家电行 业之成长 因子 综述 地产产业链 系列报告之二2023 年1 月5 日证券分析师杨 侃 投资咨询资格编号：S1060514080002 YANGKAN王懂扬 投资咨询资格编号：S1060522070003 WANGDONGYANG行业评 级地产 强于大市（维持）请 务 必 阅 读 正 文 后 免 责 条 款投资要点1 行业品类繁 多&产业链长，近年行 业增长 陷入瓶颈。家电主 要分为 黑电、白电、厨电、小家 电；其中 白电 体 量最 大，龙头格 局 固化；厨电 与白电同属地产竣工链；小家电市 场则为近年蓬勃兴 起的新兴赛道。从产 业链看，家电 行业 受上 游原 材料 价格 波动 及下 游渠 道销 售、需求等影响，兼具制造业与消费属性。尽管 行业 阶段 性受 地产、消费政策波动，但 受益 于上 游地 产兴 起与 家电 保有 量提 升，近二 十年 行业 整 体呈 现单 边上 涨，但近年增长陷入瓶颈，同时 短期 需求 走弱 亦引 发资 本市 场信 心缺 失 及中 长期 天花 板担 忧，但我们认为行 业驱动与制约并存，中长期仍存发展机遇。中长期不乏 增长动能，细分 赛道 长坡 厚雪。从 各品 类 看，白电 中的冰箱&洗衣 机需 求更 多来 自存 量 更新，而 空调&油烟机/集 成 灶保有量尚 有提升空间，后续均有望受益于 地产托市 迎来 边际 改善；黑 电中 的智 能微 投因 其大 屏与 便携 逐渐 成为 重要 视觉 终端 之一；在“单身 经济”、“宅经济”等催化下，小家电市场中诸 如替代 单价低、免安装、更具爆款属性 的 企 业 蜕变：自主品 牌华丽 转身，蛟龙出 海风生 水起。此前 以代 工 厂模 式 为主 的 家电 企 业主 动 向附 加 值/利润 率 更高 的“微笑 曲 线”两 端延申 选择产 业链，实现-ODM-OBM 自主品牌，如美 的集团 选择革 新供应链模 式，搭 建以销 定产的“T+3”产 销模 式，从 根 本解 决 此前 大 规模 压 货、大 规模 分 销的 粗 放低 效、高 库 存低 周 转、高 渠 道费 用、反应 时 滞等弊端。从拓展 市场角 度，一 是品类 拓展&场景 延申，如苏泊 尔从炊 具起家，在原 有品类 稳定增 长的基 础上，围绕厨 房场景 扩 充集成灶、厨卫 小电器等新 品类，搭建一 站式多 品类套 购，直 接提升 客单价 水平。同时将 场景延 申至客 厅,涉猎 净 水、热 水器 环 境家 居 电器 领 域，在 细分 赛道 上 迎合市场趋 势，实 现多品 类协同 发展；二是抢 占海外 市场份 额，如 海尔、美的等 均设有 海外研 发中心、生产 基地等，搭建 配套 产业链及 营销体 系，已通过收 购国外 品牌或 建立新 品牌进 入海外 本土化 市场，并在疫 情推动 下充分 把握海 外线上 消费与 跨境电 商作为 家电出 海的 新路径，目前我 国家电生产 制造已 凭借突 出的供 应链优 势，在 全球供 应链中 占据重 要位置。投资建议：随着 保交楼、需求 端等地 产政策 加大发 力，防 疫政策 转段优 化、家 电补贴 持续推 进促进 线下渠 道及居 民购买 力恢 复，家电 作为兼 具消费属性 的地产 后周期 行业或 将迎来 困境反 转，竣 工链的 白电&厨电 需求有 望边际 改善；同时小 家电等 新兴赛 道仍处 于渗透 率 快速提升 阶段，预计细分赛 道仍将 维持高 速增长。考虑 家电板 块已经 历2 年的深 度调整，估值 性价比 凸显，“地产+疫 情”两 大制 约 因素 逐 步缓 解，基本 面及 市 场情绪有望 迎来边 际好转，建议 关注低 估值的 白电&厨电 龙头 海 尔智 家、美 的 集团、老板 电 器等，以及 需 求走 强、产 品 革新 的 小 家电 细分 赛道 公 司科沃 斯、小熊 电 器等。风险提示：1）原材 料价格波 动或导 致中端制 造企业 利润率受 损；2）若上 游地 产 托市 政策 及时 性不 及预 期，或导 致 需求 端 企 稳修 复波 折，以及保交楼进 度不及 预期风 险；3）疫 情扰动 或对渠 道销售 及居民 消费信 心产生 冲 击。