证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明01* 请务必阅读最后一页免责声明广汽集团（601238.SH）深度研究报告2022年07月06日国企混改先锋，科技型车企嬗变吕伟、邵将、谢坤证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明核心观点提炼001 合资：合资为利润“压舱石”，两田新品周期有望迎来新增长。2021年开始两田竞争意愿增强，车型导入加速，产能扩张稳步推进。高保值率+成熟混动技术的加持，预计两田将保持稳步增长，奠定公司利润基石。 传祺：制度+技术+产品三重赋能，盈利拐点已至。传祺多点发力，助力销量止跌回稳、持续上行：1）制度：车型大总监体制提升开发效率。2）技术：GPMA平台降本增效，自研钜浪动力+丰田THS混动“技术路线打造核心竞争力。3）产品：GS4/GS8等重点车型换代后销量爬升，M6/M8两款MPV成为破局新动力，热销影豹上市改变传祺轿车弱势地位。2022年“2+7+X”车型精简计划将进一步提升单车效率，我们预计全年销量40万辆，有望迎来扭亏拐点。 埃安：“黑科技”打造强产品力，混改有望重构公司估值。1）技术：打造EV自研+ICV集团共享高效研发模式，埃安GEP平台、多合一电驱、弹匣电池、超长续航+超级快充等技术提供核心竞争力。2）产品：AION S/V/Y以强产品力抢占10-20万元纯电市场，AION LX上探高端市场。3）产能：2022/23年预计产能20/40万辆，支撑2022年销量冲刺25-30万辆。4）混改：内部资产重组实现埃安“产销研”一体化，混改有望带动公司盈利能力上行。我们预计2022年埃安营收有望突破400亿元，对标新势力PS水平，目标估值有望破千亿元，有望重构广汽估值体系。投资建议：预计公司2022-2024年归母净利润分别为95.79/108.75/126.27亿元，对应当前股价PE分别为17/15/13倍。公司把握新能源市场崛起契机，自主崛起有望成为公司新的增长点，维持“推荐”评级。风险提示：经营风险；市场风险；上游原材料风险；政策风险；技术风险；其他风险。证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明合资为公司利润“压舱石”，两田有望迎来新增长02 自主强势崛起，盈利拐点已至03 自主合资并行，坐稳南方汽车行业龙头01 深入布局智能化，生态化合作赋能042投资建议05 风险提示06证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明自主合资并行，坐稳南方汽车行业龙头01.3证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明自主合资并行，坐稳南方汽车行业龙头 “A+H”整体上市，资本结构逐步完善。广州汽车集团有限公司于1997年成立，随后于2010年在H股上市，2012年登陆A股市场，成为首家A+H股整体上市的大型国有控股汽车集团。 公司第一大股东是广州汽车工业集团有限公司，截至2022Q1持A、H股合计约占公司总股本的52.56%。01 1.1 广汽集团：完整产业链布局打造核心优势4资料来源：公司官网，民生证券研究院 图1：广汽成立15年实现A+H股整体上市资料来源：wind，民生证券研究院（注：截至2022Q1） 图2：自主与合资子公司并行证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明自主合资并行，坐稳南方汽车行业龙头 自主与合资并行，六大业务板块协同发展，全产业链布局提升公司竞争力。广汽整合产业资源，布局研发、零部件、整车、商贸服务以及移动出行汽车全产业链。 零部件着力在新能源汽车核心部件及其产业链上布局。广丰发动机、上海日野、广汽爱信自动变速器有限公司等负责为公司整车企业提供发动机、变速器、座椅、微电机、换挡器、电控、内外饰等零部件，其中约74%的产品为广汽集团整车配套。015资料来源：公司年报，wind，民生证券研究院 图3：广汽集团业务构成汽车产业链闭环 1.1 广汽集团：完整产业链布局打造核心优势证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明自主合资并行，坐稳南方汽车行业龙头 与SUV时代红利共振，低迷过后再度崛起。2012-2018年，广汽凭借GS4等主力SUV车型，乘用车总销量从2012年的66万辆攀升至2018年的214万辆，市占率9%左右，但随着SUV红利退去以及新旧产品切换不及时等原因，广汽销量有所下滑，2021年销量再达高峰，市占率10%。