1证券研究报告作者：行业 评级：上次评级：行业报告|请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明电子强于大市强于大市维持2023 年11 月15 日（评级）分析师 潘暕 SAC 执业证书编号：S1110517070005联系人 包恒星周期相对底部全面看好电子行 业行业专题研究摘要2请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明相 对 底部信 号持续 显现，周期相 对底部 全面看 好电子 行业：品牌端：安卓手机：23Q3全球智能手机出货量同比持平，传音受益于新兴市场快速扩张，小米恢复成长；苹果：苹果存货周转天数同比增幅收窄，环比下降，公司预计23Q4iPhone 实现增长，Mac 业务复苏；PC：23Q3 全球PC 出货量已连续三个季度环比向上，渠道端库存基本去化恢复拉货带动营收同比增速触底，品牌端库存有望加速去化；代工端：23Q2中国台湾六大电子代工厂商整体收入同比下滑幅度为15%，23Q3 中国台湾六大代工厂整体收入同比下滑为16%，23Q2 存货同比下滑幅度为20%，行业CAPEX/营收同比增速接近历史低位；模组端：23Q1舜宇摄像头模组出货量同比增速转正，23Q2同比增速延续高增长趋势，23Q3出货量基本回归21Q3水准；被动元件端：国内被动元件厂商历史（2012Q1-2023Q3）平均存货周转天数为34个月，22Q1需求下滑，行业存货周转天数迅速提升，22Q2原厂开始调低稼动率主动去库存，整体需求持续疲软，原厂库存水位 持续降低，23Q2 投 资 建议：周期相 对底部 全面看 好电子 行业，看好CAPEX 有望增长的 消费电 子零组 件及代 工企业，推荐 立讯精密、工业富联、高伟 电子（港股）、闻泰 科技、领益智 造、电 连技术、鹏鼎 控股，建议关 注信维 通信、蓝思科技、欣旺达、珠海冠 宇、德 赛电池、中石 科技，看好受 益于CAPEX 增长 的上 游 厂商，推荐 智 立方（和机械组联合覆盖）、博硕 科技、科瑞技 术（和 机械组 联合覆 盖）、大族激 光，建 议关注 思林杰、泰凌微、华兴源创、博众 精工、华兴源 创、荣 旗科技。风 险 提示：下游消 费电子 需求恢 复不及 预期、宏观经 济波动、地缘 政治冲 突风险0YBYyRnQsRrQsMmPqNtMoPbRcM9PsQoOnPtQiNrQqRlOrQrP9PpPzRwMmPsNvPoOqO 消费电子需 求增速（换机周期 影响）、CAPEX 需求（需 求增速的增 速）、库存水位呈 现周期 性变化，通 常经历 被动库 存减少阶段（供 不 应求）-主动库存增加（需 求 上 行 新 增 产能 释 放）-被 动 库 存增 加（供过于求）-主动库存减少（需求下行，减 少 稼 动 率）产业周期，同 时 由 于 消 费 电 子 淡 旺 季 明 显，Q1/2 淡 季 通 常 稼 动 率 不 足，需 求 复 苏 阶 段 通 过 调 高 稼 动率可以满足需求，因此CAPEX 投入实际为 满足下 一年旺 季需求，同时CAPEX 节奏也取决 于订单 能见度 和扩产 周期 消费电子上 下游产 业链较长，零部件-模组-代工-品牌-渠道，中游库 存水位 取决于下游 拉货力 度、上游零 部件采 购力度、稼 动 率水 平，存在 一定 传 导性 CAPEX CAPEX CAPEX CAPEX CAPEX&CAPEX 3图：库存周期资料来源：天风证券研究所 品 牌 端（安 卓手机&PC）：传音、小米 等手机 厂商及PC 品牌 厂商库 存周转 天数2 个月，需求增 速见顶，需求 放缓库 存水位缓慢增加，需求下滑 存货周 转天数 迅速增 加，通 常连续2 个 季度处 于高库 存水位，后续 进入主 动去库 存阶段（品牌端通常采用降价促销利润 率承压 明显），存货 金额持 续下降，库存 水位持 平或者 下降，伴随着 渠道端 库存逐 步回归 正常水位需求 增速触 底 反弹，需 求增速 未 转正之前，库存 水 位通常环 比下降/持 平，增速 转正回 暖 趋势确定 时库存 水 位提升；品 牌 端（苹 果）：苹果库 存水位 明显低 于安卓 系智能 手机及PC 品 牌厂商，库存 周转较 快，存 货周转 天数10 天左 右，通常在苹果备货预期过高或 产品销 量不及 预期，去库存 阶段上 游供应 链厂商 业绩承 压&库 存水位 提升；代 工 端：中 国台 湾 代工 厂 库存 水 位通 常 为2 个月，代工 通 常根 据 品牌 订 单指 引 生产 调 整库 存 节奏，通常 与 品牌 厂 商的 库存调整节奏同步，品牌厂 商下单 保守，代工厂 商零部 件备货 力度保 守；模 组 端：摄 像头模 组环节 存货周 转天数 为12 个月（舜宇2 个月，舜宇 有镜头 业务，大立光 等手机 镜头厂 商存货 周转天数90 天，丘钛1 个月），由 于存在 补库需 求，模 组段一 般优先 于需求 端复苏，23Q1 舜宇 摄像头 模组出 货量同 比增速转正，23Q2 同比 增速 延 续高 增 长趋 势，23Q3 出货 量基 本 回归21Q3 水准；被 动 元件端：国内 被动元 件厂商 历史（2012Q1-2023Q3）平均 存货周 转天数 为34 个月，22Q1 需求 下滑，行业存 货周转天数迅速提升，22Q2 原厂开 始调低 稼动率 主动去 库存，整体需 求持续 疲软，原厂库 存水位 持续降 低，23Q2 需 求边际向好时，补库需求带动稼 动率环 比提升 和业绩 回暖。