投资逻辑图2&/OEM-ODM-OBM 目录C O N T E NT S驱动：中长期不乏增 长动能，细分 赛道长坡厚雪行业：品类繁多&产 业链长，近年 行业增长陷入 瓶颈蜕变：自主品牌华丽 转身，蛟龙出 海风生水起3投资建 议与风险提示家电四大品类：功 能性白电体量 大，小家电市 场蓬勃兴起 家用电器主要分为4种类型，分别为黑电、白电、厨电、小家电。其中白电主要指“空冰洗”三大件，属传统刚需消费范畴，产品同质化、标准化程度较高，总体规模体量较大；小家电则为近年新兴的个性化可选消费领域，细分赛道众多，目前以偏重清洁、个护、厨电品类为主。资料来 源：公司网站、平 安证券研究所4家电分类及品牌 产业链覆盖范围广，兼具制造业 与消费属性 从产业链看，家电行业受上游原材料价格波动及下游渠道销售、需求等影响。通常上游零部件企业规模较小，前五客 户集中度高，但中游的龙头家电制造商（美的、格力等）大多拥有完整产业链，且采购策略较为较为分散，同时对下游渠道管控能力也相对较强，因而拥有较高的议价话语权与产品定价权。资料来源：平安证券研究所 5家电产业链布局 KA 近二十年单边上涨，亦受地产、消费刺激政策 阶段性影响 受益于上游房地产行业兴起与家电保有量提升，家电行业作为地产后周期消费行业，近20 年销量呈倍数级攀升；以 空 调为 例，2021 年空调内销量共计6789 万台，约为2002 年内销量201.6 万台的33.7 倍。在单边上涨的大周期中，行业也会受到地产、家电消费刺激阶段性影响。如2008 年金融危机后，政府为扩大内需、提 振经济，2008-2013 年密集出台三大家电消费刺激政策“家电下乡”、“以旧换新”和“节能惠民”，叠加彼时 农村家电渗透率尚低及用网环境改善，内销提振作用明显。但短期刺激政策不可避免透支部分中长期需求，例如冰箱近年已呈现内销量下滑趋势。资料来源：wind，平安证券研究所6“空冰洗”内销量复盘03,0006,0009,00012,00015,0002002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2002-2008 2008-2013 2014-2017 2018-7白电体量最大，龙 头市场地位固 化 根据中国电子信息产业发展研究院发布的 2021 年中国家电市场报告 显示，家电4 大品类中，白电的零售额占比最高，2021 年传统三大件零售额合计占比约39.5%，其中空调、冰箱、洗衣机分别占比18.7%、11.8%、8.9%。历经多轮行业周期与洗牌，传统大家电已进入以存量更新为主的瓶颈期，“空冰洗”均已诞生出国内自主品牌龙头，市场格局已相对固化；例如空调、洗衣机市场分别呈现“格力+美的”、“海尔+美的”的双寡头格局，冰箱则为“一超多强”，海尔一家市占率超3 成，中小品牌的发展空间较为受限。资料来源：产业在线，2021 年中国家电市场报告，平安证券研究所2021 年空调市场格局（以内销出货量为准）2021 年各品类家电零售额占比,25.8%,15.8%,18.9%,39.5%,37.4%,33.3%,29.3%2021 年冰箱市场格局（以内销出货量为准）,34.2%,16.6%,13.1%,5.4%,30.7%,36.2%,31.4%,32.4%2021年洗衣机市场格局（以内销出货量为准）8厨电&白电与地产关联度较 高 厨电&白电地产后周期属性尤为突出，但期房预售至竣工交付，再到转化为家电消费需求，具有一定滞后性；尽管家电企业业绩亦受外销、库存等因素扰动，但在装修工序上，厨电对应的硬装早于白电对应的软装阶段，因而 过往地产启动周期中厨电业绩企稳大多早于白电。同时 厨电传统两件套（烟机、灶具）具备一定前装属性，精装房配置率均在95%以上。随着近年精装修普及率提升以及后续“保交楼”进度落地，厨电龙头依赖工程渠道，市占率有望保持领先。