敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 D ON GX IN G S E C U R IT IES行业研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 供给与制造业 景气 周期 共振 续奏春天的故事 钢铁行业 深度报告 2018 年 6 月 14日 看好 /维持 钢铁 深 度 报告 投资摘要： 我们认为 2018 年钢铁行业的供给侧结构性改革升级 将压减有效供给 ， 制造业景气回升导致 下游需求 微增 ， 预计行业全年的 综合产能利用率 将 从 77%提升至80%，有效高炉产能利用率 将 从 87%提 升 至 90%。 供给侧结构性改革向环保限产升级，有效高炉产能不增反降。 2018 年 行政去产能 分别压减总产能 3000 万吨和有效产能 1200 万吨，高炉 复产增加有效产能 1500 万吨，电弧炉复产增加有效产能 500 万吨，产能置换增加有效高炉产能 200 万吨 、电炉产能 100 万吨 ，而环保 限产 压减有效 高炉 产能 4300 万吨，综合来看 总产能减少 3000 万吨，有效高炉产能压减 3800 万吨，有效电炉产能增加 600万吨，供给收缩态势明显。 采用自上而下和自下而上两种方法预测 2018年的下游需求增量为 80560万吨，同比增 长 0.1%0.7%。 自下而上方法中，我们判断 下游 基建投资增速为13%，同比下降 1.9 个 百分点， 房地产业固定资产投资较乐观，增速为 4%，同比提高 0.4 个百分点 ， 剔除价格影响，我们判断建筑用钢同比减少 0.5%，但制造业景气回升，我们判断 制造业 用钢需求增长 3%。 此外， 在国内供需紧平衡 不改的背景下 ， 出口 继 续下滑 ，但幅度收窄，预计同比减少 10%。 我们认为新周期的新逻辑下，只涨钢价，不涨原料，高盈利可持续 。 提高 的 有效高炉产能利用率决定 了中长期 钢价 仍强势 ， 2018 年钢铁产品的价格中枢将较2017 年进一步 提高 。 但钢铁产量基本稳定 ，抑制了上游原料端的需求和价格上涨，所以钢铁行业盈利空间将维持高位，预计 2018 年行业的盈利 中枢同比提高约 20%。 前期市场过于悲观，钢铁板块的估值处 于低位 ，修复预期强烈， 投资主 线是“成本控制 +产品结构 +行业龙头” 。 当前板块 的静态 PE 为 10.6，历史 最 低 值为 4.7，较期间平均值 31 低 66%； PB 为 1.3，历史 最低值为 0.7， 较期间平均值 1.8 低28%，但钢铁板块的盈利创近 10 年最佳水平，我们认为目前估值水平具有 高 安全边际 。除特钢子版块外，重点企业的动态 PE 基本低于 10，个别优质标的 PE低于 5， 而 持续 稳定的高盈利强化估值修复预期，板块 具备投资 机会。 优先配置具有较强成本控制能力和区域优势的上市公司标的三钢闽光、方大特钢，配置以板材为主要产品的上市公司标的南钢股份、鞍钢股份，同时关注行业龙头宝钢股份和不锈钢龙头太钢不锈。 风险提示： （ 1）固定资产投资下滑超预期；（ 2）环保限产效果不及预期 郑闵钢 010-66554031 zhengmgdxshotmail 执业证书编号 : S1480510120012 行业基本资料 占比 % 股票家数 33 0.93% 行业市值 8112 亿元 1.33% 流通市值 6958 亿元 1.57% 行业平均市盈率 10.6 行业指数走势图 （ 12 个月内） 资料来源： Wind， 东兴证券研究所 相关研究报告 1、 钢铁行业事件点评 ： 关注戴南中频炉取缔的投资机会 2018-05-30 2、 钢铁行业事件点评 ： 预期边际改善推动反弹行情 2018-06-11 010002000300040005000Jun-17Jul-17Aug-17Sep-17Oct-17Nov-17Dec-17Jan-18Feb-18Mar-18Apr-18May-18Jun-18申万钢铁 沪深 300指数 行业重点公司盈利预测与评级 公司 EPS（元） 市盈率 P/E 评级 2018E 2019E 2020E 2018E 2019E 2020E 三钢闽光 3.5 4.0 4.2 4.9 4.3 4.1 推荐 方大特钢 2.1 2.5 2.7 6.0 5.0 4.6 推荐 南钢股份 0.5 0.6 0.6 9.5 8.0 7.7 推荐 鞍钢股份 0.9 1.0 1.1 7.3 6.4 6.1 推荐 宝钢股份 1.0 1.2 1.3 8.9 7.7 7.0 推荐 太钢不锈 1.0 1.3 1.3 16.6 12.7 12.1 推荐 东兴证券深度报告 钢铁行业 ： 供给 与制造业景气周期共振 续奏 春天的故事 P3 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DON GX IN G SECURIT IES目 录 1. 供给侧改革升级与制造业景气回升提高有效产能利用率 . 7 1.1 制造业发力致下游需求有增长 . 