本报告的信息均来自已公开信息，关于信息的准确性与完整性， 建议投资者谨慎判断，据此入市，风险自担。 请务必阅读末页声明。 整体上半年表现较差，但不乏结构性机会 。 熊市背景叠加汽车行业“小年”，申万汽车年初至今（截止到 6月 13日）下跌 11%，排名 16/28，跑输沪深 300。个股分化严重，剔除次新，上半年仅 12只个股取得正收益， 占约 10%。 业绩 为王，蓝筹牵手成长， 有业绩支撑、低估值标的成为抗跌品种。上汽集团（ Q1扣非 +8%/20171231-20180613涨 14%，下同）、星宇股份（ +34%/+19%）、潍柴动力（ +71%/+17%）、宁波高发（ +40%/+7%）、银轮股份（ +31%/+0%）、新泉股份（ +34%/-3%）等个股表现均超越沪深 300指数，取得相对超额收益。 1-5月 销量 符合预期，预计全年维持低增速 （ 0% -3% ）。 根据中汽协数据， 1-5月汽车累计销量 1179万辆，同比增长 5.71%， 符合 预期 。重卡表现亮眼， SUV维持较快增长。分化较为明显，强者恒强， 上汽 （ +11.6%， 公司数据 ） 、吉利（ +44%， 公司数据 ） 表现较好， 超越行业平均增速（ +5.7%） 。高端化趋势依旧明显，国产豪华车 ABB销量显著高于行业平均增速 。考虑到 2016年 7月 26日发布 GB1589影响货车 销量 及 2016年、 2017年 购置税 调整 影响 乘用车 销量 ， 结合历年销量结构线性外推， 我们 预计汽车行业全年整体增速为 0%-3%。 竞争加剧， 业绩 整体承压，分化加剧，强者恒强 。 2017年 、 2018Q1汽车 行业毛利率下降，财务费用率增加，导致利润增长不及营收增长 ， 个股分化 加剧 。 股比放开或 加速国际车企在华生产新能源汽车，利好国内核心零部件 。关税 下调， 对合资品牌有冲击，自主品牌预计要承担部分来源于合资品牌价格下压的压力。 投资策略： 业绩 为王， 蓝筹 牵手成长 。 复盘 11、 12年的启示： 业绩为王，低估值 个股 取得显著超额收益。 目前 汽车行业 整体 估值 （ PE-TTM、 PB） 处于近4年低位。 参考 2011年、 2012年经验，我们认为以业绩为王为核心主线，寻找低估值个股是 2018年、 2019年择股逻辑 。 以 上汽等价值蓝筹打底仓，牵手成长 性较为明确 且 低估值 个股 有望 取得 超额 收益。 风险提示 ： 汽车 产销不及预期； 竞争加剧 。 2018E 2019E 2020E 2018E 2019E 2020E000338.SZ 潍柴动力 0.92 0.99 1.05 9.52 10.35 9.62 9.07 谨慎推荐 首次600104.SH 上汽集团 3.23 3.51 3.79 36.53 11.31 10.41 9.64 谨慎推荐 维持603179.SH 新泉股份 1.49 1.95 2.51 24.44 16.40 12.53 9.74 谨慎推荐 维持603788.SH 宁波高发 1.37 1.74 2.15 25.38 18.53 14.59 11.80 谨慎推荐 维持603040.SH 新坐标 2.02 2.98 4.14 40.31 19.96 13.53 9.74 谨慎推荐 维持数据来源：W i n d ，东莞证券研究所变动表：重点标的投资评级（2 0 1 8 0 6 1 5 ）代码 简称EPS股价( 元/ 股）PE评级汽 车 行业 中性 （ 维持 ） 汽 车 行业 2018 年 下半年 投资策略 报告 风险评级：中风险 业绩为王 ，蓝筹 牵手 成长 2018 年 6 月 15 日 投资要点： 投资策略 行业研究 证券研究报告 黄秀瑜 SAC 执业证书编号： S0340512090001 电话： 0769-22119455 