东方金诚宏观研究强化“三个要”，引导下半年经济较快回升2022年7月28日政治局会议要点解读首席宏观分析师王青高级分析师冯琳7 月 28 日 ， 中 共 中 央 政 治 局 召 开 会 议 ， 分 析 研 究 当 前 经 济 形 势 ， 部 署 下 半 年 经 济 工 作 。 我 们 对 本 次 会议 要 点 做 以 下 解 读 ：一 、 形 势 判 断 方 面 ， 会 议 肯 定 上 半 年 疫 情 防 控 和 经 济 发 展 成 效 ， 强 调 “ 当 前 经 济 运 行 面 临 一 些 突 出 矛盾 和 问 题 ” 。 这 意 味 着 下 半 年 宏 观 政 策 将 在 稳 增 长 方 向 保 持 较 强 连 续 性 。会 议 首 先 指 出 ， “ 今 年 以 来 ， 面 对 复 杂 严 峻 的 国 际 环 境 和 艰 巨 繁 重 的 国 内 改 革 发 展 稳 定 任 务 ， 在 以 习近 平 同 志 为 核 心 的 党 中 央 坚 强 领 导 下 ， 我 们 有 效 统 筹 疫 情 防 控 和 经 济 社 会 发 展 工 作 ， 疫 情 防 控 取 得 积 极 成效 ， 经 济 社 会 发 展 取 得 新 成 绩 。 全 国 上 下 付 出 了 艰 辛 努 力 ， 成 绩 值 得 充 分 肯 定 ” 。 我 们 认 为 ， 这 是 指 上 半年 国 内 疫 情 波 动 、 国 际 地 缘 政 治 冲 突 等 事 件 均 超 出 预 期 ， 宏 观 经 济 运 行 出 现 一 定 波 动 ； 但 政 策 应 对 坚 持“ 两 手 抓 ” ， 实 现 了 “ 疫 情 要 防 住 、 经 济 要 稳 住 ” 的 目 标 ， 安 全 发 展 的 基 础 进 一 步 夯 实 。这 也 意 味 着 ， 下 半 年 政 策 面 将 延 续 “ 有 效 统 筹 疫 情 防 控 和 经 济 社 会 发 展 工 作 ” 的 总 方 针 ， 宏 观 政 策 将保 持 连 续 性 。 这 将 有 助 于 稳 定 市 场 及 各 方 预 期 ， 为 下 半 年 引 导 经 济 较 快 修 复 营 造 有 利 的 政 策 环 境 。对 于 今 年 的 经 济 社 会 发 展 目 标 ， 会 议 指 出 ， 要 “ 巩 固 经 济 回 升 向 好 趋 势 ， 着 力 稳 就 业 稳 物 价 ， 保 持 经济 运 行 在 合 理 区 间 ， 力 争 实 现 最 好 结 果 。 ” 我 们 理 解 ， 这 意 味 着 下 半 年 政 策 面 会 引 导 三 、 四 季 度 GDP 增 速逐 步 回 归 5.0%至 5.5%的 正 常 增 长 水 平 ， 重 点 是 防 止 CPI 同 比 涨 幅 显 著 超 出 3.0%的 控 制 目 标 ， 同 时 将 城 镇调 查 失 业 率 稳 定 控 制 在 5.5%的 目 标 线 以 下 。考 虑 到 上 半 年 疫 情 大 幅 超 出 预 期 ， 而 全 年 “ 5.5%左 右 ” 的 增 长 目 标 是 在 疫 情 前 制 定 的 ， 我 们 认 为 下 半年 不 会 为 了 实 现 全 年 “ 5.5%左 右 ” 的 目 标 而 出 台 超 大 规 模 刺 激 政 策 。 事 实 上 ， 只 要 今 年 全 年 GDP增 速 达 到4.0%至 4.5%左 右 ， 就 能 为 稳 就 业 提 供 坚 实 基 础 ； 横 向 对 比 ， 这 一 增 速 在 全 球 主 要 经 济 体 中 依 然 处 于 明 显 领先 水 平 。