1科研服务、消费医疗等，三季报行情与估值切换有望共振证券研究 报告 行业深度报告 医药生物证券分析师 ：朱国广执业证书编号： S0600520070004联系邮箱： 2022年 8月 5日医药行业 8月 策略 报告：2核心观点市场主流市场策略分析大都看好医药板块 ， 主要原因是医药板块及其估值均处于近十年低位 ， 但宽基虽然有所加配医药板块 、 比例仍然有限 。 主要原因消费医疗 、 科研服务板块估值较贵等 。 三季度 宽基 有望加配医药板块 ？ 三季报行情与估值切换有望迎来共振 。 其一医药板块政策回暖现象明显； 其 二 医药板块估值比较具有吸引力 ， 22年整体 PE估值约 28倍 ， 接近十年估值底部 ， 如果 23年估值切换后估值更有吸引力 ， 即使估值最贵的消费医疗 、 科研服务也有很大空间 ；其 三 医药板块 Q3业绩增长的确定性极高 ， 尤其消费医疗 、 科研服务等 方向更加明确 。医药板块回暖的边际变化在哪里 ？ 从医保支付端看 ， 创新药进入医保两年后续约大多数降幅 15%以内 及后面很可能直接进入常规目录 、 北京医保局引发 DRG付费新药 、 新技术除外支付管理办法通知 践行国家医保局 2021年 9月出台的 对创新的支持；从药审中心看 ， 2021年 7月出台了加入 ICH后大幅提升肿瘤药临床开发标准 ， 创新药公司研发成本大幅提升及成药性降低 ， 但 2022年 6月 CDE出台针 对没有经典治疗方案的创新药鼓励单臂临床试验 ， 降低创新药开发成本及提高成药性 ， 过往政策有所修复 ；从集采角度看 ，国家第七批集采平均降价幅度 48%， 降幅有所收窄 。具体配置思路 科研服务领域：推荐金斯瑞生物 、 药康生物 、 皓元医药 、 诺禾致源等； 生长激素领域：推荐长春高新 、 安科生物等； 疫苗领域：推荐智飞生物 、 康泰生物 ， 建议关注万泰生物等； 中药领域：关注红日药业 、 中国中药 、 同仁堂 、 太极集团 、 佐力药业等； 眼科耗材 、 药品及服务领域：推荐欧普康视 、 爱博医疗 、 爱尔眼科等； 医疗服务领域：推荐爱尔眼科 、 海吉亚医疗 、 三星医疗等； 医美领域：推荐爱美客 、 华熙生物 、 华东医药等； 其它消费：推荐三诺生物 ， 建议关注我武生物等； 创新药及产业链领域：恒瑞医药 、 荣昌生物 、 科济药业等； 原料药领域：推荐华海药业 、 同和药业 、 普洛药业 、 司太立 、 天宇股份等； 血制品领域：推荐博雅生物等；【 重点推荐组合 】 药康生物 、 皓元医药 、 诺禾致源 、 金斯瑞生物科技 、 欧普康视 、 爱尔眼科 、 爱美客 、 华东医药 、 智飞生物 、 长春高新风险提示：研发进展或不及预期；集采降价幅度超预期；医保政策进一步严厉；行业竞争加剧风险；境内外疫情反复风险；医疗事故风险等 。3目录四、风险提示一、医药板块已具备较高性价比三、 2022年 8月医药行业投资策略及标的二、科研服务产业链景气上行，国产替代正当时4一、 医药板块已具备较高性价比5数据来源： Wind，东吴 证券研究所1.1 医药二级市场表现（ 2022/7/1-2022/7/29）2022年 7月医药指数相对沪深 300走势2022年 7月医药个股涨跌幅排名 2022年 7月 1日至 7月 29日 ， 申万医药生物指数下降 7.24%，低于沪深 300指数 0.6个百分点 。 2022年 7月各医药子行业中 ， 原料药 、 中药 、 医疗服务 、 化学制剂 、 生物制品 、 医疗器械下跌 ， 其中医药商业板块涨幅最大 ， 上涨 1.3%。 2022 年 7 月份医药个股中涨幅最大的分别为 * ST 辅仁（ +59%） 、 南新制药 （ +51%） 、 华仁药业 （ +44%） ，跌 幅 最 大 的 分 别 为 兴齐 眼药 （ -39% ） 、 康泰生物 （ -26%） 、 新华制药 （ -24%） 。2022年 7月医药子行业二级市场涨跌幅医药行业回顾表现59.0% 51.0%44.0% 42.0% 40.0%-23.0% -24.0% -24.0% -26.0%-39.0%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%6数据来源： Wind，东吴 证券研究所1.2 医药 行业市盈率和溢价率申万一级行业市盈率比较（ TTM整体法）（截至 2022.7.29）申万医药市盈率与 A股溢价率（截至 2022.7.29）申万医药市盈率历史变化趋势 横向看：医药行业 PE（ TTM） 为 24倍 ， 在申万一级行业中排名第 13。 