本报告版权属于 国投 证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。1 2024 年 04 月 24 日 医药 行业专题 终 端 用 量 回升 且供 需格 局优 化，大输液行 业 步 入 高质 量发 展阶 段 证 券 研究报告 投资评级 领先大市-A 维持 评级 首选股票 目 标 价（元）评级 行业表现 资料来源：Wind 资讯 升幅%1M 3M 12M 相对收益-4.0-10.6-9.2 绝对收益-4.6-3.1-20.8 马帅 分析师 SAC 执业证书编号：S1450518120001 冯俊曦 分析师 SAC 执业证书编号：S1450520010002 相关报告 新药周观点：恒瑞最新创新药管线披露，24 年有望迎来多个新品种获批 2024-04-21 新药周观点：AACR 2024 闭幕，国产 ADC 药物方兴未艾 2024-04-14 合成生物学行业专题 系 列三：生物制造继往开来，细分领域皆有可为 2024-04-13 新药周观点：创新药板块机构持仓持续提升，2023 年底达近年高峰 2024-04-07 新药周观点：首个 Claudin 18.2 靶 向药物获批，国内企业处于该领域全球前列 2024-03-31 短 期 受 益于 医疗 机构 诊疗 量恢 复，大输 液终 端用 量有 望 回升：大输液是医疗机构基础的治疗方式，其用量 与医疗机构的诊疗量高度相关。新冠 疫情 期间，医院 诊疗 量下 降一 定程 度影响了大输液的终端用量。随着 医疗 机构 诊疗 量逐 步恢 复，大输 液终 端用 量有 望 回升。宏观数据层面，根据国家卫健委的统计数据，国内医疗机构总诊疗人次数从 2023 年 1 月的 4.60 亿人次逐步恢复至 2023 年 8 月的 6.02 亿人次，医疗 机构 总诊 疗人 次有 望恢 复至 正常 水平；微观 数据 层面，科伦药业等 相关上市公司 大输液业务收入已呈现恢复性增长。大 输 液 行业 供需 格 局改 善，行业 盈利 能力 有望 逐步 优化：国内大输液行业经历行业整合之后，目前行业供需关系已调整到较为平衡的状态。根据前瞻产业研究院和尚普咨询的数据，行业受到“限抗令”等相关政策的影响 后，产能供给逐步收缩，国内 大输 液 产 量 从2013 年的 134 亿瓶/袋逐步下降至 2023 年的 90 亿瓶/袋。经历 了 较长时间的行业整合后，当前供需关系较为匹配。当前 大输液行业格局稳定（科伦 药业、华润 双鹤、石四 药、辰欣 药业 等占据行业主导地位）且产品价格充分降价，大输液行业盈利能力有望逐步改善。2023H1 相关上 市公 司（科 伦药 业、华润 双鹤、辰欣 药业）大输液业务的毛利率均值同比提升了2.18 个百分点。拓 展 产 品管 线和升级产品包装，驱动 行业中长期的稳步发展：通过拓展产品管线和升级产品包装，中长期大输液行业有望 稳健增长且盈利能力有望进一步有优化。其中，产品 拓展方面，碳水化合物输液、氨基 酸输 液、脂肪 乳输 液、微量 元素 和维 生素 输液 等营 养型 输液产品具备较大的需求且部分产品外资仍占据较大的市场份额，国内企业有望通过拓展产品管线，进一步提升 其市场份额；产品包装优化方面，非PVC 软袋和可立袋等新型包装 具备安全性好、便于运输贮藏、对环境无害等优势，该包装技术为大输液的主要发展方向。通过 升级高毛利的 新型包装，有望带动 大 输液产品盈利空间的改善。建议 关注：科伦 药业、华润 双鹤、石四 药、辰欣 药业、海思 科、卫信康 等 风险提示：产品销售不达预期风险：产品研发及审批速度低于预期风险；产品降价超预期风险。-29%-19%-9%1%11%21%31%2023-04 2023-08 2023-12 2024-04医药 沪深300 108313742行业专题/医药 本报告版权属于 国投 证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。2 内 容 目 录 1.大输液产品药效迅速，临床上广泛运用.4 2.短期维度，受益于医疗机构诊疗量恢复，大输液终端用量有望持续回升.5 3.中长期维度，看好行业供需格局改善带来的盈利能力提升和产品拓展驱动的行业稳增长.6 3.1.大输液行业供需格局改善，行业盈利能力有望逐步优化.6 3.2.拓展大输液管线和升级产品包装，驱动行业的稳定增长.10 3.2.1.进一步优化产品管线，充分拓展营养性输液等领域.10 3.2.2.合理升级大输液包装，推动产品盈利能力的进一步提升.12 4.建议关注标的汇总.13 5.