请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报 告 | 市场策略研究 2022 年 08 月 28 日 投资策略 步入收敛 策略 月报 （ 20220828） 前期 观点中 我们 一直强调“极值不代表会逆转，但一定意味着收敛” ，过去的一周内， 高切低、小切大、新切旧 ， 风格的收敛已经在发生。 向后看，该如何理解本轮收敛的持续性？从风格收敛到切换，又需要什么条件？ “切换的一周”：高切低、小切大、新切旧 。 前期报告脆弱的平衡面临打破中，我们提出： 1、 现阶段无论是宏观指标，还是微观指标，都接近历史极值状态 ； 2、 极值的出现，并不代表一定会逆转，但一定意味着收敛 ；3、宏微观的非稳态不会持续太久，三季末建议提前布局低位反转。刚刚过去的“切换的一周”：高切低、小切大、新切旧 ， 风格的收敛已经在发生 。 风格收敛的宏观逻辑 剩余流动性向常态回归 。 前文我们提到 M2-社融剪刀差一再新高，透露出当前宏观的最大窘境：实体内生性需求严重不足 ；对于 A 股市场， 年中以来 剩余流动性的泛滥，能够解释小盘成长为何占优 。从过往经验来看，除了 2018 年之外，以 M2-社融增速差表征的超额流动性，与 A 股大 /小 以及成长 /价值 风格走势基本趋同 。 对于剩余流动性而言，资金价格利率是比较好的高频跟踪指标 。 8 月下旬以来， 以 R007/DR007、1 年期国股银票转贴利率等资金价格均出现环比上升态势，指向剩余流动性开始向常态化回归。 时间节点上正好对应股市风格切换，这是理解近期风格收敛的宏观逻辑。 从收敛到切换的条 件 M2-社融如何逆转？ 历史经验看， M2-社融的逆转，主要靠实体需求回暖带动社融向上修复完成。 从过去十几年的历史经验来看，信贷增速回升带动 M2-社融收敛，一般处于经济自底部复苏（或过热），融资需求上升幅度超过货币供应， 这是 M2-社融逆转 的主要方式 。有一次例外，是 2016-2017 年 M2 向下收敛 （金融去杠杆） 。 中期维度下，M2-社融能否趋势性收敛，仍取决于实体需求的确认（中长贷能否确认拐点），因此 ， 从策略角度，当前只是风格的收敛期，而非切换。 Q3 末是市场风格的收敛期 ，且 Q4 切换 的概率在提升 。 尽管如此，我们认为本轮风格收敛的持续性仍可能超出市场预期，理由如下 ： 1、信用坍塌式下行后，稳增长必要性和政策执行力度有加强必要， 接下来 1-2 个月，临近二十大会议，政策定力的预期正逐渐被底线思维取代 ； 2、周末鲍威尔Jackson Hole 讲话 着重 强调了“历史教训”的吸取和“通胀预期”的管理，孤注一掷抗通胀的背后， 中美利差再度拉大，明显抬升了人民币汇率贬值以及进一步宽松的压力 ； 3、往后看， “量缩 +价降”可能是接下来货币政策的主要运作模式，这意味着剩余流动性继续回归常态化 。 微观角度来看，目前 A 股交易结构仍处于极 致化状态，后续再均衡的过程大概率持续 。 更长线的视角看， A 股风格先收敛（ Q3 末）、后切换（ Q4）的概率在提升。 从收敛到切换的条件可能有：中长贷确认回升（地产和疫情政策应对）、海外实质性衰退（向下打破）。 行业 继续建议业绩、估值、拥挤度并重的原则，同时考虑低位反转的方向， ：1、 结合业绩、估值、拥挤度，重点关注 ： 军工、通信 ； 2、信用再度塌方+潜在的海外衰退压力，国内稳增长执行有加强必要，推荐： 黄金、地产、竣工链 ； 3、中期需求确定且机构普遍低配的： 医药、 农业 。个股层面继续推荐：中报业绩超预期组合、红利 +预期改善（续 创新高）。 风险提示 ： 1、疫情发展 失控 ； 2、经济 大幅衰退； 3、政策超预期变化。 作者 分析师 张峻晓 执业证书编号： S0680518110001 邮箱： 研究助理 李浩齐 执业证书编号： S0680121110014 邮箱： 相关研究 1、投资策略：市场回顾（ 8 月 4 周） 中概股遇曙光 2022-08-27 2、投资策略：“用电荒”压制市场情绪 交易情绪跟踪第 156 期 2022-08-24 3、投资策略：警惕美股二次探底 基于衰退情形的分析 2022-08-23 4、投资策略：此限电，非彼限电，滞胀难重来 策略周报（ 20220821） 2022-08-21 5、投资策略：市场回顾（ 8 月 3 周） 高温干旱的拖累效应显现 2022-08-20 2022 年 08 月 28 日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 一、策略观点：步入收敛 . 