请阅读最后一页的重要声明！ 投资策略专题报告 / 2022.8.22 冶金设备、 制鞋老 字号 全球产业链巡礼之 意大利 证券研究报告 分析师 李美岑 SAC 证书编号： S0160521120002 联系人 徐陈翼 相关报告 1. 等待破局切换时 2022-08-21 2. 创业板指领涨，估值在 48%分位数 - 全 球 估 值 观 察 系 列 十 七 2022-08-21 3. 北上大幅买入电新 全球资金观察系列二十一 2022-08-20 核心观点 意大利 GDP 围绕 2 万亿 美元 中枢波动，股市权重行业为金融行业 。 宏观经济方面 ，近十年 意大利经济总量围绕 2 万亿波动 ，以服务业为主、工业为辅的经济结构稳定。 资本市场方面 ， 意大利股市金融行业权重最大，包括公用事业、工业在内前三大行业市值占比约 64%。 意大利 出口结构来看 多元化工业体系凸显 ， 多项核心商品排名出口前五 ，核心商品机械设备、饮料等以及皮革制品主要对应行业分别为机械设备、食品饮料、服装家纺。 对出口国而言： 机械设备方面 ，意大利市值最大的上市公司包括Interpump、 GVSSPA、达涅利等； 食品饮料方面 ，意大利市值最大的上市公司为 Davide Campari； 服装纺织方面 ，意大利市值最大的上市公司包括萨尔瓦多 菲拉格慕股份有限公司、 Tods SPA。 对进口国而言： 机械设备 主要出口至美国、德国、法国，份额分别为11.8%、 10.4%、 8%， 中国、德国 能够替代部分供给 。 饮料、烈酒和醋 主要 出口至美国、德国、英国，份额分别为 23.2%、 15.3%、10.0%，法国 能够替代部分供给 。 皮革制品 主要出口至瑞士、法国、美国，份额分 别 为 27.7%、 12.5%、 8.1%，中国 能够替代部分供给 。 意大利 进口结构来看 自然资源和原材料较为依赖进口 ， 是钢铁、铜及其制品、鞋类产品的主要进口市场 ，核心商品主要对应行业分别 钢铁、有色金属、服装纺织。 对出口国而言： 意大利 进口份额均 低于 10%，对出口端业绩影响有限，对应供应国集中度分散 ，均低于 0.15。 钢铁 主要从德国、法国、乌克兰等国进口，其份额分别为 13.6%、 9.6%、 8.3%。 鞋类产品 主要从中国、法国、罗马尼亚进口，其份额分别为 15.3%、 10.3%、 9.2%。关联 A 股行业为纺织服饰一级行业下的鞋帽行业，市值靠前的出口型公司有奥康国际、哈森股份等。 对进口国而言： 钢铁 方面，下游主要为 Interpump、 GVS SPA 等机械设备制造公司。 有色金属 方面，下游主要为普睿司曼集团、 CAREL等电气设备制造公司。 服装纺织 方面，下游主要为对应的鞋类贸易商 。 中意在仅含氮杂原子的杂环化合物贸易链条上 两国 依赖度相对较高，具体公司链条展开如下。 首先由金凯生科、雅本化学等医药中间体公司出口，然后通过金凯生科等关联贸易公司运输至意大利作为制药原料，最后由 Bayer、Boehringer Ingelheim Animal Health Italia 、 Laboratorio Farmaceutico C.T. S.R.L.等医药公司进行加工制造和销售。 风险提示： 各国海关、统计局数据口径存在偏差；进出口贸易额存在使用FOB 和 CIF 两种价格的偏差；进出口贸易相关公司并不一定直接存在贸易往来关系 。 投资策略专题报告 证券 研究报告 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 内容目录 1. GDP 围绕 2 万亿中枢波动，股市权重行业 为金融行业 . 5 2. 饮料、烈酒和醋及皮革制品出口位列世界第二 . 7 2.1. 出口产品主要为多元化工业产品 . 7 2.2. 需求端主要靠德法美消化 . 10 3. 自然资源和原材料依赖进口， 钢铁、铜、鞋类主要依赖周边国家 . 13 3.1. 钢铁、铜及其制品、鞋类产品进口依赖度较高，但供应国分散 . 13 3.2. 进口供给主要来自德国、法国和中国 . 15 4. 中意贸易核心产品贸易相关公司链条 . 17 5. 风险提示 . 19 图表目录 图 1. 意大利进出口及贸易链整理 . 4 图 2. 意大利 GDP 围绕 2 万亿美元波动 . 5 图 3. 意大利人均 GDP 波动下行 . 5 图 4. 纵向 来看以服务业为主的经济结构较为稳定 . 5 图 5. 横向来看工业部门占比高于美国低于中国 . 5 图 6. 意大利股市前三大行业为金融、公用事业、工业 . 