风险提示.18 YWCXxOsPmPoPqOpMqNqPrQaQaOaQsQmMoMqMfQqQnRfQsQsP8OrQpOvPnMpRwMtRtP行业专题/医药 本报告版权属于 国投 证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。3 图 表 目 录 图 1.国内医疗机构总诊疗人次数-当月值（万人次）.5 图 2.科伦药业大输液业务收入情况.5 图 3.华润双鹤大输液业 务收入情况.5 图 4.辰欣药业大输液业务收入情况.6 图 5.石四药大输液业务收入情况.6 图 6.国内大输液行业发 展历程梳理.6 图 7.相关上市公司大输液业务营收情况.7 图 8.国内大输液产量和消费量情况（亿瓶/袋）.8 图 9.大输液领域行业集中度情况.8 图 10.2018 年大输液业务市占率（按市场销量口径统计）.8 图 11.相关上市公司大输液业务毛利率情况.9 图 12.相关大输液上市公司历年现金分红比例统计.9 图 13.营养型输液的产品分类梳理.10 图 14.国内肠外营养药物市场规模（亿元）.11 图 15.2018 年各包装大输液产品的市场占比.12 图 16.辰欣药业各包装大输液产品毛利率水平.12 图 17.科伦药业的可立袋可实现完美自收缩.13 图 18.科伦药业营收和利润增长情况.14 图 19.科伦药业的 营收拆分.14 图 20.华润双鹤营收和利润增长情况.14 图 21.华润双鹤的营收拆分.14 图 22.石四药营收和利润增长情况.15 图 23.石四药的营收拆分.15 图 24.辰欣药业营收和利润 增长情况.15 图 25.辰欣药业的营收拆分.15 图 26.海思科营收和利润增长情况.16 图 27.海思科的营收拆分.16 图 28.卫信康营收和利润增长情况.16 图 29.卫信康的营收拆分.16 图 30.大输液行业 关注标的 盈利预测汇总.17 表 1：大输液产品类型分类.4 表 2：常见的大输液产品梳理.4 表 3：大输液行业相关政策梳理.7 表 4：2022-2023 年相关上市公司肠外营养药物的研发布局梳理.11 表 5：大输液产品包装形式分类.12 行业专题/医药 本报告版权属于 国投 证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。4 1.大 输 液产品药 效迅速，临床上广 泛运用 大输液通常指容量大于等于 50ml 且直接静脉滴注输入体内的液体灭菌制剂，由于其具备药效迅速、药量较大等特点，目前在临床上应用较为广泛。从产品类型上分类，一般分为普通输液、营养型输液、治疗型输液、透析造影用输液、血容量扩张 用输液等。表1：大 输 液 产品 类型 分类 产 品 类 型 产 品 作 用 普通输液 分 为 电 解 质 输液 和 酸碱 平 衡输 液 两类，主要 用 于 调节 人体 新 陈代 谢、纠 正体 液 的酸 碱 平衡、维 持 体 液渗 透 压 等，主要 产 品包 括 氯化 钠 输液 等 营养型输液 为 患 者 提 供 人体 必 需的 碳 水化 合 物、氨 基酸、脂肪、维 生素、微 量元 素 等营 养 物质，主要 产品包括 葡萄 糖 输液、脂肪 乳 输液、氨基 酸 输液 等 治疗型输液 直接 将 治 疗 性药 物 加入 普 通溶 剂 中的 大 输液，包括 抗 感染、抗肿 瘤、心 血管、消化 用 药等，主 要 产 品包 括 氧氟 沙 星输 液、替 硝 唑输 液 等 透 析 造 影 用 输液 主要 用 于 疾 病的 诊 断，主 要产 品 包括 碘 海醇 注 射液、泛影 葡 安等 血 容 量 扩 张 用输 液 主 要 用 于 增 加血 容 量，防 止失 血 性休 克、防 止 血栓 形 成、降 低血 液粘 度 等，主 要产 品 包括 羟 乙 基 淀 粉输 液、右 旋 糖酐 输 液 等 资 料 来源：辰欣药 业招股 说明书、Choice、国 投 证券 研究中 心 表2：常 见 的 大输 液产 品梳 理 大 输 液 产 品类 型 相 关 产 品 适 应 症 普通输液 碳 酸 氢 钠 注 射液 治 疗 代 谢 性 酸中 毒；碱 化 尿液；作为 制 酸药 等 葡萄糖注射液 补 充 能 量 和 体液；低糖 血 症；高 钾血 症 等 葡 萄 糖 氯 化 钠注 射 液 补 充 热 能 和 体液 氯化钠注射液 高 渗 性 失 水；等 渗 性失 水；低 渗 性失 水；低 氯 性碱 中 毒等 营养型输液 中长链脂肪乳/氨基 酸（16）/葡萄糖（30%）注射 液 为 轻 至 中 重 度分 解 代谢 的 患者 提 供肠 外 营养 治 疗-3 鱼油中/长链 脂 肪乳 注 射液 当 口 服 或 肠 内营 养 不可 