铁矿石 | 中期报告 专业研究创造价值 1 / 24 请务必阅读文末免责条款 2022 年 中期 策略报告 铁矿石 专业研究创造价值 宝城期货研究所 涂伟华 钢材、铁矿石研究员 期货从业资格证号 ： F3060359 投资咨询资格证号 ： Z0011688 压 减 政策高悬， 矿价承压运行 摘 要 上半年铁矿石价格震荡上行，期现均录得一定幅度上涨，但期现、品种间强弱分化。矿价运行逻辑 在 政策强预期、矿石基本面与政策调控之间切换。 上半年 矿石供需格局相对良好，直接体现就是库存去化，主要得益于供需两端共同驱动。多因素扰动下海外矿石供应不及预期，国内港口矿石到货偏低，而内矿供应季节性低位，整体供应偏低。相反，采暖季限产退出，强预期驱动国内钢厂生产积极，加之废钢供应短缺，上半年矿石需求表现强劲，是支撑矿价上行核心逻辑。 不过， 矿石强劲需求难维持，低利润叠加厂库高位，淡季钢厂压力提升 ；而拉长周期看 粗钢压减政策、终端疲弱同样抑制矿石需求。此外，主流矿商并未调降目标产量，海外矿石供应 将回升 ，叠加内矿生产恢复良好，矿石供应 会增加 。 展望后市 ，矿石基本面存 隐忧， 尤其是需求端 ，压减政策 利空高悬， 而矿石 供应 也将回升， 供增需减 格局下矿市基本面转弱，预计 矿价将 承压运行 。 请务必阅读文末免责条款部分 铁矿石 | 中期报告 专业研究创造价值 2 / 24 请务必阅读文末免责条款 目录 一、铁矿石走势回顾 . 5 1.1、铁矿石期货走势 . 5 1.2、铁矿石现货走势 . 6 1.3、上半年矿价运行典型特征 . 8 二、铁矿石库存分析 . 9 三、铁矿石供给分析 . 12 3.1、上半年矿石供应偏低 . 12 3.2、主流矿商供应回升 . 14 3.3、国产矿供应或超预期 . 16 3.4、非主流矿供应存不确定性 . 17 四、铁矿石需求分析 . 18 4.1、上半年矿石需求强劲 . 18 4.2、国内矿石需求存隐忧 . 20 4.3、海外需求无亮点 . 22 五、后市展望 . 23 分析师简介： . 24 铁矿石 | 中期报告 专业研究创造价值 3 / 24 请务必阅读文末免责条款 图表目录 图 1、铁矿石期货指数日 K 线 . 5 图 2、普氏铁矿石价格指数（ 62%FE， CFR） . 6 图 3、青岛港部分澳矿和巴西矿价格走势 . 7 图 4、青岛港主流品种价格变化（截至 6 月 16 日） . 7 图 5、唐山铁精粉价格走势（ 66%，湿基不含税） . 7 图 6、铁矿石高低品位价差走势 . 8 图 7、青岛港部分品种进口利润 . 8 图 8、内外矿价差走势 . 9 图 9、铁矿石 09/01 期货基差走势 . 9 图 10、铁矿石库存变化 . 10 图 11、全国 45 港铁矿石库存 . 10 图 12、全国 45 港贸易矿库存 . 10 图 13、 247 家钢厂进口矿库存情况 . 11 图 14、国产铁精粉库存 . 11 图 15、国内铁矿石进口量 . 12 图 16、全国 45 港铁矿石到货量 . 13 图 17、全球 19 港铁矿石发运量 . 13 图 18、四大矿商产量和发运量 . 14 图 19、国产矿产量情况 . 14 图 20、淡水河谷产量和发运量 . 15 图 21、力拓产量和发运量 . 15 图 22、必和必拓产量和发运量 . 16 图 23、 FMG 产量和发运量 . 16 图 24、国内矿山生产情况 . 17 图 25、黑色金属矿采选业固定资产投资 . 17 图 26、非主流矿发运情况 . 18 图 27、非主流矿发运和矿价走势 . 18 图 28、统计局和中钢协日均生铁产量 . 19 图 29、 247 家钢厂日均铁水产量和进口矿日耗 . 19 图 30、 1-5 月粗钢、生铁产量和废钢用量 . 20 图 31、废钢与铁水成本价差 . 20 图 32、钢厂废钢库存和到货量 . 20 铁矿石 | 中期报告 专业研究创造价值 4 / 24 请务必阅读文末免责条款 图 33、样本钢厂中盈利钢厂占比 . 21 图 34、铁矿石港口成交量 . 21 图 35、压减政策对生铁影响推演 . 22 图 36、全球生铁日均产量 . 22 图 37、乌克兰生铁产量 . 22 铁矿石 | 中期报告 专业研究创造价值 5 / 24 请务必阅读文末免责条款 一 、铁矿石 走势 回顾 1.1、铁矿石期货走势 图 1、 铁矿石期货指数日 K 线 数据来源： 博易大师 宝城期货金融研究所 矿市 强现实与政策 端 博弈， 2022 年 上半年铁矿石 期货 震荡上行。 