1 证 券 研 究 报告【中 泰 汽 车|行业深度】乘 用 车 座 椅：消 费 升 级 千亿 赛 道 迎来 本 土破 局 黄 金窗 口 汽车行业首席分析师：何俊艺 S0740523020004 汽车行业分析师：刘欣畅 S0740522120003 2023年6月8日 核心观点 2 前 言：基 于空间 格局与 成长路 径二维 标准筛 选出乘 用车座 椅赛道 标准1：空间格局。空间维度优选单 车价值 量5000+或市 场空间1000 亿+，格 局维度 优选本 土化率 低且集 中度高；标准2：成长路径。优选消费属性驱 动单品 升级从 而带动 单车价 值量提 升的零 部件赛 道。空间大：预计2025 年 国内1494亿，复合 增速17%乘 用 车 座 椅 属 于 稀 缺 大 空 间 高 成 长 性 赛 道，经测算，2022 年 乘 用 车 座 椅 国 内 市 场 空 间 约924 亿元，预计2025 年国内市场空间提升至1494 亿元，2022-2025年 复合增 速为17%。格 局好：之前外 资寡头 垄断，当前本 土开始 破局 之前安全认证资质难 叠加就近建厂合资持 股导致配套关系固化，此外整椅研发人才 外资厂商把控，因 此 行 业 集 中度 高 且 均 为 外 资 厂 商，全球CR585%，国内CR570%。破 局 原 因：1）当 前 电 动 化 带 来 新 产 能，新 势 力1-N 过程中更加注重响应和成本，本土供应链 迎来破 局机遇；2）收购合 资/外资 补齐整 椅开发 经验，具备破 局必要 条件。持 续 升 级：座椅消 费属性 明显，促进单 价提升&加 速国产 替代 座椅消费属性显著，近年来逐渐成为厂商 主打差异化卖点。依 托 零 部 件 增 量 和 升 级 实 现 座 椅 舒 适 性 和 个 性 化 的 二维功能升 级，促 进座 椅单车价 值量持 续提 升，同时 加速国 产替 代。产 业链概 况及投 资建议 主机厂出于降本需求 会直接指定二级供应 商采购，因 此 不 同 座 椅 项 目 中 供 应 商 之 间 存 在 交 叉 配 套 关 系，全面把控Tier2 的 设计 和 制 造 过 程 是整 椅 厂 商 的盈 利 关 键。当 前 技 术难 度 较 高环 节（整椅、骨架、核心件）仍 以 外 资主 导，难度较低环节（头枕、扶手、面套）本 土 厂 商 依 靠 成 本 优 势 已 占 据 较 高 份 额，看 好 后 续 本 土 厂 商 在 高 壁 垒 环 节 的持续替代，重点关注整椅+骨架环节。重点 推荐：继峰 股 份，建 议关 注：上 海 沿浦。风 险提示：乘用车销量不及预 期，上 游原 材料价格 波动，单车 价值量提 升不及 预期，行业规 模测算 偏差 风险 1ZEVwPmRpMrQqOtQrMrOqR6MbPaQoMmMnPnOkPnNrPjMrRzQ7NrRyQwMqNsPuOqNoR目 录 前 言：基 于空间 格 局 与 成长路 径 二 维 标准筛 选 出 乘 用车座 椅 赛 道 一、空 间 大：2025 年国内1500亿，CAGR=17%二、格 局 好：前 期 外 资 寡头垄 断 稳 固，当前 本 土 开 始破局 三、消 费 升级：座 椅 消 费属性 被 重 视，功能 升 级 带 动单价 持 续 提 升 四、产 业 链概况 及 投 资 建议 五、风 险 提示 3 汽 零 赛 道 基 于 空 间 格 局&成 长 路 径 的 二 维 筛 选 标 准 4 成长路径 收入端 成本端 价：单车价值量提升 量：客户拓展 单品升级 品类扩张 原材料周期 经营（投资周期）消费强化 电动化放量 智能化变现 主 逻辑 中 短期嵌 套逻辑 工艺链 平台型 空间格局 空间 格局 单 车 价 值量5000 元 or 空间1000 亿 本土替代 全球替代 集中度高 国产化率低 复合增速15%壁垒 技术突破 成本把控 快速响应 影响 赛道筛选 标准 个股成长 逻辑 优选大空 间、高 成 长性赛道 优选本土 替代赛 道 标准1-格 局 维 度：优 选 本 土 化 率 低 且 集 中 度 高 的 赛 道 5 乘用车座椅 CR585%本土化率95%本土化率67%本土化率33%资料来源：Marklines，中 商 产 业研 究 院，Bishop&Associates，中泰证券研究所 图表1：全球 本土 化率 低且 集中 度高 的相 关赛 道（2020年）赛 道中无 或较少 本土厂 商参与 竞争较 为重要，主线 逻辑是 国内市 场替代 外资份 额。