本报告版权属于中原证券股份有限公司 ccnew 请阅读最后一页各项声明 第 1 页 / 共 19 页 基础化工 分析师 :顾敏豪 执业证书编号： S0730512100001 gumh00ccnew 021-50588666-8012 环保 重塑供给格局，行业景气有望延续 基础化工 行业 2018 年中期策略 证券研究报告 -行业半年度策略 同步大市 （ 维持 ） 盈利预测和投资评级 公司简称 17EPS 18EPS 18PE 评级 浙江龙盛 0.76 1.36 8.55 买入 扬农化工 1.86 3.21 17.72 增持 基础化工 相对沪深 300 指数表现 相关报告 1 基础化工行业月报 :化工品总体延续涨价势头，关注油服、染料与尼龙 66 行业 2018-06-07 2 基础化工行业月报 :化工产品涨价比例提升，关注油服、炼化、染料以及尼龙 66 行业 2018-05-11 3 基础化工行业月报 :油价反弹，制冷剂、染料持续上涨，关注油服、炼化、制冷剂以及染料行业 2018-04-10 联系人： 李琳琳 电话： 021-50588666-8045 传真： 021-50587779 地址： 上海浦东新区世纪大道 1600号 18楼 邮编： 200122 发布日期： 2018 年 06 月 22 日 关键要素： 受益于国际油价 上涨 以及行业供给侧改革的推进，化工产品价格普遍上涨，行业 持续 复苏。未来化工行业的投资机会仍为结构性机会，部分供给端缺乏弹性、需求保持稳定增长的 子 行业供需有望继续好转，景气 有望继续提升 。此外部分成长空间大，估值合理的成长股进入配置区间。 2018年 下半年 的投资策略建议关注 染料 、 农药 与电子化学品板块。 投资要点 : 2016年以来，随着大宗商品价格上涨、行业供需格局改善，化工行业整体盈利提升，景气复苏。受供给侧改革以及环保监管收紧等因素影响，化工行业固定资产持续 负增长 ， 行业产能扩张意愿较低 ，推动行业供给格局重塑 。随着需求的增长，未来行业供需有望继续好转，景气有望延续 。 由于各子行业供需结构分化，景气度差异较大，预计未来化工行业投资的机会以结构性机会为主。 我国染料行业近年来环保监管力度明细提升 ， 推动行业供给持续收缩。目前染料行业供给呈现寡头垄断的格局，在未来环保政策持续收紧的态势下，行业集中度有望持续提升 。 下游纺织服装领域的需求 则有望保持稳定增长，保障染料需求。随着今年以来各地环保整顿力度的进一步 ， 染料行业供给将维持紧张态势，推动行业景气继续 提升 。 2014年以来全球及我国农药行业景气持续低迷，行业产能不断收缩。未来 全球粮食 价格未来有望底部回升，推动农药需求的增长 。 随着海外 需求的复苏 ，我国农药出口增速开始提升，有望拉动行业需求。在环保监管趋严的背景下，农药行业供需格局有望好转，景气持续提升。 我国是全球电子产业大国，对集成电路及上游电子化学品需求旺盛，进口替代的空间广阔。在国家政策、资金的大力支持下，我国集成电路及配套的电子化学品 产业有望迎来大发展。国内电子化学企业有望迎来市场突破，带来业绩的快速增长。 维持行业“同步大市”的投资评级。投资策略上建议关注供给受限，需求保持良好态势带来供需关系好转，行业景气度上行的纯碱、制冷剂板块以及受益芯片国产化的电子化学品行业。 风险提示： 宏观经济大幅下滑；国家扶持政策力度低于预期；环保政策力度低于预期。 -20%-10%0%10%20%30%2017-06 2017-10 2018-02基础化工 沪深 300 基础化工 本报告版权属于中原证券股份有限公司 ccnew 请阅读最后一页各项声明 第 2 页 / 共 19 页 内容目录 1. 一季度化工行业回顾 . 4 1.1. 受益产品价格上涨，化工行业景气保持复苏态势 . 4 1.2. 子行业盈利能力分化明显 . 5 1.3. 化工行业 2018 年下半年展望 . 5 1.3.1. 投资增速低位运行，产能过剩局面有望好转 . 5 1.3.2. 下游需求保持稳定 . 6 1.3.3. 环保监管长期趋严，重塑化工供给格局 . 7 2. 环 保收紧带动供给收缩，染料迎来景气周期 . 8 2.1. 