2022-2023中国转型金融研究报告执行摘要为实现全球经济2030年减排40%和2050年净零排放的气候目标，世界各地区及各行业都需要立即采取积极的气候行动。这意味着水泥、钢铁、航空等“难以减排”的行业（Hard-to-abate sector），以及不能达到低碳经济要求的行业（如化石燃料发电）需要在商业模式层面进行根本转型。如今，越来越多的国家和地区、企业、投资人都确立了净零排放的脱碳目标，低碳经济转型蕴藏着巨大的融资机遇。转型金融标签作为投资者识别适宜投资活动的工具越来越受到关注。然而，市场尚未就其定义达成共识。因此，投资者担心在没有统一标准指导的情况下，他们对“转型”活动的投资会因未能准确识别和判断温室气体（GHG）减排效应而被指责为“粉饰转型”（transition-washing）。本报告旨在：提供对当前转型融资概念和实践的 梳理，讨论可信的转型金融应遵守的原则，以及，以中国钢铁行业为例，讨论如何应用转型金融。在中国“30 60”气候目标（2030年实现碳达峰，2060年实现碳中和）的背景下，能源、工业、建筑及交通等领域均需进行低碳转型，而这一过程需要百万亿级别的资金支持。为进一步推动中国和国际间就转型金融达成共识，本报告提出以下初步建议：1.投资者：协调和统一转型金融定义。确保市场共识下的转型金融框架是有雄心的、灵活的和包容的。2.监管者和政策制定者：可在发展转型金融方面发挥引导作用，具体体现在政策支持、政府采购和激励机制等角度。3.发行人：建立内部框架并根据当前可用的转型融资原则和框架进行发行。4.各类市场主体：按照科学路径制定转型战略，通过转型金融产品融资。5.市场分析师和服务提供商：测试和使用转型概念来评估现有交易和金融产品。目录执行摘要 21.前言 32.国际转型金融的实践与进展 53.中国转型金融的实践与进展 124.基于钢铁行业的转型金融应 用案例分析 155.小结与讨论 19附件一：开展转型路径的组织和机构清单（部分）21附件二：为投资者提供转型方面服务的组织和机构清单（部分）22附件三：转型金融定义和关注领域总览 24附件四：迄今发行的募集资金作转型用途债券 26附件五：中国重点领域碳达峰碳中和路径研究成果汇总 27附件六：中国钢铁和水泥生产行业可持续发展挂钩债券案例 30尾注 31前言气候变化是全球面临的最严峻的挑战之一。政府间气候变化专门委员会（IPCC）在2021年发布的第六次评估报告中强调，将全球温升限制在不高于或略超过1.5C需要在土地、能源、工业、建筑、交通和城市系统方面进行快速而深远的转型。IPCC 2018年特别报告指出到2030年，全球人为的二氧化碳净排放量需要比2010年减少约45%，以在2050年左右达到“净零”。1 截止到2021年11月2日，已有占全球二氧化碳排放量90%以上的140多个国家作出了有雄心的“碳中和”承诺。2“碳中和”承诺的提出影响巨大全球的投资者已不再质疑绿色转型是否会发生，而是已在考虑转型将以多快的速度发生以及将如何发展。投资者对搁浅资产或潜在搁浅资产的热情已有显著的下降，此类资产已出现市场份额下降的情况，融资的渠道也愈加受到限制。同时，转型的影响范围更加广阔，远超煤炭和化石能源行业所有部门和行业都需要与2050年净零排放目标相协调。国际能源署（IEA）全球能源行业2050年净零排放路线图3报告指出：实现2050年净零排放目标需要在全球范围内进行前所未有的能源转型，停止投资新的化石燃料供应项目，到2030年，效率最低的燃煤电厂将被淘汰；到2040年，剩余仍在使用的燃煤电厂将被改造；到2050年，近90%的发电量将来自于可再生能源。债券是经济实体低碳转型的重要融资工具。但是大型高碳排企业因其经济活动不属于“绿色”，而未能参与到贴标绿色金融市场。这些大型高碳排企业在全球温室气体减排方面仍扮演着重要角色，需要大量的投资来帮助其转型，且通常是主流投资组合的关键组成部分。目前市场快速发展，在绿色债券框架以外有了新的债券工具来帮助转型活动，如可持续挂钩债券（SLBs）和转型债券，这些新工具的发展使得可融资的资产和活动类型超越绿色，让全球范围内更多的行业可以参与和受益于债券融资。然而，目前市场尚无转型金融的相关标准。现有的一些转型金融产品引起了市场对转型标准不一致和“漂绿”可能性的担忧。不少投资者也担心“转型标签”不能鼓励具有足够雄心的气候行动。一、转型金融的定义转型金融在全球范围内仍然处于起步阶段，尚未形成一个被广泛认可的低碳转型活动的定义或标准。