6 图 7. 意大利上市前十大个股主要属于电力生产行业和银行 . 6 图 8. 意大利出口 HS2 位级别核心商品 . 7 图 9. HS84 机械设备主要出口至美德法 . 8 图 10. HS84 机械设备主要出口国 . 8 图 11. HS22 饮料、烈酒和醋主要出口至美德英 . 8 图 12. HS22 饮料、烈酒和醋主要出口国 . 8 图 13. HS42 皮革制品主要出口至美德英 . 9 图 14. HS42 皮革制品主要出口国 . 9 图 15. 意大利出口 HS6 位级别核心商品 . 9 图 16. 巡航船游览船等主要出口至美国和瑞士 . 10 图 17. 巡航船游览船等主要出口国 . 10 图 18. HS240399 主要出口至日本 . 10 图 19. HS240399 的主要出口国 . 10 图 20. 意大利出口往来国家地区主要为德国、法国和美国 . 11 图 21. 贸易额来看，机械设备和车辆是主要产品；份额来看，无占比较高商品 . 12 图 22. 贸易额来看，核心商品为机械设备和车辆；份额来看，无占比较高商品 . 12 图 23. 贸易额来看，机械设备是主要商品；份额来看，船舶是重要商品 . 13 图 24. 意大利进口 HS2 位级别核心商品 . 13 图 25. HS72 钢铁从德法乌等国进口 . 14 图 26. HS74 铜及其制品从德国、西班牙等国进口 . 14 图 27. HS64 鞋类从中法等国进口 . 14 图 28. 意大利进口 HS6 位级别核心商品 . 15 投资策略专题报告 证券 研究报告 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 3 图 29. 意大利进口往来国家地主要是德国、法国和中国等 . 15 图 30. 贸易额来看，汽车和机械设备是重要商品；份额来看，乳制品、生禽和船舶是重点 . 16 图 31. 贸易额来看，汽车是重要商品；份额来看，活体动物、精油和树脂等是重点 . 16 图 32. 贸易额来看，电气机械、机械设备是绝对核心；份额来看，家具、文娱体育类是重点 . 17 图 33. 意大利出口至中国链核心商品 . 17 图 34. 意大利从中国进口链核心商品 . 18 图 35. 意大利从中国进口贸易链代表 . 18 图 36. 中国出口至意大利仅含有氮杂原子的杂环化合物贸易链条 . 18 投资策略专题报告 证券 研究报告 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 4 图 1. 意大利 进出口及贸易链整理 数据来源： Trade map， 财通证券研究所 投资策略专题报告 证券 研究报告 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 5 1. GDP 围绕 2 万亿中枢波动 ，股市权重行业为 金融行业 2021 年 意大利 经济规模 达 2.12 亿美元 ，经济总量 围绕 2 万亿 美元 波动 ，人均GDP 波动下行 后反弹 。 2010 年来 意大利 总量 GDP 总体 围绕 2 万亿中枢波动 。总量方面 ，占中国比重 从 2010年 的 35.4%下滑至 2021 年的 12.6%； 人均 GDP方面 ， 从 2010 年 3.60 万美元下滑至 2020 年的 3.18 万美元，随后 2021 年又回升至 3.56 万美元 ，但仍未 回归 到 2011 年水平 。 图 2. 意大利 GDP 围绕 2 万亿美元波动 图 3. 意大利 人均 GDP 波动下行 数据来源： IMF，财通证券研究所 数据来源： The World Bank，财通证券研究所 意大利 以服务业为主 、 工 业为辅的经济结构较为稳定 ， 工业 增加值占 GDP 比重位于中美之间 。 2018 2020 的三年间， 意大利 服务业、 工业 增加值分别稳定在66%及 22%左右。我们对中、 意 、美经济结构进行横向比较， 意大利 经济结构位于中美的“中间地带” ， 工业 增加值 占比高于美国但低于中国， 服务业 增加值高于中国但低于美国 。 图 4. 纵向来看以服务业为主的经济结构较为稳定 图 5. 横向来看工业部门占比 高于 美国 低于中国 数据来源： The World Bank，财通证券研究所 数据来源： The World Bank，财通证券研究所 投资策略专题报告 证券 研究报告 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 6 意大利 股市 金融 行业 权重最大 ， 前三大行业市值占比约 64%。 