本报告的风险等级为 中高风险。本报告的信息均来自已公开信息，关于信息的准确性与完整性，建议投资者谨慎判断，据此入市，风险自担。请务必阅读末页声明。环保行 业 标配（维持）量价有望齐升，协 同 打 好“碧 水保 卫 战”环保行业之污水治理 领域深度报告 2 0 2 4 年 2 月 2 9 日 分析师：刘梦麟 SAC 执 业证 书编 号：S0340521070002 电话：0769-22110619 邮箱：分析师：谢少威 SAC 执 业证 书编 号：S0340523010003 电话：0769-23320059 邮箱：研究助理：尹浩杨 SAC 执 业证 书编 号：S0340122070089 电话：0769-22119430 邮箱：申万环保行业指数走势 资料来 源：i F i n D，东莞 证券 研究 所 相关报告 投资要 点：污水治理是人居环境 与生 态环境中不可缺少的 一环。水 环境 在我 国绿 色生态文 明建 设中 占重 要地 位。近期 印发 的 关 于全 面推进 美丽 中国 建设的意见 中 也提 到“持 续 深入打 好碧 水保 卫战”以 及“加 快补 齐城 镇污水收集 和处 理设 施短 板”等内容。在人 们的 日常 生 活中，处 处离 不开 对水资源 的利 用，进 而产 生 大量的 废水 污水，并伴 随 着待解 决的 水污 染问题。近 几年 随着 我国 经济 发展提 升以 及对 于城 乡环 境水平 的重 视加 深，对水资 源的 利用 以及 产生 的污水 也与 日俱 增。近五 年全国 污水 排放 量持续上升，到2022 年 已达638.97 亿 立方 米；而 全国 污水 处理总 量也 同样 随着持续 上升，到2022年达626.89 亿立 方米。与 此相 对 应的，全 国污 水处理厂数 量及 处理 能力 也在 近五年 持续 增加，到2022 年全国 纳入 统计 的共13527 座 污水处 理厂，一 共可 达到 每日3.16 亿吨的 污水 处理 能力。但在城市与 乡镇 之间 存在 着较 大的分 化差 异，城市 地区 的污水 处理 能力 及污水处理 率都 远高 于乡 镇地 区。政策强 调 碧 水 保 卫 战。随 着 绿 色 生 态 文 明 建 设 以 及 经 济 发 展 进 程 的 推进，人 们对 于生 活环 境水 平的需 求也 在不 断提 高，其中针 对城 市、县城、乡镇等 地区 面临 不同 来源 及类型 的水 污染 问题，国 务院及 多个 相关 部门因地制 宜制 定多 项方 案及 意见，分 类、分 梯次 推进 从农村 到城 镇的 污水治理及 资源 化利 用，确 保 各地区 人民 的用 水安 全与 用水放 心，更 确保 各地区的 生态 环境 不被 破坏，打好“碧 水保 卫战”。污水治理市场有望量 价齐 升。未来 有望 逐步 把污 水 治理市 场下 沉至 建制镇、乡村 等地 区，开发 更 为适宜 当地 环境 与规 模的 污水处 理项 目，为 相关企业 带来 新的 增长 空间。早 期的 污水 处理 服务 费 用存在 不足，未来 有望根据 国家 政策 指引 逐步 调整污 水处 理收 费标 准，或是建 立完 善“按 效付费”的 新机 制，以 此减 轻地方 政府 财政 压力 以及 改善污 水处 理相 关企业业绩。投 资 建 议：给予环保行业“标配”评级。污 水治 理领 域是环 保行 业中 的一个细 分领 域。近 年随 着 绿色生 态文 明 的 建设、经 济发展 进程 的推 进 以及人居 环境 水平 的提 高，国家对 于水 资源 及水 环境 越发重 视，并 从上 至下开展“碧水 保卫 战”等 环境保 护行 动。未 来项 目 市场有 望下 沉至 乡镇地区，带来 新的 市场 增量，以及“合理 盈利、按 效 付费”机制 可能 带来的价格 调整 提升，污水 治 理领域 企业 将获 得业 绩增 长。建议 关注 污水 治理 项 目 运 营 企 业 以 及 提 供 技 术 设 备 的 上 游 企 业，包 括：中 山 公 用（000685）、碧 水源（300070）、三 达膜（688101）等。风险提示：行 业政 策不 及 预期风 险、项目 释放 不及 预期风 险、市场 竞争加剧 风险 等。深度研究 行业研究 证券研究报告 环 保行业之 污水治理 领域深度报告 2 请务必阅读末页声明。