HeaderTable_User 1080074113 1190356815 1667214787 HeaderTable_Industry 13021100 看好 investRatingChange.same 173833674 深度报告 东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 【行业证券研究报告】 核心观点 PPP 迎强监管： 在这一轮中央对于地方政府债务和融资的管控中， PPP 作为最近几年地方政府债务重要的增量，受到很大的影响。从广度上看，财政部和发改委的政策遍及 PPP 市场包括地方政府、央企和金融机构在内的主要的参与主体，基本形成了 PPP 项目各个流程的监管的闭环，同时也清理和规范了作为 PPP 项目重要载体的 PPP 综合信息平台项目库；从深度上看，此轮政策收紧的强度是史无前例的，限制央企盲目参与 PPP 是回归社会资本参与基础设施投资建设的本质，规范金融企业则是从源头上切断了潜在的资金风险，基本关上了地方政府依靠 PPP 项目违法违规 融资的通道，同时也减少了进入回款期后潜在的偿付风险。最终形成的长期的目标将是 PPP 项目会在更有序的市场秩序，可控的市场规模和低风险的投资环境下稳步推行。 行业 进入平稳发展期， 项目库 调结构任重道远： 截至 3 月 31 日，财政部 PPP项目库 项目总数量 13971 个， 总规模为 18.3 万亿 ，项目数量较去年四季度减少 453 个，总体规模基本维持不变。这一轮的 PPP 清库主要集中在交通运输、旅游、市政工程及城镇综合开发等领域，绝对金额上交通运输行业受影响最大，其投资额约占到全部出库的项目的 25%。未来财政库 PPP 项目库则会起到控总量、调结构的作用， 18-20 万亿的总库规模或将长期维持。未来政府付费类项目在 PPP 管理库中的占比可能还有下降的空间，使用者付费类项目的占比下滑或与一些回报机制较难界定但以使用者付费名义入库的项目清理有关（如部分流域水治理项目）。兼具公益性及一定现金流的基础设施投资项目未来将会是 PPP 项目长期的主流 。 PPP 专项清理未来或向更多省份延伸： 今年已有湖南、新疆和山东三省财政（发改）发布专项文件整治、规范本省范围内的 PPP 项目，现阶段防止 PPP项目潜在的泡沫的出现，坚守不突破“ 10%红线”是各省对 PPP 监管最重要的底线。贵州、河南、四川、湖南等 11 省入库 PPP 总规模超 5000 亿，且政府付费的比例超过全国平均水平（ 20%），并计算假设在库项目都投产后，各省每年应支付的 PPP 项目的财政支出分别占 2020 年当地预算支出的比例，结果显示，比例超过 10%的仅有贵州省，其他省份理论上距红线还有一定的距离，但总体超过 3.5%的省份有贵州、海南、河南、湖北、湖南、江苏、辽宁、内蒙、四川和浙江。预计严控地方债务，整治 PPP 项目会延伸到更多的省份 ， 使得最终的 PPP 项目的规模能与 当地 实际的财政能力匹配。 投资 建议与投资标 的 PPP 市场正在经历由快速扩张到规范化的进程，清理一批不符合规定、长期无法落地的项目，在总库规模保持相对稳定的情况下，项目的落地率将提升。环保类 PPP 项目具备长期运营的属性，且属于各地政府必须投资的重点民生工程，因此具备长期投资的价格，建议关注具有明显的竞争优势， PPP 订单持续放量的 碧水源 (300070，未评级 )、东方园林 (002310，未评级 )、博世科(300422，未评级 )、国祯环保 (300388，未评级 )。 风险提示 未来 PPP 项目的平均运营期延长，民营企业的参与的意愿可能会减弱； 受金融去杠杆 以及利率上涨的影响， PPP 项目的融资成本可能进一步升高。 