具体来看， 前三大行业，金融、公用事业、工业行业总市值分别为 1402/1082/839 亿欧元 。从各行业平均市值来看，公用事业以约 68 亿位列第一， 远超排名第二能源行业（ 29亿）和第三金融行业（ 26 亿 ） 。 图 6. 意大利 股市前三大行业为 金融、公用事业、工业 数据来源： Bloomberg，财通证券研究所 注：市场数据截至 2022 年 8 月 5 日 市值前十大个股主要为电力生产 公司和银行 ， 其中 市值排名第一的 电力公司 以新能源发电为核心业务 。 电力公司中， 市值排名第一的恩耐股份 有限公司以风能、太阳能、地热和 水力发电，同时也是天然气和可再生能源市场的综合参与者 ；Terna 国家电网公司主要经营高压和超高压电网输电业务。 图 7. 意大利 上市前十大个股主要属于电力生产行业 和银行 数据来源： Bloomberg，财通证券研究所注：市场数据截至 2022 年 8 月 5 日 公司名称 BI C S 行业股价( 欧元 )PE总市值( 十亿欧元 )恩耐股份有限公司 电力生产 5 .0 3 1 6 .2 5 1 .1埃尼集团 油气生产 1 1 .6 6 3 .3 4 1 .6意大利联合圣保罗银行 银行 1 .8 3 1 0 .0 3 5 .9忠利保险 保险 1 5 .1 5 8 .7 2 4 .0裕信银行公共有限公司 银行 9 .9 5 1 1 .8 2 0 .1Atlantia公共有 限公司 物流运输 2 3 .3 2 1 9 .3Snam SPA 燃气和水供应 5 .1 3 1 2 .5 1 7 .2T e r n a 国家电网公司 电力生产 7 .7 4 1 8 .0 1 5 .6Moncler股份有 限公司 零售 5 0 .4 8 1 3 .8Davide Campari米兰股 份公司 饮料 1 0 .6 9 3 5 .8 1 2 .4 投资策略专题报告 证券 研究报告 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 7 2. 饮料、烈酒和醋及皮革制品出口位列世界第二 我们分别从主要往来国家地区、主要贸易商品两个维度对 意大利 出口进行拆解，梳理 意大利 的核心出口往来国家地区 &商品链条。 2.1. 出口产品主要为 多元化工业 产品 意大利 出口结构来看 多元化工业体系凸显 。 2021 年 意大利 出口产品金额 高于 10亿美元的主要大 类商品 CR20 约为 76%， 机械设备 CR1 达到 24%，也 是贸易顺逆差的主要来源。 多项核心商品排名出口前五，进口国集中度较低 。 出口份额排名第二的商品 中 ：HS22 饮料、烈酒和醋和 HS42 皮革制品出口份额分别为 9%和 14%，进口国集中度分别为 0.10 和 0.12， HS42 行业也是出口金额前 20 中，唯一 占全球 出口份额大于 10%的行业 。 出口份额 排名 第三的商品中： HS73 钢铁制品和 HS64鞋靴类 出口份额为 6%和 8%， 进口国集中 度皆 为 0.08 核心商品 机械设备、饮料 、烈酒和醋 以及 皮革制品主要对应行业分别为 机械设备 、食品饮料、服装家纺 。 机械设备方 面 ，意大利市 值最大的上市公司 包括 Interpump、GVSSPA、达涅利等 ； 食品饮料方面 ，意大利市值最大的上市公司 为 Davide Campari； 服装 纺织 方面 ，意大利市值最大的上市公司包括 萨尔瓦多 菲拉格慕股份有限公司、 Tods SPA。 图 8. 意大利 出口 HS2 位级别核心商品 数据来源： Trade Map，财通证券研究所 二位 HS 代码 产品属性 参考中文标签分类2021 年出口金额（十亿美元）2021 年贸易顺逆差（十亿美元）2 0 1 7 2 0 2 1 年出口金额年化增长率全球出口份额全球出口份额排名进口国集中度84 资本品/ 中间产品/ 消费品 机械设备及零部件 108.1 54.2 0% 4% 5 0.0587 资本品/ 中间产品/ 消费品 车辆及其零部件（非铁道及电车道车辆） 45.3 0.7 -1% 3% 11 0.0885 资本品/ 中间产品/ 消费品 电气机械及零部件 37.7 -8.6 4% 1% 18 0.0530 中间产品/ 消费品 医药产品 36.6 6.1 10% 4% 9 0.1039 中间产品/ 消费品 塑料及其制品 26.0 -1.2 3% 3% 9 0.0673 资本品/ 中间产品/ 消费品 钢和铁制品 21.2 13.7 2% 6% 3 0.0871 资本品/ 中间产品/ 消费品 珍珠宝石贵金属制品 20.8 1.8 15% 3% 14 0.1072 中间产品 钢铁 19.1 -9.0 4% 3% 9 0.0927 中间产品/ 消费品 矿物燃料 18.3 -53.3 -3% 1% 32 0.0594 资本品/ 中间产品/ 消费品 家具 15.8 11.1 1% 5% 5 0.0790 资本品/ 中间产品/ 消费品 仪器仪表设备 15.5 0.3 3% 2% 15 0.0662 消费品 非针织服装及配套用品 13.8 6.1 0% 6% 4 0.0664 中间产品/ 消费品 鞋类及其配件 12.9 5.7 1% 8% 3 0.0822 中间产品/ 消费品 饮料、烈酒和醋 12.7 10.2 6% 9% 2 0.1042 消费品 皮革制品 12.1 8.4 5% 14% 2 0.1261 消费品 针织服装及配套用品 11.0 2.6 4% 4% 5 0.0699 其他杂项商品 8.6 6.4 10% 1% 14 -29 中间产品 有机化学品 8.3 -10.7 0% 2% 16 0.0648 中间产品/ 消费品 纸浆、纸或纸板制品 8.1 1.9 1% 4% 5 0.0676 资本品/ 中间产品/ 消费品 铝及其制品 8.0 -0.2 3% 3% 8 0.10 投资策略专题报告 证券 研究报告 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 8 HS84 机械设备 主要出口至 美国 、 德国 、 法国 ，三者份额分别为 11.8%、 10.4%、8.0%。 其余 HS84 出口份额在 5%以上的国家有 中国 、 德国 、 美国 及 日本 ，能够在 意大利 供给不畅的情况下较好的弥补该部分缺口。 图 9. HS84 机械设备 主要出口至 美德法 图 10. HS84 机械设备 主要出口国 数据来源： Trade map，财通证券研究所 数据来源： Trade map，财通证券研究所 HS22 饮料、烈酒和醋 主要出口至美国、德国、 英国 ，三者份额分别为 23.2%、15.3%、 10.0%。 其余 HS22 出口份额在 5%以上的国家有 法国、墨西哥、英国等 ，能够在意大利供给不畅的情况下较好的弥补该部分缺口。 图 11. HS22 饮料、烈酒和醋 主要出口至美德 英 图 12. HS22 饮料、烈酒和醋 主要出口国 数据来源： Trade map，财通证券研究所 数据来源： Trade map，财通证券研究所 HS42 皮革制品 主要出口至 瑞士 、 法国、美国、中国 ，三者份额分别为 27.7%、12.5%、 8.1%、 7.6%。 其余 HS42 出口份额在 5%以上的国家有 中国、法国、越南 等 ，能够在意大利供给不畅的情况下 能 较好替代 该部分缺口。 H S 8 4 主要出口国2021 年出口金额（十亿美元）全球出口份额中国 5 4 7 . 5 9 22%德国 2 6 4 . 1 7 11%美国 2 0 9 . 2 8 8%日本 1 4 7 . 3 8 6%H S 2 2 主要出口国2021 年出口金额（十亿美元）全球出口份额法国 2 2 . 3 3 16%意大利 1 2 . 7 4 9%墨西哥 1 0 . 0 1 7%英国 9 . 8 3 7%美国 8 . 6 2 6%荷兰 8 . 1 3 6%德国 6 . 9 9 5% 投资策略专题报告 证券 研究报告 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 9 图 13. HS42 皮革制品 主要出口至美德英 图 14. HS42 皮革制品 主要出口国 数据来源： Trade map，财通证券研究所 数据来源： Trade map，财通证券研究所 我们从 HS2 位下沉至 HS6 位，设置两项条件筛选 意大利 出口的核心细分商品（见下表）： 1）出口金额 10 亿美元以上； 2）进口国集中度大于 0.5。 全球出口份额排名第一的商品根据属性分类 船舶 1 项： 巡航船游览船及各式渡船 。 烟草 1 项： 烟草及其提取物（不包括香烟、雪茄）。 图 15. 意大利 出口 HS6 位级别核心商品 数据来源： Trade map，财通证券研究所 以上两项商品满足 出口份额前五 以及 进口国集中度 大于 0.5 两项条件，因此 意大利 在 HS890110、 HS240399 链条上具有较强议价权 。 