能、功 能 不全 或 有禁 忌 时，为 患者 补充长链w-3 脂 肪酸 复方氨基酸（16AA-）/葡萄糖(48%)电 解 质注 射液 口 服 或 肠 内 营养 无 法进 行、不 足 或禁 忌 时，为 中重 度 分解 代谢 患 者 提 供 肠外 营 养治 疗 果 糖 氯 化 钠 注射 液 用 于 胰 岛 素 抵抗 状 态或 不 适宜 使 用葡 萄 糖时 的 补液 治 疗 丙 氨 酰 谷 氨 酰胺 氨 基酸(18)注射 液 适 用 于 需 要 补充 谷 氨酰 胺 患者 的 肠外 营 养 维生素C 葡 萄 糖注 射液 治疗坏血病、慢性 铁中 毒、特发 性高 铁 血红 蛋 白症 等 治疗型输液 盐 酸 氨 溴 索 氯化 钠 注射 液 严重病例(中度)以 上伴 有 痰液 分 泌不 正 常及 排 痰功 能 不良 的急 性、慢 性 呼吸 道 疾病；术后 肺 部并 发 症的 预 防性 治 疗 胞 磷 胆 碱 钠 葡萄 糖 注射 液 用 于 急 性 颅 脑外 伤 和脑 手 术后 意 识障 碍 等 盐 酸 替 罗 非 班氯 化 钠注 射 液 与 肝 素 联 用，预 防 心脏 缺 血事 件；预 防 与经 治 冠脉 突 然闭 塞有 关 的 心 脏 缺血 并 发症 胞 磷 胆 碱 钠 氯化 钠 注射 液 用 于 急 性 颅 脑外 伤 及脑 手 术后 的 意识 障 碍等 唑 来 膦 酸 注 射液 用 于 治 疗 恶 性肿 瘤 溶骨 性 骨转 移 引起 的 骨痛 等 紫 杉 醇（白 蛋白 结 合型）适 用 于 治 疗 联合 化 疗失 败 的转 移 性乳 腺 癌 盐 酸 帕 洛 诺 司琼 注 射液 预 防 高 度 致 吐化 疗 引起 的 急性 恶 心、呕 吐 等 透 析 造 影 用 输液 钆特醇注射液 用 于 脑、脊 柱和 周 围组 织 病变 的 磁共 振 增强 扫 描检 查 等 碘帕醇注射液 神 经 放 射 学 造影；血管 造 影术；泌尿 系 造影 术 等 腹 膜 透 析 液（乳 酸 盐）急 性 肾 功 能 衰竭;慢性 肾功 能 衰竭;急性 药物 或 毒物 中 毒 等 血 容 量 扩 张 用输液 羟乙基淀粉130/0.4 电解 质注 射 液 治 疗 和 预 防 血容 量 不足，急性 等 容血 液 稀释（ANH）右旋糖酐40 氯 化钠 注 射液 用 于 各 种 原 因引 起 的休 克 和中 毒 性休 克;预 防术 后 血栓 形 成 羟乙基淀粉130/0.4 氯化 钠注 射 液 治 疗 和 预 防 血容 量 不足，急性 等 容血 液 稀释（ANH）右旋糖酐40 葡 萄糖 注 射液 用 于 各 种 原 因引 起 的休 克 和中 毒 性休 克;预 防术 后 血栓 形 成 资 料 来源：科伦药 业 公司 官网、百度百 科、国 投 证券 研究中 心 NQ+adAvv4P33kIJkFgKFO8iCYydMK33bsDsO0TSEcfb1m0v+w0Z8KowUh+k97fzh 行业专题/医药 本报告版权属于 国投 证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。5 2.短 期 维度，受益于 医疗机构 诊疗量恢 复，大输液终 端用量有 望 持 续回升 医 疗 机 构诊 疗量 逐步 恢复，有望 带动 大输 液终 端用 量的 回升。大输液是医疗机构基础的 治 疗方式，其用量与医疗机构的诊疗量高度相关。新冠疫情期间，医院诊疗量下降一定程度影响了大输液的终端用量。当前随着医疗机构诊疗量逐步恢复，大输液终端用量有望回升。宏观层面，根据国家卫健委的统计数据，国内医疗机构总诊疗人次数 从 2023 年 1 月的4.60 亿人次逐步恢复至 2023 年 8 月的 6.02 亿人 次，医疗 机构 总诊 疗人 次有 望恢 复 至 正常水平。图1.国 内 医 疗机 构总 诊疗 人次 数-当月 值（万人次）资 料 来源：国家卫 健委、国投 证 券研究 中心 微观层面，相关上市公司大输液业务收入已呈现恢复性增长的态势。其中，以科伦药业为例，根据公司公告，其大输液业务收入从 2020H1 的 37.93 亿元逐步恢复至 2023H1 的50.27 亿元。图2.科 伦 药 业大 输液 业务 收入 情况 图3.