资料来源：wind，奥维云网，平安证券研究所精装修配套市场中，烟机&灶具&消毒柜&洗碗机TOP2 品牌市占率厨卫电器&白电与地产周期相关度较高-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%2011Q1 2012Q1 2013Q1 2014Q1 2015Q1 2016Q1 2017Q1 2018Q1 2019Q1 2020Q1 2021Q1 2022Q1 SW SW 97.4%95.4%29.5%18.9%0%20%40%60%80%100%68.6%68.8%66.8%64.8%40%45%50%55%60%65%70%2016 2017 2018 2019 2020 20212021 年精装房市场各品类厨电配套率9小家电市场蓬勃兴 起 国内小家电行业起步晚、品类多、迭代快、渗透率低，伴随线上销售渠道发展蓬勃兴起。随着居民可支配收入提升，小家电成为提升居民生活质量的重要一环，且由于品类繁多且单品类零售额相比白电等较小，具有明显的长尾效应；其体积小，无需安装，单品售价低等特性亦迎合线上销售特点。近年小家电板块收入增速大多保持两位数增长，相比其他板块，周期属性较弱。申万小家电板块近5 年收入年复合增速为12.3%，高于SW 白电（8.6%）、SW厨电（8.5%）、SW 黑电（6.4%）。不同于受地产拖累的传统家电产品，诸多细分赛道的小家电仍然表现靓丽。资料来源：wind，平安证券研究所小家电分类-20-10010203040502014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021%SW SW SW SW SW 申万家电板块及子版块收入增速.近年增长陷入瓶颈，短期需求走 弱引发长期天 花板担忧 我们认为近年国内家电行业零售额陷入增长瓶颈主要源于：地产：地产周期向下叠加传统家电保有量高，增量需求有限，且传统家电在家电行业整体业绩端占比较大，因而直接 拖累家电零售额表现；疫情：传统大家电在销售渠道上较为依赖线下渠道，疫情扰动导致线下渠道销售不畅，亦对传统制造业开工等造成影 响；消费力：“存量更新”、“迭代升级”催化的家电消费逐渐成为可选消费，当前居民收入与消费信心尚且不足，导致 家电消费萎靡。同时海外加息周期导致外需不足，叠加原材料价格上涨、制造业缺芯拖累行业毛利率下滑，引发资本市场对行业信心缺失及中长期天花板担忧，2021 年以来板块累计下跌36.4%，跑输沪深300 10.69 个百分点。资料来源：wind，平安证券研究所10-3.6%-8%-6%-4%-2%0%2%4%6%8%10%7,0007,5008,0008,5009,0009,50010,0002017 2018 2019 2020 2021 2022M1-11:近年家电零售额陷入增长“瓶颈期”申万家电板块大幅跑输沪深300（2021.1.1-2022.12.31）-36.4%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%300 驱动与制约并存，中长期仍存机 遇资料来源：平安证券研究所 11 8-10,目录C O N T E NT S驱动：中长期不乏增 长动能，细分 赛道长坡厚雪行业：品类繁多&产 业链长，近年 增长陷入瓶颈蜕变：自主品牌华丽 转身，蛟龙出 海风生水起投资建 议与风险提示12白电&厨电：受益地产暖风 与存量更新，部分品类需求 仍有提升空 间资料来源：国家统计 局，政府官网，平 安证券研究所 13 冰箱&洗衣机需求更多来自存量更新：从白电、厨电细分品类每百户保有量看，冰箱、洗衣机每百户保有量已至100 台 上下，空 白增 量空间有限，考虑家电使用年限多在10年左右，且2008-2013 年“家电下乡”政策已推行约10年，我们认为后续冰箱、洗衣机需求更多来自存量迭代更新。空调&油烟机保有量尚有提升空间：考虑一户通常安装多部空调，因而空调每百户保有量天花板通常为“冰洗”的2-3 倍，当前无论城镇及农村的空调渗透率仍有较大提升空间：同时厨电中的油烟机保有量亦处于快速提升阶段。随着稳地产及需求端政策持续发力，与地产相关性较高的厨电、白电品类有望凭借工程渠道，需求迎来修复。