偏弱需求的现实下，镍价将何去何从创 元研究院有色金属镍研 究员：吴彦博2022.06.09目录03 需求端弱现实01 价格和价差02 供给端稳中偏强04 库存 ： 低现实和回升预期2022/6/15图 1：伦镍价格（ 2001.01 - 2022.06）资料来源：公司官网、 USGS、创元研究院3伦镍价格走势01000020000300004000050000600002001 2003 2005 2007 2009 2011 2013 2015 2017 2019 2021图 4： 2007年和 2022年镍需求结构对比资料来源： SMM、 创元研究院表 1： 2006-2007回顾资料来源： 创元研究院图 3： 2002-2008 全球不锈钢产 量（万吨 ）资料来源： SMM、 创元研究院图 2： 2001-2008 LME镍库存（吨）资料来源： SMM、 创元研究院42006-2007伦镍简单回顾010000200003000040000500006000001000020000300004000050000600007000080000900002001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008总库存 LME镍期货价格05001000150020002500300035002002 2003 2004 2005 2006 2007 20082006-2007镍见顶回落1. 低 库存 历史罕见， 2006年 8月层跌至 5000吨以下2. 全球 经济增速加快， 2006年下半年不锈钢需求激增，美欧日韩订单爆满，2007年下半年开始逐渐低迷3. 实 体 厂商在 LME保值过度，被逼仓：中国金川、加拿大国际镍业、古巴镍业等持有大量空头4. 2007年镍生铁全面爆发，中国不锈钢企业用含镍生铁改变全球镍定价 机制，07年下半年镍价回落74%17%5%2%2%不锈钢 新能源电池 合金 电镀 其他70%15%7%5%3%不锈钢 电镀 新能源电池 合金 其他图 5：伦镍和沪镍近半年走势（元 /吨；美元 /吨）资料来源： Wind、创元研究院图 6：现货价格和价差（元 /吨）资料来源： SMM、创元研究院5价格和价差-40000-200000200004000060000800001000001200001400000500001000001500002000002500003000003500002022-02 2022-03 2022-04 2022-05电解镍现货均价 电解镍 -镍生铁价差 电解镍 -硫酸镍价差18000230002800033000380004300048000530001200001400001600001800002000002200002400002600002800002022-01 2022-02 2022-03 2022-04 2022-05 2022-06SHFE镍 LME镍3月份逼仓之后伦镍沪镍整天来看偏弱震荡，近一周有所反弹。电解镍 镍 生铁价差、电解镍 硫酸镍价差均有所扩大。图 7：伦镍 0-3月现货升贴水（美元 /吨）资料来源： SMM、创元研究院图 8：金川现货升贴水报价（元 /吨）资料来源： SMM、创元研究院6升贴水-79-200-10001002003004005006007008002018-03-12 2019-03-12 2020-03-12 2021-03-12 2022-03-12525005000100001500020000250002021-01 2021-04 2021-07 2021-10 2022-01 2022-04图 9：沪镍价差结构（元 /吨）资料来源： Wind、创元研究院7沪 镍 back结构不改4680 8280 13580 -5000050001000015000200002022-03-24 2022-04-07 2022-04-21 2022-05-05 2022-05-19 2022-06-0207-08 07-09 07-10 07-12目录03 需求端弱现实01 价格和价差02 供给端稳中偏强04 库存 ： 低现实和回升预期2022/6/15图 10： 菲律宾红土镍矿价格资料来源： SMM、创元研究院图 11：菲律宾红土镍矿海运费资料来源： SMM、创元研究院9镍矿价格和海运费坚挺7395.50204060801001202018-03-20 2019-03-20 2020-03-20 2021-03-20 2022-03-20菲律宾红土镍矿 1.5%(FOB) 菲律宾红土镍矿 1.5%(CNF)0510152025302018-03-20 2019-03-20 2020-03-20 2021-03-20 2022-03-20菲律宾 -天津港 -平均价 菲律宾 -连云港 -平均价 4月中旬开始菲律宾 1.5%红土镍矿离岸价和到岸价稳定在 73美元 /湿吨以及 91.5美元 /湿吨；海运费在 5月份下降之后， 6月初至今小增，目前菲律宾到我国港口平均海运费 23.5美元 /湿吨。