华 润 双 鹤大 输液 业务 收入 情况 资 料 来源：公司公 告、Choice、国投 证 券研究 中心 资 料 来源：公司公 告、Choice、国投 证 券研究 中心 015000300004500060000750002019/1 2019/6 2019/11 2020/4 2020/9 2021/2 2021/7 2021/12 2022/5 2022/10 2023/3 2023/80204060801001202019H1 2019 2020H1 2020 2021H1 2021 2022H1 2022 2023H1科 伦药 业输液 业务收 入（亿元）051015202530352019H1 2020H1 2021H1 2022H1 2023H1华 润 双 鹤 输 液 业 务 收 入（亿 元）行业专题/医药 本报告版权属于 国投 证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。6 图4.辰 欣 药 业大 输液 业务 收入 情况 图5.石 四 药 大输 液业 务收 入情 况 资 料 来源：公司公 告、Choice、国投 证 券研究 中心 资 料 来源：公司公 告、Choice、国投 证 券研究 中心 3.中 长 期维度，看好行业 供需格局 改善带来 的盈利能 力提升和 产 品 拓展 驱 动的行业 稳增长 3.1.大 输 液 行业 供需 格 局改 善，行业 盈利能力有望逐步 优化 国 内 大 输液 行业 经历 了无 序竞 争、规范 化快 速发 展、规范 化稳 定发 展、行业 初步 整合、行业深 度 整 合等 几个 发展 阶段 后，目前 已 迈入 成熟 的发 展阶 段。其中，2012 年之 后，随着 相 关 政策对抗菌药物加强管理和新版 GMP 政策推行，行业逐步进入了整合阶段。发展至今，大输 液领域已形成较高的行业集中度，大输液行业已迈入较为成熟的发展阶段。从行业规模上分析，相关上市公司大输液业务营收从 2012 年的 111.95 亿元增长至 2022 年的 217.24 亿元，CAGR约为 6.85%，行业逐步进入需求稳步增长 的成熟阶段。图6.国 内 大 输液 行业 发展 历程 梳理 资 料 来源：前瞻产 业研究 院、国 投 证券 研究中 心 05101520252019H1 2020H1 2021H1 2022H1 2023H1辰 欣 药 业 输 液 业 务 收 入（亿 元）0102030405060702019H1 2020H1 2021H1 2022H1 2023H1石 四 药 静 脉 输 液 业 务 收 入（亿 元）1980-20002000 400 2003-20122006 PVC 2011 GMP 2017-20202018 2000-20022000 GMP 390 GMP 2013-20162013 34%GMP 2016 行业专题/医药 本报告版权属于 国投 证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。7 表3：大 输 液 行业 相关 政策 梳理 颁 布 时 间 颁 布 部 门 相 关 文 件 主 要 内 容 2012-4 卫生部 抗 菌 药 物 临床 应 用管 理 办法 加 强 医 疗 机 构抗 菌 药物 临 床应 用 管理，规范 抗 菌 药 物 临床 应 用行 为 2015-8 国家卫计 委 等 关 于 进 一 步加 强 抗菌 药 物临 床 应用 管 理 工 作 的通 知 要 求 医 疗 机 构加 强 抗菌 药 物的 管 理，严 格控 制 抗 菌 药 物的 使 用 2017-3 国家卫计 委 关 于 进 一 步加 强 抗菌 药 物临 床 应用 管 理 遏 制 细菌 耐 药的 通 知 进 一 步 加 强 抗菌 药 物临 床 应用 管 理、遏 制细菌耐药 资 料 来源：政府官 网、国 投 证券 研究中 心 图7.相 关 上 市公 司大 输液 业务 营收 情况 资 料 来源：公司公 告、Choice、国投 证 券研究 中心（纳入统 计的上 市公司包 括科伦 药业、华润双 鹤、石 四药、辰欣药 业、华 仁药业、济民 制药、哈三联）国 内 大 输液 行业 经历 行业 整合 之后，目前 行业 供需 关系 已调 整到 较为 平衡 的状 态。根据 前瞻产业研究院 和 尚普咨询 的数据，2009 年至 2013 年大输液行业持续稳步扩张，国内大输液产量从 2009 年的 86 亿瓶/袋稳步提升至 2013 年的 134 亿瓶/袋。在此期间，行业产量略高 于国内大输液消费量。随后，受到“限抗令”等相关政策的影响，行业产能供给逐步收缩，国内大输液产量从 2013 年的 134 亿瓶/袋逐步下降至 2023 年的 90 亿瓶/袋，经历了较长时 间的行业整合后，目前供需关系较为匹配。