2024 年 02 月 22 日 锂 价 寻 底 之 旅，全 球 锂 资 源 供 应 最 新 盘 点 小金属行业深度报告 推荐(维持)投资要点 分析师：傅鸿浩 S1050521120004 分析师：杜飞 S1050523070001 行 业 相 对 表 现 表现 1M 3M 12M 小金属(申万)6.2-8.5-29.8 沪深 300 7.4-2.5-15.8 市 场 表 现 资料来源：Wind，华鑫证券研 究 相 关 研 究 1、小 金 属 行 业 点 评 报 告：Finniss 锂 矿宣 布采 矿停 止，首 个澳矿减停 产出 现2024-01-11 成本支撑 凸显，锂价 接 近底部区间 我们预测 2023-2025 年 全球锂资源 供 给 分 别 为 110.78、147.34、194.54 万吨 LCE，需求分别为 109.86、144.65、185.63 万吨 LCE，供 给 过剩分 别 为 0.92、2.69、8.91 万吨LCE。当前的 锂盐价格已经接近部分矿山的成本线，随着首个澳洲矿山减停产的出现，成本或 可对价格起到支撑作用，锂价 进入 筑底阶段。澳洲锂矿：Finniss 暂停采矿，出现首个 减停产 Finniss 于 2023 年 Q1 实现投产，但是 2024 年 1 月 5 日宣布暂时停止采矿，BP33 早期工作暂停。根据 IGO 在 2024 年 1月 29 日的公司公告，Greenbushes 项目 2024 财年的产量指引由此前的140-150 万吨下调至130-140 万吨。Liontown 公司在 2024 年 1 月 22 日宣布 开始 审查 Kathleen Valley 项 目 的 计 划 扩 张 和 相 关 产 能 提 升，目 前 正 在 建 设 的300 万吨/年装置的产能设计不变，因此二期项目或将推迟。Wodgina、Mt Cattlin 保持稳健运营，Bald Hill 成功复产。Pilgangoora、Mt Marion 在 2023 年 Q4 的产 量环比分别增长22.05%、29.69%，扩建项目按计划推进。南美及其 他 盐湖：成本 优势明显，产量 增 速放缓 南美洲的锂资源十分丰富，尤其集中在南美“锂三角”，拥有 多 个 在 产、在 建 的 项 目。在 产 项 目 包 括 Atacama、Olaroz、Hombre Muerto、Cauchari-Olaroz、SDLA、Rincon等。由于南美盐湖的成本相较锂云母和锂辉石具有明显的优势，因此受碳酸锂价格低迷导致的减停产风险较小。在建项目中，紫金矿业的 3Q 项目、Eramet 的 Centenario 项目和赣锋锂业的 Mariana 项目预计可在 2024 年投产，HMW、Great Salt Lake、Zero Carbon Lithium 项目规划 2025 年投产。在建项目的产能有限，因此预计南美及其他盐湖的产量增速将会放缓。海外其他 锂矿：非洲地 区 产能扩张 较快 非 洲 的 锂 矿 项 目 主 要 集 中 在 津 巴 布 韦、马 里、加 纳、刚 果-50-40-30-20-10010(%)小金属 沪深300行业研究 证券研究报告 证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 2 诚信、专业、稳健、高效（金）等国家。在产的项目主要有 Bikita、Arcadia、Sabi Star、Kamativi，在 建 项 目 主 要 有 Zulu、Goulamina、Ewoyaa、Bougouni 等。另 外 紫 金 矿 业 受 邀 主 导 世 界 级 锂 矿Manono 东 北 部 勘 探 开 发，正 在 完 成 地 质 勘 查 和 可 研 编 制 工作，项目落地后，预计在可研和融资方案确定后 2 年内完成项目建设。美洲在产的锂矿项目有加拿大的 Tanco 和 NAL、巴西的 Grota do Cirilo 和 Mibra，美 洲 在 建 的 项 目 主 要 有 James Bay、Nemaska、Carolina 等。其中 Sigma 的 Grota do Cirilo 项目一期年产 27 万吨锂精矿（折 3.67 万吨 LCE）已经达产，远期产能规划年产锂精矿 76.6 万吨（折 10.4 万吨LCE）。国内：关 注锂云母和盐 湖扩产，但增量有 限 国内锂辉石项目主要有甲基卡、业隆沟、李家沟，在产产能较小，暂时基本没有增量。锂云母项目有化山瓷石云母、宜春瓷石矿、宜春锂云母、湘源硬岩锂矿 等。