S0010521010001 S0010122080042 2022 12 30 华安证 券研 究所 华安证券研究所华安研究 拓展投资价值2证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明 3 2022.12.7 10 2023 OCC RevPAR 华安证券研究所华安研究 拓展投资价值3证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明2413华安证券研究所华安研究 拓展投资价值4 2019 2022 10 2020 2022 Q2 2021 5 2023 w Q1 2022 Q2 Q3 Q4 2022 证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明 wind 华安证券研究所华安研究 拓展投资价值5 2020 12 2020 2 2022 Q2 2020 2019 2023 2021 2022 1-11 证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明 wind 2019-2022 华安证券研究所华安研究 拓展投资价值6 证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明 2022 6 11.11 11 20 48h 12 7 10 华安证券研究所华安研究 拓展投资价值7 wind 证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明 2023 2 2019 82%3 2019 81%1 2 华安证券研究所华安研究 拓展投资价值8证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明2413华安证券研究所华安研究 拓展投资价值9 证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明 2023 OTA B2C OTA B2C 华安证券研究所华安研究 拓展投资价值102.1 证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明 2020.6 1 3/10/2 8000 3 38 45 30 2019 3544 2021 7367 20192021CAGR 44%20202021 2019 78%/97%2019 4.6%2021 8.3%384 671 20192021CAGR 32%2019 136 2021 495 20192021CAGR 91%0%20%40%60%80%100%120%0100200300400500600201320142015201620172018201920202021离岛免税 销售额（亿元）YOY（%，右轴）-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,000201320142015201620172018201920202021离 岛 免税客 单价（元/人次）YOY（%，右轴）0.0%1.0%2.0%3.0%4.0%5.0%6.0%7.0%8.0%9.0%0100200300400500600700800)-30%-20%-10%0%10%20%30%40%01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0009,000201320142015201620172018201920202021海 南 省接待 游客总 人数（万人次)YOY（%，右轴）20132021 20132021 20132021 20132021 华安证券研究所华安研究 拓展投资价值112.1 证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明 2020.7-2022.8 2021.7 2022.3 2022.8 158.20-52.7%9.6-43.2%9/2022.12.7 10 02004006008001,0001,20001020304050607080)2021.7 2022.3 2022.8 01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0009,00010,0002020-72020-92020-112021-12021-32021-52021-72021-92021-112022-12022-32022-52022-72022-9/0%2%4%6%8%10%12%2020-82020-102020-122021-22021-42021-62021-82021-102021-122022-22022-42022-62022-8%2020.72022.9 2020.72022.9 2020.72022.9 华安证券研究所华安研究 拓展投资价值122.1+证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明 2022.10.28 2022Q3 2400 30+/2020/华安证券研究所华安研究 拓展投资价值132.1 flightaware 证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明 2022.10 449.67-47.2%10.28 4.4 6000 200 12 5 12 5 12 7 10 12.7 3 华安证券研究所华安研究 拓展投资价值142.1 wind 证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明 55x-75x 2011 2017 25x-35x 2017-2019 35x-40 x 20220 25x 190 x 2020Q4 2021 2021Q2 30 x 2022.6 华安证券研究所华安研究 拓展投资价值152.2 wind 证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明 20162019 CAGR 7.7%2019 1762 2021 1347 CAGR-12.6%20192021 CAGR 2.1%CAGR-18.3%CR3 2019 40.8%2021 48.1%+7.4pct&0%10%20%30%40%50%60%70%80%2018 2019 2020 2021CR3 CR5 CR100%5%10%15%20%25%30%35%40%02004006008001,0001,2001,4002019 2020 