目录 1、污 水治 理是 人居 环境 与 生态环 境中 不可 缺少 的一 环.3 2、政 策强 调“碧水 保卫 战”.5 3、污 水治 理市 场有 望量 价 齐升.6 4、投 资建 议.7 5、重 点公 司.8 5.1 中 山公 用（000685.SZ）.8 5.2 碧 水源（300070.SZ）.10 5.3 三 达膜（688101.SH）.13 6、风 险提 示.16 插图目录 图1：2018-2022 年 全国 城 市污水 排放 量及 处理 总量.4 图2：2018-2022 年 全国 污 水处理 厂及 处理 能力.4 图3：2022 年全 国城 市、县城、镇、乡村 污水 处理 能力.5 图4：2022 年全 国城 市、县城、镇、乡村 污水 处理 率.5 图5：中山 公用2019-2023 年前 三季 度营 业收 入.9 图6：中山 公用2019-2023 年前 三季 度归 母净 利润.9 图7：中山 公用2019-2023 年前 三季 度扣 非归 母净 利润.10 图8：中山 公用2019-2023 年前 三季 度期 间费 用率.10 图9：中山 公用2019-2023 年前 三季 度毛 利率 和净 利率.10 图10：中 山公 用2019-2023 年前 三季 度净 资产 收益 率.10 图11：碧 水源2019-2023 年前三 季度 营业 收入.12 图12：碧 水源2019-2023 年前三 季度 归母 净利 润.12 图13：碧 水源2019-2023 年前三 季度 扣非 归母 净利 润.12 图14：碧 水源2019-2023 年前三 季度 期间 费用 率.12 图15：碧 水源2019-2023 年前三 季度 毛利 率和 净利 率.13 图16：碧 水源2019-2023 年前三 季度 净资 产收 益率.13 图17：三 达膜2019-2023 年前三 季度 营业 收入.14 图18：三 达膜2019-2023 年前三 季度 归母 净利 润.14 图19：三 达膜2019-2023 年前三 季度 扣非 归母 净利 润.14 图20：三 达膜2019-2023 年前三 季度 期间 费用 率.14 图21：三 达膜2019-2023 年前三 季度 毛利 率和 净利 率.15 图22：三 达膜2019-2023 年前三 季度 净资 产收 益率.15 图23：三 达膜2019-2023 上半年 各业 务营 收占 比.15 图24：三 达膜2018-2022 年各业 务毛 利率.15 表格目录 表1：日常 生活 中常 见的 污水来 源及 特点.3 表2：常用 的污 水处 理手 段分类.3 表3：近期 发布 的与 污水 治理领 域相 关政 策.5 表4：污水 处理 费标 准相 关政策.7 表5：重点 公司 盈利 预测 及投资 评级（截至 2024 年2 月28 日）.8 ZXEVuNnQoNqRrPoNsPrOpObRcM7NtRnNoMsOeRqQtPiNoOzQ8OrRuNNZtPpOvPrQoM 环 保行业之 污水治理 领域深度报告 3 请务必阅读末页声明。1、污水治理 是人居环境与 生态环境中不可缺 少的一环 水环境 在我 国 绿 色生 态文 明建设 中占 重要 地位。近 期印发 的 关于 全面 推进 美丽中 国建设的意 见 中 也提 到“持 续深入 打好 碧水 保卫 战”以及“加 快补 齐城 镇污 水 收集和 处理设施短 板”等 内容。在人 们的 日 常生 活中，处处 离 不开对 水资 源的 利用，进而 产生 大量的废水 污水，并 伴随 着待 解决的 水污 染问 题。常见的 污水 污染 源 包 括有：固体 悬浮 物、病原 体污 染物、耗氧 污染 物（碳水 化合物、蛋白质等）、植物 营养 物质（过 量氮 磷钾 等）、致癌 污染物、放射 性污 染物 等。过 量的 污染会对 自然 景观、生 态环 境以及 周边 居民 都造 成极 大的不 利影 响甚 至危 害。而常用 的污水处理 手段 可分 为物 理法、化学 法、物化 法 和 生物 法等。