请务必阅读正文后的声明及说明 Table_MainInfo Table_Title 证券研究报告 / 行业深度 报告 分级基金退出下券商股 潜在 卖盘有多大 报告摘要 ： Table_Summary 5 月下旬证监会召开闭门会议要求基金公司 6 月底前 提交分级基金整改计划，意味着目前市场上现存的分级基金都将面临转型或清盘。截至目前市场现存的分级基金共 142 只 ，且 一半以上份额相比于去年 5 月下降幅度超过 50%。因此在分级基金持续退出的背景下，市场对于因基金份额赎回或清算带来的卖盘产生一定的担忧，尤其是关注发行规模比较大的 以券商股为主要标的分级基金。 从总规模来看，按照一季报的数据，现存分级基金合计净值仅有 1300亿。以券商股为主要投资标的的分级基金现存 9 只，一季报规模合计 148 亿。对于券商板块而言，虽然板块成交额由年初 400 亿高点回落到目前日均 50-60 亿水平，但 考虑一年到一年半的平滑区间，148 亿的分级基金规模也是可以在存续期强制结束前平稳消化。 从退出节奏来看，现存的 9 只以券商股为主要投资标的的分级基金中，排名后五位的券商分级基金预计当前规模均在 3 亿元以下，因此整改期限应为一年，但这部分规模现在预计仅有 13 亿左右。其余四只基金的整改期限预计为一年半。目前来看，融通中证全指证券B 存在清盘的可能，其余券商分级基金大概率将转为 LOF 基金，对板块的冲击将小于 148 亿。 从投资者赎回意愿来看，券商股分级基金份额目前整体保持平稳；即便在 4 月资管新规落地后，券商股分级基金份额也没有再出现较大的下降。因此我们认为当前尚持有券商股分级基金的投资者赎回情绪已相对平和，在基金转型前进一步赎回的动力并不强 。 风险方面： 如果近期板块行情继续低迷、成交萎缩，以及 6 月底分级基金整改计划集中提交后，基金在市场情绪面的影响下存在一定程度集中赎回的可能，因 此短期来看对券商板块可能还会造成一定的扰动。从现存 9 只券商股分级基金重仓持股情况来看，持有中信、海通与国泰君安规模居前；其中持有海通证券股份占其流通比例最高，达到 1.6%，行情表现面临的压力相对较大。 Table_CompanyFinance 重点公司主要财务数据 重点公司 现价 EPS PE 评级 2016A 2017E 2018E 2016A 2017E 2018E 中信 证券 16.28 0.86 0.94 1.07 18.93 17.32 15.21 增持 广发 证券 13.10 1.05 1.13 1.19 12.48 11.59 11.01 中性 华泰 证券 14.25 0.88 1.30 1.13 16.19 10.96 12.61 中性 Table_Invest 同步大势 上次评级： 优于大势 Table_PicQuote 历史收益率曲线 - 2 9 %- 1 9 %- 9 %1%11%21%2017/72017/82017/92017/102017/112017/122018/12018/22018/32018/42018/52018/6证券 沪深3 0 0Table_Trend 涨跌 幅（ %） 1M 3M 12M 绝对 收益 -15.70% -17.29% -25.96% 相对 收益 -8.48% -6.17% -27.86% Table_IndustryMarket 行业数据 成分股数量（只） 38 总市值（亿） 17710 流通市值（亿） 12892 市盈率（倍） 12.77 市净率（倍） 0.94 成分股总营收（亿） 3161 成分股总净利润（亿） 1010 成分股资产负债率（ %） 74.22 Table_Report 相关报告 东北证券 2018 年 5 月上市券商月报点评：交投清淡自营边际改善 2018-06-07 东北证券 非银金融行业周度观点：长端利率下行空间有限预期改善 2018-05-28 东北证券非银金融行业周度观点：税延养老险产品细节落地 2018-05-22 Table_Author 证券分析师 ：戴绍文 执业证书编号： S0550517050002 18201945152 daiswnesc 联系人 ： 李森蔓 执业证书编号： S0550118030026 18521943865 lismnesc 证券 /非银金融 发布时间： 2018-06-22 请务必阅读正文 后的 声明及说明 2 / 7 Table_PageTop 证券 /行业深度报告 目 录 1. 监管明确，分级基金已进入退出阶段 . 32. 三角度分析，券商股分级基金潜在抛盘不大 . 33. 整改将近，情绪集中释放可能性仍需关注 . 5请务必阅读正文 后的 声明及说明 3 / 7 Table_PageTop 证券 /行业深度报告 1. 监管明确， 分级基金 已进入退出阶段 今年 4 月份资管新规 最终 落地， 开始 明确规定 公募产品和开放式私募产品不得进行份额分级，同时要求金融机构制定过渡期内的资产管理业务整改计划，明确时间进度安排，并报送相关金融监督管理部门，由其认可并监督实施，在 2020 年底之后不得再发行或存续违反指导意见规定的资产管理产品。 5 月下旬 证监会召开闭门会议要求基金公司于 2018 年 6 月 30 日前，提交分级基金整改计划，并将 3 亿规模以下的分级基金存续期提前到 2019 年 6 月 30 日，意味着目前市场 上 现存的 分级基金都将面临转型或清盘。 