PPP 项目库调结构任重道远，专项清理或向更多省份延伸 环保行业 行业评级 看好 中性 看淡 (维持 ) 国家 /地区 中国 /A 股 行业 环保 报告发布日期 2018 年 04 月 23 日 行业表现 资料来源： WIND 证券分析师 卢日鑫 021-63325888-6118 lurixinorientsec 执业证书编号： S0860515100003 谢超波 021-63325888-6070 xiechaoboorientsec 执业证书编号： S0860517090001 联系人 徐浩瀚 021-63325888-6086 xuhaohanorientsec 相关报告 国务院发文落实政府工作报告，打响蓝天碧水保卫战 2018-04-17 PPP 项目库清理工作完成，行业监管进入新阶段 2018-04-09 财政部发文规范地方政府融资及 PPP 融资 2018-04-02 -38%-19%0%19%38%17/0417/0517/0617/0717/0817/0917/1017/1117/1218/0118/0218/03环保 沪深300 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 环保深度报告 PPP项目库调结构任重道远，专项清理或向更多省份延伸 2 目 录 PPP迎强监管：降杠杆、防风险、去杠杆 . 4 PPP项目库进入平稳发展期，环保受影响有限 . 6 总库规模基本保持不变，调结构任重道远 . 6 环保类项目的出入库规模基本保持稳定 . 8 从中央到地方，未来或将向 更多省份延伸 . 8 多省陆续发布政策集中整顿 PPP . 8 其他省份或将跟进 . 9 投资建议 . 11 风险提示 . 13 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 环保深度报告 PPP项目库调结构任重道远，专项清理或向更多省份延伸 3 图表目录 图 1：财政部 PPP 项目库规模 . 4 图 2：监管政策遍及 PPP 主要的参与主体 . 5 图 3： PPP 项目库 (含储备库 )项目数量和投资额（亿元） . 6 图 4：全国基础设施建设完成投资额（万亿） . 7 图 5： PPP 项目管理库中三种付费机制的比例 . 7 图 6：各省入库 PPP 项目规模（亿元） . 9 图 7：各省 PPP 项目 付费机制比例 . 10 图 8： 2017 年各省预算财政支出及负债率 . 10 图 9：假设在库项目全部投产后各省 PPP 预算支出占 2017 年及 2020 年预算支出的比例（ %） 11 表 1：财政部地方债务管理相关政策统计 . 5 表 2：三省份发布 PPP 专项政策 . 9 表 3：四家公司 PPP 订单统计 . 12 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 环保深度报告 PPP项目库调结构任重道远，专项清理或向更多省份延伸 4 PPP 迎 强监管 ：降杠杆、防风险、去杠杆 从 2015 年至今， PPP 发展的成果显而易见，已经撬动了亿万体量的基础设施投资，财政部 PPP项目管理库（含储备库）的规模基本维持 5-8 万亿 /年的增速，截至 2018 年 3 月底，财政部 PPP管理库和储备清单项目合计 13971 个，总投资额达 18.2 万亿。但另一方面也出现了诸多问题，如地方政府过于重视融资对经济增长的拉动，而轻视长效机制的塑造 ，借 PPP 变相融资， 社会资本注重短期利益而轻视长期运营 等。 图 1： 财政部 PPP 项目库规模 数据来源： 财政部， 东方证券研究所 PPP 项目的规模在短时间内迅速膨胀后一方面带来地方政府的债务的扩张，也是金融机构的隐含风险，因此在 2017 年后，加强监管和规范市场成为必然趋势。在此背景下，地方政府的融资和负债成为重点监管的领域，财政部于 2017 年 4 月和 5 月先后发布 关于进一步规范地方政府举债融资行为的通知 （财 预 50 号文） 和 关于坚决制止地方以政府购买服务名义违法违规融资的通知 （财预 87 号文） ，规范地方政府举债融资和违法违规融资的行为。 2018 年 2 月又发布了 关于做好 2018 年地方政府债务管理工作的通知 （财 预 34 号文） ，再次强调严格规范地方政府举债行为，积极稳妥化解累积的债务风险，坚决遏制违法违规举债。同时在 2017 年 11 月发布 关于规范政府和社会资本合作（ PPP）综合信息平台项目库管理的通知 （财 办金 92 号文） ， 对 PPP的使用条件和程序上做了更加严格的规范，统一新项目入库标准和开展已入库项目集中清理，并 推动项目建立按效付费机制 ，因此在 2017 年四季度后，财政部的 PPP 项目库的规模环比增速降至3%以下 。