发展研究 制度与发展 证券研究报告 权威报告解读 2018 年 6 月 30 日 专业投资机构多 元化 发展新时代 2017 年 A 股投资者结构 全景分析 相关研究 中国证券投资者结构分析报告 ，2016 年 3 月 30 日 中国证券投资者结构全景分析报告2016， 2017 年 7 月 22 日 证券分析师 龚 芳 A0230514080010 gongfangswsresearch 蒋健蓉 A0230511040021 Jiangjrswsresearch 研究支持 陆媛媛 A0230116070003 luyyswsresearch 联系人 陆媛媛 (8621)23297818× 7711 luyyswsresearch 新金融时代下，从三大维度剖析 A 股投资者结构的特征及变化 。 我 们 每 年持续跟踪投资者结构变化情况， 今 年我们 根 据实质性原则进一步优化了 各 类投资者 的 分类方法。 从持股市值结构来看， A 股市场 呈现出产业资本主导的格局； 从交易结构来看 ， 个人投资者是 A 股交易主力，交易量占比高达 80%的水平 ；从增量变化来看，个人投资者及产业资本的持股市值变化是影响 A 股总流通市值及市场波动的主要因素， 2013 年前个人投资者影响力比较大 ， 2013 年后产业资本成为关键影响因素 。 2017 年 A 股投资者持股市值结构呈现四大变化 。 一是 受减持新规影响， 2017 年产业资本减持规模明显下降 ， 产业资本持股市值规模结束前两年下降的趋势，开始回升 ； 二是个人投资者持股市值占比延续下滑态势，持股市值绝对规模相对稳定， 2017 年底个人投资者持股占比下降至 25.7%的水平；三是 2017 年 A 股流通市值总规模同比增长 14%， 但 境内专业投资机构持股的绝对规模和相对占比却都有所下滑 ， 绝对持股市值规模也下降了近1750 亿元；四是 在 金融市场开放政策带动 下 ， 境外专业投资机构持股市值绝对规模及占比都 显著 提升， 其中持股市值占比提升至 2%， 持股规模增长 4000 多亿元 ，同比增长近80%。 2017 年 境内专业投资机构呈现三大特征变化 。 一 是 2017 境内专业投资机构持股规模下降在很大程度上源于私募基金（包含私募证券和私募股权）规模的相对收缩， 2013 年以来私募基金成为影响境内投资机构持股规模的关键因素 ；二 是 公募基金中货币基金占比进一步提升，偏股型 基金规模占比稳中略有下滑，与此同时，保险机构持股市值规模不断提升，在境内专业机构中的话语权提升；三是随着资管统一监管，未来银行理财入市资金规模不可小觑，根据银行理财流入股市的渠道测算，当前银行理财资金入市资金规模约3450-6700 亿元 。 参照境外市场发展 ， 未来外资在 A 股市场投资将呈现持续资金净流入 。 以日本 、 韩国及台湾等境外市场为例 ， 韩国在 1992 年纳入 MSIC 指数 ， 台湾地区最初以 QFII 形式开放市场 ，从持股市值占比来看，当前外资在韩国及台湾地区的持股市值占比均超过 30%； 从交易占比来看 ， 外资在台湾地区的交易占比处于 25%-30%的水平 ； 从资金流向来看 ， 自开放以来 ， 外资在日本和台湾地区基本都呈现出资金净流入的状态 。 2017 以来无论是沪股通 、深股通 ， 还是 QFII、 RQFII 渠道 ， 外资在 A 股都呈现持续资金净流入 ， 预计 2018 年外资净流入 A 股规模约 5000-8000 亿元 。 未来 A 股专业投资机构将 进 一步多 元 化发展 。 这主要源于以下四方面的积极影响：其一，越来越多的产业资本和政府持股将借助用股权换购 ETF 的方式来提 升 存量资本的 流动性 ，同时 这类产品也可逐步成为银行 净 值化产品配置 的 重要 方 向， 未 来两 三 年 ETF 的大发展将推进专业投资机构发展壮大；其二，银行理财将逐步成为 A 股重要的专业投资机构之一，与此同时，社保基金和保险的发展壮大，将进一步提升境内长期专业投资机构的话语权；其三，随 着居民财富 资 产配置需求 的 不断提升， 个人投资者将更多借助资管产品形式参 与到证券 投资，个人投资机构化的趋势强化；其四，随着资本市场主动开放加速，外资对 A股市场的配置比例将不断提升，境外专业投资机构队伍将发展壮大。 