该节试图为本报告就转型金融的概念提供一些基础定义。“转型”应该向着一个明确的共同目标进行 几乎所有关于“转型”的定义都认为转型活动应朝着一个明确的共同目标进行。就气候转型融资而言，所有转型活动的目标应与 巴黎协定 到2050年净零排放目标保持一致。本文重点关注经济实体、资产组合或特定经济活动如何从当前较高的温室气体排放水平转变到与 巴黎协定 目标相称的排放水平，即如何实现所谓的“气候减缓转型”，这是目前转型相关金融业务的关注焦点。此外，有雄心的共同目标同样至关重要。那些“具有一定环境效益但效益微乎其微”的活动不能被笼统地贴上“转型”的标签。可信的转型必须支持一个与 巴黎协定 目标相一致的且具有雄心的减碳目标。“转型”意味着特定经济活动或主体行为随时间的推移而改变，它强调过程而非结果 转型并不意味着当前的活动是绿色或低碳的，它是一个高碳经济活动随着时间推移向绿色转变的过程。然而，完成转型的快慢对能否实现保持全球升温1.5C以内的目标至关重要。实现 巴黎协定目标需要快速脱碳，转型之路不可能不设期限、漫漫无期。因此，任何相关部门或实体层面的转型路径必须明确基于科学的且有足够雄心的时间规划。“转型”应该涵盖主要的温室气体排放行业 尽管多数活动和实体都需要开展某种程度的低碳转型以实现 巴黎协定 的目标，但“转型”的概念主要适用于高碳排行业和活动，以及如何帮助其进行可持续转型，因为这些主体需要克服重大的经济和技术障碍，且面临着更困难的转型路径。这一区别十分重要，因为虽然这些高碳排放企业在全球温室气体减排和主流投资组合的方面扮演重要角色，但迄今为止这些主体在绿色金融市场上还没有发挥出关键作用。“转型”既包括长期活动，也包括临时活动 气候债券倡议组织在 为可信的绿色转型融资 白皮书中提出，转型标签也应适用于临时活动(interim activities)即为2030年全球碳排放量减半和2050年达到净零排放做出重大贡献、但没有发挥长期作用的投资。“转型”不能与“浅绿”混为一谈转型的概念和标签不适用于“一切照常”（business-as-usual）情景。为实现 巴黎协定 目标，全球经济需要重新定位，对于某些实体而言这意味着需要进行一场深刻彻底的转型。转型，是一场全面、深刻且有雄心的变革之旅，这要求每个经济实体绝不能简单停留在“浅绿”层面，必须为世界避免灾难性气候变化付出努力。转型金融的五个经济活动类型我们建议将气候转型分类标准定义为：一套适用于高温室气体排放活动和行业的分类标准，以指引相关经济活动在气候科学要求的时间框架内达到与 巴黎协定 相一致的目标（即实现净零排放）。二、可信的转型金融框架的 必要要素转型债券市场是气候金融市场的一部分。如果可以为投资者提供足够的信心保障，那么转型金融将可以为金融机构提供明确的指引，为发行人提供额外的资金支持。统一的“转型”定义不仅将为投资者带来巨大的机遇，同时也会为整个市场提供规避“漂绿”风险的原则性指 南。在 为可信的绿色转型融资 白皮书中，我们识别出可信的转型金融活动应具备：雄心(ambition)即活动符合 巴黎协定 全球1.5控温目标；灵活性(flexibility)即活动适用于整个实体及其所从事的一切经济活动和相关金融产品；包容性(inclusivity)即活动允许所有符合原则和框架的部门参与。为实现这一宏远目标，白皮书进一步提出了5项转型原则。同时，白皮书根据不同经济活动转型路径与 巴黎协定 目标的匹配程度，确定其绿色或转型标签属性，并进一步将经济活动分为5种不同的类型。三、绿色分类标准和转型分 类标准绿色分类标准(green taxonomy)被定义为一个分类系统，它建立了一个环境可持续经济活动的清单，主要用以评估特定经济活动是否符合某项气候或环境目标。设立绿色分类目录的主要目的是提高市场清晰度，并在定义和标示绿色资产时减少潜在的“漂绿”行为。基于现有讨论和提议，转型分类标准（transition taxonomy）是专门帮助高碳排实体和部门实现可持续转型的工具，它可以提供一条清晰的、基于时间的路径，以保证与 巴黎协定 目标的一致性。因为绿色分类标准和提议中的转型分类标准都以“实现净零排放”为目标，所以它们可以被视为更广泛的可持续金融分类标准的一个子集。但是，我们在此建议有必要对这两个框架进行区分，区分的意义在于：单独的转型分类标准可以着重关注起点较远、实现净零排放的路径尚不明确或有重大障碍的经济活动。