纵向看： 2010年初至今 ， 医药行业 PE最高 73倍 ， 最低 23倍 ，平均值 37倍 ， 目前医药行业 PE历史分位数为 1.31%， 远低于历史平均估值 。 2022年 7月 ， 医药行业相对于全部 A股估值溢价率为 67%，2022年 7月份表现为溢价率有所下降 。医药行业回顾表现7数据来源： Wind，东吴 证券研究所1.3 医药各子行业市盈率和溢价率申万医药子行业市盈率比较（截至 2022.7.29）申万医药子行业相对 A股的溢价率申万医药各子行业市盈率历史变化趋势 横向看 ， 截至 2022年 7月 29日 ， 医药各子板块的市盈率 （ TTM）中 ， 医疗服务 （ 57倍 ） 、 生物制品 （ 55倍 ） 、 化学制剂 （ 46倍 ）的市盈率较高；原料药 （ 34倍 ） 、 中药 （ 26倍 ） 、 医药商业（ 20倍 ） 和医疗器械 （ 18倍 ） 的市盈率较低 。 纵向看 ， 各子板块的估值水平均出现回落 ， 相对全部 A股的溢价率变化趋势出现分化 。医药行业回顾表现8数据来源： Wind，东吴证券研究所1.4 医药行业月涨幅和年涨幅申万医药指数历史走势申万医药指数年涨跌幅申万医药指数月涨跌幅 纵向看 ， 医药行业经历了 2019和 2020两年牛市后 ， 2021年以及 2022年 1-7月医药指数涨跌幅均为负值 ， 为 -23.1%。 分月度看 ， 2022年以来申万医药指数涨少跌多 ， 6月申万医药指数有所回升后 ， 7月有所下降 ， 7月申万医药指数下降 7.5%。医药行业回顾表现9数据来源： Wind，东吴证券研究所1.5 医药行业占 A股市 值比重略有回落， 公募基金持 仓比重环比增加 医药行业明显调整 ， 市值相比高位出现回落 ， 截至 2022年 7月 29日 ， 医药行业总市值约 6.8万亿元 ， 占全部 A股的市值从 2011年的4.1%提升至 7.7%， 相比 2022年 6月的 7.96%略有下降 。 2022年二季度公募基金重仓医药行业的比例为 10.51%， 环比减少 1.32pp， 如果扣除主动医药基金及指数基金 ， 重仓比例为6.44%， 环比减少 0.90pct， 仍远低于 2014峰值持仓比例 20%。医药股占 A股总市值比重 公募基金 A股重仓医药行业比重仍处于较低位置医药行业回顾表现10数据来源： Wind，医药魔方，东吴证券研究所1.6 医药制造业数据 2022年明显回落 国家统计局规模以上医药制造业数据： 2022年 1-6月我国医药制造业累计实现营业收入和利润总额分别为 1.4万亿元 （ -0.6%） ，2209.5亿元 （ -27.6%） ， 可以看到医药制造业营业收入增速有所放缓 ， 利润总额增速下降则更为明显 。我国医药制造业营业收入累计同比增速医药行业回顾表现我国医药制造业利润累计同比增速11数据来源：药智网， CDE，医药魔方，东吴证券研究所1.7 2021年至 2022年 7月药物审评情况 (CDE) 2021年全年 CDE审评中心受理 11569个受理号 ， 其中化药受理 8174个 ， 中药 1371个 ， 生物制品 2922个 。 2021年受理数量相比于2020年有明显增加 ， 总量增加 1322个 ， 其中中药受理数量大幅增加 ， 相比于 2020年增加了 899个 。 2022年 1-7月 CDE共承办 6962个 ，其中化药受理 4964个 ， 中药 885个 ， 生物制品 1113个 。 2022年 1-7月各类申报类型为：补充申请为主 ， 占比 53.51%， 其次是申请生产 ， 占比为 20.89%， 申请临床占比 19.08%。 其中 ， 补充申请所占比例与 2021年基本持平 。2020年至 2022年 7月 CDE申报受理情况（个） 2022年 1-7月 CDE申报受理分类占比医药行业回顾表现12数据来源： CDE，医药魔方，东吴证券研究所药品通用名 企业名称 批准日期 适应症来特莫韦 默沙东 2022/1/05 用于异基因造血干细胞移植（ HSCT）的巨细胞病毒（ CMV）血清反应阳性的成人受者 R+，预防 CMV再激活和疾病。淫羊藿素软胶囊 珅诺基 2022/1/10 用于不适合或患者拒绝接受标准治疗，且既往未接受过全身系统性治疗的、不可切除的肝细胞癌，患者外周血复合标志 物满足以下检测指标的至少两项： AFP400 ng/mL； TNF-2.5 pg/mL； IFN-7.0 pg/mL。