请务必仔细阅读正文 之后的各项信息披露与声明 宏观研究 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 2 页 共 19 页 简单金融 成就梦想 1. 从三维度看 2017 年投资者结构的变化 . 4 1.1 从市值结构看，产业资本掌握 A 股话语权 . 4 1.2 从交易结构看，个人投资者交易量占主导地位 . 6 1.3 从 增量变化看，个人投资者和产业资本影响最大 . 6 2. 2017 年境内投资机构的三大结构性变化 . 7 2.1 私募基金成为影响境内投资机构持股规模的关键因素 . 7 2.2 偏股型公募基金占比持续下滑，保险话语权直线提升 . 8 2.3 资管统一监管下，银行理财资金入市规模不可小觑 . 11 3. 2017 年境外投资机构的变化及特征 . 12 3.1 2017 年境外投资机构资金持续净流入 . 12 3.2 从境外经验看，境外投资机构在 A 股话语权将直线提升 . 13 4. 未来专业投资机构多元化发展将加快 . 15 4.1 基金化运作成为产业资本参与二级市场的重要形式 . 16 4.2 产业资本和政府持股借助 ETF 逐步转变为专业机构持股 . 17 4.3 社保和保险类专业投资机构的话语权将进一步提升 . 17 目 录 宏观研究 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 3 页 共 19 页 简单金融 成就梦想 图表目录 图 1： 2017 年 A 股投资者结构（调整前） . 4 图 2： 2017 年 A 股投资者结构（调整后） . 4 图 3： 2006-2017 年 A 股投资者结构相对占比 . 5 图 4： 2006-2017 年 A 股各类投资者持股市值规模 . 5 图 5： 2007 年上交所投资者交易结构 . 6 图 6： 2016 年上交所投资者交易结构 . 6 图 7： 2007-2017 年 A 股各类投资持股市值的变化 . 7 图 8： 2006-2017 年各类境内投资机构持股市值规模及占比（单位：亿元） . 8 图 9： 2017 年境内专业投资持股的相对结构 . 8 图 10： 2013-2017 年境内专业投资机构持股相对结构 . 8 图 11： 2017 年公募基金规模的结构分析 . 9 图 12： 2006-2017 年公募基金中偏股型基金的规模及占比 . 9 图 13： 2006-2017 年保险机构持股市值规模及占境内专业机构的相对比重 . 10 图 14： 2016 年各类保险产品持股市值相对结构 . 10 图 15： 2017 年各类保险产品持股市值相对结构 . 10 图 16： 2016 年沪股通和深股通基本都呈现出资金净流入状态 . 12 图 17： 2006 年以来境外专业机构持股市值占比与上证综指的变化 . 13 图 18： 1995-2017 年台湾市场外资累计流入资金净额及持股市值占比 . 13 图 19： 2005-2017 年台湾市场各类投资者交易结构占比 . 14 图 20： 1996-2016 年日本市场各类投资者买卖净额 . 14 图 21： 2016 以来以产业基金形式持有 A 股市值规模 . 16 图 22： 2006-2017 年社保机构配置股票的比例在不断提升 . 18 表 1：上交所各类投资者买卖净额（单位亿元） . 7 表 2：乐观测算，根据证券类信托资金的规模测算的银行入市资金规模 . 11 表 3：保守测算，根据私募证券基金的资金来源结构测算的银行入市资金规模 . 11 表 4：台湾部分专业投资机构买卖净额（单位：新台币亿元） . 15 表 5： 2017 年募资规模前十的产业基金 . 16 宏观研究 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 4 页 共 19 页 简单金融 成就梦想 申万宏源研究自 2013 年以来开始持续跟踪 A 股投资者结构的变化 ， 去年我们发表了 2016 年 A 股投资者结构全景分析报告 ，基于 wind、中证登及沪深交易所的数据对 A股各类投资者持股市值数据进行重新分类，提出了投资者结构的五分法并对过去十年 A 股投资者结构的变化特征进行分析。