4资料来源：IDC、彭博、天风证券研究所 23Q3 24 23Q3 全 球智 能手 机 销售 情 况：23Q3 全 球智能 手机出 货3.03 亿部，同比持 平，跌 幅持续 收窄，受益于 整体库 存水平 健康和销量跌幅收窄相关供应 商出货 量有望 增加；(20Q2 跌 幅触 底，20Q4 销量 同比 转 正，22Q4 跌幅 触 底，23Q3 持 平）23Q3 国 内智 能手 机 销售 情 况：23Q3 国 内智能 手机出 货量约6705 万台，同比 下降6.3%（sell in 口径），手机实际销售量已经实现同比增长0.4%（sell out口径），10月上半月延 续同比 增长态 势；小 米预计2023 年国内 智能销 量为2.68 亿部，预计2024 年实现 销售2.8 亿 只以上，同比 增长4.5%。图：全球智能手 机季 度出 货量及 同比 增速-40%-20%0%20%40%60%80%100%0501001502002503003504004502010Q12010Q22010Q32010Q42011Q12011Q22011Q32011Q42012Q12012Q22012Q32012Q42013Q12013Q22013Q32013Q42014Q12014Q22014Q32014Q42015Q12015Q22015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q3 yoy11/12 13/14 15/16 5G 50%Samsung Apple Huawei Honor Xiaomi OPPO vivo Transsion realme0%20%Samsung Apple Huawei Honor Xiaomi OPPO vivo Transsion realme0%20%Samsung Apple Huawei Honor Xiaomi OPPO vivo Transsion realme OV OV IDC 2023Q3 5950 8.4%5360 2.5%4150 2.4%OPPO 2700 6.5%23Q3 2600 35%2017Q3-2023Q2 Top 资料来源：IDC、Bloomberg、天风证券研究所 2017Q3-2023Q2$200$200$400$400+0%5%10%15%20%25%2017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2Samsung Apple HuaweiHonor Xiaomi OPPOvivo Transsion realme6资料来源：wind、天风证券研究所 23Q3 79.15-20%-10%0%10%20%30%40%50%01020304050607080901002017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2存货周转天数 存货周转天数YoY-40%-20%0%20%40%60%80%100%01002003004005006007008009001,0002017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2营业收入 YoY 23H1 小 米 智能手机 业务情 况：2023H1 小米智 能手机 业务收 入为716 亿元，智能 手机ASP 为1131 元，全 球智能 手机出 货量为63.3 百万台；23Q3 小 米 智能 手机 销 售情 况：根据IDC 数 据，23Q3 小米 智 能手 机 出货 量 为4150 万部，yoy+2.4%，销 量 同比 增 速转 正；存 货 周转水 平：2023H1 存货为385 亿元，同比 下滑33.5%，原材 料存货 金额和 整机存 货金额 同比下 降均超 过30%，23Q2小米库存周转天数为79 天，同比下 滑5%，环比下 滑9%；存 货金额 呈现环 比持续 下滑趋 势，23Q2 存货金 额已低 于20Q4；毛 利 率情况：2021 年受 益于产 品结构 优化毛 利率提 升，2022 年由于 去库存 压力整 体毛利 率下滑，23Q1/Q2 边 际改善7资料来源：wind、天风证券研究所-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%0204060801001201401601802002018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q3营收 营收YoY(-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%0102030405060708090100存货周转天数 YoY 23Q3 传 音 智能 手机 业 务情 况：根据IDC 数 据，23Q3 全球智 能手机 出货量 为2600 万，同比增 长35%，公司 营收同 比增长39%，营收迅速增 长，主 要受益 于低端 市场的 产品组 合增强 和亚洲 和中拉 丁美洲 等众多 新兴市 场分销 渠道改 善；存 货 周转水 平：22Q3 