云天化（ 600096.SH） 2022年中报点评：Q2业绩再创新高，新能源项目持续推进国海证券研究所李永磊 (证券分析师 ) 董伯骏 (证券分析师 )S0350521080004 S 评级：买入 (维持 )证券研究报告2022年 08月 23日农化制品1请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明 2相对沪深 300表现 2022/08/22表现 1M 3M 12M云 天 化 -0.2% 4.7% 57.0%沪深 300 -1.3% 2.5% -12.3%最近一年走势 预测指标 2021A 2022E 2023E 2024E营业收入（百万元） 63249 75327 79065 83029增长率 (%) 21 19 5 5归母净利润（百万元） 3642 6522 7089 7553增长率 (%) 1239 79 9 7摊薄每股收益（元） 1.98 3.55 3.86 4.11ROE(%) 36 39 30 24P/E 9.90 7.71 7.09 6.65P/B 3.53 3.00 2.11 1.60P/S 0.57 0.67 0.64 0.61EV/EBITDA 6.93 5.48 4.90 4.32资料来源： Wind资讯、国海证券研究所相关报告 经营业绩创历史新高，产业链一体化优势持续增强（买入） *化学制品 *董伯骏，李永磊 2022-03-31 云天化（ 600096）事件点评：携手各行业龙头，打造新能源电池全产业链集群（买入）*化学制品 *李永磊，董伯骏 2022-02-18 云天化（ 600096）事件点评：业绩持续向好，加码投资新能源材料 （买入） *化学制品 *李永磊，董伯骏 2021-10-30-0.3157-0.03650.24260.52180.80091.0800云 天 化 沪深 300请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明 3Q2业绩再创新高，新能源项目持续推进事件： 2022年 8月 22日，云天化发布 2022年中报：实现营业收入 366.23亿元，同比增加 18.40%；实现归属于上市公司股东的净利润 34.66亿元，同比 增加 120.48%；加权平均净资产收益率为 28.82%，同比 增加 6.98个百分点。销售毛利率 17.90%，同比 增加 2.80个百分点；销售净利率 11.32%，同比 增加 5.32个百分点。其中， 2022年 Q2实现营收 216.61亿元，同比 增加 22.22%，环比 增加 44.77%；实现归母净利润 18.20亿元，同比 增加 82.59%，环比增加 10.57%；加权平均净资产收益率为 14.12%，同比 增加 0.82个百分点，环比减少 0.74个百分点。销售毛利率 16.77%，同比 增加 1.48个百分点，环比 减少 2.76个百分点；销售净利率 10.36%，同比增加 3.75个百分点，环比减少 2.34个百分点。点评：主要产品景气度提升，经营业绩再创新高2022年 H1，公司实现营业收入 366.23亿元，同比增加 18.40%；实现归母净利润 34.66亿元，同比增加 120.48%。受益于肥料和磷化工行业景气度提升，公司主要产品磷铵、复合肥、黄磷、尿素等价格大幅度提升，带动公司业绩大幅度增加。 2022年上半年，公司磷铵实现营收 86.19亿元，同比+34.59%，均价 3910元 /吨，同比 +42.18%；复合肥实现营收 21.62亿元，同比 +46.35%，均价 3271元 /吨，同比 +43.03%；尿素实现营收 27.27亿元，同比 +54.33%，均价 2697元 /吨，同比 +31.18%；饲料级磷酸氢钙实现营收 10.78亿元，同比 +80.59%，均价 3958元 /吨，同比 +75.60%。2022年 Q2，公司实现营收 216.61亿元，同比增加 22.22%，环比增加 44.77%；实现归母净利润 18.20亿元，同比增加 82.59%，环比增加 10.57%。其中 磷铵实现营收 43.40亿元，同比 +22.77%，环比 +1.43%，均价 4294元 /吨，同比 +42.92%，环比 +19.79%；复合肥实现营收 12.07亿元，同比+46.27%，环比 +26.44%，均价 3263元 /吨，同比 +38.40%，环比 -0.48%；尿素实现营收 15.58亿元，同比 +42.02%，环比 +33.33%，均价 2879元 /吨，同比 +34.25%，环比 +15.27%；饲料级磷酸氢钙实现营收 6.44亿元，同比 +113.30%，环比 +48.63%，均价 4220元 /吨，同比 +78.66%，环比 +16.52%。