1/41 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分Table_main 公 司 研 究 类 模 板深度报告 迈 瑞 医 疗 (300760) 报 告 日 期 ： 2022 年 7 月 4 日新 基 建 +新 业 态 ， “ 迈 ” 上 新 台 阶 迈 瑞 医 疗 深 度 报 告table_zw 公 司 研 究 类 模 板行业公司研究医疗器械行业 ： 孙 建 执 业 证 书 编 号 ： S1230520080006： 02180105933： 报 告 导 读我 们 认 为 ， 迈 瑞 医 疗 作 为 国 内 医 疗 器 械 最 大 的 平 台 型 企 业 ， 在 国 内 医 疗新 基 建 和 全 球 疫 情 带 来 应 急 设 备 采 购 需 求 的 新 商 机 下 ， 公 司 国 际 化 拓 展特 别 是 高 端 客 户 突 破 方 面 迎 来 了 前 所 未 有 的 发 展 机 遇 ， 同 时 ， 叠 加 公 司新 兴 业 务 领 域 的 持 续 发 力 ， 公 司 长 期 发 展 有 望 迈 上 新 台 阶 。投 资 要 点 迈 瑞 医 疗 ： 国 内 收 入 体 量 最 大 、 国 际 领 先 的 医 疗 器 械 与 解 决 方 案 供 应 商内 生 增 长 +外 延 并 购 构 筑 了 公 司 成 长 的 双 引 擎 。 迈 瑞 医 疗 成 立 于 1991 年 ， 主 营业 务 主 要 包 括 生 命 信 息 与 支 持 、 体 外 诊 断 和 医 学 影 像 三 大 板 块 。 2021 年 公 司 营收 253 亿 元 （ 约 是 第 二 名 英 科 医 疗 收 入 体 量 的 1.6 倍 ） ， 是 国 内 收 入 体 量 最 大 的医 疗 器 械 企 业 。 我 们 认 为 ， 专 利 创 新 、 技 术 升 级 是 医 疗 器 械 企 业 的 长 久 生 命 线 ，公 司 在 收 入 体 量 快 速 增 长 过 程 中 ， 对 研 发 的 重 视 程 度 及 其 优 秀 的 研 发 能 力 是 构成 公 司 内 生 增 长 常 年 稳 健 的 核 心 所 在 。 在 外 延 并 购 方 面 ， 公 司 注 重 核 心 技 术 及渠 道 的 获 取 ， 不 断 拓 展 医 疗 器 械 的 创 新 边 界 。 2021 年 公 司 完 成 对 Hytest InvestOy（ 海 肽 生 物 ） 的 收 购 ， 将 IVD 业 务 向 上 游 原 材 料 拓 展 ， 我 们 认 为 有 望 助 力 公司 IVD 业 务 缩 短 研 发 周 期 ， 同 时 形 成 全 产 业 链 竞 争 优 势 。公 司 营 销 网 络 遍 布 全 球 ， 疫 情 助 力 公 司 海 外 高 端 客 户 拓 展 加 速 。 2020 年 疫 情 的爆 发 ， 带 来 全 球 应 急 采 购 商 机 的 快 速 释 放 ， 帮 助 公 司 在 海 外 高 端 客 户 及 空 白 市场 拓 展 方 面 取 得 了 前 所 未 有 的 快 速 突 破 ， 国 际 市 场 收 入 增 速 更 是 达 到 了 历 史 高点 （ YOY 41.2%， 占 比 由 2019 年 42.4%提 升 至 47.2%） 。 我 们 认 为 ， 疫 情 大 大提 升 了 公 司 的 影 响 力 和 知 名 度 ， 并 将 公 司 海 外 拓 展 节 奏 迅 速 提 升 到 了 一 个 全 新的 高 度 。 未 来 1-2 年 内 ， 随 着 与 这 些 新 的 高 端 客 户 合 作 的 逐 步 深 入 ， 海 外 市 场拓 展 有 望 进 入 到 快 车 道 。 三 大 支 柱 业 务 龙 头 地 位 稳 固 ， 构 筑 长 期 成 长 基 石1） 生 命 信 息 与 支 持 ： 市 场 地 位 稳 固 ， 疫 情 推 动 下 ， 2022-2024 年 收 入 CAG R 20%左 右 。 生 命 信 息 与 支 持 是 公 司 最 为 核 心 的 业 务 板 块 ， 其 中 大 部 分 子 产 品 如 监 护仪 、 呼 吸 机 、 除 颤 仪 、 麻 醉 机 、 输 注 泵 、 灯 床 塔 等 市 场 销 售 额 占 比 均 成 为 国 内第 一 ， 市 场 相 对 成 熟 ， 地 位 比 较 稳 固 。 