2021%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%02004006008001,0001,2001,4001,6001,8002,0002016 2017 2018 2019 2020 2021 YOY%华安证券研究所华安研究 拓展投资价值16 2.2 wind 证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明 2018Q4 2019Q4 2020 2022.11 2022.12 10 2023 PE 41x 2023 0100200300400500600700800900PE(TTM)2018.7 RevPAR 2020.4 10 华安证券研究所华安研究 拓展投资价值172.2 wind 证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明 2020 20212023 5000 2021 1418 2022Q3 621 2022 12001400 2022 Q3 5186 88%2020 4pct 2287 39%2020 22pct 2022Q3 1496 2020 42.3%2022Q3 52.5%02004006008001,0001,2001,4001,600新开店数 量（家）0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%05001,0001,5002,0002,500轻管理数 量（家）轻 管 理占比（%，右轴）0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%01,0002,0003,0004,0005,0006,000加盟店数 量（家）加 盟 店占比（%，右轴）0%10%20%30%40%50%60%02004006008001,0001,2001,4001,6002019 2020 2021 2022Q3中高端酒 店数量（家）华安证券研究所华安研究 拓展投资价值182.2+RevPAR 证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明 RevPAR RevPAR 2021.1 2021.7 2022.3 2019 2022Q4RevPAR ADR OCC OCC ADR 2020Q4 ADR 2019 90%OCC RevPAR ADR RevPAR RevPAR 2019 ADR OCC 2019 0%20%40%60%80%100%120%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%RevPAR2021.1 2021.7 2022.3 华安证券研究所华安研究 拓展投资价值192.2+证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明 2022.2 2022.8 2021Q3 31 2021 11%2018 8pct 2022 20 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%2018 2019 2020 2021 15 16 16 15 17152327 313470190204060801001201401602018 2019 2020 2021Q3 2022Q3 华安证券研究所华安研究 拓展投资价值202.2 证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明 2022Q3RevPAR 2019 86.5%2022Q1Q3 0.71 28%0.13 48%12 7 2019 60%3 15 2384 4.02 7724.63 RevPAR ADR OCC 2019 0%20%40%60%80%100%120%RevPAR 0123452019 2020 2021 2022H1 2022Q3 0.00.20.40.60.82019 2020 2021 2022H1 2022Q3 华安证券研究所华安研究 拓展投资价值212.3 证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明 2020 2020 28.79-52.10%2.23-61.10%2021 2020 32.46+12.80%2.92+31.00%2022 2022Q1Q3-22.10%27.20%-80%-60%-40%-20%0%20%40%012345672018 2019 2020 2021 2022Q3 YOY%-60%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%0102030405060702018 2019 2020 2021 2022Q3 YOY%20.94-22.10%华安证券研究所华安研究 拓展投资价值222.3 证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明 2019 60%2021 2022 2019 103.2%86.8%201977.0%65.60%2022.12.7 0%20%40%60%80%100%120%010,00020,00030,00040,00050,00060,000 2019%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%05001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,0004,500 2019%华安证券研究所华安研究 拓展投资价值232.3 证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明 2023 PE 2019 PE TTM IP wind PE 2023 2019 PE(TTM)002059.SZ 25.14 300144.SZ 43.09 26.08 600138.SH 35.32 16.32 600593.SH 92.36 600706.SH 37.36 25.77 000430.SZ 99.72 000888.SZ A 26.01 15.48 000978.SZ 30.66 002033.SZ 59.29 18.22 002159.SZ 40.17 404.68 600054.SH 37.53 13.79 600749.SH 74.54 603099.SH 44.37 34.07 603136.SH 38.14 24.57 603199.SH 23.92 华安证券研究所华安研究 拓展投资价值242.4 证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明 2019 1.5 20142019CAGR 