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明 4Q2业绩再创新高，新能源项目持续推进磷矿资源储量国内领先，成本控制能力显著受益于磷肥景气程度提升以及新能源正极材料磷酸铁需求增长，磷矿石需求旺盛，资源价值属性进一步得到市场认可，价格呈现持续上涨的趋势。公司现有原矿生产能力 1450万吨，擦洗选矿生产能力 618万吨，浮选生产能力 750万吨，是我国最大的磷矿采选企业之一。 2022年上半年公司共生产磷矿成品矿 719万吨，主要作为生产原料使用，着力于提升磷矿资源的综合利用水平和原料自给率。公司目前拥有合成氨产能 200万吨 /年，合成氨自给率 95%左右；公司在内蒙古呼伦贝尔地区配套拥有大型露天开采煤矿，可为北方基地的合成氨生产提供稳定原料。 2022年上半年，磷矿石、硫磺、合成氨等大宗原材料价格大幅上涨，公司充分发挥全产业链优势、集采平台优势和硫磺等重要原料的战略储备优势，进一步提升磷矿石、合成氨自给率，加大煤炭战略采购，充分发挥硫磺战略储备成本优势，主要原料供应成本得到控制，有效缓解了大宗原料价格上涨的影响。公司实现销售毛利率 17.90%，同比增加 2.80个百分点；销售净利率 11.32%，同比增加 5.32个百分点。依托资源优势，大力布局新能源产业链依托丰富的磷矿资源，公司积极开展湿法磷酸深加工，打造磷矿 湿法磷酸 湿法磷酸精制 磷酸盐产业链。公司正在投资建设年产 50万吨磷酸铁及配套装置项目， 2022年上半年，天安化工一期 10万吨 /年湿法磷酸精制项目已经达标达产；一期 10万吨 /年磷酸铁项目建设按计划推进，目前进入投料试车阶段； 10万吨 /年精制磷酸（二期）项目、 20万吨 /年双氧水项目、 10万吨 /年电池用磷酸二氢铵项目以及 2 20万吨 /年磷酸铁项目等新能源材料产业及配套项目按计划推进。同时公司以磷肥副产氟硅酸为原料，以氟化氢为核心，打造“氟硅酸 -氢氟酸 -氟精细化学品 -氟电子化学品”的增值路径，纵向延伸氟化工产业链，提升氟资源利用价值。公司与多氟多合作，共同建设“氟磷电子的氟硅资源综合利用项目及红磷化工氟硅资源综合利用项目”，包括 2 1.5万吨 /年无水氢氟酸联产 1.5万吨 /年优质白炭黑、 5000吨 /年六氟磷酸锂、 1万吨 /年氟化氢铵等项目。公司将加快发展高附加值无机氟化物、含氟聚合物、含氟新材料和高端专用化学品，延长氟产业链，提升氟资源的利用率，为公司带来新的业绩增长点。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明 5磷酸一铵价格 /价差资料来源： wind，国海证券研究所图表： 磷酸一铵 /硫磺 /磷矿石 /合成氨价格 （元 /吨）资料来源： Wind，国海证券研究所图表：磷酸一铵 价差（元 /吨）请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明 6磷酸 二 铵价格 /价差资料来源： wind，国海证券研究所图表：磷酸二铵 /硫磺 /磷矿石 /合成氨价格（元 /吨）资料来源： Wind，国海证券研究所图表：磷酸 二 铵价差（元 /吨）请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明 7复合肥价格 /价差资料来源： wind，国海证券研究所图表：复合肥价格（元 /吨）资料来源： Wind，国海证券研究所图表：复合肥价差（元 /吨）请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明 8尿素 /黄磷 价格资料来源： wind，国海证券研究所图表：尿素价格（元 /吨）资料来源： Wind，国海证券研究所图表： 黄磷 价差（元 /吨）请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明 9投资建议与盈利预测预计公司 2022/2023/2024年归母净利润分别为 65.22、 70.89、 75.53亿元， EPS为 3.55、 3.86、 4.11元 /股，对应 PE为 8、 7、7倍，维持“买入”评级。风险提示： 宏观经济波动风险；产能投放不及预期；原材料价格波动的风险；未来需求下滑；新项目进度不及预期。预测指标 2021A 2022E 2023E 2024E营业收入（百万元） 63249 75327 79065 83029增长率 (%) 21 19 5 5归母净利润（百万元） 3642 6522 7089 7553增长率 (%) 1239 79 9 7摊薄每股收益（元） 1.98 3.55 3.86 4.11ROE(%) 36 39 30 24P/E 9.90 7.71 7.09 6.65P/B 3.53 3.00 2.11 1.60P/S 0.57 0.67 0.64 0.61EV/EBITDA 6.93 5.48 4.90 4.32资料来源： Wind资讯、国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明 