受益于政策利好提振，新年伊始黑色金属集体延续上行，其中原料端走势要明显强于成材，铁矿石期货涨幅明显，期货指数由年前的 675.3 元 /吨最高涨至 841.0 元 /吨，涨幅高达 24.54%。不过，本轮矿价上行并无基本面配合，国内矿石库存持续累库，而高矿价 使得国内钢厂利润持续收缩，在保供稳价大背景下政策调控再度显现，期间发改委、中钢协、大商所相继出台措施。政策调控风险叠加冬奥会北方钢厂限产，铁矿石期价快速回落，期货指数最低跌至651.3 元 /吨，一度创下年内新低。 然而，俄乌冲突 爆发再度扰动全球矿市，乌克兰作为欧洲矿石和钢材重要供应商，冲突爆发后欧洲采购转向其他国家，继而推动国际钢价和铁矿石价格上行，国内铁矿石期货也迎来快速拉涨，期货指数短短 6 个交易日大幅上涨27.71%至 862.4 元 /吨，期间最高涨至 867.1 元 /吨，刷新 2021 年 8 月中旬以来价格新高。与前期类似，矿价上行多为外围因素扰动所致，随着俄乌冲突扰动缓解，矿价运行逻辑重回自身基本面，而采暖季期间国内矿石需求偏弱，矿石库存居高不下，相反高矿价易引发政策调控担忧，铁矿石便再度开启回调走势，铁矿石期货指数最低跌 至 737.4 元 /吨，跌幅为 14.96%。 随着国内采暖季限产陆续结束，钢厂复产积极，铁矿石需求持续改善，直接体现就是样本钢厂日均铁水产量和进口矿日耗持续提升。与此同时，全球矿石供应远不及预期，除澳洲 FMG、 BHP 矿商发运相对正常外，巴西发货量持续低位，多因降雨超预期影响，相应疫情、天气以及替代项目建设缓慢因素影响下， 铁矿石 | 中期报告 专业研究创造价值 6 / 24 请务必阅读文末免责条款 澳洲矿商力拓以及非主力矿发运均同比大幅减量。供减需增格局下矿市基本面相对良好，国内矿石库存迎来持续、快速去化，强现实下铁矿石期价开始上行，期货指数最高涨至 948.5 元 /吨，刷新年内价格新高。 不过，政策扰动再 度显现，先有中纪委点评矿价，再到发改委重提压减粗钢政策，叠加上海疫情超预期，黑色金属再度集体下行，尤以成材跌幅最大，前期强势矿价同样迎来回调，期货指数最低跌至 755.4 元 /吨，下跌幅度为20.36%。但是，随着国内疫情趋稳以及稳增长政策带来市场情绪好转，黑色金属再度开启反弹，而矿石供需格局相对良好，整体走势继续领涨产业链，期货指数再度逼近前期高点，最高涨至 935.2 元 /吨。 现阶段，强现实与政策调控仍在博弈。保供稳价目标下高矿价易引发政策调控，且近期粗钢压减政策再度发酵，高位矿价有所回落。不过，矿石基本面相 对良好，下行空间短期受限，但矿石需求隐忧未解，供应在逐步提升，矿市基本面仍会转弱，继而使得矿价上行驱动不强，后续走势将震荡偏弱为主，重点关注因素是前期政策刺激下终端需求能否如期改善 。 1.2、铁矿石现货走势 与期价走势类似，铁矿石现货价格震荡上行， 但期现、内外强弱差异显著 。截至 6 月 16 日，普氏铁矿石价格指数 （ 62%FE， CFR） 收于 129.50 美元 /吨，环比上年末值 仅上涨 8.82%， 显著低于期价涨幅；且国际矿价上涨多发生在一季度，期间 最高涨至 162.75 美元 /吨，创下自去年 8 月中旬以来价格新高 ，但随后再度高位回落，目前已回吐前期大部分涨幅。 同时， 上半年 普氏铁矿石价格指数（ 62%FE， CFR） 均值为 141.71 美元 /吨，较 2021 年下半年均值上涨 3.98%，但显著低于去年 上半年 183.45 美元 /吨均值 ，降幅高达 22.75%。 图 2、普氏铁矿石价格指数（ 62%FE， CFR） 数据来源： wind 宝城期货金融研究所 相对应 ， 国内港口现货价格 震荡走高 ，且整体走势要强于外盘 。截至 6 月16 日， 青岛港 主流品种价格 上半年录得 135-297 元不等涨幅，其中超特粉上涨297 元至 816 元 /湿吨，涨幅 高达 60.6%， 涨幅最大； 而 PB 粉上涨 137 元至 930 铁矿石 | 中期报告 专业研究创造价值 7 / 24 请务必阅读文末免责条款 元 /湿吨，涨幅为 17.3%；巴西矿中高硅巴粗上涨 35.8%至 830 元 /湿吨，卡粉则是上涨 142 元至 1000 元 /吨。 