2021 年空调&冰箱&洗衣机&油烟机每百户保有量161.7104.2100.582.389103.596.136.6020406080100120140160180 2022.7.28中央 政治 局会 议：压实 地方 政 府责任，保 交楼、稳民 生2022.8.5郑州 拟成 立 百亿 房地 产 纾困 基 金，采 用棚改 统贷 统还、收并 购、破 产 重组、保障性 租赁 住房4 种方式 进行项 目纾困2022.9.710月6 日 前郑州 须实现 全市所有停 工问 题楼 盘 项目 全 面持续实 质性 复工（大干30 天）2022.11.132022.11.24银保 监：保交 楼 专项 借款已 基本 投放 至 项目2022.8.9郑州首个 纾困项 目落地2022.8.19住建 部：通过 政策 性银 行专 项 借款 方式支 持已 售逾 期 难交 付 住宅 项 目建 设交付，实 行封 闭 运行、专款 专 用央行：2000亿元“保 交 楼”免 息贷 款 支持计 划将 在6 家 商业 银 行展 开;完善保 交楼专 项借 款新 增 配套 融 资的 法 律保 障“金融16 条”：支持 开 发性 政 策性 银 行提供“保 交楼”专项借 款。支 持国开 行、农发行发 放“保 交楼”专项借 款2022.11.212022.11.8交易 商协 会继 续 推进 并 扩大 民 营企业债 券融 资支 持 工具（“第二支箭”），支持民 营房企 发债融 资2022.11.14允许 保函 置换 预 售监 管资金，置 换资 金 优先 用于项目建 设与偿 债2022.8.29由央 行指 导，国开 行、农行等政 策性 银行 推 出2000 亿元“保 交楼”专 项 借款2022.11.28恢复上市 房企和 涉房上 市公司 再融资，引导 募集 资 金用于“保 交楼、保民生”相关房 地产项 目等稳地产政策频出143.2%14.1%0%2%4%6%8%10%12%14%16%0501001502002503003504004502016 2017 2018 2019 2020 2021,20.3%,12.7%,7.5%,7.4%,52.1%集成灶零售额及渗透率攀升 2021 年集成灶主要品牌市场份额（按出货量份额）不用于厨电整体萎靡，集成灶零售额连年增长：受制于地产周期及疫情扰动，油烟机销量近年表现萎靡，但集成灶零 售额仍在高速增长；根据奥维云网、华经产业研究院数据，2021 年油烟机零售额较2016 年下滑13.3%，集成灶则大幅增长237.4%，渗透率亦从2016年的3.2%提升至2021 年的14.1%，市场认可度仍在快速提升。集成灶功能性及使用感更优，为传统油烟机的有效替代品。集成灶集油烟机、燃气灶、消毒柜、蒸烤箱于一体，空间 利用、油烟分离效率更高，模块化设计易于拆洗维护，侧吸下排技术亦可大幅降噪，对传统油烟机产生较强的替代作用。根据奥维云网数据，集成灶零售量在集成灶及油烟机总销量占比从2017 年的3.6%已提升至2021 年的12.4%。厨电：集成灶高歌 猛进，为油烟 机有效替代品96.4%93.9%92.1%90.6%87.6%3.6%6.1%7.9%9.4%12.4%80%82%84%86%88%90%92%94%96%98%100%2017 2018 2019 2020 2021 集成灶零售量在集成灶及油烟机总销量占比逐年提升资料来源：奥维云网，华经产业研究院，平安证券研究所黑电：智能微投主 打大屏与便携，丰富视觉显 示终端资料来源：国家统计局，公司公告，平安证券研究所 15 彩电市场趋于饱和：2013-2021 年居民每百户彩电保有量均位于115 台以上，叠加地产周期拐头向下，彩电需求亦受冲 击下滑。根据奥维云网数据，2021 年全国彩电零售量首度跌破4000 万大关，仅为3835 万台，同比下降13.8%。“大屏+便携”渐成趋势，智能微投丰富场景应用及视觉终端享受：人均住房面积提升，高清视频、体育赛事等内容 逐渐催生大屏需求；同时观影者对于多元场景（如户外、家庭观影）影视播放亦有诉求。智能微投的“大屏化”、“小体积便携性”以及相比彩电的性价比，在视觉显示终端与彩电形成有效互补。