存 货压力 基本释 放，但 是由于 需求尚 未复苏，库存 低位运 行，23Q1 公 司存货 金额处 于历史 低位，23Q2/Q3 存 货金额 环比增 加，但 是由于 需求端 的复苏 存货周 转天数 环比下 降/持 平；盈 利 能力：22Q3 存货压 力基本 释放，22Q3 也是盈 利能力 的低点，22Q323Q3 整 体处于 上升通 道 资 本 开支：23Q2 为资本 开支阶 段性低 点，23Q3 环 比增加，同比 持平略 降8 CAPEX 图：苹果季度营 收（亿美 元）及 营收、存 货周 转天 数同 比增 速资料来源：wind、天风证券研究所9-40%-20%0%20%40%60%80%100%02004006008001,0001,2001,4002012Q32012Q42013Q12013Q22013Q32013Q42014Q12014Q22014Q32014Q42015Q12015Q22015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q3营收 营收YoY 存货周转天数YoY 苹 果 的资本 开支受 产品创 新周期 影响季 度间波 动明显，FY21/FY22/FY23 财年口 径资本 开支基 本持平 iPhone 目 前占苹 果收入 比重超 过50%，iPhone 新机通常 每年Q3 发布，因此 苹果的 营收季 节性明 显，一 般每年Q3/Q4 为销 售 旺季，1921 年为 上行周 期，23 年开始营 收增速 承压（主要由 于硬件 产品中 非手机 产品线 销售下 滑）资料来源：wind、天风证券研究所02004006008001,0001,2001,400FY2014Q1FY2014Q2FY2014Q3FY2014Q4FY2015Q1FY2015Q2FY2015Q3FY2015Q4FY2016Q1FY2016Q2FY2016Q3FY2016Q4FY2017Q1FY2017Q2FY2017Q3FY2017Q4FY2018Q1FY2018Q2FY2018Q3FY2018Q4FY2019Q1FY2019Q2FY2019Q3FY2019Q4FY2020Q1FY2020Q2FY2020Q3FY2020Q4FY2021Q1FY2021Q2FY2021Q3FY2021Q4FY2022Q1FY2022Q2FY2022Q3FY2022Q4FY2023Q1FY2023Q2FY2023Q3FY2023Q4iPhone 产品 iTunes,软件及服务 Mac 销售额 iPad 产品 其他产品 23Q4 Mac 图：苹果季度营 收（亿美 元）产 品结 构 FY23Q4 iPhone 438 3%Mac 76 34%FY22Q3 CY22Q2 CY22Q3 iPad 64 10%CY22Q3 CY22Q2 93 3%FY24Q1 FY24Q1 FY23Q1 iPhone FY23Q1 Mac 9 iPad 22 iPad Pro iPad 10 AirPods Pro 2 Apple Watch SE Apple Watch Ultra 1 10资料来源：wind、天风证券研究所 苹 果 库存 管 理相 对 极致，平均 存 货周 转 天数10 天左 右，远 低于 同 行（传 音、小 米平 均 存货 周 转天 数 约2 个月），库 存 调整 节 奏较快，2023Q1 开始苹 果非手 机产品 线承压，23Q1/Q2 存货周 转天数 同环比 向上，23Q3 存货周转 天数同 比增速 收窄，环比向 下，23Q3 库存 持续去 化，预 计23Q4 传统 销 售旺 季 拉动 下 库存 有 望逐 步 回归 正 常水 位 历 史 上苹果 库存水 位向上 周期通 常为部 分产品 销售不 及预期 和去库 存阶段，供应 链厂商 业绩相 对承压图：苹果 存货 周 转天 数和 同比 增 速变 化 23Q3 11-40%-20%0%20%40%60%80%100%02468101214162012Q32012Q42013Q12013Q22013Q32013Q42014Q12014Q22014Q32014Q42015Q12015Q22015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q3存货周转天数 存货周转天数YoYPC 23Q3 23Q3 PC 23Q3 全球PC 销 售情况：23Q3 全球PC 出 货量为6820 万台，同比下 滑7.6%，全球 经济低 迷但过去两个季度PC 出 货量有 所增长，PC 库 存逐步 减少，多数渠 道库存 接近正 常水位，我们 认为市 场已经 逐步走 出低谷 有望迎来复苏，同时设备更新 周期和 微软结 束对于Windows 10 的支持将有助于推 动2024 年 下半 年 的销 售。