图 3、青岛港 部分澳矿和巴西矿价格走势 数据来源： wind 宝城期货金融研究所 图 4、 青岛港主流品种价格变化（截至 6 月 16 日） 数据来源： wind 宝城期货金融研究所 与此同时 ，国产精粉 有所 跟涨，但涨幅要 明显 低于进口矿，唐山铁精粉（ 66%，湿基不含税）价格收于 883 元 /吨，较上年末值 仅上涨 63元 /吨，涨幅仅 有 7.68%，显著低于 期货和 进口矿 涨幅 。 图 5、 唐山铁精粉价格走势（ 66%，湿基不含税） 数据来源： wind 宝城期货金融研究所 铁矿石 | 中期报告 专业研究创造价值 8 / 24 请务必阅读文末免责条款 1.3、 上半年 矿价 运行 典型 特征 上半年 铁矿石 走势 中 呈现出几个显著特征 ， 其一是低品位矿走势 明显强于高品位矿，高低品位价差显著收敛，截至 6 月 16 日，青岛港 62%澳粉与 58%澳粉价差由年初 26.55 美元 /吨降至当前 7.50 美元 /吨，而青岛港 PB 粉与（卡粉+超特） /2 价差更是由前期 73 元降至当前罕见负 19.5 元。目前来看 ， 上半年铁矿石高低品位价差 走势与去年完全相反，去年长期处于高位，而目前无论指数还是具体品种 均已 降至同期低位 ，驱动价差回归主逻辑是国内钢材吨钢利润偏低，高位终端消耗下钢厂更倾向于使用低品位矿，继而提高港存品种流动性，带来库存快速、大幅去化。 图 6、 铁矿石高低品位价差走势 数据来源： wind 宝城期货金融研究所 其二，内外矿强弱来回切换。 4 月之前海外矿价走势强于国内港口现货，港口落地利润长期处于亏损状态，多因俄乌冲突导致全球矿石供应短缺。与此同时，国产矿走势 也相对强于进口矿，内外矿价差 4 月中下旬创下阶段性新高。进入 5 月之后，相关价差走势迎来转换，港口现货价格走势强于外盘，进口利润显现，相应内矿供应恢复，内外矿价差再度回落。现阶段，港口现货落地利润有所收缩，且处于同期低位，后续走势预计会强于外盘，而内外矿价差并未偏离往期水平，考虑到内矿供应恢复良好，整体走势弱于进口矿。 图 7、 青岛港部分品种进口利润 数据 来源： wind 宝城期货金融研究所 铁矿石 | 中期报告 专业研究创造价值 9 / 24 请务必阅读文末免责条款 图 8、 内外矿价差 走势 数据来源： wind 宝城期货金融研究所 其三、 上半年铁矿石 基差走势与往年类似， 合约进入交割月后，基差会修复至低位， 2201、 2205 合约临近交割时趋于平水 。 同时，当前主力合约基差幅度跟往年同期相当， 2209、 2301 合约基差幅度 分别为 11%，、 21.3%，去年同期为 9.9%、 28.2%。此外 ，高低品位价差收敛后盘面标的物迎来切换，由前期超特粉转换至金布巴粉、国产精粉。 图 9、 铁矿石 09/01 期货基差走势 数据来源： wind 宝城期货金融研究所 二 、铁矿石库存 分析 铁矿石库存上半年先增后降，与矿市基本面强弱切换一致 。 2022 年 1-2 月矿石库存延续前期累库态势 ，期间库存总量增至 3.09 亿吨，相对应则是矿市基本面疲弱，国产矿供应季节性低位，但港口到货偏高，同时采暖季限产抑制下矿石需求疲弱，因而供强需弱下矿石库存增加。不过， 3 月后 矿石供需格局逐渐 扭转，先有 降雨影响巴西发运，再到俄乌冲突扰动以及最近印度调高矿石出口关税，全球矿石供应受到冲击，国内铁矿石 港口 到货量长期处于低位；相反 采暖季限产退出，政策强预期支撑下钢厂复产积极，矿石终端消耗持续态势，供弱需增格局下矿石库存迎来快速、大幅去化。截至 6 月 17 日当周，铁矿石库存总量为 26005.41 万吨，较前期高点下降 4633.73 万吨，且已低于去年同期水平， 同比减量 619.48 万吨。 铁矿石 | 中期报告 专业研究创造价值 10 / 24 请务必阅读文末免责条款 图 10、 铁矿石库存变化 数据来源： wind 宝城期货金融研究所 其中， 港存去化显著， 但结构性问题仍在。 2 月中旬之前铁矿石港口库存持续增加，期间 全国 45 港矿石库存 最高增至 16034.05 万吨，直逼 2018 年历史高位。不过，由于港口到货偏低， 叠加 国内矿石需求恢复，铁矿石港口库存开始去化，且 4、 5 月去化明显加速。截至 6 月 17 日当周，全国 45 港铁矿石库存量为 12665.26 万吨，较前期高点下降 3368.79 万吨，其中 4、 5 月分别下降 1000.43、 1063.7 万吨。