目前，转型分类标准与绿色分类标准之间的界限并不明确。因此，一些国家或地区可能会将转型分类标准和绿色分类标准分开，而另一些可能将两者放入同一个框架内考虑。例如，欧盟拟将所有的转型性活动放在更广泛的可持续金融分类标准中。转型分类标准可以用于了解包括企业在内的经济实体的转型情况。同时，特定公司主体可以用转型标准来制定和披露自身的转型路径。然而，转型分类标准本身并不足以在更高的颗粒度上用以衡量和披露公司整体转型的进展。1.符合1.5度温控目标的碳排放轨迹 所有目标和实施路径均应在2050年前实现零碳排放，且在2030年前接近实现碳排放减半。2.以科学为基础设定减排目标 所有目标和实施路径均须由科学技术专家主导，并注意国家间差异的协调。3.不计入碳抵消(offsets)转型目标和实施路径产生的结果不统计碳排放抵消额度，但应统计其上游活动的其他间接温室气体排放量（即温室气体核算体系的范围三）。转型的五项原则4.技术可行性优于经济竞争性 转型途径必须包括对当前和预期技术的评估。在该经济活动存在可行技术方案的情况下，即便价格相对昂贵，也应由此技术方案出发，拟定脱碳实施路径。5.刻不容缓的行动，而非旷日累时的承诺 可信赖的转型项目和活动需以具体指标为基础和支撑。空口承诺未来的转型目标收效甚微。换言之，转型不应止于承诺，不应为了转型而转型。近零排放类已经达到或接近零碳排放的经济活动，可能需要进一步脱碳，但不需要重大转型。如风力发电类经济活动。零碳转型类 2050年后仍需开展的经济活动，已明确达到1.5度温控目标的脱碳实施路径。如航运类经济活动。不可转型类 2050年后仍需开展的经济活动，但到目前为止，未明确可在2050年前达到1.5度温控目标的脱碳实施路径。如长途客运航空类经济活动。暂时过渡类 当前需要开展、但应在2050年前逐步淘汰的经济活动。如城市垃圾发电类经济活动。搁浅类无法与全球变暖气候目标保持一致、但具有低碳替代方案的经济活动。如以煤发电类经济活动。第2章 国际转型金融的实践与进展一、转型路径研究进展在全球范围内，正在进行一系列探索各行业转型路径的研究。这些研究呈现出多样化、多角度的特点。一些机构聚焦于行业本身转型的技术路径（详见附件一），一些聚焦于向企业提供建议和指引，还有一些以服务投资人为目标，向其提供相应的指南、工具和披露标准（为投资者服务的组织和机构清单请见附件二）。现有的研究更多关注转型的路径，即如何转型。气候债券倡议组织则致力于与多方合作，聚焦转型的标准，为市场提供一个具有包容性、有足够减排雄心且兼顾灵活性的转型标准框架。在转型路径的研究方面，大多数现有的指引都只涉及需要迅速脱碳的经济活动、资产及项目中的一部分，需要进一步发展和完善。各行业的转型目标、路径研究进展不一，一些行业需要重点关注。在建筑（建造与翻新）和陆上运输（公路车辆、火车及相关基础设施的制造和运营）领域，已经存在与之相关的转型目标、路径及度量指标，而航空、航运及重工业领域则较少被关注。与重工业相关的明确标准仅在四个框架中被提及：欧盟可持续金融分类方案（EU Taxonomy，以下简称 欧盟分类方案）中国绿色债券支持项目目录转型路径倡议 及 企业爵士与全球清洁商业联盟分类法（Corporate Knights and Clean Capitalism Commission Classification），但前两个分类方案仅与当前绩效有关，并未确立实现长期目标的转型路径。对需在2050年前淘汰的经济活动，市场缺乏对其转型的时间规划。此类经济活动需要明确的转型目标、路径和时间，避免锁定效应（lock-in）或延长它们的生命周期，但目前市场仍缺乏明确的时间规划来指导其转型。市场尚缺乏将某些经济活动归为“暂时过渡类”的指南。某些经济活动或者企业实体需要在2050年被淘汰，但目前市场尚缺乏可行的替代方案、对此类经济活动的归类、定义和指引，以及对此类经济活动完成淘汰和转型的时间规划。从转型的定义来看，我们认为所有转型都应朝着一个共同目标迈进。就气候减缓而言，该目标应与 巴黎协定 一致，即到2050年实现净零排放。然而，现有低碳转型相关路径研究和行业倡议并非基于同一个目标和原则。目前，仅少数的转型路径研究与1.5C气候目标相符，有些转型路径涵盖了碳抵消，有些转型路径是基于行业基准而设定的，还有些是根据国家或地方政策而设定的，这意味着利益相关方在使用相关指引时需要额外注意不同路径所要达成的减排目标。为了充分理解不同指引之间的一致性，我们需对现有的倡议及其基础假设进行全面审查。