报告一经发布，得到市场及各类客户的广泛关注。当前我国金融市场面临一系列重要变化，国 资改革加速、 主动开放 步伐加快、资管业务迎来统一监管、新经济企业开始陆续回归 A 股等，面对新金融时代的特征，我们在已有研究的基础上，基于多维度的视角，对 2017 年投资者结构 的 新 变 化 和 新特征 进行 全景分析 ， 专业投资机构多元化发展的新时代 正 在逐步到来 。 1. 从三维度看 2017 年投资者结构的变化 1.1 从市值结构看，产业资本掌握 A 股话语权 从持股市值结构来看 ， 我们将投资者分为五大类 个人投资者 、境内 投资机构 、境外投资机构、政府持股和产业资本，从投资者属性来看，政府持股和产业资本都具备较强的产业背景，境内和境外投资机构都为专业投资机构。按照中证登的账户统计口径，个人大股东的持股表现为个人账户直接持股，部分投资机构中也有一定的产业持股，如中国人寿（集团）持有中国人寿的股份。从持股市值的实质属性出发，我们对上述因素进行了调整，将个人大股东、中国人寿（集团）持有中国人寿的股份都计入产业资本中（因为其持股性质在实质上表现为产业资本），将证金公司及汇金资产管理的持股计入政府持股，对2017 年 A 股投资者结构数据进行了调整 ， 调整后 2017 年 A 股产业资本持股占比高达49.85%， 占据半壁江山 ， 政府持股 、 境内投资机构 、 个人投资者及境外投资机构持股市值占比分别为 12.1%、 10.34%、 25.7%和 1.97%。从持股市值结构看，产业资本占据绝对话语权。 图 1： 2017 年 A 股投资者结构 （调整前） 图 2： 2017 年 A 股投资者结构 （调整后） 资料来源： wind，申万宏源研究 资料来源： wind，申万宏源研究 境内投资机构 , 1 4 . 5 8 %产业资本 , 3 6 . 5 9 %政府持股 , 9 . 1 6 %个人投资者 , 3 7 . 7 0 %境外投资机构 , 1 . 9 7 %境内投资机构 , 1 0 . 3 4 %产业资本 , 4 9 . 8 5 %政府持股 , 1 2 . 1 0 %个人投资者 , 25. 74%境外投资机构 , 1 . 9 7 %遵从 实质性原则，我们进一步优化了投资者分类方法 。 宏观研究 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 5 页 共 19 页 简单金融 成就梦想 从变化特征来看， 2017 年 A 股投资者结构呈现以下 四 大变化特征 ： 一是产业资本持股市值比重 扭转 前两年下降的趋势 ， 呈现明显的上升 ，绝对持股市值规模也增长近 3.68 万亿元 ， 这在很大程度上与 2017 年 5 月 减持新规的发布相关 ， 受减持新规影响 ， 产业资本 2017年在 A 股市场的减持规模明显下降 ，截至 2017 年底 两市共有 985 只个股被产业资本 净 减持 ， 净减持 股数 156.61 亿股，产业资本净减持规模为 337.48 亿元 ， 同比下降近 75%； 二是个人投资者持股市值占比延续下滑态势 ，持股市值绝对规模相对稳定， 2017 年底个人投资者持股占比下降至 25.7%的水平 ， 较 2006 年 67.8%的 水平 相比 ， 结构发生显著变化 ，根据投保基金对投资者交易行为的调查分析显示 ， 2017 年个人投资者对市场的参与兴趣有所下降 ； 三是境内专业投资机构持股市值占比有所下滑 ，绝对持股市值规模也下降了近1750 亿元 ， 2017 年 A 股流通市值总规模同比增长 14%，但 境内专业投资机构持股的绝对规模和相对占比却都有所下滑 ； 四是境外专业投 资机构持股市值绝对规模及占比都显著 提升 ，尽管 2017 年境外专业投资机构持股市值占比仅为 2%，但持股市值规模增长 4000 多亿元 。 图 3： 2006-2017 年 A 股投资者结构相对占比 资料来源： wind，申万宏源研究 注释 ： 以上结构数据均是调整后的数据 ， 详细调整口径说明见上分析 。 