相 关 赛 道：座椅（本土化 率15%）、线 控制 动（本 土化率5%）、高 速 连 接 器（本土化 率33%）等。博世,65%大陆,23%采埃孚,8%其他,4%泰克,39%矢崎,15%安波福,12%其他,33%安道拓,25%李尔,25%佛吉亚,11%丰田纺织,9%麦格纳,8%其他,22%标准2-成 长 路 径：优 选 消 费、电 动 单 品 升 级 的 赛 道 6 收入端 成本端 价：单 车 价 值 量 提升 量：客 户 拓 展 单品升级 品类扩张 原 材 料 周 期 经 营（投 资 周期）平台型技 术或工 艺链技 术 同源性（如微电 机、铝 合金工 艺、注塑发 泡工艺 等）原逻辑：自主合资全球 现逻辑：强势自主及新势 力&特斯 拉全球 化 偏重资产，工艺 链技术（如轻量 化、玻璃）原材料为 大宗商 品且成 本 占比较高（如钢/铝/铜 加工、轮胎）消费功能升级 电动化 增量 智能化 增量 新增部件（三电）及 技 术 升 级（如热管理、轻 量化、高压快 充 等）直 接 影 响 驾 乘 体 验，满 足 消 费 升 级、个性、多 元 消 费 需 求 的 产 品(如 玻 璃、轮胎、座椅、车灯、空悬、外饰、车机 等)感知：传 感器种 类、数 量 与性能提 升；决策：硬 件、软件、数 据 要求增加；执行：线 控化；检测：强 制与非 强制。驱动要素 总结：主 逻辑在收 入端，成 本端是中 短期嵌 套 逻辑 价：消费及 科技(电动&智能）属性 提升带 来的配 套价值 量提升，升级 量：汽车 产业族 群向国 内 转移及新 配套体 系诞生，破局 目 录 前 言：基 于空间 格 局 与 成长路 径 二 维 标准筛 选 出 乘 用车座 椅 赛 道 一、空 间 大：2025 年国内1500亿，CAGR=17%二、格 局 好：前 期 外 资 寡头垄 断 稳 固，当前 本 土 开 始破局 三、消 费 升级：座 椅 消 费属性 被 重 视，功能 升 级 带 动单价 持 续 提 升 四、产 业 链概况 及 投 资 建议 五、风 险 提示 7 市场空间：2021 年 国 内 乘 用 车 座 椅 空 间 约693 亿 8 图表2：乘用车座椅市场空间测算（2021年）来 源：中 汽协，中泰证 券研究 所（注：分价 格带座 椅单车 价值量 为假设 值）分 价格带 销量及 单车价 值量：中汽协数据 表明，2021 年5万以下、5,10)、10,15)、15,20)、20,30)、30,40)、40 万 以 上 乘 用 车 销 量 分 别 为70、412、663、319、341、157、117 万辆，销 量 总 计2079 万辆。考 虑 到 座 椅 成 本与 整 车 售 价 密 切 相 关，我 们 假 设 各 价 格 带 座 椅 单 车 价 值 量 分 别 为2000、2500、3000、3500、4000、4500、5000元。经测算，2021 年各价格带市场空间分 别为14、103、199、112、136、71、58亿元，市 场空间 总计693 亿元。价格带 5 万以下 5,10）10,15）15,20)20,30)30,40)40 万以上 整体 乘用车销量（万辆）70 412 663 319 341 157 117 2079 单车价值量（元）2000 2500 3000 3500 4000 4500 5000 3333 市场空间（亿元）14 103 199 112 136 71 58 693 市 场 空 间：2025 年 国 内约1500 亿(CAGR=17%)9 图表3：国内乘用车座椅市场空间预测结果 来 源：中 汽协，中泰证 券研究 所测算 来 源：中 汽协，中泰证 券研究 所测算 关键假设（2023-2025）：1.乘用车销量增速0%/2%/2%；2.价格中枢 上移，各价 格带占比 如左表 所示；3.座椅消费属性促进单车价值量年增速15%；测 算结果：2022-2025 空 间 为924/1074/1267/1494 亿元，CAGR 约17%。