1下 半 年 看 投 资 、 消 费 与 超 跌 反 弹 2022年 度 中 期 策 略 报 告 分 析 师 ： 轩 鹏 程证 书 编 号 ： S0500521070003Tel： 021-50295321Email： 时 间 ： 2022年 6月 15日 2湘 财 研 究 所 | 前 言第 一 、 短 周 期 如 何 筑 底 ， 是 下 半 年 市 场 关 注 重 点 ；第 二 、 国 内 A股 归 母 盈 利 同 比 增 速 筑 底 ； 美 国 加 息 、 缩 表 ， 中 美 国 债 收 益 倒 挂 ， 外 资 流 出 ； 是 否 具 有 赚 钱 效 应 ， 决 定 市 场 流 动 性 状 况 ； 上 证 综 指 走 势 预 判 为 前 低 后 高 。第 三 、 行 业 方 面 ， 看 好 ： 投 资 端 ， 利 好 建 筑 材 料 ； 消 费 端 ， 看 好 家 用 电 器 ； 超 跌 端 ， 看 好 计 算 机 、 医 药 生 物 。3湘 财 研 究 所 | 图 1 2022年 下 半 年 重 点 展 望资 料 来 源 ： Wind， 湘 财 证 券 研 究 所前 言4湘 财 研 究 所 | 第 一 部 分 上 半 年 市 场 回 顾第 二 部 分 三 维 度 变 量 分 析第 三 部 分 多 因 素 组 合第 四 部 分 投 资 建 议第 五 部 分 风 险 提 示 目 录5湘 财 研 究 所 | 图 2 A股 指 数 2022年 变 化 状 态 （ 截 止 6月 10日 ）资 料 来 源 ： Wind， 湘 财 证 券 研 究 所第 一 部 分6湘 财 研 究 所 | 表 1 2022年 上 半 年 三 维 度 各 因 素 与 市 场 波 动 的 内 在 关 系 详 解 （ 上 半 年 ）资 料 来 源 ： Wind， 湘 财 证 券 研 究 所第 一 部 分时 间 政 策 面 因 素 技 术 面 因 素 基 本 面 因 素 A股 市 场 表 现节 前 美 国 加 息 预 期 上升 市 场 在 12月 开 始 走 低 市 场 震 荡 下 行 节 后 -2月 底 数 据 真 空 期 市 场 震 荡 盘 整2月 底 -3月 上 中旬 美 国 加 息 俄 乌 冲突 大 宗 价 格 持 续 上 涨 大 盘 快 速 下 行 3月 中 旬 两 会 召 开 提 出5.5%目 标 大 盘 企 稳 反 弹3月 下 旬 -4月 下旬 美 国 加 息 俄 乌 冲突 持 续 国 内 疫 情 反 弹 上 海 封 城 4月经 济 数 据 低 迷 大 盘 下 行 ， 上 证 再 次 跌 破3000点4月 27日 以 来 4.29政 治 局 会 议 下 降 5年 期 LPR15BP 地 方 出 台 刺 激 政 策 ， 利 好汽 车 、 家 电 市 场 震 荡 盘 升7湘 财 研 究 所 | 第 一 部 分图 3 申 万 31个 一 级 行 业 2022年 上 半 年 累 计 涨 跌 幅 （ 截 止 6月 10日 ）资 料 来 源 ： Wind， 湘 财 证 券 研 究 所8湘 财 研 究 所 | 第 一 部 分1、 市 场 波 动 事 后 总 能 从 三 个 维 度 的 因 素 组 合 中 寻 找 到 依 据 。 深 刻 认 识 三 维 度 各 因 素 的 变 化 与 市 场 波 动 之 间 的 因 果 关 系 ， 便 于 及 时 理 解 市 场 变 化 ， 明 晰 当 下 的 风 险 与 收 益 状 况 ， 顺 势 而 为 。2、 下 半 年 将 影 响 市 场 的 的 事 件 有 ：国 内 ： 7、 8月 份 中 报 业 绩 ； 10月 三 季 报 业 绩 ； 10-12月 ： 十 九 届 七 中 全 会 （ 预 ） 、 中 共 20大 ； 2022中 央 经 济 工 作 会 议 ， 等 。国 际 ： 美 国 加 息 ， 缩 表 ； （ 全 球 通 胀 ） 俄 乌 冲 突 走 向 。