盐湖方面，我国锂盐湖项目较多，其中察尔汗盐湖、麻米错盐湖、扎布耶盐湖、拉果错盐湖等都有扩产计划，带来的增量值得关注。但是国内盐湖项目的增量有限，难以对全球的碳酸锂供需格局产生大的影响。行业评级 及投资策略 锂盐及锂矿价格经历了大幅度下跌。澳洲首个减停产锂矿出现，或因经营利润受到较大负面影响。我们认为对于全球锂矿供应而言，低迷的锂价会导致将要投产的新矿速度减缓，并会冲击成本相对较高的在产矿。全球锂矿供应增速或开启下降通道，在成本的支撑下锂价加速筑底，建议逐步布局锂矿股。维持锂行业“推荐”投资评级。重点推荐 个股 推荐中 矿 资 源：锂 矿 锂 盐 产 能 高 速 增 长。藏 格 矿 业：锂盐、钾肥及铜矿多资源同步发展。盛 新 锂 能：产能稳步提升，期待资源端放量。天 齐 锂 业：卡 位 优 质 资 源，垂 直 一 体 化 全 球产业链优势。融 捷 股 份：坐 拥 甲 基 卡 锂 辉 石 矿，增 量 未 来 可期。盐 湖 股 份：自 主 开 发 吸 附 提 锂 技 术，钾 肥 锂 盐 共 促 企 业成 长。建 议 关 注 赣 锋 锂 业、永 兴 材 料、天 华 新 能、江 特 电机、西藏矿业、西藏珠峰、川能动力、雅化集团等标的。风险提示 1）电动需求不及预期；2）海外盐湖及锂矿投产进度超预期；3）储 能 需 求 不 及 预 期；4）国 内 锂 云 母、盐 湖 投 产 进 度超预期；5）地 缘 政 治 冲 突 及 货 物 运输风险；6）钠电池等新技术对锂电需求形成替代等。0YAZyRmRtQpOoQpMqNsNqR9P8Q7NtRrRsQqMiNmMsQfQtRpM6MoOuMvPpMmNMYoMrQ证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 3 诚信、专业、稳健、高效 重 点 关 注公 司 及盈 利 预测 公司代码 名称 2024-02-21 股价 EPS PE 投资评级 2022 2023E 2024E 2022 2023E 2024E 000155.SZ 川 能动力 10.59 0.48 0.58 0.81 37.10 18.26 13.07 未评级 000408.SZ 藏 格矿业 26.42 3.58 2.83 3.02 18.75 9.34 8.75 买入 000762.SZ 西 藏矿业 22.40 1.53 1.33 2.54 25.30 16.84 8.82 未评级 000792.SZ 盐 湖股份 15.32 2.86 3.2 3.51 7.92 4.79 4.36 买入 002176.SZ 江 特电机 9.68 1.36 12.80 未评级 002192.SZ 融 捷股份 41.57 9.4 10.38 15.42 10.42 4.00 2.70 买入 002240.SZ 盛 新锂能 20.41 6.09 5.85 6.61 6.16 3.49 3.09 买入 002460.SZ 赣 锋锂业 36.15 10.17 4.41 5.18 6.84 8.20 6.98 未评级 002466.SZ 天 齐锂业 47.16 14.7 16.05 18.35 5.37 2.94 2.57 买入 002497.SZ 雅 化集团 10.66 3.94 1.37 1.81 5.90 7.78 5.89 未评级 002738.SZ 中 矿资源 32.65 7.14 4.91 6.34 9.34 6.65 5.15 买入 002756.SZ 永 兴材料 47.87 15.24 7.03 5.77 8.44 6.81 8.30 未评级 300390.SZ 天 华新能 21.19 10.28 3.13 4.14 5.43 6.77 5.12 未评级 600338.SH 西 藏珠峰 9.49 0.45 50.87 未评级 600499.SH 科 达制造 11.44 2.18 1.42 1.31 6.51 8.06 8.73 增持 资料来源：Wind，华鑫证券研 究（注：未评级公司盈利预测取自 Wind 一致预期）证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 4 诚信、专业、稳健、高效 正文目录 1、矿企近况更 新.6 1.1、澳洲锂矿项目最 新动 态.6 1.2、南美盐湖企业 动态.17 1.3、海外其他项目 更新.24 1.4、国内锂矿盐湖 扩产项 目.39 2、全球供应及 平衡表 梳理.42 3、行业评级及 投资策 略.45 4、重点推荐个 股.46 5、风险提示.46 图表目录 图表 1：澳洲 锂矿分 季度产 量（单位：万吨）.6 