邮箱： hxy3dgzq 研究助理 黎江涛 S0340117110042 电话： 0769-22119416 邮箱 ： lijiangtaodgzq 细分行业评级 乘用车 中性 商用车 中性 零部件 中性 行业指数走 势 资料来源：东莞证券研究所， Wind 相关报告 - 2 0 %0%2 0 %4 0 %1 7 /0 6 1 7 /0 8 1 7 /1 0 1 7 /1 2 1 8 /0 2 1 8 /0 4申万汽车 沪深 300汽车行业 2018 年下半年投资策略报 告 2 请务必阅读末页声明。 目录 行情：整体上半年表现较差，但不乏结构性机会 . 4 销量： 1-5 月符合预期，预计全年维持低增速 . 5 业绩：整体承压，分化加剧，强者恒强 . 7 乘用车：竞争加剧，强者恒 强，龙头突围 . 8 货车：整体业绩承压，现金流紧张，重卡一枝独秀 . 9 客车：补贴调整，业绩承压，龙头突围 . 10 零部件：业绩维系较高增长，个股分化明显 . 11 政策：股比放开，关税下调，竞争加剧 . 12 股比放开：加速国际车企在华生产新能源汽车，利好国内核心零部件 . 12 关税下调：竞争加剧，对合资品牌有冲击 . 13 投资策略：业绩为王，蓝筹牵手成长 . 13 复盘 11、 12 年的启示：业绩为王，低估值个股取得超额收益 . 13 投资策略：业绩为王，蓝筹牵手成长 . 15 风险提示 . 16 插图目录 图 1 申万汽车上半年（截止 13日）跌 11% . 4 图 2 申万汽车三级行业指数均跑输沪深 300 . 4 图 3 申万乘用车板块唯有上汽取得正收益（截止 13日） . 4 图 4 商用车整车仅金龙汽车取得正收益 . 4 图 5 申万零部件取得正收益的仅 10个标的（剔除次新） . 5 图 6 申万零部件跌幅前 10 个股（剔除次新） . 5 图 7 2018年 1-5月汽车销量数据（万辆） . 5 图 8 1-5月汽车销量累计同比增长 5.71% . 5 图 9 历年汽车销量结构 . 6 图 10 1-5月各类型车销量同比增速 . 6 图 11 各车企 1-5月销量排名及增速 . 6 图 12 国产 ABB销量（ 1-4月）维持高增长 . 6 图 13 根据历年销量结构，简单线性外推预计全年汽车销量增速 0%-3% . 7 图 14：汽车行业历年（ 2012-2018Q1）营收及增速 . 7 图 15：汽车行业历年（ 2012-2018Q1）利润及增速 . 7 图 16：汽车行业历年（ 2012-2018Q1）毛利率情况 . 8 图 17：汽车行业历年（ 2012-2018Q1）期间费用情况 . 8 图 18：各因素对 ROE影响分析：盈利能力下滑是影响 ROE下降的主因 . 8 图 19：乘用车行业具体标的业绩情况：强者恒强，分化明显 . 9 图 20：货车板块个股业绩表现：分化明显，中国重汽一枝独秀 . 9 图 21： 2017 年货车板块经营活动现金流净额为负 . 10 图 22： 2017 年货车板块资本支出显著下降 . 10 图 23：客车板块个股业绩表现：分化明显，寡头崛起 . 10 图 24：宇通客车市场份额持续提升（营收占比） . 11 图 25：宇通客车分享了行业绝大部分利润（利润占比） . 11 图 26： 2017 年零部件营收增长 28.33% . 11 图 27： 2017 年零部件归母净利增长 24.91% . 11 汽车行业 2018 年下半年投资策略报 告 3 请务必阅读末页声明。 图 28： 零部件标的业绩增速分布（单位：家） . 12 图 29：零部件标的集中度持续提升 . 12 图 30：降低关税对汽车售价的影响 . 13 图 31：购置税减半政策导致提前透支消费 . 14 图 32：业绩为王，低估值是 20112012 年择股逻辑 . 