01 1.2 合资贡献主要利润，自主品牌止跌回稳6资料来源：公司官网，中汽协，民生证券研究院 图4：2021年销量再达高峰214万辆（万辆，%）资料来源：公司官网，中汽协，民生证券研究院 图5：合资两田贡献主要销量，自主销量占比逐步提升证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明自主合资并行，坐稳南方汽车行业龙头 自主业务盈利承压，两田贡献主要利润。2018年以来，公司乘用车业务质量下滑，在2019-2020年自主板块经营利润亏损 的情况下，投资收益持续提供利润保障。 合资品牌中，广丰/广本盈利实力强劲，2021年各贡献82.5/42.5亿元利润，净利率达到12.75%/7.40%,发展势头正猛。01 1.2 合资贡献主要利润，自主品牌止跌回稳7资料来源：公司官网， wind，民生证券研究院 图6：2020年公司营收开始恢复（亿元，%） 图7： 投资收益贡献利润超100%（单位：亿元） 图8：公司毛利率/净利率呈底部回升态势资料来源：公司官网， wind，民生证券研究院 资料来源：公司官网， wind，民生证券研究院 证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明 产能有序扩张+经销商网络快速拓展，将为销量释放提供有力保障。广本、广丰产能利用率持续高于100%，目前两田新能源项目在扩建中，项目完成后预计增加产能12/20万辆。 从经销商情况来看，无论是广汽合资还是广汽自主，经销商数量均偏少，渠道下沉空间较大。产能扩张以及经销商网络快速拓展将为销量释放提供有力保障。01 表1：广汽集团开启新一轮产能周期资料来源：公司官网，民生证券研究院 8自主合资并行，坐稳南方汽车行业龙头 1.3 产能扩张+营销服务新生态，助力广汽销量向上突破表2：广汽系经销商门店数量处于行业较低位置（单位：家）资料来源：易车网，民生证券研究院证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明合资为公司利润“压舱石”，两田有望迎来新增长02.9证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明合资为公司利润“压舱石”，两田有望迎来新增长 两田稳步增长，市占率持续向上。2014-2021年，广丰销量从37万提升至83万辆，CAGR 达12.0%；广本销量从48万提升至78万辆，CAGR达6.4%。两田为广汽集团贡献近七成销量，凯美瑞、逸致、汉兰达、雅阁等热销车型推动市占率的提升。 2021年两田为广汽集团贡献了超百亿元的投资收益，在不断丰富的产品谱系以及强产品力的保障下，预期未来两田将继续稳健发展，为广汽提供利润“压舱石”的作用。02 2.1 两田是利润基石，菲克、三菱聚焦差异化市场10资料来源：中汽协，民生证券研究院 图9：广丰广本销量占比七成（万辆，%） 图10：两田市占率稳步提升（万辆，%） 图11：两田增速明显高于行业增速（%）资料来源：中汽协，民生证券研究院 资料来源：中汽协，民生证券研究院 证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明合资为公司利润“压舱石”，两田有望迎来新增长 广汽菲克、三菱通过转移工厂降本+推出高性能纯电SUV应对销量下滑。广汽菲克、广汽三菱销量在2017年左右达到顶峰，但近年由于车型竞争力下降等因素导致市占率不断下滑。2021年，广汽菲克/三菱在售车型仅4/4款，月销量不足3000辆。 广汽菲克转移广州工厂线至长沙工厂，以提升长沙工厂的产能利用率。广汽三菱于2022年3月发布首款新能源车型纯电SUV“三菱阿图柯”，积极推进电动化转型聚焦差异化市场。02 2.1 两田是利润基石，菲克、三菱聚焦差异化市场11资料来源：中汽协，民生证券研究院 图12：广汽菲克/三菱销量连续5年下滑 资料来源：中汽协，民生证券研究院 表3：广汽菲克、广汽三菱在售车型偏少车型 车种 动力 售价（万元） 上市年份广汽菲克 自由光 中型SUV 燃油 17.98-31.98 2015指南者 紧凑型SUV 燃油 13.98-22.98 2016指挥官PHEV 中型SUV PHEV 30.98-33.68 2019大指挥官 中型SUV 燃油 23.98-36.98 2018广汽三菱 欧蓝德 紧凑型SUV 燃油 15.98-22.58 2016弈歌 紧凑型SUV 燃油 12.98-18.58 2018阿图柯 紧凑型SUV BEV 19.98-22.98 2022劲炫 紧凑型SUV 燃油 9.98-13.98 2012证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明合资为公司利润“压舱石”，两田有望迎来新增长 换购加速背景下，日系品牌高保值率优势明显。在中汽协公布的2021年度中国汽车保值率报告中，本田、丰田多款车型以较高的保值率名列前茅。