5.8%2546 20142019CAGR 2.3%41.5%2020 0.2 11.9%2021 0.45%2022.12.26 2023.1.8 10 UNWTO-100%-80%-60%-40%-20%0%20%40%0.00.20.40.60.81.01.21.41.61.8 YOY%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%0.00.51.01.52.02.53.0 YOY%41.54%11.92%0.45%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2019 2020 2021 华安证券研究所华安研究 拓展投资价值25证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明2413华安证券研究所华安研究 拓展投资价值263.1 证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明 47%2022Q3 11%eMarketer 2025 7.4 20212025CAGR 10.6%2020-2025E 0%10%20%30%40%50%0%5%10%15%20%25%30%0123456782020 2021 2022E 2023E 2024E 2025E YOY 0%10%20%30%40%50%60%0500001000001500002000002500003000002018-32018-62018-92018-122019-32019-62019-92019-122020-32020-62020-92020-122021-32021-62021-92021-122022-32022-62022-9:eMarketer wind 华安证券研究所华安研究 拓展投资价值273.1 证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明 2010 VS 012345中国 美国华安证券研究所华安研究 拓展投资价值283.1 证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明 RCEP eMarketer wind 57%88%0%12%50.4%86%1.1%12.9%74.9%90.5%5.5%4%29.9%86.3%0%13.7%75.3%98.2%1.1%0.7%65.4%91.8%8.2%0%RCEP 051015202530354045502015.3 2016.1 2018.7 2019.12 2020.4 2022.2 2022.11华安证券研究所华安研究 拓展投资价值293.1 证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明 2022.6 CPI 9.1%2022.11 CPI 7.1%2022.11 16%14%12%2022.11-3%-4%CCFI 2020 2022 wind CCFI CPI&CPI 01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,000 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09 2022-10 2022-11 0%2%7%5%6%1%-1%1%7%5%5%1%1%1%2%-1%0%-3%-11%-11%-8%-10%-13%-4%7%10%11%10%9%4%2%3%3%4%5%5%13%10%13%13%14%14%8%8%7%7%8%8%9%9%8%8%8%9%47%41%28%19%19%16%19%15%13%11%11%12%9%18%13%12%10%8%0%2%4%6%8%10%2019-012019-052019-092020-012020-052020-092021-012021-052021-092022-012022-052022-09:CPI:CPI:华安证券研究所华安研究 拓展投资价值303.1+证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明 SKU 2022H1 4.38 3.64 2.84 2.32 22.5%18.7%14.6%11.9%2021 EasySeller 0123452022H1 2021H2华安证券研究所华安研究 拓展投资价值313.1+证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明 2021.7 2021 2021Q3 2021Q4 0.7%-6.7%2022 2022 Q1Q3 4.2%5.4%6.2%2022 1.44 SKU wind%891011122021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3(0.8)(0.6)(0.4)(0.2)0.00.20.40.60.82021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3-10%0%10%20%30%40%50%60%70%2021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3 华安证券研究所华安研究 拓展投资价值32 2021 12012 23786 20172021 CAGR 182%89%2022.3-4 3.2+证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明 wind 0%50%100%150%200%250%05,00010,00015,00020,00025,00030,00035,00040,0002019 2020 2021 2022E 2023E YOY%YOY%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%2020-022020-042020-062020-082020-102020-122021-022021-042021-062021-082021-102021-122022-022022-042022-062022-082022-10 华安证券研究所华安研究 拓展投资价值33 3.2 证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明 华安证券研究所华安研究 拓展投资价值34 3C 2021Q22022Q1 300 1000 100300 100 3.2 