14 图 33： 2011-2012年涨幅前 10个股 . 15 图 34 汽车行业估值处于近年低位（ PE-ttm） . 15 图 35汽车行业估值处于近年低位（ PB） . 15 图 36 根据 2011、 2012年经验，我们筛选出的重点标情况 . 15 汽车行业 2018 年下半年投资策略报 告 4 请务必阅读末页声明。 行情 ： 整体 上半年表现 较差 ， 但 不乏 结构性 机会 整体 上半年表现不尽人意 ， 跑输沪深 300 指数 。 熊市背景 叠加汽车 行业 “小年 ”， 申万 汽车 年初至今 （ 截止到 6 月 13 日 ） 下跌 11%， 排名 16/28， 跑输沪深 300。 申万 三级 行业指数 均 跑输 沪深 300 指数 ，乘用车 板块 略好，跌 7%，货车 板块跌幅最大， 达 23%。 图 1 申万 汽车 上半年（ 截止 13 日 ） 跌 11% 图 2 申万 汽车三级 行业 指数均 跑输 沪 深 300 数据来源： wind， 东莞证券研究所 数据来源： wind，东莞证券研究所 个股 分化严重 ，剔除 次新，上半年仅 12 只 个股取得正收益。 从 个股表现来看， 分化 严重 ， 剔除 上市未到 1 年 的个股， 在 123 只 个股中，取得正收益 的 股票 仅 12 只 ，占 约 10%。乘用车 中， 12 只 个股仅上汽 收益 为正 （ +14%）； 10 只 商用车中， 仅 金龙 汽车 取得 正收益（ +4%） ； 零部件中，剔除次新股， 在 101 只 个股中，仅 10 只 个股取得正收益 。 图 3 申万 乘用车板块唯有 上汽取得 正收益（截止 13 日） 图 4 商用车 整车仅金龙汽车取得正收益 数据来源： wind， 东莞证券研究所 数据来源： wind，东莞证券研究所 业绩 为王， 价值 蓝筹兼成长。 2018 年 上半年 A 股 风险偏好下降， 资本 加快 开放 过程中，A 股 投资风格转向， 业绩 持续性 增长 存疑个股表现较差 ， 有业绩支撑、低估值 标的 成为抗 跌品种 。上汽集团（ Q1 扣非 +8%/20171231-20180613 涨 14%， 下同 ）、星宇股份（ +34%/+19%） 、潍柴动力 （ +71%/+17%） 、宁波高发 （ +40%/+7%） 、银轮股份 （ +31%/+0%） 、新泉股份（ +34%/-3%） 等个股 表现 均 超越 沪深 300 指数 ，取得 相对 超额收益。 - 11%- 3 0 %- 2 5 %- 2 0 %- 1 5 %- 1 0 %- 5 %0%5%1 0 %1 5 %2 0 %休闲服务 食品饮料 医药生物 家用电器计算机交通运输化工商业贸易银行 钢铁纺织服装 农林牧渔 建筑材料房地产轻工制造汽车非银金融 公用事业电子 传媒有色金属通信 采掘机械设备 建筑装饰 国防军工 电气设备综合- 6%- 7%- 8%- 9%- 1 1 %- 1 3 %- 1 4 %- 2 3 %- 2 5 %- 2 0 %- 1 5 %- 1 0 %- 5 %0%1 4 %- 3 5 0 %- 3 0 0 %- 2 5 0 %- 2 0 0 %- 1 5 0 %- 1 0 0 %- 5 0 %0%5 0 %1 0 0 %- 3 0 %- 2 5 %- 2 0 %- 1 5 %- 1 0 %- 5 %0%5%1 0 %1 5 %2 0 %区间涨跌幅 - 左 Q1 业绩增速（扣非）4%- 4 0 0 %- 3 5 0 %- 3 0 0 %- 2 5 0 %- 2 0 0 %- 1 5 0 %- 1 0 0 %- 5 0 %0%5 0 %1 0 0 %1 5 0 %- 4 0 %- 3 5 %- 3 0 %- 2 5 %- 2 0 %- 1 5 %- 1 0 %- 5 %0%5%1 0 %2 0 1 7 1 2 3 1 - 2 0 1 8 0 6 1 3 涨跌幅 - 左 Q1 业绩增速（扣非）汽车行业 2018 年下半年投资策略报 告 5 请务必阅读末页声明。 