本报告版权属于 国投 证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。1 2024 年 03 月 10 日 汽 车 零部件 行 业 深 度分 析 行 业变革加速，看好两大成 长主线 证 券 研究报告 投资评级 领先大市-A 维持 评级 首选股票 目 标 价（元）评级 行业表现 资料来源：Wind 资讯 升幅%1M 3M 12M 相对收益 5.1-16.5 2.2 绝对收益 10.5-12.3-9.9 徐慧雄 分析师 SAC 执业证书编号：S1450520040002 支露静 分析师 SAC 执业证书编号：S1450523070008 相关报告 Sora 的诞生对智能驾驶 行业的影响 2024-02-26 2024 年 智 能 驾 驶 年 度 策略：自动驾驶开始由创造型行业转向工程型行业 2023-12-28 从特斯拉迭代历程看智能驾驶算法升级趋势 2023-08-06 AI 大模型在自动驾驶 中 的应用 2023-05-04 汽车轮胎行业系列报 告 之一：量价齐升叠加成本下降周期，看好中国胎企份额持续向上 2023-04-21 零 部件 板块 2023 年营收增速表现稳健，盈利能力持续修复，不同细分赛 道 增 速分 化渐显。2023 年Q1-Q3 零部件板块单季度营收 同比 增速分别为+4%/+26%/+11%,单季度毛利率分别为 17.7%/18.7%/19.3%，同比分别+1.1/2.2/1.9pcts。毛利率逐季提升 主因系原材料&海运费 成本 下 降。分赛道来看，不同细分赛道增速表现逐渐开始分化，如汽车饰件、铝压铸件等偏成熟的板块整体营收增速有所放缓，汽车电子、汽车座椅、空气悬架等 板块依旧维持较高营收增速。2023 年前 三季 度，市 场所 担心 的 年 降 压力、减值损失压力等并未体现，后续仍需持续跟踪。零 部 件板 块来自 海外营 收近3 年大幅增长，预计后续四类公司海外 成长潜 力 较 大。2013-2017 年/2017-2020 年/2020-2022 年 零部件板块 海外营收CAGR 分别 为 16.2%/5.5%/18.7%,国内新能源产业链强竞争力赋能，近年来板块海外营收快速增长。复盘近年来海外营收占比较高或者海外营收快速增长的公司，海外业务的快速 增长 主要 归因 于三 重因 素：1）存 量 替 代，部分零部件厂商凭借优秀成本管控实力等进行海 外市场替 代；2）增量先发，新能源增量产业链抓住海外新能源机遇积 极开拓客 户；3）大客户驱动，抓住海外大客户的放量机遇实现自身海外业务快速拓展。海外业务拓展过程中，零部件厂商的竞争力 提升以及客户驱动是 海外拓展的 核心。展望未来，预计 四 类 公 司 海 外成 长 潜 力较 大；1）新 能源 增 量 产业 链 龙头，全球范围来看已 具备较强竞争力；2）综 合 竞争 力领 先的 自 主 龙 头，已 完成国内市场对于外资的替代；3）绑 定大 客 户出 海的 公司，有 望 受 益下游自主品牌主机厂出海提速 等；4）海外市占率较低的自主龙头。格局持续优化，细分 行业 龙 头有 望 加 速崛 起。部分行业 进入存量竞争阶段，细分龙头有望受益于产能出清、实现 份额 持续 提升。2022 年铝加工/车灯/被动安全 领域国内外 龙头净利率相差大概为 12%/3%/7%，自主零部件龙头较海外龙头具备更强的成本管控 优势，展望未来，零部件各细分行业自主龙头 均有望实现较 高的盈利水平。我们复盘福耀玻璃等零部件细分龙头成长历程 发现：卓越的内部管理带来的成本管控优势、长期积累的技术优势是驱动零部件厂商成长为龙头的核心因素。展望 未来，三大成长路径 有望助力细分龙头加速崛起：1）部分 外资 占比 较高 的行 业，自 主 龙头有望凭借成本优势加速替代外资；2）部 分行 业受 到技 术迭 代、盈 利承压等影响，格局加速优化，龙头 份额 有望持续提升；3）通过 品 类 拓 展，细分龙头加速成长为平台型龙头。投 资 策 略与 重点 关注 标的：产业生命周期角度 看，伴随下游 行业 进 入 成长的中后期，零部件 投资 虽然 已经过了百花齐放的阶段，但依然 存在。我们看好 两条 投资 主线：1）全 球化 发展 提速，海 外市 场拓 展潜 力较 大的厂商；2）受 益于 格局 优化 的细 分行 业龙 头。重点 关注标的 明新旭腾、松原股份、星宇股份、保隆科技、电连技术、威迈斯、继峰股份、伯特利、沪 光股 份、银轮 股份、爱 柯迪、瑞 鹄模 具、常熟汽饰、科博达 等。