国家发改委于 2017 年 11 月发布 关于加强中央企业 PPP 业务风险管控的通知 （ 192号文）， 严格限制 央企盲目参与 PPP 项目。 2018 年 3 月，财政部发布 关于规范金融企业对地方政府和国有企业投融资行为有关问题的通知 （财 金 23 号文） ，这 次 限制 的主体是金融机构，这是财政部首次站在出资人的角度，全面规范金融机构对地方政府和国有企业的投融资行为， 从资本金审查、还款能力评估、合作方式、融资担保、出资管理、财务约束、产权管理等多个方面对国有金融机构对地方政府及国有企业的“明股实债”行为进行了限制。 0%3%6%9%12%15%0481216202016年 12月末 2017年 3月末 2017年 6月末 2017年 9月末 2017年 12月末 2018年 3月末 全部入库项目金额 (万亿元，左轴 ) 环比增长（ %，右轴） 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 环保深度报告 PPP项目库调结构任重道远，专项清理或向更多省份延伸 5 表 1：财政部 地方债务管理 相关政策统计 序号 时间 政策名称 发布机构 1 2017 年 4 月 关于进一步规范地方政府举债融资行为的通 知 （财 预 50 号文） 财政部 、发改委、 司法部 、人民银行 、 银监会 、 证监会 2 2017 年 5 月 关于坚决制止地方以政府购买服务名义违法 违规融资的通知 （财预 87 号文） 财政部 3 2017 年 11 月 关于规范政府和社会资本合作（ PPP）综合信息平台项目库管理的通知 （财 办金 92 号文） 财政部 4 2018 年 2 月 关于做好 2018 年地方政府债务管理工作的通知 （财 预 34 号文） 财政部 5 2018 年 3 月 关于规范金融企业对地方政府和国有企业投融资行为有关问题的通知（财 金 23 号文） 财政部 数据来源：财政部，东方证券研究所 在这一轮中央对于地方政府债务和融资的管控中， PPP 作为最近几年地方政府债务重要的增量，受到很大的影响。 从广度上看， 财政部和发改委 的政策遍及 PPP 市场包括 地方政府、央企 和 金融机构 在内的主要的参与主体，基本形成了 PPP 项目各个流程的监管的闭环 ， 同时也清理和规范了作为 PPP 项目重要载体的 PPP 综合信息平台项目库 ； 从深度上看，此轮政策收紧的强度是史无前例的， 限制央企盲目参与 PPP 是回归社会资本参与基础设施投资建设的本质，规范金融企业则是从源头上切断了 潜在的资金风险 ，基本关上了地方政府依靠 PPP 项目违法违规融资的通道 ，同时也减少了进入回款期后潜在的偿付风险 。最终形成的长期的目标将是 PPP 项目会在更有序的市场秩序，可控的市场规模和低风险的投资环境下稳步推行。 因此，从 2015 年至今的长达三年的 PPP项目的扩张周期基本结束了。 图 2： 监管政策遍及 PPP 主要的参与主体 数据来源： 财政部， 东方证券研究所 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 环保深度报告 PPP项目库调结构任重道远，专项清理或向更多省份延伸 6 PPP 项目库进入平稳发展期 ， 环保受影响有限 总库规模 基本保持 不变， 调结构任重道远 财政部在清理 不宜继续采用 PPP 模式实施、不符合规范运作要求、可能构成违法违规举债担保的已入库 PPP 项目 的同时，一批符合“ 92 号文”相关规定的项目在新增入库。 经过 去年四季度以来集中清理， 截至 3 月 31 日，财政部 PPP 项目库 项目总数量 13971 个， 总规模为 18.3 万亿 ，项目数量较去年四季度减少 453 个，总体规模基本维持不变。 图 3： PPP 项目库 (含储备库 )项目数量和投资额（亿元） 数据来源： 财政部， 东方证券研究所 分行业看，这一轮的 PPP 清库主要集中在交通运输、旅游、市政工程及城镇综合开发等领域，绝对金额 上 交通运输行业受影响最大，其投资额约占到全部出库的项目的 25%。 