图 4： 2006-2017 年 A 股各类投资者持股市值规模 资料来源： wind，申万宏源研究 注释 ： 以上数据均是调整后的数据 ， 详细调整口径说明见上分析 ；标注数据为境内投资机构持24% 29% 24%16% 16% 13% 12% 10% 11% 10% 12% 10%6 . 5 %1 4 . 9 % 2 2 . 1 %3 2 . 3 %4 2 . 2 % 4 7 . 2 % 4 9 . 9 % 4 7 . 3 % 4 9 . 3 %4 7 . 3 % 4 7 . 6 % 4 9 . 8 %6 7 . 8 %5 5 . 4 % 5 1 . 7 %3 5 . 7 % 3 0 . 7 %2 7 . 7 % 2 6 . 8 % 2 9 . 1 % 2 7 . 0 % 3 0 . 5 % 2 8 . 2 % 2 5 . 7 %0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017境内投资机构 产业资本 政府持股 个人投资者 境外投资机构26,800 20,808 33,985 42,824 48,218 46,463 050,000100,000150,000200,000250,000300,000350,000400,000450,000500,0002006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017境内投资机构 产业资本 政府持股 个人投资者 境外投资机构亿元2017 年 投资者 持 股市值结构的四大主要变化 宏观研究 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 6 页 共 19 页 简单金融 成就梦想 股市值规模。 1.2 从交易结构看，个人投资者交易量占主导地位 从交易结构看 ， A 股市场呈现出个人投资者交易主导的格局 。 受数据来源的限制 ， 目前仅上交所披露各类投资者的交易结构数据 ， 考虑到深交所的板块特征 ， 以及近年来我国个人投资者 “炒小、炒新”等特征突出，因此我们预估深交所个人投资者交易的相对占比应该不会比上交所的交易占比低，在一定程度上，我们可以用上交所的交易数据来反映 A股投资者的交易结构特征。 根据上交所统计年鉴数据显示 ： 个人投资者交易量一直占据主导地位 ， 自 2007 年以来个人投资者交易量占比一直维持在 83%以上 ， 仅在 2012 年由于专业机构交易占比提升下滑至约 80%的水平 。 具体来看 ， 个人投资者和专业机构是市场的交易主体 ， 尽管一般法人中产业资本的持股市值占比较高 ， 但其交易并不活跃 ， 很多表现为战略持股 。 专业机构的交易量占比近十年来维持在 10%-15%的左右 ， 专业机构 中 投资基金交易占比有所下滑 ， 其它投资机构占比逐年提升 ， 这在很大程度上反映了近年来专业投资机构的多元化发展 。 图 5： 2007 年上交所投资者交易结构 图 6： 2016 年上交所投资者交易结构 资料来源：上交所，申万宏源研究 资料来源：上交所，申万宏源研究 1.3 从增量变化看，个人投资者和产业资本影响最大 从边际增量来看 ， 2007、 2009、 2014 和 2015 年 A 股流通市值总规模都呈现显著增长 ， 但从增长因素来看 ， 2007、 2014 和 2015 年牛市效应带来的流通市值增长主要表现为个人投资者持股市值规模增长快 ； 自 2010 年以来 ，产业资本持股市值的变化也成为影响A 股流通市值变动的主要原因 。 2008、 2011 和 2016 年 A 股总流通市值都呈现明显下滑 ，其中持股市值规模下降幅度最大的也是个人投资者 ， 因此我们可以说在 2013 年以前个人投资者持股规模是影响 A 股流通市值变化的重要因素 。 但自 2014 年以来我们发现 ， A 股每年流通市值的变化中 ， 产业资本持股市值变动带来的影响力越来越大 ， 2014 年 A 股流通市值增加近 11.6 万亿元 ， 其中产业资本持股市值增长近 6.12 万亿元 ； 2015 年 A 股流通市值增加约 10 万亿元 ， 其中产业资本和个人投资者持股市值分别增长近 4.2 万亿元 ； 2017 年自然人投资者 , 8 6 . 0 %一般法人 , 3 . 