表 1：日常 生活中 常见的 污水 来源及 特点 分类 来源 成分特点 排放特点 生活污水 日常居民生活 污染以有机物为主 排放量大，较为集中 工业污水 各类工业行为 可能含化工原材料、产品、副产物等复杂成分 排放量大、范围 广，种类繁 多，污染物浓度波动范围大；毒性强、危 害 大，净化恢复难度大 农业污水 农田灌溉、畜牧业养殖、食品生产加工等 有机物丰富，可能含有化学物质以及农药等 分散面积广，集中困难，处理难度大 面源污水 降 水 冲 刷 物 体 表 面 下 通 过 径流过程产生 含土壤泥沙颗粒，氮磷等营养物质，农药 等 有 害 物 质，秸 秆 农 膜 等 固 体 废 弃物，各种大气颗粒物沉降等复杂成分 分散面积广，排 放不固定，监 控与集中处理困难 资料来源：百度百科，东莞证券研究所 表 2：常用 的污水 处理手 段 分类 分类 方法 优点 缺点 物理法 沉降、过滤、气浮、离心等 设备简单，成本低，能有效去除大部分固体漂浮物等 对极微小颗粒杂质或微生物，以及有毒有害化学物质等效果不佳 化学法 化 学 沉 淀、酸 碱 中和、氧化还原 等 应用面广，可有效解决多种水质指标问题 大多需投入化学试剂，部分情况下需要改造处理设施，投入成本高；可能造成新的污染物留存 物化法 萃 取、吸 附、离 子交换、膜透析等 有效分离（难以通过生物降解的）无机及有机杂质，并能回收有用组分 投入成本高，一般需要预处理，剩余残渣需处理以避免二次污染 环 保行业之 污水治理 领域深度报告 4 请务必阅读末页声明。近几年 随着 我国 经济 发展 提升以 及对 于城 乡环 境水 平的重 视加 深，对 水资 源 的利用 以及产生的 污水 也与 日俱 增。近五年 全国 污水 排放 量持 续上升，到 2022 年已 达638.97 亿立方米；而 全国 污水处 理总 量也同 样随 着持 续上 升，到 2022 年达 626.89 亿立 方米。与 此相对应 的，全国 污水 处理 厂数量 及处 理能 力也 在近 五年持 续增 加，到 2022 年全国 纳入统计的 共13527 座污 水处 理厂，一共 可达 到每 日 3.16 亿 吨的 污水 处理 能力。与城市、县 城和 乡镇 的发 展情况 差异 相对 应的，对 于污水 处理 设施 的建 设以 及污水 处理能力也 存在 着较 大差 异。由于乡 镇分 布较 为分 散，需要进 行分 散治 理，以 乡 镇、甚至 行政村为 单位 构建 污水 处理 单元设 施进 行污 水治 理，但受限 于地 理位 置与 当地 人文环 境等各方面 条件，部 分设 施仅 能设计 为处 理能 力较 低的 小面积 类型，部 分设 施建 设质量 难以保障，使 其处 理能力 未能 达到预 期，以 及长效 运行 机制难 以保 障等，因 此造 成 乡镇 所 属拥有较 多的 污水 处理 设施，却不 具备 较高 的污 水处 理能力 以及 污水 处理 率。反观城 市区域，一方 面受 发展 集中、城市规 划合 理等 因素 影响，能 规划 大空 间用以 设计、建 设较为完善和 能力 较强 的大 型污 水处理 设施，并 通过 排水 管道等 收集 汇总 城市 生活、生产 污水便于进 行统 一处 理；另一 方面管 理、运 营及监 督等 体系较 为完 善，也能 保障 长效运 行 与高效运 行，因此 城市 地区 的污水 处理 能力 及污 水处 理率都 远高 于乡 镇地 区。生物法 好 氧 处 理 法、厌 氧处理法等 成本低，处理效果好，不造成额外污染 对污水负荷有要求，部分情况下需要预处理 资料来源：知乎污水处理的六种 污水处理技术 污水处理工艺及优缺点总结，百度百科，东莞证券研究所 图 1：2018-2022 年全国城市污水排 放量及 处理总 量 图 2：2018-2022 年全国污水处理厂 及处理 能力 资料来源：住房及城乡建设部，iFinD，东莞证券研究所 资料来源：生态 环境部 中国 生态环境统计年 报，东 莞证 券研究所 01002003004005006007002018 2019 2020 2021 2022全国污水 排放量（亿立 方米）全国污水 处理总 量（亿 立方米）0.00.51.01.52.02.53.03.502000400060008000100001200014000160002018 2019 2020 2021 2022全国污水 处理设 施（座）全国污水 处理能 力（亿 吨/日）N5wIS7Sky2DlS54v+IodQciCYydMK33bsDsO0TSEcfbvvUCu2vG5uwZQw14Sb00k 环 保行业之 污水治理 领域深度报告 5 请务必阅读末页声明。2、政策 强调“碧水保卫战”随着绿 色生 态文 明 建 设以 及经济 发展 进程 的推 进，人们对于 生 活环 境水 平的 需求也 在不断提高，其中 针对 城市、县城、乡 镇 等 地区 面临 不 同来源 及类 型的水 污 染问 题，国务 院及多个 相关 部门 因地 制宜 制定多 项方 案及 意见，分 类、分 梯次 推进 从农 村到 城镇的 污水治理及 资源 化利 用，确保 各地区 人民 的用 水安 全与 用水放 心，更确 保各 地区 的 生态 环境不被破 坏，打好“碧 水保 卫战”。