1101151201252013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 每百户居民彩电保有量较高 智能微投龙头极米科技业绩连年攀升10.0 16.6 21.2 28.3 40.4 0.2 0.1 0.9 2.7 4.8 0510152025303540452017 2018 2019 2020 2021 16智能微投龙头 极米科技产品 体系 LED 1.2:1 H Z MOVIN 0.25:1 0.19:1.资料来源：公 司官 网，平安证券研究所17小家电细分赛道长 坡厚雪资料来源：百度图片，平安证券研究所 18细分赛道乘势而上：扫地机器人资料来源：奥维云网，Statista，2022 年中国云计算生态蓝皮书，平安证券研究所国内扫地机器人销售额整体呈现增长之势 销售额呈增长之势,尚处于低渗透率阶段：不同于家电行业整体低迷，近年扫地机器人销售额整体呈上升之势，2021 年销售额达110亿元，同比增长17%，2016-2021 年CAGR 为20.9%。根据Statista、2022年中国云计算生态蓝皮书 数据,2021 年国内扫地机器人渗透率仅为5.5%，对标美国（2020）15%和日本（2020）9%的渗透率,仍处于渗透率快速提升阶段。市场格局方面，目前科沃斯、石头科技等为赛道龙头，同时吸引多家明星资本、传统家电龙头及初创新秀入局。11017.0%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%0204060801001202016 2017 2018 2019 2020 2021 5.5%15%9%0%2%4%6%8%10%12%14%16%国内扫地机器人尚处于低渗透率阶段19细分赛道乘势而上：扫地机器人扫地机器人处融资“风口”2021 年扫地机器人线下销售份额占比资料来源：中商产业研究院，天眼查，平安证券研究所 2017.4 2018.4 A trifo2018.11 A 1100 Samsung Ventures AI2020.01 B 2021.9 InnoVenCapital2021.9 C AI 2022.4 A+2 2020.12 Pre-A 2021.5 A 2022.4 100%1.25,80.15%,10.39%,9.46%2021 年扫地机器人线上销售份额占比,38.66%,17.80%,11.01%,10.38%,4.60%,17.55%20细分赛道乘势而上：空气炸锅资料来源：淘数据，奥维云网，平安证券研究所各品类小家电2022H1 零售额同比“懒宅经济”下，主打健康 少油、悦己、精致生活的小家电如空气炸锅、破壁机、咖啡机、电蒸锅等逐渐成为厨房标配。其中 空气炸锅凭借“高颜值”、易操作”、“高性价比”、多功能一体化 等优势，因更好满足Z 世代群体疫情期间居家烘焙、低油 低脂饮食需求而迅速走红。根据淘数据、奥维云网数据显示，2021 年空气炸锅零售额20.61 亿元，约为2019 年零售额（6.54 亿元）的3.15 倍；在家电行业整体低迷的形势下，2022H1 的线上、线下零售额同比增速均超100%。-50%0%50%100%150%200%2022H1 2022H1 空气炸锅的一体化功能直播、短视频、内 容种草等新兴 线上渠道带动 小家电突围 近年伴随电商、尤其抖音等内容社交电商兴起，叠加疫情重塑消费方式，线上渠道逐渐成为家电消费渠道主流。根据中国电子信息产业发展研究院发布的 2021 中国家电市场报告 显示，2020 年以来国内家电市场线上渠道零售额占比已连续2年超过50%。小家电更加适配线上渠道销售：传统大家电电由于体积大、安装复杂、更加依赖产品售后服务，因而对线下渠道依赖 性强；但小家电凭借单价低、免安装、更加注重颜值等爆款商品属性，更易于让消费者在较短决策周期内产生消费冲动，因而其线上零售额占比更高（2021 年：66.9%,根据奥维云网数据）。