事实上，从去年 5 月 1 日 上交所和深交所颁布分级基金业务管理指引 ，提升分级基金投资门槛以来，分级基金份额便开始持续下跌 ，有些已经进行清盘。截至目前市场现存的分级基金共 142 只，较去年年底又减少 5只 ； 其中一半以上的分级基金份额 相比于去年 5 月下降幅度超过 50%，有 7 只份额下降幅度甚至超过 90%。因此在分级基金持续退出的背景下，市场对于因基金份额赎回或清算带来的卖盘产生一定的担忧，尤其 是 过往 发行规模比较大的以券商股为主要标的分级基金。 图 1： 分级基金业务管理指引 发布以来分级基金份额骤降 数据来源：东北证券 ， Wind 2. 三角度分析，券商股分级基金潜在抛盘不大 从总规模来看，按照分级基金一季报的数据，现存分级基金合计净值仅有 1300 亿，较 2015 年牛市时 5000 亿水平已明显回落。以券商股为主要投资标的的分级基金现存 9 只，一季报规模合计 148 亿， 占 现存 全部分级基金规模 约 10%，而在 2015 年 2季度这一占比一度超过 15%。可以看出相较于当前全市场日均成交 30004000 亿的成交水平，并且考虑到近一年半的平滑区间， 现存分级基金 退出对市场的 影响其实非常 有限 。对于券商板块而言，今年以来伴随行情的起伏，虽然板块成交额由年初400 亿高点回落到目前日均 50-60 亿水平，但 148 亿的分级基金规模也是可以在存续期强制结束前 平稳 消化。 请务必阅读正文 后的 声明及说明 4 / 7 Table_PageTop 证券 /行业深度报告 图 2： 分级基金整体规模变化（亿） 图 3： 券商板块今年以来成交清淡 数据来源：东北证券 数据来源：东北证券 从退出节奏 来看，现存的 9 只以券商股为主要投资标的的分级基金中，除了申万菱信证券 B、富国证券 B 和招商证券 B 之外，一季报数据显示规模均在十亿量级以下，并且考虑从今年 3 月底以来券商指数下跌 接近 20%，排名后五位的券商分级基金预计当前规模均在 3 亿元以下，因此整改期限应为一年，但这部分规模 现在预计 仅有13 亿左右。其余四只基金的整改期限预计为一年半。 分级基金退出主要有两种方式，一是转为其他类型基金；二是出于管理成本考量或触发清盘条款而进行清盘。 目前来看， 融通中证全指证券 B 存在清盘的可能， 其余券商分级基金大概率将转为 LOF基金，对板块的冲击将小于 148 亿。 表 1： 现在主要券商分级基金 证券代码 证券简称 基金简称 基金规模 （亿元 ,2018Q1） 150172.SZ 证券 B 申万菱信中证申万证 券 B 基金规模 49.41 150224.SZ 证券 B 级 富国证券 B 43.79 150201.SZ 券商 B 招商中证证券公司 B 38.40 150236.SZ 券商 B 级 鹏华中证证券 B 7.19 502012.SH 证券 B 易方达证券公司 B 4.23 150226.SZ 证保 B 级 博时中证 800 证券保险 B 1.84 502055.SH 券商 B 长盛中证全指证券 B 1.49 150302.SZ 证券股 B 华安中证全指证券 B 1.17 150344.SZ 证券 B 基 融通中证全指证券 B 0.58 数据来源：东北证券 从投资者 赎回 意愿来看 ， 券商股 分级基金份额 在 经历 了 2015 年股灾期间赎回和下折 大幅回落 、 2016 伴随蓝筹行情逐步提升 、 去年 5 月监管抬升门槛后再度收缩 、 今年一季度市场下跌再次带来下折潮后，目前整体保持平稳；即便在 4 月资管新规落地后，券商股分级基金份额也没有再出现较大的下降。因此我们认为当前尚持有券商股分级基金的投资者赎回情绪已相对平和，在基金转型前进一步赎回的动力并不强，甚至可能在基金转型后投资方向不发生较大变化的情况下仍会继续持有基金。 请务必阅读正文 后的 声明及说明 5 / 7 Table_PageTop 证券 /行业深度报告 图 4： 目前券商股 分级基金份额 整体相对 稳定 数据来源：东北证券 ， Wind 3. 整改将近，情绪集中释放可能性仍需关注 通过以上分析可以看出，虽然分级基金退出在即，但是 无论是 基金 规模、退出节奏以及投资者的 赎回意愿方面，券商股分级基金的潜在卖盘并不大。但 如果 近期 板块行情继续低迷、成交萎缩，以及 6 月底分级基金整改计划集中提交后 ，基金在市场情绪面的影响下 存在 一定程度集中 赎回 的可能 ， 因此 短期来看 对 券商板块 可能还会造成一定的扰动 。 从现存 9 只券商股分级基金重仓持股情况来看，持有中信、海通与国泰君安规模居前；其中持有海通证券股份占其流通比例最高，达到 1.6%，行 情表现面临的压力相对较大。 图 5： 券商股分级基金重仓股持有情况 数据来源：东北证券 ， Wind 请务必阅读正文 后的 声明及说明 6 / 7 Table_PageTop 证券 /行业深度报告 分析师简介： 戴绍文：中央财经大学硕士， 曾就职于中国太保（集团）、东方证券，现任 东北证券非银金融行业 分析师 。 李森蔓，浙江 大学 学士、香港大学 硕士 。 2018年加入东北证券，现任东北 证券 非银金融行业研究员 重要 声明 本报告 由 东北证券股份有限公司（以下称 “本公司 ”） 制作并 仅 向 本公司客户 发布， 本公司不会因 任何机构或个人 接收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务 资格 。 