<p>最近一年行业指数走势 &nbsp;-22%-15%-7%0%7%15%22%2017-05 2017-09 2018-01传媒 &nbsp;上证指数 &nbsp;深证成指 &nbsp;行业专题报告 公司研究 &nbsp;财通证券研究所 投资评级 :增持 (维持 ) 表 &nbsp;1：重点公司投资评级 &nbsp;代码 &nbsp;公司 &nbsp;总市值（ 十 亿元） &nbsp;收盘价（ 05.28） &nbsp;EPS（元） &nbsp;PE &nbsp;投资评级 &nbsp;2017A 2018E 2019E 2017A 2018E 2019E 002292 奥飞娱乐 &nbsp;16.7 12.30 0.07 0.43 0.48 185.2 28.6 25.6 买入 &nbsp;300251 光线传媒 &nbsp;32.0 10.91 0.28 0.81 0.42 39.0 13.5 26.0 买入 &nbsp; 2018 年 05 月 29 日 &nbsp;电影行业专题报告之二 &nbsp;计算机软件与服务 &nbsp;证券研究报告 传媒 投资要点： &nbsp; “小猪佩奇”成为家喻户晓的超级 IP 英国动画片小猪佩奇凭借优秀的内容和正确的价值取向征服了全球各地的家长们，亦征服了中国的家长，自从 2015 年 6 月登陆中央电视台 CCTV 少儿频道和 9 月登陆爱奇艺等视频网站，网络端的合计点击量高达了 282 亿 ， 优质内容叠加强大渠道 使得 小猪佩奇在短时间内成为中国最受欢迎的幼儿 IP。新媒体的狂欢下逐渐演化成了一个全民 IP，受众从原先的家长和孩子拓展到了年轻一代，热度攀至巅峰。 “小猪佩奇” 作为一个全民 IP 热度后续或将有所回落，但是作为一个优质幼儿IP 将保持很久的生命力与影响力。 &nbsp; 打造超级 IP：优质内容 +授权变现 &nbsp;小猪佩奇 IP 的成功与其母公司 Entertainment One 有着密不可分的关系， eOne 强大的全球发行能力和成熟的 IP 授权商业模式使得 小猪佩奇火遍全球并且吸金数十亿 ，将小猪佩奇 动画片推广 全球的 同时通过IP授权和衍生品的开发的形式来提升小猪佩奇 的品牌认识度 ， 截至 2017年底，小猪佩奇 的正版衍生品和版权授权已经超过 &nbsp;800 项 ，全球的零售额高达 12 亿美元。超级 IP 的 核心就是打造 优质内容 ， 优质的动漫 IP是可以陪伴一代人甚至几代人成长，生命周期非常长， 商业模式就是授权变现 ，衍生品是实现 IP 价值变现的最有效的途 径。 &nbsp; 中国儿童动画产业有望迎来国产化浪潮 &nbsp;中国动画行业自诞生起已有近百年，但市场化的历程较短、未形成类似与国外的完整动画产业链条。随着人民 群众生活水平的提升以及二胎政策的放开，儿童娱乐的需求将日益旺盛， 无论从文化认同，还是从意识形态，动画及其衍生品的国产替代需求与趋势可观存在， 们认为奥飞娱乐和光线传媒在动漫领域优势显著，将引领此轮动画国产化。 奥飞娱乐拥有创作优质动画的能力并且商业模式清晰，有望持续打造优质动画IP，成为中国的 eOne。 光线传媒是中国动画电影行业布局最深的公司 ，再叠加其优势的发行能力， 光线的 动 画版图崛起可期。 &nbsp; 风险提示： 国产动画质量不及预期、盗版风险、监管政策趋严 &nbsp; 行业研究 &nbsp;财通证券研究所 从小猪佩奇看中国儿童动画产业 &nbsp;证券研究报告 联系 信息 &nbsp; 相关报告1 超时空同居力压好莱坞大片，国产内容复苏开启电影新常态 :传媒行业周报（第21 周） &nbsp;2018-05-282 MSCI 成分股表现突出，中美缓和利好电影引进产业链 :传媒行业周报（第 20 周）2018-05-213 从后来的我们来看中美电影行业垂直发展道路的不同 :电影行业专题报告之一2018-05-14证券研究报告 &nbsp;行业专题报告 &nbsp;内容目录 &nbsp;1、 &nbsp;我们的观点 &nbsp;. 