图表4：国内乘用车座椅市场空间变化情况 2021 2022 2023E 2024E 2025E 乘用车销 量（万 辆）2079 2356 2356 2403 2452 yoy 13%0%2%2%分价格带 销量占 比 5 万以下 3%3%3%3%3%5,10）20%16%14%13%12%10,15）32%31%30%29%28%15,20)15%18%19%20%21%20,30)16%17%18%19%20%30,40)8%9%10%10%10%40 万以上 6%6%6%6%6%单车价值 量（元）5 万以下 2000 2300 2645 3042 3498 5,10）2500 2875 3306 3802 4373 10,15）3000 3450 3968 4563 5247 15,20)3500 4025 4629 5323 6122 20,30)4000 4600 5290 6084 6996 30,40)4500 5175 5951 6844 7871 40 万以上 5000 5750 6613 7604 8745 市场规模（亿元）5 万以下 14 16 19 22 26 5,10）103 105 109 119 129 10,15）199 255 280 318 360 15,20)112 171 207 256 315 20,30)136 186 224 278 343 30,40)71 109 140 164 193 40 万以上 58 81 93 110 129 市场规模（亿元）693 924 1074 1267 1494 yoy 33%16%18%18%CAGR22-25 17%693 924 1074 1267 1494 0%5%10%15%20%25%30%35%40%020040060080010001200140016002021 2022 2023E 2024E 2025E市场规模（亿元）yoy目 录 前 言：基 于空间 格 局 与 成长路 径 二 维 标准筛 选 出 乘 用车座 椅 赛 道 一、空 间 大：2025 年国内1500亿，CAGR=17%二、格 局 好：前 期 外 资 寡头垄 断 稳 固，当前 本 土 开 始破局 三、消 费 升级：座 椅 消 费属性 被 重 视，功能 升 级 带 动单价 持 续 提 升 四、产 业 链概况 及 投 资 建议 五、风 险 提示 10 格 局：前 期 外 资 寡 头 垄 断 稳 固（国 内CR570%）11 图表5：全球座椅主要厂商份额（2020年）来源：Marklines，中 泰 证 券 研 究所 来源：Marklines，中 泰 证 券 研 究所 全球：CR585%且均为外资，按份额依次为安道拓、李尔、丰田纺织、佛吉亚、麦 格纳；国内：CR570%且 均 为 合/外资，其 中 延 锋 安 道 拓 为 延 锋 与 安 道 拓 的 合 资 公 司，考 虑 到 延 锋 与 安 道 拓 多 年 的合资关系，这里 我们 仍将延锋 安道拓 定义 为合资公 司。图表6：国内座椅主要厂商份额（2020年）延锋安道拓,32%李尔,14%安道拓,12%丰田纺织,7%TS TECH,5%其他,30%安道拓,25%李尔,25%佛吉亚,11%丰田纺织,9%麦格纳,8%其他,22%格局固化原因1：认 证 资 质 叠 加 就 近 建 厂 导 致 配 套 壁 垒 高 12 图表7：座椅安全认证标准 来源：爱普搜apsoto，中泰 证券研 究所整 理 安 全 认 证 资 质：座椅是安全件，与 座 椅 直 接 有 关 的 标 准 共19 个，此外，不 同 主 机 厂 也 有 专 属 标 准，座 椅 厂 商需与主机 厂客户 同步 设计、反 复验证，耗 时久且投 入大。就 近 建 厂 合 资 持 股：座椅体积大，运 输 成 本 较 高 且 易 损 耗，因 此 需 要 与 下 游 主 机 厂 就 近 建 厂 配 套，经 过 多 年发展，目前 传统 主机 厂已经形 成与座 椅厂 商合资建 厂的稳 定关 系，配套 壁垒较 高。地区 主机厂 当地整椅 配套厂 商 长春 一汽系 富维安道 拓、李 尔长春、佛吉亚旭阳 北京 北汽系 安道 拓、北汽 李 尔、北 汽 佛吉亚 重庆 长安系 重庆安道 拓、重 庆李尔 长 安、佛吉亚 武汉 东风系 延锋(武汉)、东 风李尔、佛吉亚(武汉)上海 上汽系 安道拓(上海)、上海李 尔、上海佛吉亚 广州 广汽系 广州安道 拓、广 州李尔、佛吉亚(广州)序号 标准编号 名称 级别 要求 1 GB 7258-2017 机动车运行安全技术条件 国家 强制 2 GB 8110-2006 汽车内饰材料的燃烧特性 3 GB 11550-2009 汽车座椅头枕性能要求和试验方法 4 GB 11552-2009 轿车内部凸出物 5 GB 11166-2013 机 动 车 乘员用安全帯、约束系统、儿童约束系统和ISOFIX 