染料行业呈现寡头垄断格局，供给持续收缩 . 8 2.2. 染料需求保持稳定增长 . 9 2.3. 环保监管升级，染料价格大幅上涨 . 10 3. 需求复苏、 环保收紧，农药行业有望迎来增长 . 11 3.1. 需求复苏，农药行业逐步走出谷底 . 11 3.2. 环保收紧带来供给收缩，农药行业有望迎来景气周期 . 12 4. 芯片国产化推动电子化学品需求 . 13 4.1. 我国电子化 学品需求旺盛 . 13 4.2. 电子化学品国产化空间广阔 . 13 4.3. 政策推动芯片国产化，电子化学品有望加速进口替代 . 14 5. 投资策略与重点公司 . 17 5.1. 维持行业“同步大市”的投资评级 . 17 5.2. 行业投资主线 . 17 5.3. 重点公司 . 18 6. 风险提示 . 18 图表目录 图 1： GDP增长态势 . 4 图 2： 工业增加值同比增速 . 4 图 3： 化学原料及制品业收入利润增速 . 4 图 4： 化学行业 PPI指数 . 4 图 5： 化学原料与制品业毛利率 . 5 图 6： 化学纤维行业毛利率 . 5 图 7： 化工各子行业毛利率环比变化 . 5 图 8： 化工各子行业净利率环比变化 . 5 图 9： 化学原料及制品业固 定资产投资增速 . 6 图 10： 房地产新开工面积与销售面积累计增速 . 6 图 11： 房地产投资累计增速 . 6 图 12：汽车产量累计增速 . 7 图 13：彩电、空调产量增速 . 7 图 14：冰箱、洗衣机产量增速 . 7 图 15：布产量累计增速 . 7 图 16：分散染料生产竞争格局 . 9 图 17：活性染料生产竞争格局 . 9 基础化工 本报告版权属于中原证券股份有限公司 ccnew 请阅读最后一页各项声明 第 3 页 / 共 19 页 图 18：我国染料生产企业数量 . 9 图 19：纺织服装业主营收入 . 10 图 20：化纤产量累计同比 . 10 图 21：先正达公司收入、利润 . 11 图 22：我国农药行业自 2017年开始复苏 . 11 图 23：全球主要农作物价格 . 11 图 24：全球农药销售额增速与粮食价格 . 11 图 25：我国农药出口 结构 . 12 图 26：我国农药出口增速提升 . 12 图 27：我国农药产量下滑 . 12 图 28：农药板块毛利率 2017年以来大幅提升 . 12 图 29：我国电子制造业维持较快增长 . 13 图 30：主要电子化学 品市场增速 . 13 图 31：我国集成电路进口情况 . 13 图 32：半导体材料市场构成 . 14 图 33：我国半导体材料市场情况 . 14 图 34： IC 大基金计划投资额 . 16 图 35：化工行业整体估值 . 17 图 36：中信一级行业估值对比 . 17 表 1：近年来我国出台主要环保政策与文件 . 7 表 2：近年来染料行业关停企业 . 10 表 3：政策大力支持集成电路产 业 . 14 表 4： 2014年以来地方政府对集成电路产业的扶持政策 . 15 表 5：我国涉足半导体化学品企业 . 16 表 6：化工行业 2018年中期投资策略 . 17 表 7： 重点公司估值分析表 . 18 基础化工 本报告版权属于中原证券股份有限公司 ccnew 请阅读最后一页各项声明 第 4 页 / 共 19 页 1. 一季度化工行业回顾 1.1. 受益产品价格上涨，化工行业景气保持复苏态势 受益于基建、房地产、制造业等领域投资回升以及出口形势的回暖，我国宏观经济增保持平稳态势。今年第一季度我国的 GDP 增速为 6.8%，环比持平，增速较 2017 年第一季度下降0.1 个百分点。从工业增加值来看，前 4 月份全国规模以上工业增加值同比增长 6.9%，增速同比提升 0.2 个百分点，环比提升 0.1 个百 分点，宏观经济整体仍保持复苏态势。 图 1： GDP增长态势 图 2： 工业增加值同比增速 资料来源：中原证券、 wind 资料来源：中原证券、 wind 2016 年下半年以来，受益于国际油价的反弹和化工品价格的上涨，化工行业收入、利润增速均出现回升。 