风险提示：地 缘 政治 风险；原 材料 价格 大幅 波动；海运 费大 幅波 动；汇 率 大 幅波 动。-23%-13%-3%7%17%27%37%2023-03 2023-07 2023-11 2024-03汽 车 零 部 件 沪深300行业深度分析/汽车零部件 本报告版权属于 国投 证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。2 内 容 目 录 1.复盘 2023 年：板块盈利持续修复，不同赛道增速分化.4 1.1.总量：营收增速表现稳健，盈利能力持续修复.4 1.2.结构：不同赛道增速分化，年降及减值压力尚未体现.6 1.2.1.下游增长驱动减弱，独立 赛道依旧高增.6 1.2.2.年降及减值压力尚未体现，仍需持续跟踪.7 2.新能源增量及龙头公司，海外业务增长提速.8 2.1.零部件板块海外营收增长提速.8 2.1.1.板块海外营收近 3 年大幅增长.8 2.1.2.三重因素驱动，海外营收高增.10 2.2.海外拓展空间依然较大，四类公司最具潜力.12 2.2.1.第一类：新能源增量产业链.12 2.2.2.第二类：综合竞争力领先的自主龙头.13 2.2.3.第三类：绑定大客户出海的公司.14 2.2.4.第四类：海外市占率较低的自主龙头.14 3.格局加速优化，细分行业龙头加速崛起.15 3.1.自主龙 头强者恒强，相较外资盈利占优.15 3.2.成本&技术优势为矛，细分龙头攻城占地.15 3.3.三大成长路径助力细分龙头加速崛起.16 3.3.1.路径一：自主龙头加速替代外资.16 3.3.2.路径二：细分龙头受益于格局优化.17 3.3.3.路径三：通过品类拓展，成长为平台型龙头.17 4.投资策略与重点关注标的.18 4.1.投资策略：关注全球化+细分龙头两条投资主线.18 4.1.1.全球化 关注海外拓展潜力较大的零部件厂商.18 4.1.2.细分龙头 关注格局优化确定性强的自主龙头.20 4.2.重点关注标的.21 5.风险提示.21 图 表 目 录 图 1.SW 汽车零部件板块单季度营收.4 图 2.国内乘用车单季度销量.4 图 3.SW 汽车零部件板块单季度毛利率.5 图 4.出口集装箱运价指数.5 图 5.铝等原材料季度均价同比增 速.5 图 6.SW 汽车零部件板块单季度净利率（%）.5 图 7.人民币汇率走势.5 图 8.零部件细分板块单季度营收增速变化.6 图 9.零部件细分板块营收增速.6 图 10.零部件细分板块单季度毛利率（%）.7 图 11.零部件细分板块毛利率.7 图 12.零部件细分板块 Q1-Q3 减值损失/营收比例变化.8 图 13.板块整体来自海外营收及占比（亿元）.8 图 14.板 块整体来自海外营收 CAGR.9 图 15.来自海外营收占比 10%以上样本公司国内及海外毛利率.9 WUEVxOsPtQpOpRoNmRqPqR6MaO8OmOpPsQtPkPqQtQlOoPtR7NrRwOxNpMtNMYqRqN行业深度分析/汽车零部件 本报告版权属于 国投 证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。3 图 16.部分零部件公司来自海外收入占比及毛利额占比.10 图 17.四类公司海外拓展潜力较大.12 图 18.部分零部件公司海外市占率与来自海外营收增速的关系.15 图 19.国内外零部件厂商毛利率对比.15 图 20.国内外零部件厂商净利率对比.15 图 21.部分零部件公司海外拓展潜力对比.20 表 1：单季度乘用车销量与零部件板块营收增速.4 表 2：部分零部件公司来自海外营收高速增长.10 表 3：核心增长驱动一 海外替代.11 表 4：核心增长驱动二 先发优势产品开拓海外市场.11 表 5：核心增长驱动三 大客户驱动.11 表 6：国内新能源增量赛道&相关公司.12 表 7：国内部分细分赛道综合竞争力领先的零部件厂商.13 表 8：绑定大客户出海的部分零部件公司.14 表 9：细分行业 龙头成长路径复盘.16 表 10：细分领域自主龙头有望加速替代外资，实现份额提升.17 表 11：部分行业集中度有望持续提升，龙头受益.17 表 12：通过拓展品类&下游应用，细分龙头有望成长为平台型龙头.18 表 13：部分零部件公司海外拓展空间及海外拓展能力梳理.19 表 14：自主龙头有望替代外资，实现份额加速提升.20 表 15：部分细分龙头有望受益于行业格局优化.20 表 16：重点关注标的估值.21 行业深度分析/汽车零部件 本报告版权属于 国投 证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。