罗普司亭 协和发酵麒麟株式会社 2022/1/11 用于原发免疫性血小板减少症（ ITP）罗特西普 新基 2022/1/26 用于治疗需要定期输注红细胞（ RBC）的成人 -地中海贫血患者奥木替韦单抗 华北制药 2022/1/26 用于狂犬病毒暴露患者的被动免疫四价流感病毒裂解疫苗 国光生技 2022/2/09 保护三岁以上的儿童和成人免受流感病毒的侵害。接种疫苗后，免疫系统会在两到三周内产生足够的抗体来保护人体， 免受常见流感病毒 (A型 H1N1， A型 H3N2， B型山形株， B型维多利亚株）的侵害。而此疫苗保护能力可持续 6到 12个月。艾伏尼布 基石药业 2022/2/09 用于治疗携带易感 IDH1突变的成人复发性或难治性急性髓系白血病（ R/R AML）SIR-Spheres Y-90树脂微球 远大医药 2022/2/09 用于治疗结直肠癌肝转移奈玛特韦 +利托那韦 辉瑞 2022/2/11 用于治疗成人伴有进展为重症高风险因素的轻至中度新型冠状病毒肺炎 (COVID-19)患者乌帕替尼 艾伯维 2022/2/24 用于适合系统性治疗的成人和 12岁及 12岁以上青少年中重度特应性皮炎患者重组新型冠状病毒蛋白疫苗（ CHO细胞） 智飞龙科马生物 2022/3/01 用于预防新型冠状病毒感染所致的疾病（ COVID-19）伊奈利珠单抗 阿斯利康 2022/3/11 用于治疗重症肌无力和 IgG4相关疾病依马利尤单抗 苏庇医药 2022/3/11 用于治疗难治性、复发性或进展性疾病或对常规 HLH疗法不耐受的原发性噬血细胞性淋巴组织细胞增多症（ HLH）成人和儿童（新生儿及以上）患者。雷莫西尤单抗 礼来 2022/3/18 晚期胃或胃食管结合部腺癌二线治疗度维利塞 石药集团 2022/3/18 用于治疗既往至少经过两次系统治疗的复发或难治性滤泡性淋巴瘤（ FL）斯鲁利单抗 复宏汉霖 2022/3/24 单药治疗经标准治疗失败后、不可切除、转移性高度微卫星不稳定型 (MSI-H) 实体瘤，是在国内上市的第 13款 PD-1/PD-L1类药物。重组人乳头瘤病毒二价(16/18型 )疫苗 (酵母 ) 泽润生物 2022/3/24 用于预防由 HPV16、 18型感染引发的宫颈癌及癌前病变等疾病。1.7 2022年 1-7月药物审评情况 (CDE)2022年 1-6月 NMPA批准国产新药医药行业回顾表现13数据来源： CDE，医药魔方，东吴证券研究所药品通用名 企业名称 批准日期 适应症布格替尼 武田 2022/3/24 ALK阳性晚期非小细胞肺癌佩米替尼 信达生物 2022/4/06 用于既往至少接受过一种系统性治疗，且经检测确认存在有 FGFR2融合或重排的晚期、转移性或不可手术切除的胆管癌成人患者。阿布昔替尼 辉瑞 2022/4/11 用于对其他系统治疗（如激素或生物制剂）应答不佳或不适宜上述治疗的难治性、中重度特应性皮炎成人患者。替戈拉生 罗欣药业 2022/4/13 用于治疗反流性食管炎 (Reflux Esophagitis， 简称 RE)。拉罗替尼 拜耳 2022/4/13 用于治疗携带神经营养酪氨酸受体激酶（ NTRK）融合基因的实体瘤成人和儿童患者。盐酸丙卡巴肼胶囊 兆科药业 /LeadiantGmbH 2022/4/21 晚期霍奇金淋巴瘤洛拉替尼 辉瑞 |基石药业 2022/4/29 用于既往接受过一种或多种间变性淋巴瘤激酶（ ALK）酪氨酸激酶抑制剂（ TKI）治疗的 ALK阳性局部晚期或转移性非小细胞肺癌 (NSCLC) 患者欧米加 -3-酸乙酯 雅培 2022/5/07 高甘油三酯血症维立西呱 拜耳 2022/5/19 用于近期心力衰竭失代偿经静脉治疗后病情稳定的射血分数降低（射血分数 99% 400-900bp 1.6M 0.2Mb/run第二代Roche 454 焦磷酸反应 无法识别成簇碱基，错 误来源插入 /缺失 个体化用药基因检测、 肿瘤基因检测 99% 200-600bp 2h-3d 0.45Gb/runIIIumina HiSeq/MiSeq 可逆终止反应 读长短，后端数据分析 要求高 NIPT、科研服务、肿瘤 基因检测 99% 50-150bp（ *2） 2h-3d 750-1500Gb/runLife solid 连接测序 