9湘 财 研 究 所 | 第 一 部 分 上 半 年 市 场 回 顾第 二 部 分 三 维 度 变 量 分 析第 三 部 分 多 因 素 组 合第 四 部 分 投 资 建 议第 五 部 分 风 险 提 示 目 录10湘 财 研 究 所 | 第 二 部 分图 4 2022年 下 半 年 策 略 模 型 归 纳 （ 三 维 度 ）资 料 来 源 ： Wind， 湘 财 证 券 研 究 所11湘 财 研 究 所 | 第 二 部 分图 5 2022年 下 半 年 三 周 期 特 征 展 望资 料 来 源 ： Wind， 湘 财 证 券 研 究 所2.1 政 策 面 ， 短 周 期 是 当 下 关 注 核 心12湘 财 研 究 所 | 第 二 部 分图 6 短 周 期 新 起 点 的 养 成资 料 来 源 ： Wind， 湘 财 证 券 研 究 所2.1 政 策 面 ， 短 周 期 是 当 下 关 注 核 心13湘 财 研 究 所 | 第 二 部 分2.1 政 策 面 ， 短 周 期 是 当 下 关 注 核 心短 周 期 维 度 ：2022年 下 半 年 ， 宏 观 环 境 已 有 显 著 变 化 ， 2022年 出 口 难 复 制 2020年 盛 况 ， 疫 情 对国 内 消 费 的 冲 击 也 更 明 显 ， 疫 后 经 济 的 反 弹 高 度 预 期 会 低 于 2020年 。2009年 短 周 期 拐 头 的 循 序 是 ： 首 先 是 PMI拐 头 ； 其 次 是 10年 期 国 债 收 益 率 ； 最 后是 PPI、 CPI剪 刀 差 在 滞 后 约 6个 月 步 入 反 转 。2022年 下 半 年 短 周 期 走 势 ：首 先 ， 5月 的 PMI已 出 现 拐 头 ；其 次 ， 10年 期 国 债 收 益 率 方 面 ， 因 国 内 进 一 步 降 息 空 间 有 限 ， 国 债 收 益 率 已 处于 底 部 区 间 。 而 美 联 储 正 处 于 加 息 、 缩 表 过 程 中 ， 美 国 10年 期 国 债 收 益 率 有 进一 步 上 升 需 求 ， 将 推 动 中 美 10年 期 国 债 收 益 率 倒 挂 幅 度 进 一 步 扩 大 ， 进 而 增 加人 民 币 汇 率 贬 值 压 力 ， 迫 使 我 国 10年 期 国 债 收 益 率 上 升 。14湘 财 研 究 所 | 第 二 部 分2.1 政 策 面 ， 短 周 期 是 当 下 关 注 核 心短 周 期 维 度 ：最 后 ， 对 PPI与 CPI剪 刀 差 的 分 析 ：一 方 面 ， 目 前 PPI已 出 现 下 滑 ， 但 国 内 刺 激 下 游 消 费 ， 将 减 弱 主 动 去 库 存 动 力 ，反 而 阻 碍 了 PPI的 下 滑 ；另 一 方 面 ， CPI领 域 ， 国 内 猪 肉 价 格 近 期 有 所 抬 头 ， 虽 然 依 然 处 于 周 期 底 部 ， 但下 半 年 维 度 来 看 ， 大 概 率 将 助 推 CPI抬 头 ； 不 过 ， 国 内 下 游 消 费 需 求 疲 弱 ， 刺 激消 费 的 各 类 政 策 ， 会 进 一 步 压 低 消 费 价 格 ， 将 是 CPI抬 头 的 阻 力 。结 论 ：2022年 下 半 年 PPI与 CPI剪 刀 差 的 回 落 ， 预 期 较 难 像 2009年 快 速 实 现 ； 2022年 下 半 年 将 主 要 处 于 进 退 两 难 的 尴 尬 状 态 。15湘 财 研 究 所 | 第 二 部 分图 7 库 存 阶 段 的 划 分 与 目 前 状 况资 料 来 源 ： Wind， 湘 财 证 券 研 究 所2.1 政 策 面 ， 短 周 期 是 当 下 关 注 核 心 目 前 所 处 的 库 存 周 期 来 看 ， 多 数 行 业 处 于 主 动 去 库 存 状 态 ， 但 国 内 刺 激 消 费的 新 能 源 汽 车 、 家 用 电 器 等 领 域 ， 已 领 先 步 入 被 动 去 库 存 阶 段 。16湘 财 研 究 所 | 第 二 部 分图 8 我 国 股 市 资 金 需 求 和 供 给 来 源资 料 来 源 ： Wind， 湘 财 证 券 研 究 所2.2 技 术 面 ， 构 筑 反 转 基 础2.2.1 流 动 性 方 面 ， 公 募 发 行 下 降 、 外 资 流 入 减 少 ， 紧 平 衡流 动 性 是 A股 市 场 的 生 命 线 ， 从 国 际 、 国 内 视 角 着 手 ， 最 终 落 实 到 对 2022年 下 半 年 国 内 流 动 性 的 预 测 。17湘 财 研 究 所 | 第 二 部 分表 2 2022年 上 半 年 部 分 国 家 加 息 情 况 （ 截 止 6月 02日 ）资 料 来 源 ： Wind， 湘 财 证 券 研 究 所2.2 技 术 面 ， 构 筑 反 转 基 础2.2.1 流 动 性 方 面 ， 公 募 发 行 下 降 、 外 资 流 入 减 少 ， 紧 平 衡从 国 际 流 动 性 来 看 ， 多 国 步 入 加 息 周 期 ， 流 动 性 开 始 收 紧 。