6 % 其中：投资基金 , 8 . 3 %其中：其它专业机构 , 2. 1%专业机构 , 1 2 . 2 1自然人投资者 , 8 5 . 6 %一般法人 , 1 . 4 %沪股通 , 0 . 8 %其中：投资基金 , 3 . 5 %其中：其它专业机构 , 8 . 7 %专业机构 , 1 2 . 2 1交易 结构 已 逐步体现专业 投 资机构多元化发展特征 个 人投资者和产业资本是最大增量变化 宏观研究 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 7 页 共 19 页 简单金融 成就梦想 A 股流通市值增加 5.6 万亿元 ， 其中产业资本持股市值增加 3.68 万亿元 ， 成为最大的增长因素 。因此对 产业资本交易及投资行为的政策将成为影响 A 股投资者结构的重要外部因素。 图 7： 2007-2017 年 A 股各类投资持股市值的变化 （单位： 亿 元） 资料来源： wind，申万宏源研究 从交易的净额来看 ， 以上交所的交易数据为例 ， 2007 年以来以产业资本为代表的一般法人近年来基本呈现出净减持的特征 ， 仅在 2015 年股灾后 ， 产业资本进行大量的增持 。尽管上交所 2017 年买卖净额数据还未公布 ， 但我们估计受 2017 年 5 月减持新规影响，2017 年产业资本减持规模将大幅下降 ， 买卖净额可能由负转正 。 表 1： 上交所各类投资者买卖净额 （单位 ： 亿元 ） 年份 自然人投资者 一般法人 沪股通 专业机构 其中：投资基金 2007 2854.5 -4100.2 / 1246.1 4208.2 2008 4297.4 -2251.8 / -2045.6 -993.7 2009 651.1 -1611.8 / 960.7 621.2 2010 2434.5 -760.9 / -1673.6 -2243.8 2011 499.4 -403.6 / -95.8 -601.8 2012 -639.6 -372.5 / 1012.2 -209.3 2013 -1896.3 209.9 / 1231.3 489.9 2014 2590.0 -1306.0 686.0 -1969.0 -375.0 2015 -3243.6 11774.2 185.3 -8535.9 -2783.0 2016 -1896.3 209.9 455.1 1231.3 489.9 资料来源：上交所，申万宏源研究 2. 2017 年境内投资机构的三大结构性变化 2.1 私募基金成为影响境内投资机构持股规模的关键因素 从绝对持股规模和相对的持股市值占比来看， 2017 年境内专业投资机构都有所下降 。其中绝对持股市值规模下降至 4.65 万亿元 ， 相对持股市值占比下降至 10.3%。 从内部结构来看 ， 公募基金 （含专户）的持股规模略有增长，保险和社保基金规模相对稳定，私募基金持股规模略有下降， 2017 年 A 股市场环境的波动 、 私募基金无底仓限制以及并购重组新1 2 , 2 3 2 ( 3 , 8 4 9 )3 8 , 8 3 2 3 2 , 6 0 5 ( 3 , 6 7 2 )1 2 , 7 9 0 3 , 8 6 0 6 1 , 2 3 8 4 1 , 8 4 3 ( 1 0 , 4 2 5 )3 6 , 8 8 3 ( 6 0 , 0 0 0 )( 4 0 , 0 0 0 )( 2 0 , 0 0 0 )02 0 , 0 0 04 0 , 0 0 06 0 , 0 0 08 0 , 0 0 01 0 0 , 0 0 01 2 0 , 0 0 01 4 0 , 0 0 02007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017境内投资机构 产业资本 政府持股 个人投资者 境外投资机构机构 持股规模总体萎缩，公募占比略有增长 宏观研究 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 8 页 共 19 页 简单金融 成就梦想 规等可能是引致私募基金持股市值规模略有下滑的主要因素 。