-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%0501001502002502012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022相关上市公 司大输 液业务 营收（亿 元）同比增长 行业专题/医药 本报告版权属于 国投 证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。8 图8.国 内 大 输液 产量 和消 费量 情况（亿瓶/袋）资 料 来源：前瞻产 业研究 院、尚 普咨询、国投 证券研 究中心 从 行 业 集中 度上 分析，经历 了行 业持 续整 合，国内 大输 液行 业的 集中 度持 续提 升。根据 智研咨询 的数据，其 CR10 从 2006 年的 23%持续提升至 2016 年的 83%。从行业格局上分析，根 据前瞻产业研究院的数据，2018 年科 伦药 业、华润 双鹤、石四 药、辰欣 药业 的市 占率 分别 高达41.9%、14.0%、13.6%、9.3%，行业集中度较高且格局较为稳定。图9.大 输 液 领域 行业 集中 度情 况 图10.2018 年 大 输液 业务 市占 率（按市 场销 量口 径统 计）资 料 来源：智研咨 询、国 投 证券 研究中 心 资 料 来源：前瞻产 业研究 院、国 投 证券 研究中 心 0204060801001201401602009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2022 2023国内大输液 产量（亿瓶/袋）国内大输液 消费量（亿瓶/袋）0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%2006 2007 2008 2015 2016CR1041.9%14.0%13.6%9.3%2.0%1.2%1.4%0.5%16.1%科伦药业 华润双鹤 石四药 辰欣药业 华仁药业济民制药 哈三联 天圣制药 其他 行业专题/医药 本报告版权属于 国投 证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。9 经 历 了 行 业整 合、产 品降 价 等影 响 后，大输 液行 业盈 利能 力有 望逐 步改 善。根据 公司 公 告，受行业产能调整、产品降价等影响，相关上市公司（科伦药业、华润双鹤、辰欣药业）大输液业务的毛利率均值从 2018 年的 59.03%下降至 2022 年的 54.49%。当前行业供需关系 优 化且产品价格充分降价，大输液行业盈利能力有望逐步改善，2023H1 相关上市公司大输液业务的毛利率均值为 55.53%，同比提升了 2.18 个百分点。图11.相 关 上 市公 司大 输液 业务 毛利 率情 况 资 料 来源：公司公 告、Choice、国投 证 券研究 中心（纳入统 计的上 市公司包 括科伦 药业、华润双 鹤、辰 欣药业）当前大输液行业供需格局稳定且产品价格合理，大输液行业有望进入新一轮的稳定盈利周期。大输液业务有望为相关龙头企业提供稳定的现金流，为相关公司的稳 定分红提供坚实的基础，近年科伦药业、华润双鹤、辰欣药业、石四药 均保持稳定的现金分红。图12.相 关 大 输液 上市 公司 历年 现金 分红 比例 统计 资 料 来源：公司公 告、Choice、国投 证 券研究 中心 40%45%50%55%60%65%70%75%2018 2019 2020 2021 2022 2023H1相关上市公 司大输 液业务 毛利率均 值 科伦药业 华润双鹤 辰欣药业0%10%20%30%40%50%60%70%2019 2020 2021 2022科伦药业 华润双鹤 辰欣药业 石四药 行业专题/医药 本报告版权属于 国投 证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。10 3.2.拓 展 大 输液 管线 和 升级 产品 包装，驱 动行 业的 稳定 增长 通 过 拓展 产品管线和 升级 产品 包装，大输 液行 业有 望维 持稳 健增 长且 盈利 能力 有望 进一 步 优化。其中，产品管线拓展方面，通过拓展营养型和治疗型等输液产品，有望持续驱动行 业 的稳健增长；产品包装优化方面，通过推动 非 PVC 软袋 和可立袋等新型包装的升级，有望带 动输液产品盈利空间的改善。3.2.1.进 一 步 优化 产品 管线，充 分拓 展营 养性 输液 等领 域 营养型输液是患者在肠道无法正常吸收营养的条件下，通过静脉输液提供营养补充物，维持人体正常代谢的一种治疗方法。营养型输液 主要分为碳水化合物输液、氨基酸输液、脂肪乳输液、微量元素和维生素输液等。图13.