图 5 申万 零部件取得正收益的 仅 10 个 标的 （剔除 次新 ） 图 6 申万零部件 跌幅 前 10 个股 （剔除 次新 ） 数据来源： wind， 东莞证券研究所 数据来源： wind，东莞证券研究所 销量 ： 1-5月 符合预期， 预计 全年 维持 低增速 1-5 月 汽车销量增速符合预期 。 根据 中汽协数据， 1-5 月 汽车 累计销量 1179 万 辆，同比增长 5.71%， 2016 年 、 2017 年 同期分别为 6.96%、 3.71%。 图 7 2018 年 1-5 月 汽车销量数据 （万 辆 ） 图 8 1-5 月 汽车销量累计同比增长 5.71% 数据来源： wind， 东莞证券研究所 数据来源： wind，东莞证券研究所 重卡 表现亮眼， SUV 维持 较快增长。 1-5 月 乘用车产销 992.29 万辆和 990.08 万辆，同比增长 2.96%和 5.09%， SUV 表现维持 较好增长，销量同比增长 11.70%；商用车产销 184.51万辆和 189.17 万辆，同比增长 8.89%和 9.10%。产销增速均比 1-4 月有所提升。 商用车中 ， 1-5 月，货车产销 165.77 万辆和 170.79 万辆，同比增长 8.96%和 9.27%。 重型货车产销 53.38 万辆和 55.98 万辆，同比增长 12.09%和 15.16%， 表现亮眼。 1-5 月 客车 销量18.4 万 辆，同比增长 7.50%。 - 1 5 0 %- 1 0 0 %- 5 0 %0%5 0 %1 0 0 %1 5 0 %2 0 0 %2 5 0 %- 1 0 %- 5 %0%5%1 0 %1 5 %2 0 %2 5 %3 0 %今飞凯达 星宇股份 跃岭股份 潍柴动力 金固股份 正裕工业 钧达股份 宁波高发 天成自控 北特科技 银轮股份 万通智控 继峰股份 德尔股份 新泉股份 美力科技 威孚高科 华达科技 福达股份 精锻科技2 0 1 7 1 2 3 1 - 2 0 1 8 0 6 1 3 涨跌幅 - 左 Q1 业绩增速（扣非）- 2 0 0 %- 1 5 0 %- 1 0 0 %- 5 0 %0%5 0 %1 0 0 %- 5 0 %- 4 5 %- 4 0 %- 3 5 %- 3 0 %- 2 5 %- 2 0 %- 1 5 %- 1 0 %- 5 %0%2 0 1 7 1 2 3 1 - 2 0 1 8 0 6 1 3 涨跌幅 - 左 Q1 业绩增速（扣非）0501 0 01 5 02 0 02 5 03 0 03 5 01 月 2 月 3 月 4 月 5 月 6 月 7 月 8 月 9 月 10 月 11 月 12 月2 0 1 6 年 2 0 1 7 年 2 0 1 8 年1 1 %- 1 1 %4%1 1 %9%- 1 5 %- 1 0 %- 5 %0%5%1 0 %1 5 %2 0 %2 5 %3 0 %1 月 2 月 3 月 4 月 5 月 6 月 7 月 8 月 9 月 10 月 11 月 12 月2 0 1 6 年 2 0 1 7 年 2 0 1 8 年汽车行业 2018 年下半年投资策略报 告 6 请务必阅读末页声明。 图 9 历年 汽车销量结构 图 10 1-5 月 各类 型 车销量同比增速 数据来源： wind， 东莞证券研究所 数据来源： 中汽协 ， wind，东莞证券研究所 分化 较为 明显 ， 强者恒强 ，国产 ABB 销量 维持高增速 。 