证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 未经许可，禁止转载 证券研究 报告 行业深度研究报告 推荐 （ 维持 ） 新势力与新市场的共鸣：造车新势力对汽车产业链的影响研究 开放心态，重视新势力对产业链的影响 ： 2015 年起，大量造车新势力开始涌现。市场对于造车新势力分歧极大 ， 而在我们看来，这些观点更多的聚焦于分析一家具体的造车新势力企业成功突围的可能以及在其发展的过程中所需要具备的企业核心竞争力。我们判断，企业个体发展的过程中将面临一系列风险与挑战，但作为一个整体，细分市场突破是大概率事件，且 其冲击的过程对汽车产业链将产生巨大、深远影响 。对应的， 汽车产业链 在未来较长一段时间内会经历强结构性调整， 优质的赛道值得重点关注 。 新势力与新市场的共鸣 ： 新能源乘用车大类下已经形成了两大不同细分市场：消费市场与出行市场 。二者产品属性、服务属性有着较大不同且未来分化有望加大，一定程度上降低了新进入者细分领域突破的难度 。 出行市场是新能源乘用车崛起阻力最小的方向 ，未来运营用车将大规模采用新能源车型。 整车巨头纷纷布局出行市场，造车新势力中也已经开始明显站队。该市场从出现开始，就持续的对新能源汽车上游产业链起到重要拉动作用，未来成长空间依然巨大。 消费市场下的企业定位又可细分为平台搭建型与品牌建设型两大类别 。平台搭建型企业主打中端市场，极度重视用户培育 ； 品牌向上突破较难，但针对高端竞品向下切入具备较强护城河 ；经营层面更加重视 现金流质量 。品牌建设型企业高举高打，面临着更加严苛的挑战； 由于 品牌定位 原因， 现金流或将持续承压 ， 但成长空间较大； 对产品的极致追求与 短期内自身 实力的有限成为核心矛盾 。 各细分市场下新势力冲击对汽车产业链的影响： 出行市场对于整车制造环节而言意味着价值链的重新分配 。细分市场由 2C 业务转变为 2B 业务 。 2B 模式下 一方面整车企业品牌力缺失， 新势力突破壁垒较低 ； 另一方面车企在成本控制与质量把控方面的能力得到成倍放大， 规模化整车集团巨头竞争优势明显。同时通用零部件供应商亦有望受益 。 消费市场下， 平台搭建型企业的冲击将有效 的影响行业定价体系 ，二三线车企盈利能力或将持续承压。 品牌建设型企业对产品科技属性的极致追求与自身实力的有限成为核心矛盾 ，最终利好技术优势领先的核心零部件集成供应商。 跨产品定位的新势力影响，包括： 1、经销商 4S 模式的弱化； 2、电动化大趋势的明确以及核心三电供应商在产品高端化趋势下加速洗牌； 3、智能网联的提速，车联网硬件平台 需求的 增加； 4、高壁垒环节零部件结构性受益等 。 投资建议： 对于整车制造环节而言，一部分市场将由 2C 转为 2B，龙头企业 料将受益于行业洗牌加速， 推荐整车龙头上汽集团 ； 对于经销商集团而言，传统的经销商 4S 模式在新势力的冲击之下呈弱化趋势。需要积极调整策略以应对行业变化 ； 新能源汽车上游产业链包括锂、钴等资源品种以及正负极、隔膜电解液、电池设备等环节受益于强确定性的拉动作用；核心零部件环节电动化与智能网联趋势下优质公司有望受益，技术实力领先的综合性零部件供应商有望受益。 推荐德赛西威、星宇股份，建议关注华域汽车、均胜电子等 。 风险提示 ： 新能源汽车推广政策调整， 汽车 电子行业竞争加剧，汽车行业 整体销量不及预期 重点公司盈利预测、估值及投资评级 EPS（元） PE（倍） 简称 股价（元） 2018E 2019E 2020E 2018E 2019E 2020E PB 评级 上汽集团 34.95 3.2 3.4 3.7 10.92 10.28 9.45 1.81 强推 星宇股份 59.49 2.23 2.86 3.61 26.68 20.8 16.48 4.08 推荐 德赛西威 34.1 1.28 1.63 1.86 26.64 20.92 18.33 5.04 推荐 资 料 来源： Wind，华创证券预测 注：股价为 2018 年 05 月 18 日 收盘价 证券分析师：欧子辰 电话： 021-20572579 邮箱： ouzichenhcyjs 执业编号： S0360515100001 证券分析师：王俊杰 电话： 021-20572543 邮箱： wangjunjiehcyjs 执业编号： S0360516090004 占比 % 股票家数 (只 ) 167 4.75 总市值 (亿元 ) 22,051.3 3.54 流通市值 (亿元 ) 15,821.74 3.56 % 1M 6M 12M 绝对表现 1.65 -9.61 0.39 相对表现 -0.74 -4.33 -14.28 汽车行业中期策略：寻找不确定性增加背景下趋势向上的细分领域 2018-05-18 汽车乘用车交强险数据点评： 4 月份乘用车上险数 163.9 万辆，同比下滑 2.4% 2018-05-20 汽车行业周报： 4 月份乘用车上险数同比下滑2.4%，关注新能源汽车产业链高端化趋势 2018-05-20 -11%2%16%29%17/05 17/07 17/09 17/11 18/01 18/032017-05-22 2018-05-18 沪深 300 汽车 相关研究报告 相对指数表现 行业基本数据 华创证券研究所 行业研究 汽车 2018 年 05 月 21 日 汽车 行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 2 目录 一、开放心态，重视新势力对产业链的影响 .6 1、个体角度的不确定性与竞争加剧下的连锁反应 .6 2、传统豪门也可以具备较强的新势力基因 .8 二、新势力与新市场的共鸣 . 