读长短，后端数据分析要求高，错误来源替换 NIPT、科研服务、肿瘤 基因检测 99% 50bp 2h-3d 30-50Gb/run第三代PacBio Sequel 单分子测序 /半导体测序超长读长，均一覆盖度；避免 PCR扩增；出错率较高全基因检测 99%10000-15000bp,(Max40000bp)2h 0.5-9Gb/run瀚海基因 单分子测序 /半导体测序 全基因检测 99% 第四代 Oxford Nanopore Technologies 纳米孔测序 当前错误率较高，边缘 位点检测易出错 全基因检测 90% 平均读长 5400bp，最长 300kb 1.2-2h 30-400bp/秒不同基因测序技术的比较50政策 +资本助力行业高增长数据来源：前瞻产业研究院，东吴证券研究所 政策对基因产业的支持，是基因测序行业发展的又一利好因素。政策端对基因测序行业的推动力体现在国家宏观策略的支持，对基因测序的重视以及对行业的监管，众多基因测序相关的政策出台推动了行业的发展。时间 颁布主体 事件 核心内容2015.1 卫计委、 CFDA 关于产前诊断机构开展高通量基因测序前筛查与诊断临床应用试点工作的通知 无创产前检测 NIPT 通过 108家医疗机构开展高通量基因测序 NIPT临床试点2015.4 卫计委医管局 关于肿瘤诊断与治疗专业高通量基因测 序技术临床应用试点工作的通知 肿瘤诊断与治疗 发布了第一批肿瘤诊断与治疗项目高通量 基因测序技术临床试点单位名单2015.7 卫计委医政管局 药物代谢酶和药物作用靶点基因检测技术指南（试行） 和 肿瘤个体化治疗检测技术指南（试行） 靶点基因检测提高临床实验室开展药物代谢酶和药物靶点基因检测技术，以及肿瘤个体化用药基因检测技术的规范化水平2016.1 国卫办妇幼 关于规范有序开展孕妇外周血胎儿游离 DNA产筛查与诊断工作的通知 无创产前检测 NIPT 所有有资质产前检测医疗机构均可开展 NIPT，试剂设备需经 CFDA批准注册2017.12 国家卫计委办公 厅 感染性疾病相关个体化医学分子检测技术指南 和 个体化医学检测阵列基因芯片技术规范 基因芯片介绍感染性疾病相关的个体户医学分子检测应注意的相关问题等；对个体化医学检测中采用微阵列基因芯片检测核酸序列及基因表达进行技术指导2018.12 国家卫键委 18种癌症诊疗规范 基因检测肿瘤领域应用2019.07 国务院 中华人民共和国人类遗传资源管理条例 遗传资源信息利用 国内基因行业在利用人类遗传资源边界得 以明确边界2019.08 国家药品监督管 理局 中国首个 PD-L1检测试剂盒获批上市 免疫治疗、精准医疗NMPA对外发布准产批件通知，安捷伦科技（中国）有限公司）的“ PL-L1检测试剂盒”正式获批上市2020.12 发改委 鼓励外商投资产业目录（ 2020年版） 鼓励外商对如高通量基因测序系统制造， PCR仪制造等进行投资2020.9 南京市政府 南京市打造新医药与生命健康产业地标 行动计划 发展细胞与基因产业，重点发展干细胞治疗、 基因测序、基因编辑等2020.12 广东省医疗保障 局 关于公布部分医疗服务价格项目的通知 将高通量基因测序纳入市场调节价医疗服务价 格项目基因测序行业相关政策51政策 +资本助力行业高增长 资本助力项目落地，基因测序行业投融资火热。 在技术、法律环境、政策与社会一系列因素的推动下，资本也注意到基因测序赛道的潜力。 2020年， 中国基因测序融资数量共计 62起，融资金额达到 332.1亿元，其中 基因检测企业在一级市场中所获融资额为 205.9亿元，多家优质的基因检测企业都获得了单笔大规模融资。作为 TOP10的头部融资事件，华大智造、泛生子、燃石医学、思路迪诊断、臻和科技等 9家企业累计募资 164.19亿元等值人民币，占比 79.7%，对应的技术平台、伴随诊断、疾病筛查、医学转化成为这一年最炙手可热的基因检测落地场景。 肿瘤领域相关的基因测序受到最多关注。 2020年， 31%的融资事件发生在肿瘤 NGS领域，其后则是肿瘤早筛，占比 24%。此外，融资事件数量排名第四的单细胞测序项目也主要围绕肿瘤展开。 在 2020年的二级市场中，泛生子与燃石在纳斯达克的上市，安必平与圣湘生物相继于科创板上市。 2021年，基因测序企业的上市潮还在延续，贝康医疗和诺辉健康皆于 2月在港交所上市。在资本的助力下，我国越来越多的基因企业被市场所熟知。