营 养 型 输液 的产品分 类梳理 资 料 来源：卫信康 公司公 告、国 投 证券 研究中 心 肠 外 营 养市 场稳 步增 长，国 内企 业市 占率 有望 进一 步提 升。得益于营养型输液较大的用 药 需求，国内肠外营养药物市场持续稳健发展。根据国家药监局的数据，国内肠外营养药物市场规模从 2013 年的 30 亿元稳步增长至 2019 年的 100 亿元，CAGR 约为 22%。目前 Fresenius Kabi 和 Baxte 在国内肠外营养市场仍占据较大的市场份额，国内企业有望通过拓展产品管线，进一步提升其市场份额。(18AAIX)(18AA-)18AA-12 13-3 2%/(16)/(36%)17 11%-3/(16)/(30%)行业专题/医药 本报告版权属于 国投 证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。11 图14.国 内 肠 外营 养药 物市 场规 模（亿元）资 料 来源：国家药 监局、国投 证 券研究 中心 表4：2022-2023 年相关上市公司肠 外营养药物的研发布局梳理 相 关 公 司 研 发 项 目 适 应 症 研 发 所 处 阶段 科伦药业-3 甘油三酯（2%）中/长链 脂 肪乳/氨基酸(16)/葡 萄糖(36%)注射 液 肠外营养 获 批 生 产（首仿）-3 鱼 油 中 长 链 脂肪 乳/氨基酸(16)/葡萄糖(30%)注射液 肠外营养 申 报 生 产（首仿）复 方 氨 基 酸 注射 液(20AA)肠外营养 申报生产 复方氨基酸（15）双肽（2）注射 液 肠外营养 通 过 一 致 性 评价 辰欣药业 丙 氨 酰 谷 氨 酰胺 注 射液 氨基酸类药 已获批 华润双鹤 复 方 氨 基 酸 注射 液(18AAIX)治 疗 蛋 白 质 摄入 不 足、氨 基酸 吸收 障碍 等 2023 年 申 报 受理 小 儿 复 方 氨 基酸 注 射液(19AAI)6%用 于 全 肠 外 营养 的 婴幼 儿(包 括低 出 生体重儿)及 小 儿的 营养 支 持 通 过 一 致 性 评价 海思科 复 方 氨 基 酸 注射 液（18AA-）400ml 用 于 低 蛋 白 血症、低营 养 状态 和手 术前 后等 状 态 时 的 氨基 酸 补充 获得 一 致 性 批件 复 方 氨 基 酸 注射 液（18AA-）200ml 用于 肾 功 能 不全 患 者出 现 低蛋 白血 症、低营 养 状 态 和 手术 前 后的 氨 基酸 补 充 获得 一 致 性 批件 脂 肪 乳 氨 基 酸（17）葡 萄 糖（11%）注射液 用 于 不 能 或 功能 不 全或 被 禁忌 经 口/肠道摄 取 营 养 的 成人 患 者 获得 一 致 性 批件 复方氨基酸（18AA）/葡萄糖（15%）电解 质 注射 液 不能经口 或 经肠 道 摄取 营 养及 必须 经中 心静 脉 营 养 时，本 品 可为 患 者补 充水、电 解质、氨 基 酸 和热 量 获得 一 致 性 批件 精 氨 酸 谷 氨 酸注 射 液 用 于 慢 性 肝 病引 起 的血 氨 升高 的辅 助治 疗 获得 一 致 性 批件 复 方 氨 基 酸 注射 液（18AA-）用 于 低 蛋 白 血症、低营 养 状态 和手 术前 后等 状 态 时 的 氨基 酸 补充 已申报一致性 评价 复方维生素（3）注射 液 适 用 于 各 种 原因 引 起的 维 生素 缺乏 症，以补 充 本 品 所 含的 维 生素 已申报生产 卫信康 多 种 维 生 素 注射 液（13）成 人 维 生 素 补充 审评审批中 复 方 电 解 质 注射 液（）电解质补充剂 审评审批中 门 冬 氨 酸 钾 注射 液 电解质补充剂 审评审批中 门 冬 氨 酸 钾 镁注 射 液 电解质补充剂 审评审批中 小 儿 复 方 氨 基酸 注 射液（20AA）小 儿 氨 基 酸 补充 剂 审评审批中 多 种 微 量 元 素注 射 液（）微量元素补充 审评审批中 多 种 微 量 元 素注 射 液（）微量元素补充 审评审批中 资 料 来源：公司公 告、Choice、药智网、国投 证券研 究中心 0204060801001202013 2019国内肠外营 养药物 市场规 模（亿元）行业专题/医药 本报告版权属于 国投 证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。12 3.2.2.合 理 升 级大 输液 包装，推 动产 品盈 利能 力的 进一 步提 升 从包装形式上分类，大输液产品主要分为 非 PVC 软袋、玻瓶、塑瓶、可立袋等几种。由于 非PVC 软袋 和可立袋等具备安全性好、便于运输贮藏、对环境无害等优势，该 包装技术 为大输液的 主要发展方向。