监管层强调新三板股权质押风险管控 ： 2018 年 5 月 24 日，深圳证监局提出三项监管要求 ， 其中，在防范化解重大风险中提到“重点关注新三板产品风险，着力防控股票质押回购信用风险”。同日，股转系统官方网站发布挂 牌公司信息披露及会计业务问答（五） 股权质押、冻结信息披露 。 今年初， 质押新规规定了 A 股上市公司的整体质押比例不得超过 50%，新三板市场虽无具体规定，但是不少公司质押比例已经超过 50%，还有部分出现违约事件，新三板产品的股权质押风险必须谨慎关注 ， 与此同时 作为一个硬币的另一面 ， 也观察到新三板企业融资的困局 。 股权质押是新三板市场第二重要 的 融资手段，和定增融资相比约为其规模一半，但这一手段正在 加速 变弱 ： 大股东通过股权质押 ，并融得资金让企业发展， 是 上市和挂牌企业重要的融资方式之一。数据显示 A股市场上 2016-2017 年通过股权质押融资和通过定增融资的金额比例为22%和 27%； 新三板市场的这一比例近两年上升到了 40%的水平。可以看到股权质押融资当 在中小企业和创新型和创业型公司为代表的 新三板 市场上，其融资的地位更为 重要 。但从融资金额和质押权人结构的变化来看，这一融资手段的功能正在逐渐减弱。 2017 年新三板市场股权质押融资 594 亿融资金额 、质押率 下滑明显 ：尽 管股权质押笔数和股数的绝对数量还在增加，但从金额来看 新三板2017 年通过股权质押的融资金额为 594 亿元，较 2016 年的 646 亿元 明显 有所下滑 。 2017 年整体的质押率为 24.5%也进一步下降 。 融资金额下降背后，是新三板股权质押融资功能的逐渐变弱。 股权质押融资功能下滑背后原因 或 是质押股权缺乏变现能力，和 A股市场质押率相比，新三板在流动性匮乏的局面下质押率或将进一步下降 ： 2017 年进行了股权质押的公司平均年化换手率仅 17.44%，股东户数和总市值大小较 2015 和 2016 年也有明显下滑。新三板市场流动性的下降或将导致股权质押市场遇冷，中小企业融资受阻。 考虑到股权质押的特殊属性，质押资产的流动性和冲击成本就非常重要。 对比 A股市场的股票质押情况， 然而 A 股市场流动性充裕 ,截至目前平均质押率中枢在 43%左右。， 2017 年日均换手率 2.5%左右，而目前新三板整体年化换手率只有 14%， 2017 年进行了股权质押的公司平均换手率也只有 17%。 2017 年新三板市场的平均质押率已经降至 24.5%，如果市场的流动性持续下滑，换手率进一步下降的话，那么新 三板股权质押的质押率或将进一步下滑。 Tabl e_Title 2018 年 05 月 29 日 股权质押融资难，企业转机何处寻？ 新三板股权质押专题研究 Tabl e_BaseInfo 新三板 策略报告 证券研究报告 Table_Report 相关报告 一江“碧水”绿意深，“清废”攻坚正当时 2018-05-27 新三板 -智报 -2018 年第十九期：富士康登陆 A 股， “ 工业互联网 ” 开启制造业新篇章 2018-05-27 细观新分层系列三 2018-05-27 A 股上市公司并购新三板企业专题系列（ 4） 2018-05-26 独角兽系列之四 -风险篇 2018-05-26 股权质押市场中受押方的主力 -银行在正缩减规模，企业只能退而寻求担保公司才能获得银行借款，进一步增加企业成本 ： 2017 年银行接受的股权质押规模下滑至 166 亿股，而这一数据在 2016 年为 175 亿股。相反，担保公司接受的股权质押规模在上升， 2017 年担保公司接受的股权质押达 43 亿股。银行类质押权人 正在缩减规模， 2016 年 受押股数占比为 52%，而 2017 年比例已经下滑到不足一半，担保公司的质押股数占比从 2016 年的 8%上升到 13%。 梳理部分案例我们发现 ， 2017 年新三板企业直接通过银行进行股权质押贷款的规模缩小，不少不能达到银行标准的企业只能通过担保公司才能获得银行借款，而企业将股权质押给担保公司作为反担保，因此担保公司所占的比例迅速上升。 风险犹在，近年来借款逾期未还案例仍存，担保 需要质押除股权以外的其他资产 ，逾 200 家新三板公司目前质押比例超过 50%，未解押案例中逾 10%已到平仓线 ： 2015 年至今每年都有股权质押逾期未还的案例 ， 我们发现部分公司 2016-2017 年股权质押申请贷款变得越来越难 ，担保物也不局限于股权，在市场流动性下降的情况下，部分质押方在要求股权进行质押的同时，也增加了应收账款、专利等 资产类质押物 ，侧面反映出融资渠道的不畅。当前 2017 年进行了股权质押且截至目前未解压未到期的新三板公司中逾 200 家股权质押的比例超过 50%，具体名单详见正文。 当前未解押的案例中，超过 10%的股权质押已到平仓线。 风险提示： 流动性风险、系统性风险、监管趋严、信贷紧缩。 