4 1.1 授权释放 IP 价值 &nbsp;. 4 1.2 国产替代趋势明确，动画产业空间广阔 &nbsp;. 4 2、 &nbsp;一只来自英国的粉红小猪风靡全球 . 5 2.1 小猪佩奇是一部优秀的动画片 &nbsp;. 7 2.2 小猪佩奇成为现象级网红 IP . 9 3、 &nbsp;小猪佩奇 IP 的商业模式：优质 IP+品牌授权 &nbsp;. 11 3.1 年入十亿美元的金小猪 &nbsp;. 11 3.2 小猪佩奇超级 IP 的运 作 &nbsp; 幕后推手 Entertainment One. 12 3.3 超级动画 IP 的商业模式：优质内容 +授权变现 &nbsp;. 13 4、 &nbsp;“小猪佩奇 ”并非难以复制，国产动画崛起指日可待 &nbsp;. 15 4.1 动画国产化渐成趋势 &nbsp;. 15 4.2 奥飞娱乐将打造国产小猪佩奇 &nbsp;. 16 4.3 国产皮克斯彩条屋影业的成长之路 &nbsp;. 19 图表目录 &nbsp;图 1：小猪佩奇 6 季在豆瓣上均分达到 9 分 &nbsp;. 5 图 2：小猪佩奇分别在优酷、爱奇艺、芒果 TV 实现 138、 141、 3 亿点击量 &nbsp;6 图 3：小猪佩奇拥有优秀的价值观 &nbsp;. 7 图 4：小猪佩奇形象贴近幼儿的视力发育 &nbsp;. 8 图 5：“社会猪”的身份或来自于“小猪佩奇从不正眼看人”的段子 &nbsp;. 8 图 6：小猪佩奇的流量自 15 年中持续发酵 &nbsp;. 9 图 7：小猪佩奇相对于其他幼儿动漫百度搜索指数绝对领先 &nbsp;. 9 图 8：小猪佩奇相对于顶级少年动漫百度搜索指数差距逐渐缩小 &nbsp;. 10 图 9：小猪佩奇相对于国产现象级影视作品百度搜索指数极具韧性 &nbsp;. 10 图 10：小猪佩奇毛绒玩具销量超 8.9 万件 &nbsp;. 11 图 11：小猪佩奇斜跨包销量超 8.3 万件 &nbsp;. 11 图 12：优衣库和 小猪佩奇推出联名款 T 恤 &nbsp;. 11 图 13：亿智推出小猪佩奇曲奇饼干 &nbsp;. 11 图 14： 2020 年预计 小猪佩奇全球零售额将超 20 亿美元 &nbsp;. 12 图 15： eOne 家庭业务板块经营情况（其中 2017 年小猪佩奇的收入占 80%） &nbsp;13 图 16： eOne 的授权数量（其中 2017 年小猪佩奇的授权占 74%） &nbsp;. 13 图 17：动画 IP 的授权商业模式 &nbsp;. 13 图 18：意大利的 小猪佩奇主题乐园 &nbsp;. 14 图 19：英国的 小猪 佩奇 主题乐园 &nbsp;. 14 图 20：小猪佩奇在英国、 爱尔兰、美国、加拿大、澳大利亚等国推出了舞台剧巡演 &nbsp;. 14 图 21：国产动画发展历程 &nbsp;. 15 图 22：动画作品的创作繁琐耗时长、成本高 &nbsp;. 16 图 23：奥飞娱乐 发展历程 &nbsp;. 16 图 24：奥飞娱乐营业收入状况 &nbsp;. 17 证券研究报告 &nbsp;行业专题报告 &nbsp;图 25：奥飞娱乐归母净利润状况 &nbsp;. 17 图 26：奥飞娱乐玩具销售 营收规模 &nbsp;. 17 图 27：奥飞娱动漫影视营收规模 &nbsp;. 