目前软袋包装在大输液当中的占比持续提升，根据智研咨询的数据，国内软袋占比已提升至 40%，该比例与美国和日本相比仍有较大提升空间。随着高毛利率的新型包装的持续推广，大输液产品盈利能力有望进一步优化。表5：大 输 液 产品 包装 形式 分类 包装 类型 产 品 图 示 优点 缺点 可立袋 临 床 输 液 无 需导 入 外界 空 气，有 效避免 二次污染；材料 比其 它 塑材 安 全 性更高；便于 运输 和 贮存 等 成本较高等 非 PVC 软袋 临床输液中无 需引 入空 气，避 免 输液过 程 中 的 二 次污 染；软袋 体 积小 且重量 轻，便 于 运输 贮 藏等 成本较高等 玻瓶 价格较低；透明 度、化 学 稳定 性、相容性、水 气 阻隔 性 能 较好 等 临床输液需要 不断 向药 液 中引 入 空气 以 使 药 液 滴出，容易 造 成药 液 的二 次 污 染 和 交叉 感 染；运 输费 用 较高；生产 过 程造 成 环境 污 染等 塑瓶 价 格 相 对 较 低；运 输费 用 较低；口部密封性 较 好；生 产 过程 污 染较 少 等 透 明 度 相 对 较差；临床 输 液时 需 要进入 空 气，容易 造 成二 次 污染 等 资 料 来源：辰欣药 业招股 说明书、Choice、科 伦药业 公司官 网、国 投 证券研 究中心 图15.2 018 年 各 包装 大输 液产 品的 市场 占比 图16.辰 欣 药 业各 包装 大输 液产 品毛 利率 水平 资 料 来源：智研咨 询、国 投 证券 研究中 心 资 料 来源：公司公 告、Choice、国投 证 券研究 中心 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%美国 日本 国内软袋 玻瓶 塑瓶0%10%20%30%40%50%60%70%2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022非PVC 软袋 玻瓶 塑瓶 行业专题/医药 本报告版权属于 国投 证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。13 科 伦 药 业通 过自 主研 发，开发了可立袋等包装材料，该材料在安全性、适用性、稳定性等 方 面 具 备显 著优 势。其中，安全性方面，可立袋的材料 具备 化学稳定性好、耐腐蚀、耐药液浸泡等优点，在药理上比其它塑材更安全；适用性方面，可立 袋可 以直 立 摆 放，与玻瓶和塑瓶的临床配液规程一致，提高了输液效率；稳定性方面，其制造工艺解决了袋体自收缩的力学难题，保持袋体成型 的稳定。图17.科 伦 药 业的 可立 袋可 实现 完美 自收 缩 资 料 来源：公司官 网、国 投 证券 研究中 心 4.建 议 关注标的 汇总 科 伦 药 业：（1）积 极拓 展新 品，推动 大输 液业 务的 稳健 发展。经历了多年的深耕与发 展，公司在大输液领域形成稳固的头部地位。公司通过拓展肠外营养产品等新品，推动大输液板块的稳步发展。目前，中 长链脂肪乳/氨基酸(16)/葡萄糖(36)电解质注射液、中 长链脂肪乳/氨基酸(16)/葡萄糖(30)电解质注射液、复方 氨基 酸（15）双肽（2）注射 液 等核 心品 种 已陆续上市，进一步丰富了公司大输液产品管线。（2）ADC 管线价值持续兑现，创新药业务迎 来收获期。公司通过科伦博泰布局 ADC 创新管线，全面布局了 TROP2、HER2、CLDN18.2 等多个靶点，目前多个 ADC 品种已与默沙东达 成 海外授权合作，后续研发管线的商业化兑现值得期待。（3）原料 药业 务得 益于 下 游需 求恢 复，部分 品种 实现 量价 齐升。目前抗生素市场需求持 续 恢复，6-APA 和青霉素 G 钾盐 等品种价格同比上涨，驱动原料药业务利润的快速增长。行业专题/医药 本报告版权属于 国投 证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。14 图18.科 伦 药 业营 收和 利润 增长 情况 图19.科 伦 药 业的 营收 拆分 资 料 来源：公司公 告、Choice、国投 证 券研究 中心 资 料 来源：公司公 告、Choice、国投 证 券研究 中心 华 润 双 鹤：（1）诊疗复苏和 核心品种稳定 放量，带动输液板块稳增长。其中，诊 疗方 面，疫情过后医院终端诊疗量逐步复苏，带动大输液用药需求的提升；新品方面，公司积极拓展营养性和治疗性产品，小儿复方氨基酸注射液(19AA-)、丙泊酚中/长链脂肪乳注射液、左氧氟沙星氯化钠注射液 等有望稳定放量。