证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 未经许可，禁止转载 证券研究 报告 行业深度研究报告 推荐 （ 维持 ） 小间距 LED 向商用市场渗透，打开未来高成长空间 独到见解 小间距 LED 为存在巨大预期差板块，市场担心行业接近天花板，增速将大幅放缓。我们认为，小间距行业依旧十分景气。小间距在专业显示市场渗透率仅20%，技术进步 +成本下降推动打开巨大商用市场，市场空间潜力巨大。预计小间距市场未来 3年有望保持 50%以上的高增速，国内相关产业链厂商将由此深度受益。 主要观点 1.小间距爆发拉动 LED显示行业快速增长，中国企业竞争优势明显 2015 年以来小间距市场爆发增长，在亮度、色彩、可靠性等方面优势显著，在专业显示市场对液晶和 DLP 拼接屏的快速替代，当前渗透率接近 20%，技术进步和成本下降推动小 间距性价比持续提升，替代空间巨大。中国大陆是全球最大的 LED 生产基地，在全球 LED 显示领域处于优势地位，倒装 COB应用将极大改善小间距性能，有望推动小间距向商用和民用市场快速渗透。 2.商用市场即将爆发，小间距景气度持续上行 商用市场比专业显示市场规模更大，小间距性价比的改善 望 推动其在商用市场快速渗透。夜游经济的快速发展给小间距带来应用新机会。电影、广告、体育、文娱在内多领域运营模式的革新 料 将持续推动小间距景气度上行。 2017 年小间距全球市场规模约 60 亿元，经测算，商用市场的细分领域，电影屏未来每年市场空间 就有 30 亿元。 预计 小间距市场未来 3年有望保持 50%以上的高增速。国内小间距领军企业利亚德、洲明科技、艾比森 有望 深度受益行业增长。 3.小间距终端厂商主要在中国，国内封装企业优势显著 相比于传统 LED显示，小间距 LED壁垒较高，终端厂商主要为中国企业利亚德、洲明科技、艾比森等，规模和增长速度均全球领先。因此国内小间距封装企业东山精密、艾比 森等配套优势显著，未来 有望 伴随国内小间距终端厂商的高速增长而成长。 4.中国企业积极布局倒装芯片和 COB 技术，引领小间距的发展趋势 倒装芯片和 COB封装技术可以带给小间距在像素密度、制造成本、可靠性等诸多方面极大地改善，中国 LED 产业链上下游企业从芯片、封装和应用各个环节进行布局，已经开发出相关技术并于 2018 年逐渐投产，将开启小间距向MiniLED方向发展的步伐。 推荐标的 小间距行业的持续爆发增长，首先最为受益的企业是 艾比森（ 300389）、洲明科技（ 300232）和利亚德（ 300296）等屏企，由于下游对封装灯珠需求弹性巨大，显示封装企业东山精密（ 002384）以及 国星光电 （ 002449）也极为受益，顺产业链向上游传导，芯片企业 华灿光电 （ 300323）和 三安光电 （ 600703） 料可享受到市场红利。倒装芯片 +COB技术的推广有望带动小间距在商用市场和民用市场的持久增长，全产业链企业受益。 风险提示 LED 产品价格非正常下跌；新产品推广不及预期。 重点公司盈利预测、估值及投资评级 EPS（元） PE（倍） 简称 股价（元） 2018E 2019E 2020E 2018E 2019E 2020E PB 评级 艾比森 16.3 0.79 1.10 1.37 20.76 14.80 11.92 5.0 推荐 洲明科技 15.9 0.74 1.01 1.31 21.49 15.73 12.11 5.63 强推 利亚德 14.91 0.71 0.97 1.20 21.00 15.37 12.43 6.75 推荐 东山精密 23.93 1.14 1.69 2.37 20.99 14.16 10.10 3.3 强推 国星光电 12.4 0.79 0.92 1.06 15.70 13.48 11.70 2.43 推荐 三安光电 21.4 1.06 1.30 1.66 20.19 16.46 12.89 4.41 推荐 华灿光电 17.27 0.85 0.98 1.12 20.32 17.62 15.42 4.76 推荐 资 料 来源： Wind，华创证券预测 注：股价为 2018 年 05 月 18 日 收盘价 证券分析师：耿琛 电话： 0755-82755859 邮箱： gengchenhcyjs 执业编号： S0360517100004 占比 % 股票家数 (只 ) 62 1.76 总市值 (亿元 ) 8,634.71 1.39 流通市值 (亿元 ) 6,180.62 1.39 % 1M 6M 12M 绝对表现 -4.53 -22.16 -7.51 相对表现 -8.16 -16.87 -22.37 -4%9%21%34%17/05 17/07 17/09 17/11 18/01 18/032017-05-22 2018-05-18 沪深 300 光学光电子 相对指数表现 行业基本数据 华创证券研究所 行业研究 LED 2018 年 05 月 20 日 LED 行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 2 目录 一、小间距需求旺盛，市场规模高速增长 .6 （一）技术进步推动 LED 显示屏渗透率持续提升 .6 （二）小间距 LED 在专业显示市场优势显著 .7 （三） LED 技术 不断突破，小间距市场规模高速增长 .8 1、 LED 显示行业发展趋势：技术进步推动性价比提升 .8 2、中国大陆 LED 屏企占据区位优势 .9 3、小间距继续在专用市场快速渗透，逐步进入商用与民用市场 .9 二、商用市场即将爆发，小间距景气度持续上行 . 10 （一）商用显示空间巨大，小间距有望引爆商显市场 . 10 （二） 电影屏应用优势明显，小间距替代幕布前景可观 . 11 （三） 夜 游经济遍地开花，打开千亿蓝海市场 . 13 （四） 运营模式革新推动小间距景气度持续上行 . 14 1、户外广告： LED 屏逐渐成为户外广告主流载体之一 . 14 2、体育： LED 球场屏需求稳步提升，创新型球场屏应用不断涌现 . 15 3、文化娱乐：舞台、景区演艺趋热， AR/VR 应用或成新风口 . 16 三、 Mini LED 工艺成熟，突破更小间距瓶颈 . 17 （一）终端厂商集中在大陆，封装企业具有天然竞争优势 . 17 1、 SMD 为主流工艺，间距变小带动大量灯珠需求 . 17 2、小间 距终端厂商集中在中国，国内封装企业优势显著 . 18 （二）倒装芯片和 COB技术带给小间距 LED 显著性能改善 . 22 1、灯珠尺寸缩小，大幅提升像素密度 . 22 2、 COB显著提升可靠性，同时推动成本下降 . 23 （三） Mini LED 背光极大提升显示效果，有望抢占 OLED 市场 . 25 （四）上下游积极布局 Mini LED 技术，产业链配套已趋成熟 . 25 四、重点标的推荐 . 26 （一）艾比森：公司基本面触底反弹，打造小间距显示一流企业 . 26 （二）洲明科技：小间距核心业务高速发展，整合优质照明资产打造新增长点 . 27 （三）利亚德：解决方案业内领先，打开千亿成长空间 . 27 （四）东山精密： PCB/FPC 内资龙头， LED 封装新锐， 5G 潜在受益标的 . 28 （五）国星光电：小间距封装高速增长，产业链延伸扩产芯片业务 . 28 （六）华灿光电：技术进步提升综合实力，产品获海外市场青睐 . 29 （七）三安光电： LED 芯片绝对龙头，长远规划打开成长空间 . 30 LED 行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 3 五、风险提示 . 30 LED 行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 4 图表目录 图表 1 LED 灯珠是构成 LED 显示屏的核心元件 .6 图表 2 单色 LED 屏 .6 图表 3 双色 LED 屏 .6 图表 4 同样显示面积下，灯珠及间距越小，灯珠数量越多，成本提高 .7 图表 5 三种主要大屏技术对比 .7 图表 6 LED 显示技术分类及应用场景 .8 图表 7 相同规格的 LED 屏价格逐年走低（ P2.0） .8 图表 8 LED 显示技术发展趋势 .8 图表 9 中国大陆 LED 行业占全球比重（ 2017E） .9 图表 10 中国大陆芯片产值占比快速提升 .9 图表 11 全球主要 LED 显示屏制造商营收与增速 .9 图表 12 早期室内大屏市场被 DLP 和 LCD 占据 . 10 图表 13 全球小间距市场规模强劲增长（亿元） . 10 图表 14 小间距 LED 客户行业分布 . 