PC 资料来源：IDC、Bloomberg、天风证券研究所-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%01020304050607080901002010Q12010Q22010Q32010Q42011Q12011Q22011Q32011Q42012Q12012Q22012Q32012Q42013Q12013Q22013Q32013Q42014Q12014Q22014Q32014Q42014Q12015Q22015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q3PC yoy12PC 23Q3 2023Q3 PC 23.5%19.8%15.0%10.6%7.1%yoy-5%+6.4%-14.3%-23.1%-10.7%2023Q3 2022Q3 2017Q3-2023Q2 Top PC 资料来源：IDC、Bloomberg、天风证券研究所 2017Q3-2023Q2 PC CommercialConsumer0%5%10%15%20%25%30%Acer Group Apple ASUS Dell Technologies HP Inc Lenovo Samsung0%10%20%30%40%Acer Group Apple ASUS Dell Technologies HP Inc Lenovo Samsung0%5%10%15%20%25%Acer Group Apple ASUS Dell TechnologiesHP Inc Lenovo Samsung13资料来源：wind、天风证券研究所 13Q3-17Q1 PC 品 牌 厂商 的库存 周期在34 年，通常 品牌厂 商的营 收同比 增速回 升领先 于存货 同比增 速回升，主要 是由于 渠道厂 商库存 去 化逐步 完成后 向品牌 厂商拉 货带动 营收回 暖和库 存进一 步去化，但品 牌端的 去库存 也有可 能引起 价格战，量增 价减影 响 业绩复 苏表现PC 图：全球主要PC 品牌 厂商 季度 营收 总计（亿 美元）及 营收、CAPEX、存货 周转 天数 同比 增速(选取 戴尔、惠 普、联想、宏 基、华硕）14-60%-40%-20%0%20%40%60%80%01002003004005006007008009002010Q12010Q22010Q32010Q42011Q12011Q22011Q32011Q42012Q12012Q22012Q32012Q42013Q12013Q22013Q32013Q42014Q12014Q22014Q32014Q42015Q12015Q22015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2 YoY YoY Capex YoY-40%-20%0%20%40%050100150200dell csg yoy-40%-20%0%20%40%050100150HP yoy-40%-20%0%20%40%60%050100150200 IDG YoY FY23Q3 89 11%9%11%12%Chrome book 23H2 PC Dell FY24Q2 CSG 129 16%ASP 8%102 24 CY23H1 PC Chromebook PC FY24Q1 FY24Q1 IDG PC 24/25 window 10 AI PC 图：惠普个人系 统部 门季 度收入 及同 比增 速图：dell csg 部门季度 收入 及同 比增 速图：联想IDG 部 门季 度收 入及 同比 增速PC 资料来源：wind、天风证券研究所15资料来源：wind、天风证券研究所图：全球主要PC 品牌 厂商 存货 周转 天数 和同 比增 速 PC 品牌 厂商库 存周 期性明显，基本3 年 对应1 个周期，21Q1 行业 营收 同 比增 速 触顶，21Q1-22Q1 存货周转 天数持 续 增长，22Q2 开始行业营 收增速 同比下 滑，行 业进入 去库存 阶段，22Q2-23Q1 存货周转 天数持 续下滑，23Q1 营收 增速触 底，23Q2 跌幅收窄，目前延 续跌幅 收窄环 比向上 趋势，但是整 体库存 周转天 数延续 同环比 下降趋 势；23Q2 品牌 厂商 存 货周 转 天数 为54.71 天，环比 下 滑3.5%，同 比 下滑6%，存货 周 转天 数 同比 增 速处 于 探底 回 升阶 段，我 们 预计渠道库存基本正常化，品牌库 存去化 加速延 续，后 续跟随 需求转 正行业 进入补 库周期 库存水 位提升 主要PC 品牌厂商 选取惠普、戴尔、联想、华硕、宏碁13Q3-17Q1 图中 同比增 速为右 轴PC 1654.71-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%01020304050602012Q12012Q32013Q12013Q32014Q12014Q32015Q12015Q32016Q12016Q32017Q12017Q32018Q12018Q32019Q12019Q32020Q12020Q32021Q12021Q32022Q12022Q32023Q1存货周转天数总计 存货周转天数YoY0.0020.0040.0060.0080.00100.00120.00140.00160.00180.002008Q22008Q42009Q22009Q42010Q22010Q42011Q22011Q42012Q22012Q42013Q22013Q42014Q22014Q42015Q22015Q42016Q22016Q42017Q22017Q42018Q22018Q42019Q22019Q42020Q22020Q42021Q22021Q42022Q22022Q42023Q2惠普(HP)慧与（2015 