（2）多个 品种 有望 快速 放量，非输 液板 块有 望 稳健 发展。公司产品管线覆盖儿科、肾科、精神/神经、肿瘤 等多 个领 域，目前 拉考沙胺口服溶液、普瑞 巴林、替尼泊苷、白消安 等多 个 核心品种快速放量，有望带动非输液板块稳定增长。（3）并购 紫竹 药业，强化 女性 健康 用药 的布 局。紫竹药业为国内女性健康用药的领先药 企，产品管线包括 米非司酮、左炔诺孕酮、左炔诺孕酮炔雌醚、孕三烯酮 等品种，与公司现有专科产品有望形成较强的协同效应。图20.华 润 双 鹤营 收和 利润 增长 情况 图21.华润 双 鹤的 营收 拆分 资 料 来源：公司公 告、Choice、国投 证 券研究 中心 资 料 来源：公司公 告、Choice、国投 证 券研究 中心-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%0501001502002502018 2019 2020 2021 2022 2023营 业 收 入（亿 元）归 母 净 利 润（亿 元）营收-同比增长 利润-同比增长0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2018 2019 2020 2021 2022输液业务 非输液业务 其他业务-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%0204060801001202018 2019 2020 2021 2022 2023营业收入（亿元）归母净利润（亿元）营收-同比增长 利润-同比增长0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2018 2019 2020 2021 2022 2023非输液 输液 其他 行业专题/医药 本报告版权属于 国投 证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。15 石 四 药：（1）治疗 型产 品稳 定放 量且 产品 结构 持续 优化，大输 液业 务的 行业 龙头 地位 进一 步强化。公司通过积极拓展治疗性产品，进一步优化产品结构。目前盐酸氨溴索氯化钠、盐 酸莫西沙星、左氧氟沙星氯化钠、腹膜透析液等重点品种的销售量持续快速增长。（2）受益 于 集采 中标，固体 制剂 业务 稳中 求进。其中，非洛 地平 缓释 片第 八批 集采 中标，阿奇霉素片、盐酸莫西沙星片、替硝唑片、匹伐他汀钙片、琥珀酸 普芦卡必利片等集采续标成功。（3）部分 原料 药品 种销 售 有望 回升，原料 药业 务有 望实 现恢 复性 增长。重点 品种 阿奇 霉 素 有望量价齐升，咖啡因销量有望逐步恢复，看好原料药业务 2024 年止跌回暖。图22.石 四 药 营收 和利 润增 长情 况 图23.石 四 药 的营 收拆 分 资 料 来源：公司公 告、Choice、国投 证 券研究 中心 资 料 来源：公司公 告、Choice、国投 证 券研究 中心 辰 欣 药 业：受益 于诊 疗复 苏和 新品 拓 展，公司 有望 稳健 发展。其中，诊疗 复苏 方面，疫情过后医院终端门诊诊疗量和住院量逐步恢复，带动大输液用药需求的回升；新品拓展方面，丙氨酰谷氨酰胺注射液、甲钴胺注射液、甲硝唑氯化钠注射液、依诺肝素钠注射液等在第八批集采中中标，有望借助集采实现销售快速放量。图24.辰 欣 药 业营 收和 利润 增长 情况 图25.辰 欣 药 业的 营收 拆分 资 料 来源：公司公 告、Choice、国投 证 券研究 中心 资 料 来源：公司公 告、Choice、国投 证 券研究 中心-60%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%0102030405060702018 2019 2020 2021 2022 2023营业收入（亿元）归母净利润（亿元）营收-同比增长 利润-同比增长0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2018 2019 2020 2021 2022 2023静脉输液 医疗用品 其他-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%0510152025303540452018 2019 2020 2021 2022营业收入（亿元）归 母 净 利 润（亿 元）营收-同比增长 利润-同比增长0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%201