不过，当前库存依旧高于去年同期，同比增加 576.51万吨，但压港情况要显著好于去年，在港船只为 93 船，压港天数为 21 天，较去年同期分别下降 52 船、 62 天。目前来看，铁矿石港存压力迎来缓解 ， 但结构性问题 仍在 ，贸易 矿占比 依然 偏高， 45 港中贸易矿总量为 7316.66 万吨，较前期高点下降 1956.91 万吨，而贸易矿占比为 57.8%，高位回落幅度仅有 1.49%；若矿价下行预期形成，不排除 贸易商主动降库 ，继而 承压矿价。 图 11、 全国 45 港铁矿石 库存 数据来源： wind 宝城期货金融研究所 图 12、 全国 45 港贸易矿库存 数据来源： wind 宝城期货金融研究所 铁矿石 | 中期报告 专业研究创造价值 11 / 24 请务必阅读文末免责条款 钢厂 厂内矿石 库存持续低位， 且 高日耗、低利润下主动 补 库意愿不强 。 上半年钢厂仅在 春节前有所补库 ，期间 247 家样本钢厂矿石 库存最高 值为11757.57 万吨，可用天数为 44.55 天，但随着日耗提升，厂内库存持续下降，且长期处于低位。截至 6 月 27 日当周，全国 247 家样本钢厂铁矿石库存总量为 10930.40 万吨， 较前期高点下降 827.17 万吨，而可用天数则是降至 36.84天，双双低于去年 同期 水平 。 目前来看 ， 钢厂厂库 虽 已降至 同期 低位 ， 但后续钢厂主动补库意愿 依然 不强， 一方面是厂内成材库存压力较大， 另一方面则是钢厂 利润不高， 原料端资金压力较大， 预计钢厂会沿用低 库存生产策略，仅长假来临时小幅补库，同时后续若日耗下降，可用天数回升，则补库意愿就更弱 。 图 13、 247 家钢厂进口矿库存情况 数据来源： wind 宝城期货金融研究所 不过 ， 国产矿库存相对偏高， 多因 内矿供应恢复 ，相对利好是近期也在降库 。 截至 6 月 17 日当周，国内矿山铁精粉库存量为 205.10 万吨， 期间最高增至 281.09 万吨，高位降幅超 27%，但 仍 处于 同期高位 ，同比 增加 133.82 万吨 。与此同时，国内钢厂铁精粉库存 相对平稳 ，钢联 64 家样本钢厂国产矿烧结粉矿库存为 103.18 万吨， 较年内 123.57 万吨高点下降 20.39 万吨，较去年同期仅增加 6.14 万吨 。 目前来看， 低利润下钢厂有调整入炉结构，加大国产矿使用量，因而内矿日耗升至高位 ， 带来 国产矿 库存下降，但 内矿 供应 在 持续恢复，相反高日耗难持续，当前内矿库存良好去化或难延续 。 图 14、国产铁精粉库存 数据来源： wind 宝城期货金融研究所 铁矿石 | 中期报告 专业研究创造价值 12 / 24 请务必阅读文末免责条款 综上来看 ， 矿石基本面强弱切换带来库存先增后减，但目前 供需两端 利好共同 驱动高位 库存 快速、大幅 去化 ， 库存压力迎来缓解。不过， 钢市 步入需求淡季，且近期 成材走弱 已 倒逼钢厂停产， 矿石 高日耗难持续 ，支撑 矿价核心 逻辑趋弱 。此外， 主流矿商发运 将 季节性回升，国内矿山生产恢复 良好 ，矿石供应 将 增加，供增需 减局面 下矿石 库存 去化难持续，且贸易矿占比过高隐忧仍会拖累矿价 。 三 、铁矿石供给 分析 3.1、 上半年 矿石供应 偏低 多因素扰动下上半年国内铁矿石 进口 偏低 。 先有降雨扰动巴西发运，再到俄乌冲突和印度提高矿石出口关税冲击全球铁矿石供应，国内铁矿石进口量和到货量减量显著。 统计局数据显示 5 月国内铁矿石进口量为 9251.70 万吨，环比增 7.5%，但前期减量较大， 1-5 月累计进口量为 44685.20 万吨，同比下降2491.80 万吨，降幅为 5.28%。细分国家来看， 1-4 月澳矿进口量为 23234.11万吨，同比增加 333.30 万吨，巴西矿进口量为 7014.63 万吨，同比减 844.78万吨，降幅为 10.75%。除此之外，印度矿进口量仅有 536.26 万吨，同比减量1304.98 万吨，多因印度限制出口所致；同时南非矿减量 185.57 万吨，其他地区合计减量 755.96 万吨。 图 15、 国内铁矿石进口量 数据来源： wind 宝城期货金融研究所 高频到货数据同样 佐证进口量偏低。 截至 6 月 12 日当周，全国 45 港铁矿石到货 量为 1890.7 万吨，创下年内第二低值，而上半年周均到货量为 2172.94万吨，显示当前到货依旧偏低。