图 3：2022 年全国城市、县 城、镇、乡村 污 水处理 能力 图 4：2022 年全国城市、县 城、镇、乡村 污 水处理 率 资料来源：住房及城乡建设部 2022 年城乡建设统计年鉴，东莞证券研究所 资料来源：住房及城乡建设部 2022 年城乡建设统计年鉴，东莞证券研究所 表 3：近期 发布的 与污水 治 理领域 相 关政策 文件名称 发布时间 发布部门 内容 农 业 农 村 污 染 治理 攻 坚 战 行 动 方 案（2021 2025 年）2022/1/25 生态环境部，农业农村部，住房和城乡建设部，水利部，国家乡村振兴局 到 2025 年，农村环境整治水平 显著提升，农业面源污染得到初步管控，农村生态环境持续改善。农 村生活 污水治理 率达到 40%，基本消 除较大面 积农 村黑臭水 体。关 于 加 快 推 进 城镇 环 境 基 础 设 施 建设指导意见的通知 2022/2/9 国家发展改革委，生态环境部，住房城乡建设部，国家卫生健康委 2025 年城镇环境基础设施建设 主要目标包括：在污水处理及资源化利用领域，新 增污水 处理能力 2000 万立 方米/日，新增和改 造污水 收集 管网 8 万公里，新建、改建和扩建再生 水生产能力不少于 1500 万立方 米/日，县城污 水 处 理 率 达 到 95%以上，地 级 及 以 上 缺 水 城 市 污 水 资 源 化 利 用 率 超 过25%，城市污泥无害化处置率达 到 90%。工 业 水 效 提 升 行动计划 2022/6/30 工业和信息化部，水利部，国家发展改革委，财政部，住房城乡建设部，市场监管总局 到 2025 年全国万元工业增加值 用水量较 2020 年下降 16%，重 点用水行业水效进一步提升，钢铁行业吨钢取水量、造纸行业主要产品单位取水量下降 10%，石化化工行业主要产品单位取水量下降 5%，纺织、食品、有色金属行业主要产品单位取水量下降 15%。工 业废水 循环利用 水平进 一步提高，力争全国规模以上工业用水重复利用率达到 94%左右。05000100001500020000250000200040006000800010000120001400016000城市 县城 建制镇 乡村左：污水 处理设 施（座）右：污水 处理能 力（万 立方米/日）0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%城市 县城 建制镇 乡村污水处理 率 环 保行业之 污水治理 领域深度报告 6 请务必阅读末页声明。3、污水 治理 市场有望量价 齐升 近年来，经济 和科 技的 飞 速发展 下，人 们生 活、生 产过程 中产 生的 污水 越来 越多，同 时污水处 理能 力也 随着“绿 色生态 文明”的 指引 而在 不断增 加以 贴近 需求，截 至 2022 年城市地区 污水 处理 率已 达 到98.11%。目前 对于 城市 地 区的市 场增 量已 经逐 步放 缓，但随着新型城 镇化 的推 进以 及对 于农村 乡镇 生活 环境 的越 发重视，建 制镇、乡村 等 地区仍 有市场空间 待开 发，污 水处 理 率也远 低于 城市 地区，建 制镇地 区 为64.86%，而 乡 村地区 则仅有28.29%，离 农业 农村 污染治 理攻 坚战 行动 方案（2021 2025 年）制定 的“农 村生 关 于 推 进 建 制 镇生 活 污 水 垃 圾 处 理设 施 建 设 和 管 理 的实施方案 2023/1/18 国家发展改革委，住房城乡建设部，生态环境部 到 2025 年，建 制镇建 成区生活 污水垃圾 处理能 力明显 提升。合理规划建制镇生活污水收集处理设施布局、工艺、规模和服务范围；积 极推动污 水资 源化利用；完善 镇区污 水收集 管网。国 家 水 网 建 设 规划纲要 2023/5/25 国务院 到 2025 年，建设一批国家水网 骨干工程，国家骨干网建设加快推进，省市县 水网有序 实施，着力补齐水 资源配置、城乡供水、防洪排涝、水生态保护、水网智能化等短板和薄弱环节，水旱灾害防御能力、水资 源节约集 约利 用能力、水资源 优化配置 能力、大江大河大湖生态保护治 理能力进一步提高，水网工程智能化水平得到提升，国家水安全保障能力明显增强。