图表 2：澳洲 主要在 产矿山 的成本情 况.6 图表 3：澳洲 矿山动 态.7 图表 4：Wodgina 项目位置.8 图表 5：Wodgina 锂矿项目.8 图表 6：Wodgina 钻井斜视图.9 图表 7：Pilgan 工厂.9 图表 8：Ngungaju 工厂.10 图表 9：Pilbara 扩产计划.10 图表10：Mt Cattlin 位置 及情况.11 图表11：Mt Cattlin 储量 更新.12 图表12：Finniss 锂矿项目.12 图表13：Grants 露天矿场.13 图表14：BP33 项目.13 图表15：Core Lithium 季 度成本.14 图表16：Mt Marion 项目.14 图表17：Mt Marion 储量.15 图表18：Chemical Grade Plant 2（CGP2）.16 图表19：澳洲 Greenbushes 矿产量及 成本.16 图表20：Greenbushes 扩产计划.17 图表21：SQM 锂盐季度销量 及售价.18 图表22：SQM 扩产计划.18 图表23：SQM 锂及其衍生品 的布局.19 证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 5 诚信、专业、稳健、高效 图表24：ALB 远期产能规划.19 图表25：ALB 锂盐销量计划.20 图表26：Olaroz 项目.21 图表27：Sal de Vida 项目.21 图表28：Allkem 扩产计划.22 图表29：Livent 碳酸锂远期产能规 划.23 图表30：Livent 与 Allkem 的商业模 式高度 互补.23 图表31：Livent 与 Allkem 合并的优 势.24 图表32：境外其 他矿山 动态.24 图表33：加拿大Tanco 矿区.26 图表34：加拿大Tanco 矿山 18 万吨/年选厂（锂 辉石）.26 图表35：津巴布韦Bikita 矿区.27 图表36：津巴布韦Bikita 矿山 200 万吨/年（锂辉石）浮选厂.28 图表37：Sigma 锂业公司 Grota do Cirilo 项目概况.28 图表38：Grota do Cirilo 一期项目.29 图表39：Sigma 扩产计划.29 图表40：Arcadia 项目位置.30 图表41：NAL 项目位置.31 图表42：NAL 项目锂资源量.32 图表43：津巴布韦 Sabi Star 锂矿.33 图表44：Mibra 锂矿.34 图表45：AMG 锂业扩产计划.34 图表46：境外其 他盐湖 动态.35 图表47：Cauchari-Olaroz 盐湖项目.36 图表48：SDLA 盐湖项目.37 图表49：Rincon 锂项目位置地图.37 图表50：Rincon 2000 吨 LCE/年锂项目.38 图表51：Argosy 扩产计划.38 图表52：全球锂 盐产量 预测.42 图表53：全球锂 资源需 求预 测.43 图表54：锂辉石 及碳酸 锂价 格.44 图表55：2023 年全球碳酸锂成本对 比.45 图表56：重点关 注公司 及盈 利预测.45 证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 6 诚信、专业、稳健、高效 1、矿 企近况 更新 1.1、澳 洲 锂 矿 项 目 最新 动 态 澳洲：Finniss 暂停采矿，出现首个减停产。澳 洲在 产、在建以 及处 于关 停状 态的 总共有 9 个矿山 项目，目 前在产 状态 的项 目有 7个，分别为 Wodgina、Bald Hill、Pilgangoora、Mt Cattlin、Finniss、Mt Marion 和Greenbushes。其中 Wodgina 经历 了 2 年多 的停 产，于 2022 年 Q2 成功 复产 并 逐步提 升产 量；Finniss 于 2023 年 Q1 实 现投产，但 是 2024 年 1 月 5 日宣 布暂时 停止 采矿，未来 市场 改 善时将继 续开 采 Grants 矿场。Pilgangoora 矿山 在 2023 年 8 月做 了 储 量更 新，总资源 量增 加 36%，其 中 Li2O 含量475 万 吨，品位 1.15%，矿 区寿命 从 9 年 延长 至 34 年。扩建 项目 P680 和 P1000 按计划 推进，2025 年 H1 产 能 将 达 到 锂 辉 石 精 矿 100 万吨/年。