21抖音等媒体带货种草小家电模式 整体家电&小家电零售额线上渠道占比资料来源：奥维云 网，2021 中国家电市场报告，平 安证券研究所 46.9%50.6%62.9%66.9%36.3%41.2%50.4%52.9%30%35%40%45%50%55%60%65%70%2018 2019 2020 202122 资料来源：公司公告，平安证券研究所科沃斯产品迭代快产品迭代：科沃斯 以旧换新，促 客户消费升级2017 2018 2019 2020 2021 沁宝AA3 地宝DG3 无线窗宝 公共服务 机器人 旺宝3 DN55 视觉导航 扫地机器人DJ35 超薄DEEBOT U3 母婴人群 定制的DEEBOT N5 DEEBOT T5 搭载AIVI 视觉 识 别技术的DG70 擦窗机器 人WINBOT 920 为养 宠一 族设 计 的DEEBOT U2 时尚超薄DEEBOT U3 LINE FRIEND AIRBOT Andy&Ava DEEBOT T8 DEEBOT T8 AIVI AIRBOT ANDY PRO 扫拖洗三 合一地 宝N9+DEEBOT T9 Family科沃斯回收“以旧换新”方案 用户厌倦家电类产品的一成不变，“以旧换新”推动消费升级迭代，同样考验企业突破力与前瞻力。传统 家电 推陈 出 新速 度较 慢，即使用户有心尝试新品，但耗资不菲且旧产品还需另作处理。同时Z 世代消费群体对新产品、新技术又有较强的“尝鲜”意愿，对产品品质迭代、外观时尚、功能性、人性化设计等有较强诉求。科沃斯“以旧换新”活动打消用户痛点，以旧产品折价节约开支，又能享受最新产品完成消费升级。同时该种消费方式逐渐打破固有的产品更新周期，促使企业加快技术研发与产品推陈出新的优化速度，更加考验企业研发效率和前瞻性的设计水平。23资料来源：施耐德、海尔智家、萤石网络公司官网，百度，平安证券研究所单品家电有望链接 形成智能家居 生态 智能家居又称智能住宅（Smart Home），即在住宅场景中利用网络通信技术、自动控制技术、音视频技术等将家庭设施设备、家电等集成链接成管理系统，提升家居生活的安全性、便利性、舒适性。随着社会节奏加快以及逐渐进入老龄化社会，智能家居在老人居家安全、儿童看护、宠物看护等方面大有可为。萤石网络：2019 年起，萤石开始构建“1+4+N”智能家居生态；其中”1“是指以安全为核心，以萤石云为中心；”4“是包括智能家居摄像机、智能入户、智能控制、智能服务机器人在内的四大自研核心产品；”N“是指更多合作伙伴的互联互通，具备未来智慧的智能家居产品。海尔智家的“三翼鸟”则采用“5+7+N”的业务模式，以智慧客厅、智慧厨房、智慧浴室、智慧卧室、智慧阳台5 大物理空间，以及全屋空气、全屋用水、全屋洗护、全屋智能、全屋娱乐、全屋视听、全家美食7 大智慧解决方案，为用户提供从生活理念到生活习惯、生活场景的自由组合，解决用户痛点，实现从标品到非标品自由定制的未来生活的N种可能。施 耐 德智能家居生态图目录C O N T E NT S驱动：中长期不乏增 长动能，细分 赛道长坡厚雪行业：品类繁多&产 业链长，近年 增长陷入瓶颈蜕变：自主品牌华丽 转身，蛟龙出 海风生水起投资建 议与风险提示2425/OBM/ODM OEM/“OEM-ODM-OBM”升级转变：根据微笑曲线理论，设计研发与品牌营销为制造业毛利率及附加值最高的部分，加工 生产环节的毛利率/附加值最低。因而家电企业，尤其以代工厂模式为主的企业不约而同选择整合产业链、向附加值/利润率更高的两端延申，提升利润率水平，典型企业如新宝股份。由于具备完整产业链的家电企业品牌力更强，具备更高的渠道、产品力壁垒，对上下游的整理能力及议价能力更强，因而传统家电龙头更加倾向自建工厂与渠道体系，成为自主品牌快速崛起，典型企业如美的集团。“OEM-ODM-OBM”进阶蜕变，成长为具 备完整产业链 的自主品牌资料来源：施振荣 微笑曲线，平安证券研究所微笑曲线及OEM、ODM、OBM 模式26 美的“T+3”产销模式自我革新：随着行业进入存量竞争阶段、制造业成本逐年攀升、线上消费冲击线下营销渠道等，此前大规模压货、大规模分销的传统产销模式的粗放低效、高库存低周转、高渠道费用、反应时滞等弊端逐渐显现，制约行业发展。