谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 1 证券研究报告 行业 研究 /深度研究 2018 年 05 月 03日 建材 中性（维持） 鲍荣富 执业证书编号： S0570515120002 研究员 021-28972085 baorongfuhtsc 赵蓬 执业证书编号： S0570518040001 研究员 0755-82493836 zhao.penghtsc 陈亚龙 执业证书编号： S0570517070005 研究员 021-28972238 chenyalonghtsc 1建材 /建筑 : 业绩加速内需加码，聚焦绩优白马 2018.05 2中材科技 (002080,买入 ): 一季度平稳，期待下半年更好表现 2018.04 3上峰水泥 (000672,增持 ): 安全事故产生不利影响 2018.04 资料来源： Wind 水泥高景气，玻纤家装 成长延续 建材 2017 年报及 2018 一季报总结 系列一 收入增速维持高位， 归母净 利润大幅释放 17 年 建材行业 收入增速 29%， 较 16 年 明显提速 ， 归母净 利润 增长 71%，与 16 年基本持平 。 18 年 Q1 收入 增长 27%， 归母净 利润 增长 144%，尽管收入增速季度环比下滑，但是 归母净 利润释放速度不减，主要 系 水泥 价格 Q1 维持高位。 伴随收入增加，行业盈利能力全面提 升，费用率普遍下滑，资产周转率提升， 资产负债率降低 ，但现金流稍慢于 归母净 利润 增长 ，ROE 连续 7 个季度同比上升。 17 年收入增速 前三的子行业是 家装、水泥、混凝土， 归母净 利润增速 前三 是 耐材、水泥、玻纤； 18 年 Q1 收入增速 前三 是新材料、耐材、混凝土， 归母净 利润 增速 前三是 水泥、新材料、家装。 水泥： 涨价驱动利润大涨，沿江、华南、川渝有较强涨价动力 水泥收入 增速在 2017Q4 创新高 后， 2018Q1 收入增速放缓，但是 归母净利润增速在一季度进一步提速，主要跟水泥价格在一季度维持高位，盈利能力大幅提升有关。 Q2 成本端压力缓解，价格还将进一步走高，我们预计盈利能力环比还将显著提升。区域市场，沿江、华南、川渝目前 企业发货状态较好 ，库位处于低位，进一步涨价潜力 更大 。 玻璃： 供给收缩，盈利能力抬升 玻璃收入增速在 2017Q4、 2018Q1 环比下滑， 反映出行业供给收缩。 归母净 利润增速 在 2017Q4 大幅下滑，主要是受到 当季纯碱价格大幅上涨的影响，该因素在 2018Q1 得到缓解，盈利能力恢复 至 历史高位， 2018Q1 行业 归母净 利润增速达到 27%，我们预计下半年会有更多超龄服役产线进入冷修，有望推涨价格，缓解成本压力，进一步提升盈利能力。 玻纤： 龙头引领行业成长 ，高盈利可持续 玻纤行业 收入保持长期稳定增长， 由于去年底的集中提价，所以 2017Q4归母净 利润增幅达到 55%，远高于收入增速， 2018Q1 归母净 利润增速为22%。 短期 来看 ， 龙 头公司库存保持低位，提价的动力仍存；中长期 来看 ，龙头公司产品高端化，伴随向海外产能输出，掌握全球市场定价权， 玻纤行业的盈利能力有望保持在较高的历史区位水平。 家装建材： 石膏板一季度展现盈利高弹性 由于 2016 年底的高基数， 2017Q4 家装建材收入、 归母净 利润增速环比下滑。 2018Q1 收入增速环比小幅上涨，但是 归母净 利润增幅环比大幅上涨，达到 88%， 主要系 北新建材的一季度利润超预期上涨。 目前在石膏板、防水、涂料、瓷砖、管材领域，已 逐步涌现出 一批拥有自主品牌 的 细分龙头，长期市占率有望继续提升。 重点推荐 海螺、巨石、北新、伟星 （ 1）水泥，推荐海螺水泥、 塔牌集团；（ 2）玻纤， 推荐中国巨石；（ 3）家装建材，推荐伟星新材、北新建材；（ 4） 耐火材料，关注鲁阳节能。 风险提示：重点公司业绩不达预期，地产数据不达预期 。 