PPP 未来仍然会是基础设施建设中重要的模式，而财政库 PPP 项目库则会起到控总量、调结构的作用。 2017 年全国完成基础设施建设投资 17.31 万亿，规模远大于 PPP 项目库中落地项目所完成的投资额，因此在全国基建投资维持每年 10%左右增速的情况下， PPP 项目的总规模并不会大幅下滑， 18-20 万亿的总库规模或将长期维持，而总库中占比近 七成 的市政工程、交通运输和城镇综合开发类项目的比例或 将减少， 同时截至 3 月底， 2016 年以前入库且处于识别阶段的项目就超过 3000 个，对于这类长期没有落地的已经入库（含储备库）的项目未来也会清理出库，因此 PPP 项目库将会维持一个长期稳定、动态的平衡之中，入库项目的调整会成为常规性的 管理手段 。 01000200030004000500060000100002000030000400005000060000单位：亿元投资额（亿元，做轴） 项目个数（右轴） 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 环保深度报告 PPP项目库调结构任重道远，专项清理或向更多省份延伸 7 图 4： 全国基础设施建设完成投资额（万亿） 数据来源： Wind， 东方证券研究所 图 5： PPP 项目管理库中三种付费机制的比例 数据来源： 财政部， 东方证券研究所 统计最近三个季度的 PPP 项目管理库各类项目的回报机制，使用 者 付费的占比由 15.8%降至12.4%，政府付费基本维持在 30%上下，可行性缺口补助则由 54.5%上升至 57.6%。 政府付费类项目很多都是未来不产生现金流的公益性的、民生工程类的资产，并不需要高标准的运营，财务投资上政府直接融资的成本可能比采用 PPP 模式更低，同时由于财政承受能力和下行的投资收益率，社会资本方参与的动力也在下降， 这也是造成政府付费类项目落地率下降的原因，因此 政府付费类项目在 PPP 管理库中的占比未来还有下降的空间， 这一类项目或回归到最早的政府融资再分包 的0%10%20%30%40%50%0.004.008.0012.0016.0020.002007年 2008年 2009年 2010年 2011年 2012年 2013年 2014年 2015年 2016年 2017年 基础设施建设投资（万亿，左轴） 同比增速（ %，右轴） 10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%17年 9月末 17年 12月末 18年 3月末 使用者付费 政府付费 可行性缺口补助 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 环保深度报告 PPP项目库调结构任重道远，专项清理或向更多省份延伸 8 传统模式上。 使用者付费类项目的占比下滑或与一些回报机制较难界定但以使用者付费名义入库的项目清理有关（如部分流域水治理项目）。 兼具公益性及一定现金流的基础设施投资项目未来将会是 PPP 项目长期的主流，这也造成了 可行性缺口补助类项目投资额占比在持续提升 。 环保类项目的 出 入库规模基本保持稳定 截至 2018 年 3 月底，总库中生态建设和环境保护类项目数量为 945 个，总规模为 13970 亿元；管理库中项目数量为 562 个，总规模为 7388 亿元。生态建设和环境保护类项目占总库和管理库规模的比例分别为 5.83%， 6.34%。 生态环保类项目出库和入库规模基本保持一致，同细分领域的关系不是很大，出库项目以综合治理、污水处理类项目为主，而入库的新的项目也主要是以综合治理、污水处理类的项目，因此生态环保类项目的整体清库的节奏与体量跟其他行业类似，都具备较明显的区域特征， 出库项目与项目所在地的财政状况的关系较大，例如出库项目多集中于新疆 、云南等 ，而入库的项目中来自于湖北、四川等省份的比例较高。 