针 对 下 半 年 宏 观 经 济 运 行 环 境 ， 本 次 会 议 强 调 “ 当 前 经 济 运 行 面 临 一 些 突 出 矛 盾 和 问 题 ” 。 我 们 理 解 ，这 主 要 是 指 当 前 需 求 收 缩 、 供 给 冲 击 及 预 期 转 弱 三 重 压 力 依 然 存 在 ； 其 中 ， 下 半 年 全 球 经 济 衰 退 阴 影 渐 浓 ，我 国 出 口 增 速 有 可 能 波 动 下 滑 ， 外 需 对 经 济 增 长 的 拉 动 力 会 有 所 下 降 ， 而 国 内 房 地 产 还 将 低 位 运 行 一 段 时间 ， 消 费 修 复 势 头 也 将 较 为 温 和 。 这 意 味 着 下 半 年 宏 观 经 济 恢 复 常 态 化 运 行 还 将 面 临 一 定 挑 战 ， 需 要 在 稳东方金诚宏观研究增 长 方 向 继 续 提 供 支 持 性 的 政 策 环 境 。 这 进 一 步 表 明 下 半 年 宏 观 政 策 将 保 持 连 续 性 ， 不 会 受 全 球 金 融 环 境收 紧 影 响 而 出 现 转 向 或 明 显 退 坡 。二 、 政 策 部 署 方 面 ， 会 议 围 绕 “ 三 个 要 ” 提 出 具 体 部 署 和 要 求 ， 对 当 前 经 济 金 融 领 域 的 一 些 热 点 问 题做 出 回 应 。今 年 4 月 政 治 局 会 议 提 出 “ 三 个 要 ” ， 本 次 会 议 则 对 此 进 一 步 强 化 ， 这 是 政 策 连 续 性 的 最 重 要 体 现 。首 先 是 “ 疫 情 要 防 住 ” 。 当 前 全 球 疫 情 仍 处 高 发 阶 段 ， 下 半 年 疫 情 输 入 风 险 会 持 续 存 在 ， “ 动 态 清 零 ” 的 防疫 方 针 不 能 有 任 何 动 摇 。 同 时 ， 下 半 年 将 增 强 疫 情 防 控 的 科 学 性 、 精 准 性 ， 总 的 原 则 是 “ 出 现 了 疫 情 必 须立 即 严 格 防 控 ， 该 管 的 要 坚 决 管 住 该 保 的 要 坚 决 保 住 。 ”其 次 是 “ 经 济 要 稳 住 ” 。 针 对 当 前 经 济 运 行 中 面 临 的 需 求 收 缩 问 题 ， 本 次 会 议 强 调 “ 宏 观 政 策 要 在 扩大 需 求 上 积 极 作 为 ” 。 我 们 理 解 扩 大 需 求 主 要 包 括 两 个 方 面 ： 一 是 通 过 稳 就 业 扩 消 费 ， 并 实 施 适 度 的 消 费刺 激 政 策 。 前 期 出 台 的 600 亿 汽 车 购 置 税 减 免 政 策 效 果 明 显 ， 下 半 年 不 排 除 在 发 放 消 费 券 、 增 加 消 费 补 贴方 面 有 更 大 规 模 的 政 策 举 措 。二 是 保 持 基 建 投 资 提 速 势 头 。 本 次 会 议 强 调 “ 用 好 地 方 政 府 专 项 债 券 资 金 ， 支 持 地 方 政 府 用 足 用 好 专项 债 务 限 额 用 好 政 策 性 银 行 新 增 信 贷 和 基 础 设 施 建 设 投 资 基 金 。 ” 这 些 部 署 从 财 政 和 货 币 政 策 两 个 方向 入 手 ， 都 指 向 继 续 推 动 基 建 投 资 提 速 。 