高保值率传递着品牌市场认可度高、质量可靠耐用、性价比高等信号，预期两田将在换购周期的加速中继续提升市场份额。02 2.2 高保值率+节能技术占优，两田竞争实力强劲12资料来源：中汽协，民生证券研究院 图13： 首购比例不断下降，换购周期来临 表4：广本广丰多款车型进入细分市场保值率TOP 10u2.2.1 换购周期来临，日系高保值率占优资料来源：中汽协，民生证券研究院 证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明合资为公司利润“压舱石”，两田有望迎来新增长 政策导向明确，混动技术成为确定性趋势。工信部节能与新能源汽车技术路线图2.0提出，到2025、2030、2035年混动乘用车新车销量占传统能源乘用车的比例分别达到50%-60%、75%-85%、100%。明确的市场渗透率要求将对混动车的发展起到重要推动作用。在节能减排任务紧迫的情况下，混动技术是短期内完成降低能耗的最佳方案，市场前景广阔。02 2.2 高保值率+节能技术占优，两田竞争实力强劲13资料来源：中汽协，民生证券研究院 图14：2019年不同燃料类型汽车碳排放（gC02e/km）u2.2.2混动应降本+减重+节能要求，两田HEV技术优势明显资料来源：中汽协，民生证券研究院 图15： 乘用车新车(含新能源)油耗限制逐步严格证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明合资为公司利润“压舱石”，两田有望迎来新增长 节能要求趋紧下混动或成首选，日系混动技术先发优势明显。日系厂商是最早开始对混动技术开展探索、研究和应用的，其成熟的混动技术路线使得日系品牌油耗在同级别车型中具有明显优势。丰田THS和本田i-MMD性能成熟、应用广泛，是日系混动系统的代表，两田油耗具有明显优势。0214资料来源：小熊油耗，中汽协，民生证券研究院表5：两田车型在细分市场油耗排名靠前，具有明显优势细分市场 排名 品牌 车型 油耗（L/百公里） 发动机 变速器小型车 6 丰田 YARiS 致享 6.22 1.5L 110马力 L4 5挡手动8 本田 飞度 6.36 1.5L 131马力 L4 5挡手动12 丰田 YARiS 致炫 6.75 1.5L 110马力 L4 CVT无级变速(模拟8挡)紧凑型车 1 丰田 卡罗拉(混) 4.55 1.8L 98马力 L4 E-CVT无级变速2 丰田 雷凌(混) 4.6 1.8L 98马力 L4 E-CVT无级变速3 本田 凌派(混) 4.66 1.5L 109马力 L4 E-CVT无级变速4 本田 享域(混) 4.8 1.5L 109马力 L4 E-CVT无级变速14 丰田 雷凌 6.83 1.5L 121马力 L3 CVT无级变速(模拟10挡)18 本田 思域 6.96 1.5T 177马力 L4 6挡手动中型车 1 本田 亚洲龙(混) 5.36 2.5L 178马力 L4 E-CVT无级变速2 丰田 INSPIRE(混) 5.39 2.0L 146马力 L4 E-CVT无级变速3 丰田 凯美瑞(混) 5.41 2.5L 178马力 L4 E-CVT无级变速4 本田 雅阁(混) 5.66 2.0L 146马力 L4 E-CVT无级变速8 丰田 凯美瑞 7.36 2.0L 178马力 L4 CVT无级变速(模拟10挡)9 本田 亚洲龙 7.66 2.0L 178马力 L4 CVT无级变速(模拟10挡)10 丰田 INSPIRE 7.82 1.5T 194马力 L4 CVT无级变速14 本田 雅阁 7.98 1.5T 194马力 L4 CVT无级变速 2.2 高保值率+节能技术占优，两田竞争实力强劲u2.2.2混动应降本+减重+节能要求，两田HEV技术优势明显证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明合资为公司利润“压舱石”，两田有望迎来新增长 丰田THS系统高度成熟、可拓展能力强，是全球累计销量最多的混动系统。丰田早在1997年就在首款混动车型Prius上应用THS系统，该系统目前已经过了四代的迭代和发展，成为方案最成熟、应用最广泛的混合动力构型之一。丰田不断将THS推广至旗下的车型，已基本覆盖高中低端车型，目前在售的卡罗拉双擎、雷凌双擎以及凯美瑞HEV、亚洲龙HEV、RAV4 PHEV等均搭载第四代THS。截至2021年，搭载THS系统的丰田（含雷克萨斯品牌）车型已经累计销售超过1800万辆，中国累计销量超过百万辆。