从历年的变化趋势来看，境内专业机构持股市值规模自 2013 年开始呈现逐年增长态势 ， 其中增长较快的部分主要是私募基金 ， 受新 基金法推动的影响，国内私募证券基金行业自 2013 年以来迎来飞速发展 ，私募股权基金成为产业资本与金融融合的重要方式， 私 募基金持股行为的变化在一定程度上成为影响境内专业投资机构持股市值占比变化的关键因素 。 图 8： 2006-2017 年各类境内投资机构持股市值规模及占比 （单位：亿元） 资料来源： wind，申万宏源研究 从境内专业机构持股的相对结构来看 ， 公募基金 （含专户）、私募（含私募证券和私募股权）、保险和社保基金是 A 股市场最重要的四类专业投资机构，其中公 募基金的相对占比近年来有所下滑，私募证券和私募股权基金持股市值相对占比有所提升，这与近年来私募基金的大发展以及产业资本与金融融合发展加速推进等直接相关。 图 9： 2017 年境内专业投资持股的相对结构 图 10： 2013-2017 年境内专业投资机构持股相对结构 资料来源： wind，申万宏源研究 资料来源： wind，申万宏源研究 2.2 偏股型公募基金占比持续下滑，保险话语权直线提升 尽管近年来公募基金规模持续增长 ， 但货币基金占据半壁江山 ， 偏股型公募基金的相对占比 稳中 略有下滑 。 截至 2017 年底公募基金总规模为 11.6 万亿元 ，其中开放式基金规2 4 . 2 %2 8 . 8 %2 3 . 8 %1 6 . 3 %1 6 . 0 %1 2 . 8 % 1 2 . 5 %1 0 . 4 %1 0 . 8 %1 0 . 2 %1 2 . 3 %1 0 . 3 %0 . 0 0 %1 0 . 0 0 %2 0 . 0 0 %3 0 . 0 0 %4 0 . 0 0 %02 0 , 0 0 04 0 , 0 0 06 0 , 0 0 02006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017其它机构 社保保险 私募证券私募股权 公募基金（含专户）境内机构持股占流通市值比重（右， % ）公募基金（含专户） , 4 1 . 5 1 %私募股权 , 1 7 . 1 8 %私募证券 , 1 1 . 2 3 %保险 , 1 6 . 8 0 %社保 , 5 . 3 0 %其它机构 , 7 . 9 8 %6 3 . 5 %4 7 . 5 % 4 7 . 2 %3 6 . 9 %4 1 . 5 %8 . 5 %1 6 . 0 % 1 4 . 6 %2 0 . 7 %1 7 . 2 %6 . 1 %1 3 . 7 %9 . 6 % 1 3 . 9 % 1 1 . 2 %9 . 9 % 1 1 . 9 %1 4 . 6 % 1 3 . 7 % 1 6 . 8 %4 . 9 % 4 . 9 % 5 . 8 %5 . 8 % 5 . 3 %7 . 2 % 6 . 1 % 8 . 2 % 9 . 1 % 8 . 0 %0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2013 2014 2015 2016 2017公募基金（含专户） 私募股权 私募证券 保险 社保 其它机构靠 货币基金充规模 仍然是公募基金的主要选择 宏观研究 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 9 页 共 19 页 简单金融 成就梦想 模接近 11 万亿元 ， 开放式基金中主要以货币基金 、 混合基金和债券基金为主 ， 其中货币基金占公募基金总规模的比重为 58%， 比 2016 年 的 49%又上升了 9 个百分点，且近年来呈现稳步上升态势 ， 混合基金占公募基金总规模为 17%， 纯股票型基金的规模占比仅为 6%。考虑到混合基金及 QDII 基金有部分是直接配置在 A 股二级市场，根据混合基金和 QDII 基金的细项数据，我们进行了拆分统计，结果表明截至 2017 年我国公募基金 中配置在二级市场的规模约为 1.6 万亿元 ， 占公募基金总规模的比重约为 14%。 从绝对规模来看 ， 2017年公募基金配置二级市场的规模有所增长 ， 但增速低于货币基金的增速 ， 这使得偏股型基金占公募基金总规模的比重持续下滑 。 