国海证券研究所 请务必阅读正文后免责条款部分 2022 年 08 月 30 日 公司研究 评级：增持 (维持 ) 研究所 证券分析师： 芦冠宇 S0350521110002 联系人 ： 李宇宸 S0350121110026 Table_Title 营收保持强劲增长，布局合成生物前景广阔 华熙生物（ 688363） 中报点评 最近一年走势 相对沪深 300 表现 2022/08/29 表现 1M 3M 12M 华熙生物 -10.8% 3.3% -24.7% 沪深 300 -1.9% 2.2% -15.3% 市场数据 2022/08/29 当前价格（元） 141.97 52 周价格区间（元） 101.00-201.00 总市值（百万） 68,299.68 流通市值（百万） 13,616.93 总股本（万股） 48,108.53 流通股本（万股） 9,591.41 日均成交额（百万） 410.47 近一月换手（ %） 0.00 事件 ： 华熙生物 发布 2022 年半年报： 2022H1 实现营收 29.35 亿元 /+51.6%、归母净利润 4.73 亿元 /+31.3%。单看 2022Q2 实现营收 16.81 亿元/+44.9%、归母净利润 2.73 亿元 /+31.4%，基本符合此前业绩快报。 投资要点 : 原料业务：国内 2022Q2 短期承压，原料创新实现品类拓展。 从行业角度看： 2021 年透明质酸原料销量实现 20%增长至 720 吨，其中食品级 /化妆品级 /医药级分别实现销量 382/310/29 吨、分别同比增长27.2%/12.2%/20%。 2022H1 公司原料业务实现营收 4.61 亿元 /+11%。毛利率端看， 2022H1 公司原料毛利率 72.4%/-0.25pct 基本持平、医药级透明质酸毛利率 87.1%/+0.9pct。原料创新方面，依克多因、透明质酸弹性体取得了超过 50%的收入增长 。 医疗终端业务：疫情冲击终端消费，产品矩阵不断丰富 。 2022H1 疫情下公司医疗终端实现营收 3 亿元 /-4.5%，预计单 2022Q2 实现营收中出现下滑， 2022H1 医疗终端毛利率 81.9%/-0.2pct 基本持平 。 上半年看： 1）皮肤医疗产品营收 2.08 亿元 /-5.37%； 2）骨科注射液产品实现收入 0.69 亿元 /+21.7%，骨科产品“海力达”已覆盖 5000+医院。 护肤品业务：整体保持强劲增长， BM 肌活大幅增长，四大品牌大单品体系逐步搭建 。 2022H1 公司实现护肤品业务 21.27 亿元 /+77.2%，毛利率达 78.7%/+0.02pct。分品牌看： 1） 润百颜 2022H1 达 6.4 亿/+31%，其中水润次抛、屏障次抛作为两大单品预计收入过亿； 2）夸迪 2022H1 达 6 亿 /65%，大单品战痘、焕颜精粹、悬油次抛有望过亿； 3）米蓓尔 2022H1 达 2.6 亿 /+67.5%； 4） BM 肌活 2022H1 达 4.8亿元 /大幅增长 446%，其中大单品“糙米肌底精华水”半年销售收入超 2 亿元。渠道端看，抖音占比进一步提升至 30%左右。 Q2盈利能力继续环比提升，布局合成生物未来前景广阔 。 公司 2022Q2毛利率达 77.7%/+0.3pct，销售 /管理 /研发费用率分别达48.8%/5.7%/5.8%，分别同比提升 0.7/-1.6/0pct，净利率单季度达16%/环比 2022Q1 提升 0.27pct。公司积极布局合成生物，研发进展方面： 1）推出了口腔用 HA 和纺织用 HA 原料； 2）高纯度麦角硫因、 5-ALA 等完成工艺验证； 3）完善透明质酸的产品体系； 4）胶原 -0.4489-0.3479-0.2468-0.1458-0.04480.056221/8 21/1021/1121/12 22/1 22/2 22/3 22/4 22/5 22/6 22/7 22/8华熙生物 沪深 300证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 2 蛋白项目已进入中试，已制备可用于妆品的公斤级原料，正开展量产规划。 盈 利 预 测 和 投 资 评 级 。 预 计 公 司 2022-2024 年 营 收 达69.4/92.7/119.9 亿元，同比 40.2%/33.7%/29.3%。预计归母净利润10.2/13.3/17.2 亿元，同比增长 30.5%/29.9%/29.4%， 对应动态 PE为 67/51/40 倍， 维持 “ 增持 ”评级。 风险提示 。 1）疫情反复导致消费意愿恢复较慢； 2） 流量成本加剧 ；3）海外 大牌降价抢占市场份额 ； 4） 监管趋严导致产品上新不及预期 ； 5） 新锐品牌快速崛起加剧竞争 。 