3 新三板 策略报告 内容目录 1. 硬币的 A 面：监管层强调新三板股权质押风险管控 . 4 2. 硬币的 B 面： 2017 年新三板股权质押融资在变冷 . 4 2.1. 股权质押是新三板重要的融资方式， 2017 年 -2018 上半年 A 股和新三板市场股权质押融资规模整体收紧 . 4 2.2. 股权质押的融资金额下降，质押率也持续降 . 6 2.3. 质押规模增速放缓，质押比例稳中有降 . 6 3. 2017 年质押权人的主力银行参与在下降 -背后原因是流动性紧张 . 8 3.1. 2017 年银行接受股权质押规模下降，担保公司占比上升 . 8 3.2. 银行体系：四大行股权质押收紧明显，全国性股份制银行比例上行 . 10 4. 新三板股权质押遇冷核心或受市场流动性下滑影响 . 12 4.1. 2017 年进行股权质押的公司流动性好于整体，但较前两年下降明显 . 12 4.2. 案例分析：新三板股权质押风险仍存，部分中小微企业融资不畅 . 13 4.2.1. 新三板股权质押风险案件，质押后“跑路”案例仍存 . 13 4.2.2. 具体案例：银行贷款变难 . 14 5. 新三板股权质押 市场风险不容忽视 . 16 5.1. 新三板最新质押比例超过 50%的公司一览 . 16 图表目录 图 1： A 股和新三板市场历年股权质押融资规模统计（单位：亿元） . 4 图 2： A 股和新三板市场股权质押融资金额与定增金额比例 . 5 图 3：新三板历年股权质押融资金额和质押率（整体法） . 6 图 4：新三板历年股权质押公司家数和次数统计 . 6 图 5：新三板历年股权质押公司家数及占比 . 7 图 6：新三板历年股权质押公司股数及质押比例（整体法） . 7 图 7：新三板历年各类质押权人接受质押股数规模（单位：亿股） . 8 图 8：新三板历年各类质押权人接受质押股数占比 . 8 图 9：新三板 六类银行股权质押股数历年变化（单位：万股） . 10 图 10：近三年新三板股权质押公司换手率情况（整体法） . 12 图 11： A 股市场平均质押率和日均换手率变化 . 12 表 1：新三板部分股权质押担保案例 . 9 表 2：新三板六类银行股权质押股数占比历年变化 . 10 表 3：新三板六类银行股权质押融出资金占比历年变化 . 11 表 4： 2017 年全国性股份制银行参与新三板股权质押融出资金规模排名 . 11 表 5： 2017 年全国 城市商业银行参与新三板股权质押融出资金规模 top20 排名 . 11 表 6：新三板部分股权质押逾期未还案例 . 13 表 7：清畅电力（ 430057.OC）历次股权质押情况一览 . 14 表 8：威控科技（ 430292.OC）历次股权质押情况一览 . 15 表 9：新三板未解压股权质押比例超过 50%的公司一览 . 16 4 新三板 策略报告 1. 硬币的 A 面 ：监管层强调新三板股权质押风险管控 2018 年 5 月 24 日， 深圳证监局官网披露 2018 年辖区基金监管工作部署，提出三项监管要求：一是打好防范化解重大风险攻坚战；二是全面提升机构自我约束能力；三是坚持改革开放创新。其中，在防范化解重大风险中提到“重点关注新三板产品风险，着力防控股票质押回购信用风险” 。 同日 ， 股转系统官方网站发布 挂牌公司信息披露及会计业务问答（五） 股权质押、冻结信息披露 ，对于 全国中小企业股份转让系统挂牌公司信息披露细则 中提到的相关条款进行了官方解答。 今年以来 A 股市场股权质押风险频出 ，质押新规规定了 A 股上市公司的整体质押比例不得超过 50%，新三板市场虽无具体规定，但是不少公司质押比例已经超过 50%，甚至高达 80%以上，还有部分出现违约事件，新三板产品的股权质押风险必须谨慎关注。 2. 硬币的 B 面： 2017 年新三板股权质押融资在变冷 2.1. 股权质押是 新三板重要的融资方式， 2017 年 -2018 上半年 A 股和新三板市场股权质押融资规模整体收紧 大股东通过股权质押，并融得资金让企业发展，是上市和挂牌企业重要的融资方式之一。 根据中证登发布的 A 股股票质押初始交易金额数据统计， 2017 年 A 股市场股权质押初始融资规模为 3381 亿元，较 2016 年明显下滑，在监管趋严的背景下，股权质押整体收紧。 和定增进行对比， 2016-2017 年 A 股市场上通过股权质押融资和通过定增融资的金额比例为22%和 27%，而新三板市场的这一比例近两年上升到了 45%的水平。可以看到股权质押融资当前正成为新三板重要的一条融资渠道。 