美的自我革新“T+3”产销模式即以用户需求为导向，即每款产品从客户下单到送达客户分为4个周期：下单（T 周期）、备料（T+1）、生产（T+2）、发货（T+3），每个周期3 天完成，通过效率驱动达成订单需求。革故鼎新自我革命，供应链模式 寻求突破美的“T+3”产销模式资料来源：公司官网，平安证券研究所234567891011120501001502002503003504004502005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021%(2012 2015 美的在“T+3”产销模式下经营状况改善品类拓展&场景延申，多品 类协同发展资料来源：公司官网，平安证券研究所27苏泊尔产品体系4 围绕单一场景的品类拓展，高协同性多品类套购带动客单价提升：以苏泊尔为例，公司从炊具起家，在原有品类稳定 增长的基础上，围绕厨房场景扩充新品类，寻找新增长点，相继拓展品类至厨卫小家电、厨卫电器等领域，增加净水、热水器和集成灶等品类，从而搭建多品类套购，满足消费者一站式购物需求，直接提升客单价。场景延申：2014 年苏泊尔将场景延申至客厅,涉足环境家居电器领域，推出空气净化器、吸尘器、挂烫机等品类；在 细分赛道上迎合市场趋势，拓展母婴品类等。苏泊尔近年收入呈高速增长之势-10%-5%0%5%10%15%20%25%0501001502002502013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 282011 1999 2000 6 2001 2012 AQUA 2013 2016 2019 Candy S.p.A Candy 0%10%20%30%40%50%60%02004006008001,0001,2001,4002013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 海尔海外拓展主要事件线海尔智家中国大陆以外业务营收及占比情况强龙出海，抢占全 球市场份额资料来源：公司官网，wind，平安证券研究所 凭借供应链优势，我国家电生产制造已在全球供应链中占据重要位置。根据Euromonitor 数据显示，2021 年中国空冰洗产量分别占全球产能的73.7%、54.8%、42.7%，远超其他国家。除常规的成品出口外，海尔等亦有在海外设立研发中心、生产基地，搭建配套产业链及营销体系，同时通过收购国外品牌或建立新品牌进入海外本土化市场等。此外在疫情推动下，海外线上消费以及跨境电商已成为近年家电出海的新兴路径。目录C O N T E NT S驱动：中长期不乏增 长动能，细分 赛道长坡厚雪行业：品类繁多&产 业链长，近年 增长陷入瓶颈蜕变：自主品牌华丽 转身，蛟龙出 海风生水起投资建 议与风险提示29投资建议与风险提 示30 投 资建议：随着保交楼、需求 端等 地 产政 策 加大 发 力，防 疫政 策转 段 优化、家电 补 贴持 续 推进 促 进线 下 渠道 及 居民 购买 力恢 复，家电作为兼具消费属性 的地产后周期 行业或将迎来 困境反转，竣工 链的 白电&厨 电需 求有 望边 际改 善；同时 小 家电 等新 兴赛 道仍 处于 渗透率快速 提升阶 段，预 计细 分 赛道 仍 将维 持 高速 增 长。考 虑家 电 板块 已 经历2 年的深 度调整，估值 性价 比 凸显，“地产+疫情”两大制约因素逐步缓解，基本 面及 市场 情绪 有望 迎来 边际 好转，建议 关注 低估 值的 白电&厨电 龙 头海 尔智 家、美 的集 团、老板电器等，以及需求走强、产品革新的小家电细分赛道公司科沃斯、小熊电器等。风 险提示：1）原材料价格波 动或导 致中端 制造企 业利润 率受损；2）若上 游 地产 托 市政 策 及时 性 不及 预 期，或 导致 需求 端企 稳修 复波折，以及保交楼进度不及预期风险；3）疫情扰动或对渠道销售及居民消费信心产生 冲 击。