10分产品经营数据2020Q1 2020Q2 2020Q3 2020Q4 2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2磷铵产量（万吨） 117.61 117.58 130.48 123.46 125.99 132.33 132.65 106.68 130.60 135.81 销量（万吨） 118.29 114.88 145.31 120.43 115.21 117.65 145.78 70.61 119.35 101.06 营收（亿元） 23.63 23.30 31.25 27.74 28.69 35.35 43.76 25.10 42.79 43.40 平均售价（元 /吨） 1997.55 2027.96 2150.24 2303.45 2489.88 3004.64 3001.60 3555.27 3585.00 4294.37 复合肥产量（万吨） 36.95 40.82 20.60 33.31 33.35 30.13 14.48 44.38 29.00 30.03 销量（万吨） 38.89 46.58 21.37 40.71 29.59 35.00 9.24 37.12 29.11 36.99 营收（亿元） 8.11 11.03 3.01 8.31 6.52 8.25 3.45 9.37 9.55 12.07 平均售价（元 /吨） 2084.31 2368.33 1406.81 2040.25 2203.08 2357.94 3732.90 2523.37 3279.00 3263.42 磷矿石产量（万吨） 278.62 369.17 318.59 315.91 318.31 302.42 299.48 318.83 352.59 销量（万吨） 104.27 102.82 122.68 90.70 87.06 71.71 68.27 52.77 26.53 营收（亿元） 2.12 2.11 2.23 1.99 1.56 1.61 1.60 1.09 0.52 平均售价（元 /吨） 203.64 205.36 181.87 218.91 179.21 223.83 234.33 206.76 197.00 尿素产量（万吨） 41.78 40.73 40.23 42.64 39.54 48.91 36.56 38.94 47.87 52.39 销量（万吨） 35.85 45.31 27.45 53.45 34.77 51.17 39.64 25.87 46.98 54.13 营收（亿元） 6.01 6.72 5.07 9.10 6.70 10.97 9.70 6.45 11.69 15.58 平均售价（元 /吨） 1675.76 1483.23 1848.06 1703.46 1926.32 2144.48 2445.99 2493.76 2488.00 2879.03 聚甲醛产量（万吨） 2.24 1.80 2.54 2.54 2.64 2.78 2.25 1.7 2.91 2.75销量（万吨） 1.67 2.80 2.98 2.79 2.45 2.3 2.46 2.14 2.48 1.72营收（亿元） 1.50 2.41 2.86 3.10 3.07 3.22 3.76 3.76 4.80 3.51平均售价（元 /吨） 8974.25 8612.86 9594.44 11112.39 12511.02 14002.17 15278.05 17574.00 19352.00 20391.28黄磷产量（万吨） 0.77 0.84 0.85 0.74 0.65 0.51 0.62 0.67 0.61 0.83 销量（万吨） 0.73 0.78 0.93 0.50 0.71 0.44 0.73 0.82 0.32 营收（亿元） 1.07 1.08 1.21 0.70 1.03 0.70 1.51 0.27 2.38 1.20 平均售价（元 /吨） 14664.38 13887.18 12969.35 13973.00 14460.56 15931.82 20617.81 28935.00 37434.38 饲料级磷酸氢钙产量（万吨） 13.73 12.53 12.51 13.78 13.24 10.32 14.31 14.20 15.22 14.26 销量（万吨） 10.90 14.27 12.11 14.89 13.69 12.79 12.52 13.42 11.97 15.27 营收（亿元） 2.42 3.03 2.50 2.90 2.95 3.02 3.96 5.32 4.34 6.44 平均售价（元 /吨） 2219.45 2121.58 2065.64 1950.11 2153.69 2362.31 3163.82 3964.91 3622.00 4220.43 营业收入（亿元） 111.63 144.92 