4 1.1、 “切换的一周 ”：高切低、小切大、新切旧 . 4 1.2、风格收敛的宏观逻辑 剩余流动性向常态回归 . 4 1.3、 从收敛到切换的条件 M2-社融如何逆转？ . 6 1.4、 Q3 末是市场风格的收敛期 . 7 二、行业推荐 . 7 2.1、储能：新能源渗透刺激储能需求，新型储能将加速打开空间 . 7 2.3、航空装备： “十四五 ”军工确定性较强，航空发动机开启黄金成长期 . 8 2.3、消费电子： VR 设备出货量快速增长，国内外重点厂商密集发布新品 . 8 2.4、养殖业：猪周期基本确立反转，板块性布局机会凸显 . 9 2.5、医美：长期市场扩容、渗透率提升，短期盈利具备修复弹性 . 10 附录：交易情绪与市场复盘 . 11 （一）交易情绪：周期板块热度抬升 . 11 （二）市场复盘：中概股遇曙光 . 12 风险提示 1、疫情发展失控； 2、经济大幅衰退； 3、政策超预期变化。 . 14 图表目录 图表 1： “切换的一周 ”：高切低、小切大、新切旧 . 4 图表 2： M2-社融剪刀差扩张，往往导致小盘风格的阶段性占优 (2018 年除外 ) . 5 图表 3： M2-社融与短端利率走势高度一致 . 5 图表 4： 8 月下旬资金价格利率快速抬升 . 6 图表 5： 2004 年至今共出现了 6 次 M2-社融见顶回落 . 6 图表 6：海内外储能装机量均高速增长（ MW） . 8 图表 7： 2021 年全球新增储能装机量技术分布（ %） . 8 图表 8：中央本级国防支出预算持续抬升（亿元） . 8 图表 9：航空装备合同负债同比保持较高增长（亿元） . 8 图表 10：全球 VR 设备出货量快速增长（万台） . 9 图表 11： 22H2 起国内外重点厂商密集发布新品 . 9 图表 12：猪周期触底回升对应养殖业取得超额收益 . 9 图表 13： 7 月猪企年内首次实现单月盈利 . 9 图表 14：中国手术类及非手术类医美项目市场规模（亿元） . 10 图表 15：主要医美消费大国医美渗透率变化情况（ %） . 10 图表 16：上周行业成交占比及换手率变动对比 . 11 图表 17：个股成交集中度小幅回升，仍在 50%分位线上 . 11 图表 18：个股交易分化小幅回落，接近 80%分位线 . 11 图表 19：个股涨跌分化大幅回落，接近 50%分位线 . 12 图表 20：强势占比大幅回落、弱势股大幅反弹，强势 /弱势比例回落 . 12 图表 21：指数多数收跌，上证 50 和上证指数表现居前，双创领跌 . 12 图表 22： A 股指数估值多数回落 . 12 图表 23：风格表现来看，上游资源和金融稳定、大盘、低市盈率和绩优股占优 . 12 图表 24：行业多数下跌，煤炭、农林牧渔和石油石化涨幅居前 . 13 图表 25：美股三大股指全面下挫，行业层面仅能源收涨 . 13 图表 26：港股指数全面上涨，能源业、资讯科技业与原材料业领涨 . 13 图表 27：本周全球市场下跌，商品价格普遍上涨，美元指数上涨、人民币贬值 . 14 2022 年 08 月 28 日 P.3 请仔细阅读本报告末页声明 图表 28：万得全 A 口径下的修正风险溢价有所回升 . 14 图表 29：标普 500 风险溢价与 VIX 指数均回升 . 14 2022 年 08 月 28 日 P.4 请仔细阅读本报告末页声明 一、策略观点： 步入收敛 8 月下旬至今，市场风格出现了明显的反转，刚刚过去的“切换的一周”中， 小盘成长跑输大盘价值 4 个点，新能源跑输旧能源 10 个点。月中以来，我们 的观点中一直在 强调“极值不代表会逆转，但一定意味着收敛” ，目前风格的收敛已经在发生。 展望三季末和四季初，该如何理解本轮收敛的持续性？从 风格 收敛到切换，又需要什么条件？ 1.1、 “切换的一周”：高切低、小切大、新切旧 前期报告脆弱的平衡面临打破中，我们提出了几个核心结论： 1、 现阶段无论是宏观指标（疫后新低的货币利率、 6 年新低的社融、历史新高的 M2-社融），还是微观指标（板块间的交易热度与仓位分化），都达到或接近了历史极值状态 ； 2、 极值的出现，并不代表一定会逆转，但一定 意味着收敛 。 