2018 年 1-4 月，化学原料及化学制品制造业共实现营业收入 24793.3 亿元，同比增长 11.80%，实现利润总额 1837.8 亿元，同比增长 23%，行业景气大幅提升。受益于产品价格上涨，化工行业总体盈利能力持续改善，推动了利润的大幅增长。 图 3： 化学原料及制品业收入利润增速 图 4： 化学 行业 PPI指数 资料来源：中原证券、 wind 资料来源：中原证券、 wind 从盈利能力来看，一季度化学原料及化学制品制造业毛利率为 16.38%，同比提升 1.45 个百分点，环比下降 0.64 个百分点，盈利能力保持在 6 年来的高位。化工行业盈利能力的提升主要受益于化工产品价格的上涨，这主要受益于 2016 年下半年以来大宗商品价格整体的上涨以及环保监管力度提升带来的供需好转。此外，化学纤维行业一季度毛利率 9.27%，同比下降 1.72个百分点。 0%2%4%6%8%10%12%14%16%2006-032006-082007-012007-062007-112008-042008-092009-022009-072009-122010-052010-102011-032011-082012-012012-062012-112013-042013-092014-022014-072014-122015-052015-102016-032016-082017-012017-062017-11G D P :累计同比0%5%10%15%20%25%30%2007-022007-072007-122008-052008-102009-032009-082010-012010-062010-112011-042011-092012-022012-072012-122013-052013-102014-032014-082015-012015-062015-112016-042016-092017-022017-072017-12工业增加值 :累计同比 工业增加值 :化学原料及化学制品制造业 :累计同比- 100%- 50%0%50%100%150%200%0 10000 20000 30000 40000 50000 60000 70000 80000 90000 100000 2006-022006-082007-022007-082008-022008-082009-022009-082010-022010-082011-022011-082012-022012-082013-022013-082014-022014-082015-022015-082016-022016-082017-022017-082018-02化学原料及化学制品制造业 :主营业务收入（亿元）化学原料及化学制品制造业：利润总额（亿元）化学原料及化学制品制造业 :主营业务收入 :累计同比化学原料及化学制品制造业 :利润总额 :累计同比- 10%- 5%0%5%10%15%2010 - 01 2011 - 01 2012 - 01 2013 - 01 2014 - 01 2015 - 01 2016 - 01 2017 - 01 2018 - 01P P I :化学原料及化学制品制造业 :当月同比基础化工 本报告版权属于中原证券股份有限公司 ccnew 请阅读最后一页各项声明 第 5 页 / 共 19 页 图 5： 化学原料与制品业毛利率 图 6： 化学纤维行业毛利率 资料来源：中原证券、 wind 资料来源：中原证券、 wind 1.2. 子行业盈利能力分化明显 分板块看，化工各子行业的盈利能力分化明显。从上市公司的财务数据来看， 26 个中信子行业中， 12 个子行业的毛利率环比有所提升。其中聚氨酯、印染化学品、橡胶制品、氟化工和氮肥的毛利率提升幅度较大，分别提升 9.63、 6.47、 4.71、 4.18 和 3.80 个百分点。其他化学原料、粘胶、磷化工、涤纶和农药等行业的毛利率下滑幅度较大，分别下降 19.01、 14.69、 6.46、6.04 个百分点。 净利率方面， 26 个 SW 子行业中， 20 个子行业的净利率环比提升。其中氮肥、复合肥、氟化工、纯碱、农药板块环比提升幅度较大，而涤纶、粘胶、民爆用品等行业环比下滑幅度较大。 