890110 巡航船游览船及各式渡船 主 要出口至 美国和瑞士 （份额 67.9%/31.9%）。其余出口份额在 5%以上的国家包括 德国、芬兰、法国、挪威 ， 意大利出口份额排名靠前，在 该商品出口链条上存在 一定 的控制权 。 H S 4 2 主要出口国2021 年出口金额（十亿美元）全球出口份额中国 3 0 . 8 4 34%意大利 1 2 . 1 3 13%法国 1 1 . 9 0 13%越南 4 . 0 5 5%六位 HS 代码 产品属性 参考中文标签分类2021 年出口金额（十亿美元）2021 年贸易顺逆差（十亿美元）2 0 1 7 2 0 2 1 年出口金额年化增长率 全球出口份额全球出口份额排名 进口国集中度890110 资本品 巡航船游览船及各式渡船 3 . 2 8 1 . 0 9 3% 28% 1 0 . 5 6240399 中间产品/消 费品 烟草及其提取物（不包括香烟、雪茄） 2 . 1 8 2 . 1 3 36% 43% 1 0 . 6 1 投资策略专题报告 证券 研究报告 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 10 图 16. 巡航船游览船等 主要出口至 美国和瑞士 图 17. 巡航船游览船等 主要出口国 数据来源： Trade map，财通证券研究所 数据来源： Trade map，财通证券研究所 240399 烟草及其提取物（不包括香烟、雪茄） 主要 出口至 日本 （份额 77.24%）。其余出口份额在 5%以上的国家包括 罗马尼亚、瑞典、俄罗斯 ， 意大利 在该商品出口链条上同样存在突出的控制权。 图 18. HS240399 主要出口至 日本 图 19. HS240399 的 主要出口国 数据来源： Trade map，财通证券研究所 数据来源： Trade map，财通证券研究所 2.2. 需求端主要靠 德法美 消化 意大利 出口目的地根据份额可以分为 四 个梯队 第一梯队 10%以上 ： 德国 （ 13.1%） 、 法国（ 10.3%） ； 第二梯队 5%10%： 美国 （ 9.5%） 、 瑞士 （ 5.4%） 、西班牙（ 5%） ； 第三梯队 1%5%： 英国 （ 4.5%） 、比利时（ 3.5%） 等 ； 第 四 梯队 0%1%：中国香港（ 0.9%）、加拿大（ 0.9%）等。 H S 8 9 0 1 1 0 主要出口国2021 年出口金额（十亿美元）全球出口份额意大利 3 . 2 8 28%德国 2 . 6 7 22%芬兰 1 . 2 7 11%法国 1 . 0 5 9%挪威 0 . 7 0 6%H S2 4 0 3 9 9 主要出口国2021 年出口金额（十亿美元）全球出口份额意大利 2 . 1 8 43%罗马利亚 0 . 8 4 17%瑞典 0 . 5 0 10%俄罗斯 0 . 2 7 5% 投资策略专题报告 证券 研究报告 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 11 图 20. 意大利 出口往来国家地区主要为 德国、法国和美国 数据来源： Trade map，财通证券研究所 通 过筛选 份额占比 靠前 的 德 、 法、美 两国贸易结构分别做进一步拆分，从而把握年贸易额在 10 亿美元以上的重点大类商品。 德国 ： 绑定程度较深的大类商品。 贸易额来看 ， 21 项 核心 商品占贸易额比重的80%，其中 机械设备和车辆 是主要部分。 份额来看 ， 无占比较高商品 。 投资策略专题报告 证券 研究报告 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 12 图 21. 贸易额来看， 机械设备和车辆 是 主要产品 ；份额来看， 无占比较高商品 数据来源： Trade map， 财通证券研究所 法 国： 无绑定程度较深的大类商品 。 贸易额来看 ， 17项商品占贸易额比重的 72%，其中 机械设备和车辆 是主要部分。 份额来看 ， 无占比较高商品。 图 22. 贸易额来看 ，核心商品为 机械设备和车辆 ；份额来看， 无占比较高商品 数据来源： Trade map，财通证券研究所 美国： 船舶的主要出口目的地 。 贸易额来看 ， 13 项商品占贸易额比重的 74%，其中 机械设备 是主要部分。 份额来看 ， 船舶出口至美国占比 40%，对美国市场依赖程度较高，同时，船舶商品占美国进口份额 83%，该商品两个绑定程度较深 。 