Table_Forcast1 预测指标 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 4947.77 6935.36 9270.87 11986.18 增长率 (%) 87.93 40.17 33.68 29.29 归母净利润（百万元） 782.33 1020.86 1325.98 1715.96 增长率 (%) 21.13 30.49 29.89 29.41 摊薄每股收益（元） 1.63 2.13 2.76 3.57 ROE(%) 13.73 15.28 16.59 17.68 P/E 95.28 66.75 51.39 39.71 P/B 13.08 10.20 8.53 7.02 P/S 15.07 9.83 7.35 5.69 EV/EBITDA 70.35 56.48 41.85 31.26 资料来源： Wind 资讯 、国海证券研究所 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 3 Table_Forcast 附表： 华熙生物 盈利预测表 证券代码： 688363 股价： 141.97 投资评级： 增持 日期： 2022/08/29 财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 每股指标与估值 2021A 2022E 2023E 2024E 盈利能力 每股指标 ROE 13.73% 15.28% 16.59% 17.68% EPS 1.63 2.13 2.76 3.57 毛利率 78.07% 77.29% 76.58% 76.23% BVPS 11.87 13.92 16.65 20.22 期间费率 55.35% 54.82% 53.91% 52.98% 估值 销售净利率 15.81% 14.72% 14.30% 14.32% P/E 95.28 66.75 51.39 39.71 成长能力 P/B 13.08 10.20 8.53 7.02 收入增长率 87.93% 40.17% 33.68% 29.29% P/S 15.07 9.83 7.35 5.69 利润增长率 21.13% 30.49% 29.89% 29.41% 营运能力 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 总资产周转率 0.66 0.78 0.85 0.89 营业收入 4947.77 6935.36 9270.87 11986.18 应收账款周转率 12.47 8.35 9.08 9.23 营业成本 1085.25 1575.23 2171.01 2848.58 存货周转率 6.98 5.66 5.57 5.58 营业税金及附加 57.68 80.88 108.12 139.78 偿债能力 销售费用 2436.17 3389.06 4464.14 5672.25 资产负债率 24.01% 25.04% 26.82% 27.58% 管理费用 302.99 413.87 534.70 679.32 流动比 2.84 2.99 3.00 3.05 财务费用 -0.49 -0.69 -0.93 -1.20 速动比 2.28 2.25 2.27 2.33 其他费用 /（ -收入） 284.34 398.57 560.60 760.75 营业利润 905.55 1202.15 1556.93 2010.41 资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 营业外净收支 -15.35 -15.10 -15.10 -15.10 现金及现金等价物 2653.53 3105.69 4500.61 6140.62 利润总额 890.20 1187.05 1541.83 1995.31 应收款项 401.27 839.03 1032.09 1313.00 所得税费用 114.64 166.19 215.86 279.34 存货净额 709.13 1226.37 1665.75 2146.15 净利润 775.56 1020.86 1325.98 1715.96 其他流动资产 220.22 316.44 385.37 465.21 少数股东损益 -6.78 0.00 0.00 0.00 流动资产合计 3984.15 5487.53 7583.82 10064.99 归属于母公司净利润 782.33 1020.86 1325.98 1715.96 固定资产 1609.16 1578.52 1541.87 1499.23 在建工程 516.72 416.72 316.72 316.72 现金流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 无形资产及其他 1374.70 1418.22 1463.74 1509.27 经营活动现金流 1276.06 503.42 1448.18 1793.27 长期股权投资 19.00 19.00 19.00 19.00 净利润 782.33 1020.86 1325.98 1715.96 资产总计 7503.74 8920.00 10925.16 13409.21 少数股东权益 -6.78 0.00 0.00 0.00 短期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 折旧摊销 161.29 96.00 121.00 145.00 应付款项 690.72 777.57 1142.00 1520.08 公允价值变动 -7.39 -7.40 -7.40 -7.40 预收帐款 0.00 12.03 8.04 12.12 营运资金变动 472.83 -637.94 -23.30 -92.19 其他流动负债 709.79 1043.19 1379.81 1765.61 投资活动现金流 -989.86 -158.66 -160.66 -260.66 流动负债合计 1400.51 1832.78 2529.85 3297.81 资本支出 -784.20 -74.26 -74.26 -174.26 长期借款及应付债券 144.18 144.18 144.18 144.18 