我 们 预 计 ， 下 半 年 基 建 投 资 增 速 将 从 上 半 年 的 7.1%进 一 步 加 快 至13%左 右 ， 全 年 有 望 实 现 10%的 累 计 增 速 ， 显 著 高 于 去 年 全 年 的 0.4%， 对 GDP 增 长 的 拉 动 力 将 达 到 1 个 百分 点 左 右 。在 财 政 货 币 政 策 安 排 方 面 ， 本 次 会 议 未 再 提 及 “ 增 量 政 策 工 具 ” ， 这 意 味 着 下 半 年 的 重 点 是 抓 好 前 期稳 住 经 济 大 盘 一 揽 子 政 策 措 施 的 落 地 执 行 。 这 包 括 继 续 推 进 退 税 减 税 及 税 费 缓 征 缓 缴 ， 基 建 投 资 要 尽 快 形成 实 物 工 作 量 等 。 但 我 们 也 认 为 ， 视 下 半 年 视 经 济 修 复 状 况 而 定 ， 发 行 特 别 国 债 、 适 度 上 调 财 政 赤 字 率 等措 施 都 在 在 政 策 工 具 箱 内 。货 币 政 策 方 面 ， 本 次 会 议 要 求 “ 货 币 政 策 要 保 持 流 动 性 合 理 充 裕 ， 加 大 对 企 业 的 信 贷 支 持 ” 。 这 意 味着 下 半 年 市 场 流 动 性 不 会 转 向 大 幅 收 紧 ， 三 季 度 各 项 贷 款 余 额 增 速 将 保 持 上 扬 势 头 ， 社 融 及 M2 增 速 也 将阶 段 性 保 持 较 高 水 平 ， 进 而 以 宽 信 用 巩 固 经 济 反 弹 势 头 。 不 过 ， 考 虑 到 下 半 年 美 联 储 将 持 续 大 幅 收 紧 货 币政 策 ， 国 内 通 胀 也 会 有 所 升 温 ， 加 之 经 济 已 转 入 复 苏 过 程 ， 动 用 降 息 降 准 等 “ 大 招 ” 的 可 能 性 较 低 ， 货 币政 策 加 大 实 施 力 度 将 主 要 体 现 在 狠 抓 现 有 政 策 措 施 的 落 实 上 ， 包 括 充 分 发 挥 各 类 结 构 性 政 策 工 具 潜 力 ， 引导 政 策 性 开 发 性 银 行 落 实 好 新 增 8000 亿 元 信 贷 规 模 和 设 立 3000亿 元 金 融 工 具 等 。第 三 是 “ 发 展 要 安 全 ” 。 当 前 宏 观 经 济 面 临 的 一 个 主 要 风 险 点 是 地 产 下 滑 。 房 地 产 政 策 方 面 ， 本 次 会东方金诚宏观研究议 的 基 调 更 为 积 极 ， 提 出 “ 因 城 施 策 用 足 用 好 政 策 工 具 箱 ” 。 我 们 理 解 ， 当 前 政 策 工 具 箱 中 最 重 要 的 工 具就 是 房 贷 利 率 还 有 进 一 步 下 调 的 空 间 。 根 据 央 行 公 布 的 最 新 数 据 ， 3 月 个 人 住 房 贷 款 加 权 平 均 利 率 为5.49%， 较 去 年 12 月 的 阶 段 高 点 下 行 14 个 基 点 ， 处 于 历 史 平 均 水 平 附 近 ； 而 一 般 贷 款 利 率 已 降 至 4.98%，频 创 历 史 新 低 ， 比 历 史 平 均 水 平 要 低 136 个 基 点 。 我 们 估 计 ， 5 月 房 贷 利 率 “ 双 降 ” 落 地 ， 二 季 度 房 贷 利率 会 有 30 至 40 个 基 点 的 下 行 ， 但 目 前 房 贷 利 率 依 然 处 于 偏 高 水 平 ， 还 有 较 大 下 行 空 间 。 其 中 ， 下 半 年 通过 引 导 5 年 期 LPR 报 价 下 行 ， 能 够 有 效 降 低 全 国 房 贷 利 率 。 