二位 HS 代码 产品属性 参考中文标签分类2021 年贸易额（十亿美元）占意大利出口份额占德国进口份额等价从价关税税率84 资本品/中 间产品/消 费品 机械设备及零部件 1 1 . 2 10% 6% 0%87 资本品/中 间产品/消 费品 车辆及其零部件（非铁道及电车道车辆） 8 . 6 19% 6% 0%85 资本品/中 间产品/消 费品 电气机械及零部件 5 . 3 14% 3% 0%72 中间产品 钢铁 4 . 7 25% 13% 0%39 中间产品/消费 品 塑料及其制品 4 . 4 17% 8% 0%73 资本品/中 间产品/消 费品 钢和铁制品 4 . 2 20% 15% 0%30 中间产品/消费 品 医药产品 4 . 2 11% 5% 0%71 资本品/中 间产品/消 费品 珍珠宝石贵金属制品 2 . 7 13% 7% 0%76 资本品/中 间产品/消 费品 铝及其制品 2 . 1 25% 10% 0%22 中间产品/消费 品 饮料、烈酒和醋 2 . 0 15% 20% 0%94 资本品/中 间产品/消 费品 家具 1 . 6 10% 6% 0%90 资本品/中 间产品/消 费品 仪器仪表设备 1 . 5 9% 3% 0%29 中间产品 有机化学品 1 . 4 16% 3% 0%62 消费品 非针织服装及配套用品 1 . 3 9% 7% 0%8 中间产品 / 消费品 水果及坚果 1 . 3 29% 10% 0%64 中间产品/消费 品 鞋类及其配件 1 . 2 10% 9% 0%40 中间产品 橡胶及其制品 1 . 2 22% 7% 0%61 消费品 针织服装及配套用品 1 . 2 10% 5% 0%19 中间产品/消费 品 谷物粉、淀粉等或乳制品 1 . 1 15% 20% 0%48 中间产品/消费 品 纸、纸板和纸浆 1 . 1 13% 7% 0%74 中间产品/消费 品 铜及其制品 1 . 1 18% 7% 0%二位 HS 代码 产品属性 参考中文标签分类2021 年贸易额（十亿美元）占意大利出口份额占法国进口份额等价从价关税税率84 资本品/中 间产品/消 费品 机械设备及零部件 8 . 6 8% 10% 0%87 资本品/中 间产品/消 费品 车辆及其零部件（非铁道及电车道车辆） 6 . 2 14% 8% 0%85 资本品/中 间产品/消 费品 电气机械及零部件 3 . 4 9% 5% 0%39 中间产品/消费 品 塑料及其制品 3 . 1 12% 11% 0%73 资本品/中 间产品/消 费品 钢和铁制品 3 . 1 15% 21% 0%94 资本品/中 间产品/消 费品 家具 2 . 5 16% 18% 0%30 中间产品/消费 品 医药产品 2 . 4 7% 7% 0%64 中间产品/消费 品 鞋类及其配件 2 . 0 15% 23% 0%72 中间产品 钢铁 1 . 9 10% 12% 0%71 资本品/中 间产品/消 费品 珍珠宝石贵金属制品 1 . 6 8% 21% 0%42 消费品 皮革制品 1 . 5 13% 30% 0%62 消费品 非针织服装及配套用品 1 . 5 11% 13% 0%27 中间产品/消费 品 矿物燃料 1 . 5 8% 2% 0%90 资本品/中 间产品/消 费品 仪器仪表设备 1 . 5 9% 6% 0%48 中间产品/消费 品 纸、纸板和纸浆 1 . 3 17% 14% 0%61 消费品 针织服装及配套用品 1 . 3 12% 11% 0%19 中间产品/消费 品 谷物粉、淀粉等或乳制品 1 . 1 14% 23% 0% 投资策略专题报告 证券 研究报告 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 13 图 23. 贸易额来看 ， 机械设备 是主要商品；份额来看， 船舶 是重要商品 数据来源： Trade map，财通证券研究所 3. 自然资源 和原材料 依赖 进口， 钢铁、铜、鞋类主要依赖周边国家 我们分别从主要往来国家地区、主要贸易商品两个维度对 意大利 进行拆解，梳理意大利 的核心出口往来国家地区 &商品链条。 3.1. 钢铁、铜及其制品、鞋类产品 进口依赖度较高，但供应国分散 意大利 进口结构来看 自然 资源 和原材料 较为依赖进口 。 2021 年 意大利 进口金额10亿美元以上产品 CR20约为 78%，位列 第一 的 矿物燃料 是贸易逆差主要来源。 细分来看 是钢铁、铜及其制 品、鞋类产品的 主要进口市场，对应供应国 集中度较低 。 