转型路径研究机构提供指引和建议 评估或提供信息披露平台 为转型金融活动设立标准提供发展转型路径为投资者提供指导和建议气候行动100+可行使命伙伴关系碳追踪倡议气候变化机构投资者组织气候债券倡议组织转型路径倡议 CDP世界可持续发展工商理事会联盟(倡议)评估低碳转型倡议 2投资倡议净零碳排放资产管理人倡议 科学碳目标倡议投资者议程动员全球资本气候债券倡议组织（CBI）科学碳目标倡议（SBTi）转型路径倡议（TPI）评估低碳转型倡议（ACT）可行使命伙伴关系（MPP）钢铁水泥基础化学品油气勘探与生产综合性石油公司(integrated oil)农业氢能化学中间体(Chemical intermediates)化工产品(Formulated chem products)铝纸浆和造纸玻璃制造汽车制造低碳交通重型公路运输航空矿业服装食品&饮料航空航天&国防电力公用事业航运金融机构信息通讯技术林业零售建筑表1.部分行业绿色/转型路径开发进展4红色 正在进行 红色表2.国家和地区政府层面的转型金融进展二、转型金融的现状全球经济的低碳转型需要大量资金支持。据估计，要实现 巴黎协定 的目标，每年需要就基础设施投资6.9万亿美元，就能源转型投资1.6万亿美元到3.8万亿美元。5而根据彭博新能源财经的估测，到2050年全球需要投资92万亿美元用于实现 巴黎协定。6推动私人资本为企业转型投资是扩大融资规模的关键，仅靠公共资金是不够的。自2020年以来，转型金融（transition finance）在国际上得到了广泛关注和快速响应，越来越多的参与者已经采取行动推动转型。众多市场监管机构和参与者从转型金融的定义、框架、分类方案、评判原则、披露要求、行业标准等多个角度和层面纷纷提出了各自的方案，更多的转型金融框架、标准和金融产品还在制定中。从政策制定和监管者的层面来看，包括欧盟、日本、加拿大、中国和经济合作与发展组织（OECD）均提出了转型金融相关的概念和指导。除了主权国家和超主权机构对转型金融框架的探索，从市场参与者的层面来看，行业协会、标准制定方和金融服务机构亦积极开展转型金融实践并取得了不同的进展。气候债券倡议组织（CBI）在2020年 9月发布了 为可信的绿色转型融资（Financing Credible Transitions）白皮书，为辨识可为市场所信任的、符合 巴黎协定 要求的转型金融活动提供了一个初步的框架和转型的五项原则。根据白皮书提出的框架，市场普遍接受的具有公信力的转型金融标准不仅需要符合巴黎协定 的雄心目标，且需要足够灵活以适用于多种类型的市场工具。除此之外，这些标准还需从根本上具有足够的包容性，确保全球经济体内所有地区、部门及不同类型参与者都可以通过相关指引为低碳转型活动取得资金支持。日本 日本金融厅与经济产业省和环境省于2021年5月发布了 气候转型融资基本指南，旨在为难以减排的部门进行融资，助力它们实现脱碳或低碳转型。7该指南基于国际资本市场协会（ICMA）出版的 气候转型融资手册 起草，不仅包含ICMA手册中关于披露的四个建议，还涵盖了要披露的补充信息以及与独立审查和验证相关的问题。东京还将于2021-2022年度成立包括钢铁、化工、电力、天然气和航运在内的高排放行业工作组，为上述行业制定详细的转型路线图，助力其实现2050 年零碳排放目标。8欧盟 2020年3月欧盟技术专家工作组发布 欧盟分类方案，该报告明确了转型金融类别及相关标准。2021年1月，欧盟委员会要求新成立的可持续金融平台提供关于转型融资的建议，研究 欧盟可持续金融分类方案 如何为公司和其他致力于改善环境影响的经济体提供包容性的转型融资。在2021年3月，欧盟可持续金融平台发布了 转型金融报告，集中回应了关于转型金融的相关问题。9 目前，欧盟分类方案 由低碳、转型（transition）、支持（enabling）和适应这四个领域的科学标准组成，转型以及扶持类的项目也被纳入减缓气候变化的类别中。欧盟分类方案 对转型经济行为的定义是：某具体经济活动虽然会造成温室气体排放，但该排放水平符合当前行业内的最佳实践且不妨碍低碳替代品的开发和部署，以及考虑到碳密集型资产的经济寿命，不会导致锁定这类资产；而扶持类项目要求可以直接帮助其他主体为实现环境目标做出实质性贡献。转型部分将每三年接受一次评估,并逐步趋于严格。