根据 中国 汽车 工业 协会 数据，1-5 月 上汽销量 295.6 万 辆 （ +11.44%） ，一汽销量 144.53 万 辆 （ +8.14%）， 吉利 销量 65.27万辆（ +43.04%）， 超越行业平均增速（ +5.7%） ，整体 分化 较为 明显，强者 恒强。 高端化趋势 依旧明显， 国产 豪华车 ABB 销量 显著高于行业平均增速 。根据 乘联会数据， 奥迪销量（ 1-4 月 ） 20.55 万 辆 （ +25.56%），奔驰 销量 16.87 万 辆 （ +18.31%），宝马销量 13.97万 辆（ +10.94%） 。 图 11 各车企 1-5 月 销量 排名 及 增速 图 12 国产 ABB 销量 （ 1-4 月 ） 维持高 增长 数据来源： 汽车工业协会 ， 东莞证券研究所 数据来源： 乘联会 ， wind，东莞证券研究所 整体 压力仍 存 ， 预计全年维持低增速（ 0%3% ）。 2016 年 购置税税率由 10%变为 5%，2017 年 由 5%变为 7.5%， 2018 年 恢复 10%。考虑 到 2016 年 7 月 26 日发布 GB1589， 结合历年销量结构线性外推，预计汽车行业全年增速在悲观、中性、乐观 条件 下 分别为 -0.29%、 +0.95%、 +3.32%。 中性条件 下，我们预计乘用车 全年 销量增速为 0.14%，商用车销量增速为 5.75%， 整体增速为 0.95%。 1 4 % 1 2 % 1 1 % 1 3 % 1 4 %3% 2%2% 2%2%8 4 % 8 6 % 8 7 % 8 5 % 8 4 %0%1 0 %2 0 %3 0 %4 0 %5 0 %6 0 %7 0 %8 0 %9 0 %1 0 0 %2 0 1 4 年 2 0 1 5 年 2 0 1 6 年 2 0 1 7 年 2 0 1 8 年（ 1 - 5 ）货车 客车 乘用车9 . 3 0 %1 5 . 1 6 %7 . 5 0 %5 . 1 0 % 4 . 8 0 %- 1 1 . 1 0 %1 1 . 7 0 %- 1 5 . 0 0 %- 1 0 . 0 0 %- 5 . 0 0 %0 . 0 0 %5 . 0 0 %1 0 . 0 0 %1 5 . 0 0 %2 0 . 0 0 %货车 重货 客车 乘用车 轿车 M P V S U V1 1 . 4 4 %4 . 3 6 %8 . 1 4 %- 1 4 . 8 5 %0 . 9 9 %5 . 7 2 %4 3 . 0 4 %3 . 2 8 %- 0 . 7 8 %5 . 6 5 %- 2 0 %- 1 0 %0%1 0 %2 0 %3 0 %4 0 %5 0 %0501 0 01 5 02 0 02 5 03 0 03 5 0上汽 东风 一汽 长安 北汽 广汽 吉利 长城 华晨 奇瑞2 0 1 8 年销量（ 1 - 5 月 / 万辆） 同比增速 - 右 行业平均 - 右1 0 . 9 4 %1 8 . 3 1 %2 5 . 5 6 %0%5%1 0 %1 5 %2 0 %2 5 %3 0 %05 0 , 0 0 01 0 0 , 0 0 01 5 0 , 0 0 02 0 0 , 0 0 02 5 0 , 0 0 0华晨宝马 北京奔驰 一汽奥迪2 0 1 8 年 (1 - 4 月 ) 销量（辆） 同比增速 - 右汽车行业 2018 年下半年投资策略报 告 7 请务必阅读末页声明。 图 13 根据 历年销量结构， 简单 线性外推预计全年 汽车 销量增速 0%-3% 数据来源 ： 中汽协 ， 东莞证券研究所 注 ：以上红色数据 为 假设数据。 业绩 ： 整体 承压， 分化 加剧，强者恒强 竞争加剧 ，业绩增长不及收入增长。 2017 年全年汽车行业（我们统计的 114 家样本 数据，具体 可参考 汽车行业 2017 年年报及 2018 年一季报综述 业绩承压，精选个股；价值蓝筹防守，成长进攻， 20180508）实现营收 2.17 万亿元，同比增长 16.10%。 