长期投资 -140.05 -107.40 -109.40 -109.40 其他长期负债 256.59 256.59 256.59 256.59 其他 -65.62 23.00 23.00 23.00 长期负债合计 400.77 400.77 400.77 400.77 筹资活动现金流 -71.36 0.00 0.00 0.00 负债合计 1801.28 2233.56 2930.62 3698.59 债务融资 157.81 0.00 0.00 0.00 股本 480.00 480.00 480.00 480.00 权益融资 9.98 0.00 0.00 0.00 股东权益 5702.46 6686.44 7994.54 9710.62 其它 -239.15 0.00 0.00 0.00 负债和股东权益总计 7503.74 8920.00 10925.16 13409.21 现金净增加额 194.99 344.76 1287.52 1532.61 资料来源： Wind 资讯、国海证券研究所 国海证券股份有限公司 国海证券研究所 请务必阅读正文后免责条款部分 【商社小组介绍】 芦冠宇：商社首席分析师。杜伦大学 /四川大学。曾就职于国泰君安证券、中信建投证券、方正证券。主攻免税、酒店、景区、餐饮、化妆品、人力资源等板块。 2017 年新财富中国最佳分析师评选社会服务行业第二名核心成员； 2017 和 2018 年金牛奖餐饮旅游行业最佳分析师第一名核心成员； 2017 和 2018 年水晶球社会服务行业第二名核心成员； 2018 年中国保险资产管理业最受欢迎卖方分析师餐饮旅游行业第二名核心成员。 李宇宸：香港中文大学（深圳）。主要覆盖餐饮、茶饮及化妆品行业。 周钰筠：对外经济贸易大学金融本硕，主攻酒店、电商代运营、跨境电商、免税板块。 李昭璇：本科对外经贸大学投资学，硕士约翰霍普金斯大学金融学，主攻医美板块。 熊思雨：中山大学硕士，主要覆盖化妆品、人力资源板块。 【分析师承诺】 芦冠宇 , 本报告中的分析师均具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立，客观的出具本报告。本报告清晰准确的反映了分析师本人的研究观点。分析师本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收取到任何形式的补偿。 【国海证券投资评级标准】 行业投资评级 推荐 ： 行业基本面向好，行业指数领先 沪深 300 指数； 中性： 行业基本面稳定，行业指数跟随 沪深 300 指数； 回避 ： 行业基本面向淡，行业指数落后 沪深 300 指数。 股票投资评级 买入：相对沪深 300 指数涨幅 20%以上； 增持：相对沪深 300 指数涨幅介于 10% 20%之间； 中性：相对沪深 300 指数涨幅介于 -10% 10%之间； 卖出：相对沪深 300 指数跌幅 10%以上。 【免责声明】 本报告的风险等级定级为 R3，仅供符合国海证券股份有限公司（简称“本公司”）投资者适当性管理要求的的客户（简称“客户”）使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。客户及 /或投资者应当认识到有关本报告的短信提示、电话推荐等只是研究观点的简要沟通，需以本公司的完整报告为准，本公司接受客户的后续问 询。 本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告中的信息均来源于公开资料及合法获得的相关内部外部报告资料，本公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证，不保证其中的信息已做最新变更，也不保证相关的建议不会发生任何变更。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。报告中的内容和意见仅供参考，在任何情况下，本报告中所表达的意见并不构成对所述国海证券股份有限公司 国海证券研究所 请务必阅读正文后免责条款部分 证券买卖的出价和征价。 本公司及其本公司员工对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等服务。本公司在知晓范围内依法合规地履行披露义务。 【风险提示】 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告为作出投资决策的 唯一 参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向本公司或其他专业人士咨询并谨慎决策。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人 的投资建议。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。 若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议 。 任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。 【郑重声明】 本报告版权归国海证券所有 。未经本公司的明确书面特别授权或协议约定，除法律规定的情况外，任何人不得对本报告的任何内容进行发布、复制、编辑、改编、转载、播放、展示或以其他任何方式非法使用本报告的部分或者全部内容，否则均构成对本公司版权的侵害，本公司有权依法追究其法律责任。