这 将 是 扭 转 楼 市 预 期 、 推 动 房 地 产 市 场 尽 快 止跌 回 暖 的 最 有 效 政 策 工 具 。我 们 预 计 ， 若 房 贷 利 率 下 调 等 相 关 政 策 调 整 到 位 ， 楼 市 有 望 在 三 季 度 末 前 后 企 稳 回 暖 。 更 进 一 步 讲 ，下 半 年 在 疫 情 防 住 的 背 景 下 ， 只 要 房 地 产 下 滑 势 头 得 到 有 效 遏 制 ， 经 济 增 速 仍 有 可 能 会 取 得 超 出 市 场 普 遍预 期 的 表 现 。针 对 近 期 个 别 楼 盘 项 目 的 停 供 断 贷 事 件 ， 本 次 会 议 强 调 要 “ 保 交 楼 ” 。 我 们 判 断 接 下 来 各 地 将 出 台 有针 对 性 的 措 施 解 决 这 个 问 题 ， 主 要 是 防 止 此 类 事 件 进 一 步 加 剧 房 地 产 市 场 下 行 压 力 ， 避 免 房 地 产 领 域 风 险向 金 融 体 系 扩 散 。 此 外 ， 针 对 村 镇 银 行 风 险 、 粮 食 能 源 安 全 等 方 面 ， 本 次 会 议 公 报 都 有 着 墨 。 我 们 判 断 ，这 意 味 着 下 半 年 这 些 领 域 的 风 险 防 控 都 将 进 一 步 强 化 ， 其 中 村 镇 银 行 风 险 外 溢 的 可 能 性 极 小 ， 下 半 年 拉 闸限 电 、 粮 食 价 格 持 续 上 涨 等 风 险 也 会 得 到 有 效 控 制 。其 他 方 面 ， 本 次 会 议 提 出 “ 要 推 动 平 台 经 济 规 范 健 康 持 续 发 展 ， 完 成 平 台 经 济 专 项 整 改 ， 对 平 台 经 济实 施 常 态 化 监 管 ， 集 中 推 出 一 批 绿 灯 投 资 案 例 。 ” 我 们 认 为 ， 这 意 味 着 接 下 来 针 对 平 台 经 济 将 规 范 与发 展 并 重 ， 进 一 步 激 活 当 前 这 一 宏 观 经 济 最 有 活 力 的 领 域 ， 释 放 其 增 长 潜 能 ， 特 别 是 促 进 新 基 建 较 快 发 展 。与 此 同 时 ， 会 议 要 求 “ 做 好 高 校 毕 业 生 等 重 点 群 体 就 业 工 作 ” ， 而 平 台 经 济 在 吸 纳 高 校 毕 业 生 方 面 具 有 较强 优 势 ， 能 够 在 降 低 当 前 明 显 偏 高 的 青 年 失 业 率 方 面 发 挥 突 出 作 用 。最 后 ， 会 议 提 出 “ 经 济 大 省 要 勇 挑 大 梁 ， 有 条 件 的 省 份 要 力 争 完 成 经 济 社 会 发 展 预 期 目 标 。 ” 我 们 认为 ， 这 主 要 是 指 上 半 年 受 疫 情 冲 击 ， 上 海 、 江 苏 、 浙 江 、 广 东 等 经 济 大 省 、 强 省 的 GDP 增 速 较 低 ； 伴 随 疫情 得 到 稳 定 控 制 ， 下 半 年 这 些 省 市 蕴 含 经 济 强 劲 反 弹 的 潜 力 ， 能 够 对 全 国 经 济 较 快 修 复 发 挥 引 领 作 用 。 下一 步 ， 政 策 面 将 鼓 励 这 些 经 济 大 省 、 强 省 充 分 释 放 增 长 潜 能 ， 其 中 部 分 省 份 要 弥 补 上 半 年 的 增 长 缺 口 ， 力争 完 成 此 前 设 定 的 全 年 GDP增 长 目 标 。东方金诚宏观研究