图 14：我国港口镍矿库存（万湿吨）资料来源： SMM、创元研究院图 15：菲律宾镍矿生产成本（美元 /湿吨）资料来源： SMM、创元研究院图 13：红土镍矿到港量（万湿吨）资料来源： SMM、创元研究院图 12：国外红土镍矿出港量（万湿吨）资料来源： SMM、创元研究院10镍矿供应正常63.860204060801001201401601月 1日 3月 12日 5月 1日 6月 26日 9月 4日 11月 13日2020年 2021年 2022年 镍 矿到港量以及菲律宾镍矿出港量不差。港口库存处于偏低位置，但是菲律宾镍矿生产成本当前仅 28美元 /湿吨。30050070090011001300150017002017-01 2018-01 2019-01 2020-01 2021-01 2022-0194.460501001502002501月 1日 3月 12日 5月 6日 6月 26日 9月 4日 11月 13日2020年 2021年 2022年0510152025303540452018-3 2018-12 2019-9 2020-6 2021-3 2021-12图 18： 中国和印尼镍生铁现金成本对比资料来源： SMM、创元研究院图 17：镍生铁生产利润率（ %）资料来源：公司官网、 SMM、创元研究院图 16：中国和印尼镍生铁产量（万吨）资料来源： SMM、创元研究院11镍生铁供应10.093.8670246810122019-01 2019-10 2020-07 2021-04 2022-01印尼镍生铁产量 中国镍生铁产量0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%70.0%80.0%90.0%100.0%0500001000001500002000002500003000003500004000004500005000002019-06 2020-03 2020-12 2021-09从印尼进口量 总进口量 印尼占比02000400060008000100001200014000160001800020000202120202019201820172016镍生铁现金成本 (ANTAM) 镍生铁现金成本 (中国 )图 19：镍生铁进口量（实物吨）资料来源： SMM、创元研究院 印尼镍生铁产量逐步增加，国内产量不温不火。近一个月 镍生铁生产利润率逐渐下滑，截至 6月 8日，RKEF利润率 2.2%， BF利润率 2.76%， EF利润率 -8.75%。印尼不缺镍生铁产能，预计2022年新增镍生铁产能 41万吨，仅 5月印尼就新增投产 8条镍铁线，新增产能近 10万吨。-30-20-10010203040502019-02-15 2020-02-15 2021-02-15 2022-02-15RKEF利润率 EF利润率 BF利润率图 22：全国电解镍产量（吨）资料来源： SMM、创元研究院图 20： 电解镍进口盈亏 （元 /吨）资料来源： SMM、创元研究院图 21： 纯镍清关量 （万吨）资料来源： SMM、创元研究院12电解镍供应6405-400000-350000-300000-250000-200000-150000-100000-500000500002019-01 2019-10 2020-07 2021-04 2022-011.200.511.522.533.544.52019-01 2019-10 2020-07 2021-04 2022-01 电解镍进口利润在经历巨幅亏损后已经修复；电解镍清关量在急剧下滑后，近期有所改善。 5月全国电解镍产量 1.43万吨，环比增 10.6%。129301430002000400060008000100001200014000160002021-01-01 2021-07-01 2022-01-01表 2：印尼新增湿法中间品及高冰镍项目资料来源：公司公告、创元研究院13印尼新增湿法项目和高冰镍项目项目名称 产品 产能 （万金属吨） 状态友山镍业 镍生铁 /高冰镍 4 2020年 9月雅石一期 镍生铁 3.5 2020年 10月投产雅石一期 镍生铁 3.5 已备案，未投产Weda Bay Nickel 镍生铁 4 2020年 5月投产友山湿法项目 高冰镍 4.5 2022年 5月成功出铁中伟 高冰镍 12 2022年 2月投产，上半年发运 6万吨回国华越湿法项目 MHP 6 2022年 3月底已投产华飞镍钴项目 镍钴湿法冶炼项目 12 2023年中投产青美邦湿法项目 MHP和硫酸镍 5 预计 2022年 6月份运行图 23：湿法中间品进口情况（实物吨）资料来源： SMM、创元研究院图 24：印尼高冰镍产量（万金属吨）资料来源：公司公告、创元研究院14湿法中间品和高冰镍供应2912527551288082244722411300794097545541472953209146732410515184537612546736847710937 010000200003000040000500006000070000800002021-01 2021-04 2021-07 2021-10 2022-01 2022-04进口总量 从印尼进口量0.53 