三类产品进口份额均排世界第四，但对应供应国集中度都低于 0.1。 核心商品 钢铁 、 铜 及 其制品、鞋类及其配件 主要应对行业分别为 钢铁、有色金属、服装纺织 。 钢铁 方面，下游主要为 Interpump、 GVS SPA 等 机械设备制造公司 。有色金属方面，下游主要为普睿司曼集团、 CAREL 等电气设备制造公司。服装纺织方面，下游主要为 对应的鞋类贸易商。 图 24. 意大利 进口 HS2 位级别核心商品 数据来源： Trade map，财通证券研究所 二位 HS 代码 产品属性 参考中文标签分类2021 年贸易额（十亿美元）占意大利出口份额占美国进口份额等价从价关税税率84 资本品/中 间产品/消 费品 机械设备及零部件 1 2 . 7 12% 3% 1%30 中间产品/消费 品 医药产品 5 . 2 14% 3% 0%87 资本品/中 间产品/消 费品 车辆及其零部件（非铁道及电车道车辆） 4 . 3 10% 2% 3%22 中间产品/消费 品 饮料、烈酒和醋 3 . 0 23% 10% 1%89 资本品/消 费品 船舶 2 . 8 40% 83% 0%85 资本品/中 间产品/消 费品 电气机械及零部件 2 . 6 7% 1% 1%90 资本品/中 间产品/消 费品 仪器仪表设备 2 . 5 16% 2% 1%71 资本品/中 间产品/消 费品 珍珠宝石贵金属制品 2 . 1 10% 2% 1%27 中间产品/消费 品 矿物燃料 1 . 9 10% 1% 0%94 资本品/中 间产品/消 费品 家具 1 . 9 12% 2% 1%64 中间产品/消费 品 鞋类及其配件 1 . 3 10% 4% 12%62 消费品 非针织服装及配套用品 1 . 1 8% 3% 11%73 资本品/中 间产品/消 费品 钢和铁制品 1 . 0 5% 2% 1%二位 HS 代码 产品属性 参考中文标签分类2021 年进口金额（十亿美元）2021 年贸易顺逆差（十亿美元）2 0 1 7 2 0 2 1 年进口金额年化增长率全球进口份额全球进口份额排名供应国集中度27 中间产品/消费 品 矿物燃料 7 1 . 6 - 5 3 . 3 - 1 % 3% 9 0 . 1 084 资本品/中 间产品/消 费品 机械设备及零部件 5 3 . 9 5 4 . 2 3% 2% 15 0 . 1 085 资本品/中 间产品/消 费品 电气机械及零部件 4 6 . 3 - 8 . 6 5% 1% 18 0 . 1 187 资本品/中 间产品/消 费品 车辆及其零部件（非铁道及电车道车辆） 4 4 . 6 0 . 7 - 5 % 3% 8 0 . 1 230 中间产品/消费 品 医药产品 3 0 . 5 6 . 1 6% 4% 8 0 . 1 372 中间产品 钢铁 2 8 . 1 - 9 . 0 4% 5% 4 0 . 0 639 中间产品/消费 品 塑料及其制品 2 7 . 1 - 1 . 2 4% 3% 6 0 . 1 071 资本品/中 间产品/消 费品 珍珠宝石贵金属制品 1 9 . 0 1 . 8 18% 2% 12 0 . 0 829 中间产品 有机化学品 1 9 . 0 - 1 0 . 7 6% 4% 6 0 . 0 990 资本品/中 间产品/消 费品 仪器仪表设备 1 5 . 1 0 . 3 4% 2% 12 0 . 1 274 中间产品/消费 品 铜及其制品 1 0 . 7 - 4 . 9 8% 5% 4 0 . 0 738 中间产品/消费 品 杂项化学产品 9 . 5 - 2 . 1 10% 3% 8 0 . 1 061 消费品 针织服装及配套用品 8 . 4 2 . 6 - 1 % 4% 7 0 . 0 676 资本品/中 间产品/消 费品 铝及其制品 8 . 2 - 0 . 2 3% 4% 8 0 . 0 562 消费品 非针织服装及配套用品 7 . 7 6 . 1 0% 4% 8 0 . 0 873 资本品/中 间产品/消 费品 钢和铁制品 7 . 5 1 3 . 7 3% 2% 11 0 . 1 064 中间产品/消费 品 鞋类及其配件 7 . 2 5 . 7 1% 5% 4 0 . 0 748 中间产品/消费 品 纸,纸 板和纸浆 6 . 1 1 . 9 0% 3% 9 0 . 1 040 中间产品 橡胶及其制品 6 . 1 - 0 . 6 3% 3% 8 0 . 0 63 消费品 鱼类及其他水生无脊椎动物 5 . 9 - 5 . 4 1% 4% 6 0 . 