宏观 上 ，“经济弱复苏 +政策强定力”的预期面临打破；微观 上 ，需警惕交易结构的脆弱性导致的波动放大 ； 3、 这种宏微观 的非稳态不会持续太久 ，三季末建议提前布局低位反转。 刚刚过去的“切换的一周”：高切低、小切大、新切旧 。 周初 5 年期 LPR 调降 15bp，对行情产生短暂提振，但任正非文章释放悲观预期，再次对市场信心造成较大冲击，本周A 股延续跌势，周五鲍威尔“鹰派”言论与美股大跌，则为下周的 A 股市场添上一抹阴霾。结构来看，本周 A 股风格明显切换，成长 -价值收益差 明显回落 ，而小盘单边占优的极致行情也开始收敛，一方面全球滞胀预期升温刺激上游尤其是能源品板块大幅上扬，海南疫情形势好转提振消费风格，另一方面以赛道股为代表的前期热门板块领跌 。此外，本周中国证监会、财政部与美国监管机构签署审计监管合作协议，中概股曙光初现。 图表 1： “切换的一周”：高切低、小切大、新切旧 资料来源： Wind， 国盛证券研究所 1.2、 风格收敛的宏观逻辑 剩余流动性向常态回归 前文我们提到 M2-社融剪刀差一再新高，透露出当前宏观的最大窘境 ： 实体内生性需求严重 不足，货币宽松无法传导至实体，进而资金价格趋势下降、货币流动性被动充裕 。继今年 4 月首度突破正值后， 7 月 M2-社融增速差继续扩大至 1.3%，再创历史新高，将“宽货币、弱信用”推向了极致化。 对于 A 股市场， M2-社融剪刀差拉大，也能够解释-5.5%-6.4%-8.0% -8.7%-3.8%-2.9%2.3%-2.4%-2.4%0.6%-2.3%0.5%-2.1%1.3%-3.2%-0.2%-10%-8%-6%-4%-2%0%2%4%国证成长 国证价值 大盘成长 大盘价值 中盘成长 中盘价值 小盘成长 小盘价值7月初至 8月中旬累计涨跌幅 本周累计涨跌幅 2022 年 08 月 28 日 P.5 请仔细阅读本报告末页声明 小盘成长为何占优。 从过往经验来看，除了 2018 年之外，以 M2-社融增速差表征的超额流动性，与 A 股大小风格走势基本趋同（与成长 -价值走势也多有重合） 。 图表 2： M2-社融剪刀差扩张， 往往导致 小盘风格的阶段性占优 (2018 年除外 ) 资料来源： Wind， 国盛证券研究所 对于剩余流动性而言，资金价格利率是比较好的高频跟踪指标。 逻辑上而言，当实体经济改善时，（在货币供应不发生大变换时）融资需求上升会使得银行间市场流动性供需偏紧，进而导致资金价格的抬升。从拟合效果来看，货币市场利率确实也是比较好的跟踪M2-社融的高频指标，包括 R007/DR007、国股银票转贴利率等，可以直接反应剩余流动性的松紧，并且相较于长端利率，短端利率与 M2-社融的负相关关系更为显著。 图表 3： M2-社融与短端利率走势高度一致 资料来源： Wind， 国盛证券研究所 但 8 月中旬以来，以 R007/DR007、 1 年期国股银票转贴利率等资金价格均出现环比上升态势， 指向剩余流动性开始向常态化回归。 虽然 8 月 15 日央行调降 MLF 利率，但并没有带来利率的继续下行，长端利率基本走平，短端资金价格利率则开始回升。一者是这种“量缩 +价降”的货币操作方式下，货币市场流动性边际趋紧，二者也有可能 意味着 8 月信贷需求逐渐回暖。 总的来说， 7 月 M2-社融增速再创历史新高，剩余流动性的泛滥，能够解释小盘成长为何占优；对于剩余流动性而言，资金价格利率是比较好的跟踪指标；而 8 月 下旬开始 ，0.81.01.21.41.61.82.02.22.4-20%-15%-10%-5%0%2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022M2-社融增速差 小盘 /大盘 (右轴 )1.0%2.0%3.0%4.0%5.0%6.0%-15.0%-13.0%-11.0%-9.0%-7.0%-5.0%-3.0%-1.0%1.0%3.0%2011 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2021M2-社融增速差 SHIBOR:3M(月均值 ,右轴逆序 )R007(月均值 ,右轴逆序 ) 2022 年 08 月 28 日 P.6 请仔细阅读本报告末页声明 以 R007/DR007、 1 年期国股银票转贴利率等资金价格均出现环比上升态势，指向剩余流动性开始向常态化回归，时间节点 上正好对应股市风格切换，这是理解近期风格收敛的宏观逻辑。 