2017 年 实现 归母净利润合计 1039 亿元， 同比增长 2.01%。 2018 年 Q1，汽车行业合计实现营收5583 亿元，同比增长 14.04%。实现净利润 282 亿元，同比增长 1.65%。 毛利率 下降， 财务费用率 增加，导致 利润 增长不及营收增长 。 2017 年、 2018Q1 行业毛利率为 17.12%（ -7bp）、 16.76%（同 /环比 -58bp/-51bp），毛利率均走低。期间费用率， 2017年、 2018Q1 期间费用率同比均上升，财务费用率提升明显，值得重点关注。 2017 年、2018Q1 期间费用率（财务费用率 +管理费用率 +销售费用率）分别为 11.75%（ +25bp）、11.37%（同 /环比 +11bp/-39bp）；其中销售费用率分别为 5.73%（ +19bp）、 5.32%（同 /环比 -3bp/-75bp）；管理费用率分别为 5.62%（ -15bp）、 5.43%（同 /环比 -20bp/+10bp）；财务费用率分别为 0.40%（ +21bp）、 0.61%（同 /环比 +33bp/+26bp）。 根据 我们测算， 其他因素不变，期间费用率（毛利率）每上升（下降） 10bp， 汽车 行业 归母净利润将下降 151bp。以 2017 年数据为基准， 汽车 行业 期间费用率上升（ +25bp）拖累业绩 3.78%的增长率（其中财务费用率上升拖累业绩 3.17%的增长率），毛利率（ -7bp）拖累 1.06%的增长率。此外，从 2018Q1 数据来看，财务费用率同环比均提升，原因包括人民币升值导致汇兑损1 - 5 月占比 1 . 6 L 购置税率 全年增速 1 - 5 月占比 全年增速 1 - 5 月销量占比 全年增速2013年 40.50% 10% 15.71% 43.56% 6.40% 41.07% 13.87%2014年 40.96% 10% 9.89% 46.63% -6.53% 41.88% 6.86%2015年 40.59% 10% 7.30% 42.39% -8.97% 40.84% 4.68%2016年 37.98% 5% 14.93% 41.00% 5.80% 38.37% 13.65%2017年 38.11% 8% 1.40% 42.32% 13.95% 38.72% 3.04%2018(1-5) 10% 5.10% 9.10% 5.71%2 0 1 8 年E ( 乐观) 39.00% 10% 2.71% 42.50% 7.00% 39.52% 3.32%2 0 1 8 年E ( 中性) 40.00% 10% 0.14% 43.00% 5.75% 40.45% 0.95%2 0 1 8 年E ( 悲观) 40.50% 10% -1.10% 43.50% 4.54% 40.95% -0.29%注：2 0 1 5 年1 0 月1 日- 2 0 1 5 年1 2 月3 1 日1 . 6 L 排量购置税税率为为5 % 。2 0 1 6 年7 月2 6 日G B 1 5 8 9 发布，重卡限重。类别/ 年份乘用车 商用车 汽车合计图 14：汽车 行业历年 （ 2012-2018Q1）营收 及增速 图 15： 汽车 行业历年（ 2012-2018Q1） 利润 及增速 资料来源： Wind， 东莞证券 研究所 资料来源： Wind， 东莞证券 研究所 16.87%12.44%9.46%18 .62%16.10%14.04%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%05000100001500020000250002012 年 2013 年 2014 年 2015 年 