国 家 2022年 加 息 次 数 目 前 基 准 利 率 /隔 夜利 率 最 近 加 息 时 间 备 注韩 国 3 1.75% 5月 26日 新 西 兰 2 2.00% 5月 25日 墨 西 哥 3 7.00% 5月 12日 美 国 2 1.00% 5月 05日 联 邦 基 金 目 标 利 率巴 西 3 12.75% 5月 05日 英 国 3 1.00% 5月 05日 挪 威 1 0.75% 3月 25日18湘 财 研 究 所 | 第 二 部 分图 9 中 美 10年 期 国 债 收 益 率 和 利 差 情 况 （ 截 止 2022年 6月 10日 ）资 料 来 源 ： Wind， 湘 财 证 券 研 究 所2.2 技 术 面 ， 构 筑 反 转 基 础2.2.1 流 动 性 方 面 ， 公 募 发 行 下 降 、 外 资 流 入 减 少 ， 紧 平 衡美 联 储 在 2021年 11月 开 始 Taper， 2022年 3月 开 始 加 息 ， 其 中 5月 份 单 次 增 加 了 50BP， 预 期 之 后 还 会 以 50BP/次的 节 奏 推 进 ； 6月 1日 ， 美 联 储 开 始 缩 表 。 美 联 储 的 加 息 、 缩 表 ， 已 推 动 10年 期 美 债 收 益 率 上 升 ， 中 美 10期国 债 收 益 率 倒 挂 ， 人 民 币 汇 率 贬 值 压 力 上 升 。19湘 财 研 究 所 | 第 二 部 分图 10 陆 股 通 净 流 入 累 计 额 大 幅 减 少 （ 亿 元 人 民 币 ）资 料 来 源 ： Wind， 湘 财 证 券 研 究 所2.2 技 术 面 ， 构 筑 反 转 基 础2.2.1 流 动 性 方 面 ， 公 募 发 行 下 降 、 外 资 流 入 减 少 ， 紧 平 衡我 国 2022年 面 临 外 资 流 出 压 力 ， 预 期 2022年 外 资 流 入 额 度 将 大 幅 减 少 ， 净 流 入 在 1000亿 元 左 右 。图 11 陆 股 通 单 月 净 流 入 情 况 （ 亿 元 人 民 币20湘 财 研 究 所 | 第 二 部 分图 12 2022年 上 半 年 公 募 基 金 发 行 量 大 幅 下 滑 （ 截 止 2022年 5月 ）资 料 来 源 ： Wind， 湘 财 证 券 研 究 所2.2 技 术 面 ， 构 筑 反 转 基 础2.2.1 流 动 性 方 面 ， 公 募 发 行 下 降 、 外 资 流 入 减 少 ， 紧 平 衡国 内 资 金 方 面 ， 房 住 不 炒 叠 加 房 地 产 税 试 点 陆 续 扩 大 ， 未 来 居 民 资 产 转 向 包 括 公 募 和 私 募 的 含 权 理 财 ， 是大 势 所 趋 。 但 具 体 转 移 情 况 ， 受 市 场 是 否 具 有 赚 钱 效 应 的 影 响 较 大 。2021年 资 金 供 给 方 面 ， 公 募 是 主 力 。但 2022年 以 来 ， 情 况 有 所 变 化 ： 公 募 基 金 方 面 ， 2022年 前 5个 月 公 募 基 金 新 增 数 量 大 幅 减 少 。21湘 财 研 究 所 | 第 二 部 分图 13 养 老 金 在 公 募 基 金 总 规 模 的 占 比 情 况资 料 来 源 ： Wind， 湘 财 证 券 研 究 所2.2 技 术 面 ， 构 筑 反 转 基 础2.2.1 流 动 性 方 面 ， 公 募 发 行 下 降 、 外 资 流 入 减 少 ， 紧 平 衡养 老 金 方 面 ， 虽 然 2022年 4月 份 国 务 院 引 发 关 于 推 动 个 人 养 老 金 发 展 的 意 见 ， 但 由 于 时 间 短 ， 上 半 年 这方 面 还 没 有 落 地 数 据 ， 预 期 下 半 年 会 有 一 定 进 展 。22湘 财 研 究 所 | 第 二 部 分表 3 近 年 私 募 基 金 发 行 情 况资 料 来 源 ： Wind， 湘 财 证 券 研 究 所2.2 技 术 面 ， 构 筑 反 转 基 础2.2.1 流 动 性 方 面 ， 公 募 发 行 下 降 、 外 资 流 入 减 少 ， 紧 平 衡2022年 以 来 的 私 募 基 金 入 市 资 金 有 所 上 升 ， 若 下 半 年 保 持 上 半 年 的 增 长 规 模 ， 全 年 总 规 模 有 望 达 4000亿 元 。