年11月分拆上市）戴尔 华硕ACER 联想20Q4 22Q2 19Q2 17Q4图：全球主要PC 品牌 厂商 存货 周转 天数 对比资料来源：wind、天风证券研究所10/11 年PC 销量接 近饱 和，智能手机和平板 高速 成长13/14 年Tablet 销量 接近 饱和，PC 持续 衰退，智 能手机增速放缓15/16 年智能手 机市 场饱 和15PC 销售惨淡，终 端需 求萎 缩疫情带动PC 需求&提升供应链不确定性，5G 换机 周期 启动 CAPEX/中 国 台湾主 要电子 代工整 体库存 周期为34 年，行业CAPEX/营收增 速/存货 周转天 数同比 增速接 近历史 低位，行业有 望触 底 反弹;2023Q2 中 国台 湾六大 电子代 工厂商 整体收 入同比 下滑15%，23Q3 中国台 湾六大 代工厂 整体收 入同比 下滑16%，23Q2 存货 同 比下滑 幅度为20%，行 业CAPEX/营收同比 增速接 近历史 低位，行业复 苏有望 启动图：中国台湾主 要电 子代 工厂季 度营 收总 计（亿美 元）及营 收总 计、CAPEX、行 业存 货周 转天 数同 比增 速(选 取鸿 海、和硕、仁 宝、广达、纬 创、英业 达）17-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%02004006008001,0001,2001,4002010Q12010Q22010Q32010Q42011Q12011Q22011Q32011Q42012Q12012Q22012Q32012Q42013Q12013Q22013Q32013Q42014Q12014Q22014Q32014Q42015Q12015Q22015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2营收总计 营收总计YoY capex YoY 存货周转天数YoY资料来源：wind、天风证券研究所-40%-20%0%20%40%60%80%0501001502002503003504004505002013-01-012013-04-012013-07-012013-10-012014-01-012014-04-012014-07-012014-10-012015-01-012015-04-012015-07-012015-10-012016-01-012016-04-012016-07-012016-10-012017-01-012017-04-012017-07-012017-10-012018-01-012018-04-012018-07-012018-10-012019-01-012019-04-012019-07-012019-10-012020-01-012020-04-012020-07-012020-10-012021-01-012021-04-012021-07-012021-10-012022-01-012022-04-012022-07-012022-10-012023-01-012023-04-012023-07-01 YoY图：中国台湾主 要电 子代 工厂月 度营 收总 计（亿美 元）及同 比增 速(选 取鸿 海、和硕、仁 宝、广达、纬 创、英业 达）9 9月鸿海/和硕/仁宝/广达/纬创/英业 达收 入同 比 增速 为-21%/+2%/-20%/-20%/-18%/-8%，营 收总 计为342 亿美 元，同 比 下滑18%，营 收承压，行业磨 底持续。18资料来源：wind、天风证券研究所 鸿海是iPhone 组装主要 的供应 商，存 货周转 情况与 苹果备 货预期 呈现一 定相关 性，17 年iPhone X 苹 果 备货 预期 高，实 际销售不及 预期，18Q1 鸿海存货 周转天 数加速增 长，18Q1 同比增速 接近50%，18Q2 鸿海存货周 转 天数为54 天创历史 新高；23Q2 鸿 海 存货 周转天 数为59 天，同比 提升22%，主要 是电脑 终端库 存相对 较高，我们预 计23Q3/Q4 库存有 望逐步 去化图：鸿海存货周 转天 数和 同比变 化53.98 59.10-0.3-0.2-0.100.10.20.30.40.50.60102030405060702011Q12011Q22011Q32011Q42012Q12012Q22012Q32012Q42013Q12013Q22013Q32013Q42014Q12014Q22014Q32014Q42015Q12015Q22015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2鸿海存货周转天数 鸿海存货周转天数YoY19资料来源：wind、天风证券研究所 PC 图：PC 代工 厂商 存货 周转 天数 和PC 品 牌存 货周 转天 数关 联性（选 取广 达、仁宝、纬 创、英业 达）PC 及 服 务器 代工厂 商库存 周转天 数变化 与下游 品牌（戴尔、惠普、联想、宏基、华硕等）库存 周转天 数呈高 度相关 性，由 于 存在渠 道 品牌 代 工厂的 库存调 整传导，需求 变差的 时候，品牌端 主动去 库存可 以通过 减少向 上游下 单拉货 以及降 价 促销，代工端 主动去 库存可 以通过 减少零 