4 1.复盘 2023 年：板块盈 利持续修 复，不同 赛道增 速分化 1.1.总 量：营收 增速 表 现稳 健，盈利 能力 持续 修复 2023 年 Q1-Q3，零 部件 板 块单 季度 营收 同比 增速 表现 均好 于下 游乘 用车 销量 同比 增速，板块 营 收 增速 表现 稳健。SW 汽车零部件2023Q3 整体收入 2008 亿元，同比+11%，环比+6%；国内乘用车 2023Q3 销量 571 万辆，同比+2%，环比+9%。23 年 Q1-Q3 乘用车销量同比增速分别为-13%/+21%/+2%,零部件板块营收同比增速分别为+4%/+26%/+11%。汽车零部件板块Q3 收入同比增速好于行业销量，我们 认为 主要 系 上市 零 部件 企 业：客户 结构 较 好，以 自 主 品 牌主机厂客户为主；有海外收入贡献，因而表现一般好于行业整体。板块 23Q3 单季度营收增速环比Q2 有所下滑，主因是22 年Q2 受疫情影响基数偏低、而22Q3 车企 补库 存带 动 零 部件公司业绩基数较高。表1：单 季 度 乘用 车销 量与 零部 件板 块营 收增 速 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q2 2023Q3 乘 用 车销量(万辆)492 435 561 567 427 526 571 同 比 增速-4%-10%24%1%-13%21%2%环 比 增速-13%-12%29%1%-25%23%9%零 部 件收入(亿元)1,615 1,503 1,805 1,868 1,686 1,898 2,008 同 比 增速 6%-6%11%12%4%26%11%环 比 增速-3%-7%20%4%-10%13%6%资 料 来源：wind，乘联会，国投 证券研 究中心 图1.SW 汽 车 零 部 件板 块单 季度 营收 图2.国 内 乘 用车 单 季度 销 量 资 料 来源：wind，国投 证 券研究 中心 资 料 来源：wind，乘联会，国投 证券研 究中心 SW 汽车零部件 板块 2023Q3 毛利 率 20.9%，同 比+1.9pcts、环比+0.6pcts，板 块 毛 利率2021Q4 见底后持续回升，盈利能 力持续修复。我们认为主要原因是：1）原 材 料高 位回 落。零部件企业主要原材料包括铝材、钢材、塑料、橡胶等，相关原材料价格经历 2020Q3 至 2022Q1 的持续上涨周期后，2022Q2 进入下降周期，对应 板 块 毛 利 率2020H2 之后持续下行，并于 2021Q4 见底；此后原材料价格呈现明显回落趋势，带动毛利率回升。2）海 运费 回落 至正 常水 平。受全球疫情、海外罢工导致的港口堵塞影响，2020 年下 半 年 以来海运 费 快 速 提 升，并于 2021 年底、2022 年 初触 顶，对 应 板块 毛利 率 一路 下滑，并 于2021Q4 见底；2022 年下半年以来随美国港口堵塞问题解决、新船交付增加、集装箱运力增长、疫情影响减弱，海运费快速下降并于 2023Q1 基本回落至正常水平，带动毛利率水平逐渐恢复。-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%05001,0001,5002,0002,500单季度营收：亿元 同比 环比-30%-20%-10%0%10%20%30%40%0100200300400500600700国内乘用车 销量：万辆 同比 环比行业深度分析/汽车零部件 本报告版权属于 国投 证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。5 图3.SW 汽 车 零 部 件板 块单 季度 毛利 率 资 料 来源：wind，国投 证 券研究 中心 图4.出口 集 装箱 运价 指数 图5.铝 等 原 材料 季度 均价 同比 增速 资 料 来源：wind，国投 证 券研究 中心 资 料 来源：wind，国家统 计局，兰格钢 铁网，中塑在 线，国投 证券 研究中心 剔 除 汇 兑影 响后，2023Q3 零部件板块净利率同比+1.9pcts、环比+1.3pcts,同环比提升显著。2023Q3 SW 汽车零部件板块归母净利润合计 121.6 亿元,同比+22%，环比+4%，净 利润 环比 增速低于营收，主要系汇兑影响。美元兑人民币汇率 Q2 从 6.9 跌至 7.2，带动零 部件板块 Q2汇兑收益大幅增加，而 Q3 汇率逐步企稳，部分企业汇兑为 0 或为负。