关 于 加 强 非 常 规水 源 配 置 利 用 的 指导意见 2023/6/22 水利部，国家发展改革委 到 2025 年，全国非常规水源 利用量超过 170 亿立方米；地 级及以上缺水城市再生水利用率达到 25%以 上，黄河流域中下游力争达到 30%，京津冀地区达到 35%以上；非常规水源 配置利用能力持续增强，形 成先 进适用成 熟的 再生水配 置利用 模式，全社 会对非常规水源接受程度明显提高。关 于 进 一 步 推 进农 村 生 活 污 水 治 理的指导意见 2023/12/26 生态环境部，农业农村部 以污 水减量 化、分类 就地处 理、循 环利 用 为导向，健全治理 机制，明确重点区域，因地制宜实施治理管控，强化建设运维管理，走出 一条新时代农村生活污水治理之路。健 全农村 生活污水 治理机 制；有序推进 农村生活 污水 处理设施 分类整 改 等。关 于 推 进 污 水 处理 减 污 降 碳 协 同 增效的实施意见 2024/1/10 国家发展改革委，住房城乡建设部，生态环境部 协 同 推 进 污 水 处 理 全 过 程 污 染 物 削 减 与 温 室 气 体 减 排，开 展 源 头 节 水 增效、处理 过程节 能降碳、污水污 泥资源化 利用，全面提高污 水处理综合效能，提升环境基础设施建设水平，推 进城 乡人居环 境整治，助力实现碳达峰碳中和目标，加快美丽中国建设；到 2025 年，污水处理行业减污 降碳协同增效取得积极进展，能效水平和降碳能力持续提升。地 级及以 上缺 水城市再 生水利 用率达 到 25%以上，建成100 座能源资源高效循环利用 的污水处理绿色低碳标杆厂。关 于 全 面 推 进 美丽中国建设的意见 2024/1/11 国务院 持 续深入打 好碧水 保卫战。统 筹水资源、水环境、水生态治 理，深入推进长江、黄河等大江大河和重要湖泊保护治理，优化调整水功能区划及管理制度；加 快 补 齐 城 镇 污 水 收 集 和 处 理 设 施 短 板，建设城市污水管网全覆盖样板区，加 强污泥 无害化处 理和资源 化利用，建设污水处理绿色 低碳标杆厂。因地制宜开展内源污染治理和生态修复，基本消除城乡黑臭水体并形成长效机制。资料来源：国务院，国家 发展改革委，水利部，生态环境部，工业和信息化部，东莞证券研究所 环 保行业之 污水治理 领域深度报告 7 请务必阅读末页声明。活污水 治理 率达 到 40%”仍有较 大差 距。未来 有望 逐步把 市场 下沉 至建 制镇、乡村 等地区，开 发更 为适 宜当 地环 境与规 模的 污水 处理 项目，为相 关企 业带 来新 的增 长空间。早期的 污水 处理 服务 费用 大部分 是根 据相 关特 许经 营权协 议约 定向 政府 部门 收取，存 在着价格 偏低、调价难 度大 等问题，缺乏 对社会 资本 的吸引 力；同 时污水 处理 成本即 污 水处理服 务费 用高 出政 府征 收水费 中的 污水 处理 费部 分，需 由政 府财 政补 贴，对地方 政府财政也 造成 了压 力。国家 相关部 门对 此早 在 2015 年就出 台政 策指 引保 证污 水处理 设施与企业 的合 理盈 利，并随 着社会 经济 的发 展以 及污 水 环境 的变 化，在 确 保合 理盈利 的基础上，鼓励 建立 起“按效 付费”机制。未 来有 望逐 步调整 污水 处理 收费 标准，以此 减轻地方政 府财 政压 力以 及改 善污水 处理 相关 企业 业绩。4、投资建议 给予环保行业“标配”评 级。污 水治 理领域 是 环保 行业中 的一 个细 分领 域。近年随 着 绿色生态 文明 的建设、经济 发展进 程的 推进 以及 人居 环境水 平的 提高，国 家对 于水资 源及水环境 越发 重视，并从 上 至下开 展“碧 水保 卫战”等环境 保护 行动。未来 项 目市场 有望下沉至 乡镇 地区，带 来新 的市场 增量，以 及“合理 盈利、按效 付费”机 制可 能带来 的价格调整 提升，污 水治 理领 域企业 将获 得业 绩增 长。建议关 注 污 水治 理项 目运 营企业 以及提供技 术设 备的 上游 企业，包括：中山 公用（000685）、碧水源（300070）、三达 膜（688101）等。表 4：污水 处理费 标准相 关 政策 文件名称 发布时间 发布部门 内容 关 于 制 定 和 调 整 污水 处 理 收 费 标 准 等 有关问题的通知 2015/1/21 国家发展改革委，财政部，住房城乡建设部 污水处理收费标准应按照“污染 付费、公 平负担、补偿 成本、合理盈利”的原则，综合考虑本地区水污染防治形势和经济社会承受能力等因素制定和 调 整。