02 2.2 高保值率+节能技术占优，两田竞争实力强劲15资料来源：公司官网，民生证券研究院 表6：丰田THS系统不断进化u2.2.2混动应降本+减重+节能要求，两田HEV技术优势明显 第一代普锐斯 第二代普锐斯 第三代普锐斯 第四代普锐斯上市年份 1997 2003 2009 2015THS版本 THS-I THS-II THS-II THS-II混动差异 新增一个行星排 - 新增行星排改为平行轴齿轮发动机排量 1.5L 1.5L 1.8L 1.8L发动机最高热效率 36.8% 36.8% 38.5% 40%MG1电机最大功率 16kW 38kW 42kW 23kWMG2电机最大功率 19kW 50kW 60kW 53kW证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明合资为公司利润“压舱石”，两田有望迎来新增长 本田i-MMD系统性能优秀、应用广泛。本田 i-MMD 系统通过独有的VTEC+VTC实现低燃油和高输出功率驱动。i-MMD构型有两个电机，可以根据需求以串联或并联模式行驶，让发动机始终在相对高效的区间里工作，有相对较好的油耗表现。i-MMD混动已迭代至第三代，目前雅阁HEV、雅阁PHEV、奥德赛混动版、CR-V PHEV等HEV和PHEV车型均搭载了第三代i-MMD6。02 2.2 高保值率+节能技术占优，两田竞争实力强劲16u2.2.2混动应降本+减重+节能要求，两田HEV技术优势明显资料来源：公司官网，民生证券研究院 表7：本田i-MMD混动系统技术成熟，油耗水平领先证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明合资为公司利润“压舱石”，两田有望迎来新增长 广本、广丰产品全面覆盖各级别车种及价格带，经典车型销量稳中有升，新款车型增长势头强劲。 广丰轿车主要覆盖 8-25 万元中端市场；SUV车型主要覆盖15-30 万元市场。广汽本田主要覆盖 10-30 万元中高端市场。02 2.3 强周期开启，两田竞争意愿增强带来纯增量17资料来源：中汽协，民生证券研究院 图16：广本全面布局CAR、SUV、MPV市场（虚线框内为在售车型）（万元） 图17： 广丰推车加速，产品线丰富（虚线框内为在售车型）（万元）资料来源：中汽协，民生证券研究院 证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明合资为公司利润“压舱石”，两田有望迎来新增长 广丰轿车以凯美瑞系列、雷凌系列为明星车型；SUV车型中汉兰达贡献主要销量。广汽本田以雅阁、皓影为主力车型。0218资料来源：中汽协，民生证券研究院 图18：广本雅阁、皓影、奥德赛等多款热销车型（横轴：上市时间；纵轴：价格/万元；气泡：销量） 图19：广丰凯美瑞、雷凌、威兰达、汉兰达等热销车型（横轴：上市时间；纵轴：价格/万元；气泡：销量） 2.3 强周期开启，两田竞争意愿增强带来纯增量资料来源：中汽协，民生证券研究院 证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明合资为公司利润“压舱石”，两田有望迎来新增长 两田目前单车销量较高，但车型数量较少。从整车厂竞争情况来看，两田目前单车销量较高，与一汽大众持平，但车型数量过少，不及一汽大众的二分之一，表明过去两田在中国市场竞争意愿不强。2021年起，广本广丰产品导入速度明显加快，主力车型换代+新车型推出开启强产品周期。0219资料来源：中汽协，民生证券研究院 图20： 两田目前单车销量较高，但竞争意愿不强（横轴为车型数量，纵轴为单车销量/辆） 图21：广丰、广本产销比近100% （单位：%）资料来源：中汽协，公司年报，民生证券研究院 2.3 强周期开启，两田竞争意愿增强带来纯增量证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明合资为公司利润“压舱石”，两田有望迎来新增长 车型强周期开启，产能扩张+产品导入带来纯增量。广本广丰过去经营保守，平均每年投放不到1款新车型。2021年起，广本广丰产品导入速度明显加快，主力车型换代+新车型推出开启强产品周期。同时，公司积极扩张产能，预计全部投产后广本、广丰分别能实现89万辆、100万辆的设计产能，为销量释放、满足预期的市场需求增长提供有力保障。0220 2.3 强周期开启，两田竞争意愿增强带来纯增量表8： 两田及时改款+新车型上市，开启强产品周期 表9： 两田产能有序扩张，支持销量爬升（产能单位：万辆）证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明合资为公司利润“压舱石”，两田有望迎来新增长 重点车型型格，加入MT版本车型，传承经典Integra的操作精髓。型格相比竞品车型：1）独特外观色，18英寸切削轮毂，唤醒酷感运动力；2）车家互联，远程控制智能家居。3）BOSE豪华音响系统，随刻享受环绕式听觉盛宴。4）智能驾驶配置丰富，ACL主动转向照明、远近光智能切换系统等为安全护航。型格上市即热销展现了黑马之姿，有望抢占更大市场。