0.48 0.52 0.52 0.53 0.520.61 0.61 0.6 0.59 0.59 0.6 0.620.821.11.38-0.10.10.30.50.70.91.11.31.52021-01 2021-04 2021-07 2021-10 2022-01 2022-04 湿法中间品和高冰镍持续放量目录03 需求端弱现实01 价格和价差02 供给端稳中偏强04 库存 ： 低现实和回升预期2022/6/15图 28：电镀耗镍量（万金属吨）资料来源： SMM、 创元研究院图 29：镍需求结构资料来源： SMM、 创元研究院图 26：新能源电池耗镍量（万金属吨）资料来源： SMM、 创元研究院图 25：不锈钢耗镍量（万金属吨）资料来源： SMM、 创元研究院16下游 需求弱现实仍存12.7-30.0%-20.0%-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%0246810121416182020-03 2020-09 2021-03 2021-09 2022-03不锈钢耗镍 环比增速2.45-20.0%-15.0%-10.0%-5.0%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%00.511.522.533.52020-03 2020-09 2021-03 2021-09 2022-03电池材料耗镍 环比增速图 27：合金耗镍量（万金属吨）资料来源： SMM、 创元研究院0.44-40.0%-30.0%-20.0%-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%00.10.20.30.40.50.62020-03 2020-09 2021-03 2021-09 2022-03电镀耗镍 环比增速0.8-20.0%-15.0%-10.0%-5.0%0.0%5.0%10.0%15.0%00.10.20.30.40.50.60.70.80.912020-03 2020-09 2021-03 2021-09 2022-03合金耗镍 环比增速74%17%5%3%2%不锈钢 新能源电池 合金 电镀 其他图 30： 304冷轧生产成本及利润率（元 /吨； %）资料来源： SMM、 创元研究院图 31：无锡、佛山不锈钢社会库存（吨）资料来源： Mysteel、 创元研究院17不锈钢生产利润和社会库存7356740200000400000600000800000100000012000001月 1日 3月 20日 5月 29日 8月 23日 11月 23日2018年 2019年 2020年 2021年 2022年-20-15-10-505101520253005000100001500020000250002019-02-15 2020-02-15 2021-02-15 2022-02-15304不锈钢冷轧卷现金成本 中国 304不锈钢冷轧卷利润率 不锈钢生产利润率偏低，负反效应向镍生铁传导。无锡、佛山两地社会库存较往年同期偏高。 4月份地产数据偏 差：商品房销 售面积、新开工面积、施工面积和竣工面积同比下降 6.9%、 26.3%、 10.5%和 11.9%。图 32：不锈钢月度总产量（万吨）资料来源： SMM、 创元研究院18不锈钢生产情况267245302 294280 285 292 282222 230263 268232 2333062902760501001502002503003502021-01 2021-05 2021-09 2022-01 2022-05-30.0%-20.0%-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%0501001502002503003502019-01 2019-07 2020-01 2020-07 2021-01 2021-07 2022-01200系 300系 400系 300系产量环比图 33：不锈钢产量按类别（万吨）资料来源： SMM、 创元研究院 3-5月不锈钢产量一直在降。其中 3系降幅最为明显，降幅达 30+万吨。表 3： 6月钢厂减产预期（吨）资料来源： Mysteel、创元研究院图 34：不锈钢进口量（吨）资料来源： SMM、创元研究院19不锈钢进口情况和 6月份减产预期3213202390190500001000001500002000002500003000003500004000004500002019-01 2019-07 2020-01 2020-07 2021-01 2021-07 2022-016月不锈钢厂减产情况200系 300系 400系 减产原因钢厂 1 1.0 1.2 年中检修钢厂 2 3.0 年中检修钢厂 3 3.0 3.0 订单不佳钢厂 4 1.5 订单不佳钢厂 5 2.5 订单不佳钢厂 6 1.0 1.0 订单不佳钢厂 7 1.0 订单不佳钢厂 8 1.0 订单不佳钢厂 9 2.0 2.0 订单不佳钢厂 10 1.5 订单不佳合计 8.50 9.50 6.70 不锈 钢进口量偏低， 6月大概率继续减产，其中依旧以 300系为主。