2018 年 4 月央行发布了关于规范金融机构资产管理业务的指导意见，随着资产管理业务的统一监管，货币基金估值将逐步从预期收益向市价法转变，在过渡期内可能对货币基金规模的增速产生一定的影响，预计 2018 年货币基金的同比增速将有所下行 。 图 11： 2017 年公募基金规模的结构分析 资料来源：基金业协会，申万宏源研究 图 12： 2006-2017 年公募基金中偏股型基金的规模及占比 资料来源： wind，申万宏源研究 近年来保险机构在境内专业投资中的相对话语权稳步提升 。 从绝对持股市值规模来看 ，剔除中国人寿 （集团）持有中国人寿的持股外（其性质更接近产业资本），保险机构持股市值规模从 2006 年不足 350 亿元直线增长至 2017 年底约 7800 亿元的水平 ， 在境内专业封闭式基金5%股票基金6%混合基金17%货币基金58%债券基金13%QD I I 基金1%开放式基金95%79%84%62%77% 77%67%54%49%35%19%15%14%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%0500010000150002000025000300002006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017偏股型基金规模（左，亿元） 偏股型基金规模占公募基金比重（右， % ）保 险资金入市规模稳步提升 宏观研究 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 10 页 共 19 页 简单金融 成就梦想 投资机构中的占比也从 2009 年最低 3.6%的水平增长至 2017 年 17%的水平 ， 保险机构的相对话语权稳步提升 。 图 13： 2006-2017 年 保险 机构持股市值规模及占境内专业机构的相对比重 资料来源： wind，申万宏源研究 从保险产品来看 ，自 2016 年以来我国持续推进保险业姓保 ， 推进保险业务回归本源 、专注主业 ， 以多层嵌套结构为主 、 以高利率吸引客户的万能险产品规模开始收缩 ， 截至 2017年底万能险产品配置在二级市场的规模约约 1223 亿元 ， 同比下降近 20%；同期以企业年金、养老保险为代表的其它类保险产品在二级市场的配置规模直线提升。从保险机构来看，目前以中国人寿、平安为代表的大型寿 险公司及综合保险公司在 A 股市场的持股规模相对较高。未来随着我国保险覆盖深度的进一步拓展以及保险资金配置二级市场比例的提升，保险在 A 股市场的话语权还将不断提升。 图 14： 2016 年各类保险产品持股市值相对结构 图 15： 2017 年各类保险产品持股市值相对结构 资料来源： wind，申万宏源研究 单位 ： 亿元 ， % 资料来源： wind，申万宏源研究 单位 ： 亿元 ， % 5 . 7 %4 . 7 % 4 . 7 %3 . 6 %4 . 3 %7 . 1 %8 . 3 %9 . 9 %1 1 . 9 %1 4 . 7 %1 4 . 0 %1 7 . 0 %0 . 0 %2 . 0 %4 . 0 %6 . 0 %8 . 0 %1 0 . 0 %1 2 . 0 %1 4 . 0 %1 6 . 0 %1 8 . 0 %01 , 0 0 02 , 0 0 03 , 0 0 04 , 0 0 05 , 0 0 06 , 0 0 07 , 0 0 08 , 0 0 09 , 0 0 02006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017保险机构持股市值（剔除中国人寿，左，亿元）保险持股占专业投资机构的比重（剔除中国人寿，右， % ）万能险 , 1 4 9 8 . 3 , 29%分红险 , 7 4 0 . 5 , 14%投连险 , 1 6 . 5 , 0%传统保险 , 2 6 0 4 . 7 , 50%其它 , 3 9 0 . 9 , 7%万能险 , 1 2 2 3 . 1 , 21%分红险 , 7 8 7 . 4 , 14%投连险 , 7 3 . 5 , 1%传统保险 , 2 6 4 8 . 1 , 45%其它 , 1 1 1 5 . 9 , 19%