加拿大 加拿大标准制定协会（Canadian Standards Association,CSA）正致力于开发转型金融分类法，作为加拿大转型金融国家标准的一部分，预计将于2021年出版。10该分类法基于已有的分类法（例如 欧盟分类方案）建立，旨在为加拿大市场建立转型定义，以识别可获得转型融资的商业活动。11,12分类法中涵盖了七个优先部门：石油和天然气（上游、中游和下游公用事业）、公用事业（能源生产）、农业、林业、运输（重点是重型车辆-铁路、航空、卡 车）、材 料（水 泥、钢 铁、玻 璃）、矿物开采。经合组织（OECD）经合组织发展援助委员会（OECD DAC）于2018年2月启动“转型金融”项目，在2018-2019年间在佛得角、智利、黎巴嫩、所罗门群岛、乌干达、越南和赞比亚等处于不同发展阶段的七个国家开展试点研究，试图探讨随着国家的发展和收入水平的提高，可持续发展的不同资金来源的可用性和相互作用的演变。13经合组织的转型框架更关注国家为达到可持续发展目标（SDGs）经济转型中所面临的融资挑战。可信的企业减缓气候变化转型的五个特征5.外部报告 由外部机构对公司KPI及其实现战略进行报告和独立核查（根据特征一和特征二）每年报告外部机构对公司所采取行动和实现目标的进展进行独立核查的情况（根据特征三和特征四）1.目标与 巴黎协定 一致 选择针对本部门且与 巴黎协定 目标一致的转型路径 设定能够尽早符合该路径的公司特定KPI 路径和目标应基于科学制定，涉及所有重大的排放问题（范围一、范围二、范围三），并设定短期、中期和长期目标2.稳健的计划 制定实现这些KPI的战略和计划 制定相关的融资计划、详细的成本估算及预期资金来源 建立必要的治理框架，以实施变革3.实施行动 资本支出、运营支出 战略中详述的其他行动4.内部监督 跟踪公司表现 重新评估KPI并在必要时作出调整在2021年9月，气候债券倡议组织发布了题为 转型金融助力企业低碳转型：如何避免企业脱碳融资时的 漂绿 行为？的工作论文，提出企业转型应具备的五个特征，即：与 巴黎协定 一致的目标、健全（robust）的转型计划、切实的行动、内部监督以及外部报告。并提出可信的企业减缓气候变化转型应具备五个特征：1）目标与 巴黎协定 一致（设定目标时要注意：共同的行业绿色转型路径和企业特定 KPI 均需反应短期、中期、长期的脱碳轨迹。）2）健全的计划，3）切实的行动，4）内部监督，5）外部报告。中国香港绿色金融协会（HKGFA）于2020年11月发布了 中国和香港特别行政区转型金融，旨在提出市场主管部门和市场参与者在定义气候转型融资运营框架时应考虑的重要原则。同时，该报告不仅建议监管标准或市场认可框架应保持统一格式和公开程度，还建议发行人和借款人披露自身相关信息，如：与 巴黎协定 目标一致的中长期减碳计划、在从事低碳活动时面临的限制并提供证据、正在进行的气候转型融资技术和活动、为“无重大损害（Do-nosignificant-harm）”而采取的措施、符合“损害最小（do-least-harm）”原则而提出的战略、为采用净零技术而淘汰旧技术的计划等。14国际资本市场协会（ICMA）在2020年12 月发布的气候转型融资手册15，是针对投资者的高水平、基于的指导，与CBI 致力于统一转型定义并提供明确的标准不同，该手册并未对气候转型项目制定定义或分类方案，而是明确了气候转型债券的募集资金形式和披露要求，来证明转型的可信性。ICMA明确了转型金融募集资金的形式包括：1）有特定募集资金用途的债务融资工具，即符合 绿色债券原则 社会责任债券原则 和 可持续发展债券指引 的债券；或2）符合 可持续发展挂钩债券原则 的募集资金作为一般公司用途的债务融资工具。同时，该手册建议披露的四个关键要素为：1.发行人气候转型战略和公司治理；2.业务模式中考虑环境要素的重要性；3.气候转型战略应参考具有科学依据的目标和路径；4.执行情况有关信息的透明度。金融服务机构也开始在转型金融方面开展业务。Sustainalytics于2020年6月推出了转型债券第二方意见服务，16并从两个方面评估转型框架：首先是评估债券发行本身，围绕募集资金用途、资金管理、项目筛选和资金分配报告四个维度；其次是评估发行人主体，是否设立了应对气候变化战略，该战略是否明确说明了发行人计划如何调整其业务模式从而为向低碳经济转型做出积极贡献。17全球有多家银行也发布了各自机构内部对于转型债券的定义、转型标签应用的条件及关注的领域，这些银行包括法国巴黎银行（BNP Paribas）、星展银行（DBS Bank）、汇丰银行（HSBC）以及法国农业信贷银行（Crdit Agricole CIB）。