2016 年 2017 年 2018Q 1汽车行业营收（亿元） 同比 - 右518 672 794 880 1,019 1,039 282 29.73%18.02%10 .82%15.83%2.01 % 1.65 %0%5%10%15%20%25%30%35%0200400600800100012002012 年 2013 年 2014 年 2015 年 2016 年 2017 年 2018Q 1汽车行业归母净利润合计（亿元） 同比 - 右汽车行业 2018 年下半年投资策略报 告 8 请务必阅读末页声明。 益、银根收紧导致 利息支出增加等，财务费用对业绩拖累值得 重点关注。 净利率 下降导致 ROE 下滑 。 从 2017 年、 2018Q1 数据来看，汽车行业运营能力基本稳定，杠杆稳步提升对 ROE 有一定正面影响，盈利能力（归母净利润 /营收）下降 成为影响 ROE 的最大因素。 图 18： 各 因素对 ROE 影响 分析：盈利能力下滑是影响 ROE 下降 的主因 资料来源： Wind， 东莞证券 研究所 注 ： 各因素 对 ROE的影响 采用连环 替代 法 计算，填充色代表 影响为负。 乘用车 ： 竞争加剧，强者恒强，龙头突围 竞争加剧 ，强者恒强，龙头突围。 根据我们统计的样本数据来看， 2017 年、 2018Q1 乘用车行业分别实现营收 13583 亿元（ +12.25%）、 3626 亿元（同比 +16.89%），实现归母净利润 605 亿元（ -7.17%）、 174 亿元（同比 -0.34%）。整体来看，乘用车行业增收不增利。从个股表现来看， 2017 年业绩分化明显，上汽表现最为稳定，广汽成长性强，长城、长安拖累板块业绩。 2012 年 2013 年 2014 年 2015 年 2016 年 2017 年 对 RO E 影响( 连环替代） 2 0 1 7 Q 1 2 0 1 8 Q 1 对 RO E 影响( 连环替代）R OE - 行业 1 1 . 9 3 % 1 3 . 8 5 % 1 4 . 2 3 % 1 3 . 5 4 % 1 3 . 2 2 % 1 1 . 6 5 % 不适用 3 . 3 5 % 3 . 0 7 % 不适用归母净利 / 营收 4 . 7 4 % 5 . 2 6 % 5 . 5 2 % 5 . 5 9 % 5 . 4 6 % 4 . 8 0 % - 1 . 6 1 % 5 . 6 6 % 5 . 0 4 % - 0 . 3 6 %营收 / 总资产 1 . 0 6 1 . 0 6 1 . 0 2 0 . 9 4 0 . 9 1 0 . 9 1 - 0 . 0 7 % 0 . 2 3 0 . 2 3 - 0 . 0 3 %总资产 / 归母权益 2 . 3 8 2 . 4 7 2 . 5 2 2 . 5 6 2 . 6 5 2 . 6 8 0 . 1 1 % 2 . 5 7 2 . 6 6 0 . 1 1 %图 16：汽车 行业历年 （ 2012-2018Q1）毛利率 情况 图 17： 汽车 行业历年（ 2012-2018Q1） 期间 费用情况 资料来源： Wind， 东莞证券 研究所 资料来源： Wind， 东莞证券 研究所 注 ： 以上期间费用 率 =财务费用率 +销售费用率 +管理费用率 1 7 . 1 9 %1 6 . 3 8 % 1 6 . 4 5 % 1 6 . 4 1 %1 7 . 1 9 % 1 7 . 1 2 % 1 7 . 3 5 % 1 7 . 2 8 %1 6 . 7 6 %9%11%13%15%17%19%21%23%2012 年 2013 年 2014 年 2015 年 2016 年 2017 年 2017Q 1 2017Q 4 2018Q 1毛利率 - 乘用车 毛利率 - 货车 毛利率 - 客车 毛利率 - 零部件 行业毛利率1 0 . 