此外，港口累计到货总量为 50366.89 万吨，较去年同期减量 2291.89 万吨，其中一季度减量 1069.76 万吨，二季度目前减量超 1222 万吨。细分地区来看，减量同样来源于巴西和非主流矿，其中澳矿到货量为 3.52 万吨，同比增 564.21 万吨，到货节奏跟往年相当；但巴西矿到货量仅有 0.84 万吨，同比下降 1219.69 万吨， 减量主要在一季度；其他地区矿到货量为 0.68 亿吨，同比下降 1636.41 万吨，引发大幅减量源于两方面原因， 铁矿石 | 中期报告 专业研究创造价值 13 / 24 请务必阅读文末免责条款 一方面是矿商发运总量不高，另一方面则是俄乌冲突扰动下欧洲钢厂采购转向非主流矿。 图 16、 全国 45 港铁矿石到货量 数据来源： wind 宝城期货金融研究所 海外矿商发运减量是国内到货偏低主因。 虽然近期矿商铁矿石发运有所回升，但未能弥补前期减量，上半年发运 呈现出 同比下降 局面 。截至 6 月 12 日当周，全球 19 港铁矿石发运量为 3182.5 万吨，创下年内第二高水平，较上半年周均 2891.03 万吨高出 10.1%，但累计发运量 为 66908.73 万吨， 同比 下降3421 万吨，降幅为 4.86%，其中一季度同比减量高达 2233.44 万吨，二季度减量 1187.87 万吨。细分地区来看，澳洲矿商发运总量为 4.00 亿吨，同比仅下降 186.31 万吨，跟往年相当，但巴西和其他地区发运量为 1.36 亿吨、 1.33 亿吨，同比分别下降 1261 万吨、 1973 万吨。 图 17、 全球 19 港铁矿石发运量 数据来源： wind 宝城期货金融研究所 铁矿石 | 中期报告 专业研究创造价值 14 / 24 请务必阅读文末免责条款 值得注意的是 主流矿商减量相对有限。 四大矿商减量主要在一季度，其中矿石 产量环比降 14.5%，同比 仅下 降 3.7%，减量最大矿商是 力拓和淡水河谷；而 一季度 合计 发运量 为 2.36 亿吨，同比 减量为 1117.18 万吨，降幅为 4.52%。不过，近期四大矿商发运量提升，逐步在弥补前期减量， 截至 6 月 12 日当周，四大矿商 累计发运量： 4.44 亿吨，同比下降 1138.04 万吨，降幅收窄至 2.50%；其中力拓和淡水河谷发运同比降幅收窄至 574 外吨、 630 万吨。 图 18、 四大矿商产量和发运量 数据来源： wind 宝城期货金融研究所 与此同时，上半年国产矿供应同样 不及预期 。 统计局数据显示 1-5 月我国铁矿石原矿累计产量为 42388.30 万吨，同比仅增长 0.2%，增幅有限。相对应，钢联统计的全国 332 家矿山企业 1-4 月铁精粉累计产量为 8542.30 万吨，同比下降 354.40 万吨，降幅为 3.98%；其中减量最大地区是华北，且多发生在 1-2月，主要原因冬奥会、两会以及季节性因素导致。 图 19、 国产矿产量情况 数据来源： wind 宝城期货金融研究所 3.2、 主流 矿商 供应 回升 多因素扰动下海外矿石供应不及预期，国内矿石到货偏低， 叠加 内矿供应处于 季节性低位 ，上半年国内矿石供应偏低。不过，主流矿商并未因上半年减量而调降其产量目标， 可见前期减量较大的 力拓和淡水河谷 将提高下半年产量、以便完全全年目标，势必将贡献环比增量，且季节性来看未来海外矿石供应也将回升。 铁矿石 | 中期报告 专业研究创造价值 15 / 24 请务必阅读文末免责条款 具体矿商来看， 淡水河谷（ Vale） 一季度粉矿产量 6392.8 万吨，环比减少22.5%，同比减少 6%； 一季度球团产量 692.4 万吨，环比减少 23.7%，同比增加10.1%。导致其产量下降源于四方方面因素，（ 1）米纳斯吉拉斯州今年 1 月出现强降雨；（ 2）以北岭（ Serra Norte）为主的运营区许可批准延迟，影响到原矿的可获得性；（ 3） S11D 和索塞古（ Sossego）的运营业绩低于预期；（ 4）一 季度开展了重大维修。 不过， 淡水河谷（ Vale）维持 2022 年 产量 3.20-3.35亿吨 目标 不变 ， 一季度发运占全年 20%，低于往年水平，即便按最低目标产量核算，未来周均发运量要达到 743 万吨左右，而上半年仅有 450 万吨，目标完成难度较大，一旦实现则环比增量显著，持续跟踪高频数据来验证。 