儿童约束系统 6 GB 11167-2013 汽 车 安 全帯安装固定点、ISOFIX 固定点系统及上拉带 7 GB 15063-2019 汽车座椅、座椅固定装置及头枕强度要求和试验方法 8 GB/T 29120-2012 H 点和R 点 确定程序 推荐 9 GB/T 47H0-2000 汽车车身术语 10 GB/T 24551-2009 汽车安全带提醒装置 11 QC/T 47-2013 汽车座椅术语 行业 12 QC/T 55-1993 汽车座椅动态舒适性试验方法 13 QC/T 56-1993 汽车座椅衬垫材料性能试睑方法 14 QC/T 740-2017 乘用车座椅总成 15 QC/T 805-2008 乘用车座椅用滑轨技术条件 16 QC/T 814-2011 乘用车座用调角器技术条件 17 QC/T 845-2011 乘用车座椅用锁技术条件 18 QC/T W2013 汽车安全帯织带性能要求和试验方法 19 QC/T 950-2019 汽车座精加热垫技术要求和试验方法 来 源：国 家标准，中泰 证券研 究所 图表8：国内分地区整椅供应链配套关系 格局固化原因2：核 心 经 验 外 资 把 控 导 致 人 才 壁 垒 高 13 图表9：整椅研发复杂度较高 来 源：各 公司公 告，中 泰证券 研究所 来 源：中 泰证券 研究所 绘制 整 椅 研 发 较 复 杂：体 现 在：1）多 材 料：钢、铝、皮革、泡 沫 等；2）多 工 艺：冲 压、焊接、注塑、发泡、裁剪、缝纫等（自动化程度受限）；3）多学 科：材 料、机械、力学、人 机工程 等多学 科交叉。座 椅 具 备 定 制 化 属 性：座椅属于安全件和外形件，需 要 与 主 机 厂 同 步 设 计 验 证，且 不 同 车 型 造 型 有 差 异，具备一定定 制化属 性，因此多项 目并行 时研 发团队规 模非常 关键。外 资 座 椅 厂 商 项 目 优 质，人 才 难 流 出：头 部 外 资 座 椅 厂 商 客 户 包 含 全 球 主 要 车 企，平台认可度较高，项目优质，对优 秀的研 发人 才吸引力 较强，从而 保持较高 的人才 壁垒。图表10：外资 主要 座椅 厂商 前五 大客 户结 构（2021年）序号 李尔 佛吉亚 麦格纳 厂商 份额 厂商 份额 厂商 份额 1 通用 18.2%大众 集团 20.0%宝马 15.7%2 福特 13.5%Stellantis 18.5%戴姆 勒 13.9%3 大众 11.8%福特 集团 11.2%通用 13.5%4 戴姆勒 11.2%雷诺 日产 三菱 10.6%Stellantis 12.9%5 Stellantis 10.9%中国 车企 6.6%福特 11.6%总计 65.6%66.9%67.6%座椅研发复杂性 多材料 多工艺 多学科 钢铝 皮革 泡沫 冲压、焊接 注塑、发泡 裁剪、缝纫 材料学 机械、力学 人机工程学 破局原因1：电 动 化 带 来 新 产 能，打 破 原 有 配 套 壁 垒 14 图表11：自主品牌市占率 变化情况（2008-2022.11）来源：MarkLines，中泰证券研究所 本 轮自主 崛起是 与合资 品牌充 分竞争 后基于 需求把 控 和电 动化节 奏 核心 能力优 势，呈 现出的 持续高 成长性。自 主 品 牌 份 额快速 提升：2020-2022.11 自主品牌市占率从36.5%提升至49.2%（+12.7pct）；强 势 自 主 贡 献主要 增量：2020-2022.11 强势自主品牌市占率从12.6%提升至21.7%（+9.1pct）；新势力0-1-N快速提升：2020-2022.11 新势力市占率从1.2%提升 至4.7%（+3.5pct）28.2%30.9%33.3%31.0%30.7%32.9%32.4%37.0%40.8%41.7%40.3%37.4%36.5%42.8%49.2%10.2%13.9%14.2%13.4%14.4%15.5%13.6%15.4%17.4%19.8%21.9%22.2%24.8%30.2%35.8%5.7%8.9%9.1%8.4%8.9%10.1%9.6%10.6%11.0%10.0%9.9%10.4%12.6%17.3%21.7%0%10%20%30%40%50%60%2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022.1-11自主 头 部自主 强 势自 主 2020 年 起 自 主呈现持续高成长性，新 势力1-N 带动整车格局加速变化 破局原因1：新 势 力1-N 更 注 重 响 应&成 本，破 局 机 遇 15 图表12：新势力1-N 阶段车型快速推出 来 源：各 公司官 网，中 泰证券 研究所 来 源：懂 车帝，中泰证 券研究 所 新势力对短期快速响 应能力需求提升：新势 力 处 于 从1-N 阶段，车型迭代快，产 品新 功 能 要求 高，在 新 项 目未大规模起 量的背 景下 要求供应 商就近 建厂 配套，外 资座椅 龙头 响应及内 部决策 效率 不及继峰 等本土 厂商。