从中 央到地方 ，未来或将向更多省份延伸 地方政府去债务、降杠杆 的 动能来自于财政部和发改委自上而下的政策驱动，我们认为， 这一系列的政策 搭建了整个市场的基础框架 ， 财政部 PPP 项目管理库的清库只是一个开始，省一级政府基于本省自身的财政支出、负债率和 PPP 项目的 实际 情况 制定的政策和专项措施，将会贯穿整个2018 年，并显著影响 部分 PPP 项目的实施进度。 多 省陆续发布政策集中整顿 PPP 早在 2017 年 11 月，为了防范 PPP 带来的地方债务风险， 江苏省财政厅 即 发布 了 关于进一步推进政府和社会资本合作规范发展的实施意见， 明确 在项目库的管理方面，对于无现金流、完全政府付费的项目需从严从紧控制 ， 2018 年江苏已停止无收益性质的增量 PPP 项目。 截至 4 月 15 日，今年已 有湖南、新疆和山东三省 财政（发改）发布专项文件整治、规范本省范围内的 PPP 项目。 （ 1） 湖南省： 2018 年 2 月，湖南省财政厅发布 关于实施 PPP 和政府购买服务负面清单管理的通知 ， 对 PPP 和政府购买服务列出了负面清单， 规定应当用于投资规模较大、需求长期稳定、价格调整机制灵活、市场化程度较高的城市基础设施及公共服务类项目；并进一步明确，对于不属于公共服务领域、政府不负有提供义务等 5 种类型，不得运用 PPP模式 ，并 由省里组织相关部门对 PPP 和政府购买服务行为开展督查 。 （ 2） 新疆省： 2018 年 3 月底， 新疆维吾尔自治区 召开自治区发展改革委防范政府债务风险专题会议， 会议强调，从源头上杜绝新增政府债务， 绝不违规举债， 自治区发改委今后不再下达固定资产的投资任务分解，各地发改委一律不准下达可能导致债务风险或隐性债务风险的指标，不准受理和申报无资金来源的项目 。同时要求全面清理 2017 年以来的政府投资项目。 新疆准东经济技术开发区规划建设局则发布了关于暂停开发区 2016-2017 年政府类项目的通知 ， 对开发区的建设施工企业下发的暂停施工的通知，内容主要是针对政府类项目进行排查、梳理建档 。 苏交科于 4 月 10 日公告收到八师石河子市交通局下发 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 环保深度报告 PPP项目库调结构任重道远，专项清理或向更多省份延伸 9 的关于暂停 G576 石河子 -149 团公路项目前期工作的通知，铁汉生态 4 月 11 日公告在新疆区域正在施工的四个 PPP 项目采取了暂时停工措施。 （ 3） 山东 省 ： 2018 年 4 月 11 日省财政厅印发 关于开展政府和社会资本合作（ PPP） “规范管理年” 活动的实施意见 的通知， 从严把关项目入库和退库从严把关项目入库和退库 ，从严审慎开展完全政府付费项目，自实施意见印发之日起，全部项目财政承受能 力最高年度达到或超过 8%的地区，停止新上政府付费和财政补助超过 50%的可行性缺口补助项目，对全部 PPP 项目一般公共预算支出责任接近 10%的地区进行风险预警。 表 2： 三省份 发布 PPP 专项政策 省份 时间 政策名称 湖南 2018 年 2 月 关于实施 PPP 和政府购买服务负面清单管理的通知 新疆 2018 年 3 月 自治区发展改革委立即行动 细化工作措施 坚决全面落实自治区党委防范化解政府债务风险各项安排部署 山东 2018 年 3 月 关于开展政府和社会资本合作 （ PPP） “规范管理年” 活动的实施意见 的通知 数据来源： 各省财政厅，网络资料， 东方证券研究所 图 6： 各省入库 PPP 项目规模（亿元） 数据来源： 财政部， 东方证券研究所 其他省份或将跟进 我们认为防止 PPP 项目潜在的泡沫的出现，坚守不突破“ 10%红线”是各省对 PPP 监管最重要的底线。 