图 7： 化工各子行业毛利率环比变化 图 8： 化工各子行业净利率环比变化 资料来源：中原证券、 wind 资料来源：中原证券、 wind 1.3. 化工行业 2018 年下半年展望 1.3.1. 投资增速低位运行，产能过剩局面有望好转 2018年 1-4月，化学原料及化学制品制造业共完成固定资产投资 3427亿元，同比下滑 0.3%。2009 年以来，我国化工行业的固定资产投资快速增长，导致大宗化学品领域的产能严重过剩。2012 年以来行业固定资产投资增速不断放缓， 2016 年全年投资出现负增长，目前增速仍处于低位。随着固定资产投资增速的下台阶，行业产能过剩的局面正在逐步好转，部分去产能初见成效的行业已开始景气复苏。未来随着各子行业供给侧改革的推进，行业供需有望继续呈现结0%5%10%15%20%25%1999-031999-112000-072001-032001-112002-072003-032003-112004-072005-032005-112006-072007-032007-112008-072009-032009-112010-072011-032011-112012-072013-032013-112014-072015-032015-112016-072017-032017-11化学原料及化学制品制造业 :毛利率 :当季值0%2%4%6%8%10%12%14%2006-032006-082007-012007-062007-112008-042008-092009-022009-072009-122010-052010-102011-032011-082012-012012-062012-112013-042013-092014-022014-072014-122015-052015-102016-032016-082017-012017-062017-11化学纤维制造业 :毛利率 :当季值0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%CS基础化工CS农用化工CS氮肥CS钾肥CS磷肥CS复合肥 CS农药CS合成纤维及树脂CS涤纶CS氨纶CS粘胶CS锦纶CS树脂CS化学原料CS纯碱CS氯碱CS无机盐CS氟化工CS有机硅CS磷化工CS聚氨酯CS其他化学原料CS化学制品CS日用化学品 CS民爆用品CS涂料涂漆CS印染化学品 CS橡胶制品CS塑料制品CS其他化学制品2 0 1 7 Q 4 2 0 1 8 1 Q 1- 15%- 10%- 5%0%5%10%15%20%25%CS氮肥CS磷肥CS复合肥 CS农药CS涤纶CS氨纶CS粘胶CS锦纶CS树脂CS纯碱CS氯碱CS无机盐CS氟化工CS有机硅CS磷化工CS聚氨酯CS其他化学原料 CS日用化学品 CS民爆用品CS涂料涂漆CS印染化学品 CS橡胶制品CS塑料制品CS其他化学制品2 0 1 7 Q 4 2 0 1 8 Q 1基础化工 本报告版权属于中原证券股份有限公司 ccnew 请阅读最后一页各项声明 第 6 页 / 共 19 页 构性的好转。 图 9： 化学原料 及制品业固定资产投资增速 资料来源：中原证券、 wind 从行业 过往运行 来看， 化工行业 盈利与 固定资产 投资通常存在 较强的关联性 ， 通常 投资相对于盈利有 滞后 1 年左右的 周期。 然而 此轮化工行业盈利自 2016 年下半年开始复苏，行业固定资产投资却一直处于负增长态势。这一现象主要原因是 环保 标准 的提升 以及环评、安评审批的趋严 限制了企业新建 产能。随着化工行业固定资产投资持续位于低位， 我国化工行业供应格局 有望 逐步优化，行业盈利周期有望拉长 。 1.3.2. 下游需求保持稳定 从下游主要行业的情况来看，房地产领域的需求有望保持稳定态势。受益于房地产市场的回暖，房地产新开工面积自 2015 年下半年以来迅速提升， 2017 年趋于平稳。今年前 4 月，房地产开工和销售面积分别为 5.18 亿平方米和 4.22 亿平方米，同比增长 7.3%、 1.3%，新开工面积增速同比有所提升。房地产固定资产投资增速方面，今年前 4 月，房地产固定资产投资 3.06万亿元，同比增长 10.3%，同比提升 1 个百分点。