收 费 标 准 要 补 偿 污 水 处 理 和 污 泥 处 置 设 施 的 运 营 成 本 并 合 理 盈利。“十四五”城镇污水处 理 及 资 源 化 利 用 发展规划 2021/6/10 国家发展改革委，住房城乡建设部 各 地 要 按 照 覆 盖 污 水 处 理 设 施 正 常 运 营 和 污 泥 处 置 成 本 并 合 理 盈 利 的原则，合理制 定污水 处理费 标准，并根据当地水污染防治目标要求，考虑污水排放标准提升和污泥处置等成本合理增加因素动态调整。鼓励建立运营服务费与污水处理厂进水污染物浓度、污染物削减量挂钩、按 效付费机 制。关 于 推 进 污 水 处 理减 污 降 碳 协 同 增 效 的实施意见 2024/1/10 国家发展改革委，生态环境部，住房城乡建设部 推动建立污水处理服务费与污水处理厂进水污染物浓度、污染物削减量、出水水质、污泥无害化稳定化处理效果挂钩的 按 效付费 机制。资料来源：国家发展改革委，住房和城乡建设部，生态环境部，东莞证券研究所 环 保行业之 污水治理 领域深度报告 8 请务必阅读末页声明。5、重点公司 5.1 中山 公用（000685.SZ）公司成 立于 1998 年，通 过买壳 和重 大资 产重 组实 现整体 上市，目 前成 长为 中山市 内的综合性 公用 事业 龙头。公 司控股 股东 为中 山投 资控 股集团，实控 人为中 山市 国资委。公司最初 上市 时进 军水 务市 场，后 通过 收购 天乙 能源、名城 科技 等逐 步扩 展固 废垃圾 焚烧以及环 卫业 务，形成 固废 一体化 业务 领域。并 在 2022 年与 亿晶 光电 合资 成立 中山公 用光伏新 能源 科技 有限 公司，以 此进 军新 能源领 域，聚焦分 布式 光伏 业务。目 前公司 形成环保水 务、固废、新能 源，工程 建设“3+1”的 主营 业务布 局，并具 有金融 投 资、市 场运营、港 口客 运等 其他 辅助 业务。为全面 实现 跨越 式高 质量 发展，公司 全力 推进 2021-2026 年发 展战 略规 划 落地，聚焦主责主 业，构建 环保 水务、固废、新能 源、工 程建 设“3+1”业务 布局，以“生态环 境优化与资 源效 率提 升，推动 城市与 生态 协同 发展”为 使命，围绕 环境 与资 源的“双核”谋求发展，打 造资 本为 器、科技为 魂的“双 轮”驱动 战略格 局，致力 成为 国内 领先的 环境与资源 解决 方案 提供 商。在环保 水务 板块，公司 高 质量贯 彻落 实“服务 民生、服务 城市”的 发展 理念，服务 涵盖水污染 治理、城镇 供水 用 水、水质 监测、城 区排 水管 网管理、防洪 除涝 设施 等 相关业 务。公司供 水设 计能 力 236 万吨/日，承担 着中 山市 约 75%的供 水任 务，服 务范 围覆 盖全 市20个镇街，服 务群 众约94 万 户；公 司污 水设 计处 理能 力138 万吨/日，承 担着 中 山市 约 57%的污水 处理 任务，服 务覆 盖全 市 11 个镇 街。公 司以“供水 一盘 棋”为 主旋 律，全力推 动中山市 供水 资产 整合，2023 年 12 月 发布 公告 称投 资7.60 亿元 对中 山市 内 9 家 供水企 业进行资 产整 合。同 时，加 快构建 供水 安全 保障 体系，实 施老 旧供 水管 网改 造、二 次供 水改造项 目、有 序实 施城 区 厂网一 体化 项目，致力 实 现城区 排水 管网、泵站、污水厂 一体化、智慧 化高 效统 筹、管 理运营，为坚 决打 赢水 污 染治理 攻坚 战，构 建绿 美 中山生 态新格局，助力 实现 中山 高质 量发展、中 山水 域长 治久 清。在固废 处置 板块，公 司不 但深耕 本地 市场，更 开拓 外地市 场，目 前公司 具有 全资子 公 司包括中 山本 地 的 天乙 能源 和异地 的株 洲金 利亚，合 计 生活 垃圾 处理 能力 达 3870 吨/天。公司通 过挖 掘设 备潜 力，提高产 能效 益，以 智慧 化、精细化 管理 带动 生产 效率 提升，2023年上半 年 共 处理 生活 垃 圾62.56 万吨，发 电 2.7 亿度。另一 方面，公 司 深 耕 区域环 卫市场，致力 成为 城市管 家综 合服务 提供 商。公司 具备 清扫收 集运 输类 特级、生 活垃圾 处 置类一级 资质 及中 国清 洁清 洗行业 国家 一级 资质 等。