因三季报不单独披露汇兑收益，我们通过剔除财务费 用影响 还原板 块真 实盈利 情况，剔除 后板块 Q3 利润同比+50%、环比+35%，显著高于营业收入的同比+11%、环比+6%。图6.SW 汽 车 零 部 件板 块单 季度 净利 率（%）图7.人民币 汇率走势 资 料 来源：wind，国投 证 券研究 中心 资 料 来源：wind，国投 证 券研究 中心 22.4 23.5 25.4 22.5 23.9 22.7 21.3 18.8 20.1 19.1 19.0 19.0 20.0 20.3 20.9 1517192123252705001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,000-40%-20%0%20%40%60%80%2020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q4天 然 橡 胶 期 货 结 算 价 铝锭价格冷轧钢价格 指数 塑 料 价 格 指 数8.7 7.9 5.8(0.4)6.0 5.0 5.2(3.7)4.9 6.0 5.6 9.6 8.9 6.6 1.3 6.7 4.2 4.7(3.0)5.9 5.3 6.6(4)(2)0246810单 季 度 归 母 净 利 率单 季 度 归 母 净 利 率（剔 除 财 务 费 用 率 影 响）5.86.06.26.46.66.87.07.27.4行业深度分析/汽车零部件 本报告版权属于 国投 证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。6 1.2.结构：不同 赛道 增 速分 化，年降及减值压力尚未体 现 我们分空气悬架、铝压铸件、热管 理、轮 胎、汽 车座椅、汽车 电子、汽车 饰件等 几 条 赛 道进行分析，观察各个细分赛道营收增速及毛利率变化、减值损失等的指标，得到 结 论：1）下游增长驱动放缓情况下，部分较 为成熟 的细分 零部件 赛道营 收增 速有所 放缓，但 具 备 独立的赛道依旧维持较高增速；2）各主要细分赛道受益于原材料、海运费 等影响，毛 利 率有所提升，市场所担心的年降压力尚未对公司盈利能力造成较大影响，此外 23 年前三季度公司减值损失占营收比例维持在正常水平，考虑到 Q4 计提减值一般较多，而主机厂价格战影响仍存在，零部件公司减值损失跟年降压力后续仍需持续跟踪。1.2.1.下 游 增 长驱 动减 弱，独立 赛 道依 旧高 增 下 游 增 长 驱 动减 弱，部 分细 分 板块 或 面临 增 速放 缓，强 属性 赛道 依 旧维 持 高增 长。观察分析 主要零部件细分赛道最近几个季度同比营收增速，铝压铸件板块 23 年 Q1-Q3 单季度营收同比增速分别为23.2%/34.8%/7.1%,汽车饰件营收增速分别为2.6%/30.3%/6.0%,汽车热管理板块营收增速为17.3%/37.1%/22.7%,汽车电子板块营收增速分别为29.7%/31.6%/26.8%，汽车座椅板块营收增速分别为 16.4%/26.2%/19.1%。分析发现，铝压铸板块以及汽车饰件板块 等独立属性较弱的赛道，板块 营收增速较之前高点有所下降，23Q3 营收 同比 增 速 降 至个位数水平，而强属性赛道如 汽 车电 子、汽 车 座椅、空气 悬 架等 赛道，板块 整 体 营 收 增速依旧维持在较高水平，23Q3 营收同比增速基本在 20%及以上。图8.零 部 件 细分 板块 单季 度营 收增 速变 化 资 料 来源：wind，国投 证 券研究 中心 图9.零 部 件 细分 板块 营收 增速 资 料 来源：wind，国投 证 券研究 中心 注：空气悬架统计公 司包括保隆 科技、中鼎 股份等；铝压 铸件板块包 括爱柯迪、旭升集团、泉 峰汽车、嵘 泰股份、广 东鸿图、天汽 模、祥鑫科 技、瑞鹄模具、威唐工业、博俊科技、文灿股份、合力科技等；热管理板块 包括银轮股 份、腾龙股份、奥特佳、松芝股份等；轮胎板块包 括贵州轮胎、森麒麟、赛轮轮胎、玲珑 轮胎等；汽 车电子板块 包括伯特利、华阳集团、华安鑫创、光庭信息、科 博达等；汽 车饰件板块 包括宁波华翔、松原股份、福耀玻 璃、华域 汽车、一汽富 维、星 宇股份、常熟 汽饰、岱美股 份、新 泉股份、拓普集 团等；汽车座 椅板块 包括继 峰股份、天成 自控、上海沿 浦等。