本报告中的信息均来源于公开 资料 ， 本 公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。报告中的内容和意见仅反映本公司于发布本报告当日的判断， 不保证所包含的 内容和意见 不发生变化。 本报告 仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价或征价。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的 证券买卖 建议。本公司 及其雇员 不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益， 在任何情况下， 我公司及其雇员对 任何人 使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。 本 公司或 其 关联机构可能会持有 本 报告中 涉及 到的公司所 发行的证券头寸并进行交易， 并在 法律许可的情况下 不进行披露；可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务 、 财务顾问等相关服务。 本报告版权归 本 公司所有。未经 本公司 书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的， 须 在 本公司 允许的范围内使用，并注明 本报告的发布人和发布日期，提示使用本报告的风险。 本报告及相关服务属于中风险（ R3）等级金融产品及服务，包括但不限于 A股股票、 B股股票、股票型或混合型公募基金、AA级别信用债或 ABS、创新层挂牌公司股票、股票期权备兑开仓业 务、股票期权保护性认沽开仓业务、银行非保本型理财产品及相关服务。 若本公司 客户 （以下称 “该 客户 ”） 向第三方 发送本报告，则由该 客户 独自为此发送行为负责。 提醒 通过此途径获得本报告的投资者 注意，本公司不对通过此种 途径获得本报告 所 引起的任何损失承担任何责任。 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格， 并在中国证券业协会注册登记为证券分析师。 本报告 遵循合规、客观、专业、审慎的制作原则 ， 所 采用数据 、资料 的 来源合法 合规 ，文字阐述 反映了作者的 真实 观点， 报告 结论 未 受任何第三方的授意或影响，特此声明。 投资 评级说明 股票 投资 评级 说明 买入 未来 6 个月内，股价涨幅超越市场基准 15%以上。 增持 未来 6 个月内，股价涨幅超越市场基准 5%至 15%之间 。 中性 未来 6 个月内，股价涨幅介于市场基准 -5%至 5%之间。 减持 在未来 6 个月内，股价涨幅落后市场基准 5%至 15%之间。 卖出 未来 6 个月内，股价涨幅落后市场基准 15%以上。 行业 投资 评级 说明 优于大势 未来 6 个月内，行业指数的收益超越市场平均收益。 同步大势 未来 6 个月内，行业指数的收益与市场平均收益持平。 落后大势 未来 6 个月内，行业指数的收益落后于市场平均收益。 请务必阅读正文 后的 声明及说明 7 / 7 Table_PageTop 证券 /行业深度报告 东北证券股份有限公司 网址： nesc 电话： 400-600-0686 地址 邮编 中国吉林省长春市生态大街 6666 号 130119 中国北京市西城区锦什坊街 28 号恒奥中心 D 座 100033 中国上海市浦东新区杨高南路 729 号 200127 中国深圳市南山区大冲商务中心 1 栋 2 号楼 24D 518000 机构销售联系方式 姓名 办公电话 手机 邮箱 华东地区 机构销售 袁颖 （总监） 021-20361100 13621693507 yuanyingnesc 王博 021-20361111 13761500624 wangbonesc 李寅 021-20361229 15221688595 liyinnesc 杨涛 021-20361106 18601722659 yangtaonesc 阮敏 021-20361121 13564972909 ruanminnesc 021-20361101 13641900351 lizynesc 齐健 021-20361258 18221628116 qijiannesc 陈希豪 021-20361267 13956071185 chen_xhnesc 华北地区 机构销售 李航 （总监） 010-58034553 18515018255 lihangnesc 殷璐璐 010-58034557 18501954588 yinlulunesc 温中朝 010-58034555 13701194494 wenzcnesc 曾彦戈 010-58034563 18501944669 zengygnesc 颜玮 010-58034565 18601018177 yanweinesc 华南地区 机构销售 邱晓星 （总监） 0755-33975865 18664579712 qiuxxnesc 刘璇 0755-33975865 18938029743 liu_xuannesc 刘曼 0755-33975865 15989508876 liumannesc 林钰乔 0755-33975865 13662669201 linyqnesc 周逸群 0755-33975865 18682251183 zhouyqnesc