2023 年 上半 年，公司 共 承担 中山市 城表 5：重点公 司盈利 预测及 投资评级（截至 2024 年 2 月 28 日）股 票代码 股 票名称 股价(元)EPS（元）PE（倍）评级 评级变动 2022A 2023E 2024E 2022A 2023E 2024E 000685.SZ 中山公用 7.52 0.73 1.07 1.25 9.67 7.06 6.04 增持 维持 300070.SZ 碧水源 5.10 0.20 0.24 0.29 24.20 21.61 17.89 增持 维持 688101.SH 三达膜 11.82 0.65 0.67 0.77 19.81 16.59 14.53 增持 维持 资料来源：iFinD，东莞证券研 究所 环 保行业之 污水治理 领域深度报告 9 请务必阅读末页声明。区 349 间垃 圾屋（含 垃圾 棚）、1000 多个 垃圾 收集 点和 15 个 转运 站的 生活 垃 圾收集 清运工作，服务 范围 包括 东 区、南区、港口、黄 圃、民众、东 凤及 南朗 等镇 街，约 占全 市市场份 额24%。此 外，公 司还 负 责全 市医 疗废 弃物 处置，25 个市 场、企 业厂 区等物 业管理及污 水处 理厂 污泥 运输 业务；负责 深圳 市 5 个 垃 圾填埋 场运 维、1 个 渗滤 液处理 厂运维项目 及湖 南省 东安 县 PPP 环卫 项目 等。在新能 源板 块，公 司 以 分 布式光 伏电 站建 设为 切入 口。2023 年 上半 年内 完成 并网项 目合计22.67MWp，具有 在建 项 目共55.53MWp。并 设立 广 发信德 Pre-REITs 基金，与国内 知名能源 企业 达成 战略 合作，打造 储能 系统 产业 链核 心能力。在工程 建设 板块，公司 拥 有市政、建筑“双一 级”施 工总承 包资 质，业 务涵 盖 市政工 程、房屋建 筑工 程、城市 及道 路照明 工程、压 力管 道工 程、环 保工 程、水处 理工 程、生 态环境治理 工程 等，具 有大 型 污水厂 扩建、污水 管网 工 程、未达 标水 体治 理项 目、房 屋建 筑等类型 项目 的丰 富经 验。2023 年 上半 年内 公司 顺利 中标了 16 个 工程 项目，进 一步提 高市场竞 争能 力。在辅助 业务 板块，公 司持 有广发 证券 股份，与 其合 作设立 了环 保产 业投 资基 金、致远 创投基金、新 能源 产业 基金、Pre-REITs 基金 等多 个 基金，形成 良好 的战 略合 作关系。公司下 辖 34 个 农贸（批 发)市场及 商业 体，业务 范围 覆盖中 山 市 17 个 镇街，总占地 面积约45 万平 方米，总 建筑 面 积约 36 万 平方 米，是中 山 市最大 的农 贸市 场集 群。公司还 拥有4 艘 豪华 高速 双体 客轮，运营 中山 至香 港、中山 至深圳 的客 运航 线。公司近 年来 聚焦 主责 主业，推 进重 点项 目，优 化业 务布局，围绕 实现 高质 量 发展，激 发发展新 动力。2023 年前 三 季度实 现营 业收 入 30.68 亿元，同比 增长 78.13%；实现归 母净利润8.28 亿 元，同 比增 长21.43%；实 现扣 非归 母 净利润7.96 亿 元，同 比增 长18.29%。期间费 用率 方面，公 司 持 续优化 管理，推动数 字化 转型和 智慧 化建 设，近五 年管理 费 用率 保持 下降。公 司优化 业务 布局，且 在中 山本地 实现 高市 场占 比，影响了 销售 费用 率。公司持 续投 入研 发，维持 着一定 的研 发投 入经 费。图 5：中山公用 2019-2023 年前三季 度营业 收入 图 6：中山公用 2019-2023 年前三季 度归母 净利润 资料来源：中山公用：2023 年三季度报告，iFind，东莞 证券研究所 资料来源：中山公用：2023 年三季度报告，iFind，东莞证券研究所-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%05101520253035402019 2020 2021 2022 2023Q1-3营业 收入（亿 元）同比增长 率-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%02468101214162019 2020 2021 2022 2023Q1-3归母净利 润（亿 元）同比增长 率 环 保行业之 污水治理 领域深度报告 10 请务必阅读末页声明。