我 们 认 为 ， 受 益 于 新 冠 疫 情 爆 发 对 于 该板 块 内 产 品 需 求 的 激 增 ， 以 及 全 球 ICU 病 房 快 速 建 设 带 来 的 需 求 释 放 ， 公 司 生命 信 息 与 支 持 业 务 收 入 有 望 继 续 保 持 20%左 右 的 复 合 增 速 。2） 体 外 诊 断 ： IVD 是 全 球 医 疗 器 械 子 行 业 最 大 的 板 块 ， 也 是 公 司 发 展 最 快 的板 块 ， 2022-2024 年 CAG R 有 望 达 24%。 血 球 业 务 ： 2020 年 下 半 年 公 司 推 出的 BC-7500 CRP 系 列 血 液 细 胞 分 析 仪 ， 与 竞 争 对 手 形 成 了 差 异 化 竞 争 ， 并 带 动公 司 不 断 实 现 高 端 客 户 突 破 。 我 们 认 为 ， 该 产 品 仍 处 于 快 速 放 量 期 ， 有 望 持 续拉 动 血 球 业 务 收 入 快 速 增 长 。 化 学 发 光 ： 我 们 认 为 ， 公 司 对 海 肽 生 物 （ 全 球 诊断 行 业 公 认 的 高 品 质 单 克 隆 抗 体 和 抗 原 生 产 商 ） 的 收 购 ， 解 决 了 IVD 上 游 原 材料 “ 卡 脖 子 ” 问 题 ， 新 产 品 研 发 进 程 有 望 得 到 进 一 步 加 速 ， 同 时 CL-6000i、CL-8000i 等 高 端 机 将 继 续 带 领 公 司 化 学 发 光 业 务 不 断 向 高 端 市 场 突 破 。 伴 随 着国 内 集 采 等 因 素 带 来 的 发 展 契 机 ， 公 司 化 学 发 光 业 务 有 望 成 为 体 外 诊 断 业 务 的table_invest评 级 买 入上 次 评 级 首 次 评 级当 前 价 格 ￥ 312.04LastQuaterEps单 季 度 业 绩 元 /股1Q/2022 1.744Q/2021 1.103Q/2021 1.912Q/2021 2.16table_stktrend公 司 简 介迈 瑞 医 疗 成 立 于 1991 年 ， 主 营 业 务 主要 包 括 生 命 信 息 与 支 持 （ 主 要 包 括 监 护仪 、 麻 醉 机 、 除 颤 仪 、 灯 床 塔 、 呼 吸 机 、输 注 泵 等 ） 、 体 外 诊 断 （ 主 要 包 括 血 液细 胞 检 测 仪 、 化 学 发 光 仪 、 生 化 分 析 仪等 ） 和 医 学 影 像 （ 主 要 包 括 彩 色 超 声 等 ）三 大 板 块 ， 产 品 远 销 190 多 个 国 家 及 地区 。Table_relate相 关 报 告table_research报告撰写人：孙建联系人：孙建证券研究报告table_page 迈 瑞 医 疗 (300760)深 度 报 告 2/41 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分重 要 增 长 引 擎 。 生 化 分 析 ： 我 们 认 为 ， 公 司 是 国 内 少 有 的 在 试 剂 和 仪 器 均 有 比较 完 备 布 局 的 企 业 ， 2021 年 高 端 全 自 动 生 化 分 析 仪 BS-2800M 顺 利 推 出 ， 有 望带 动 公 司 生 化 分 析 业 务 不 断 向 高 端 市 场 渗 透 ， 并 迎 来 较 快 的 发 展 。3） 医 学 影 像 ： 聚 焦 超 声 影 像 ， 高 端 突 破 趋 势 加 速 ， 2022-2024 年 CAG R 有 望达 16%。 公 司 通 过 收 购 美 国 Zonare 打 破 了 外 资 在 超 声 高 端 市 场 的 技 术 封 锁 ，高 端 市 场 渗 透 率 也 得 到 了 稳 步 提 升 。 2021 年 ， 公 司 超 声 业 务 已 首 次 超 越 进 口 品牌 成 为 国 内 第 二 。 