IGO 在 日 历 年 的 2023 年 Q4 季 报 对Greenbushes 矿山下调了 2024 财年 的产 量指引，由 此前 的 140-150 万 吨下 调 至 130-140 万吨。2023 年 Q4 季度 Greenbushes 的 产量 为 35.77 万吨锂 精矿，环 比减少 13.53%。CGP3、CGP4 将在 未来 陆续 投产，远期产 能规 划 达 266 万吨/年。图表1：澳洲 锂 矿分 季 度产量（单 位：万 吨）公司 项目 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2022 2023Q1 2023Q2 2023Q3 2023Q4 2023 2023Q4环比 2023全年同比 SQM/Wesfarmers Mt Holland MRL/ALB Wodgina 2 6.4 9.2 17.6 11 10.25 11.25 11.5 44 2.22%150%MRL Bald Hill 2.6 2.6 Pilbara Pilgangoora 8.14 12.72 14.71 16.22 51.79 14.81 16.28 14.42 17.6 63.11 22.05%21.85%Liontown Kathleen Valley Allkem Mt Cattlin 4.86 2.48 1.76 1.64 10.74 3.89 5.81 7.25 7 23.95 Core Finniss 0.36 1.47 2.07 2.88 6.78 39.36%MRL/赣锋 锂业 Mt Marion 10.4 12.8 10.8 12.1 46.1 12 12 12.8 16.6 53.4 29.69%15.84%ALB/天齐/IGO Greenbushes 27.05 33.78 36.12 37.91 134.86 35.58 39.51 41.37 35.77 152.23-13.53%12.88%合计 50.45 63.79 69.79 77.07 261.1 77.64 85.31 89.16 93.96 346.07 5.37%32.55%资料来源：上市公司财报，华鑫证券研究（注：Mt Cattlin 的 2023 年 Q4 产量为预测值）图表2：澳 洲 主 要在 产 矿山的 成 本 情况 公司 项目 成 本情况 MRL/ALB Wodgina 2023H2 的成本（FOB）为 845 澳元/吨（折 SC6 为 875 澳元/吨，位于指导成本 875-950 澳元/吨的底部）。预计到 2024 年 9 月份，按产品计算的 FOB 成本将降 至 550 澳元/吨。Pilbara Pilgangoora 单位运营成本（FOB）由 2023 年 Q3 的 747 澳元/吨下降到2023 年Q4 的 639 澳元/吨。Allkem Mt Cattlin 2023 年Q3 产品现金成本（FOB）为 636 美元/吨，环比下 降 23%。MRL/赣锋锂业 Mt Marion 2023H2 的成本（FOB）为 548 澳元/吨（折 SC6 为 844 澳元/吨，低于指导成本 1150-1250 澳元/吨）。预计到 2024 年 7 月份，产品成本将降至约 500 澳元/吨。ALB/天齐/IGO Greenbushes 2023 年 Q4 锂辉石生产现金成 本为 357 澳元/吨，比 2023 年 Q3 的 262 澳元/吨有所抬升；而 2023年 Q4 锂辉石货物销售成本（包 括 特许权使用费）为 614 澳元/吨。Core Finniss 单位现金运营成本略有上升，由 2023 年 Q3 的1889 澳元/吨 上升至 2023 年 Q4 的1953 澳元/吨。资料来源：公司财报，公司公告，华鑫证券研究 证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 7 诚信、专业、稳健、高效 图表3：澳洲 矿山 动态 公司 项目 动态 SQM/Wesfarmers Mt Holland 2024 年 H1 锂辉石精矿可 实现首 次销售，冶炼厂 预计 2025 年 投产。Mt Holland 矿山位 于澳大利亚西部，目前 SQM、Wesfarmers 各自拥有 Covalent Lithium 公司 50%的股权，Mt Holland 项目由其负责开发和运营。2021 年 SQM 发布公告称将投资约 7 亿美元用于 Mt Holland 矿 山项目的建设，推动锂精矿采选及锂盐产能建设，设计产能为 5 万吨氢 氧化锂，截至 2023 年 Q3，项 目已经投入约 6.8 亿美元。