从毛利 率和 净利 率来 看，前期因 参股 的广 发证 券等 带来较 高的 投资 收益，使 得往年 公司净利率 远高 于同 期毛 利率。2022 年和 2023 年前 三 季度，广发 证券 利润 下降 使得公 司净利率有 所下 滑；而 公司 持 续优化 业务 布局 和运 营，带来了 毛利 率的 上升。2023 年前 三季度，公司 实现 毛利 率 22.60%，实 现净 利 率 27.30%。与 之相同 的，公 司净 资产 收 益率也 在2022 年和 2023 年前 三季 度有一 定的 下滑。公 司 2023 年前 三季 度实 现净 资产 收益率 为5.18%。公司在 中山 市拥 有较 高的 水务行 业市 场占 有率，且 开拓 了 固废 治理、新 能源、工 程建 设以及辅 助业 务等 多个 赛道，业 绩具 有较 高的成 长性。近 几年 均保 持分红，股 利支付 率保持在 30%左右。同 时实 际 控股人 为 中 山市 国资 委，未来有 望响 应中 央国 资委 指示，坚持价值创 造和 高质 量发 展。5.2 碧水 源（300070.SZ）公司成 立 于 2001 年，是中 关村国 家自 主创 新示 范区 高新技 术企 业，于 2010 年 作为中 关村自主 创新 知名 品牌 在深 交所创 业板 上市，成 为创 业板上 市公 司龙 头股 之一。2020 年9图 7：中山 公用 2019-2023 年前三季 度扣非 归母净 利润 图 8：中山公用 2019-2023 年前三季 度期间 费用率 资料来源：中山公用：2023 年三季度报告，iFind，东莞证券研究所 资料来源：中山公用：2023 年三季度报告，iFind，东莞证券研究所 图 9：中山 公用 2019-2023 年前三季 度毛利 率和净 利率 图 10：中山公用 2019-2023 年前三季 度净资 产收益 率 资料来源：中山公用：2023 年三季度报告，iFind，东莞证券研究所 资料来源：中山公用：2023 年三季度报告，iFind，东莞证券研究所-40%-20%0%20%40%60%80%02468101214162019 2020 2021 2022 2023Q1-3扣非归母 净利润（亿元）同比增长 率0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%2019 2020 2021 2022 2023Q1-3销售费用 率 管理费用 率研发费用 率 财务费用 率0%10%20%30%40%50%60%70%2019 2020 2021 2022 2023Q1-3毛利率 净利率0%2%4%6%8%10%12%2019 2020 2021 2022 2023Q1-3净资产收 益率 环 保行业之 污水治理 领域深度报告 11 请务必阅读末页声明。月，中 交集 团全 资子公 司中 国城 乡控 股碧 水源，国务 院国 资委 成为 碧水源 实际 控制 人。公司专 业从 事环 境保 护及 水处理 业务，在 水处 理领 域拥有 全产 业链，坚 持以 自主研 发的膜技术 解决 中国“水 脏、水少、饮水 不安 全”三大 问题，持续 为城 乡生 态环 境建设 提供整体解 决方 案。公司在 北京、天 津、南京、昆明 和无 锡等 地建 有膜 研发、制造 基地，核 心技 术包括 微滤膜(MF)、超滤 膜(UF)、超 低压选 择性 纳滤 膜(DF)和 反渗透 膜(RO)等，年 生产 能力为 微滤膜和超 滤 膜 1800 万、纳 滤膜和 反渗 透 膜1200 万。依 托自 主研 发的核 心膜 技术，公司开发 出了 系列 超微 滤膜 产品、工 业纳 滤膜产 品、工业反 渗透 膜产 品、工业 零排放 膜产品和系 列一 体化 产品，其 中，高性 能低 能耗 膜生 物 反应器（MBR）、双 膜新 水 源工艺（MBR-DF）、智能 一体 化污 水净 化系统（ICWT）等污 水深 度净化 技术 和产 品已 获得 广泛认 可和应用。公司 已形 成污 水资 源化、高品 质饮 用水、海 水淡化、工 业零 排、盐湖 提锂五 大主要业务 板块。公司参 与了 长江 流域、黄 河流域、首都 水系、海河 流域、太湖流 域、巢 湖流 域、滇 池流域、洱海 流域、南 水北 调 丹江口 水源 地等 多个 水环 境敏感 地区 的治 理，建成