图 1： A 股和新三板市场历年股权质押融资规模统计（单位：亿元） 注：数据截至 2018.5.275219.07 3716.08 3380.83 742.96 122.89 646.36 594.45 144.03 01000200030004000500060002015 2016 2017 2018.1-5月 A股 新三板 5 新三板 策略报告 图 2： A 股和新三板市场股权质押融资金额与定增金额比例 注：数据截至 2018.5.2742.59% 21.97% 26.61% 25.40% 10.10% 46.47% 44.49% 35.64% 00.050.10.150.20.250.30.350.40.450.52015 2016 2017 2018.1-5月 A股 新三板 6 新三板 策略报告 2.2. 股权质押的融资金额下降，质押率也持续降 由于部分股权质押公告中未公布融资金额， 据不完全统计，新三板 2017 年通过股权质押的融资金额为 594 亿元，较 2016 年的 646 亿元有所下滑， 2017 年整体的质押率为 24.5%。 图 3： 新三板历年股权质押融资金额和质押率（整体法） 注：计算质押率时剔除了质押率高于 100%的公司，用有市值且有质押金额的样本整体法计算。2.3. 质押规模增速放缓 ， 质押比例稳中有降 根据 Wind 数据 统计，新三板市场的股权质押规模从 2014 年 -2016 年规模 持续 增长 是新三板股权质押市场大发展的时期， 2017 年开始转向缓慢增长。 2017 年全年发生股权质押的公司家数为 1641 家，占全部新三板挂牌公司总量的 14.11%。 图 4： 新三板历年股权质押公司家数和次数统计 122.89 646.36 594.45 20.25% 25.90% 24.50% 0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%01002003004005006007002015 2016 2017融出金额 (亿元） 质押率（整体法） 141 487 1332 1641 277 981 3126 3561 050010001500200025003000350040002014 2015 2016 2017股权质押公司家数 股权质押次数 7 新三板 策略报告 图 5： 新三板历年股权质押公司家数及占比 从全年整体的股权质押比例来看， 2017 年新三板市场股权质押股本规模达到 341 亿股，占到全年股权质押公司总股本的 24.76%，和 2016 年相比总体质押比例较平稳。图 6： 新三板历年股权质押公司股数及质押比例（整体法） 8.97% 9.50% 13.11% 14.11% 0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%10.00%12.00%14.00%16.00%020004000600080001000012000140002014 2015 2016 2017股权质押公司家数 新三板全部公司数 占新三板全部挂牌公司数量比 26.85 124.74 334.48 341.14 23.09% 29.59% 27.53% 24.76% 0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%020040060080010001200140016002014 2015 2016 2017质押股数（亿股） 股权质押公司总股本（亿股） 占比 8 新三板 策略报告 3. 2017 年 质押权人 的主力 银行参与在下降 -背后原因是流动性 紧张 3.1. 2017 年银行接受股权质押规模下降，担保公司占比上升 在新三板股权质押市场中 ， 银行一直以来是最大的参与方 ， 但是我们发现 ， 2017 年银行接受的股权质押规模下滑至 166 亿股，而这一数据在 2016 年为 175 亿股。 相反，担保公司接受的股权质押规模在上升， 2017 年担保公司接受的股权质押达 43 亿股。 金融类公司 2017年接受股权质押的规模达 61 亿股，较 2016 年略增长，在此，金融公司包括投资公司、保险公司、保理公司、资产管理公司、融资租赁公司、 典当公司 、 信用公司 。 图 7： 新三板历年各类质押权人接受质押股数规模（单位：亿股） 从占比情况来看，银行类质押权人曾经占据新三板股权质押市场的“半壁江山”， 2016 年占比为 52%，而 2017 年比例已经下滑到不足一半，担保公司的质押股数占比从 2016 年的 8%上升到 13%，信托公司、贷款公司、金融公司、一般公司和个人的比例相对比较平稳。图 8： 新三板历年各类质押权人接受质押股数占比 180145 470656 1753804 1664480 267438 429624 050000010000001500000200000025000003000000350000040000002014 2015 2016 2017个人 一般公司 金融公司 信托公司 证券公司 贷款公司 担保公司 银行 67.09% 37.73% 52.43% 48.79% 12.76% 9.57% 8.00% 12.59% 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2014 2015 2016 2017个人 一般公司 金融公司 信托公司质押股数占比 证券公司质押股数占比 贷款公司质押股数占比 担保公司质押股数占比 银行质押股数占比 9 新三板 策略报告 【案例一】银行股权质押借款利率 5%-6%左右 由于通常股权质押公告中不公布 质押权人的 贷款利率 ， 我们找到部分案例加以说明 。 