Mt Holland 矿山和选矿厂建设已经完成，正在进行调试，预计年产超过 38 万吨SC5.5 锂辉石精矿，在 2024 年 上半年可实现首次销售。Kwinana 冶炼厂设计氢氧化锂产 能 5 万吨，项目建设还在推进当中，预计在 2025 年实现投产。MRL Bald Hill Bald Hill 矿山 被 MRL 成功收购，已经实 现复产。Bald Hill 锂钽矿此前由 Alita 公司 100%拥有，此项目距离 Esperance 港 口有 350 公里的里程。矿山于 2018 年 3 月正式投产，同年 5 月产 出第一批锂精矿，年设计产能为 15.5 万吨锂精矿，2019 年 8 月起进入停产阶段，2022 年 4 月在Austrid 的帮助下重新恢复生产，2023 年 7 月澳洲政府根 据 FIRB 的建议否决了 Austrid 对 Alita的收购，2023 年 9 月 MRL 公告 称拟收购 Bald Hill 矿山，并 于 2023 年11 月完成收购，目前 项目已经实现复产 并在 2023 年 Q4 生 产锂精矿 2.6 万吨。MRL/ALB Wodgina Wodgina 产能逐步释 放，到 2025 年 可达 100 万吨/年。Wodgina 锂辉石矿位于皮尔巴拉的 黑德兰港南部 120km，目前由 MRL 和 ALB 成立的合资公 司 MARBL JV 运营，MRL、ALB 分别持股 50%。拥有3 条合计年产 75 万吨锂辉石精 矿的产线，2019 年 11 月因锂 矿市场不景气而被迫关停，2022 年 Q2矿山成功复产，目前年产量在 42 万吨左右，根 据 MRL 公司 公告，2024 年上半年锂辉石精 矿产能可以完全释放。未来 2 年内完成 第 4 条产线建设，产能达到100 万吨/年。Liontown Kathleen Valley Kathleen Valley 预计 2024 年中 期投产。Kathleen Valley 项目位于西澳大利亚州 Perth 港东北约 680 公里处，拥有矿产资 源量 1.56 亿吨，Li2O 品位为 1.4%，折合约 520 万吨 LCE。规划一期锂精矿产能 50 万吨/年，远期 规划产能 70 万吨/年。项目工 程和基础设施建设顺利推进，项目进度已经完成 50%以上，实现了 DSO 的生产，预计 2024 年中期实 现首次锂精矿生产。根据 2024 年 1 月22 日的公司公告，Liontown 已开始审查 Kathleen Valley 项目的计划扩张和相关产能提升，项目审查包括审查推迟先前宣布的每年 400 万吨地下开发工作时 间的选项、对采矿计划的排序调整以及额外成本优化的范围，目前正在建设的 300 万吨/年装置的产 能设计不变。二期项目或将推迟。Pilbara Pilgangoora 矿 石储量更 新，总 资源量 增加 36%。矿山 为 Pilbara Minerals（皮尔巴拉矿业）100%拥有的 项目，距 离 西 澳 大 利 亚 皮 尔 巴 拉 地 区 的 黑 德 兰 港 120 公里。2023 年 8 月 Pilbara 发 布 公 告，Pilgangoora 的总资源量增加 36%达到 4.138 亿吨，其中探 明+控制的资源量达到 82%，氧 化锂含量475 万吨，品位 1.15%，成为 世界上最大的锂辉石矿床之一，此次储量更新让 Pilgangoora 矿区寿命从 9 年延长至34 年。产 能持续提 升，远 期产能 规划 100 万吨/年。Pilgangoora 矿 山出产高品位锂矿和钽铁矿，目前锂辉石精矿产能约 62 万吨/年。扩建项目 P680 和 P1000 按 计划推进，预计 2024 年产能 将达到 68万吨/年，2025 年 H1 产能将达 到 100 万吨/年。Allkem Mt Cattlin Mt Cattlin 矿山产量增 长显著。Cattlin 位于西澳大利亚大 南部地区 Ravensthorpe 以北 约 2公里处，产出的锂精矿运往 Esperance 港口并出口到亚洲地 区。2022 年锂精矿产量为 10.74 万吨，2023 年Q3 产量恢复到 7.25 万 吨，2024 财年的产量指引是21-23 万吨。矿 山储量更 新，寿 命延长 4-5 年。根据 Allkem 公司公告，2023 年 8 月 Cattlin 矿山储 量更新，Li2O 总 资 源 量 8.4 万吨，品位 1.2%，公 司 计 划 通 过 露 天 开 采 方 案 将 矿 山 寿 命 延 长 4-5 年至2027-2028 年，且正在进行地 下开采方案的研究。