数据来源：前瞻产业研究院，动脉网，东吴证券研究所肿瘤 NGS31%肿瘤早筛24%Mngs18%单细胞测序10%技术平台8%生殖健康5%消费基因1%心血管 NGS1%眼科 NGS2%2015-2020年中国基因测序融资情况 2020年中国基因测序融资赛道分析8310988 8953 6259.1 55.2 85.9 73.1 109.0 332.1 0.0100.0200.0300.0400.0500.0600.00501001502002503003502015 2016 2017 2018 2019 2020中国基因测序融资事件数量（起，左轴） 中国基因测序融资金额（亿元，左轴）中国基因测序单笔融资额（百万元，右轴）52三、 8月行业投资策略及标的53核心观点市场主流市场策略分析大都看好医药板块 ， 主要原因是医药板块及其估值均处于近十年低位 ， 但宽基虽然有所加配医药板块 、 比例仍然有限 。 主要原因消费医疗 、 科研服务板块估值较贵等 。 三季度 宽基 有望加配医药板块 ？ 三季报行情与估值切换有望迎来共振 。 其一医药板块政策回暖现象明显； 其 二 医药板块估值比较具有吸引力 ， 22年整体 PE估值约 28倍 ， 接近十年估值底部 ， 如果 23年估值切换后估值更有吸引力 ， 即使估值最贵的消费医疗 、 科研服务也有很大空间 ；其 三 医药板块 Q3业绩增长的确定性极高 ， 尤其消费医疗 、 科研服务等 方向更加明确 。医药板块回暖的边际变化在哪里 ？ 从医保支付端看 ， 创新药进入医保两年后续约大多数降幅 15%以内 及后面很可能直接进入常规目录 、 北京医保局引发 DRG付费新药 、 新技术除外支付管理办法通知 践行国家医保局 2021年 9月出台的 对创新的支持；从药审中心看 ， 2021年 7月出台了加入 ICH后大幅提升肿瘤药临床开发标准 ， 创新药公司研发成本大幅提升及成药性降低 ， 但 2022年 6月 CDE出台针 对没有经典治疗方案的创新药鼓励单臂临床试验 ， 降低创新药开发成本及提高成药性 ， 过往政策有所修复 ；从集采角度看 ，国家第七批集采平均降价幅度 48%， 降幅有所收窄 。具体配置思路 科研服务领域：推荐金斯瑞生物 、 药康生物 、 皓元医药 、 诺禾致源等； 生长激素领域：推荐长春高新 、 安科生物等； 疫苗领域：推荐智飞生物 、 康泰生物 ， 建议关注万泰生物等； 中药领域：关注红日药业 、 中国中药 、 同仁堂 、 太极集团 、 佐力药业等； 眼科耗材 、 药品及服务领域：推荐欧普康视 、 爱博医疗 、 爱尔眼科等； 医疗服务领域：推荐爱尔眼科 、 海吉亚医疗 、 三星医疗等； 医美领域：推荐爱美客 、 华熙生物 、 华东医药等； 其它消费：推荐三诺生物 ， 建议关注我武生物等； 创新药及产业链领域：恒瑞医药 、 荣昌生物 、 科济药业等； 原料药领域：推荐华海药业 、 同和药业 、 普洛药业 、 司太立 、 天宇股份等； 血制品领域：推荐博雅生物等；【 重点推荐组合 】 药康生物 、 皓元医药 、 诺禾致源 、 金斯瑞生物科技 、 欧普康视 、 爱尔眼科 、 爱美客 、 华东医药 、 智飞生物 、 长春高新风险提示：研发进展或不及预期；集采降价幅度超预期；医保政策进一步严厉；行业竞争加剧风险；境内外疫情反复风险；医疗事故风险等 。54药康生物：模式动物赛道具备多条成长路径，龙头药康大有可为 高速发展的模式动物领跑者： 药康生物为全球客户提供有自主知识产权的商品化小鼠模型，同时开展模型定制、定制繁育、功能药效分析等一站式服务，成立以来发展迅速，核心管理层具备深厚产业背景。 2021年营收 3.94亿元， 2018-2021年 CAGR达 95.17%；归母净利润 1.25亿元， 2019-2021年 CAGR达 89.63%。我们认为公司的成长逻辑主要在于模式动物行业景气度持续提升，支持公司动物模型业务高速增长；功能药效 CRO服务高速成长， 2018-2021年营收CAGR高达 171%；海外业务发展前景乐观。 2022-2024年公司营收复合增速有望超过 40%。 模式动物赛道迅速扩容，三条路径打开发展空间： 模式动物是生命科学研究与新药研发的刚需产品，从供给端来讲， Crispr/Cas9等基因编辑技术取得突破，模式动物品类日趋丰富，供给创造需求；从需求端来讲，生命科学研发投入持续增长，且在新药研发中模式动物能将临床试验风险有效前置，靶向与免疫治疗迅速发展势必带来更多需求。 