股票代码 股票名称 收盘价 (元 ) 投资评级 EPS (元 ) P/E (倍 ) 2017A 2018E 2019E 2020E 2017A 2018E 2019E 2020E 600585 海螺水泥 33.94 买入 2.99 4.53 4.72 4.91 11.35 7.49 7.19 6.91 002233 塔牌集团 11.28 买入 0.60 1.26 1.37 1.51 18.80 8.95 8.23 7.47 600176 中国巨石 14.00 买入 0.74 0.95 1.11 1.27 18.92 14.74 12.61 11.02 002372 伟星新材 22.56 买入 0.82 0.94 1.17 1.42 27.51 24.00 19.28 15.89 000786 北新建材 22.97 买入 1.31 1.73 2.05 2.34 17.53 13.28 11.20 9.82 资料来源：华泰证券研究所 (10)(0)10192917/05 17/07 17/09 17/11 18/01 18/03(%)建材 沪深 300重点推荐 一年内行业 走势图 相关研究 行业 评级： 行业 研究 /深度研究 | 2018 年 05 月 03 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 2 正文目录 水泥保持高景气度，玻纤、家装成长持续性更好 . 5 建材行业：利润快速释放，行业维持高景气 . 5 板块与公司：水泥业绩高弹性，家装建材增长持续性更好 . 7 主要子板块业绩分析 . 11 水泥：涨价驱动利润大涨，沿江、华南、川渝有较强涨价动力 . 11 玻璃：供给侧改革叠加环保约束，玻璃供需紧平衡 . 12 玻纤：量价齐升，景气延续 . 14 新材料：盈利稳定，成长性较好 . 15 家装建材：消费升级，景气上行 . 16 工程管材：竞争加剧，增收不增利 . 17 混凝土：增收不增利，盈利能力走弱 . 19 耐火材料：供需改善，景气上行 . 20 门窗幕 墙：成本压力明显，需求回暖较慢 . 21 其他建材：增收不增利，未见盈利拐点 . 22 中报业绩展望与投资策略 . 24 图表目录 图表 1： 2014Q1-2018Q1 单季度建材行业营收及增速 . 5 图表 2： 2014Q1-2018Q1 单季度建材行业归母净利润及增速 . 5 图表 3： 2014Q1-2018Q1 单季度建材行业盈利能力 . 5 图表 4： 2014Q1-2018Q1 单季度建材行业三项费用 . 5 图表 5： 2014Q1-2018Q1 单季度建材 行业收现比 . 6 图表 6： 2014Q1-2018Q1 单季度建材行业经营性现金流 /归母净利润 . 6 图表 7： 2014Q1-2018Q1 单季度建材行业资产周转情况 . 6 图表 8： 2014Q1-2018Q1 单季度建材行业负债情况 . 6 图表 9： 2014Q1-2018Q1 单季度建材行业 ROE . 6 图表 10： 2014Q1-2018Q1 单季度建材行 业一季度 ROE . 6 图表 11： 2017 年建材各板块收入增速 . 7 图表 12： 2018 年一季度建材各板块收入增速 . 7 图表 13： 2017 年建材各板块归母净利润增速 . 7 图表 14： 2018 年一季度建材各板块归母净利润增速 . 7 图表 15： 建材子板块盈利能力 . 8 图表 16： 建材子板块费用控制能力 . 8 图表 17： 建材子板块现金流情况 . 8 图表 18： 2018 年一季度建材上市公司归母净利润同比增速 . 9 图表 19： 2017 年建材上市公司归母净利润同比增速 . 9 图表 20： 17Q3-18Q1 单季度业绩保持增长的建材上市公司情况 . 10 行业 研究 /深度研究 | 2018 年 05 月 03 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 3 图表 21： 2014Q1-2018Q1 单季度水泥行业营收归母净利润增速 . 11 图表 22： 2014Q1-2018Q1 水泥行业一季度单季营收及归母净利润增速 . 11 图表 23： 2014Q1-2018Q1 单季度水泥行业毛利率及净利率 . 11 图表 24： 2014Q1-2018Q1 水泥行业一季度单季毛利率及净利率 . 11 图表 25： 2014Q1-2018Q1 单季度水泥行业营运能力 . 12 图表 26： 2014Q1-2018Q1 水泥行业一季度单季营运能力 . 12 图表 27： 2014Q1-2018Q1 单季度水泥行业 ROE . 12 图表 28： 2014Q1-2018Q1 水泥行业一季度单季 ROE . 12 图表 29： 2014Q1-2018Q1 单季度玻璃行业营收及归母净利 润增速 . 13 图表 30： 2014Q1-2018Q1 玻璃行业一季度单季营收及归母净利润增速 . 13 图表 31： 2014Q1-2018Q1 单季度玻璃行业毛利率及净利率 . 13 图表 32： 2014Q1-2018Q1 玻璃行业一季度单季毛利率及净利率 . 