142.53 122.03 132.08 177.22 167.02 156.17 149.62 216.61营业成本（亿元） 96.72 130.85 126.74 102.39 112.45 150.13 135.89 147.50 120.40 180.28毛利率 13.35% 9.71% 11.08% 16.09% 14.86% 15.29% 18.64% 5.55% 19.53% 16.77%毛利润（亿元） 14.91 14.07 15.79 19.63 19.62 27.09 31.12 8.67 29.22 36.33 净利率 0.34% 0.00% 1.00% 1.76% 5.19% 6.61% 8.80% 5.63% 12.70% 10.36%净利润（亿元） 0.38 (0.00) 1.43 2.14 6.86 11.71 14.70 8.80 19.00 22.44 资料来源： wind，公司公告，国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明 112022H1归母净利 同增 120.48%资料来源： wind，国海证券 研究所图表： 2022H1营收 同比增长 18.40%资料来源： wind，国海证券研究所图表： 2022H1净资产收益率下降资料来源： wind，国海证券 研究所图表： 2022H1归母净利同比增长 120.48%资料来源： wind，国海证券 研究所图表： 2022H1资产负债率下降请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明 122022H1经营活动现金流同比 增加 33.04%资料来源： wind，国海证券 研究所图表： 2022H1资产周转率资料来源： wind，国海证券 研究所图表： 2022H1期间费用率下降资料来源： wind，国海证券 研究所图表： 2022H1净利率 增加资料来源： wind，国海证券 研究所图表： 2022H1经营活动现金流同比 增加 33.04%请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明 132022Q2归母净利润同增 82.59%资料来源： wind，国海证券 研究所图表： 2022H1研发费用 1.03亿元资料来源： wind，国海证券 研究所图表： 2022Q2营收同增 22.22%资料来源： wind，国海证券研究所图表： 2022Q2归母净利同增 82.59%请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明 142022Q2毛利率下降资料来源： wind，国海证券 研究所图表：季度净资产收益率资料来源： wind，国海证券 研究所图表：季度资产周转率资料来源： wind，国海证券 研究所图表：季度资产负债率资料来源： wind，国海证券 研究所图表：季度毛利率及净利率请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明 15二季度期间 经营活动现金流增加资料来源： wind，国海证券研究所图表： 2022Q2期间费用率 增加资料来源： wind，国海证券 研究所图表：季度研发费用及研发费用率资料来源： wind，国海证券 研究所图表： 2022Q2经营活动现金流请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明 16分产品经营情况资料来源： wind，国海证券 研究所图表：分产品营收（亿元）资料来源： wind，国海证券 研究所图表：分产品毛利率（ %）资料来源： wind，国海证券 研究所图表：分产品毛利（亿元）资料来源： wind，国海证券 研究所图表：分产品销量（万吨）请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明 17公司 PE/PB-Band资料来源： wind，国海证券 研究所图表：收盘价及 PE（ TTM）资料来源： wind，国海证券 研究所图表： PB-BAND资料来源： wind，国海证券 研究所图表： PE-BAND请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明 18资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E现金及现金等价物 10054 10010 10010 10010应收款项 2471 3668 3618 3788存货净额 7596 8639 8891 9403其他流动资产 3375 5407 5177 5320流动资产合计 23496 27725 27697 28522固定资产 18787 23649 25352 27493在建工程 1519 