指导意见 对私募基金行业的影响分析 1 北京大成（珠海）律师事务所 赖海军律师 /13600025686 2018/04 关于规范金融机构资产管理业务的指导意见 （ 银发 2018 106号 ，以下称 “ 指导意见 ” ） 于近日发布 ， 在资管行业 引起热 议 。 指导意见 由央行主导起草 ， 金融稳定发展委员会讨论 ， 中央会议审议通过 。 规格之高 ， 可见不一般 。 1 私募机构的适用 2 过渡期 3 金融机构的管理人职责 4 资管产品的类别 5 合格投资者 7 刚性兑付 6 投资者适当性管理 8 业绩报酬计入管理费 9 产品销售 10 投资范围及限制 11 信息披露 12 投资期限及集中度 13 计提风险准备金 14 负债比例及产品分级 15 产品嵌套 17 报告制度 16 产品托管 18 加强内控管理 19 独立管理与风险隔离 私募机构的适用 私募机构的适用 私募投资基金适用私募投资基金专门法律 、 行政法规 ， 私募投资基金专门法律 、行政法规中没有明确规定的适用 指导意见 。 创业投资基金 、 政府出资产业投资基金不适用 指导意见 ， 其适用的相关规定另行制定 。 指导意见 适用 法律规定之间的适用 目前 ， 有关私募投资基金的专门法律 、 行政法规仅包括 中华人民共和国证券投资基金法 和尚未出台的 私募投资基金管理暂行条例 （ 已结束征求意见 ，系国务院 2018年的立法计划内容之一 ） ， 其他的均为规章 、 规范性文件及行业自律规则 。 按 指导意见 的规定 ， 理解为：私 募投资基金专门法律 、 行政法规中没有明确规定的 ，适用 指导意见 ； 指导意见 未明确的 ， 适用规章 、 规范性文件及行业自律规则；规章 、 规范性文件及行业自律规则与 指导意见 存在冲突或不一致的 ， 适用 指导意见 。 过渡期 过渡期 过渡期内： 1、发行新产品应当符合 指导意见 的规定。 2、任何不符合新规的产品，过渡期内不能有新增量； 3、可以发行老产品对接旧资产，但应当严格控制在存量产品整体规模内，并有序压缩递减。 按照 “ 新老划断 ” 原则设置过渡期 。 过渡期为 指导意见 发布之日起至 2020年底 。 过渡期结束后，金融机构的资管产品按照 指导意见 进行全面规范。 过渡期 过渡期安排具体如下图所示： 过渡期安排 非标资产 过渡期内续接拉长期限 回表 标准化 资产 新资金新资产 无过渡期 老资产 摊余成本法（过渡期截止前）市值法（截止后） 市值法为主 摊余成本法 2020年底 新增 存量 金融机构的管理人职责 金融机构的管理人职责 依法募集资金 ， 办理产品份额的发售和登记 事宜； 办理产品登记备案或者注册 手续； 对所管理的不同产品受托财产分别管理 、分别记账 ， 进行 投资 ； 按照产品合同的约定确定收益分配方案 ，及时向投资者分配 收益 ； 进行产品会计核算并编制产品财务会计报告 ； 依法计算并披露产品净值或者投资收益情况 ， 确定申购 、 赎回价格 。 办理与受托财产管理业务活动有关的信息披露事项； 保存受托财产管理业务活动的记录 、账册 、 报表和其他相关资料； 以管理人名义 ， 代表投资者利益行使诉讼权利或者实施其他法律行为； 在兑付受托资金及收益时 ， 金融机构应当保证受托资金及收益返回委托人的原账户 、 同名账户或者合同约定的受益人账户； 金融监督管理部门规定的其他职责 。 资管产品的类别 公募产品 私募产品 募集 方式 资管 产品的类别 固定收益类 权益类产品 产品投资 混合类产品 80% 固定收益类产品投资于存款 、 债券等债权类资产的比例不低于 80%。 80% 权益类产品投资于股票 、 未上市企业股权等权益类资产的比例不低于 80%。 80% 商品及金融衍生品类产品投资于商品及金融衍生品的比例不低于 80%。 80% 混合类产品投资于债权类资产 、 权益类资产 、商品及金融衍生品类资产且任一资产的投资比例未达到前三类产品标准 （ 即 80%） 。 投资性质 资管 产品的类别 明示产品类型 明示资产比例范围 确定实际 投向 发行资管产品时 ， 应当按照上述分类标准向投资者明示资管产品的类型 ， 并按照确定的产品性质进行投资 。 