MRL/赣锋锂业 Mt Marion Mt Marion 按 计 划 扩 产，工 程 进 展 顺 利。Mt Marion 位 于 澳大 利 亚 Kalgoorlie 西南 40 公里处，由 MRL 和赣锋锂业各持股 50%，产品运 输 350 公里到 Esperance 港进行出口。Mt Marion 原有混合精矿产能 45 万吨/年，2022 年 Q2 提升 至 60 万吨/年。扩 建 90 万吨的工程按计划于 2023 年 Q2竣工，正在进行设备调试等工作，预计 2024 年可以开始贡献 产能。ALB/天齐/IGO Greenbushes Greenbushes 远期产 能规划达 266 万吨/年。Greenbushes 已 经稳定开采超过 30 年，开采技术和道路等基础设施都非常成熟，距西澳散装货运港口 Bunbury 港仅 90 公里。2021 年 5 月 CGP2 复产后锂 精矿产能为 134 万吨/年，2022 年一季度 28 万吨尾矿 处理厂 TRP 投产，目前产能约 162 万吨/年，2023 财年产量 149.13 万吨，2024 财年产量指引下调 至 130-140 万吨。CGP3 的 52 万吨产能将在 2025 财年投产，CGP4 预计 在 2027 年投产，远期产能规划 达 266 万吨/年。Core Finniss Finniss 暂时停止 采矿，BP33 早 期工作暂 停。Finniss 位于 Bynoe 伟晶岩田矿区，距离 Darwin港仅 88 公里。2023 年 Q4 锂精 矿产量为 2.88 万吨，2024 财 年的产量指引 由此前的 8-9 万吨 调高到了 9-9.5 万吨。此前在推进 BP33 地下项目，BP33 距离 Grants 露天矿、破碎和 DMS 工厂 5 公里，证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 8 诚信、专业、稳健、高效 BP33 目前的矿产资源量为1050 万吨，Li2O 含量为 1.53%。资料来源：上市公司财报，公司公告，华鑫证券研究 Wodgina：产能逐步释放，到2025 年可达 100 万吨/年。Wodgina 位于 西澳 大利 亚 黑德兰 港南 部，是世 界上 已知最 大的 硬岩 锂矿 床之 一，拥 有 3条生产 线，生产 的锂 辉石 运输到 黑德 兰港 出口 到全 球市场。根 据 2023 年 9 月 MRL 的公 司 公告，Wodgina 矿 产资 源2.17 亿吨，Li2O 含量 1.15%，矿石储 量1.65 亿吨。图表4：Wodgina 项 目 位置 资料来源：MRL 投资者展示资 料，华鑫证券研究 图表5：Wodgina 锂 矿 项目 资料来源：MRL 公司官网，华 鑫证券研究 证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 9 诚信、专业、稳健、高效 图表6：Wodgina 钻 井 斜视图 资料来源：MRL 财报，华鑫证 券研究 Pilgangoora：产能持续提 升，远期产能规划 100 万吨/年。Pilgangoora 项 目由 Pilbara 矿业 公司 100%持有，位 于西澳 大利 亚 资 源丰 富的 Pilbara地区，是 世 界 上 最 大 的 硬 岩 锂 矿 床 之 一，被 认 为 在 全 球 锂 供 应 链 中 具 有 重 要 的 战 略 意 义。处于世 界 一 流 的 采 矿 管 辖 区 之 一，拥 有 一 流 的 配 套 基 础 设 施，包 括 道 路 和 港 口，并 以 强 有力 的 环 境 和 安 全 法 规 以 及 社 会 标 准 为 基 础。由 两 个 加 工 厂 组 成，即 生 产 锂 辉 石 和 钽 精 矿 的Pilgan 工 厂和 生产 锂辉 石 精矿 的 Ngungaju 工 厂。图表7：Pilgan 工厂 资料来源：PLS 公司官网，华 鑫证券研究 Pilgan 工厂 每年 200 万吨（Mtpa）的 采矿 和加 工业 务生产 约 36-38 万 吨锂 辉 石精矿，也 生产钽 精矿 作为副 产品。该处理 设施 包括用 于生产 粗精矿 的重 介质分 离（DMS）回路 和用证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 10 诚信、专业、稳健、高效 于 生 产 细 精 矿 的 浮 选 和 重 力 回 路。