-20%0%20%40%60%80%2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q2 2023Q3空气悬架 铝压铸件 热管理 汽车电子 汽车饰件 汽车座椅行业深度分析/汽车零部件 本报告版权属于 国投 证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。7 1.2.2.年降及 减值 压力 尚未 体现，仍 需持 续跟 踪 各 细 分 赛 道 毛利 率基 本 稳定，零部 件公 司 年降 压 力尚 未 体现。各细分板块 来看，铝压铸件23 年Q1-Q3 毛利率分别为21.9%/22.6%/23.3%,热管理板块毛利率分别为19.5%/17.3%/17.7%,汽车饰件板块毛利率 分别为21.0%/21.4%/21.5%,轮胎板块毛利率分别为19.3%/22.9%/25.5%,除轮胎板块、铝压铸板块外（毛利率受益于原材料、海运费等因素出现环比 提升），其 余 细分板块毛利率基本保持稳定。市场 担心 下 游价 格 战会 导 致成 本 压力 传导 至 上游 零 部 件，零部件 公司可能承担额外年降，从 23 年 Q1-Q3 毛利率来看，主要细分 板块毛利率同环比未出现恶化，铝压铸件板块由于原材料价格下跌毛利率反而有所提升（热管理板块 23 年来毛利率略有下降，主因是样本数量较少，松芝股份毛利率低的产品开始放量造成 影响）。从 目 前毛利率情况来看，价格战对于零部 件板块 盈利能 力尚未 带来显 著压 力，不 过根据 我 们 中 期策略报告分析，成本压力向上游传导存在时滞，后续各板块盈利能力变化仍需跟踪。图10.零 部 件 细分 板块 单季 度毛 利率（%）资 料 来源：wind，国投 证 券研究 中心 图11.零 部 件 细分 板块 毛利 率 资 料 来源：wind，国投 证 券研究 中心 目 前 板块 减值 损失 占营 收比 例正 常，考虑 到减 值损 失一 般Q4 计提较多，仍需重点关注23 年Q4 板 块 减值 损失 情况。据我们之前发布的中期策略报告分析，2017-2019 上一轮价格战期间，下游竞争加剧格局加速分化，零部件板块资产减值损失占营收比例自 17 年 0.7%提升至19 年 2.7%，且 Q4 计提较多，存在明显季节性。23 年前三季度相较于往年前三季度，减 值损失占比未见明显提升，考虑到 Q4 一般计提减值较多，我们认为减值损失对各赛道影响具体还需跟踪零部件公司四季度以及年报情况。1015202530352021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q2 2023Q3空气悬架 铝压铸件 热管理 轮胎 汽车电子 汽车饰件行业深度分析/汽车零部件 本报告版权属于 国投 证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。8 图12.零 部 件 细分 板块 Q 1-Q 3 减值 损 失/营 收比 例变 化 资 料 来源：wind，国投 证 券研究 中心 2.新 能 源增量及 龙头公司，海外业 务增长提速 2.1.零 部 件 板块 海外 营 收增 长提 速 2.1.1.板 块 海 外营 收近 3 年大幅增长 近 年 来 板块 海外 营收 大幅 增长，海外 盈利表现优于国内 零 部 件 板块 海外 营收 近年 来大 幅增 长，2020-2022 年 CAGR 为 18.7%。SW 零部 件板 块海 外 营收自2013 年678.4 亿元增长至2022 年的2042.3 亿元，CAGR 为13.0%,2013-2017 年/2017-2020 年/2020-2022 年海外营收 CAGR 分别 为 16.2%/5.5%/18.7%,下游全球汽车销量增速保持平稳情况下，汽零板块海外营收保 持较高 增速，且近年 来增速 进一 步提高，我们 预 计 主 要原 因为国内新能源产业优势、叠加 近年来 海外零 部件产 业链因 疫情 受损给 国内汽 车 零 部 件厂商带来机会。板块海外营收占比自 2013 年 25.6%提升至 2022 年 30.1%，恢 复至 疫情 前 正常水平。图13.板块整体 来自 海外 营 收及 占比（亿元）资 料 来源：wind，国投 证 券研究 中心-1.0%-0.5%0.0%0.5%1.0%1.5%2018 2019 2020 2021 2022 2023空气悬架 铝压铸件 热管理 轮胎汽车电子 汽车饰件 汽车座椅-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%05001,0001,5002,0002,5002013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022来 自 海 外 营 收 合 计 来自海外营 收占比 来自海外营 收YOY行业深度分析/汽车零部件 本报告版权属于 国投 证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。