目前核心城市房地产库存处于低位，未来在新型城镇化、公共租赁住房市场的推动下，房地产领域的投资有望保持平稳增长，对产业 链上大宗化学品的需求带来保障。 图 10： 房地产新开工面积与销售面积累计增速 图 11： 房地产投资累计增速 资料来源：中原证券 、 wind 资料来源：中原证券、 wind 今年 1-4 月，我国汽车累计产量 958.3 万辆，同比增长 0.4%，保持稳定增长态势；家电方面，彩电、空调产量增速实现较快增长，冰箱、洗衣机产量略有下滑。纺织服装方面， 1-4 月布产量 184 亿米，同比增长 5.5%，纱产量 1093.4 万吨，同比增长 2.9%，增速保持稳定。总- 10%0%10%20%30%40%50%0 2000 4000 6000 8000 10000 12000 14000 16000 2009-022009-062009-102010-022010-062010-102011-022011-062011-102012-022012-062012-102013-022013-062013-102014-022014-062014-102015-022015-062015-102016-022016-062016-102017-022017-062017-102018-02化学原料及化学制品制造业 :固定资产投资完成额（亿元） 同比- 40%- 20%0%20%40%60%80%0 50000 100000 150000 200000 250000 2010-022010-062010-102011-022011-062011-102012-022012-062012-102013-022013-062013-102014-022014-062014-102015-022015-062015-102016-022016-062016-102017-022017-062017-102018-02房屋新开工面积 :累计值 商品房销售面积 :累计值房屋新开工面积 :累计同比 商品房销售面积 :累计同比0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%0 20000 40000 60000 80000 100000 120000 2006-022006-072006-122007-052007-102008-032008-082009-012009-062009-112010-042010-092011-022011-072011-122012-052012-102013-032013-082014-012014-062014-112015-042015-092016-022016-072016-122017-052017-102018-03房地产开发投资完成额 :累计值 房地产开发投资完成额 :累计同比基础化工 本报告版权属于中原证券股份有限公司 ccnew 请阅读最后一页各项声明 第 7 页 / 共 19 页 体而言，房地产、家电、纺织等相关领域的需求有所提升，汽车领域需求有所下滑。 图 12： 汽车产量累计增速 图 13： 彩电、 空调 产量增速 资料来源：中原证券 、 wind 资料来源：中原证券、 wind 图 14： 冰箱、 洗衣机产量 增速 图 15： 布 产量累计增速 资料来源：中原证券 、 wind 资料来源：中原证券、 wind 1.3.3. 环保监管长期趋严，重塑化工供给格局 近年来我国环保领域各类政策密集出台，从具体的防治目标、处罚措施，问责机制等各方面进行了全方位的规划。 2013 年以来，大气污染防治行动计划、水污染防治行动计划、土壤污染防治行动计划等政策陆续出台，针对各类污染物治理提出了明确的目标。 2015 年，被称为史上最严的新环保法开始实施，在打击环境违法犯罪方面力度空前，也取得了重要的成果。此外排污许可证、环境环保税等政策的出台，明确了企业生产运营期排污的法律依据。 表 1： 近年来我国出台主要环保政策与文件 时间 政策与文件 主要内容 2013.9 大气污染防治行动 计划 减少污染物排放；严控高耗能、 高污染 行业新增 耗能、大 力推行清洁生产；加快调整能源结构 ； 强化节 能 环