10 图表 15 小间距 LED 从专显向商用和民用显示市场发展 . 10 图表 16 小间距在商场专卖店的应用 . 11 图表 17 小间距在机场的应用 . 11 图表 18 中国商用显示市场规模（亿元） . 11 图表 19 传统电影屏幕亮度 . 12 图表 20 LED 电影屏幕亮度 . 12 图表 21 传统电影屏幕对比度 . 12 图表 22 LED 电影屏幕对比度 . 12 图表 23 全球和中国电影屏数量（单位：块） . 13 图表 24 全球电影屏市场规模可观（单位：亿元） . 13 图表 25 城市夜游经济蓬勃发展 . 14 图表 26 夜游经济拉动小间距 LED 应用 . 14 图表 27 以 LED 屏为载体的新型运营模式 . 14 图表 28 LED 场景运营 . 14 图表 29 “数字 +户外”广告呈组合投放趋势 . 15 图表 30 互联网 +户外广告预算占比提升 . 15 图表 31 户外电子屏场景全面覆盖受众 . 15 图表 32 LED 屏逐渐成为体育场馆标配 . 16 LED 行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 5 图表 33 LED 屏逐渐成为体育场馆标配 . 16 图表 34 舞台租赁屏市场规模快速成长 . 16 图表 35 舞台创意屏幕效果震撼 . 16 图表 36 LED 舞台演绎效果图 . 17 图表 37 SMD 小间距 LED PCB板横截面图示 . 17 图表 38 SMD 小间距显示单元 . 17 图表 39 不同间距产品单位平米灯珠数量 . 18 图表 40 中国 LED 行业规模及增速 . 18 图表 41 达科电子盈利情况（百万美元） . 19 图表 42 利亚德盈利情况（百万元） . 19 图表 43 洲明科技盈利情况（百万元） . 19 图表 44 艾比森盈利情况（百万元） . 19 图表 45 亿光电子营业收人情况（百万元人民币） . 20 图表 46 国星光电营收及增速（百万元） . 20 图表 47 东山精密黑灯小间距灯珠 . 20 图表 48 东山精密主要客户 . 21 图表 49 东山精密近年 LED 及其模组收入（百万元） . 21 图表 50 东山精密近年 LED 封装比例 . 21 图表 51 东山精密小间距灯珠产能（ kk/月） . 22 图表 52 SMD 封装的灯珠尺寸缩小遇到瓶颈 . 22 图表 53 未来高清显示依赖 MiniLED 和 MicroLED . 23 图表 54 倒装芯片省去打线，尺寸更小 . 23 图表 55 COB封装省去灯珠支架回流焊环节 . 23 图表 56 COB封装成本低、可靠性高 . 24 图表 57 应用倒装芯片和 COB技术的 LED 显示新产品 . 24 图表 58 商用和民用市场空间巨大，小间距 /MiniLED 显示市场有望持久成长 . 24 图表 59 MiniLED 背光的 LCD 屏性价比好于 OLED. 25 图表 60 倒装芯片与 COB相关企业 . 26 LED 行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 6 一、 小间距需求旺盛，市场规模高速增长 （一） 技术进步推动 LED 显示屏渗透率持续提升 利用红光（ R）、绿光（ G）、蓝光（ B）三种 LED 芯片构成 RGB显示阵列固定在 PCB板上面，配合驱动电路与软件系统即组成 LED 显示屏。随着技术不断成熟以及成本下降，驱动 LED 显示性能持续升级：更高对比度、更低坏点率（维修频率更低）、更小的灯珠间距（像素密度， PPI）、更高的分辨率，以及更加轻薄、防晒防雨抗撞击、接口标准化等等方面。 图表 1 LED 灯珠是构成 LED 显示屏的核心元件 资料来源： LED 企业资料，华创证券 上面所说的由 R、 G、 B三种芯片构成显示阵列的 LED 屏称为全彩 LED 显示屏，另外还有单色 LED 屏（显示阵列由单色 LED 芯片构成）和双色 LED 屏（显示阵列由两种颜色 LED 芯片构成）。单色 LED 屏和双色 LED 屏是最早出现的 LED 显示产品，主要用来显示文本信息和简单图形，广泛应用于车站、证券营业厅、银行营业厅、门头屏等领域。这类显示屏技术要求相对较低、成本不高，是早期 LED 屏和现在低端显示屏的主流产品，目前国内知名的上市企