 40%ALDI 2023 6 -16-sku 30%60%17 来源：草根 调研、中 泰证 券研 究所 备注：数据 来源 于对 长沙 零食 很忙 门 店、萍 乡赵 一鸣 门店、株 洲戴 永红 门 店的草 根调 研，统计 时点 为2023 年 6 月。由于 相同 品牌 不同 门店 仍具备 差异，或 存在 一定 统计 误差。1 2 3 3 100-150%30-50%-17-30-50%30-50%100%3 30%10-20%8-10%15-25%30%18 来源：零食 很忙 官网、草 根调 研、公 司公告、解 码、中泰 证券 研究 所 3 UE GMV UE 21=100%/(1+18%)/(1+15%)/(1+8%)=68%68%2%5%5%18%18%5%5%-18-19 UE 20 UE 来源：36 氪、亿邦 动力、中 泰证 券研 究所 来源：零食 很忙 官网、草 根调 研、公 司公告、中 泰证 券研 究所+13pct 9pct 2pct=/SKU 1 UE 2 -19-GMV 3 21 来源：中泰 证券 研究 所 -20-1 SKU 22 零食量贩店 传统零食专营店 客群 满足追 求性 价比 的客 群需 要 主要满 足中 产阶 级家 庭的 品质需 求 选址 社区、街铺 商圈、交通 枢纽 等 品类 烘焙薯 片等 高周 转品 类 坚果炒 货等 高毛 利品 类 产品 同质化 较严 重 强调差 异化 概念 陈列 散称柜 为主 重视礼 盒、大包 装产 品 核心模 式 供应链 能力、快 速的 门店 拓展、高效的 后端 团队 响应 能力“高端 零食”战 略，打造 高品质、高 颜值、高用户 体验 的产 品和 服务 供应链 独立寻 找有 竞争 力的 品牌 自有品 牌为 主 -21-加盟门 槛 初始投 入低 流动资 源和 资源 要求 高 合作模 式 深度参 与门 店运 营 财务投 资为 主 来源：中泰 证券 研究 所 2 2-3 SKU 2.6 6 1 18%10%4.7 SKU 1600 SKU SKU 882.8 SKU SKU 30 2.6 23 60000 10000 18%8%4.7 SKU 1600 SKU SKU 882.8 SKU SKU 30 SKU 2.6 31.8 来源：零食 很忙 官网、公 司公 告、中 泰证券 研究 所 -22-6 -23-买入 预期未 来 612 个月 内 相 对 同期基 准指 数涨幅在 15%以上 增持 预期未 来 612 个月 内 相 对 同期基 准指 数涨幅在 5%15%之间 持有 预期未 来 612 个月 内 相 对 同期基 准指 数 涨 幅在-10%+5%之间 减持 预期未 来 612 个月 内 相 对 同期基 准指 数跌幅在 10%以上 增持 预期未 来 612 个月 内 对 同 期基准 指数 涨幅 在10%以上 中性 预期未 来 612 个月 内 对 同 期基准 指数 涨幅 在-10%+10%之间 减持 预期未 来 612 个月 内 对 同 期基准 指数 跌幅 在10%以上 评级 标准 为报 告发 布日后 的 612 个 月内 公司 股价（或行 业指 数）相对 同期基 准指 数的 相对 市场 表 现。其中 A 股 市场 以沪 深 300 指数为 基准；新 三板 市场 以三板 成指（针 对协 议转 让标的）或 三板 做市 指数（针 对做市转 让标 的）为基 准；香港市 场以 摩根 士丹 利中 国指数 为基 准，美股 市场 以标 普 500 指 数或纳 斯达 克综 合指数为 基准（另 有说 明的 除外）。：