02 2.3 强周期开启，两田竞争意愿增强带来纯增量21图22：型格稳态月销量有望达1万辆表10： 型格和竞品在空间和智能化配置方面具有优势资料来源：中汽协，民生证券研究院 资料来源：公司官网，民生证券研究院 证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明合资为公司利润“压舱石”，两田有望迎来新增长 重点车型锋兰达，智能驾驶配置丰富，搭配手机操控与检测。2022款锋兰达迎来换代，相比竞品车型：1）空间更大，达到了同级别的较高水平，保证了充足的车内空间；2）动力配备2.0L自然吸气发动机，最高功率171马力。3）智能驾驶配置丰富，配置PCS预碰撞安全系统、LTA车道循迹辅助系统及DRCC动态雷达巡航控制系统等。新款锋兰达有望持续输出热销级表现，抢占更大市场份额。02 2.3 强周期开启，两田竞争意愿增强带来纯增量22图23：锋兰达稳态月销量有望达1万辆表11： 锋兰达具有强劲竞争优势资料来源：中汽协，民生证券研究院 资料来源：公司官网，民生证券研究院 证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明合资为公司利润“压舱石”，两田有望迎来新增长 重点车型赛那，完善广丰产品谱系，推动其盈利能力再增强。赛那定位中高端家用MPV，瞄定30-40万市场，相比于竞争车型：1）具有超大空间尺寸；2）配置THS丰田第四代2.5L大容量混动系统（百公里燃油仅5.9L）等性能优势；3）埃尔法、雷克萨斯LM等MPV培育的丰田MPV的良好口碑，为赛那提供声誉保障。22M1赛那销量超5000辆，预计稳态月销量有望达7000辆。02 2.3 强周期开启，两田竞争意愿增强带来纯增量23图24：赛那有望挑战GL8销量水平资料来源：中汽协，民生证券研究院 表12：赛那超大尺寸+节能动力，性能不输同级别竞品资料来源：公司官网，民生证券研究院 证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明合资为公司利润“压舱石”，两田有望迎来新增长 重点车型威飒，迎合新时代消费升级需求，融合了科技与质感的新豪华座驾。威飒定位中高端SUV汽车市场，相比于竞品车型：1）科技方面，双12.3寸的液晶仪表与中控屏，搭配HUD系统，也打造了更具科技感的座舱；2）采用了丰田标志性的TNGA 2.5L Dynamic Force发动机。41%的最高热效率，WTLC工况百公里油耗低至5.25L，更贴合现代家庭节能、经济的用车需求，预期将迎来热销。02 2.3 强周期开启，两田竞争意愿增强带来纯增量24图25：威飒2022年新起之秀资料来源：中汽协，民生证券研究院 表13：威飒迎合新时代消费需求，性能不输大众探岳/本田CR-V等强势商品资料来源：公司官网，民生证券研究院 证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明合资为公司利润“压舱石”，两田有望迎来新增长 广汽和广本在中国市场开启电动化转型之路。广汽本田在2022年3月底发布全新电动品牌e:NP，且首弹车型e：NP1极湃1正式上市，搭载三合一高功率电机，两种电机最大功率为150kW/134kW，续航里程可达510km/420km，综合补贴后售价区间为17.5万元-21.8万元。同期，广汽丰田首款e-TNGA纯电中型SUVBZ4X发布，搭配独立控制前后电动机，最高功率可达到150kW，装备车顶太阳能充电板，年间太阳能可供行驶1800km。02 2.3 强周期开启，两田竞争意愿增强带来纯增量25资料来源：中汽协，民生证券研究院 图26：广本极湃1车型 图27：广汽BZ4X车型资料来源：中汽协，民生证券研究院 证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明自主强势崛起，盈利拐点已至03.26证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明 2021年，我国汽车突破平台期向上，其中，自主品牌乘用车达954.3万辆，同比+23.1%，占乘用车销售总量达45%，创下近十年来的新高，较2020年增长了6pct。 作为国内强势自主品牌，在新一轮周期中广汽有望把握自主崛起窗口进一步提升市占率。资料来源：中汽协，民生证券研究院 自主乘用车强势崛起，广汽市占率有望进一步提升27图28：2021年自主乘用车占比达45% 图29：广汽自主乘用车市占率有望进一步提升资料来源：中汽协，民生证券研究院自主强势崛起，盈利拐点已至03证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明自主强势崛起，盈利拐点已至03 3.1 传祺：制度+技术+产品三重赋能，自主传奇再现不远28u3.1.1.强产品周期重启，销量拐点已至 传祺销量止跌回稳，底部反转正当时。