7 1.2 供给侧结构性改革 升级压减有效供给 .14 1.2.1 供给侧结构性改革由去产能向环保限产升级 .15 1.2.2 环保限产发力使有效产能不增反减 .19 2. 新周期确立盈利能力居高不下的新逻辑 .23 2.1 “只涨钢价，不涨原料”的新逻辑 .23 2.2 高盈利水平可持续 .25 3. 投资建议 .31 3.1 投资策略 .31 3.2 重点公司 .32 4. 风险提示 .34 P4 东兴证券深度报告 钢铁行业： 供给 与制造业景气周期共振 续奏 春天的故事 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DON GX IN G SECURIT IES表格目录 表 1 固定资产投资系数法测算的 2018 年粗钢表观消费情况 . 7 表 2 2018 年一季度钢铁行业有关的双反情况汇总 . 9 表 3 预测 2018 年建筑用钢需求减少 0.5%.10 表 4 2018年已公布的各省交通固定资产投资计划 . 11 表 5 测算 2018 年基础设施建设投资增速为 13%. 11 表 6 自下而上测算的 2018 年钢铁下游终端需求汇总 .13 表 7 测算 2018 年的产能利用率情况 .15 表 8 钢铁行业供给侧结构性改革大事记 .15 表 9 2017 年我国主要城市的空气质量最差后十名 .17 表 10 钢铁生产过程中的污染物排放 .17 表 11 钢铁污染物排 放占全国排放量的比例 .17 表 12 中央和省市出台的与钢铁行业相关的环保政策 .18 表 13 近 3 年行政去产能的相关情况 .19 表 14 2017 年合规高炉复产情况 .20 表 15 中频炉改电弧 炉的相关政策 .20 表 16 2017 年公示并已淘汰的用于置换的产能情况 .21 表 172017 年公示的置换新增产能情况 .22 表 18 常态化的 限产对 2018 年有效产能的影响 .22 表 19 主要钢铁上市公司经营业绩情况 .30 表 20 重点公司估值（当前股价计算） .33 插图目录 图 1 我国粗钢净出口受内部供给和外部需求同时影响 . 8 图 2 2017 年我国钢材出口的主要目标地区 . 8 图 3 内外价 差缩小致 2017 年出口持续下滑 . 8 图 4 主要钢铁出口目标国家的 GDP 增速（ %） . 8 图 5 2018 年 1-5 月钢材出口累计同比下降 16%. 8 图 6 2017 年中国钢材消费的主要去向 . 9 图 7 基础设施建 设与房地产业投资互补 .10 图 8 房屋新开工面积增长可观 .10 图 9 以美国和日本为代表的全球经济已步入新的朱格拉周期 .12 图 10 中国正跟随全球经济复苏步伐站在新一轮朱格拉周期的起点 .12 图 11 近 3 年我国工程机械销量增长情况 .13 图 12 我国主要工程机械的出口情况 .13 图 13 中国船企 2017 年新接和手持订单情况（万载重吨） .13 图 14 中国船企 2017 年新接和手持订单增长情况 .13 东兴证券深度报告 钢铁行业 ： 供给 与制造业景气周期共振 续奏 春天的故事 P5 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DON GX IN G SECURIT IES图 15 我国各型乘用车的产量占比情况 .14 图 16 乘用车主要车型的产量增长情况 .14 图 17 国际油价与钢管产销量情况（价格：美元） .14 图 18 近 3 年我国大家电的销量增长情况 .14 图 19 全球范围内 PM2.5 分布 .16 图 20 我国主要产钢地区的 PM2.5 污染严重 .16 图 21 废钢和石墨电极价格走势（元 /吨） .21 图 22 电炉钢的 成本及吨钢毛利情况（元 /吨） .21 图 23 电炉复产致电炉钢占比（万吨） .21 图 24 电炉钢的产能利用率情况 .21 图 25 环保高压下的高炉 开工率 .23 图 26 全国 163家钢厂的高炉产能利用率情况 .23 图 27 钢价指数与 GDP 增速开始背离 .23 图 28 钢价与铁矿石价格走势分化 .23 图 29 螺纹钢毛利（单位 ：元 /吨） .24 图 30 热轧板卷毛利（单位：元 /吨） .24 图 31 中厚板的毛利（单位：元 /吨） .24 图 32 冷轧板的毛利（单位：元 /吨） .24 图 33 粗钢和生铁的日均产量（万吨 /天） .25 图 34 测算行业综合废钢比已从 13%提高至 18% .25 图 35 废钢价格变化情况（元 /吨） .26 图 36 长材的社会库存（万吨） .27 图 37 热轧板卷的社会库存（万吨） .27 图 38 中厚板的社会库存（万吨） .27 图 39 冷轧钢板的社会库存（万吨） .27 图 40 螺纹钢的社会 库存和钢厂库存（万吨） .27 图 41 螺纹钢的社会库存占比情况 .27 图 42 螺纹钢的期现差（元 /吨） .28 图 43 热轧板卷的期现差（元 /吨） .28 图 44