10 1、出行市场：驾乘体验的分离 . 11 （ 1）电动车与出行服务天然契合 . 11 （ 2）定制车型的思考：驾乘体验的分离 . 11 （ 3）定制车型带来巨 大降本空间与智能网联提速 . 13 （ 4）尚不清晰的制造环节护城河 . 13 2、消费市场之一：类小米模式的硬件平台搭建思路 . 14 （ 1）主打中端市场，极度重视用户培育 . 14 （ 2）品牌向上突破较难，但针对高端竞品向下切入具备较强护城河 . 15 （ 3）现金流质量重于净利润率提升 . 16 （ 4）汽车行业是否具备消费电子行业基于硬件的生态体系基础？ . 17 3、消费市场之二：高举高打的品牌建设思路 . 18 （ 1）选择高举高打的理由：燃油车领域的成功经验难以复制 . 18 （ 2）成倍放大的挑战 . 19 （ 3）核心零部件集成商崛 起 . 20 三、投资主体与造车模式 . 20 1、高成长空间带来多样化投资主体涌入 . 21 （ 1）整车企业及产业链公司参与 . 22 （ 2）互联网巨头卡位 . 22 （ 3）地方政府参投 . 23 （ 4）跨界玩家大举切入 . 23 2、造车模式分化：自建工厂 VS 代工生产 . 24 四、新势力对汽车产业链的冲击与影响 . 25 1、出行市场崛起：新能源汽车上游产业链确定性受益 . 25 （ 1）新能源汽车上游产业链的坚实支撑 . 25 （ 2）通用零部件供应商有望受益 . 26 （ 3）整车制造环节定位转变 . 26 2、平台搭建型企业的冲击：二 三线车企竞争格局恶化 . 26 （ 1）爆款有效影响行业定价体系，中低端车企盈利能力承压 . 26 汽车 行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 3 （ 2）代工模式出现，代工商 2C 转 2B . 26 3、品牌建设型企业的努力：综合零部件供应商的加强 . 26 4、跨产品定位的通用性影响 . 27 （ 1）经销商 4S 模式弱化 . 27 （ 2）电动化势不可挡，产品高端化加速核心三电供应商洗牌 . 27 （ 3）智能网联提速，车联网硬件平台需求增加 . 27 （ 4）零部件供应商的结构性变化与机遇 . 28 五、投资建议 . 28 六、风险提示 . 28 附：重点造车新势力梳理 . 29 汽车 行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 4 图表目录 图表 1 首批 31 家洪流联盟企业 .6 图表 2 新车型平均纯电动续航里程不断提升 .7 图表 3 新车型续航里程提升同时价格下探 .8 图表 4 威马 汽车价格区间 .8 图表 5 “新物种 ”上汽 marvel x.9 图表 6 上汽车联网项目发展历程 .9 图表 7 “价格杀手 ”宝马 530Le . 10 图表 8 整车巨头布局出行市场 . 10 图表 9 出行服务平台撮合运力提供者与使用者 . 11 图表 10 二胎开放后 MPV、 SUV 销量走势 . 12 图表 11 全国代表性城市出租车车型 . 12 图表 12 出行平台纷纷布局智能驾驶 . 13 图表 13 2017 乘用车销量按车型 . 14 图表 14 2017 乘用车销量按级别 . 14 图表 15 小米公司经营数据 . 15 图表 16 2017 年按已连接设备数量计算的消费级 IoT 市场份额 . 15 图表 17 自主品牌升级策略 . 16 图表 18 长城的不同品牌车型价格区间 . 16 图表 19 小米品类横向扩张 . 16 图表 20 小米 15-17 年硬件毛利率 . 17 图表 21 车联网平台实现 “出行 +”服务的精准投放 . 17 图表 22 成熟市场汽车生命周期利润分布 . 18 图表 23 比亚迪部分车型价格区间 . 18 图表 24 特斯拉产品结构 . 19 图表 25 特斯拉季度净利润情况 . 20 图表 26 特斯拉 季度经营活动现金流与资本支出 . 20 图表 27 新势力的不同分类 . 20 图表 28 汽车千人保有量及增速 . 21 图表 29 中国汽车销量及增速 . 21 图表 30 1997-2003 年大量合资企业设立 . 22 图表 31 整车企业及产业链公司参加 . 22 图表 32 互联网巨头卡位 . 23 汽车 行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 5 图表 33 观致汽车销量 . 24 图表 34 主要新势力公司代表造车模式选择 . 25 图表 35 出行平台乘用车放量对上游产业链有强确定性拉动作用 . 25 图表 36 4 月动力电池装机量统计 . 27 图表 37 蔚来人工智能系统 Nomi . 28 图表 38 拜腾 1.2 米中控 . 28 图表 39 蔚来汽车 . 29 图表 40 蔚来 EP9 . 29 图表 41 蔚来 ES8 . 29 图表 42 威马汽车 . 29 图表 43 威马 EX5 . 30 图表 44 奇点汽车 . 30 图表 45 奇点 IS6 . 31 图表 46 云度汽车 . 31 图表 47 云度 1 . 32 图表 48 云度 3 . 32 图表 49 爱驰汽车 .