中国银行和中国建设银行也分别发布了 转型债券管理声明 和 转型债券框架。其中，星展银行于2020年6月发布的 可持续和转型金融框架和分类法 是全球首部涉及转型金融的分类法。18股东行动可以被视为鼓励公司提高信息透明度并作出更有力的气候行动承诺（如加入“气候行动 100+”（Climate Action 100+）等倡议）的最初动力。类似倡议还有转型路径倡议（Transition Pathway Initiative），该倡议为公司转型计划提供基准。“Say on Climate”运动倡导股东就气候转型行动计划发表意见。对许多公司来说，他们的大部分债务在固定收益市场，该市场的投资者和顾问正在加大施压，要求公司制定脱碳目标。自2020年12月发起“净零排放资产管理人倡议”（Net Zero Asset Managers Initiative）以来，已有资产管理规模达 43 万亿美元的 128 家公司加入该倡议。就管理的资金总额而言，它们几乎占全球整个资产管理行业的一半。19联合国“净零资产所有者联盟”（Net Zero asset Owner Alliance）的40家机构投资者，其合共资产管理规模也高达6.6万亿美元。于2021年成立的格拉斯哥净零金融联盟（Glasgow Financial Alliance for Net Zero）更是汇集了资产总额达130万亿美元的450多家公司，协力支持实现一个共同的目标：助力全球经济向净零排放转型，实现 巴黎协定 目标。转型金融定义和关键领域的概述请参阅附件三。资料来源：气候债券倡议组织图1.可持续金融工具的增长趋势2017-2021Q3十亿美元100200500600300400可持续发展债券转型债券绿色债券社会债券可持续挂钩债券70080002017 2018 2019 2020 Q3 2021小结 到目前为止，全球尚未对“可信的转型金融”形成一致的概念界定以及业务分类标准。一些市场参与者，如研究机构、投资者组织、国家和地区机构以及金融机构，已经或正在制定转型金融指南。而在转型金融的技术规范和约束框架方面，各机构的进展各不相同。更重要的是，各国政府部门和机构对于转型金融相关气候目标的雄心还有比较大的差别。尽管如此，总体上可见如下的大致共识：转型金融支持高温室气体排放、难 以快速减排（hard-to-abate)或高环境影响行业；转型金融目前专注于气候减缓转型；转型金融旨在实现具有适当雄心的零碳转型。“转型”适用于整个企业实体或者它们的具体经济活动。欧盟、中国银行和中国建设银行更关注经济活动层面上的转型，即“转型”一词适用于特定经济活动（或子行业）的绿色转型。星展银行和气候债券倡议组织则考虑“经济活动”和“经济实体”层面上的转型。星展银行提出两种判断是否符合转型标签的方式，一种是根据募集资金用途来判断经济活动是否符合条件，另一种是将用途不明的企业级融资，标记为“转型中的企业”（Corporate in Transition，只要交易在过去的12个月内满足剥离（Divest）、多元化（Diversify）、脱碳（Decarbonise）这三个标准中的一个便可满足该标签的使用要求。20气候债券倡议组织在其白皮书中同时纳入了经济实体和经济活动，分别提供了实体转型和经济活动转型的决策流程，并于2021年9月发布了 转型金融助力企业低碳转型 的工作论文，.以此来提升实体转型的可信性和可操作金融服务机构的关注领域呈现出了高度的一致性，但在重点领域相关标准和关键领域研究的进展和先后顺序方面，以及在具体技术选择方面存在差异。各机构的行业研究进展不同，水泥、钢铁、能源行业被普遍选为优先开发的行业。其中，星展银行于2020年6月推出了可持续和转型金融框架和分类方案，同时推出了符合星展银行可持续和转型金融标签的16个行业的经济活动分类；Sustainalytics优先发布了天然气和 钢铁行业的相关转型路径研究；汇丰则是先以英国为例讨论了转型金融的重点领域，然后聚焦了化学品行业在阿曼、沙特阿拉伯和阿联酋的可持续转型；作为标准制定者的气候债券倡议组织，计划于2021年底发布水泥和基础化学品的相关标准，并于2022年发布钢铁和石油天然气的相关标准。三、转型金融实践全球可持续金融市场蓬勃发展，对致力于低碳转型的公司的吸引力越来越大。