2019年全球动物模型市场规模 146亿美元，中国为 4亿美元， 2019-2024年 CAGR分别为 9.2%/28.1%。虽然中国市场较小，但模式动物需求旺盛，市场处于快速扩容阶段；同时临床前 CRO服务为模式动物企业的重要拓展方向；此外，国内模式动物企业品系数量已经领先全球，国产替代与产品出海具备更乐观的前景。因而从模式动物本身需求、 CRO服务、海外市场三条路径来看，我们认为行业具备广阔的发展空间，远未达到天花板。 国内模式动物龙头，海外拓展未来可期： 药康生物与南京生物研究院一脉相承，团队在国内较早进入模式动物领域，专业技术与模型开发效率领先行业。公司现有小鼠品系 22000余种， SPF小鼠笼位 22万 +，无菌小鼠笼位 2000+，产能规模为国内最大。商品化小鼠模型销售为公司优势业务， 2021年营收 2.53亿元，2018-2021年 CAGR达 97.4%。其中“斑点鼠”计划将定制化模型转为提前储备的标准化模型，目前已完成近 20000种品系，具备广阔空间；人源化模型与功能药效业务均快速发展。此外，公司与 UC Davis及 Charles River展开合作积极开拓海外市场，进一步打开发展空间。 盈利预测与投资评级： 药康生物为国内模式动物龙头，我们预计 2022-2024年营收分别为 5.64/7.99/11.30亿元；归母净利润分别为 1.78/2.52/3.59亿元；当前市值对应估值分别为 73、 52和 36倍。考虑到行业的快速增长与公司的竞争优势，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：海外市场拓展不及预期；技术授权与更新迭代风险；下游景气度下降风险等。数据来源： wind，公司公告，东吴证券研究所 注： PE估值时间为 2022.07.2955皓元医药 ：前端分子砌块业务稳定增长，后端 CDMO产能逐步释放，长期看好一体化布局 前端业务快速发展 ， 品牌影响力逐步提升 。 2021年 ， 公司分子砌块和工具化合物业务收入 5.45亿元 ， 同比增长 57.6%， 2018-2021年的复合增长率为 53.5%， 前端业务持续保持较快增长 。 公司不断强化研发实力与管线建设 ， 截至 2021年底 ， 公司分子砌块增加至 4.2万种 ， 工具化合物超 1.6万种 ， 使用皓元产品的科研客户累计发表科研文献篇数超 18,000 篇 ， 工具化合物产品被文献引用的数量占比从 2019 年 1.62%增长至 2021年的4.28%， “ MCE” 和 “ 乐研 ” 等前端品牌影响力逐步扩大 。 同时 ， 公司还积极布局了生物版块相关业务 ， 增资欧创基因 ， 进一步扩充公司的产品线， 加强公司在分子砌块业务板块研发的整体实力；烟台皓元新药创制及研发服务基地项目预计 2022年投入运营 ， 为客户提供更加高效的 CRO服务；投资上海皓元 ， 布局生物科研板块业务 。 公司不断巩固前端业务优势 ， 有望保持稳定快速的增长 。 产能建设不断推进 ， 后端 CDMO业务有望加速 。 截止到 2021年底 ， 公司创新药 CDMO承接了 173个项目 （ 其中商业化项目 5个 ， NDA 3个 ） ， 较2021年 H1的 127个项目有明显增加；仿制药业务累计承接 192个项目 ， 其中商业化项目 51个； ADC项目数 80个 ， 较上年度同比增长 248%。 为满足订单需求 ， 公司加快自有产能建设：原料药和中间体方面 ， 马鞍山一期项目主体已经完成 ， 年产能约 680余立方米 ， 计划建设 5个生产车间 ， 由难仿药与 CDMO业务共享 ， 预计 2022年下半年投产运营； ADC 产能建设方面 ， 安徽皓元研发中心一条 ADC高活产线已于 2021年建成投产并获得药品生产许可证 ， 新增两条产线将在 2022年陆续释放 。 随着自建产能的释放 ， 公司后端业务的竞争力不断增强 。 制剂并购打造一体化布局 。 公司收购药源药物后打造 “ 中间体 原料药 制剂 ” 一体化服务平台 ， 进一步往下游延伸 ， 补齐制剂生产能力的空缺 ，同时皓元医药同药源药物可共享采购渠道 、 客户资源以及先进的管理经验 ， 推动业务的协同发展 ， 增厚公司业绩 。 盈利预测与估值： 不考虑收购带来的业绩增长 ， 我们预计公司 2022、 2023年的归母净利润为 2.75、 3.85亿元 ， 当前市值对应 PE为 61、 43倍 。 