9 图14.板块整体 来自 海外营收 C A G R 资 料 来源：wind，国投 证 券研究 中心 受益于 有 竞 争力、有议 价 能力 的新 能 源产 业 链零 部 件出 口 增加，后续 零部件板块整体海外盈利有望高于 国 内。选取海外营收占比 10%以上样本公司，计算海外及国内毛利率，2019-2021 年海外与国内毛利率基本一致，2022 年海外毛利率高于国内，海外毛利率 21.5%，国内毛利率 19.2%。我们分析主要原因为 2022 年海外新能源车销量高增、新能源车渗透率持续提升，出海零部件中新能源 产业 链 产品 等增 加，而 国 内新 能 源产 业链 零 部件 本 身 具 备 较强竞争力，相较于之前出海的产品 如玻璃、内外 饰件具 备较强 议价 能力。据此 分 析，伴 随后续新能源产业链 零部件海外市场拓展提速，零部件板块海外盈利能力有望高于国内。图15.来自 海 外营 收占 比 10%以 上 样本 公司 国内 及海 外毛 利率 资 料 来源：wind，国投 证 券研究 中心 样 本 零 部件 公司 来自 海外 营收 占比 及毛 利额 占比 梳理 我们 选取 2022 年来自海外营收占比 10%以上的 30 家零部件公司，对 2022 年 来自 海外营收占比、2022 年 来自 海外毛利额占比进行梳理。来自海外营收占比较高（高于40%）的零部件公司，包括岱美股份、爱柯迪、保 隆科技、万丰 奥威、飞龙股 份、中鼎股 份、福 耀 玻 璃、贝斯特、旭升集团等，海外业务拓展时间较早，其产品本身具备较强竞争力,或者 借助国际知名 Tier 1 切入海外主机厂、或者借助对于海外公司的收购，海外 业务拓展较为顺利。海外业务拓展时间较早的这些公司，其主营 产品多 为传统 产品如 汽车 饰件、汽车密 封 件、气门嘴及 TPMS 等。来自海外营收占比较低（低于 40%）的公司，如瑞鹄模具、科博达、拓普集团、双环传动、精锻科技等，海 外业务 发展多 受益于 汽车电 动化 革命以 及新能 源 车 客 户的崛起，海外市场拓展时间相对较晚。16.20%5.46%18.65%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%20132017 年 20172020 年 20202022 年0%5%10%15%20%25%30%2019 2020 2021 2022来 自 海 外 业 务 的 毛 利 率 来自国内业 务的毛 利率行业深度分析/汽车零部件 本报告版权属于 国投 证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。10 图16.部 分 零 部件 公司 来自 海外收入占比及毛利额占比 资 料 来源：wind，国投 证 券研究 中心 2.1.2.三 重 因 素驱 动，海外 营 收高增 我们 选取 2020-2022 年来海外营收复合增速接近或大于 30%的零部件公司双环传动、精锻科技、拓普集团、卡倍亿、瑞鹄模具、威迈斯等，以及部分近3 年海外营收增速不高但海外营收占比较高的公司福耀玻璃、岱美股 份等，复盘 其海外 业务发 展历程 及增长 核心驱 动 因 素，总结核心增长驱动因素，主要可归纳为三点：存量替代、增量先发、大客户驱动。表2：部 分 零 部件 公司 来自 海外营收高速增长 单 位：亿元 2017 2018 2019 2020 2021 2022 20132017年 CAGR 20172020 年 CAGR 20202022年 CAGR 2022 年 来自 海 外 营收占比 SW 零 部件 板块整体 1236.8 1403.6 1581.6 1450.7 1736.5 2042.3 16.20%5.46%18.65%30.07%银 轮 股份 10.5 12.2 12.7 11.1 14.6 20.4 19.64%1.81%35.27%24.00%三 花 智控 46.7 49.5 56.9 62.5 79.1 99.3 21.61%10.20%26.05%46.52%双 环 传动 4.0 4.6 4.7 4.3 7.6 9.4 