图 35：硫酸镍生产利润（元 /吨）资料来源： Mysteel、 创元研究院图 36：硫酸镍生产成本（元 /吨）资料来源： Mysteel、 创元研究院20硫酸镍生产成本-50000-40000-30000-20000-10000010000200002022-01 2022-02 2022-03 2022-04 2022-05镍豆加工利润 MHP加工利润46,488 36,600 01000020000300004000050000600007000080000900001000002022-01-04 2022-02-04 2022-03-04 2022-04-04 2022-05-04镍豆加工成本 MHP加工成本 湿法中间 品 MHP镍系数报价自 4月以来已经从 9折降至 7-7.5折。电解镍 -硫酸镍价差仍然偏高，导致用镍豆生产硫酸镍仍处于亏损状态。镍豆自溶亏损 1987元 /吨；通过 MHP生产利润 7890元 /吨。从成本来看，两种方式成本差距加大。图 37：硫酸镍产量按加工途径分类（金属吨）资料来源： SMM、 创元研究院21硫酸镍产量按生产途径分类050001000015000200002500030000350002021-01 2021-04 2021-07 2021-10 2022-01 2022-04由纯镍供应 由原生料供应（不含纯镍） 由废料供应 从生产途径来看，有原生料所生产的硫酸镍占比从去年年中的 30%左右已升至 42%。从产量来看， 4月份硫酸镍产量 21443金属吨，环比降 13%， 5月硫酸镍产量预计达 23500吨左右，环比增 9%，整体来看今年年初至今硫酸镍产量有下滑迹象，对镍豆需求有所减弱。图 39：动力电池装机量资料来源：网络公开信息、创元期货图 38：中国新能源汽车产销（辆）资料来源： SMM、 创元研究院22中国新能源汽车产销及动力电池装机量0%10%20%30%40%50%60%70%80%024681012141618202021/1/1 2021/4/1 2021/7/1 2021/10/1 2022/1/1 2022/4/1磷酸铁锂装机量 三元装机量 磷酸铁锂占比01000002000003000004000005000006000002019-05 2019-11 2020-05 2020-11 2021-05 2021-11中国新能源汽车产量 中国新能源汽车销量 新能 源汽车 4月产销环比下滑明显，产量 312000吨，销量 299000吨 ，环比分别降 33%和 38%。从新能源电池装机量来看 ， 4月动力电池装机量 13.3Gwh，环比降 37.9%，装机结构依然以磷酸铁锂为主。图 40：三元前驱体产量（实物吨）资料来源： SMM、创元期货23三元前驱体产量0100002000030000400005000060000700002018-03 2019-03 2020-03 2021-03 2022-03NCA 811 622 523 333 三元前驱体 产 量 4月环比减少 11311吨， 5月小增，环比增加 1908吨，增幅不明显。表 5：新能源车下乡活动资料来源：网络公开信息、 创元研究院 24新能 源汽车政策新能源汽车下乡通过网上促销等方式吸引更多消费者购买新能源汽车并完善相较往年，今年参与活动的车企与车型数量均有所增加。中国汽车工业协会数据显示， 2021年，新能源汽车下乡车型共完成 106.8万辆，同比增长 169.2%，高于新能源汽车市场整体增速约 10%。减征部分乘用车车辆购置税针对符合价格区间以及排量的汽车实行减半征收车辆购置税减税幅度可达 600亿预计可增加 200万台的销量表 4：减征车辆购置税政策资料来源：网络公开信息、 创元研究院表 6：新能源电池对镍需求测算资料来源：汽车业协会、创元研究院25新能 源电池对镍需求测算前一年汽车 销售总量当年新能源车 销售总量预测当年三 元电池装机占 比前一年已有的三元电池需求（ GWh）今 年三元电池需求 (GWh)前一年已有的三 元电池装机占 比预测当年不同三元型号电池使用比例不同型号三元电池需求 (GWh)根据每种型号正极材料中镍元素的占比每 KWh需要消耗约2kg正极材料新能源车电池带来的镍金属增量预测当年新能源车市场渗透率预测 当年汽车销售增长率全球三元电池总需求（ GWH) 106.9 221.2 309.9 409.0 514.9 629.7 三元 523/111（ gwh） 42.8 75.2 86.8 90.0 82.4 63.0 523/111占比 40% 34.0% 28.0% 22.0% 16.0% 10%三元 622（ gwh） 32.1 64.2 86.8 110.4 133.9 157.4622占比 30% 29.0% 28.0% 27.0% 26.0% 25%三元 811/NCA（ gwh） 32.1 81.8 136.4 208.6 298.6 409.3811/NCA占比 30% 37.0% 44.0% 51.0% 58.00% 65%1Kwh镍用量NCM523 42760 