敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 D ON GX IN G S E C U R IT IES行业研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 东风已至，腾飞在即 医药 行业 （ CRO 行业） 深度报告 2018年 04月 24 日 看好 /维持 医药 深 度 报告 投资摘要： 本篇报告为我们 CRO系列报告的行业篇，后续公司篇的报告敬请期待！ CRO，药物研发产业链条不可或缺的一环。 作为药物研发领域社会分工专业化、风险平均化的产物，经过几十年的发展， CRO 的服务范围基本覆盖了药物研发的各个阶段与领域，成为全球制药企业降低药物研发成本、缩短药物研发周期、实现药物快速上市的重要途径。2017 年，全球 CRO 市场规模 431 亿美元左右，同比增速 10.8%左右；国内 CRO 市场规模559亿元左右，同比增速 21%左右。 创新药大浪潮崛起 ， 作为 创新药的服务商， CRO 行业景气度高，国内市场腾飞在即。 受益于全球医药支出持续增长、药物研发投入不断加大和 CRO 市场占药物研发费用比重的稳步提升，全球 CRO市场以 10%左右增速稳定增长，行业景气度高；受益于医药内生需求逐步释放，医药创新政策不断催化、一致性评价快速推进、全球 CRO 市场向新兴市场逐步转移，国内 CRO市场腾飞在即，有望保持 20%以上增速高速增长。细分市场，临床前 CRO 由于业务分工高度精细化，核心技术与专业人才成为其行业主要壁垒；临床 CRO由于业务同质性较高，客户资源积累和服务质量口碑成为其核心竞争力。 国内 CRO行业集中度低， “ 强化实力 +并购整合 ” 大势所趋。 不同于全球 CRO的成熟市场环境，国内 CRO市场规模相对较小，行业集中度相对较低。长期来看，透视全球 CRO 巨头的发展路径，加速国内外公司收购并购，实现纵向业务一体化、横向业务国际化，是未来国内 CRO公司向全球 CRO 巨头发起冲击的必经之路；短期来看，国内 CRO市场进入高速发展阶段，国内 CRO 公司有望通过提高人均单产等方式 强化自身实力，提高现有业务核心竞争力，扩大品牌口碑影响力，在即将爆发的国内 CRO 市场中分享巨额收益。 我们认为，受益于 CRO 板块整体的高景气度，目前 A股上市的 CRO标的表现会普遍向好，基于当下行业背景，我们认为以下几类标的值得重点关注： 1）短期来看，仿制药一致性评价推进迅速， BE订单有望为 CRO 行业新增百亿以上市场，BE业务成熟的优质标的获益明显。 强烈推荐临床 CRO 龙头标的泰格医药等； 2）中长期来看，随着医药创新写入国策、药审改革不断提速、鼓励药品药械创新政策频出，国内医药产业将从仿制药为主逐步实现向创 新药为主的战略转型，细分领域龙头受益先发优势，有望优先分享产业转型带来的机会与收益。 强烈推荐 CRO 产业链中各细分领域龙头，如昭衍新药、泰格医药、药明康德 等 ； 3）长期来看，国内优质 CRO 公司必将迈入国际 CRO 市场，与全球 CRO 巨头争夺市场份额，因此自身综合能力强大，全球化业务布局广泛的 CRO 公司拥有更大的利润空间。 强烈推荐业务全球一体化进度靠前的优质 CRO标的，如泰格医药、药明康德等。 风险提示： 医药创新政策变动风险；医药监管政策变动风险；药物研发进展低于预期；仿制药一致性评价进展低于预期；外延并购、业务拓 展低于预期；行业竞争加剧等。 张金洋 010-66554035 zhangjy dxzq 执业证书编号 : S1480516080001 研究助理： 缪牧一 010-66554035 miaomydxzq 行业基本资料 占比 % 股票家数 271 7.73% 重点公司家数 - - 行业市值 39125.48 亿元 6.47% 流通市值 28778.76 亿元 6.7% 行业平均市盈率 32.21 / 市场平均市盈率 17.78 / 行业指数走势图 资料来源： 东兴证券研究所 相关研究报告 1、医药行业事件点评：国务院仿制药政策点评：从仿制药大国走向仿制药强国 2018-04-04 2、医药行业事件点评：国务院机构改革：大医保时代的来临 2018-03-16 3、医药行业跟踪报告：底部已至？