17 图 28：奥飞娱乐旗下面向儿童及青少年领域的优质 IP . 18 图 29：超级飞侠热度相对于小猪佩奇亦不遑多让 &nbsp;. 18 图 30：光线系动画电影持续发力 &nbsp;. 19 图 31：光线传媒具备打造爆款的能力 &nbsp;. 21 表 1：光线传媒参与投资的动画制作公司状况 &nbsp;. 20 证券研究报告 &nbsp;行业专题报告 &nbsp;1、 &nbsp;我们 的观点 &nbsp;1.1 &nbsp;授权释放 IP价值 &nbsp;市场认为 小猪佩奇 的火爆是机缘巧合， 我们认为 小猪佩奇 的火爆不是偶然而是必然 ， 首先小猪佩奇是一部制作精品、价值观优秀的儿童动画片， eOne 在发行推广小猪佩奇动画片的同时 通过 IP 授权和衍生品的开发的形式来提升小猪佩奇的品牌认识度 ，与当下的新媒介社交网络结合引发爆炸式效应，进一步增加了 IP 的曝光率，成功将小猪佩奇打造成超级 IP，吸金数十亿美元 。 授权不单单是 IP 变现的一种途径，好的授权能反哺 IP，提升品牌忠诚度、延伸 IP 的知名度和市场影响力，泛娱乐时代下授权已成为营销和推广的重要手段。 &nbsp;1.2 &nbsp;国产替代趋势明确 ， 动画产业空间广阔 &nbsp;随着人民群众生活水平的提升以及二胎政策的放开，儿童娱乐的需求将日益旺盛 ，互联网视频网站为动画内容提供新的发行渠道和广阔的创作空间，并且视频平台对动画的购片意愿日益加强， 自 2012 年起国产动画产量 连续下滑，动画产业去产能后质量效益逐渐提升， 受众需求、新媒体渠道和政策三驾马车共同拉动中国动漫产业快速发展 。 作为习近平总书记提到的“四个自信”，文化自信在引领当下人民群众对美好生活向往的作用愈发强烈。当中，由于动漫的观影人群年龄普遍较低，因此国产动漫对体现、引导和加强幼儿以及青少年甚至成年人的文化自信都起到了不可替代的作用。 我国的动漫产业 经历了从模仿到独立创作的阶段，好的内容是 IP的核心和基础，随着 中国 动漫产业的商业模式逐渐成熟，国产动画产业迎来发展的新契机， 我们认为 “ 小猪佩奇 ” 的成功不是难以复制的，中国有能力打造自己的儿童动画 IP， 看好 奥飞娱乐 和光线传媒 。 &nbsp;奥飞娱乐 的 动漫业务优势 显著 并且产业链布局完整， 公司拥有 “超级飞侠”、“萌鸡小队”、“喜羊羊与灰太狼”、“巴啦啦小魔仙”、“铠甲勇士”、“贝肯熊”等知名IP， 依托 IP 实现了 全产业变现， “超级飞侠”更是体现了公司的动画制作和 IP运营能力，有望持续开发出优质的国产动画 IP。 光线传媒是中国动画电影行业布局最深的公司 ， 在动画电影这一块相对空白且极具潜力的市场，光线传媒通过投资动画制作公司将快速弥补其动画制作方面的短板，再叠加其优势的发行能力，光线的动画版图崛起可期 。 &nbsp;证券研究报告 &nbsp;行业专题报告 &nbsp;2、 &nbsp;一只来自英国的粉红小猪 风靡全球 &nbsp;小猪佩奇，又名粉红猪小妹 ， 英文名为 Peppa Pig，是由英国人阿斯特利（ Astley）、贝克（ Baker）、戴维斯（ Davis）创作、导演和制作的一部英国学前电视动画片，也是历年来最具潜力的学前儿童品牌。 &nbsp;小猪佩奇的 故事围绕小猪佩奇与家人的愉快经历，幽默而有趣，藉此宣扬传统家庭观念与友情，鼓励小朋友们体验生活。 在豆瓣上，小猪佩奇 1-6 季分别获得 9.2、 9.2、 9.3、 9.2、 8.5、 8.4 的高分， 六 部作品均分达到了惊人的 9.0分。 &nbsp;图 1： 小猪佩奇 6 季在豆瓣上均分达到 9 分 &nbsp;由英国 E1 Kids 于 2004年 5月 31 日发行首播后，其动画片已于全球 180 个地区播放，现已播出 6 季。