图 20、 淡水河谷产量和发运量 数据来源： wind 宝城期货金融研究所 力拓（ RIO）方面： 一季度皮尔巴拉业务铁矿石产量为 7170.3 万吨，环比四季度减少 15%，同比减少 6%； 皮尔巴拉业务铁矿石发运量为 7146.2 万吨，环比减少 15%，同比减少 8%。 引发产量不及预期源于以下几点，首先，就矿山持续枯竭，而置换项目投产延迟，导致替代产能未能顺利释放；其次， Mesa A湿选厂未顺利投产；最后，疫情对矿区人员运作造成影响。 力拓维持 2022 年皮尔巴拉铁矿石产量目标 3.20-3.35 亿吨不变 ，主要是基于 Gudai-Darri 矿区和Robe Valley 湿法加工厂的投产，下半年的产量将会 迎来 增加，产品结构也会得到改善 ；而最新消息已证实 Gudai-Darri 矿区 于 6 月顺利投产，整体来看产量目标完成难度不大。高频数据来看，力拓累计发运量为 13229.54 万吨，同比下降 574 万吨， 上半年 周均 573.66 万吨，按最低目标后续周均发运量 647 万吨 ，且 去年 同期周均水平为 630 万吨 。 图 21、 力拓产量和发运量 数据来源： wind 宝城期货金融研究所 铁矿石 | 中期报告 专业研究创造价值 16 / 24 请务必阅读文末免责条款 必和必拓（ BHP）和 FMG 季度产量和发运节奏与往年类似。 BHP 一季度皮尔巴拉业务铁矿石产量为 6667 万吨，环比减少 10%，同比持平 ， 环比降幅显著主要是因疫情影响、检修计划； 一季度铁矿石总销量 6711 万吨，环比减少 8%，同比增加 2%；其中粉矿销量 4219 万吨，块矿销量 1697 万吨。铁矿石目标指导量 2.78-2.88 亿吨（ 100% 基准），维持不变。 FMG：一季度 FMG 铁矿石产量（铁矿加工量 Ore Processed）达 4420 万吨，环比减少 10%，同比减少 1%。铁矿石发运量达 4650 万吨，环比减少 2%，同比增加 10%。 此外，澳洲 2022 财年发运目标指导量由 1.8-1.85 亿吨调整为 1.85-1.88 亿吨。铁桥项目将于 2022 年 12 月开始生产，年产量为 2200 万吨，产品为 67%高品磁铁矿精粉 。 图 22、 必和必拓 产量和发运量 数据来源： wind 宝城期货金融研究所 图 23、 FMG 产量和发运量 数据来源： wind 宝城期货金融研究所 3.3、国产矿供应或超预期 上半年国产矿生产不畅，供应不及预期，但二季度以来国内矿山生产恢复良好，高频数据已然逼近去年同期水平。截至 6 月 17 日当周，国内矿山产能利用率和铁精粉日均产量分别为 64.22%和 40.52 万吨，较前期低点 分别 增加5.87%、 3.71 万吨，同比降幅收窄至 5.30%、 3.34 万吨，矿山恢复相对良好。此外，“基石计划”在推升国内矿山投资， 年初在中国钢铁工业协会第六次会 铁矿石 | 中期报告 专业研究创造价值 17 / 24 请务必阅读文末免责条款 员大会三次会议上，中钢协提出了加强资源保障的“基石计划”建议，未来五年内国内铁精粉产量较 2020 增加 5000 万吨；近日又将目标再次调整， 2025 年比 2020 年新增 1 亿吨铁精矿产量，即达到 3.7 亿吨，相较于此前增量目标又翻了一倍 。 国内黑色金属矿采选业固定资产投资近两年维持高速增长， 2021 年增长 26.90%， 2022 年 1-4 月增幅未 81.90%。同时， 5 月河北省共批复铁矿石相关项目 11 个 ，而 4 月已批复 7 个，同样显示内矿 投资积极。 拉长周期看，资源保供目标下国内矿山固定投资同比增速维持高位，未来供应或有超预期增量。 图 24、 国内矿山生产情况 数据来源： wind 宝城期货金融研究所 图 25、 黑色金属矿采选业固定资产投资 数据来源： wind 宝城期货金融研究所 3.4、非主流矿供应存不确定性 上半年引发全球矿石供应减量主要源于非主流矿，直接体现就是发运大幅下降，最新周度发运量为 977.0 万吨，依然处于年内中等水平，上半年周均值为 969.62 万吨。此外，非澳、巴地区累计发运量为 13294.30 万吨，同比减量高达 1971.47 万吨，占全球减量的 57.6%，弱高于 2020 年同期水平。目前来看，非主流矿供应回升依然存在不确定性，印度大幅提高矿石出口关税，同时乌克兰供应迟迟未恢复。