广汽传祺销量经历了2011-2018年的快速增长，成功打造了自主品牌中的“传奇”。2018年开始，传祺销量连续两年下滑，业绩承压严重，2020年销量仅29.5万辆。2021年起，随着新车型的推出、主销车型换代加速以及技术升级，传祺强产品周期重启，销量拐点已至。图30：广汽传祺销量先增后降，2021止跌回稳（万辆，%）资料来源：中汽协，民生证券研究院 图31：广汽传祺销量先增后降，2021止跌回稳（万辆，%）资料来源：中汽协，民生证券研究院 证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明自主强势崛起，盈利拐点已至0329 传祺基本盘市场竞争激烈，部分重点车型拉升品牌力。目前传祺形成由CAR(GA系列+影豹)、SUV（GS系列）、MPV（M系列）构成的全产品体系。2021年M6/GS4/GS3升级改款、GS4 PLUS/影豹新车上市拉动销量向上，后续随着广汽产品谱系的进一步精简，单车销量有望快速提升，进一步稳固其基本盘。图32：广汽传祺产品谱系完善，SUV、轿车、MPV全面发力（横轴上市时间，纵轴价格/万元）资料来源：中汽协，民生证券研究院 图33： 2021年部分车型价格上探带动品牌力向上（左轴销量/万辆，右轴价格/万元）资料来源：中汽协，民生证券研究院 3.1 传祺：制度+技术+产品三重赋能，自主传奇再现不远u3.1.1.强产品周期重启，销量拐点已至证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明自主强势崛起，盈利拐点已至0330图34：传祺主销价格带8-15万市场表现平稳资料来源：中汽协，公司官网，民生证券研究院 图35：8-15万元市场传祺单车销量较低 作为传祺主销价格带，8-15万市场竞争激烈且集中度较低（CR3稳定在28%左右）。传祺车型数量处于中间位置，平均月均销量较低。2021年M6/GS4/GS3升级改款、2022年GS4、GA6升级改款，GS4 PLUS/影豹新车上市拉动销量向上，后续随着广汽产品谱系的进一步精简，单车销量有望快速提升，进一步稳固其基本盘。资料来源：中汽协，民生证券研究院 3.1 传祺：制度+技术+产品三重赋能，自主传奇再现不远u3.1.1.强产品周期重启，销量拐点已至证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明自主强势崛起，盈利拐点已至0331图37：传祺GS8/M8上探20-30万中高端市场，正面对标合资品牌资料来源：中汽协，民生证券研究院 传祺GS8/M8价格上探20-30万中高端市场，带动品牌力向上。随着细分市场集中度不断下降（2017-2022年CR3约从47%下降到35%）+GS8/M8不断迭代+自主品牌强势崛起，传祺市占率有望再攀升，正面对标中高端市场合资品牌。资料来源：中汽协，民生证券研究院 图36：传祺GS8/M8所在20-30万中高端市场逐步扩大 3.1 传祺：制度+技术+产品三重赋能，自主传奇再现不远u3.1.1.强产品周期重启，销量拐点已至证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明自主强势崛起，盈利拐点已至0332 SUV主力车型GS4换代、GS4 PLUS新车落地实现销量回升。2015年GS4凭借高颜值、高质量、低油耗等优点，上市41个月累计销量达到百万台，月销量最高接近四万辆。但由于后续升级迟缓以及合资低价位SUV 密集上市，GS4产品竞争力逐渐弱势。2021年6月，GS4 PLUS正式上市，新车搭载了广汽传祺依托ADiGO 4.0智驾互联生态系统打造的智能座舱，产品力全面提升，传祺在主力细分市场的市占率有望实现回升和突破。资料来源：中汽协，民生证券研究院 资料来源：公司官网，民生证券研究院 3.1 传祺：制度+技术+产品三重赋能，自主传奇再现不远u3.1.1.强产品周期重启，销量拐点已至图38： 传祺GS4+GS4 PLUS稳态月销量有望达1.5万辆（辆） 图39： GS4高颜值外观证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明自主强势崛起，盈利拐点已至03 3.1 传祺：制度+技术+产品三重赋能，自主传奇再现不远33u3.1.1.强产品周期重启，销量拐点已至证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明自主强势崛起，盈利拐点已至03 3.1 传祺：制度+技术+产品三重赋能，自主传奇再现不远34 全新第二代GS8搭载丰田THS混动技术，拉动传祺品牌向上。基于GPMA打造的第二代GS8定位“豪华科技大型SUV”，定价18.68-24.68万。