证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明/01020304050607080901002021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q16.0%5.1%3.8%4.3%8.5%9.1%6.3%7.3%20.9%22.3%16.2%22.2%20.8%22.5%17.1%19.9%12.1%13.3%10.7%10.7%37.6%32.8%49.8%39.8%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q150 50100 100300 300600 6001000 1000 20.90%18.90%17.20%10.20%8.20%7.80%6.10%6.90%2.20%1.60%美妆 服饰 3C家电 食品饮料 家装家居母婴 健康 其他 玩具 汽车车品华安证券研究所华安研究 拓展投资价值35 1 2 CTA GMV 3/KOL/3.2 证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明 华安证券研究所华安研究 拓展投资价值36 2021 19.25 32.99%1.2 19.46%50.32 3.06%1700.31 2022.4 2022Q2 Q3 4.92 4.61 55%57%0.30 0.37 547%266%3.2 证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明 wind 2022Q1-3 2022Q1-3 2021-100102030405060-70%-60%-50%-40%-30%-20%-10%0%024681012142022Q1 2022Q2 2022Q3 YOY%-100%0%100%200%300%400%500%600%0012022Q1 2022Q2 2022Q3 YOY%华安证券研究所华安研究 拓展投资价值37 1+3.3 证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明 IP华安证券研究所华安研究 拓展投资价值383.3 证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明 2 华安证券研究所华安研究 拓展投资价值39 3 3.3 证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明 VS/华安证券研究所华安研究 拓展投资价值40证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明2413华安证券研究所华安研究 拓展投资价值414.1 证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明 3 2022.12.7 10 2023 OCC RevPAR 华安证券研究所华安研究 拓展投资价值424.1 证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明 2022 12 30 20212024 CAGRPE2021 2022E 2023E 2024E 2021 2022E 2023E 2024E 2022E 2023E 2024E 676.76 622.43 1041.08 1302.74 96.54 71.41 139.94 176.61 22.3%62.59 31.94 25.31 127.53 112.04 125.73 134.36 13.40 11.07 13.39 14.59 2.9%28.86 23.85 21.89 61.53 59.26 81.13 92.17 0.56-1.02 9.94 11.36-27.92 24.42 2.78 4.54 6.56 8.22 0.37 0.54 1.23 1.82 70.1%135.78 59.46 40.37 125.74 145.45 175.17 205.63 9.82 11.67 14.18 16.79 19.6%20.64 16.99 14.35 20.75 42.31 50.85 59.89-0.87 2.00 2.63 3.24-21.86 16.67 13.51 41.55 36.53 41.05 45.26 4.11 1.56 3.51 4.16 0.4%35.77 15.97 13.45 50.32 28.46 25.70 29.59 0.19 3.09 2.08 2.46 134.6%14.98 22.32 18.82 90.49 100.01 114.70 134.20 2.02 2.16 4.00 6.84 50.3%66.64 35.96 21.05 951.66 1064.55 1264.19 1466.90 9.22 9.40 13.53 18.77 26.7%12.49 8.69 6.26 21.29 23.75 27.22 30.69 3.51 3.76 4.79 5.53 16.4%14.46 11.35 9.83 69.05 35.50 42.55 48.50 6.41 2.23 2.57 2.85-19.37 16.87 15.17 wind 华安证券研究所华安研究 拓展投资价值43 CPI 4.2 证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明华安证券研究所华安研究 拓展投资价值44 44重要声明分析师声明本报告署名分析师具有中国证券业协 会授予 的证券 投资咨 询执业 资格，以勤勉 的执业 态度、专业审 慎的研 究方法，使用 合法合 规的信 息，独 立、客 观地出 具本报 告，本报告所采用的数据和信息均来自市 场公开 信息，本人对 这些信 息的准 确性或 完整性 不做任 何保证，也不 保证所 包含的 信息和 建议不 会发生 任何变 更。报 告中的 信息和意见仅供参考。本人过去不曾与、现在不 与、未 来也将 不会因 本报告 中的具 体推荐 意见或 观点而 直接或 间接收 任何形 式的补 偿，分 析结论 不受任 何第三 方的授 意或影响，特此声明。免责声明华安证券股份有限公司经中国证券监 督管理 委员会 批准，已具备 证券投 资咨询 业务资 格。本 报告中 的信息 均来源 于合规 渠道，华安证 券研究 所力求 准确、可靠，但对这些信息的准确性及完整性均不做任 何保证，据此 投资，责任自 负。本 报告不 构成个 人投资 建议，也没有 考虑到 个别客 户特殊 的投资 目标、财务状 况或需 要。客 户应考虑本报告中的任何意见或建议是否 符合其 特定状 况。华 安证券 及其所 属关联 机构可 能会持 有报告 中提到 的公司 所发行 的证券 并进行 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