新 势 力 长 期 需 要 培 养 自 己 的 配 套 体 系：造 车 新 势 力 倾 向 于 扶 持 本 土 座 椅 供 应 链，会 与 自 主 座 椅 建 立 长 期 战 略合作关系，长期 维度 来说，本 土座椅 厂商 成本把控 能力更 强，且配合度 更高。图表13：新势力座椅供应链需求特征 ES8 ET7 ET5 ES6 EC6 ES7 ES8 理想one 理想one 理想L9 小鹏G3 小鹏P5 小鹏P7 小鹏G3 小鹏G9 新势力 1 N 产品迭代加速 运输成本高 造车新势力 快速响应 就近配套 成本控制 座椅价值量大 产品特征 供应商需求 核心要素 必要条件 破 局 阻 力：核 心 件 是 否 会 被 卡 脖 子？16 图表14：乘用车座椅供应链交叉配套特征显著 来 源：中 泰证券 研究所 绘制 乘 用 车 座 椅 供 应 链 交 叉 配 套 特 征 显 著：主 机 厂 出 于 降 本 需 求，直接指定座椅零部件二级供应商，再 由 整 椅 一级供应商 进行装 配。因此，不 同的座 椅项 目中，供 应商之 间存 在交叉配 套关系。核 心 件 已 有 本 土 厂 商 实 现 突 破：核心件技术难度较大，当 前 国 内 仍 相 对 落 后，然 而 部 分 厂 商 已 实 现 突 破，例如宁波双 林生产 驱动 器，光启 技术生 产滑 轨和调角 器。因 此我们 判断，核心件 自制不 会成为 本土厂 商破局 的卡脖 子因素。上游 原材料 下游 主机厂OEM 新势力 自主品牌 合资/外资 中游 整椅厂商 Tier1 零部 件厂 商 Tier2 外资（安道拓、李尔、佛吉亚、丰田纺织、麦格纳）自主（继峰、延锋、天成自控）骨架（通常为DB 件）面套 发泡 头枕、扶手 核心件 主 机 厂 考虑 降本 需求 直接 指定Tier2，称 为直 采(Direct Buy,DB)全面把控设计和制造过程是整椅厂商的关键。钢、铝 牛皮、人造革 聚醚，异氰酸酯 铜 目 录 前 言：基 于空间 格 局 与 成长路 径 二 维 标准筛 选 出 乘 用车座 椅 赛 道 一、空 间 大：2025 年国内1500亿，CAGR=17%二、格 局 好：前 期 外 资 寡头垄 断，当 前本土 开 始 破 局 三、消 费 升级：座 椅 消 费属性 被 重 视，功能 升 级 带 动单价 持 续 提 升 四、产 业 链概况 及 投 资 建议 五、风 险 提示 17 消 费 属 性 汽 零 配 置 复 盘 与 展 望 18 来 源：中 泰证 券 研究 所 绘制 图表15：近年 主机 厂主 推/宣传的配置或功能 2018年：车灯（LED 大灯、自适 应远近 光灯、转向随 动等）；2019年：电动车续航，天幕玻璃（特 斯拉Model3）；2020年：电池安全性（比亚迪刀片电 池），中控大 屏/多 联屏 兴 起,、HUD（大众ID、长城初恋）；2021年：音响（蔚来ET7、凯 迪拉 克LYRIQ）、隐藏 式 门把 手、座椅（围绕舒适性）、高压快充（电动化）；2022年：电动尾翼（长安UNI-V）、空 悬（极 氪001）、车门（电吸 门、电 侧 面）等。车灯 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 玻璃（全景天幕）续航里程（电动化）车机（大屏）轮胎（19寸以上）座椅（舒适性）音响（10+个）HUD抬头显示 隐藏式 门把手 空气悬架 高压快充（电动化）电动尾翼 车门（电吸门电侧门）电池安全性 智能化（芯片）空滤，香氛 案例1：理想L9-4D 振 动 座 椅 创 新 应 用 19 来 源：汽 车之家，中泰 证券研 究所 配置丰富：L9 所 有 座 椅 均 为Nappa 真 皮 且 具 备 电 动 调 节 和 加热，前两 排具 备通风 和按摩，此外第一排 还具备 电动 记忆。