18.14%2.17%48.80%13.81%精 锻 科技 2.4 3.0 3.3 2.9 4.5 5.9 25.57%6.12%42.31%32.60%立 中 集团 3.8 34.4 35.2 28.9 33.8 54.0 25.49%96.95%36.75%25.26%拓 普 集团 9.3 10.0 11.3 16.6 27.6 44.5 7.43%21.41%63.91%27.84%腾 龙 股份 1.7 1.9 2.4 3.7 5.0 6.2 13.05%29.33%29.60%23.12%卡倍亿 0.0 0.0 0.3 1.3 2.9 3.2 269.44%57.37%10.73%瑞 鹄 模具 1.3 1.7 2.9 1.3 2.8 4.3 0.09%83.29%36.82%福 耀 玻璃 66.2 83.1 101.9 89.8 110.7 128.3 15.91%10.71%19.54%45.68%岱 美 股份 24.2 34.1 39.6 31.6 33.3 42.1 18.27%9.24%15.44%81.85%威迈斯 0.01 0.2 2.3 5.97%资 料 来源：wind，国投 证 券研究 中心 行业深度分析/汽车零部件 本报告版权属于 国投 证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。11 1）核 心 增 长 驱动 一 海外替代：部分新能源车与燃油车通用产品 存量赛道，国内 龙 头通过 纵向一体化&规模效应等强化成本管控 能力，凭 借成 本 管控 能力 在完 成国 内 替 代 基础上，逐步走向全球进行海外替代。比如福耀玻璃（国内汽玻市占率已达到 60%），岱美股份（全球汽车遮阳板市占率超过 30%），精 锻科 技（国内 精锻 齿轮 市占 率 40%+），腾龙股份（国内汽车空调管路市占率20%+）等，产品综合竞争力显著，国内市占率领先，已实现国内市场外资厂商的替代，逐步 在海外市场实现替代。表3：核 心 增 长驱 动一 海外替代 国 内 细分领域 市占率 市 场 空间 来自 海外营收 增长 驱 动 因素 近 3 年来自 海 外营收 增长核 心 原因 福 耀 玻璃 汽 车 玻璃领 域 60%+存 量 产品 格 局 变化 国 内 外资替 代海 外替代 岱 美 股份 汽 车遮阳板领域 30%以上 存 量 产品 格 局 变化 国 内 外资替 代海 外替代 精 锻 科技 差 速器锥齿轮领域 30%左右 存 量 产品 格 局 变化+大客 户 国内外资替代海外替代；受益大客户项目放量；卡倍亿 汽 车 线缆领 域 10%15%NEV 带动扩容 海 外 市场+格局变化 国 内 外资替 代海 外替代 腾 龙 股份 汽车空调管路领域20%+NEV 带动扩容 海 外 市场+格局变化 国 内 外资替 代海 外替代 银 轮 股份 前 端 模块市 占率17%左右 存 量 产品 格 局 变化+大客 户 海 外 工 程 基建 需 求复 苏，卡 特 彼 勒 等大 客 户需 求 增加；海外替 代 立 中 集团 铝 合 金 车轮 领域 不足10%存 量 产品 政 策 影响+格局 变化 海 外 替代 资 料 来源：wind，公司官 网，公 司公告，公司 投资者 关系活 动记录 表等，国投 证券 研究中 心 2）核 心 增 长驱 动二 先发 优势 产 品开 拓海 外市 场：新能源增量产品 增量 赛道，国 内 具有先发优势的新能源产业链如三电产业链等，这些赛道的自主龙头，其产品在国内 已 经具备丰富的量产制造经验和成熟的上下游配 套关系，相较于 海外具备 技术/规 模 方 面 先发优势，抓住海外新能源市场扩张机遇开拓海外客户，如新能源车减速器领域的双 环 传动（国内大功率新能源车 齿轮 市占率已超过70%），车 载电 源领 域的 威迈 斯（国内 车载 电源市占率超过 20%）。表4：核 心 增 长驱 动二 先发优势产品开拓海外市场 国 内 细分领域 市占率 市 场 空间 来自 海外营收 增长 驱 动 因素 近 3 年来自 海 外营收 增长核 心 原因 威迈斯 车 载 电源领 域 20%+NEV 增量产品 海 外 市场 先 发 优 势产 品 开拓 海外 市场 双 环 传动 大 功 率 新能 源车 齿轮 领 域70%+NEV 增量产品 海 外 市场 先 发 优 势产 品 开拓 海外 市场 三 花 智控 新 能 源 车电 子膨 胀阀 市 占率超过60%NEV 带动扩容 海 外 市场+大客户 先 发 优 势产 品 开拓 海外 市场；受 益于 北 美大 客户 项目放量 资 料 来源：wind，网易汽 车，NE 时代 新能源，昆山 瑞格电 子科技 有限公 司公众号 等，国投 证券 研究中 心 3）核 心 增 长驱 动三 大客户驱动：典型如拓普集团供货北美 大客 户，近 3 年来 海外 营 收快速增长；瑞鹄模具受益于海外福特、大众等客户新能源转型，模具项目接到大量 海 外新订单，带动近 3 年海外营收放量。