在产品成立后至到期日前 ， 不得擅自改变产品类型 。 混合类产品投资债权类资产 、 权益类资产和商品及金融衍生品类资产的比例范围应当在发行产品时予以确定并向投资者明示 ，在产品成立后至到期日前不得擅自改变 。 产品的实际投向不得违反合同约定 ， 如有改变 ， 除高风险类型的产品超出比例范围投资较低风险资产外 ， 应当先行取得投资者书面同意 ， 并履行登记备案等法律法规以及金融监督管理部门规定的程序 。 （ 即高投低例外 ） 合格投资者 合格投资者 （ 1） 家庭金融净资产不低于 300万元； （ 2） 家庭金融资产不低于 500万 元； （ 3） 近 3年本人年 均 收 入 不 低 于40万元 。 自 然 人 须 具 有 2年以上投资经历 ，且满足以下条件之一： 最近 1年末净资产不低于 1000万元的法人单位 。 法人 单位： 金 融 管 理 部 门 视为 合 格 投 资 者 的其他情形 。 其他 情形： 合格投资者 是指具备相应风险识别能力和风险承担能力 ， 投资于单只资管产品不低于一定金额且符合下列条件的自然人和法人或者其他 组织 。 合格投资者 投资于单只固定收益类产品的金额不低于 30万元 ， 投资于单只混合类产品的金额不低于 40万元 ， 投资于单只权益类产品 、 单只商品及金融衍生品类产品的金额不低于 100万元 。 投资者 不得使用贷款 、 发行债券等筹集的非自有资金投资资管产品 。 合格投资者 认定方式及证明材料 事项 内容 备注 合格投资者标准 目前 ， 私募基金主要根据 暂行办法 规定执行合格投资者标准 。 可以预测 ， 证监会很快会根据 资管意见 确立合格投资者标准 ， 制订实施细则 。 应不会修改或突破 资管意见 确定的统一合格投资者标准 家庭金融净资产的认定 采用家庭金融净资产指标进行合格投资者认定，一方面需投资者对其家庭金融净资产作出说明与承诺；另一方面要求投资者提供家庭关系证明文件以及家庭金融资产、金融净资产、金融负债等证明文件。 家庭金融净资产的认定方式，目前缺乏较为有效、统一的操作流程，有待监管部门颁布具有操作可行性的指引。 投资者证明 基金募集资金时，一方面要求投资者作出相应的书面承诺与披露，证明具有符合要求的投资经历；另一方面要求投资者增加提供认购前 2年以上的投资经历证明文件。 如投资于相关金融产品的证明文件，该类文件需载明具体的投资时间、投资金额等信息，以有效证明投资者的过往投资经历。 自有资金认购 基金募集资金时，需投资者书面承诺或者采用其他合理措施，明确投资者认购资金是其自有资金或依法有权管理的其他资金 投资者不得使用贷款、发行债券等筹集的非自有资金投资资产管理产品 投资者适当性管理 投资者适当性管理 按照 金融监管部门 （ 证监会 及 中国 基金 业协会 ） 已经发布实施的投资者适当性管理的相关规定 ， 履行投资者适当性程序 ，禁止欺诈或误导 。 不得通过拆分的方式规避投资者适当性管理的相关规定 。 刚性兑付 刚性兑付 资管产品的发行人或者管理人违反真实公允确定净值原则 ， 对产品进行保本保收益 。 采取滚动发行等方式 ， 使得资管产品的本金 、 收益 、 风险在不同投资者之间发生转移 ， 实现资管产品保本保收益 。 。 资管产品不能如期兑付或者兑付困难时 ， 发行或者管理该产品的金融机构自行筹集资金偿付或者委托其他机构代为偿付 。 "卖 者尽责 、 买者自负 ” .资管业务是金融机构的表外业务 ， 金融机构开展资产管理业务时不得承诺保本保收益 。 出现兑付困难时 ， 金融机构不得以任何形式垫资兑付 。 金融机构不得在表内开展资产管理业务 。 非 存款类持牌金融机构存在刚性兑付的 ， 认定为违规经营 。 以下行为视为刚性兑付： 金融管理部门认定的其他 情形 。 业绩报酬计入管理费 业绩报酬计入管理费 金融机构可以与委托人在合同中事先约定收取合理的业绩报酬 ， 业绩报酬计入管理费 ， 须与产品一一对应并逐个结算 ， 不同产品之间不得相互串用 。 （ 此处变化将涉及增值税问题 ） 产品销售 产品销售 金融机构代理销售其他金融机构发行的资管产品 ， 应当符合金融监督管理部门规定的资质条件 。 