第二代GS8混动系列为首款搭载丰田THS混动技术的中国品牌车型；智能座舱配置AR-HUD、ADiGO 4.0智能物联、ADiGO 4.0智能辅助驾驶等功能。 第二代GS8自2021Q4开启预售以来，截至2021年年底订单已突破2万辆，有望树立自主大型SUV新标杆，预计稳态月销量或达0.5万辆，推动传祺销量再创新高。图40： 全新第二代GS8稳态月销量有望达到0.5万辆（辆）资料来源：中汽协，民生证券研究院 图41： 豪华科技大型SUV GS8资料来源：公司官网，民生证券研究院 u3.1.1.强产品周期重启，销量拐点已至证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明自主强势崛起，盈利拐点已至03 3.1 传祺：制度+技术+产品三重赋能，自主传奇再现不远35 M6、M8深耕细分市场，助力传祺在MPV市场单车月销量排名第一。我国10万以上MPV市场长期被合资品牌占据，传祺于2017、2018年推出了两款实行差别化定价的MPV（传祺M8、M6），实现了自主品牌的突破。图42：广汽传祺MPV销量稳步提升（辆，%）资料来源：中汽协，民生证券研究院 图43： MPV市场中传祺单车销量高，但车型数量偏少（辆）资料来源：中汽协，民生证券研究院 u3.1.1.强产品周期重启，销量拐点已至证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明自主强势崛起，盈利拐点已至03 3.1 传祺：制度+技术+产品三重赋能，自主传奇再现不远36 传祺于2017、2018年推出了两款实行差别化定价的MPV（传祺M8、M6），实现了自主品牌的突破。M8最初定位15-25万元MPV市场，2021年6月升级大师系列后价格上探，进军20-40万元中高端市场；M6定位10-20万元中端家用MPV市场。图44： 10-20万元MPV市场稳定在20-30万辆左右资料来源：中汽协，民生证券研究院 图45： 近几年20-40万元MPV市场保持增长态势u3.1.1.强产品周期重启，销量拐点已至证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明自主强势崛起，盈利拐点已至03 3.1 传祺：制度+技术+产品三重赋能，自主传奇再现不远37 换购与多孩政策的刺激下，车型升级有望助推传祺MPV销量再攀升。新款M6 Pro新增碰撞预警辅助等10项全方位L2智能驾驶辅助驾驶系统科技配置，M8稳态月销量有望达到0.8万辆。随着M8大师系列、M6 Pro的正式推出，传祺MPV更加满足用户多样化和个性化的需求。 未来随着中国车市进入换购期以及多孩家庭的增加，预计未来几年MPV市场将持续增长，M8、M6两款优秀车型将顺应市场继续实现销量突破，成为传祺增长新动力。u3.1.1.强产品周期重启，销量拐点已至表15： 2019-2021年MPV市场销量前十名（辆）证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明自主强势崛起，盈利拐点已至03 3.1 传祺：制度+技术+产品三重赋能，自主传奇再现不远38 影豹上市即热销，有望改变传祺品牌轿车弱势地位。传祺此前在售轿车GA系列销量较低，2020年仅1.1万辆。2021年7月主打运动风、年轻化的影豹上市，平均月销过万，带动2021年传祺轿车占比提升至15.9%，市占率止跌回升。影豹2021年累计订单7万辆，目前在手订单充足，对年轻群体需求的深刻洞察助力影豹成为传祺热销轿车，改善传祺轿车的弱势地位。图46： 影豹拉动传祺轿车销量回升（辆）资料来源：中汽协，民生证券研究院 图47：影豹有望带动传祺轿车市场突破，稳态月销或达1万（辆）资料来源：中汽协，民生证券研究院 u3.1.1.强产品周期重启，销量拐点已至证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明自主强势崛起，盈利拐点已至03 3.1 传祺：制度+技术+产品三重赋能，自主传奇再现不远39 GPMA架构下影豹动力性能强劲，凭借超高性价比有望实现稳态月销量超1万辆。影豹是首款基于GPMA架构打造的紧凑型运动轿车，采用钜浪动力全新第三代1.5T GDI发动机+广汽自研7速湿式双离合变速器，百公里加速时间6.95秒，动力性能强劲。影豹有望带动传祺轿车市场突破，稳态月销量超1万辆。表16：影豹与可比车型相比在空间、智能化方面优势明显资料来源：汽车之家，民生证券研究院 u3.1.1.强产品周期重启，销量拐点已至证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明自主强势崛起，盈利拐点已至03 3.1 传祺：制度+技术+产品三重赋能，自主传奇再现不远40u3.1.1.强产品周期重启，销量拐点已至 钜浪混动2.0亮相，新车型热销可期。