在中国，在传统电视渠道，小猪佩奇由 CCTV-少儿频道、金鹰卡通、炫动卡通播放，在网络视频渠道，小猪佩奇由爱奇艺、芒果TV、优酷土豆、儿歌点点播放。在网络端，截至 2018 年 5 月 25 日，小猪佩奇分别在优酷、爱奇艺、芒果 TV 实现 138、 141、 3.3 亿点击量，合计达了惊人的282 亿点击量。证券研究报告 &nbsp;行业专题报告 &nbsp;图 2： 小猪佩奇分别在优酷、爱奇艺、芒果 TV 实现 138、 141、 3 亿点击量 &nbsp;自小猪佩奇还是灵光一闪时，创作者便确定了“合家欢”的价值观取向，而其优秀的价值观也成为了小猪佩奇成为誉满全球动画作品的前提。 打造小猪佩奇的核心团队有三个人：马克·贝克（ Mark Baker）、内维尔·阿斯特利（ Neville Astley）和菲尔·戴维斯（ Phil Davies）。其中，马克和内维尔负责编剧、导演；菲尔则因为性格外向，有较为丰富的运营经验，主打小猪佩奇的出品、推广。最初想出“佩奇”这个角色的关键人物是马克。三人在酒吧里头脑风暴时，马克想起一个大学同学的小女儿。这个小女孩在看动画片时，发现许多动画片里的角色都没有父母的陪伴。她感到很疑惑，很伤心。可以说正是“爸爸妈妈去哪儿了”这一个悲伤的疑问确立了此后风靡全球的小猪佩奇的价值观基调。2004 年 5 月 5 日，距离小猪佩奇创意诞生 5 年之后，英国第五频道播出了小猪佩奇的第一集。动画片一经上映，好评 如潮，频频斩获大奖： 2005 年法国安纳西国际动画节大奖， 2005 年、 2011 年、 2012 年的英国儿童学会奖等等。证券研究报告 &nbsp;行业专题报告 &nbsp;至今，“佩奇”已经播到第六 季。 &nbsp;2015 年，世界知名影视娱乐公司 eOne 以 1400 万英镑的价格收购了三人的工作室 ABD（ Astley Baker Davies） 70%的股权， ABD 三人的远见和坚持开始得到回报。 根据 eOne 的 2017 年年度报告，“佩奇”每年创造超过 &nbsp;12亿美元全球零售额、拥有 &nbsp;800 多个全球授权商。到 2020年，零售额预计将达到 20 亿美元。 &nbsp;2.1 &nbsp;小猪佩奇 是一部优秀的动画片 &nbsp;小猪佩奇为什么这么火？ 一言而蔽之，小猪佩奇是一部优秀的儿童动画，她同时征服了家长与孩子，在这基础上由于 媒体和二次制作助推话题传播而 成为了现象级 IP。 &nbsp;与传统影视作品不同，小猪佩奇作为少儿动画必须同时征服父母（否则父母不会同意孩子观看）和儿童（否则孩子不愿意观看）。家长的需求可以概括为“有用、有教育意义、益智”，而儿童的需求可以概括为“有趣、好玩、代入感”。 &nbsp;关于征服家长， 看过这部动画片的大人都会发现，小猪佩奇在价值观上，以家庭为核心，几乎在每一季 的 每一集里， 佩奇的 “爸爸妈妈”都会出现， 佩奇的“爷爷奶奶”也很少缺席。它的整体色调阳光温暖，既有天真的童趣，又有温馨的亲情，也许有小小的挫折和挑战，但绝无暴力与黑暗。 小猪佩奇作为一部动画 ， 不具有文化敏感性。 小猪佩奇 是关于日常生活的故事，与世界各地的学龄前儿童及其父母的生活相关。 所以中国和其他国家在儿童内容方面并没有巨大的差异，因此它可以凭借优秀的内容和正确的价值取向征服了全球各地的家长们，其中亦征服了中国的家长。 &nbsp;图 3： 小猪佩奇拥有优秀的价值观 &nbsp;关于征服孩子，小猪佩奇的绘画风格、色彩选择、对白情节都深受孩子喜爱。首先，小猪佩奇的绘画风格不只是像“电吹风”那么简单（很多网友戏称小证券研究报告 &nbsp;行业专题报告 &nbsp;猪佩奇的脸像是电吹风）：扁平化的绘画风格看似粗糙诡异的画风，实际上是为了照顾幼儿无法辨识立体物的生理特点。