13 图表 33： 2014Q1-2018Q1 单季度玻璃行业营运能力 . 13 图表 34： 2014Q1-2018Q1 玻璃行业一季度单季营运能力 . 13 图表 35： 2014Q1-2018Q1 单季度玻璃行业 ROE . 13 图表 36： 2014Q1-2018Q1 玻璃行业一季度单季 ROE . 13 图表 37： 2014Q1-2018Q1 单季度玻纤行业营收及归母净利润增速 . 14 图表 38： 2014Q1-2018Q1 玻纤行业一季度营收及归母净利润增速 . 14 图表 39： 2014Q1-2018Q1 单季度玻纤行业毛利率及净利率 . 14 图表 40： 2014Q1-2018Q1 玻纤行业一季度单季毛利率及净利率 . 14 图表 41： 2014Q1-2018Q1 单季度玻纤行业营运能力 . 14 图表 42： 2014Q1-2018Q1 玻纤行业一季度单季营运能力 . 14 图表 43： 2014Q1-2018Q1 单季度玻纤行业 ROE . 15 图表 44： 2014Q1-2018Q1 玻纤行业一季度单季 ROE . 15 图表 45： 2014Q1-2018Q1 单季度新材料行业营收及归母净利润增速 . 15 图表 46： 2014Q1-2018Q1 新材料行业一季度营收及归母净利润增速 . 15 图表 47： 2014Q1-2018Q1 单季度新材料行业毛利率及净利率 . 15 图表 48： 2014Q1-2018Q1 新材料行业一季度单季毛利率及净利率 . 15 图表 49： 2014Q1-2018Q1 单季度新材料行业营运能力 . 16 图表 50： 2014Q1-2018Q1 新材 料行业一季度单季营运能力 . 16 图表 51： 2014Q1-2018Q1 单季度新材料行业 ROE . 16 图表 52： 2014Q1-2018Q1 新材料行业一季度单季 ROE . 16 图表 53： 2014Q1-2018Q1 单季度家装建材行业营收及归母净利润增速 . 16 图表 54： 2014Q1-2018Q1 家装建材行业一季度营收及归母净利润增速 . 16 图表 55： 2014Q1-2018Q1 单季度家装建材行业毛利率及净利率 . 17 图表 56： 2014Q1-2018Q1 家装建材行业一季度单季毛利率及净利率 . 17 图表 57： 2014Q1-2018Q1 单季度家装建材行业营运能力 . 17 图表 58： 2014Q1-2018Q1 家装建材行业一季度单季营运能力 . 17 图表 59： 2014Q1-2018Q1 单季度家装建材行业 ROE . 17 图表 60： 2014Q1-2018Q1 家装建材行业一季度单季 ROE . 17 图表 61： 2014Q1-2018Q1 单季度工程管材行业营收及归母净利润增速 . 18 行业 研究 /深度研究 | 2018 年 05 月 03 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 4 图表 62： 2014Q1-2018Q1 工程管材行业一季度营收及归母净利润 增速 . 18 图表 63： 2014Q1-2018Q1 单季度工程管材行业毛利率及净利率 . 18 图表 64： 2014Q1-2018Q1 工程管材行业一季度单季毛利率及净利率 . 18 图表 65： 2014Q1-2018Q1 单季度工程管材行业营运能力 . 18 图表 66： 2014Q1-2018Q1 工程管材行业一季度单季营运能力 . 18 图表 67： 2014Q1-2018Q1 单季度工程管材行业 ROE . 18 图表 68： 2014Q1-2018Q1 工程 管材行业一季度单季 ROE . 18 图表 69： 2014Q1-2018Q1 单季度混凝土行业营收及归母净利润增速 . 19 图表 70： 2014Q1-2018Q1 混凝土行业一季度营收及归母净利润增速 . 19 图表 71： 2014Q1-2018Q1 单季度混凝土行业毛利率 及净利率 . 19 图表 72： 2014Q1-2018Q1 混凝土行业一季度单季毛利率及净利率 . 19 图表 73： 2014Q1-2018Q1 单季度混凝土行业营运能力 . 19 图表 74： 2014Q1-2018Q1 混凝土行业一季度单季营运能力 . 19 图表 75： 2014Q1-2018Q1 单季度混凝土行业 ROE . 20 图表 76： 2014Q1-2018Q1 混凝土行业一季度单季 ROE . 20 图表 77： 2014Q1-2018Q1 单季 度耐火材料行业营收及归母净利润增速 . 