但相对明确是若矿价仍处于 100 美金以上，非主流矿供应不会出现大幅波动。 铁矿石 | 中期报告 专业研究创造价值 18 / 24 请务必阅读文末免责条款 图 26、 非主流矿发运情况 数据来源： wind 宝城期货金融研究所 图 27、 非主流矿发运和矿价走势 数据来源： wind 宝城期货金融研究所 综上所述， 多因素扰动下海外矿石供应不及预期，国内矿石到货偏低，叠加内矿供应处于季节性低位，上半年国内矿石供应偏低。 不过， 主流矿商产量目标并未 调降 ，下半年供应 将贡献环比 增量； 而且 国内矿山复产良好，且“基石计划”驱动下矿山投资维持高速增长，未来供应增量预期较强； 相对不确定的是非主流矿， 但矿价在 100 美金以上，整体减量有限 。 四 、铁矿石需求 分析 4.1、 上半年 矿石 需求 强劲 采暖季限产退出后，政策强预期支撑下钢厂生产积极，矿石需求持续回升 。统计局和中钢协生铁产量不断刷新年内新高 ，统计局数据显示 1-5 月国内生铁累计产量为 3.61 亿吨，同比下降 1902.7 万吨； 5 月产量为 8049 万吨， 同比增2.99%；而 5 月 日均 生铁 产量 高达 259.65 万吨 ，环比增 1.45%， 再度 创下单月历史新高 。 相对应， 中钢协重点钢企生铁产量 同样维持高位 ， 5 月日均产量未 铁矿石 | 中期报告 专业研究创造价值 19 / 24 请务必阅读文末免责条款 203.67 万吨，同比增 0.86%；而 6 月 上旬重点钢企 生铁 日均 产量为 205.22 万吨，同比增加 1.47 万吨， 再度刷新年内新高 。 由此可见，国内钢厂生产积极，生铁产量已升至高位，矿石终端消耗强劲 。 图 28、 统计局和中钢协日均生铁产量 数据来源： wind 宝城期货金融研究所 与此同时 ， 高频数据同样佐证国内需求强劲 ，钢联 247 样本 钢厂 的 日均铁水产量和进口矿日耗 持续攀升，双双接近去年同期水平。 截至 6 月 17 日当周，钢联 247 家样本港产日均铁水产量和进口矿日耗分别为 243.29 万吨、 296.72万吨， 较前期低点分别增加 40.28 万吨、 48.36 万吨，回升幅度为 19.8%、 19.5%，较去年同期仅下降 1.72 万吨、 3.91 万吨 。 图 29、 247 家钢厂 日均铁水产量和进口矿日耗 数据来源： wind 宝城期货金融研究所 除了强预期驱动钢厂积极生产外， 上半年废钢供应短缺同样助推矿石需求。统计局数据显示， 1-5 月我国粗钢产量为 43502.0 万吨，同比降幅为 8.7%；而生铁产量为 36087.0 万吨，降幅 为 5.9%，显著低于粗钢降幅，则可折算出 1-5月废钢用量仅为 7415.0 万吨，同比降幅高达 20.45%。然而，上半年废钢与铁水成本价差并未 大幅扩大，可见其用量下降并非因废钢价格过高所致，而是存在其他方面因素。首先，疫情扰动下废钢供应受限， 钢厂废钢到货量和厂内废钢库存同比减量显著。其次，低利润下钢厂减少废钢用量。最后，则是高炉关停 -重启成本较高。因而， 一旦废钢供应恢复，后续压减政策下不排除钢厂加大高炉关停，继而由生铁贡献粗钢减量。 铁矿石 | 中期报告 专业研究创造价值 20 / 24 请务必阅读文末免责条款 图 30、 1-5 月粗钢、生铁产量和废钢用量 数据来源： wind 宝城期货金融研究所 图 31、 废钢与铁水成本价差 数据来源： wind 宝城期货金融研究所 图 32、 钢厂废钢库存和到货量 数据来源： wind 宝城期货金融研究所 4.2、 国内 矿石需求存隐忧 得益于国内需求持续回升，支撑上半年矿价震荡走高， 但当前国内强劲需求存在隐忧，一旦兑现则前期支撑矿价核心逻辑或将扭转。 短周期看，当前钢厂盈利状况不佳，且需求步入淡季， 后续或将 倒逼钢厂主动减产，矿石需求 或将走弱 。 钢厂 利润 3 月 便 开启收缩， 其中 6 月中旬钢价迎来深调，多数品种吨钢利润已呈现 亏损 局面。 同时 ，亏损钢厂占比持续扩大，截至 6 月 17 日当周， 钢联 247 家样本钢厂中盈利钢厂占比仅为 41.99%，创下数据历史新低，同期值 86.15%。 正是源于此，钢厂矿石采购持续低迷， 6 月矿石日均成交量为 161.89 万吨，同比减量 13.3%，其中港口现货成交长期处于低位。 