往期地产产业链报告精选：家居行业之整装趋势探讨 地产产业链系列报告之一 股票投资评级:强烈推荐（预计6 个月内，股价表现 强于市场表现20%以上）推 荐（预计6 个月内，股价表现强于沪深300 指数10%至20%之间）中 性（预计6 个月内，股价表现相对沪深300 指数在 10%之间）回 避（预计6 个月内，股价表现弱于沪深300 指数10%以上）行业投资评级:强于大市（预计6 个月内，行业指数表现强于沪深300指数5%以上）中 性（预计6 个月内，行业指数表现相对沪深300指数在 5%之间）弱于大市（预计6个月内，行业指数表现弱于沪深300指数5%以上）公司声明及风险提示：负责撰写此报告的分析师（一人或多人）就本研究报告确认：本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格。本公司研究报告是针对与公司签署服务协议的 签约客户的专属研究产品，为该类 客户进行投资决策时提供辅助和参 考，双方对权利与义务均有严 格约定。本公司研究报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。未经书面授权刊载或者转发的，本公司将采取维权措施追究其侵权责任。证券市场是一个风险无时不在的市场。您在进 行证券交易时存在赢利的可能，也 存在 亏损 的风 险。请您务必对此有 清醒的认识，认真考虑是否进 行证券交易。市场有风险，投资需谨慎。免责条款：此报告旨为发给平安证券股份有限公司（以下 简称“平安证券”）的特 定客 户及 其他 专业 人士。未经平安证券事先 书面明文批准，不得更改或以 任何方式传送、复印或派发此报告的材料、内容及其复印本予任何其他人。此报告所载资料的来源及观点的出处皆被平安 证券认为可靠，但平安证券不能担 保其准确性或完整性，报告中的信 息或所表达观点不构成所述证 券买卖的出价或询价，报告内容仅供参考。平安证券不对因使用此报告的材料而引致的损失而负上任何责任，除非法律法规有明确规定。客户并不能仅依靠此报告而取代行使独立判断。平安证券可发出其它与本报告所载资料不一致 及有不同结论的报告。本报 告及 该 等报 告反 映编 写分 析员 的不 同设 想、见解及分析方法。报告 所载 资料、意见及推测仅反映分析员于发出此报告日期当日的判断，可随时更改。此报告所指的证券价格、价值及收入可跌可升。为免生疑问，此报告所载观点并不代表平安证券的立场。平安证券在法律许可的情况下可能参与此报告所提及的发行商的投资银行业务或投资其发行的证券。平安证券股份有限 公司2020 版 权所有。保留一切权利。31股票投资评级:强烈推荐（预计6 个月内，股价表现 强于市场表现20%以上）推 荐（预计6个月内，股价表现 强 于市场表现10%至20%之间）中 性（预计6个月内，股价表现 相 对市场表现在 10%之间）回 避（预计6 个月内，股价表现 弱于市场表现10%以上）行业投资评级:强于大市（预计6 个月内，行业指数表现 强于市场表现5%以上）中 性（预计6 个月内，行业指数表现 相对市场表现在 5%之间）弱于大市（预计6 个月内，行业指数表现 弱于市场表现5%以上）公司声明及风险提示：负责撰写此报告的分析师（一人或多人）就本研究报告确认：本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格。平安证券股份有限公司具备证券投资咨询业务 资格。本公司研究报告是针对与公 司签署服务协议的签约客户的专属 研究产品，为该类客户进行投 资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。本公司研究报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。未经书面授权刊载或者转发的，本公司将采取维权措施追究其侵权责任。证券市场是一个风险无时不在的市场。您在 进 行证 券交 易时 存在 赢利 的可 能，也 存在亏损的风险。请您 务必 对此 有 清醒 的认 识，认真 考虑 是否 进 行证 券交 易。市场有风险，投资需谨慎。免责条款：此报告旨为发给平安证券股份有限公司（以下 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