各省对于 PPP 的态度和监管的力度，与 PPP 入库项目的总体规模，三种回报机制的比例，以及地方政府的财务状况都有着密切的联系，已经发布 PPP 监管专项政策的湖南、新疆、和山东，其入库规模分别是 9918， 9510 和 12125 亿元，分列全国第六、第七和第四，而江苏省尽管财政040008000120001600020000贵州省河南省四川省山东省云南省湖南省新疆维吾尔自江苏省湖北省浙江省河北省内蒙古自治区陕西省辽宁省广东省福建省安徽省甘肃省吉林省江西省北京市重庆市广西壮族自治区黑龙江省山西省海南省青海省天津市宁夏回族自治区新疆生产建设西藏自治区上海市单位：亿元 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 环保深度报告 PPP项目库调结构任重道远，专项清理或向更多省份延伸 10 实力较强，但入库 PPP 项目总规模达到 9471 亿，考虑到 较高的城投负债水平，早 在 2017 年 11月即发布 关于进一步推进政府和社会资本合作规范发展的实施意见 ，严控制 PPP 政府付费项目 ， 保障财政承受能力论证 “ 10%红线 ” 的硬性约束，防范隐性债务风险。 图 7： 各省 PPP 项目付费机制比例 数据来源： 财政部， 东方证券研究所 图 8： 2017 年各省预算财政支出及负债率 数据来源： Wind， 东方证券研究所 入库项目总规模超过 5000 亿元的省份一共有 13 个，按从大到小排布分别是贵州、河南、四川、山东、云南、湖南、新疆、江苏、湖北、浙江、河北、内蒙和陕西。其中贵州、河南、四川、湖南、新疆、江苏、湖北、浙江、河北、内蒙和陕西的入库项目中政府付费的比例超过全国平均水平（ 20%）。0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%安徽省北京市重庆市福建省甘肃省广东省广西壮族自治区贵州省海南省河北省河南省黑龙江省湖北省湖南省江苏省江西省吉林省辽宁省内蒙古自治区宁夏回族自治区青海省山东省山西省陕西省上海市四川省天津市西藏自治区新疆生产建设兵团新疆维吾尔自治区云南省浙江省政府付费 可行性缺口补助 使用者付费 0%20%40%60%80%100%120%140%160%180%02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00016,000贵州辽宁内蒙古云南福建安徽宁夏海南湖南青海天津吉林四川山东浙江江苏黑龙江河北新疆江西甘肃山西重庆陕西河南湖北上海北京广东广西西藏单位：亿元财政支出（亿元，左轴） 负债率（ %，右轴） 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 环保深度报告 PPP项目库调结构任重道远，专项清理或向更多省份延伸 11 上述 11 个省份中，贵州、内蒙、湖南的负债率相对较高。 假设 PPP 项目管理库和储备库保持 18.3万亿的总规模不变并全部投产进入 回款期 ，政府付费类项目按 100%、可行性缺口补助类项目政府财政支出比例按 70%，回报期以各项目实际回款期为准，计算各省每年 应支付的 PPP 项目的财政支出，并分别计算占 2017 年及 2020 年（以 2017 年为基数线性外推）当地预算支出的比例。 结果显示，若以省为单位，则应用于 PPP 项目的财政支出占 2020 年预算支出比例超过 10%的仅有贵州省，其他省份理论上距红线还有一定的距离，但 总体 超过 3.5%的省份有 贵州、海南、河南、湖北、湖南、江苏、辽宁、内蒙、四川和浙江。 图 9： 假设在库项目全部投产后各省 PPP 预算支出占 2017 年及 2020 年预算支出的比例（ %） 数据来源： 财政部， Wind， 东方证券研究所 因此， 我们认为未来 PPP 模式仍然会是公共服务领域的绝对主流，但 PPP 库的清理和调整会在未来长期存在，除了湖南、新疆和山东外， 预计 将有更多省份严控地方债务， 在负债可控的范围内 以PPP 为载体的基础设施投资和地方财政支出之间获得平衡，使得最终的 PPP 项目的规模能与实际的财政能力匹配。 这将会给现有的 PPP 市场带来几点变化：（ 1）贵州、河南 、四川 等省份未来将面临较大的清库压力 ；（ 2）政府付费类项目的增量空间十分有限，而能够覆盖项目现金流的使用者付费的项目仅集中在污水处理、供水等少数几个行业，因此新增入库项目中可行性缺口补助类项目的占比将继续提升；（ 3）地方政府为避免用于 PPP 项目的财政支出触碰“ 10%红线”，未来 PPP 项目的平均运营期将有可能会延长。 投资建议 PPP 市场正在经历由快速扩张到规范化的进程，清理一批不符合规定、长期无法落地的项目，在总库规模保持相对稳定的情况下，项目的落地率将提升。