时 间 发 行 规 模 (万 元 ) 同 比 增 长2016年 3,998,521.00 2017年 3,131,035.15 -21.70%2018年 31,248,887.70 898.04%2019年 1,449,240.35 -95.36%2020年 5,282,083.01 264.47%2021年 23,246,743.32 340.11%2022年 前 5月 19,315,310.19 2499.42%23湘 财 研 究 所 | 第 二 部 分图 14 银 行 理 财 资 金 总 量 变 化 情 况 （ 截 止 2021年 12月 ）资 料 来 源 ： Wind， 湘 财 证 券 研 究 所2.2 技 术 面 ， 构 筑 反 转 基 础2.2.1 流 动 性 方 面 ， 公 募 发 行 下 降 、 外 资 流 入 减 少 ， 紧 平 衡2022年 是 资 管 新 规 第 一 年 ， 银 行 理 财 子 公 司 已 在 理 财 市 场 发 挥 重 要 作 用 。 不 过 ， 银 行 理 财 资 金 投 资 权 益 的比 重 较 低 ， 且 主 要 是 通 过 FOF投 资 公 募 基 金 而 间 接 介 入 权 益 市 场 ， 且 2022年 上 半 年 权 益 市 场 相 对 低 迷 ， 预期 银 行 理 财 领 域 的 增 量 入 市 资 金 不 大 。24湘 财 研 究 所 | 第 二 部 分图 15 近 年 我 国 股 权 融 资 募 集 资 金 状 况资 料 来 源 ： Wind， 湘 财 证 券 研 究 所2.2 技 术 面 ， 构 筑 反 转 基 础2.2.1 流 动 性 方 面 ， 公 募 发 行 下 降 、 外 资 流 入 减 少 ， 紧 平 衡资 金 需 求 方 面 ： 主 要 是 股 权 融 资 和 限 售 股 解 禁 。股 权 融 资 需 求 在 15000亿 元 左 右 ；2022年 全 年 解 禁 规 模 约 48000亿 元 ， 其 中 6月 以 后 解 禁 规 模 约 有 30000亿 元 。图 16 2022年 限 售 股 解 禁 状 况25湘 财 研 究 所 | 第 二 部 分流 动 性 归 纳 ：2022年 资 金 供 给 ： 公 募 基 金 1.5万 亿 元 +私 募 基 金 4000亿 元 +外 资 1000亿 元 ， 合 计 约 2.0万 亿 元 。2022年 资 金 需 求 ： 股 权 融 资 15000亿 元 +限 售 股 解 禁 48000亿 元 *10%， 约 2.0万 亿 元 。综 合 而 言 ， 2022年 下 半 年 资 本 市 场 资 金 面 将 维 持 偏 紧 状 态 。26湘 财 研 究 所 | 第 二 部 分图 17 股 2022下 半 年 震 荡 区 间 预 测资 料 来 源 ： Wind， 湘 财 证 券 研 究 所2.2.2 A股 2022年 下 半 年 前 低 后 高目 前 全 A静 态 市 盈 率 在 17-18倍 之 间 ， 是 2020年 来 的 低 位 ， 处 于 2011年 以 来 30分 位 数 附 近 。 预 期 2022年 下 半 年上 证 综 指 将 呈 现 前 低 后 高 的 震 荡 盘 升 态 势 。2.2 技 术 面 ， 构 筑 反 转 基 础27湘 财 研 究 所 | 第 二 部 分资 料 来 源 ： Wind， 湘 财 证 券 研 究 所2.2.2 A股 2022年 下 半 年 前 低 后 高2.2 技 术 面 ， 构 筑 反 转 基 础图 18 万 得 全 A静 态 和 动 态 市 盈 率 状 况 ； A股 市 场 全 A和 沪 深 300的 股 债 收 益 差 比 较 (截 止 6月 14日 )28湘 财 研 究 所 | 第 二 部 分图 19 申 万 一 级 行 业 PE值 在 近 18个 月 的 分 位 排 列 情 况 （ 截 止 6.10）资 料 来 源 ： Wind， 湘 财 证 券 研 究 所2.2.3 行 业 PE和 指 数 比 较我 们 目 前 研 究 2022年 半 年 度 策 略 ， 报 告 期 为 6个 月 ， 相 应 的 比 较 时 长 取 18月 -3年 为 宜 。