以华图股份 （ 831952.OC）为例，公司在 2016 年 12 月 14 日进行了一笔股权质押， 质押期限为 2016 年 12 月 14 日起至 2017 年 12 月 13 日止。公司向北京银行亚运村支行综合授信额度 2,000 万元整，期限 1 年，利率为 5.655%。 由公司股东，副董事长兼总经理孙远飞先生以自有房产及 860 万股公司股票质押为该银行综合授信提供反担保。 【案例二】担保公司的担保费 一般为融资额的 2%-4%左右 如果公司找到担保公司做担保来获取银行借款的话 ， 除了要支付银行相关的利息费用以外 ，还需要支付一定的担保费 。 根据 关于加强中小企业信用担保体系建设的意见 ，“ 对主要从事中小企业贷款担保的担保机构，担保费率实行与其运营风险成本挂钩的办法。 基准担保费率可按银行同期贷款利率的 50%执行，具体担保费率可依项目风险程度在基准费率基础上上下浮动 30%-50%，也可经担保机构监管部门同意后由担保双方自主商定。 ”新三板公司通过担保公司股权质押反担保的部分案例如下： 表 1：新三板部分股权质押担保案例 代码 名称 质押 权人 质押股数(万股 ) 涉及金额 (万元 ) 质押起始日 2016 年报显示担保费、评审费等（万元） 831383.OC 楼市通网 西安创新融资担保有限公司 240 900 2016-10-27 17.10 833431.OC 金海科技 湖北滕邦科技融资担保有限公司 1,000 500 2016-09-08 10.00 836804.OC 棓雅生物 湖南省中小企业信用担保有限责任公司 500 500 2016-10-10 6.00 832101.OC 浩亚股份 上海市再担保有限公司 420 400 2016-05-31 7.17 从上述数据统计以及案例可以看到， 2017 年新三板企业直接通过银行进行股权质押贷款的规模缩小，不少不能达到银行标准的企业只能通过担保公司才能获得银行借款，而企业将股权质押给担保公司作为反担保，因此担保公司所占的比例迅速上升。10 新三板 策略报告 3.2. 银行体系 ： 四大行股权质押收紧明显 ， 全国性股份制银行比例上行 重点研究银行体系 ，我们将其分为六大类银行， 可以发现 2017 年 包括中国银行、中国农业银行、中国工商银行、中国建设银行在内的四大行接受的股权质押股数占比下滑明显， 比例下降到了 8.54%，而 2016 年 四大行质押股数占比高达 23.76%。从四大行的参与度上可以感受到银行对于新三板股权质押业务的风险偏好在下降。 2016 年占比高达 43%的城市商业银行由于 2017 年监管趋严信贷业务收紧的影响， 2017 年股权质押股数比例略有下滑至39.7%， 全国性股份制银行成为主力， 2017 年股权质押股数占比从 23.41%迅速上升至37.29%。 2017年的新三板股权质押市场参与人结构相比 2016年有明显改变，银行体系内也呈现出“橄榄型”结构， 四大行风险偏好下降明显，城商行受政策限制 信贷收紧，而全国性股份制银行成为 新三板市场的股权质押权人的主力。 图 9： 新三板六 类银行股权质押 股数历年变化（单位：万股） 表 2：新三板六类银行股权质押股数占比历年变化 政策性银行 四大行 全国性股份制银行 城市商业银行 农村商业银行 外资银行2014 0.00% 3.56% 68.73% 26.28% 1.43% 0.00%2015 1.56% 12.00% 39.98% 37.09% 9.36% 0.00%2016 0.58% 23.76% 23.41% 43.03% 9.22% 0.00%2017 2.55% 8.54% 37.29% 39.70% 11.84% 0.08%较 2016 年变化 - -考虑 融出 资金 规模方面，全国性股份制银行融出资金占比迅速上升至 42.33%，而城商行 2017年融出资金规模占比下降至 31.61%，从资金提供的层面来看，银行体系中的“橄榄型”结构就更为明显， 2016 年银行体系中的 51%的新三板股权质押资金由城商行提供，而 2017政策性银行 四大行 全国性股份制银行 城市商业银行 农村商业银行 外资银行 02000004000006000008000002014 20152016 2017新三板各类型银行股权质押股数变化 政策性银行 四大行 全国性股份制银行 城市商业银行 农村商业银行 外资银行