0 8 投资策略专题报告 证券 研究报告 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 14 HS72 钢铁 主要 从德国、法国、乌克兰等国进口，其份额分别为 13.6%、 9.6%、8.3%。 HS74 铜及其制品主要从从德国和西班牙进口，其份额分别为 18.8%、9.8%。 总体上来看，意大利 HS72 钢铁和 HS74 铜及其制品进口国较为分散。 HS64 鞋类产品主要从中国、法国、罗马尼亚进口， 其份额分别为 15.3%、 10.3%、9.2%。 关联 A 股行业为 纺织服饰 一级行业下的 鞋帽行业 ，市值靠前的出口型公司有 奥康国际 、哈森股份 等。 图 25. HS72 钢铁从德法乌等国进口 图 26. HS74 铜及其制品从德国、西班牙 等国进口 数据来源： Trade map，财通证券研究所 数据来源： Trade map，财通证券研究所 图 27. HS64 鞋类从中法等国进口 数据来源： Trade map，财通证券研究所 我们从 HS2 位下沉至 HS6 位，设置两项条件筛选 意大利 进口的核心商品（见下表）： 1）进口金额 10 亿美元以上； 2）供应国集中度大于 0.5 全球进口份额排名前五的商品根据属性分类 投资策略专题报告 证券 研究报告 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 15 运输工具 1 项： 巡航船游览船及各式渡船 。 钢铁 1 项： 含碳量小于 0.25%的钢坯 。 活体动物 1 项： 活牛（不包括纯种繁殖牛） 。 图 28. 意大利 进口 HS6 位级别核心商品 数据来源： Trade map，财通证券研究所 3.2. 进口供给主要来自 德国、法国和中国 意大利 进口来源地根据份额可分为 三 个梯队： 第一梯队 10%20%： 德国 （ 16.1%） ； 第二梯队 5%10%： 法国 （ 8.3%） 、 中国（ 8.2%） 、荷兰（ 5.9%）、西班牙（ 5.1%） ； 第三梯队 1%5%： 比利时 （ 4.5%） 、俄罗斯 （ 3.7%） 等； 图 29. 意大利 进口往来国家地主要是 德国 、 法国 和 中国等 数据来源： Trade map，财通证券研究所 六位 HS 代码 产品属性 参考中文标签分类2021 年进口金额（十亿美元）2021 年贸易顺逆差（十亿美元）2 0 1 7 2 0 2 1 年进口金额年化增长率 全球进口份额全球进口份额排名 供应国集中度890110 资本品 巡航船游览船及各式渡船 2 . 1 9 1 . 0 9 - 6 6 % 38% 1 0 . 5 0720712 中间产品 含碳量小于0 . 2 5 % 的钢坯 1 . 8 7 - 1 . 8 6 1% 10% 2 0 . 6 0010229 中间产品 / 消费品 活牛（不包括纯种繁殖牛） 1 . 4 0 - 1 . 4 0 3% 18% 2 0 . 7 4 投资策略专题报告 证券 研究报告 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 16 我们对份额占比 靠前 的 德法中 同意大利的 贸易结构分别做进一步拆分，从而把握年贸易额 在 10 亿美元以上的重点大类商品。 德国 ： 乳制品、生禽类产品和船舶 的主要进口来源。 贸易额来看 ， 18 项 核心 商品占总贸易额比重约 82%，其中 汽车和机械设备 是主体； 份额来看 ， 乳制品、生禽类产品和船舶 自 德国 进口的比重达到 34%/37%，对该来源依赖度 相对较高 。 图 30. 贸易额来看， 汽车和机械设备 是重要商品；份额来看， 乳制品、生禽和船舶 是重点 数据来源： Trade map，财通证券研究所 法国 ： 活体动物、精油和树脂等 的主要进口来源。 贸易额来看 ， 12 项 核心 商品占总贸易额比重约 64%，其中 汽车 是主体； 份额来看 ， 活体动物、精油和树脂等 自 法国 进口的比重达到 75%/40%，对该来源依赖度 相对较高 。 其中，意大利也是法国活体动物的主要出口地 ，占法国出口份额 58%，该项商品上两国绑定度较高 。 图 31. 贸易额来看， 汽车 是重要商品；份额来看， 活体动物、精油和树脂等 是重点 数据来源： Trade map，财通证券研究所 二位 HS 代码 产品属性 参考中文标签分类2021 年贸易额（十亿美元）占意大利进口份额占德国出口份额等价从价关税税率87 资本品/中