75213 86769 89982 82379 62971NCM622 38484 76983 104123 132520 160639 188913NCM811/NCA 51312 130959 218163 333753 477797 654898金属镍需求量（万吨） 13.26 28.32 40.91 55.63 72.08 90.68目录03 需求端弱现实01 价格和价差02 供给端稳中偏强04 库存 ： 低现实和回升预期2022/6/15图 41： LME镍库存（吨）资料来源： SMM、创元研究院27LME库存和国内电解镍库存01000020000300004000050000600000500001000001500002000002500003000003500002018-03 2019-03 2020-03 2021-03 2022-03LME镍库存 LME镍价图 42：国内电解镍库存（吨）资料来源： SMM、创元研究院05000010000015000020000025000030000005000100001500020000250003000035000400002021-08 2021-11 2022-02 2022-05国内纯镍总库存 沪镍价格图 39：镍板和镍豆库存（实物吨）资料来源： SMM、创元研究院28国内电解镍库存分类别050001000015000200002500030000350002021-06 2021-09 2021-12 2022-03镍豆（社会库存 +保税区库存） 镍板（社会库存 +保税区库存） 截至 6月 2日，全国电解镍周度库存 17562吨，环比增 1163吨。按品种来看，截至 6月 2日当周，镍板社会库存和保税区库存合计 9363吨，镍豆社会库存和保税区库存合计 4850吨，交割品镍板库存从 2月份开始显著走 低，最近一周上涨 900吨，仍然偏低。表 7：中国原生镍供需平衡表资料来源： SMM、创元研究院29中国原生镍平衡表年份 电解镍产量 镍生铁产量 其他镍产量 硫酸镍产量 原生镍总产量 进口 npi量 进口 feni量 镍盐净进口量 其他镍进口量 纯镍清关量 总进口原生镍 原生总需求 原生镍供需平衡2022-12-31 4.8 10.75 0.09 7.38 23.02 19.4 3 0.69 0.18 4.5 27.77 44.7 6.12022-09-30 4.5 11.75 0.09 6.44 22.78 16.45 3 0.6 0.18 4.5 24.73 44.29 3.222022-06-30 3.94 11.83 0.09 3.74 19.59 11.69 2.2 0.41 0.14 3.5 17.94 41.86 -4.332022-03-31 3.75 10.31 0.09 3.14 17.28 11.73 3.05 0.19 0.09 5.19 20.25 40.75 -3.222021-12-31 4.47 9.64 0.09 2.98 17.19 10.37 4.52 0.26 0.16 8.99 24.3 40.48 1.022021-09-30 4.14 11.3 0.09 2.54 18.06 10.61 4.17 0.29 0.11 10 25.18 40.74 2.52021-06-30 3.97 10.85 0.09 2.3 17.2 10.36 3.43 0.23 0.17 6.76 20.97 42.24 -4.072021-03-31 3.97 11.48 0.09 2.81 18.34 10.73 5.22 0.19 0.22 4.68 21.04 36.06 3.322020-12-31 4.06 12.17 0.09 2.79 19.1 9.85 7.08 0.04 0.15 3.34 20.46 38.98 0.592020-09-30 4.13 13.4 0.19 2.16 19.88 9.51 6.35 0.03 0.35 3.23 19.47 38.54 0.812020-06-30 4.36 12.72 0.68 1.39 19.15 7.58 5.52 0.01 0.66 4.23 18.01 35.07 2.082020-03-31 4.35 12.78 0.65 1.51 19.28 8.66 3.96 0.02 0.78 1.85 15.28 30.05 4.52019-12-31 4.35 15.32 0.68 1.72 22.06 5.46 4.47 0.01 0.62 1.84 12.4 33.46 12019-09-30 3.86 15.66 0.68 1.84 22.05 4.52 4.08 0.01 1.26 4.76 14.62 33.98 2.72019-06-30 3.81 14.52 0.58 1.67 20.58 3.16 4.14 0.03 0.96 10.07 18.35 33.29 5.652019-03-31 3.71 12.89 0.38 1.52 18.51 3.1 4.15 0.03 0.56 5.14 12.97 31 0.48致谢