7 0 %1 0 . 8 7 %1 1 . 4 1 %1 1 . 2 8 %1 1 . 5 0 %1 1 . 7 5 %1 1 . 2 6 %1 1 . 7 6 %1 1 . 3 7 %10.0%10 .2%10.4%10.6%10.8%11.0%11.2%11.4%11 .6%11.8%12 .0%0%1%2%3%4%5%6%7%2012 年 2013 年 2014 年 2015 年 2016 年 2017 年 2017Q 1 2017Q 4 2018Q 1销售费用率 管理费用率 财务费用率 期间费用率 - 右汽车行业 2018 年下半年投资策略报 告 9 请务必阅读末页声明。 图 19： 乘用车 行业 具体 标的业绩情况：强者恒强，分化明显 资料来源： Wind， 东莞证券 研究所 货车： 整体 业绩 承压， 现金流 紧张， 重卡 一枝独秀 整体 业绩承压，重卡一枝独秀。 根据我们 统计的样本数据来看， 2017 年、 2018Q1 货车板块 分别实现 营收 1387 亿元（ +25.71%）、 276 亿元（同比 -8.35%）， 实现归母净利润 19亿元（ -24.61%） 、 -1.27 亿元（同比 -123%）。整体来看 ， 货车 板块增收不增 利 ，且进入 2018年 ， Q1 出现 亏损 ， 板块 业绩 承压。 从 个股表现来看， 2017 年 业绩分化 非常 明显， 重卡表现一枝独秀，中国重汽业绩亮眼。 图 20： 货车 板块个股业绩表现：分化明显， 中国重汽 一枝独秀 资料来源： Wind， 东莞证券 研究所 2016 年 2017 年 2 0 1 8 Q 1 2016 年 2017 年 2 0 1 8 Q 16 0 1 6 3 3 . S H 长城汽车 9 8 6 . 1 6 1 0 1 1 . 6 9 2 6 5 . 7 3 1 0 5 . 5 1 5 0 . 2 7 2 0 . 8 12 9 . 7 0 % 2 . 5 9 % 1 3 . 9 5 % 3 0 . 9 2 % - 5 2 . 3 5 % 6 . 4 6 %6 0 0 4 1 8 . S H 江淮汽车 5 2 5 . 2 9 4 9 2 . 0 3 1 2 8 . 8 0 1 1 . 6 2 4 . 3 2 2 . 0 91 3 . 1 7 % - 6 . 3 3 % - 5 . 8 9 % 3 5 . 4 9 % - 6 2 . 8 3 % - 2 3 . 4 6 %0 0 0 5 7 2 . S Z 海马汽车 1 4 2 . 3 9 1 0 0 . 7 9 1 6 . 9 5 2 . 3 0 ( 9 . 9 4 ) ( 0 . 8 6 )1 6 . 9 0 % - 2 9 . 2 2 % - 4 9 . 8 3 % 4 1 . 7 1 % - 5 3 1 . 9 0 % - 2 7 1 . 1 4 %6 0 0 1 0 4 . S H 上汽集团 7 5 6 4 . 1 6 8 7 0 6 . 3 9 2 3 8 8 . 3 4 3 2 0 . 0 9 3 4 4 . 1 0 9 7 . 0 71 2 . 8 2 % 1 5 . 1 0 % 2 1 . 6 8 % 7 . 4 3 % 7 . 5 0 % 1 7 . 5 0 %0 0 0 6 2 5 . S Z 长安汽车 7 8 5 . 4 2 8 0 0 . 1 2 2 0 0 . 1 1 1 0 2 . 8 5 7 1 . 3 7 1 3 . 9 21 7 . 6 3 % 1 . 8 7 % 1 3 . 2 6 % 3 . 3 4 % - 3 0 . 6 1 % - 4 2 . 0 4 %0 0 2 5 9 4 . S Z 比亚迪 1 0 3 4 . 7 0 1 0 5 9 . 1 5 2 4 7 .