未经 金融监督管理部门许可 ， 任何非金融机构和个人不得代理销售资管产品 。 投资范围及限制 公 募产品不得投资未上市企业股权 （ 包括直接 、 间接 ） 。 私募产品的投资范围由合同约定 ，可以投资债权类资产 、 上市或挂牌交易的股票 、 未上市企业股权（ 含债转股 ） 和受 （ 收 ） 益权以及符合法律法规规定的其他资产 。鼓励充分运用私募产品支持市场化 、 法治化债转股 。 金融机构发行资管产品投资于非标准化债权类资产的 ， 应当符合金融监督管理部门制定的有关限额管理 、 流动性管理等监管标准 。 金融机构不得将资管产品资金直接投资于商业银行信贷资产 。 可投资商业银行信贷资产受 （ 收 ） 益权 ，但应遵守金融管理部门的投资限制性规定 。 资管产品不得直接或者间接投资法律法规和国家政策禁止进行债权或股权投资的行业和领域 。 投资范围及限制 备注：除应遵守上述规定外，还须遵守证监会及基金业协会现行的相关规定。 信息披露 信息披露 私募产品 权益类产品 混合类产品 其信息披露方式 、 内容 、 频率由产品合同约定 ， 但金融机构应当至少每季度向投资者披露产品净值和其他重要信息 。 金融机构应当通过醒目方式向投资者充分披露和提示产品的投资风险 ， 包括产品投资股票面临的风险以及股票价格波动情况等 。 金融机构应当通过醒目方式向投资者清晰披露产品的投资资产组合情况 ， 并根据固定收益类 、 权益类 、 商品及金融衍生品类资产投资比例充分披露和提示相应的投资风险 。 备注：除应遵守上述规定外，还须遵守证监会及基金业协会现行的相关规定。 投资期限及集中度 投资期限及集中度 投资集中度 金融 机构应当强化资管产品久期管理 ， 封闭式资管产品期限不得低于 90天 。 资 管产品直接或者间接投资于非标准化债权类资产的 ，非标准化债权类资产的终止日不得晚于封闭式资管产品的到期日或者开放式资管产品的最近一次开放日 。 资 管产品直接或者间接投资于未上市企业股权及其受（ 收 ） 益权的 ， 应当为封闭式资管产品 ， 并明确股权及其受 （ 收 ） 益权的退出安排 。 未上市企业股权及其受 （ 收 ） 益权的退出日不得晚于封闭式资管产品的到期日 。 同一金融机构全部资管产品投资单一上市公司发行的股票不得超过该上市公司可流通股票的 30%。 非因金融机构主观因素导致突破前述比例限制的 ， 金融机构应当在流动性受限资产可出售 、 可转让或者恢复交易的 10个交易日内调整至符合相关要求 。 金融机构不得通过为单一融资项目设立多只资管产品的方式 ， 变相突破投资人数限制或者其他监管要求 。同一金融机构发行多只资管产品投资同一资产的 ， 为防止同一资产发生风险波及多只资管产品 ， 多只资管产品投资该资产的资金总规模合计不得超过 300亿元 。如果超出该限额 ， 需经相关金融监督管理部门批准 。 投资期限 计提风险准备金 计提风险准备金 2 风险准备金主要用于弥补因金融机构违法违规 、 违反资管产品协议 、操作错误或者技术故障等给资管产品财产或者投资者造成的损失 。 金融机构应当定期将风险准备金的使用情况报告金融管理部门 。 1 金融机构应当按照资管产品管理费收入的 10%计提风险准备金 ， 或者按照规定计量操作风险资本或相应风险资本准备 。 风险准备金余额达到产品余额的 1%时可以不再提取 。 3 备注 ： 截至目前 ， 私募基金管理人就其发行的私募投资基金暂无计提风险准备金或计量风险资本或相应风险资本准备的 要求 。 资管新规 颁布后 ， 私募投资基金是否建立风险准备金计提或风险资本计量制度值得进一步关注 。 负债比例及产品分级 负债比例及产品分级 负债比例 每只私募产品的总资产不得超过该产品净资产的 200%。计算单只产品的总资产时应当按照穿透原则合并计算所投资资管产品的总资产。 金融机构不得以受托管理的资管产品份额进行质押融资，放大杠杆。 负债比例及产品分级 关于兜底 一、刚性兑付 资 管产品的发行人或者管理 人不得违反 真实公允确定净值原则 ， 对产品进行 保本保收益 。 二、产品分级 分级资管产品不得直接或者间接对优先级份额投资者提供保本保收益 安排 。 负债比例及产品分级 产品分级及杠杆比例 分级私募产品的总资产不得超过该产品净资产的 140%。 