就 各 行 业 PE值 历 年 分 位 比 较 ， 目 前 处 于 近 18个 月 PE的 25分 位 附 近 的 板 块 有 ： 基 础 化 工 、 高 钢 铁 、 有 色 金 属 、电 子 、 家 用 电 器 、 食 品 饮 料 、 纺 织 服 饰 、 医 药 生 物 、 交 通 运 输 、 综 合 、 电 力 设 备 、 国 防 军 工 、 计 算 机 、 通信 、 银 行 、 煤 炭 ， 等 等 。2.2 技 术 面 ， 构 筑 反 转 基 础29湘 财 研 究 所 | 第 二 部 分图 20 申 万 一 级 行 业 PB值 在 近 18个 月 的 分 位 排 列 情 况 （ 截 止 6.10）资 料 来 源 ： Wind， 湘 财 证 券 研 究 所2.2.3 行 业 PE和 指 数 比 较 2.2 技 术 面 ， 构 筑 反 转 基 础30湘 财 研 究 所 | 第 二 部 分图 21 A股 公 司 归 母 净 利 润 增 长 情 况 （ 单 季 度 ） 资 料 来 源 ： Wind， 湘 财 证 券 研 究 所 2.3 基 本 面 ， 市 场 发 展 根 基2.3.1 A股 盈 利 增 速 回 落 ， 下 半 年 将 开 启 新 周 期2022年 上 半 年 受 疫 情 影 响 ， 虽 然 一 季 度 同 比 转 正 ， 但 二 季 度 大 概 率 再 次 探 底 ， 但 之 后 但 季 盈 利 增 速 有 望 反弹 ， 开 启 新 一 轮 盈 利 周 期 。31湘 财 研 究 所 | 第 二 部 分图 22 各 行 业 PB-ROE分 布 状 况 （ 截 止 6月 10日 ， ROE取 一 致 预 期 值 ）资 料 来 源 ： Wind， 湘 财 证 券 研 究 所2.2 技 术 面 ， 市 场 直 观 表 象2.3.2 行 业 PB-ROE分 析 偏 消 费 端就 行 业 PB-ROE比 较 而 言 ， 短 期 有 关 注 价 值 的 行 业 有 ： 银 行 、 房 地 产 、 计 算 机 、 农 林 牧 渔 、 化 工 、 生 物 医 药 ，等 等 偏 消 费 方 向 。32湘 财 研 究 所 | 第 二 部 分图 23 行 业 生 命 周 期 的 划 分 表 4 部 分 子 行 业 成 长 性 划 分 资 料 来 源 ： Wind， 湘 财 证 券 研 究 所 2.3 基 本 面 ， 市 场 发 展 根 基2.3.3 创 新 与 行 业 生 命 周 期成 长 性 是 基 本 面 的 长 期 性 因 素 。 行 业 生 命 周 期 ， 描 述 的 是 行 业 从 出 现 到 完 全 退 出 社 会 经 济 活 动 所 经 历 的 过程 。 行 业 生 命 周 期 依 据 增 长 速 度 变 化 划 分 为 四 个 阶 段 ： 幼 稚 期 ， 成 长 期 ， 成 熟 期 ， 衰 退 期 。 由 于 资 本 市 场更 关 注 行 业 的 成 长 期 状 况 ， 我 们 将 成 长 期 进 一 步 划 分 为 ： 成 长 初 期 、 成 长 中 期 和 成 长 后 期 。申 万 一 级 行 业 成 长 初 期 成 长 中 期 成 长 后 期通 信 5G通 信 设 备机 械 设 备 人 工 智 能 制 造半 导 体 设 备 智 能 机 器 汽 车 新 能 源 汽 车 交 通 运 输 物 联 网 生 物 医 药 创 新 药 疫 苗 、 血 制 品 传 媒 元 宇 宙 VR/AR 电 子 半 导 体 设 备 新 能 源 核 能 太 阳 能 双 碳 /能 源 固 碳 储 能资 料 来 源 ： Wind， 湘 财 证 券 研 究 所 33湘 财 研 究 所 | 第 二 部 分1、 政 策 面 ， 短 周 期 筑 底 ， PPI与 CPI剪 刀 差 成 为 市 场 关 注 重 点 ；2、 技 术 面 ， 下 半 年 流 动 性 紧 平 衡 ， 是 否 具 有 赚 钱 效 应 影 响 资 金 流 动 ， A股 前 低后 高 ；3、 基 本 面 ， A股 盈 利 中 枢 回 落 ， 构 筑 新 周 期 底 部 ； 行 业 PE分 位 情 况 ， 指 向 大 消费 ； 行 业 成 长 性 看 新 能 源 、 储 能 ， 等 等 。