随着市场规模飙升，绿色、社会和可持续发展（GSS）债券和可持续发展挂钩债券（SLB，Sustainability linked bond）的发行量于2021年前三季度合计达到7,792亿美元。（见图1）在指定募集资金用途债券中，绿色债券是最成熟的工具。此类债券由欧洲投资银行于2007年首次发行，到2020年发行量已达2,900亿美元，发行人包括企业、银行、市政部门、主权国家及许多其他机构。按照目前的增长率，预计到2023年，每年发行量将达到1万亿美元。21绿色债券标签长期以来一直被用于为尚未实现近零排放且需要脱碳的公司融资，例如，建筑和交通相关的募集资金使用债券在绿色债券市场就极具代表性。近年来，除绿色标签之外，特定收益用途债券的类型也逐渐增多。其中包括明确贴有“转型”标签的“转型债券”。到 2020 年底，已经发行了13只募集资金作转型用途债券，包括由欧洲复兴开发银行和能源公司 SNAM 发行的债券，另有5只债券于2020年初发行，发行人包括中国银行。完整列表见附件四。值得注意的是，这一标签吸引了极少涉足贴标绿色债券领域的公司的兴趣。绿色、社会和可持续发展（GSS）债券资料来源：气候债券倡议组织图2.转型债券和可持续挂钩债券的增长趋势募集资金作指定用途的债券。其募集资金投向特定的对环境或社会有益的项目、资产或活动。就标签而言，该类别包括：绿色债券 其募集资金投向对气候和/或环境有益的项目。社会债券 其募集资金投向对社会有益的项目。可持续发展债券 绿色债券和社会债券的混合体，其募集资金投向对环境和社会有益的项目。蓝色债券 基本属于绿色债券的一个子品种，但募集资金投向海洋项目。气候韧性债券 绿色债券的一个子品种，募集资金专门投向气候相关项目。转型债券 基本属于绿色债券的一个子品种，募集资金通常投向脱碳资产或项目。疫情防控债券 基本属于社会债券的一个子品种，募集资金用于解决与流行病疫情相关的社会问题，如医疗保健或就业问题。但也可以投向具有社会和环境影响的项目。可持续发展挂钩债券（SLB）。SLB的募集资金通常不投向特定项目、资产或活动，而是用于一般用途。所谓的可持续发展，是发行人对未来交付可持续发展成果作出的前瞻性承诺，通常用企业关键绩效指标（KPI）来表示。在某些情况下，资本成本与这些KPI的达标情况挂钩。混合型：可持续发展挂钩绿色债券（SLGB）。一种将绿色债券的募集资金使用模式与SLB的绩效结构相结合的混合型债券。2021年3月，日本建筑公司Takamatsu发行了首只SLGB。预计此类债券将在未来几年迅速获得市场认可。特定收益用途债券以外的其他新形式也已出现，如相对较新的可持续发展挂钩债券（SLB）。事实证明，由于（通常来说）一般用途债券与企业绩效指标挂钩，SLB 越来越受欢迎。其青睐者包括没有足够资本支出投向可持续发展项目的发行人，以及缺乏实施有效跟踪或报告实践能力的较小规模发行人，或者更广泛地适用于那些只喜欢在企业层面设置绩效指标和报告要求而不想对特定合格项目和资产费力跟踪和报告的发行人。2021年前三季度，SLB增长显著，总额达773.2亿美元，占贴标债券发行总量的 10%。发行人中包括曾发行特定收益用途债券的公司。1002050603040可持续挂钩债券 转型债券70802019 2020 2021 Q3 2018十亿美元图3a.投向各部门的募集资金作指定用途债券占比图3b.各部门发行人占SLB市场的比例可再生能源 35.1%废弃物 3.7%土地 4.2%工业 0.6%信息科技和通信技术 0.3%未分类的气候适应与气候韧性 1.5%低碳建筑 28.1%水资源8.6%低碳交通 17.9%公用事业 28%原材料 15%非必需消费品 10%通讯 2%必需消费品9%工业 12%能源 6%金融 6%医疗 6%政府1%房地产3%科技 2%资料来源：气候债券倡议组织 资料来源：气候债券倡议组织对整体经济转型至关重要的高排放部门，包括工业部门和依赖化石燃料的部门，其在SLB市场中比在绿色债券市场更为突出（即使将转型债券视为绿色债券的子品种，也是如此），但仍有非常大的提升空间。（见图3a和3b）例如，石油和天然气部门在绿债市场上并不活跃，比如雷普索尔（Repsol）尝试发行绿债却受到批评，然而现实是石油和天然气行业也亟需转型。意大利石油和天然气公司埃尼（ENI）是2021 年上半年较大的SLB发行人之一，其SLB发行量为12亿美元。这可能是因为这个部门正处于转型初期，所以通过具有前瞻性的SLB更能吸引投资者。