分级私募产品应当根据所投资资产的风险程度设定分级比例（优先级份额 /劣后级份额，中间级份额计入优先级份额）： 1、固定 收益类产品的分级比例不得超过 3： 1 2、权益 类产品的分级比例不得超过 1： 1 3、商品 及金融衍生品类产品、混合类产品的分级比例不得超过 2： 1 发行分级资管产品的金融机构应当对该资管产品进行自主管理，不得转委托给劣后级投资者 。 分级资管产品不得直接或者间接对优先级份额投资者提供保本保收益安排 。 分级资管产品是指存在一级份额以上的份额为其他级份额提供一定的风险补偿，收益分配不按份额比例计算，由资产管理合同另行约定的产品。 备注 一 、 根据 基金业协会发布的 结构化信息 &杠杆信息填报说明 ： 1、 私募基金投资者不只一类 ， 且各类投资者基金财产收益分配不按份额或出资比例计算 ， 而由基金合同 （ 或公司章程 、 合伙协议 ） 另行约定的 ， 为结构化产品 。 2、 私募基金先分配优先级 LP本金 、 再分配劣后级 LP本金 ，剩余收益按照各类合伙人按各自实缴出资比例分配 。 3、 基金管理人以自有资金提供有限风险补偿 ， 且不参与收益分配或不获得高于按份额比例计算的收益的 ， 为管理人自有资金提供有限风险补偿 。 二 、 分析 1、 股权类的 分级型私募产品的杠杆倍数为 1:1。 即 ， 优先级资金及中间级资金金额相加 ， 不得超过劣后级资金金额 。 2、 指导意见 允许 一层嵌套 ， 不能 通过嵌套的方式突破杠杆倍数 1:1的限制 。 产品嵌套 资管产品可以再投资一层资管产品 ， 但所投资的资管产品不得再投资公募证券投资基金以外的资管 产品 。 公募资管产品的受托机构应当为金融机构 ， 私募资管产品的受托机构可以为私募基金管理人 。 受托机构应当切实履行主动管理职责 ， 不得进行转委托 ， 不得再投资公募证券投资基金以外的资管 产品 。 金融机构可以聘请具有专业资质的受金融监督管理部门监管的机构作为投资顾问 。 投资顾问提供投资建议指导委托机构操作 。 运用人工智能技术开展投资顾问业务应当取得投资顾问资质 ， 非金融机构不得借助智能投资顾问超范围经营或者变相开展资产管理业务 。 产品嵌套 产品托管 产品托管 托管 金融机构发行的资产管理产品资产应当由具有托管资质的第三方机构独立托管，但法律、行政法规另有规定的除外。 特别注意 目前的规定为，私募投资基金应当由基金托管人托管，但基金合同约定不进行托管的除外。如 资管新规 规定，是否强制要求私募投资基金必须委托具有托管资质的第三方机构独立托管有待进一步明确。 报告制度 报告制度 报送 产品基本信息和起始募集信息 报送 存续期募集信息 、资产负债信息 报送 终止信息 时间安排 5个 工作日 5个 工作日 每月 10日前 金融机构于每只资管产品成立后 5个工作日内 ， 向中国人民银行和金融监督管理部门同时报送产品基本信息和起始募集 信息 。 每月 10日前报送存续期募集信息 、 资产负债信息 产品终止后 5个工作日内报送终止信息 。 备注：除应遵守上述规定外，还须遵守证监会及基金业协会现行的相关规定。 加强内控管理 加强内控管理 金融机构应当建立管理体系和管理制度，建立健全资管业务人员的资格认定、培训、考核评价和问责制度。 应当制定科学合理的投资策略和风险管理制度 。 金融机构代理销售资管产品的 ， 应当建立相应的内部审批和风控程序 。 备注：除应遵守上述规定外，还须遵守证监会及基金业协会现行的相关规定。 独立管理与风险隔离 独立管理与风险隔离 资金分离 产品分离 账户隔离 每只资管产品的资金单独管理 、 单独建账 、 单独核算 ， 不得开展或者参与具有滚动发行 、 集合运作 、 分离定价特征的资金池业务 。 应当确保资产管理业务与其他业务相分离 ， 资管产品与其代销的金融产品相分离 ， 资管产品之间相分离 ， 资产管理业务操作与其他业务操作相分离 。 应当为每只产品单独开立托管账户，确保资产隔离。 风险适当 每只资管产品所投资资产的风险等级与投资者的风险承担能力相匹配，做到每只产品所投资资产构成清晰，风险可识别。 谢谢观看 北京大成（珠海）律师事务所 赖海军律师