色彩选择了鲜艳活泼的马卡龙配色，简洁吸睛，干净清新，在活泼和柔和之间找到了很好的平衡。在这部动画片里，所有的角色对白和情节设定都符合三个原则 不用难字、没有长句、不含偏见。由于形象贴近幼儿的视力发育，剧情又通俗易懂深受小朋友的喜欢。 &nbsp;图 4： 小猪佩奇形象贴近幼儿的视力发育 &nbsp;小猪佩奇成为一部备受家长与孩子青睐的动画作品之后，因成为了“鬼畜”、表情包、段子、短视频、带货王等具有病毒性传播能力内容的重要元素爆红于网络，成为了顶级流量 IP。佩奇具有延展和可塑性的剧情，又给鬼畜提供了相当不错的素材。其中第 132 集吹口哨，以跌宕起伏的剧情、出其不意的笑点成为经典，迄今为止衍生出无数个方言配音版本，在全国各地展开了一轮又一轮的“病毒式”传播。 &nbsp;真正将佩奇推向了热度巅峰，其实主要是她的两个身份 “猪猪女孩”和“社会猪”。一句“小猪佩奇身上纹，掌声送给社会人”，直接把佩奇变成了一种“信仰”。“社会人”的梗或来自于：佩奇之所以“社会”是因为她从来不正眼看人。不管原因如何，一只粉色的卡通小猪，和凶悍彪悍的黑社会，这种强烈的反差带来的冲突感和微妙感，乖巧中又透露着一丝叛逆，使得其深受年轻一代的喜爱。 &nbsp;图 5： “社会猪” 的身份或来自于“小猪佩奇从不正眼看人”的段子 &nbsp;证券研究报告 &nbsp;行业专题报告 &nbsp;2.2 &nbsp;小猪佩奇 成为现象级网红 IP 小猪佩奇究竟有多火？ 我们选择使用百度搜索指数，大致阐述小猪佩奇的横向以及纵向热度情况。 &nbsp;纵向来看，小猪佩奇自 2015 年入华后热度持续攀升。 小猪佩奇 于 2015年 6 月 登陆 中央电视台 CCTV 少儿频道 ，并于同年 8 月登陆爱奇艺， 2015 年可谓是小猪佩奇“在华元年”。 2016 年 6 月小猪佩奇在 中央电视台 CCTV 少儿频道进行了第二轮播放， IP 热度进一步放大。优质内容叠加强大渠道小猪佩奇在短时间内成为中国最受欢迎的幼儿 IP。在这之后，或许出乎公司预料，小猪佩奇在新媒体的狂欢下逐渐演化成了一个全民 IP，受众从原先的家长和孩子拓展到了年轻一代，热度攀至巅峰。 后续，我们预计小猪佩奇作为一个全民 IP热度或有所回落，但是作为一个优质幼儿 IP将保持很久的 生命力与 影响力。 &nbsp;图 6： 小猪佩奇的流量自 15年中持续发酵 &nbsp;接下来，我们讨论下小猪佩奇相对于其他 IP 热度对比状况。相对于其他海外优质幼儿动漫 IP，小猪佩奇自 16 年中便形成优势，在这之后优势逐渐放大。在 2018 年的首周小猪佩奇的周平均搜索指数达到 146,809，是海绵宝宝的 8.9 倍，是天线宝宝的 27.6 倍。图 7：小猪佩奇相对于其他幼儿动漫百度搜索指数绝对领先相对于日系顶级少年动漫 IP，“小猪佩奇”作为一个幼儿 IP 亦不落下风。在“小猪佩奇”逐渐发酵成为社会现象后，于 2018 年第四周实现了对火影忍者、海贼王的反超，百度搜索指数达到 138,851，是同期火影忍者 3.7 倍、海贼王的 1.2 倍。证券研究报告 &nbsp;行业专题报告 &nbsp;图 8： 小猪佩奇相对于顶级少年动漫百度搜索指数差距逐渐缩小 &nbsp;相对于国产现象级影视作品（以三生三世十里桃花与楚乔传为例），小猪佩奇极具韧性。诚然，在三生三世十里桃花与楚乔传热映的时间窗口内，作为现象级影视作品他们的热度达到了小猪佩奇的数十倍，但是其热度在不到半年的时间内急剧衰减，而小猪佩奇自 2015 年引进国内后连续两年热度稳健攀升。图 9：小猪佩奇相对于国产现象级影视作品百度搜索指数极具韧性</p>