1769 2049 2330无形资产及其他 6556 7326 7792 8327长期股权投资 2785 3407 3877 4384资产总计 53142 63876 66768 71056短期借款 21919 21623 16583 11123应付款项 3667 6614 5941 6299预收帐款 24 574 312 380其他流动负债 7408 7269 7796 8018流动负债合计 33018 36081 30632 25820长期借款及应付债券 5396 5396 5396 5396其他长期负债 2130 2130 2130 2130长期负债合计 7526 7526 7526 7526负债合计 40544 43607 38158 33346股本 1837 1836 1836 1836股东权益 12598 20269 28610 37710负债和股东权益总计 53142 63876 66768 71056利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E营业收入 63249 75327 79065 83029营业成本 54599 61934 64832 68012营业税金及附加 569 640 712 830销售费用 755 904 949 996管理费用 1226 1507 1581 1661财务费用 1287 1198 1064 802其他费用 /（ -收入） 152 151 158 166营业利润 5133 8859 9682 10622营业外净收支 -263 -40 -40 -40利润总额 4870 8819 9642 10582所得税费用 663 1147 1302 1481净利润 4207 7673 8341 9100少数股东损益 565 1151 1251 1547归属于母公司净利润 3642 6522 7089 7553现金流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E经营活动现金流 7749 10982 11856 12436净利润 3642 7673 8341 9100少数股东权益 565 1151 1251 1547折旧摊销 2236 2551 2390 2399公允价值变动 1 0 0 0营运资金变动 -254 -915 -382 -176投资活动现金流 -1823 -9532 -5752 -6174资本支出 -2064 -9157 -5553 -5949长期投资 -49 -677 -515 -558其他 290 301 316 332筹资活动现金流 -5074 -1494 -6104 -6262债务融资 -3504 -295 -5040 -5460权益融资 0 0 0 0其它 -1571 -1199 -1064 -802现金净增加额 840 -44 0 0每股指标与估值 2021A 2022E 2023E 2024E每股指标EPS 1.98 3.55 3.86 4.11BVPS 5.56 9.11 12.97 17.08估值P/E 9.9 7.7 7.1 6.7P/B 3.5 3.0 2.1 1.6P/S 0.6 0.7 0.6 0.6财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E盈利能力ROE 36% 39% 30% 24%毛利率 14% 18% 18% 18%期间费率 5% 5% 5% 4%销售净利率 6% 9% 9% 9%成长能力收入增长率 21% 19% 5% 5%利润增长率 1,239% 79% 9% 7%营运能力总资产周转率 1.19 1.18 1.18 1.17应收账款周转率 66.26 29.66 34.34 35.31存货周转率 8.33 8.72 8.89 8.83偿债能力资产负债率 76% 68% 57% 47%流动比 0.71 0.77 0.90 1.10速动比 0.42 0.44 0.52 0.62云 天 化盈利预测表证券代码： 600096 股价： 27.35 投资评级： 买入 (维持 ) 日期： 20220822请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明 19研究小组介绍李永磊 , 董伯骏 , 本报告中的分析师均具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师 ， 以勤勉的职业态度 ， 独立 ， 客观的出具本报告 。 本报告清晰准确的反映了分析师本人的研究观点 。 分析师本人不曾因 ， 不因 ， 也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收取到任何形式的补偿 。分析师承诺行业投资评级国海证券投资评级标准推荐：行业基本面向好 ， 行业指数领先沪深 300指数；中性：行业基本面稳定 ， 行业指数跟随沪深 300指数；回避：行业基本面向淡 ， 行业指数落后沪深 300指数 。