细 精 矿 和 粗 精 矿 都 经 过 混 合，为 客 户 提 供 高 质 量 的 锂 辉石精矿 产品。目 前正 在通 过 P680 扩 建项 目将Pilgan 工厂 的产 量扩 大。2021 年 Ngungaju 工 厂被 收购，收购 后进 行了 一系 列改进 工作，以 提高 产量 和回收 率。工厂 在2022 年9 月 实现 了 扩建和 优化，使 锂辉 石精 矿的产 能达 到 18 至20 万 吨/年。图表8：Ngungaju 工厂 资料来源：PLS 公司官网，华 鑫证券研究 2023 年 8 月 Pilbara 发布 公告，Pilgangoora 的总 资源量 增加 36%达到 4.138 亿吨，其中探明+控 制的 资源 量达 到 82%，氧 化锂 含量 475 万吨，品位 1.15%，成为 世界上 最大 的锂辉石矿 床之 一，此次 储量 更新 让 Pilgangoora 矿区 寿命 从9 年 延长 至 至34 年。图表9：Pilbara 扩 产 计划 资料来源：PLS 投资者展示资 料，华鑫证券研究 证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 11 诚信、专业、稳健、高效 产能持 续提 升，远期 产能 规划 100 万吨/年。Pilgangoora 矿山 出产 高品 位锂 矿和钽 铁矿，目 前锂 辉石 精矿 产能 约 62 万吨/年。扩建 项目 P680 和 P1000 按计 划推 进，与 P680 扩建 计 划 有 关 的 两 项 主 要 设 施，即 主 要 弃 矿 设 施 和 破 碎 及 矿 石 分 选 设 施，均 进 行 了 建 造 及 调试工作。预计 2024 年产 能 将达 到68 万吨/年，2025 年H1 产能 将达 到 100 万吨/年。Mt Cattlin：矿山产量增 长显著，储量更新寿 命延 长。Mt Cattlin 位于 西澳 大利 亚大南 部地 区 Ravensthorpe 以北 约 2 公 里处，产 出 的锂精 矿运往 Esperance 港 口并 出 口到亚 洲地 区。露天 矿和 选矿厂 位于 Ravensthorpe 以北约 两公 里处。2016 年末 矿山 重新 开 始运营，生 产出 在全 球锂 供应链 中合 格的 高质 量锂 辉石精 矿。这 是 一 家 低 成 本 的 锂 辉 石 生 产 商，相 对 平 坦 的 伟 晶 岩 矿 体 的 开 采 采 用 挖 掘 机 和 卡 车 作业，将 矿 石 输 送 至 破 碎 和 重 介 质 分 离 重 力 回 收 回 路。承 包 商 用 于 坡 度 控 制 钻 井 和 土 方 作 业，包括钻 井、爆破、装 载和 运输。2022 年 锂精 矿产 量 为 10.74 万吨，2023 年 Q3 产 量恢 复到7.25 万吨，2024 财 年的 产 量指引 是 21-23 万吨。图表10：Mt Cattlin 位 置及 情 况 资料来源：公司官网，华鑫证券研究 Mt Cattlin 矿山 储量 更新，寿命 延长 4-5 年。根 据 Allkem 公司 公告，2023 年 8 月Cattlin 矿 山储 量更 新，Li2O 总 资源 量 8.4 万吨，品 位 1.2%，公司 计划 通过 露天开 采方 案将矿山 寿命 延 长 4-5 年至2027-2028 年，且正 在进 行地下 开采 方案 的研 究。证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 12 诚信、专业、稳健、高效 图表11：Mt Cattlin 储 量更 新 资料来源：公司公告，华鑫证券研究 Finniss：暂时停止采矿，BP33 早期工作暂停。根据 2024 年 1 月 5 日 Core Lithium 的公 司公 告，Finniss 项目 的采 矿暂 时停 止。加工作业将 继续 使用 现有 库存，Grants 露 天矿 场的 采矿 暂时停 止；BP33 矿山 研究 将继续 进行，早 期 工 作 将 暂 停，直 到 市 场 情 况 好 转；包 括 研 究、勘 探 和 公 司 成 本 在 内 的 可 自 由 支 配 支 出将减少。图表12：Finniss 锂 矿 项目 资料来源：Core Lithium 公司 官网，投资者展示资料，华鑫证券研究 Finniss 将 继续 处理 已建 立的矿 石库 存，并暂 时停 止在 Grants 露天 矿的 采 矿作业。这种 方 法 降 低 了 业 务 的 现 金 成 本，从 库 存 中 产 生 收 入，并 在 市 场 条 件 改 善 时 提 供 了 重 新 开 始采 矿 的 机 会。