部件采 购降低 库存水 位，通 常来说 品牌厂 商库存 调整和 代工厂 商接近 同步20-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%0.0010.0020.0030.0040.0050.0060.0070.002012Q12012Q22012Q32012Q42013Q12013Q22013Q32013Q42014Q12014Q22014Q32014Q42015Q12015Q22015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2代工行业存货周转天数 品牌存货周转天数 代工行业存货周转天数YoY 品牌存货周转天数YoY资料来源：cmpe360 网、abnotebook 网等、天风证券研究所 2023 9 470 10 8 9 10 9 2023 9 310 20 Q3 930 6.9%Q4 10%-15%2023 9 200 30 Q3 520 13%9 80 10 9 Q4 Q3 2023 9 180 20 Q3 490 Q2 Q4 Q3 Q4 Q3 图：广达笔电月 度出 货量 及同比 增速图：仁宝笔电月 度出 货量 及同比 增速图：纬创笔电月 度出 货量 及同比 增速图：英业达笔电 月度 出货 量及同 比增 速21-0.6-0.4-0.200.20.40.60100200300400500600700 YoY-0.6-0.5-0.4-0.3-0.2-0.100.10.201002003004005006002021-01-012021-04-012021-07-012021-10-012022-01-012022-04-012022-07-012022-10-012023-01-012023-04-012023-07-01 YoY-0.5-0.3-0.10.10.30.50501001502002503002021-01-012021-04-012021-07-012021-10-012022-01-012022-04-012022-07-012022-10-012023-01-012023-04-012023-07-01 YoY-0.4-0.3-0.2-0.100.10.20.30501001502002502021-01-012021-04-012021-07-012021-10-012022-01-012022-04-012022-07-012022-10-012023-01-012023-04-012023-07-01 YoY资料来源：wind、天风证券研究所图：国内主要消费电子零组件厂商季 度营收 总计（亿元）及营收、存货 周转天 数、CAPEX 变化 CAPEX 国 内 苹果零 组件厂 商整体 库存周 期为34 年，存货周 转情况 与苹果 存货周 转情况 呈现高 度相关 性 苹 果 供应链 厂商CAPEX 与产品创 新周期（如水 晶光电 由于微 棱镜创 新23Q2 CAPEX 高增长）、消费 电子产 品线拓 展（如立 讯 持续拓 展AirPods&Apple Watch 组 装等业务）、应 用领域 拓展（如长盈 领益拓 展汽车 结构件 业务）等因素相 关，23Q3 消 费 电子 零组件 厂商CAPEX 同比增速 处于历 史相对 低位注：消费电子零组件公司选取立讯精 密、歌 尔股份、东山 精密、信维通 信、长 盈精密、领益 智造、德赛电 池、水 晶光电，同比 增速为 右轴22-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%02004006008001,0001,2001,4002013Q12013Q22013Q32013Q42014Q12014Q22014Q32014Q42015Q12015Q22015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q3营收总计 营收总计YoY 存货周转天数YoY capex YoY资料来源：wind、天风证券研究所图：国内主要消 费电 子零 组件厂 商季 度存 货周 转天 数及 同比 增速 变化 注：消费电子零组件公司选取立讯精 密、歌 尔股份、东山 精密、信维通 信、长 盈精密、领益 智造、德赛电 池、水 晶光电，同比 增速为 右轴23 23Q3 国 内消 费电 子 零组 件 厂商 库 存周 转 天数 为73.98 天，同比 增加3%，环比增 加7%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%01020304050607080902010Q42011Q12011Q22011Q32011Q42012Q12012Q22012Q32012Q42013Q12013Q22013Q32013Q42014Q12014Q22014Q32014Q42015Q12015Q22015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q3 YoY-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%010203040506070802013H22014H12014H22015H12015H220