鉴于其前瞻性KPI，所有SLB可以说本质上都与转型有关，无论是气候转型，还是更广泛的绿色和/或社会转型。就脱碳转型而言，SLB将公司的净零排放目标与获得可持续发展融资的机会挂钩，为公司提供了绝佳的融资机会。但市场对可持续发展挂钩债券和贷款的可信度和影响存在一些担忧，特别是可持续发展挂钩贷款，因其透明度有限，导致贷款交易的实际影响较易受到质疑。此外，由于这两种交易的关键绩效指标是由发行实体设定的，因此可能不够重大（material）或不具有足够雄心，也不容易根据 巴黎协定 等更广泛的目标进行评估。然而，如果设计合理，可持续发展挂钩债券和贷款可以成为绿色和转型金融领域的宝贵补充。案例分析：转型金融案例发行人：奥斯特德（Orsted，原名DONG）债务融资工具：绿色债券CBI对该经济活动的分类：近零排放类奥斯特德于2017年发行了一只绿色债券。为实现向净零排放能源转型，这支有特定募集资金用途的债券设定了明确的企业战略与承诺。该绿色债券框架与绿色债券原则相一致22，募集资金被用于资助可再生能源项目，但不包括核能或化石燃料发电项目。此外，它还在企业与项目层面设定了可量化的改进目标。企业层面的脱碳目标包括到2023年停止使用煤炭发电，和确保到2023年绿色能源发电量在总发电量中占比超过95%，这将在2023年之前将发电和供热产生的温室气体排放量减少96%23。奥斯特德还将其转型路径与符合 巴黎协定 的绿色能源生产路径和温室气体排放路径进行了比较24。彼时，市场上还没有关于任何转型标签的讨论。这支有特定募集资金用途的债券使用绿色标签来标记和资助奥斯特德公司从化石燃料向清洁能源的转型，该债券所支持的项目意义重大，它们是公司向可再生能源转型的资产组合的重要构成。可能正是这种全面战略调整的大背景，赋予这支债券以绿色资质。后来，该债券经常作为“转型”的一个重要“史例”被广泛引用25。这支2017年发行的债券符合相关标准，因此可被视作绿色债券。第3章 中国转型金融的实践与进展一、中国“30 60”目标与低碳转型路径研究中国国家主席习近平于2020年9月在联合国大会一般性辩论上提出了具有重要意义的“30 60”目标，即中国将采取更加有力的政策和措施，实现二氧化碳排放力争于2030年前达到峰值，努力争取2060年前实现碳中和。26该目标的提出为中国自中央到地方的政府机构、行业部门制定脱碳目标和路径提供了巨大动力。为确保如期实现“30 60”目标，中国中央及国家部委正在抓紧推进碳达峰、碳中和顶层设计，进行2030年前碳排放达峰行动方案的部署。中国政府成立了碳达峰碳中和工作中央领导小组，协调各部委和单位的工作，努力实现“30 60”目标。领导小组正在制定碳达峰碳中和时间表和路线图，并将陆续发布1+N政策体系作为指导，涵盖绿色金融、制造、交通、低碳技术等10个领域。27 28 针对国家层面碳中和实现路径，目前较为一致的观点是，需要加快实现电力、工业、交通和建筑等重点领域的去碳化，争取大部分排放部门实现近零排放，最终剩余小比例难以消除或降低的碳排放，使用加大碳汇、碳捕集与封存（CCS）等措施来吸收，以实现碳中和。目前已有大量国内外专家、智库与研究机构对中国碳中和及重点领域转型路径开展了相关探索和研究29,30,31。表3.中国“30 60”目标相关政策政策/国家部委 发布时间 政策部署生态环境部 关于统筹和加强应对气候变化与生态环境保护相关工作的指导意见322021年1月11日 鼓励能源、工业、交通、建筑等重点领域制定达峰专项方案。推动钢铁、建材、有色、化工、石化、电力、煤炭等重点行业提出明确的达峰目标并制定达峰行动方案。中华人民共和国国民经济和社会发展第十四个五年规划和2035年远景目标纲要2021年3月13日 落实2030年应对气候变化国家自主贡献目标，制定2030年前碳排放达峰行动方案。推动能源清洁低碳安全高效利用，深入推进工业、建筑、交通等领域低碳转型33。国家发展和改革委员会 2021年11月16日 目前正在抓紧推进碳达峰、碳中和顶层设计，编制2030年前碳排放达峰行动方案，研究制定电力、钢铁、有色金属、石化化工、建材、建筑、交通等行业和领域碳达峰实施方案34。中共中央、国务院 关于完整准确全面贯彻新发展理念做好碳达峰碳中和工作的意见352021年9月22日 深度调整产业结构，制定能源、钢铁、有色金属、石化化工、建材、交通、建筑等行业和领域碳达峰实施方案。积极发展绿色金融，鼓励开发性政策性金融机构按照市场化法治化原则为实