环保类 PPP 项目 具备长期运营的属性，且属于各地政府必须投资的重点民生工程，因此 具备长期投资 的价格，建议关注具有明显的竞争优势， PPP 订单持续放量的碧水源、东方园林、博世科和国祯环保。 0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%12.0%14.0%安徽省北京市重庆市福建省甘肃省广东省广西壮族自治区贵州省海南省河北省河南省黑龙江省湖北省湖南省江苏省江西省吉林省辽宁省内蒙古自治区宁夏回族自治区青海省山东省山西省陕西省上海市四川省天津市西藏自治区新疆生产建设兵团新疆维吾尔自治区云南省浙江省2017年 2020年 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 环保深度报告 PPP项目库调结构任重道远，专项清理或向更多省份延伸 12 表 3： 四家公司 PPP 订单统计 序号 公司 2016 年 2017 年 （亿元） 1 碧水源 195.59 363.72 2 东方园林 380.10 715.71 3 博世科 10.31 74.5 4 国祯环保 8.07 28.32 数据来源：公司公告，东方证券研究所 注：博世科未发布 2017 年年报， 2017 年新签 PPP 订单由公开信息统计得到。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 环保深度报告 PPP项目库调结构任重道远，专项清理或向更多省份延伸 13 风险提示 受严控债务影响，地方政府未来的财政收入和支出可能会低于预期，则 2020 年的用于 PPP 项目的财政支出占地方财政预算的比例的测算结果可能低于真实值； 地方政府为避免用于 PPP 项目的财政支出触碰“ 10%红线”，延长未来 PPP 项目的平均运营期，民营企业的参与的意愿可能会减弱； 受金融去杠杆以及利率上涨的影响， PPP 项目的融资成本可能进一步升高。 HeaderTable_TypeTitle 环保深度报告 PPP项目库调结构任重道远，专项清理或向更多省份延伸 分析师 申明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师薪酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来，均与其在本研究报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系。 投资评级和相关定义 报告发布日后的 12 个月内的公司的涨跌幅相对同期的上证指数 /深证成指的涨跌幅为基准； 公司投资评级的量化标准 买入：相对强于市场基准指数收益率 15%以上； 增持：相对强于市场基准指数收益率 5% 15%； 中性：相对于市场基准指数收益率在 -5% +5%之间波动； 减持：相对弱于市场基准指数收益率在 -5%以下。 未评级 由于在报告发出之时该股票不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该股票的研究状况，未给予投资评级相关信息。 暂停评级 根据监管制度及本公司相关规定，研究报告发布之时该投资对象可能与本公司存在潜在的利益冲突情形；亦或是研究报告发布当时该股票的价值和价格分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据 支持分析师给出明确投资评级；分析师在上述情况下暂停对该股票给予投资评级等信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该股票的投资评级、盈利预测及目标价格等信息不再有效。 行业投资评级的量化标准 ： 看好：相对强于市场基准指数收益率 5%以上； 中性：相对于市场基准指数收益率在 -5% +5%之间波动； 看淡：相对于市场基准指数收益率在 -5%以下。 未评级：由于在报告发出之时该行业不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该行业的研究状况，未给予投