归 纳34湘 财 研 究 所 | 第 一 部 分 上 半 年 市 场 回 顾第 二 部 分 三 维 度 变 量 分 析第 三 部 分 多 因 素 组 合第 四 部 分 投 资 建 议第 五 部 分 风 险 提 示 目 录35湘 财 研 究 所 | 第 三 部 分图 24 2022年 下 半 年 策 略 模 型 归 纳 （ 三 维 度 +因 素 组 合 ）资 料 来 源 ： Wind， 湘 财 证 券 研 究 所36湘 财 研 究 所 | 第 三 部 分图 25 全 国 水 泥 价 格 指 数 （ 截 止 6月 10日 ）资 料 来 源 ： Wind， 湘 财 证 券 研 究 所3.1 投 资 端 ， 稳 增 长 利 好 建 筑 材 料 投 资 端 ， 是 从 稳 增 长 的 角 度 来 判 断 ， 2022年 下 半 年 国 内 GDP的 增 长 ， 动 力 来 源 ， 投 资 领 域 是 重 要 抓 手 ，利 好 建 筑 建 材 行 业 。 从 建 筑 材 料 主 要 子 行 业 来 看 ， 在 水 泥 、 浮 法 玻 璃 、 防 水 沥 青 、 塑 料 管 道 ， 等 等 子 行 业 中 ， 水 泥 基 本 面相 对 良 好 ， 率 先 反 弹 概 率 较 大 。 水 泥 方 面 ， 水 利 、 交 通 等 领 域 重 大 项 目 “ 加 速 跑 ” ， 3.45万 亿 元 专 项 债 加 快 落 地 ， 以 及 调 增 8000亿 元 政策 性 信 贷 额 度 等 政 策 密 集 实 施 ， 国 内 稳 增 长 的 效 果 有 望 逐 步 显 现 ， 水 泥 需 求 有 望 恢 复 。37湘 财 研 究 所 | 第 三 部 分3.2 消 费 端 ， 利 好 家 用 电 器 消 费 端 是 我 国 疫 情 之 后 恢 复 经 济 的 重 要 抓 手 ， 汽 车 、家 电 是 关 注 重 点 。 而 此 前 汽 车 板 块 ， 尤 其 是 新 能 源 汽 车 ，已 有 显 著 表 现 ， PE估 值 接 近 历 史 高 位 ， 我 们 更 看 下 半年 家 用 电 器 行 业 的 机 会 。 2021年 原 材 料 涨 价 、 出 口 运 费 提 升 等 因 素 影 响 下 主要 家 电 子 板 块 毛 利 率 承 压 下 降 。 22Q1家 电 企 业 特 别 是龙 头 企 业 经 营 韧 性 较 强 ， 营 收 保 持 稳 健 增 长 。 从 当 前 时 点 来 看 ， 原 材 料 、 出 口 、 地 产 环 境 边 际 改善 ， 家 电 板 块 业 绩 拐 点 确 立 。 原 材 料 方 面 ， 5月 以 来 ， 大 宗 原 材 料 价 格 同 比 回 落 ，原 材 料 价 格 拐 点 已 现 。 出 口 方 面 ， 2022年 2月 以 来 ， 中 国 出 口 集 装 箱 运 价综 合 指 数 (CCIF)持 续 回 落 ， 预 计 后 期 随 海 运 成 本 进 一 步下 降 ， 出 口 企 业 外 销 利 润 率 有 望 回 升 。 地 产 方 面 ： 地 产 政 策 持 续 放 松 ， 地 产 链 后 周 期 板 块估 值 筑 底 。 此 外 ， 现 阶 段 各 省 市 陆 续 出 台 家 电 消 费 刺 激 政 策 ，主 要 有 两 种 模 式 ： 一 种 是 由 当 地 政 府 部 门 主 导 ， 发 放 消费 券 ； 另 一 种 是 与 家 电 企 业 或 销 售 渠 道 合 作 ， 政 府 补 贴 、企 业 让 利 及 平 台 优 惠 叠 加 ， 共 同 刺 激 家 电 消 费 。 图 26 家 用 电 器 归 母 净 利 润 同 比 增 速 22年 一 季 度 拐 头资 料 来 源 ： Wind， 湘 财 证 券 研 究 所38湘 财 研 究 所 | 第 三 部 分图 27 申 万 一 级 行 业 2022年 以 来 累 计 涨 跌 幅 状 况 (截 止 6月 14日 )资 料 来 源 ： Wind， 湘 财 证 券 研 究 所3.3 超 跌 端 ， 关 注 计 算 机 和 医 药 生 物39湘 财 研 究 所 | 第 三 部 分3.3 超 跌 端 ， 关 注 计 算 机 和 医 药 生 物3.3.1计 算 机 领 域 工 业 软 件 有 望 领 先 反 弹 计 算 机 行 业 2022年 来 整 体 呈 现 下 降 态 势 ， 截 止 6月 10日 ， 该 行 业 平 均 市 盈 率 42.15倍 ， 处 于 近 18个 月 的 20分 位 以 下 。 计 算 机 行 业 上 半 年 跌 幅 较 大 ， 还 受 国 内 2021年 以 来 平 台 经 济 受 反 垄 断 事 件 调 查 等 因 素 的 影 响 。