通 过 暂 停 作 业 而 不 是 优 先 开 采 矿 石，目 前 的 采 矿 计 划 将 得 以 保 留，从 而 改 善未来采 矿活 动的 经济 效益。根据 公司 公告，截至 2023 年 12 月 31 日，约有 28 万吨矿石库存可供加工（估算可 折合 0.84 万吨 LCE），直到 2024 年中期都有足够的库 存供选矿厂使用，无需进一步开采。当 市场状 况改 善时 将继 续开 采Grants 矿场，以 便有 序 地增加 产量。证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 13 诚信、专业、稳健、高效 图表13：Grants 露 天 矿场 资料来源：Core Lithium 公司 公告，华鑫证券研究 图表14：BP33 项目 资料来源：Core Lithium 投资 者展示资料，华鑫证券研究 锂辉石 精矿 的价 格在 过 去 12 个 月里 下跌 了 85%以 上，其中 自 2023 年 10 月底 以来下 跌了 50%。2023 年 Q3 公司 的 锂精 矿 C1 单 位成 本 FOB 为 904 澳元/t，折 合人 民 币约 4268 元/t；而 C1+权利 金的 单位 成本 FOB 为 1067 澳元/t，折 合人民 币 约 5038 元/t；现金运 营成 本为1889 澳元/t，折 合人 民币 约 8919 元/吨。2023 年 Q4 的现 金运 营成 本为 1953 澳元/t，折 合人民币 约 9221 元/吨。考 虑到运 费等 因素，估 算 Finniss 的锂 精矿 售价 可能 已经小 于矿 山证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 14 诚信、专业、稳健、高效 的现金 成本，效 益不 佳应 该是导 致 Core Lithium 公 司停 止Finniss 项目 开采 的核心 原因。图表15：Core Lithium 季度 成 本 资料来源：Core Lithium 投资 者展示资料，华鑫证券研究（注：2024 财年Q1 为自然年的 2023 年 Q3）Mt Marion：按计划扩产，工程进展顺利。Mt Marion 位于 西 澳 大利 亚 Kalgoorlie 西南 40 公 里处，由 MRL 和 赣锋 锂业 各持股 50%。MRL 管 理着 Mt Marion 的所 有采 矿作 业，包括 一家锂 辉石 精矿 加工 厂，该厂的 产能 升级 为60 万 吨6%的锂 辉石 产品。锂辉石 产品 通过 公路 运输 350 公 里到Esperance 港 进行出 口。2023 年 Q4 的 矿石 开采 量 增加了 54%，正 在进 行的 剥离活 动在 中部 和北 部矿 区开辟 了多条 采 矿 战 线。由 于 工 厂 利 用 率 的 提 高 以 及 从 大 量 新 矿 石 中 提 高 矿 石 回 收 率，生 产 吨 数 增 加了 30%，达 到 16.6 万 吨。工厂 改进 计划 继续 实施。锂辉 石精 矿出 货量 环比 增长 34%，达到了17.2 万 吨。图表16：Mt Marion 项目 资料来源：公司官网，华鑫证券研究 Mt Marion 矿石 储量 为 3570 万吨，Li2O 含 量为1.42%，较 2022 年 6 月显 著增 长 107%。证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 15 诚信、专业、稳健、高效 矿产资 源储 量为 6480 万吨，Li2O 含量为 1.42%，较 2022 年 6 月 增长 26%。Mt Marion 原有混合精 矿产 能 45 万吨/年，2022 年 Q2 提升 至 60 万吨/年。扩 建 90 万吨 的 工程按 计划 于2023 年Q2 竣工，正 在进 行设备 调试 等工 作，预 计2024 年可 以开 始贡 献产 能。图表17：Mt Marion 储量 资料来源：公司公告，华鑫证券研究 Greenbushes：远期产能规 划达 266 万吨/年。Greenbushes 是 一个 大型、长寿 命、低成 本的 硬岩 矿山，设有 锂辉 石精 矿厂，位于 西 澳大利亚 Perth 以 南约 250 公里的 Greenbushes 镇附 近。Greenbushes 拥有 全 球所有 硬岩 锂矿中最高 的矿 石储 量品 位。Greenbushes 已 经稳 定开 采超过 30 年，开 采技 术