铁矿石 | 中期报告 专业研究创造价值 21 / 24 请务必阅读文末免责条款 图 33、 样本钢厂中盈利钢厂占比 数据来源： wind 宝城期货金融研究所 图 34、 铁矿石港口成交量 数据来源： wind 宝城期货金融研究所 拉长周期看， 粗钢压减政策若兑现，矿石需求将迎来显著减量。 4 月 19 日发改委重提压减粗钢产量政策 ， 2021 年在各有关方面的共同努力下，全国粗钢产量同比减少近 3000 万吨，粗钢产量压减任务全面完成。为保持政策的连续性稳定性，巩固好粗钢产量压减成果， 2022 年国家发展改革委、工业和信息化部、生态环境部、国家统计局将继续开展全国粗钢产量压减工作，引导钢铁企业摒弃以量取胜的粗放发展方式，促进钢铁行业高质量发展。 在粗钢产量压减过程中，将坚持“一个总原则，突出两个重点”。一个总原则就是牢牢把握稳字当头、稳中求进总基调，在保持钢铁行业供给侧结构性改革政策连续性和稳定性的同时，坚持市场化、法治化原则，发挥市场机制作用， 激发企业积极性，严格执行环保、能耗、安全、用地等相关法律法规。突出两个重点就是坚持区分情况，有保有压，避免“一刀切”，在重点区域上突出压减京津冀及周边地区、长三角地区、汾渭平原等大气污染防治重点区域粗钢产量，在重点对象上突出压减环保绩效水平差、耗能高、工艺装备水平相对落后的粗钢产量，目标就是确保实现 2022 年全国粗钢产量同比下降。 现阶段，具体压减量 虽 未公布 ，但推演下来一旦执行，则矿石需求将 受到明显冲击 。假定当前生产模式不变，即粗钢 /生铁比值 维持 1.205，通过模拟三种不同压减情景，生铁产量均呈现出环比大降 局面 ，即便平控目标下，未来 6-12 月日均生铁产量为 231.81 万吨，环比 5 月降幅 也 高达 10.72%。 铁矿石 | 中期报告 专业研究创造价值 22 / 24 请务必阅读文末免责条款 图 35、 压减政策对生铁影响推演 数据来源： wind 宝城期货金融研究所 4.3、海外需求无亮点 上半年全球生铁产量呈现出环比增加局面，多因国内增量贡献为主。 世界钢协 数据显示， 1-4 月全球生铁产量为 4.24 亿吨，同比减量 2275.6 万吨；其中中国产量为 2.80 亿吨，同比下降 1496.2 万吨；其他地区产量为 1.44 亿吨，同比下降 779.4 万吨 。此外，海外 4 月日均生铁产量为 117.38 万吨，环比下降 2.89%，延续 21 年 3 月以来下降态势，同比降幅更是高达 6.01%。 引发当前海外矿石需求减量主因是俄乌冲突，其中 对乌克兰钢铁生产 冲击显著 ， 1-4 月 其 生铁产量为 358.2 万吨，同比下降 349.1 万吨， 几乎 腰斩， 虽然 近期陆续钢厂在复产， 贡献部分 增量，但幅度 预计 有限 。除此之外，全球钢铁需求疲弱 ，驱使钢厂减少钢材供应，最为显著是日韩钢铁，近期传出要 延迟高炉复产 。 图 36、 全球生铁日均产量 数据来源： 世界钢协 宝城期货金融研究所 图 37、 乌克兰生铁产量 数据来源： 世界钢协 宝城期货金融研究所 铁矿石 | 中期报告 专业研究创造价值 23 / 24 请务必阅读文末免责条款 总之， 采暖季 限产 退出，国内钢厂生产积极， 加之 废钢供应短缺， 上半年矿石 需求表现强劲 ， 是 支撑矿价上行 核心逻辑。 不过 ，国内强劲需求存有隐忧，低利润叠加厂库高位，淡季钢厂压力 较大，钢厂 或 被迫减产 ，需求短期或将走弱。同时，粗钢 压减政策 对矿石需求冲击显著，且钢材 终端需求疲弱 业 会拖累矿石 ，相反 海外矿石需求并未亮点，难以弥补国内 矿石 需求减量 。 五 、 后市展望 上半年铁矿石价格震荡上行，期现均录得一定幅度上涨，但期现、品种间强弱分化。矿价运行逻辑在政策强预期、矿石基本面与政策调控之间切换。 上半年矿石供需格局相对良好，直接体现就是库存去化，主要得益于供需两端共同驱动。多因素扰动下海外矿石供应不及预期，国内港口矿石到货偏低，而内矿供应季节性低位，整体供应偏低。 相反，采暖季限产退出，强预期驱动国内钢厂生产积极，加之废钢供应短缺，上半年矿石需求表现强劲，是支撑矿价上行核心逻辑。 不过，矿石强劲需求难维持，低利润叠加厂库高位，淡季钢厂压力提升；而拉长周期看粗钢压减政策、终端疲弱同样抑制矿石需求。此外，主流矿商并未调降目标产量，海外矿石供应将回升，叠加内矿生产恢复良好，矿石供应会增加。 展望后市，矿石基本面存隐忧，尤其是需求端，压减政策利空高悬，而矿石供应也将回升，供增需减格局下矿市基本面转弱，预计