图表 4： 8 月下旬资金价格利率快速抬升 资料来源： Wind， 国盛证券研究所 1.3、从收敛到切换的条件 M2-社融如何逆转？ 历史经验看， M2-社融的逆转，主要靠实体需求回暖带动社融向上修复完成。 从过去十几年的历史经验来看， M2-社融的见顶回落基本上以社融向上收敛的形式完成，即大多数情况下由社融增速上升所导致，包括 2006Q2（经济高增长低通胀，信贷加速上行）、2007Q2（经济过热，信贷高增）、 2009Q3（经济快速复苏，社融增速大幅回升）、 2012Q3（基建投资高增拉动社融回暖）、 2020Q3（经济复苏，信贷回暖）等。也即， 信贷增速回升带动 M2-社融收敛，一般处于经济自底部复苏（或过热）的宏观环境，融资需求上升幅度超过货币供应，带动剩余流动性收紧。 有一次例外，是 2016-2017 年 M2 向下收敛。 这一时期 M2-社融剪刀差 回落 的 主因在于，供给侧改革 +金融去杠杆 压制 M2 增速持续下滑，这也是唯一一次 M2-社融以向下的形式完成收敛。 图表 5： 2004 年至今共出现了 6 次 M2-社融见顶回落 资料来源： Wind， 国盛证券研究所 0.81.01.21.41.61.82.02022-05 2022-06 2022-07 2022-08R007(%) 国股银票足年转贴 (%)-40%-35%-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%2004-01 2006-05 2008-09 2011-01 2013-05 2015-09 2018-01 2020-05M2-社融增速差 2022 年 08 月 28 日 P.7 请仔细阅读本报告末页声明 因此，中期维度下， M2-社融能否趋势性收敛，仍取决于实体需求的确认（中长贷能否确认拐点 ）。 今年以来，地产疲弱 +疫情管控成为阻碍货币 -信用传导的核心矛盾，若地产与疫情的政策应对出现转机，经济弱恢复将面临向上打破， 但这一点从策略角度难以预判。 因此，关于后市的判断，我们认为当前是风格的收敛期，而非切换。 1.4、 Q3 末是 市场 风格 的 收敛 期 尽管如此， 我们认为 本轮风格 收敛的持续性 仍 可能超出市场预期，理由如下 ： 1、 信用坍塌式下行后，稳增长必要性和政策执行力度有加强必要， 接下来 1-2 个月，临近二十大会议， 政策定力的预期正逐渐被 底线思维 取代 ， 地产 保交付、基建实物工作量 可能加速推进 ； 2、 周末 鲍威尔 Jackson Hole 讲话，除了超预期鹰派表述外，更重要的是强调了“历史教训”的吸取和“通胀预期”的管理， 孤注一掷抗通胀的背后，中美利差再度拉大，明显 抬升 了人民币汇率贬值以及 进一步 宽松的压力 ； 3、 往后看，“量缩 +价降”可能是接下来货币政策的主要运作模式，一方面缓解金融市场流动性过量淤积，另一方面则是在需求端降低融资成本、引导房贷利率调降 ， 这意味着剩余流动性继续回归常态化 。 微观角度来看，目前 A 股 交易结构 仍处于 极致化 状态 ， 后续再均衡的过程大概率持续 。从最新的微观交易指标来看， 即便经历本周的“切换”， 以泛新能源为代表的赛道方向的交易热度依旧处于 98%以上的历史分位，而大消费、银行地产的交易热度仍 处 于 5%以下的历史低位区间 （ 5 年滚动窗口），交易结构的极致分化尚未明显缓释 。 更长线的视角看， A 股风格先收敛（ Q3 末）、后切换（ Q4）的概率在提升。 从收敛到切换 的条件 可能有 ：中长贷确认回升（地产和疫情政策应对）、海外实质性衰退（向下打破） 。 关于行业的选择，我们继续建议业绩、估值、拥挤度并重的原则，同时考虑低位反转的方向，自 上而下给出的战术建议是： 1、结合业绩、估值、拥挤度，重点关注： 军工、通信 ； 2、信用再度塌方 +潜在的海外衰退压力，国内稳增长执行有加强必要，推荐： 黄金、地产 、竣工链 ； 3、 中期需求确定、经济弱相关且机构普遍低配的： 医药、 农业 。个股层面继续推荐：中报业绩超预期组合、红利 +预期改善（续创新高）。 