图 28 我 国 工 业 软 件 行 业 产 业 规 模 情 况资 料 来 源 ： Wind， 湘 财 证 券 研 究 所就 计 算 机 行 业 基 本 面 而 言 ， 行 业内 在 发 展 动 力 强 劲 ， 我 国 经 济 已发 展 到 智 能 化 与 其 他 行 业 加 速 融合 阶 段 ， 智 能 汽 车 、 智 能 工 厂 、智 慧 物 流 等 诸 多 颠 覆 性 变 不 断 涌现 ， 给 予 计 算 机 相 关 的 云 计 算 、信 创 、 工 业 软 件 /工 业 互 联 网 、 智能 汽 车 等 主 题 较 大 发 展 空 间 。 而国 内 就 平 台 经 济 的 调 查 ， 近 期 也有 望 落 地 。在 计 算 机 领 域 中 ， 持 续 高 景 气 的工 业 软 件 板 块 ， 直 接 受 益 于 中 国制 造 业 企 业 的 转 型 升 级 。40湘 财 研 究 所 | 第 三 部 分3.3.2 医 药 生 物 领 域 新 冠 相 关 口 服 小 分 子 药 物 潜 力 大 医 药 生 物 板 块 自 2021年 6月 进 入 疫 情 后 周 期 ， 即 开 启 了 回 调 行 情 ， 至 今 最 大 回 撤 幅 度 已 经 达 到 39%， 从 十年 维 度 来 看 ， 最 大 回 撤 已 经 趋 近 于 史 上 41-47%的 最 大 跌 幅 。 当 前 估 值 水 平 回 归 至 2018年 最 悲 观 时 刻 ， 此 轮 回撤 已 对 疫 情 行 情 充 分 消 化 。 目 前 ， 医 药 生 物 行 业 18个 月 的 PE、 PB分 位 数 都 处 于 5以 下 ， 在 31个 申 万 一 级 行 业 中 ，排 倒 数 第 二 ， 仅 高 于 家 用 电 器 板 块 ， 显 示 疫 情 带 来 的 估 值 泡 沫 已 充 分 消 化 。图 29 申 万 医 药 生 物 指 数 三 次 最 大 回 撤 幅 度 对 比 （ 2012-2022.5）资 料 来 源 ： Wind， 湘 财 证 券 研 究 所3.3 超 跌 端 ， 关 注 计 算 机 和 医 药 生 物41湘 财 研 究 所 | 第 三 部 分3.3.2 医 药 生 物 领 域 新 冠 相 关 口 服 小 分 子 药 物 潜 力 大 医 药 生 物 行 业 估 值 低 迷 ， 原 因 在 于 行 业 旧 势 力 近 期 处 于 痛 苦 转 型 期 ， 以 及 Biotech等 新 势 力 估 值 泡 沫 的破 裂 。 就 2022年 下 半 年 维 度 ， 可 以 关 注 二 个 方 面 ： 第 一 是 有 弹 性 的 新 冠 相 关 的 口 服 小 分 子 药 物 ： 新 冠 药 物 方 面 ， 疫 苗 的 大 范 围 接 种 后 疫 情 得 到 有 效 控 制 ， 但 在 变 异 病 毒 出 现 后 ， 疫 苗 的 有 效 性 面 临 挑战 。 与 疫 苗 、 中 和 抗 体 药 物 相 比 ， 口 服 小 分 子 药 物 具 有 的 给 药 途 径 便 捷 、 没 有 产 能 瓶 颈 、 生 产 成 本 相 对 低廉 等 优 势 逐 步 明 显 。 药 品 专 利 池 （ MPP） 3月 17日 宣 布 与 35家 仿 制 药 公 司 签 署 协 议 生 产 辉 瑞 口 服 COVID-19治 疗 药 物 奈 玛 特韦 ， 为 全 球 95个 中 低 收 入 国 家 提 供 奈 玛 特 韦 药 品 供 应 ， 覆 盖 全 球 53%人 口 ， 不 包 含 中 国 。 国 内 有 5家 仿 制 药公 司 企 业 获 得 授 权 ， 分 别 为 ： 普 洛 药 业 、 复 星 药 业 、 华 海 药 业 、 九 洲 药 业 ， 上 海 迪 赛 诺 （ 未 上 市 ） 。 国 内 新 冠 小 分 子 药 物 研 发 工 作 进 展 较 快 的 包 括 君 实 生 物 /旺 山 旺 水 VV116、 真 实 生 物 /河 南 师 范 大 学 阿兹 夫 定 ， 以 及 开 拓 药 业 普 克 鲁 胺 等 ， 处 于 临 床 III 期 阶 段 。 