继 2021年 8 月上市的影豹之后，传祺第二款全新车型紧凑型 SUV 影酷首次搭载钜浪混动 GMC2.0 系统，将于 2022 年内上市。影豹主打年轻消费群体，延续了科技工业美学的设计理念，外观设计方面充满了颠覆性。图48：影酷外观设计资料来源：公司官网，民生证券研究院 图49：影酷内饰资料来源：公司官网，民生证券研究院 证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明自主强势崛起，盈利拐点已至03 3.1 传祺：制度+技术+产品三重赋能，自主传奇再现不远41 主力车型迭代+精简产品谱系，传祺多点发力逆转低潮状态。传祺制定“2+7+X”方案，计划到2022年形成“A、B2个平台，7个车型”的布局，精简产品谱系提升单车效率。 2021年GS4、GS8、M8等主力车型完成升级迭代，影豹上市，开启广汽传祺强产品周期。图50：传祺主力车型快速升级迭代+新品周期，精简产品谱系、提升单车效率资料来源：汽车之家，民生证券研究院 u3.1.1.强产品周期重启，销量拐点已至证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明自主强势崛起，盈利拐点已至03 3.1 传祺：制度+技术+产品三重赋能，自主传奇再现不远42u3.1.2.技术与制度多措并举，低潮中积极寻求变革平台化 平台化方面，广汽大力推进GPMA模块化平台降本增效。图51：模块化带来附加价值向研发和服务端移动资料来源：中汽协，民生证券研究院 证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明自主强势崛起，盈利拐点已至03 3.1 传祺：制度+技术+产品三重赋能，自主传奇再现不远43u3.1.2.技术与制度多措并举，低潮中积极寻求变革平台化 2019年广汽集团推出了涵盖燃油、PHEV、HEV三种动力以及轿车、SUV、MPV全品类车型的GPMA平台化模块架构：1）综合能耗节能超20%；2）通用化率超50%；3）搭载最新ADiGO智驾互联生态系统（特殊场景下L3级别自动驾驶已实现应用）。 目前，公司已经基于该平台推出第二代传祺GS4、GS4 PHEV、GA6、GA4 PLUS、GS3 Power、影豹等车型，未来将基于该平台加速推出更多更有竞争力的新车型，开启模块化造车时代。图52：广汽全新GPMA架构开启全新平台化、模块化造车时代资料来源：公司官网，民生证券研究院 证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明自主强势崛起，盈利拐点已至03 3.1 传祺：制度+技术+产品三重赋能，自主传奇再现不远44u3.1.2.技术与制度多措并举，低潮中积极寻求变革动力端 动力方面，自研“钜浪动力”+丰田THS混动加持，确立混动领域核心竞争力。 2020年9月，公司发布由发动机（第四代2.0ATK混动发动机，热效率42.1%，赶超丰田（41%）、本田（40.6%）发动机热效率）、高效变速器（7WDCT变速器综合传动效率达96%，最大传递扭矩达400Nm，换挡响应低至0.2s）、混动产品三大支撑构建的全新动力总成平台品牌“钜浪动力”。图53：钜浪动力升级发动机与变速器资料来源：公司官网，民生证券研究院 图54：广汽发动机热效率参数领先资料来源：中汽协，民生证券研究院 证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明自主强势崛起，盈利拐点已至03 3.1 传祺：制度+技术+产品三重赋能，自主传奇再现不远45u3.1.2.技术与制度多措并举，低潮中积极寻求变革动力端 自研+合作双线并行，积极把握自主混动市场崛起契机。 1）自研：作为广汽自主研发的混动专用变速器，GMC具备完整自主知识产权，实现节油率35%，覆盖广汽传祺全系车型； 2）合作：传祺是国内首家搭载丰田油电混合双擎动力系统THS的自主品牌，搭配广汽自主研发的第三代 2.0TM 发动机，应用于广汽传祺B/C平台混动车型。首款搭载丰田THS的广汽旗舰车型第二代GS8于2021年底上市，进一步抢占混动市场。图55：广汽传祺自研+合作两条混动技术路线资料来源：公司官网，民生证券研究院 证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明自主强势崛起，盈利拐点已至03 3.1 传祺：制度+技术+产品三重赋能，自主传奇再现不远46u3.1.2.技术与制度多措并举，低潮中积极寻求变革动力端 钜浪混动模块化架构：钜浪混动的技术支撑。 广汽科技日发布的EMB钜浪混动模块化架构包括发动机、机电耦合系统以及动力电池三部分，其中发动机序列包括1.5L/2.0L阿特金森发动机、1.5T/2.0T米勒循环发动机等发动机以及氢能源动力系统；机电耦合系统包括单电机、串并联以及功率分流三种构型