更长线看， 四季度切向价值白马的概率在提升，大消费（医药、消费电子、出行链、竣工链）是逢低布局的首选（三季度末）；同时静待半导体周期下行拐点前后科创 50 的战略机遇（时点可能在年末） 。 二、行业推荐 2.1、储能 ： 新能源渗透刺激储能需求，新型储能将加速打开空间 新能源 占比快速提升，刺激配套储能需求爆发 。 随着光伏、风电等波动电源占比的快速提升，以及电力需求的快速增长，具备灵活调节能力的 配套 储能需求 逐渐 迎来爆发。 与此同时，高温干旱与俄乌问题导致欧洲能源价格飙升、 能源转型加速， 户用储能爆发式增长，为储能需求贡献重要增量。 以电化学储能为代表的新型储能将加速打开空间 。 工信部发布关于推动能源电子产业发展的指导意见（征求意见稿） 提出， 开发安全经济的新型储能电池 ， 加强先进储能技术及产品规模化应用 。以电化学储能为代表的新型储能 具备广泛的应用场景、出色的综合性能， 在政策支持与经济性提升背景下将加速打开空间。 2022 年 08 月 28 日 P.8 请仔细阅读本报告末页声明 图表 6： 海内外储能装机量均高速增长（ MW） 图表 7： 2021 年全球新增储能装机量技术分布（ %） 资料来源： CNESA，中国化学与物理电源行业协会 ，国盛证券研究所 资料来源： CNESA， 国盛证券研究所 2.3、 航空装备：“十四五”军工确定性较强，航空发动机开启黄金成长期 “十四五”规划明确“加快国防和军队现代化”，行业盈利确定性与持续性较强。 “十四五”规划明确提出，要“加快国防和军队现代化，实现富国和强军相统一”，并提出“确保 2027 年实现建军百年奋斗目标”，军工行业盈利有较强的确定性和持续性， 2022 年政府预算草案中，中国军费预算同比提升 7.1%。 图表 8： 中央本级国防支出预算持续抬升（亿元） 图表 9： 航空装备合同负债同比保持较高增长（亿元） 资料来源： Wind，国盛证券研究所 资料来源： Wind，国盛证券研究所 航空发动机开启黄金成长期，长坡厚雪投资价值凸显。 我国正在加快实现航空发动机、燃气轮机产业自主创新发展，打造的两机产业集群对我国军事装备加速发展、高端制造转型升级都具有深远意义。航空发动机产业空间大、产业趋势拐点显著，高研制壁垒带来稳定的产业格局，全面备战能力建设下发动机产业增长确定性与持续性较强。 2.3、消费电子 ： VR 设备出货量快速增长 ， 国内外重点厂商密集发布新品 VR 设备出货量快速增长，国内外重点厂商密集发布新品。 IDC 数据显示， 22H1 全球 VR市场出货量约 684 万台，实现同比翻倍增长。 22H2 起国内外重点厂商密集 发布 新品，01000200030004000500060002014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021国内新增储能装机 (MW) 海外新增储能装机 (MW)0% 10% 20% 30% 40% 50% 60%2021年新增储能装机占比（ %）0%2%4%6%8%10%12%14%16%02000400060008000100001200014000160002008 2010 2012 2014 2016 2018 2020 2022中央本级国防支出预算（亿元）国防预算同比增速（右轴）0%100%200%300%400%500%600%700%800%010020030040050060070080090018/12 19/06 19/12 20/06 20/12 21/06 21/12航空装备合同负债（亿元） 合同负债同比增速（右轴） 2022 年 08 月 28 日 P.9 请仔细阅读本报告末页声明 创维 7 月发布 Pancake 1， 后续 Meta、 Pico、索尼 22H2 均 将 推出新品，另据 天风国际分析师郭明 錤 表示，苹果首款 MR 头显将于 2023 年 1 月推出。 Pancake 方案 成为当前主要布局方向， 渗透率逐渐提升。 当前 VR 设备仍以菲涅尔透镜为主， Pancake 方案 渗透率逐渐提升 Pancake 方案利用光的偏振特性，通过半透半反膜、反射偏振片等使光在光学模组中反射多次， 实现更短的光学路径 ， 能够 大幅降低 VR 头显重量及尺寸，提升 用户舒适度 。 