主打卖点：官方宣传100 项旗舰配 置 中 座 椅 占 据4 项，其中第二排4D 座椅 更 是 行 业 首 次 应 用，体现 出理 想对 座 椅创 新的 重视。主驾 副驾 第二排 第三排 调向 12 向 12 向 8向 2向 电动调节 加热 通风 按摩 电动记忆 面套材质 Nappa真皮 图表16：理想L9 座椅参数配置 图表17：理想L9 旗舰配置 来源：理想L9 发 布会，第一电 动网，中泰证 券研究 所 案例2：问界M7-行 业 首 创 零 重 力 座 椅 20 图表18：问界M7 零 重力座椅 来 源：问 界官网，中泰 证券研 究所 舒 适 性 突 破：M7 实现 了 更 多 向 调 节，加热、通风、按 摩 前 两 排 标 配，三 排 座 椅 可 放 平 等。行 业 首 创 零 重 力 座椅，采用人体工程学设计，使躯干和 腿部形 成113 角，增加受 力面积，极大 减缓压 迫、提 升舒适。娱乐互联：M7搭载 了HUAWEI SOUND 音 响系 统，并 标 配主 驾 私享 头 枕 音 响。通过Harmony OS 可实 现 车 机与儿童座椅互联，可 实 现 一 键 座 椅 通 风，儿童状态检测和安全异常提醒，儿 童 哄 睡 模 式 等，座 椅 调 节 等 也 均可通过语 音操控。图表19：问界M7 儿 童座椅互联功能界面 来 源：问 界官网，中泰 证券研 究所 案例3：阿维塔11-太 空 科 技 感 与 奢 华 感 二 者 可 选 21 图表20：阿维塔11 后排座 椅（四座版本）来 源：汽 车之家，中泰 证券研 究所 设 计 风 格：四座版科技感凸显，整 体 采 用 青 灰 色 调，五 座 版 奢 华 感 浓 厚，以 勃 艮 第 红 和 月 夜 蓝 双 色 搭 配，座椅表面和靠背绗缝采用非对称设计。全系座 椅采用Nappa 真皮 及超纤 麂皮绒 材质包 裹。环拥式座舱：后排采用 太空舱式环绕布局，满足前28 后12可调节、加热、按摩等 功能。抗菌材质：在座椅与人常接触部位均采用抗菌率99%的材质，可有效 抑制微 生物滋 生。图表21：阿维 塔11 后排 座 椅（五座 版本）来 源：汽 车之家，中泰 证券研 究所 功 能 升 级：围 绕 舒 适 性 和 个 性 化 两 个 维 度 拓 展 22 消 费属 性提 升：座椅与驾乘 人员 接触 时间 最长、面积 最大，体 验最直 观，对驾 乘体 验影响 显著，具 备较 强消费属性。消费属 性提 升趋势带 动座椅 舒适 性和个性 化不断 升级。舒 适性：通风、加热、按摩、多向调 节、零重力等 功能。个 性化：附属件、高 级面 料、女王 座 椅、音乐头枕、智能 互联 等。升 级逻辑：1）高端车型功能下探；2）已有功能升级；3）新功能拓展。部 件 升 级：功 能 升 级 依 托 座 椅 部 件 增 量 或 升 级 23 图表22：乘用车座椅结构拆分图及增量部件 来 源：继 峰、长 安、问 界等公 司官网，中泰 证券研 究所 增量：腿托、加热、通风、按摩等舒 适 组 件，多向调节（6 向 升 级 为14 向需新增4 个电机及相关ECU 和 线 束）。升级：普通头枕升级为音乐头枕，面套材料升级Nappa 真皮等。座椅：前后、前端延长缩短、前端上下、后端上下 靠背：前后、腰部支撑 头枕：头枕上下 黑色为标准部件 红色为增量部件 灰色为升级部件 腿托 加热 通风 按摩(Nappa 真皮)(音乐头枕)目 录 前 言：基 于空间 格 局 与 成长路 径 二 维 标准筛 选 出 乘 用车座 椅 赛 道 一、空 间 大：2025 年国内1500亿，CAGR=17%二、格 局 好：前 期 外 资 寡头垄 断，当 前本土 开 始 破 局 三、持 续 升级：座 椅 消 费属性 明 显，功能升 级 带 动 单价持 续 提 升 四、产 业 链概况 及 投 资 建议 五、风 险 提示 24 重 点 推 荐：继 峰 股 份-乘 用 车 座 椅 赛 道 龙 头 破 局 者 25 中 长期：大空间、好格 局、消 费升级 乘用车 座椅赛 道的龙 头破局 者 乘 用 车 座 椅 赛 道 优 质。1）空 间 大：预 计25 年 国 内1494 亿，CAGR=17%；2）格 局 好：全 球CR585%，国内CR570%且 均 为 外 资；3）消 费 升 级 促 进 提 价&加 速 替 代：提 价：座 椅 消 费 属 性 显 著，近 年 来 逐 渐 成 为 厂 商 主打差异化卖点，单 车 价 值 量 有 望 提 升；加速替代：行业持续 变化，消 费 属 性 提 升 对 响 应 要 求 更 高，加 速 本 土 替代。