表5：核 心 增 长驱 动三 大客户驱动 国 内 细分领域 市占率 市 场 空间 来自 海外营收 增长 驱 动 因素 近 3 年来自 海 外营收 增长核 心 原因 拓 普 集团 橡 胶 减震领域 30%+NEV 带动扩容 海 外 市场+大客户 受 益 大客户 项目放 量 瑞 鹄 模具 汽 车 侧 围冲 压 模具 领 域 15%左右 NEV 带动扩容 海 外 市场+大客户 车 企新能源转型+新势力涌现 带 动 模 具需 求增 加，受益 大 客户项 目放量 精 锻 科技 差 速 器锥 齿轮领域 30%左右 存 量 产品 格 局 变化+大客 户 国 内 外 资 替 代 海 外 替代，受益大 客户项 目放量 行业深度分析/汽车零部件 本报告版权属于 国投 证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。12 三 花 智控 新 能 源 车电 子 膨胀 阀 市占率超过60%NEV 带动扩容 海 外 市场+大客户 先 发 优 势 产品 开拓 海 外市场；受 益 于北 美大 客 户项目放量 资 料 来源：wind，公司公 告，公 司投资 者关系 活动记 录表，昆山瑞 格电子科 技有限 公司公 众号等，国投 证券研 究中心 测算 2.2.海 外 拓 展空 间依 然 较大，四 类公 司最 具潜 力 根据上一节对于海外营收高增或者 海外营 收占比 较高的 公司复 盘，海外营 收高增 驱 动 因 素主要有三点 存量替代、增量先 发、大 客户驱 动。展 望未来，我 们认 为 四类 公 司 海 外 业务拓展潜力较大 新能 源增 量产 业链、综合 竞 争力 领 先的 自 主龙 头、绑 定大 客 户 出 海 的公司、海外市占率较低的自主龙头。图17.四类公司 海外 拓展 潜 力较 大 资 料 来源：国投 证 券研究 中心整理 2.2.1.第一类：新 能源 增量 产业 链 新 能 源 增 量 产业 链厂商，后 续 海外 拓展 潜 力较 大。国内新能源产业链发展 进度领先，欧美等地区新能源车相较国内仍处于发 展早期，国内 新能源 增量赛 道的 自主零 部件龙 头 厂 商，有望凭借国内市场积累的经验+技术/规模方面先发优势+和博格华纳、采埃 孚等国 际 电 驱 动系统Tier 1 的合作基础，较早地切入海外市场。典型 新能源增量产品如BMS、减速器齿轮、车载 OBC、PDU 高压配电单元、高频高速连接器（受益于智能化）等，这些赛道相关供应商如威迈斯、双环传动等海外拓展潜力较大。表6：国 内 新 能源 增量 赛道&相关 公司 产品 对 应 公司 国 内 竞争格局 22 年 来自 海 外营收 占比 近 3 年 来自海外营 收 增速 电池 BMS 均 胜 电 子、力 高新能等 电池厂商以及主机厂占据行业 主导地位，独立 BMS 供应商 份额较 小；最 大的 独立 BMS 供应商 力高新能（2022 年6.7%）力 高 新能（海外占 比 0%）电驱动 减 速 器齿轮 双 环 传 动、精 锻科技、蓝黛科技、豪能股 份 双 环传动占 据龙头 地位（2022 年大功率 新 能源车 齿轮市 占率超 过 70%）双 环 传 动（海 外 营 收 占 比13.81%）48.80%电机 方 正 电机 方正电机为国内独立第三方电 机龙头（2022 年7.5%）方正电机（海外营 收占比14%）-12.90%电 机 控制器 汇 川 技 术、巨一科技、英搏 尔等 汇 川 技 术（2022 年 6.9%）；英搏尔（2022 年 5%）；巨 一科技（2022 年2.8%）汇 川 技 术（海 外 营 收 占 比3.8%）；英搏 尔（海 外营收 占比接近 0%）；巨 一 科 技（4.1%）汇 川 技 术（33.7%）；巨一科技（35.8%）电控 PDU 高压配 电单元 中 航 光 电、瑞 可达等 中 航 光 电（海 外 营 收 占 比6.9%）；瑞可 达（海 外营收 占比 10.3%）中 航 光 电（36.5%）；瑞可达（81.0%）行业深度分析/汽车零部件 本报告版权属于 国投 证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。13