20 图表 78： 2014Q1-2018Q1 耐火材料行业一季度营收及归母净利润增速 . 20 图表 79： 2014Q1-2018Q1 单季度耐火材料行业毛利率及净利率 . 20 图表 80： 2014Q1-2018Q1 耐火材料 行业一季度单季毛利率及净利率 . 20 图表 81： 2014Q1-2018Q1 单季度耐火材料行业营运能力 . 21 图表 82： 2014Q1-2018Q1 耐火材料行业一季度单季营运能力 . 21 图表 83： 2014Q1-2018Q1 单季度耐火材料行业 ROE . 21 图表 84： 2014Q1-2018Q1 耐火材料行业一季度单季 ROE . 21 图表 85： 2014Q1-2018Q1 单季度门窗幕墙行业营收及归母净利润增速 . 21 图表 86： 2014Q1-2018Q1 门窗幕墙行业一季度营收及归母净利润增速 . 21 图表 87： 2014Q1-2018Q1 单季度门窗幕墙行业毛利率及净利率 . 22 图表 88： 2014Q1-2018Q1 门窗幕墙行业一季度单季毛利率及净利率 . 22 图表 89： 2014Q1-2018Q1 单季度 门窗幕墙行业营运能力 . 22 图表 90： 2014Q1-2018Q1 门窗幕墙行业一季度单季营运能力 . 22 图表 91： 2014Q1-2018Q1 单季度门窗幕墙行业 ROE . 22 图表 92： 2014Q1-2018Q1 门窗幕墙行业一季度单季 ROE . 22 图表 93： 2014Q1-2018Q1 单季度其他建材行业营收及归母净利润增速 . 23 图表 94： 2014Q1-2018Q1 其他建材行业一季度营收及归母净利润增速 . 23 图表 95： 2014Q1-2018Q1 单季度其他建材行业毛利率及净利率 . 23 图表 96： 2014Q1-2018Q1 其他建材行业一季度单季毛利率及净利率 . 23 图表 97： 2014Q1-2018Q1 单季度其他建材行业营运能力 . 23 图表 98： 2014Q1-2018Q1 其他建材 行业一季度单季营运能力 . 23 图表 99： 2014Q1-2018Q1 单季度其他建材行业 ROE . 23 图表 100： 2014Q1-2018Q1 其他建材行业一季度单季 ROE . 23 图表 101： 建材行业上市公司 2018 上半年归母净利润预测增幅 . 24 行业 研究 /深度研究 | 2018 年 05 月 03 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 5 水泥保持高景气度，玻纤、家装成长持续性更好 建材行业 ： 利润快速释放，行业维持高景气 行业收入增速保持平稳， 利润增速显著提升 。 2017 年我们跟踪的 76 家建材行业上市公司总计实现营收 3231 亿元， YoY+29.3%， 归母 净利润 358 亿元，同比增长 70.7%。 2018Q1行业实现营收 695 亿元，同比增长 27.4%， 归母 净利润 83 亿元，同比增长 144%。 2017Q4、2018Q1 收入增速较前期高点环比下滑，但是仍然保持在高位，而单季 归母净 利润增速还在提速，主要是得益于 建材 价格弹性的改善。 图表 1： 2014Q1-2018Q1 单季度 建材行业营收及增速 图表 2： 2014Q1-2018Q1 单季度 建材行业 归母 净利润 及增速 资料来源： Wind、华泰证券研究所 资料来源： Wind、华泰证券研究所 2017 年及 2018Q1 建材行业盈利能力提升，主要是因为 水泥等 价格的大幅上涨。 2017 年行业 毛利率 29.6%，同比 提升 1.5pct；净利润率 11.1%，同比提升 2.7pct。 2018Q1 行业毛利率为 31.8%，同比 提升 6.2pct，环比提升 2.2pct； 净利率 12.0%， 同比提升 5.73pct，环比提升 0.5pct。 规模效应显现， 费用率全面下滑。 2017 年行业销售费用率 5.3%，同比减少 0.6pct； 2018Q1销售费用率 5.5%，同比 下降 0.66pct。 17 年行业管理费用率 7.5%， 同比 下降 0.81pct；2018Q1 管理费用率 8.4%，同比 下降 0.7pct。 17 年行业财务费用率 2.1%，同比下滑 0.49pct；2018Q1 财务费用率为 2.3%，同比 下降 0.45pct。 