前期格局固化：1）配套壁垒：需就 近建厂；2）技 术壁垒：整椅 研发人 才外资 把控。当前破局原因：1）电动化带来新产能：新势力1-N 基 于 成 本 和 响 应 两 方 面 需 求，培养本土供应链意愿强烈；2）通过合资或收购补齐 整椅开发经验：继峰 收购格拉默后实现定 点突破。破 局 身 份 稀 缺 性：整 椅 配 套 研 发 人 才 是 核心，格拉默具备品牌背书。座椅订单 实现新 势力、传统豪 华品牌 持续突 破，当 前在手 订单年 化收入 超过50 亿元。基 本盘稳 健，传 统主业 已从市 占率和 盈利层 面证明 自身 公司深耕汽车座椅行 业多年，经营集中。业务层面，公 司 本 部 主 业 为 乘 用 车 座 椅 头 枕 及 扶 手，主 业 已 证 明 自 身 能力：1）市 占 率 层 面：头 枕 扶 手 国 内 市 占 率 分 别 约20%和10%；2）盈 利 层 面：本部 毛 利 率 常 年 维 持30%+，2018 年（收购格拉默前）毛利率、净利率及ROE 分 别为33.1%/14.0%/16.9%，盈利能 力稳健。短 期：格 拉默整 合确定 性强且 弹性大，连续 三个季 度证明 拐点已 至 格 拉 默 是 全 球 知 名 座 椅 厂 商。2019 年 格 拉 默 并 表，两 年 期 整 合 后 利 润 逐 步 释 放，我 们 判 断 整 合 确 定 性 源 于：1）逻 辑 通 顺：同 产 业 链 高 自 研 自 产 率 本 土 厂 商 收 购 高 外 购 率 外 资 厂 商；2）话 语 权 强：白 衣 骑 士 身 份 参 与 并 购，获得监事会控制权；3）历史业绩已证 明，当 前连续 三个季 度证明 拐点已 至。逻辑1：大 空 间 好格 局 消费 升 级 座椅 赛 道龙 头 破 局者 26 图表23：继峰 乘用 车座 椅项 目定 点公 告 来 源：公 司公告，中泰 证券研 究所 乘 用 车 座 椅 定 点 已 全 面 突 破。2021 年 实 现0-1 突 破 之 后，公 司 乘 用 车 座 椅 业 务 拓 展 加 速；2022 年，公 司 获 得2个 不 同 新 能 源 汽 车 主 机 厂 定 点，凸 显 了 新 能 源 汽 车 主 机 厂 对 公 司 在 乘 用 车 座 椅 领 域 的 认 可；2023 年以来，公司又获得2 个新增乘用车座椅定点。定点持续落地，并开始从新能源车企拓展到传统高端合资车企，使得公司在乘用车 座椅业 务的 客户结构 进一步 优化 并趋多元 化，市 场基 础更加广 泛、稳固。据公司统计，在手5个订单假设同一 年生产，预计 年产值 将达到 约50亿元。序号 客户 项目 全生 命周 期营 收 定点 日期 计划 量产 日期 意义 1 某造车新势力1 新能 源汽 车座 椅产 品-2021-10 2023-01 本次 乘用 车座 椅的 项目 定 点是 公司 新势力从0-1 的突破 2 某造车新势力2 前后 排座 椅总 成产 品-2022-07-两个 不同 的新 能源 汽车 主 机厂 对公 司的认可，新势力1-N 3 某造车新势力3 前后 排座 椅总 成产 品 生命周期5 年，总 金额 为18-25 亿元 2022-11 2024-07 原有 客户 的基 础上，获 得 的新 客户 的订单，新势力1-N 4 奥迪 PPE 平台eQ5、eQ6、E6 前后排 座椅 总成 产品 生命周期7 年，总 金额 为80-100 亿元 2023-02 2024-12 传统豪华品牌0-1，全球 化战 略打 下基础 5 某造车新势力2 座椅 总成 产品 生命周期4 年，总 金额 为58 亿元 2023-03 2024-06 第一 个来 自原 客户 的新 订 单，客户 认可度强 总计 预 计年产值 约50 亿元 逻辑2：格 拉 默 整合 确 定性 强 且 弹性 大，拐 点 已 至 来 源：格 拉默 年 报，中 泰证 券 研究 所 注：22Q4 亏 损 主要系 商誉减 值73.6 百万 欧，还 原单季 度盈利10.7 百 万欧 图表24：格拉默分季度净利润（单位：百万欧元）27 13.30 4.90-5.10-12.50-8-17.5 9.8-62.9 2.9-70-60-50-40-30-20-100102021Q1 21Q2 21Q3 