股票投资评级买入：相对沪深 300 指数涨幅 20%以上；增持：相对沪深 300 指数涨幅介于 10% 20%之间；中性：相对沪深 300 指数涨幅介于 -10% 10%之间；卖出：相对沪深 300 指数跌幅 10%以上 。化工小组介绍李永磊，天津大学应用化学硕士，化工行业首席分析师。 7年化工实业工作经验， 7年化工行业研究经验。董伯骏，清华大学化工系硕士、学士，化工联席首席分析师。 2年上市公司资本运作经验， 4年半化工行业研究经验。刘学，美国宾夕法尼亚大学化工硕士，化工行业研究助理。 5年化工期货研究经验。汤永俊，悉尼大学金融与会计硕士，应用化学本科，化工行业研究助理， 1年化工行业研究经验。陈雨，天津大学材料学本硕，化工行业研究助理。 2年半化工央企实业工作经验。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明 20免责声明和风险提示本报告的风险等级定级为 R3， 仅供符合国海证券股份有限公司 （ 简称 “本公司 ”） 投资者适当性管理要求的的客户 （ 简称 “客户 ”） 使用 。 本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户 。客户及 /或投资者应当认识到有关本报告的短信提示 、 电话推荐等只是研究观点的简要沟通 ， 需以本公司的完整报告为准 ， 本公司接受客户的后续问询 。本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格 。 本报告中的信息均来源于公开资料及合法获得的相关内部外部报告资料 ， 本公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证 ， 不保证其中的信息已做最新变更 ， 也不保证相关的建议不会发生任何变更 。 本报告所载的资料 、 意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断 ， 本报告所指的证券或投资标的的价格、 价值及投资收入可能会波动 。 在不同时期 ， 本公司可发出与本报告所载资料 、 意见及推测不一致的报告 。 报告中的内容和意见仅供参考 ， 在任何情况下 ， 本报告中所表达的意见并不构成对所述证券买卖的出价和征价 。 本公司及其本公司员工对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责 。 本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易 ， 还可能为这些公司提供或争取提供投资银行 、 财务顾问或者金融产品等服务 。 本公司在知晓范围内依法合规地履行披露义务 。免责声明市场有风险 ， 投资需谨慎 。 投资者不应将本报告为作出投资决策的唯一参考因素 ， 亦不应认为本报告可以取代自己的判断 。 在决定投资前 ， 如有需要 ， 投资者务必向本公司或其他专业人士咨询并谨慎决策 。 在任何情况下 ， 本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议 。 投资者务必注意 ， 其据此做出的任何投资决策与本公司 、 本公司员工或者关联机构无关 。若本公司以外的其他机构 （ 以下简称 “该机构 ”） 发送本报告 ， 则由该机构独自为此发送行为负责 。 通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息 。 本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议 。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效 。 本公司 、 本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任 。风险提示本报告版权归国海证券所有 。 未经本公司的明确书面特别授权或协议约定 ， 除法律规定的情况外 ， 任何人不得对本报告的任何内容进行发布 、 复制 、 编辑 、 改编 、 转载 、 播放 、 展示或以其他任何方式非法使用本报告的部分或者全部内容 ， 否则均构成对本公司版权的侵害 ， 本公司有权依法追究其法律责任 。郑重声明心怀家 国 ，洞悉四 海国海研究深圳深圳市福田区竹子林四路光大银行大厦 28F邮编： 518041电话： 075583706353国海研究上海上海市黄浦区福佑路 8号人保寿险大厦 7F邮编： 200010电话： 021-60338252国海研究北京北京市海淀区西直门外大街 168号腾达大厦 25F邮编： 100044电话： 010-88576597国海证券 研究所 化工 研究团队21