考虑到公司向 CXO全产业链持续拓展完善 ， 看好公司长期成长空间 ， 维持 “ 买入 ” 评级 。 风险提示： 新产品研发风险 、 部分产品销售受客户项目进展影响的风险 、 汇率变动风险 、 产能投放不及预期风险等 。数据来源： wind，公司公告，东吴证券研究所 注： PE估值时间为 2022.07.2956诺禾致源：全球科研测序龙头企业，疫情后有望重回高增长全球科研测序龙头 ， 短期看疫情边际变化 ， 长期看全球市占率提升： 诺禾致源为全球科研端测序龙头 ， 业务覆盖生命科学基础科研服务 、 医学研究与技术服务 、 建库测序平台服务 ， 2021年营收 18.66亿元 （ +25.3%） ， 归母净利润 2.25亿元 （ +515.7%） 。 短期来看 ， 国内外疫情逐步稳定 ， 下游客户需求回补 ， 公司业绩有望重回高增长；长期来看 ， 基因测序行业持续扩容 ， 公司作为全球龙头竞争优势明显 ， 随着全球本土化布局的推进及海外外包率的提升 ， 公司业绩有较大成长空间 。科研端业务受疫情影响大 ， 疫情后需求有望迅速回补： 公司 2015-2019年业绩曾保持高速增长 ， 营收与归母净利润 CAGR分别为 49.2%/46.1%， 主要受益于全球和中国生命科学领域的研发投入分别以 6.7%/18.8%的复合增速稳定增长 ， 并且海外科研测序外包率已逐渐提升至约 20%。 2020年以来新冠疫情全球蔓延 ， 影响下游客户研究进展 ， 进而对公司业绩持续产生不利影响 。 目前国内疫情逐渐稳定 ， 海外防疫逐步取消 ， 下游需求有望迅速回补。 我们预计公司 Q2-Q4的收入有望分别达到 4.8/7.1/8.9亿元 ， 相对于 Q1有明显的环比提速 。持续推进全球本土化布局 ， 规模优势明显 ， 经营持续向好： 2021年全球基因测序服务市场规模约为 82亿美元 ， 未来五年 CAGR约为 20.7%， 行业高速增长 。 公司在科研端国内市占率约为 30%， 全球市占率约为 5%， 营收体量远超国内外同行 ， 同时多年测序经验积累 ， 文献发表数量与新技术布局均领先同行； Falcon自动化系统降本增效成果显著 ， 降低人工成本 70%， 缩短交付周期 60%， 随着更多实验室的装机能够进一步提升经营效率 ， 持续领先行业； 公司不断推进全球本土化布局 ， 定增募集资金进一步加快海外产能建设 ， 海外实验室产能爬坡叠加测序外包率提升 ， 拥有广阔空间； 公司利用科研测序端积累的经验与优势 ， 积极向下游临床应用领域开拓 ， 肿瘤六基因检测试剂盒放量加快 ， 同时多款产品在研储备 ， 促进公司业务多元发展 。 盈利预测与投资评级： 公司为全球科研测序龙头 ， 我们预计 2022-2024年归母净利润分别为 2.54/3.97/5.48亿元 ， 当前市值对应估值分别为47/30/22倍 。 考虑到公司海外市场发展乐观 ， 经营持续向好 ， 业绩有较大增长空间 ， 维持 “ 买入 ” 评级 。 风险提示： 新冠疫情反复；海外外包率提升不及预期；对核心供应商依赖程度较高；测序价格下降风险等 。数据来源： wind，公司公告，东吴证券研究所 注： PE估值时间为 2022.07.2957金斯瑞生物科技：多领域布局助力加速成长，谱写生命科学未来篇章金斯瑞生物科技 2002年于美国新泽西州成立 ， 现有业务覆盖生命科学服务及产品 ， 生物药 CDMO， 工业合成生物学和细胞疗法四大领域 。 金斯瑞业务布局具有较大前瞻性 ， 近年来收入端显著提速 。 我们认为公司收入端增速由 2012-2013年的 10%-20%提升至 2014-2016年的 20%-30%， 再提升至 2020年后的 30%以上 ， 体现了其所专注的生物科学行业逐步走向成熟 ， 未来随着技术进步以及公司先发优势 ， 通过内生增长及平台孵化 ， 公司长期成长空间广阔 ， 并有望逐步兑现业绩 。生命科学业务是公司发展基本盘 ， 技术驱动相关收入规模不断扩大 ， 提供稳定现金流 。 2021年金斯瑞所专注的生命科学领域全球市场规模达 120亿美元 ， 公司预计这一市场规模 2028年有望达 300亿美元 ， 2021-2028年 7年 CAGR达 14%， 其中公司所专注的科研仪器 （ CAGR 29.2%） 、 分子生物学（ CAGR 19.6%） 、 以及病毒业务 （ CAGR 17.0%） 等细分领域引领市场增长 。 