图表 10： 全球 VR 设备出货量快速增长（万台） 图表 11： 22H2 起国内外重点厂商密集发布新品 资料来源： IDC，国盛证券研究所 资料来源： 各公司官网 ，国盛证券研究所 2.4、养殖业 ： 猪周期基本确立反转 ， 板块性布局机会凸显 资本市场对猪周期的映射 逐渐 强化， 猪周期上行对应养殖业超额收益 。 回顾 2005 年以来四轮猪周期，资本市场对猪周期的映射逐期强化 ， 养殖业行情在猪肉价格 触底回升过程中， 猪企盈利也会得到显著提升， 从而驱动养殖业行情 逐渐启动，并从猪价确认底部到出现见顶迹象期间持续创造较高的超额收益。 猪周期基本确立反转，板块性布局机会凸显 。 6 月中旬至今猪价加速上扬淡季不淡， 中报披露情况显示生猪养殖企业 Q2 业绩普遍改善， 7 月猪企年内首次实现单月盈利。下半年整体供给量仍处于环比缩量趋势，同时需求端消费旺季逐渐临近、餐饮消费稳步恢复，中期看猪价中枢上行，易涨难跌 。景气提升趋势下，板块性布局机会逐渐凸显 。 图表 12： 猪周期 触底回升 对应养殖业 取得 超额收益 图表 13： 7 月猪企年内首次实现单月盈利 资料来源： Wind，国盛证券研究所 资料来源： Wind，国盛证券研究所 -20%0%20%40%60%80%100%120%0200400600800100012001400160018002016 2017 2018 2019 2020 2021 2022E全球 VR设备出货量（万台） YoY（右轴）0.000.200.400.600.801.001.201.4001020304050602014-01-03 2017-01-03 2020-01-0322个省市 :平均价 :猪肉（元 /千克）养殖业 /万得全 A（右轴）-2000-1500-1000-50005001000150020002500300020/12 21/03 21/06 21/09 21/12 22/03 22/06养殖利润 :自繁自养生猪 元 /头养殖利润 :外购仔猪 元 /头 2022 年 08 月 28 日 P.10 请仔细阅读本报告末页声明 2.5、医美 ：长期市场扩容、渗透率提升，短期盈利具备修复弹性 中国医美市场不断扩容，行业渗透率有较大提升空间。 从市场规模看，中国医美市场不断扩容，规模从 2017 年的 993 亿元增长至 2021 年的 1891 亿元， CAGR 达 17.5%。随着消费升级、医美技术的持续发展，中国医美市场前景广阔。从渗透率看，中国医美市场渗透率远低于日、韩等国，未来行业渗透率仍有较大提升空间。 医美疫后 快速恢复，政策提振行业信心 。 华南、华东部分地区疫情退潮 后， 医美行业 经营快速 恢复正常。 此外，深圳发改委印发深圳市促进大健康产业集群高质量发展的若干措施， 明确鼓励发展医疗美容产业，提出支持两类医美产品、支持医美服务行业、加强医美行业监督规范 ，行业信心得到提振 。 图表 14： 中国手术类及非手术类医美项目市场规模（亿元） 图表 15： 主要医美消费大国医美渗透率变化情况 （ %） 资料来源： 美团研究院 ， 国盛美妆组， 国盛证券研究所 资料来源： 艾瑞咨询 ， 国盛美妆组， 国盛证券研究所 37.0%37.5%38.0%38.5%39.0%39.5%40.0%40.5%41.0%41.5%02004006008001000120014002014 2015 2016 2017 2018非手术类项目（亿元） 手术类项目（亿元）非手术类占比（ %，右轴）18.2%10.3%15.7%2.4%20.5%11.0%16.6%3.6%0% 5% 10% 15% 20% 25%20192014 2022 年 08 月 28 日 P.11 请仔细阅读本报告末页声明 附录：交易情绪与市场复盘 （一）交易情绪：周期板块热度抬升 图表 16：上周行业成交占比及换手率变动对比 资料来源： Wind，国盛证券研究所 图表 17：个股成交集中度小幅回升，仍在 50%分位线上 图表 18：个股交易分化小幅回落，接近 80%分位线 资料来源： Wind，国盛证券研究所 资料来源： Wind，国盛证券研究所 12%14%16%18%20%22%24%26%2019-01 2020-01 2021-01 2022-01Top1%个股成交占比 (MA5)90%分位线80%分位线50%分位线468101214162019-01 2020-01 2021-01 2022-015%个股交易分化系数 (MA5)90%分位线80%分位线50%分位线 2022 年 08 月 28 日 P.12 请仔细阅读本报告末页声明 图表 19： 个股涨跌分化 大幅回落 ， 接近 50%分位线 图表 20： 强 势占比大幅回落、弱 势股 大幅反弹 ，强势 /弱势比例 回落 资料来源： Wind，国盛证券研究所 资料来源： Wind，国盛证券研究所 具体内容详见我们每周三发布的 市场情绪系列周报 。 （二）市场复盘： 中概股遇曙光 图表 21： 指数多数收跌 ，上证 50 和上证指数表现 居前 ，双创领跌 图表 22： A 股 指数估值多数回落 资料来源： wind， 国盛证券研究所 资料来源： wind， 国盛证券研究所 图表 23： 风格 表现来看，上游资源和金融稳定、大盘、低市盈率和绩优股占优 资料来源： wind， 国盛证券研究所 10%15%20%25%30%35%40%2019/01 2020/01 2021/01 2022/01二八收益分化 (MA5) 90%分位线80%分位线 50%分位线01234560%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2020/08 2021/01 2021/06 2021/11 2022/04MACD强势股占比 (左轴 )MACD弱势股占比 (左轴 )MACD强势 /弱势 (右轴 )0.0 -0.7 -1.0 -1.5 -2.4 -3.4 -3.5 -5.6 -6-5-4-3-2-101上证50上证指数沪深300中证500深证成指创业板指中证1000科创50本周涨跌幅（ %）60% 39% 37% 36% 33% 12% 10% 5% 81% 45% 41%-20020406080100120140深证成指上证50沪深300创业板指上证指数中证1000中证500科创50茅指数基金重仓指数陆股通指数-2.4 -2.4 -2.3 1.7 -4.5 -0.8 0.1 -4.4 0.3 0.2 -0.9 -1.4 -2.7 -2.7 -2.9 0.4 -1.4 -3.1 0.0 -5.0-4.0-3.0-2.0-1.00.01.02.0基金重仓指数陆股通指数茅指数上游资源中游制造可选消费必需消费科技金融稳定其他服务大盘中盘小盘高市盈率中市盈率低市盈率亏损股微利股绩优股本周涨跌幅（ %） 2022 年 08 月 28 日 P.13 请仔细阅读本报告末页声明 图表 24： 行业 多数下跌，煤炭、农林牧渔和石油石化涨幅居前 资料来源： wind， 国盛证券研究所 图表 25： 美股 三大股指全面下挫，行业层面仅能源收涨 图表 26： 港股 指数全面上涨，能源业、资讯科技业与原材料业领涨 资料来源： bloomberg， 国盛证券研究所 资料来源： wind， 国盛证券研究所 7 3 3 1 1 1 1 1 1 0 0 0 0 -1 -1 -1 -1 -1 -2 -2 -3 -3 -3 -4 -4 -4 -5 -5 -6 -6 -10-505101520煤炭农林牧渔石油石化交通运输社会服务美容护理食品饮料商贸零售非银金融银行有色金属传媒基础化工轻工制造公用事业医药生物建筑装饰纺织服饰钢铁环保汽车房地产家用电器通信计算机建筑材料机械设备电力设备国防军工电子本周涨跌幅（ %） 近 20个交易日涨跌幅（ %）-2.9 -4.0 -4.2 -4.4 4.3 -1.3 -2.6 -3.3 -3.4 -3.6 -3.8 -4.3 -4.7 -4.8 -5.6 -8-6-4-20246罗素2000标普500道琼斯工业纳斯达克能源材料公用事业必需消费工业金融房地产医疗保健可选消费电信服务信息技术本周涨跌幅 (%)3.0 2.6 2.0 8.9 4.6 3.7 2.9 1.6 0.5 0.2 -0.7 -0.8 -1.0 -1.3 -2.5 -4-20246810恒生中国企业恒生科技恒生指数能源业资讯科技业原材料业医疗保健业必需性消费业金融业地产建筑业综合业非必需性消费电讯业工业公用事业本周涨跌幅（ %） 2022 年 08 月 28 日 P.14 请仔细阅读本报告末页声明 图表 27： 本周 全球市场 下跌， 商品价格 普遍上涨，美元指数上涨、人民币贬值 资料来源： bloomberg， wind， 国盛证券研究所 图表 28： 万得全 A 口径下的修正风险溢价 有所回升 图表 29： 标普 500 风险溢价 与 VIX 指数均回升 资料来源： wind， 国盛证券研究所 资料来源： bloomberg， 国盛证券研究所 具体内容详见我们本周六发布的报告 市场回顾 （ 8 月 4 周） 中概股遇曙光 。 