图表 3： 2014Q1-2018Q1 单季度 建材行业盈利能力 图表 4： 2014Q1-2018Q1 单季度 建材行业三项费用 资料来源： Wind、华泰证券研究所 资料来源： Wind、华泰证券研究所 收现比 下滑， 现金流改善 没有跟上 归母净 利润增长的步伐 。 2017 年行业平均收现比为 99%，同比减少 2.6pct； 2018Q1 收现比为 106.5%， 同比减少 3.2pct。 2017 年行业经营性现金流 /归母 净利润 145%，同比减少 66pct。 2018Q1 行业经营性现金流 /归母 净利润为 11%，同比减少 45pct。 (20)(10)01020304005001,0001,5002014Q12014Q32015Q12015Q32016Q12016Q32017Q12017Q32018Q1(%)(亿元 )建材营业收入 建材营收增速（右）(200)02004006000501001502014Q12014Q32015Q12015Q32016Q12016Q32017Q12017Q32018Q1(%)(亿元 )建材净利润 建材净利增速（右）051015202530352014Q12014Q32015Q12015Q32016Q12016Q32017Q12017Q32018Q1(%)(%)建材毛利率 建材净利率（右）0510152014Q12014Q32015Q12015Q32016Q12016Q32017Q12017Q32018Q1(%) 建材销售费用率 建材管理费用率建材财务费用率 行业 研究 /深度研究 | 2018 年 05 月 03 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 6 图表 5： 2014Q1-2018Q1 单季度 建材行业收现比 图表 6： 2014Q1-2018Q1 单季度 建材行业经营性现金流 /归母 净利润 资料来源： Wind、华泰证券研究所 资料来源： Wind、华泰证券研究所 收入扩张， 周转率普遍 提升。 2017 年行业应收账款周转率 为 6.87 次 ，同比提升 0.95 次 ；2018Q1 行业应收账款周转率为 1.33 次 ，同比提升 0.06 次 。 2017 年 存货周转率 为 5.92次 ， 同比提升 0.83 次 ； 2018Q1 存货周转率 为 1.08 次 ，小幅减少 0.02 次 。 2017 年总资产周转率 为 0.60 次 ，同比提升 0.10pct； 2018Q1 总资产周转率 为 0.12 次 ，同比提升 0.01次 。 偿债能力持续改善 ， 2018Q1 行业 资产负债 率为 45.9%，同比减少 3.39pct。流动比率为130.8%，较去年同期提升 20.6pct；速动比率为 105.3%，较去年同期提升 17.7pct。 图表 7： 2014Q1-2018Q1 单季度 建材行业 资产 周转情况 图表 8： 2014Q1-2018Q1 单季度 建材行业 负债情况 资料来源： Wind、华泰证券研究所 资料来源： Wind、华泰证券研究所 ROE 连续 7 个季度同比上行 。 2017 年建材行业 ROE 为 12.9%，同比提升 4.3pct。 2018Q1 行业 ROE 为 2.7%，同比提升 1.4pct，连续第七 个季度 ROE 同比上行。 图表 9： 2014Q1-2018Q1 单季度 建材行业 ROE 图表 10： 2014Q1-2018Q1 单季度 建材行业一季度 ROE 资料来源： Wind、华泰证券研究所 资料来源： Wind、华泰证券研究所 80901001101202014Q12014Q32015Q12015Q32016Q12016Q32017Q12017Q32018Q1(%)建材现收比02004006008001,0001,2002014Q12014Q32015Q12015Q32016Q12016Q32017Q12017Q32018Q1(%)建材经营现金流 /归母净利润0.00.10.20.01.02.03.02014Q12014Q32015Q12015Q32016Q12016Q32017Q12017Q32018Q1(次 )(次 )百建材应收账款周转率建材存货周转率建材总资产周转率（右）0.40.50.60.70.40.91.42014Q12014Q32015Q12015Q32016Q12016Q32017Q12017Q32018Q1(次 )(次 )百建材流动比率建材速动比率建材资产负债率 (右）0123452014Q12014Q32015Q12015Q32016Q12016Q32017Q12017Q32018Q1(%)建材 ROE01232014Q1 2015Q1 2016Q