金斯瑞在生命科学领域的发展思路清晰 ， 立足传统基因合成业务 ， 逐步向下游蛋白 、 抗体 、 多肽等领域扩张 ， 而科研仪器 、 耗材及试剂瞄准技术壁垒高 ， 具有通用意义的磁珠等 ， 起到降本增效的作用 。 生命科学业务是公司稳增长的基本盘 ， 提供现金流 。蓬勃生物 CDMO赛道优质 ， 产能扩张支撑收入规模做大 。 抗体药与 GCT CDMO是医药黄金赛道 ， 根据 Frost & Sullivan预测 ， 全球上述市场 2020年市场规模分别为 152亿美元和 17亿美元 ， 预计 2020-2025年 CAGR分别为 24%与 35.5%。 蓬勃生物尽管开展 CDMO业务的时间较晚 ， 但凭借良好的客户基础与优质的供应能力 ， 订单饱满 ， 叠加公司产能扩张 (截至 2021年 10月 ， 大分子产能 2600L 2023年 1.46WL， 细胞治疗 4800平米质粒 +病毒厂房 2024年国内 3.16万平米质粒 +病毒厂房 ） ， 同时随着高瓴入股引导资源 ， 公司 CDMO业务有望实现高速发展 。百斯杰工业合成业务前景广阔 ， 拓宽公司产业化变现途径 。 百斯杰主要业务为工业酶 ， 应用于食品加工业 、 饲料 、 制药及化工等领域 ， 进口替代潜力大 。 公司通过合成生物学方法 ， 可由百斯杰实现更多产业化变现 。传奇生物细胞治疗核心产品商业化在即 ， 在研管线丰富 。 传奇生物核心产品 Cilta-Cel是靶向 BCMA的 CAR-T疗法 ， 适应症为多发性骨髓瘤 ， 临床数据优异 ， 2022年已开始商业化销售 。 同时传奇生物研发管线覆盖广泛 ， 专注细胞治疗领域 ， 有望推动平台收入不断增长 。 盈利预测与投资评级： 公司各业务间估值方式差异较大 ， 我们采用分部估值 ， 生命科学采用 PE估值 、 蓬勃生物 、 百斯杰及传奇生物采用 PS估值 ， 我们认为金斯瑞 2022年合理市值约为 1031亿元人民币 ， 对应股价 59.85港元 。 考虑公司高成长性 ， 逐步进入业绩兑现期 ， 维持 “ 买入 ” 评级 。 风险提示： 新业务拓展不及预期 、 蓬勃生物承接订单不及预期等 。数据来源： wind，公司公告，东吴证券研究所 注： PE估值时间为 2022.07.2958欧普康视：角膜塑形镜业务受益于暑期需求释放，定增将落地加速终端建设 青少年近视防控刚性需求将在暑期释放 ， 政策持续支持 。 眼科青少年近视防控偏刚性 ， 前期由于疫情影响未能验配的 OK镜患者会递延至后续时间验配 ， 根据历史经验 ， 暑假是角膜塑形镜验配高峰期 ， 递延需求在暑假将集中陆续验配 。 2022年 6月 28日 ， 国家出台第九版新冠防控方案 ，进一步实现精准防控 ， 境外 、 密接等隔离时间大幅减少 ， 我们预计在疫情逐步放松背景下 ， 前期因为疫情受损的需求将集中释放 ， 相关青少年近视防控药械公司业绩也将迎来疫情后的修复 。 定增将落地 ， 加速终端建设： 公司 定增即将落地 ， 计划未来 5年新增 1348家终端建设 。 我们认为公司前期已有 300多家终端的建设经验和人才培训经验 ， 相信公司未来随着终端建设不断推进 ， 量价齐升将持续增厚公司业绩 。 公司巩膜镜启动临床试验 ， 丰富公司硬镜产品线 ， 在研产品 “ 硬性巩膜接触镜 ” 在临床试验牵头单位江苏中医院通过伦理委员会审查 ， 并完成在安徽省药品监督管理局的备案 ， 目前已启动 临床试验 。 公司 RGP产品布局丰富 ， 其中日戴维系列为常规 RGP眼镜 ， 适用于高度近视或远视人群屈光矫正；新推出的 Dream Vision GP硬性角膜接触镜通过个性化消除周边远视离焦提供近视矫正功能； 日戴维 华锥 CK针对特殊角膜 人群的屈光矫正 。 盈利预测与估值： 我们 预计公司 2022-2024年归母净利润分别为 7.21/9.21/11.31亿元 ， 当前市值对应估值 分别为 59/46/38倍 ， 维持 “ 增持 ”评级 。 风险提示： 全国疫情复发导致销售不及预期 ， 渠道拓展不及预期 。数据来源： wind，公司公告，东吴证券研究所 注： PE估值时间为 2022.07.2959爱尔眼科：眼科龙头尽显增长韧性，新十年高质量发展投资逻辑我国是全球眼病患者最多的国家 ， 2015-2019年 ， 眼科医疗市场从 507亿元增长至 1037亿元 ， 年复合增长率达 19.6%， 预计 2020年至 2025年保持17.5%的复合增速快速增长 。