风险提示 1、疫情发展失控； 2、经济大幅衰退； 3、政策超预期变化。 权益 价格 涨跌幅（% ）627.90 -2.922694.62 -3.341006.50 0.50大宗商品 价格（美元） 涨跌幅（% ）2212.59 3.58100.99 4.418188.25 1.081751.25 0.03利率债 到期收益率( % ) 到期收益率变动（bp）美国 1Y 3.33 10.4010Y 3.04 6.88德国 1Y 0.58 -4.9010Y 1.39 15.90中国 1Y 1.79 6.7410Y 2.64 5.55信用债 利差( % ) 利差变动（b p ）美国 IG债O AS利差 0.50 2.14HY债O AS利差 4.50 20.36中国 3年期AA A+中票信用利差 0.22 1.025年期AA A+中票信用利差 0.40 0.28可转债 价格 涨跌幅( % )419.13 -1.42外汇 点位 点位变动( % )108.80 0.590.15 -0.801.00 -0.71LME铜MSC I全球市场MSC I发达市场MSC I新兴市场CRB 工业金属布伦特原油伦敦金中证转债指数美元指数人民币兑美元欧元兑美元0.71.21.72.22.73.23.74.22021-08-17 2021-12-17 2022-04-17 2022-08-17A股修正 ERP（ %）1419242934391.31.51.71.92.12.32.52.72.93.12021-08-18 2021-11-18 2022-02-18 2022-05-18 2022-08-18SPX-ERP（ %） VIX指数（右轴） 2022 年 08 月 28 日 P.15 请仔细阅读本报告末页声明 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称 “本公司 ”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司 的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新 或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议 ,本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争 取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归 “国盛证券有限责任公司 ”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为 “国盛证券研究所 ”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无 论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 投资评级说明 投资建议的评级标准 评级 说明 评级标准为报告发布日后的 6 个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中 A 股市场以沪深 300 指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股市场以标普 500 指数或纳斯达克综合指数为基准。 股票评级 买入 相对同期基准指数涨幅在 15%以上 增持 相对同期基准指数涨幅在 5%15%之间 持有 相对同期基准指数涨幅在 -5%+5%之间 减持 相对同期基准指数跌幅在 5%以上 行业评级 增持 相对同期基准指数涨幅在 10%以上 中性 相对同期基准指数涨幅在 -10%+10%之间 减持 相对同期基准指数跌幅在 10%以上 国盛证券研究所 北京 上海 地址：北京市西城区平安里西大街 26 号楼 3 层 邮编： 100032 传真： 010-57