21Q4 22Q1 22Q2 22Q3 22Q4 23Q115.6 15.4 8.7 13.1 6.6 7.6 19.8 14.5 11.6-8.5-15.2-16.4-21.4-16.9-19.1-15.3 3-9.3 18.8 15.9 7 5.5 12.2 11.4 14.6 21.8 17.1-25-20-15-10-5051015202521Q1 21Q2 21Q3 21Q4 22Q1 22Q2 22Q3 22Q4 23Q1亚太 美洲 欧洲 来 源：格 拉默 年 报，中 泰证 券 研究 所 图表25：格拉默分地区EBIT（单位：百万欧元）历 史 单 季 度 验证：21Q1单季度格拉默贡献净利润13.30 百万欧元，整合成效已经 体现。当 前 连 续 三 个 季 度 验 证：22Q3 起 格 拉 默 净 利 润 大 幅 扭 亏，已 经 连 续 三 个 季 度 实 现 盈 利，其 中 美 洲 区 减 亏 幅 度显著。23Q1 净利润环比下滑，主要 系 美洲 区 补偿 确 认节 奏 影响。还原减值后 10.7 逻辑3：头枕 扶 手 主业 已 证明 自 身，基 本 盘稳 健 28 图表26：继峰主营产品毛利率 来源：WIND，中 泰 证券 研究所 整理 主 业 已 证 明 自身能 力：乘用车座椅头枕、扶手部件国内市占率分别约20%和10%，毛利 率常年 维持30%以上。本 部 盈 利 能 力稳健：2018 年毛利率、净利率及加权ROE 分别为33.2%/14.7%/16.9%。44%40%37%37%34%34%36%37%37%37%35%34%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%2013 2014 2015 2016 2017 2018头枕 扶手 33%33%16%15%18%17%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%2013 2014 2015 2016 2017 2018毛利 率 净利 率 加权ROE 图表27：继峰盈利能力主要财务指标 来源：WIND，中 泰 证券 研究所 整理 建 议 关 注：上海 沿 浦-骨 架 量 价齐 升，新能 源 客户 接 连 突破 29 深 度战略 合作东 风李尔 系的本 土汽车 座椅骨 架龙头 公司是汽车座椅骨架龙头，深度战略合作东风李尔系，2020 年东风李尔收入占比 44.5%，2020 年 汽 车 座 椅 骨 架总 成 市 占 率 约 为6%。与 国 际 厂 商 相 比，公 司 具 有 响 应 效 率 高 和 成 本 优 势；与 国 内 厂 商 相 比，公 司 此 前 深 度 合 作东风李尔 系，工 艺技 术成熟、量产经 验丰 富，是国 内少数 具有 生产前后 排座椅 骨架 总成能力 的供应 商。座 椅骨架 格局重 塑，第 三方供 应商应 时崛起 前 排 座 椅 骨 架 市 场 过 去 主 要 由 外 资 头 部 座 椅tier1 供 应 商 自 制，因 此 座 椅 总 成 与 前 排 骨 架 市 场 基 本 被 同 一 批 外 资 头部企业垄断。电 动 智 能 时 代 车 型 迭 代 速 度 加 快 车 企 对 零 部 件 企 业 响 应 要 求 大 幅 提 升，固有的配套关系被 打破，座椅tier1 考 虑 到 成 本 及 响 应 效 率 逐 步 外 放 骨 架 总 成，公 司 有 望 凭 借 强 响 应 以 及 丰 富 的 工 艺、模具、量 产 经 验 优 势 抢占市场份 额。产 品升级 与国产 替代齐 驱，业 绩将迎 爆发 价：公司 2018-2020 年主要配 套后排 座椅 总成，ASP 为335-341 元，2021 年以来 公司 斩获包括 赛力斯、长城、比亚迪 在 内 的 多 个 全 套 座 椅 总 成 订 单，单 车 价 值 提 升 至1000-3000 元。量：2021 年 至 今 公 司 公 告 累 计 获 得 座 椅 骨 架 订单94.2-101.2 亿元，包 括 华 为 问 界/比 亚 迪/岚图/小鹏/长 城 等，是公司21 年收入的9 倍，未 来 三 年 持 续 高 增 长 确 定 性强。盈利预测：预计23-25年归母净利分别为1.2/2.2/3.0亿元，维持“买入”评级。风 险 提 示 30 乘 用车销 量不及 预期 主要系：1）新 能 源 补 贴 退 坡+燃 油 车 购 置