医药流通板块亟待否极泰来 2018-01-29 4、 2018 年医药行业策略报告：迎接医药高质量增长新时代，看好 2018 年医药结构牛 2017-12-29 -7.4%2.6%12.6%22.6%32.6%4/20 6/20 8/20 10/20 12/20 2/20医药 沪深 300 P2 东兴证券深度报告 CRO行业深度报告：东风已至，腾飞在即 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DON GX IN G SECURIT IES目 录 1. 恰逢其时：药物研发催生的新兴行业 . 5 1.1 药物研发复杂化，药企迎来巨大压力 . 5 1.1.1 药物研发投入加大，费用成本持续升高 . 6 1.1.2 药物研发周期延长，时间成本不断增加 . 7 1.2 提高效率分散风险， CRO应运而生 . 8 1.2.1 从业务范围看：药物研发各阶段全覆盖 . 9 1.2.2 从产业链来看：上下游合作粘性不断增加 .10 2. 高景气度：医药需求持续驱动， CRO 行业不断成长 .13 2.1 研发外包逐步渗透，全球 CRO市场稳定增长 .13 2.1.1 药品销售稳定增长，提供 CRO发展环境 .15 2.1.2 药物研发投入增加，拉动 CRO市场增长 .15 2.1.3 CRO 占研发比重提升，加速 CRO市场扩容 .19 2.2 需求释放叠加政策催化，国内 CRO市场迎来爆发增长 .21 2.2.1 医药行业高速发展，国内 CRO迎来历史机遇 .22 2.2.2 医药创新政策利好，推动国内 CRO市场扩张 .26 2.2.3 一致性评价进展迅速， BE 订单新增百亿市场 .29 2.2.4 全球市场战略转移，国内 CRO市场提供增量 .33 3. 竞争格局：全球起步较早格局稳定，国内起步较晚亟待整合 .34 3.1 全球 CRO行业集中度较高，龙头公司领先优势明显 .34 3.2 国内 CRO行业集中度低，行业洗牌有望强者恒强 .35 4. 发展趋势：“并购整合 +合作升级”大势所趋 .39 4.1 他山之石：成熟市场全球 CRO巨头的发展路径 .39 4.1.1 加速推进企业并购整合，打造全球业务一体化 .39 4.1.2 一纸订单升级风险共担，盈利能力提升明显 .42 4.2 可以攻玉：差异化背景下国内 CRO的发展路径 .44 4.2.1 短期来看：人均单产仍有提升空间，现有业务核心竞争力有望强化 .44 4.2.2 长期来看：推动国际范围并购整合，实现全球业务一体化 .45 5. 当下之路： CRO 行业大背景下的投资策略 .47 5.1 投资逻辑 .47 5.2 相关投资标的 .48 5.2.1 泰格医药（ 300347.SZ）：国内临床 CRO绝对龙头，板块最佳受益标的 .48 5.2.2 药明康德（ 603259.SH）：药物研发生产外包先锋，业务全球化行业标杆 .52 5.2.3 昭衍新药（ 603127.SH）：专注临床前安全性评价的细分领域小龙头 .55 5.2.4 博济医药（ 300404.SZ）：为数不多能够提供一站式 CRO服务的标的 .59 5.2.5 百花村 （ 600721.SH）：置换重组后重获新生的临床 CRO 标的 .62 东兴证券深度报告 CRO行业深度报告：东风已至，腾飞在即 P3 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DON GX IN G SECURIT IES表格目录 表 1:大型跨国药企在研药物数量显著高于原研药品存量 .18 表 2:跨国药企与 