第 二 是 基 本 面 增 长 确 定 的 创 新 药 卖 水 人 “ CXO” 产 业 链 ： 国 内 CXO公 司 受 益 于 海 外 产 能 向 中 国 转 移 的 大 趋 势 ， 同 时 国 内 医 改 以 及 医 药 创 投 环 境 良 好 推 动 医 药 研发 投 入 不 断 增 加 ， 预 计 未 来 3-5年 CXO行 业 有 望 保 持 20%以 上 的 复 合 增 速 。 该 板 块 2022年 Q1 保 持 着 营 收 及 利润 较 高 增 速 ， 产 业 景 气 度 持 续 。 博 腾 股 份 （ 2022Q1营 收 +165.8%， 归 母 净 利 +333.5%） 、 凯 莱 英 （ 2022Q1营收 +48.1%， 归 母 净 利 +223.6%） 、 药 明 康 德 （ 2021Q2营 收 +71.2%， 归 母 净 利 +9.5%） ， 等 等 。3.3 超 跌 端 ， 关 注 计 算 机 和 医 药 生 物42湘 财 研 究 所 | 第 三 部 分1、 投 资 端 ， 看 好 建 筑 材 料 行 业 ；2、 消 费 端 ， 看 好 家 用 电 器 行 业 ；3、 超 跌 端 ， 看 好 下 跌 幅 度 居 前 的 计 算 机 、 医 药 生 物 等 行 业 。归 纳43湘 财 研 究 所 | 投 资 建 议 ： 随 着 美 国 加 息 缩 表 的 落 地 ， 俄 乌 冲 突 的 弱 化 ， 以 及 国 内 疫 情 的 有 效 控 制 ， A股 在 2022年 上 半 年完 成 政 策 底 ， 但 下 半 年 PPI与 CPI剪 刀 差 走 向 将 成 为 国 内 经 济 发 展 重 点 。 我 们 看 好 下 半 年 投 资 机 会 ： 稳 增 长 （ 建 筑 材 料 ） 、 促 消 费 （ 家 用 电 器 ） 以 及 市 场 超 跌 行 业 （ 计算 机 、 医 药 生 物 ） 的 反 弹 。 第 四 部 分44湘 财 研 究 所 | 第 五 部 分风 险 提 示 ： 若 “ 奥 密 克 戎 ” 等 新 疫 情 再 次 失 控 ， 将 严 重 影 响 国 内 经 济 的 恢 复 。湘 财 证 券 投 资 评 级 体 系 （ 市 场 比 较 基 准 为 沪 深 300 指 数 ）重 要 声 明湘 财 证 券 股 份 有 限 公 司 经 中 国 证 券 监 督 管 理 委 员 会 核 准 ， 取 得 证 券 投 资 咨 询 业 务 许 可 。本 研 究 报 告 仅 供 湘 财 证 券 股 份 有 限 公 司 的 客 户 使 用 。 本 公 司 不 会 因 接 收 人 收 到 本 报 告 而 视 其 为 客 户 。本 报 告 由 湘 财 证 券 股 份 有 限 公 司 研 究 所 编 写 ， 以 合 法 地 获 得 尽 可 能 可 靠 、 准 确 、 完 整 的 信 息 为 基 础 ， 但 对 上 述 信 息 的 来 源 、 准 确 性 及 完 整 性 不 做 任 何 保 证 。 湘 财 证 券 研究 所 将 随 时 补 充 、 修 订 或 更 新 有 关 信 息 ， 但 未 必 发 布 。在 任 何 情 况 下 ， 报 告 中 的 信 息 或 所 表 达 的 意 见 仅 供 参 考 ， 并 不 构 成 所 述 证 券 买 卖 的 出 价 或 征 价 。 本 公 司 及 其 关 联 机 构 、 雇 员 对 使 用 本 报 告 及 其 内 容 所 引 发 的 任 何 直 接 或间 接 损 失 概 不 负 责 。 投 资 者 应 明 白 并 理 解 投 资 证 券 及 投 资 产 品 的 目 的 和 当 中 的 风 险 。 在 决 定 投 资 前 ， 如 有 需 要 ， 投 资 者 务 必 向 专 业 人 士 咨 询 并 谨 慎 抉 择 。在 法 律 允 许 的 情 况 下 ， 我 公 司 的 关 联 机 构 可 能 会 持 有 报 告 中 涉 及 的 公 司 所 发 行 的 证 券 并 进 行 交 易 ， 并 可 能 为 这 些 公 司 正 在 提 供 或 争 取 提 供 多 种 金 融 服 务 。本 报 告 版 权 仅 为 湘 财 证 券 股 份 有 限 公 司 所 有 。 未 经 本 公 司 事 先 书 面 许 可 ， 任 何 机 构 和 个 人 不 得 以 任 何 形 式 翻 版 、 复 制 、 发 布 、 转 发 或 引 用 本 报 告 的 任 何 部 分 。 如 征 得 本公 司 同 意 进 行 引 用 、 刊 发 的 ， 需 在 允 许 的 范 围 内 使 用 ， 并 注 明 出 处 为 “ 湘 财 证 券 研