CRO 公司不断加强战略合作 .19 表 3:国家发展战略鼓励医药创新 .26 表 4:药审改革及配套政策促进新药研发 .28 表 5:仿制药一致性评价相关重要政策 .29 表 6:CRO 公司在一致性评价中的作用 .31 表 7:全球龙头 CRO 公司梳理 .34 表 8:全球龙头 CRO 公司竞争优势明显 .35 表 9:国内重要 CRO 公司梳理 .36 表 10:本土 CRO 公司相对跨国 CRO 公司具有试验成本优势 .38 表 11:全球龙头 CRO 公司收购并购整合案例（不完全统计） .39 表 12:国内龙头 CRO 公司收购并购整合案例（不完全统计） .46 表 13:泰格医药主营业务梳理 .48 表 14:药明康德主营业务梳理 .52 表 15:昭衍新药主营业务梳理 .55 表 16:博济医药主营业务梳理 .59 表 17:华威医药主营业务梳理 .62 插图目录 图 1:高投入、长周期的药物研发过程 . 6 图 2:新药研发成本不断攀升（百万美元， 1970s-2010s） . 7 图 3:新药研发成功率不断降低（ 1970s-2010s） . 7 图 4:药物研发各环节效率明显下降（ 2002-2013） . 8 图 5:FDA每千项临床试验获批新分子实体数量下降（个， 2000-2010） . 8 图 6:CRO 能够降低制药企业研发压力 . 9 图 7:新药研发流程及与 CRO 业务之间的关系 .10 图 8:CRO 公司的上下游关系 . 11 图 9:临床试验费用在整体研发过程中占比较高 . 11 图 10:CRO 外包临床试验时间明显降低（周） . 11 图 11:全球不同规模制药企业对 CRO 的意愿度提高（ 2011-2014） .12 图 12:全球主要地区制药企业对 CRO 外包意愿度提高（ 2011-2014） .12 图 13:全球 CRO 市场规模及增速（亿美元， 2008-2017） .13 图 14:全球不同业务 CRO 市场规模及增速（亿美元， 2008-2017） .14 图 15:全球不同业务 CRO 市场份额（ 2008-2017） .14 图 16:全球药品市场规模及增速（亿美元， 2003-2016） .15 图 17:全球在研药物项目数量不断增加（项， 2001-2017） .16 P4 东兴证券深度报告 CRO行业深度报告：东风已至，腾飞在即 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DON GX IN G SECURIT IES图 18:全球药物研发投入及增速（十亿美元， 2008-2017） .16 图 19:专利到期导致药品销售额流失（十亿美元， 2008-2022） .17 图 20:FDA批准新药数量不断增加（ 2001-2017） .18 图 21:CRO 市场占药物研发费用比重不断上升（ 2008-2017） .20 图 22:药企选择 CRO 公司的原因 .20 图 23:小型公司研发费用在全球研发费用占比（ 2015） .20 图 24:国内 CRO 市场规模及增速（亿元， 2008-2017） .21 图 25:国内不同业务 CRO 市场份额情况（ 2008-2013） .22 图 26:国内医药制造业主营收入规模及增速（亿元， 2008-2017） .23 图 27:国内规模以上药企研发费用及占销售收入比重（亿元， 2008-2015） .23 图 28:全球药物研发费用及占销售收入比重情况（十亿美元， 2008-2015） .24 图 29:我国国民药物支出与美国 2003年相当 .24 图 30:我国国民药物支出占 GDP 比重与美国 1997年相当 .24 图 31:美国医药经济环境推动 CRO 行业的发展， 1995-2005是 CRO 发展的黄金时代 .25 图 32:国内医药经济环境与美国 2000年前后相似， CRO 迎来高速发展机遇 .