我 们 认 为 ， 2021 年 “ 昆 仑 R7” 、 “ 女 娲 R7” 、 TE9、 M10 等 多款 高 端 产 品 的 上 市 ， 极 大 地 丰 富 了 公 司 在 高 端 领 域 的 产 品 布 局 ， 高 端 市 场 的 突破 也 将 逐 渐 进 入 加 速 期 ， 同 时 ， 考 虑 到 新 产 品 带 来 的 增 量 贡 献 ， 我 们 预 计 公 司超 声 业 务 收 入 2022-2024 年 CAGR 有 望 保 持 在 16%左 右 。 医 疗 新 基 建 +新 兴 业 务 拓 展 ， 打 开 成 长 天 花 板疫 情 推 动 医 疗 新 基 建 进 程 加 速 ， 公 司 新 增 商 机 或 超 300 亿 元 。 在 疫 情 的 推 动 下 ，我 国 自 2020 年 迎 来 了 大 型 公 立 医 院 扩 容 、 加 速 提 升 医 院 智 能 化 以 及 提 升 县 级 医院 服 务 能 力 等 方 面 的 医 疗 新 基 建 加 速 浪 潮 。 就 公 司 可 及 市 场 而 言 ， 医 疗 新 基 建及 “ 千 县 工 程 ” 带 来 的 新 增 市 场 规 模 或 超 300 亿 元 。 我 们 认 为 ， 公 司 作 为 国 产医 疗 器 械 龙 头 品 牌 ， 其 强 大 的 产 品 竞 争 力 、 完 善 的 全 院 级 整 体 解 决 方 案 以 及 由“ 三 瑞 ” 系 统 （ “ 瑞 智 联 ” 、 “ 瑞 影 云 +” 、 “ 迈 瑞 智 检 ” ） 组 成 的 院 内 医 疗 设 备 的集 成 化 管 理 体 系 ， 更 加 适 合 医 疗 新 基 建 的 需 要 ， 也 能 更 好 地 支 持 智 慧 医 院 的 建设 ， 有 望 优 先 受 益 。持 续 重 视 新 兴 业 务 拓 展 ， 多 元 化 布 局 打 开 成 长 天 花 板 。 公 司 在 三 大 主 线 业 务 蓄势 前 行 的 同 时 ， 利 用 自 己 的 平 台 、 技 术 和 渠 道 优 势 ， 持 续 加 大 对 微 创 外 科 、 动物 医 疗 、 骨 科 、 AED 等 新 兴 业 务 的 重 点 培 育 。 我 们 认 为 ， 这 些 高 潜 力 业 务 的 多元 化 布 局 和 技 术 突 破 将 会 极 大 地 拓 展 公 司 的 可 及 市 场 和 核 心 能 力 ， 成 为 公 司 未来 新 的 增 长 极 。 其 中 ， 动 物 医 疗 领 域 ： 公 司 从 人 用 医 疗 到 兽 用 医 疗 ， 技 术 迁 移成 本 低 ， 成 功 经 验 复 制 更 为 容 易 ， 另 外 ， 动 物 医 疗 的 消 费 属 性 更 利 于 公 司 的 业务 拓 展 。 微 创 外 科 领 域 ： 公 司 以 硬 镜 为 切 入 点 ， 逐 步 完 善 微 创 外 科 领 域 布 局 ，2021 年 推 出 的 HyPixelR1 4K 荧 光 内 窥 镜 或 将 进 一 步 拉 动 微 创 业 务 的 快 速 发展 。 骨 科 领 域 ： 集 采 为 公 司 带 来 了 弯 道 超 车 的 发 展 契 机 ： 公 司 骨 科 产 品 中 标 优异 ， 相 比 集 采 前 的 市 场 份 额 实 现 了 质 的 飞 跃 ， 公 司 骨 科 业 务 进 入 到 了 快 速 发 展阶 段 。 AED 领 域 ： AED 普 及 率 有 望 在 政 策 的 推 动 下 快 速 提 升 ， 市 场 空 间 10 年内 有 望 达 到 280 亿 元 ， 公 司 作 为 国 内 首 家 AED 生 产 厂 商 ， 有 望 优 先 受 益 。 盈 利 预 测 及 估 值我 们 认 为 ， 随 着 全 球 医 疗 新 基 建 浪 潮 带 来 医 疗 器 械 需 求 端 的 快 速 释 放 、 公 司 在海 外 及 高 端 市 场 的 拓 展 加 速 、 以 及 新 兴 业 务 拓 展 逐 步 打 开 长 期 成 长 天 花 板 ， 公司 有 望 持 续 保 持 较 稳 定 的 增 长 态 势 。 基 于 对 公 司 业 务 的 拆 分 及 分 析 ， 2022-2024年 公 司 收 入 端 有 望 达 到 307.36、 373.37、 451.34 亿 元 ， 对 应 同 比 增 速 分 别 为21.6%、 21.5%、 20.9%； 实 现 归 母 净 利 润 97.59、 117.99、 142.09 亿 元 ， 对 应 同比 增 长 22.0%、 20.9%、 20.34%， 对 应 EPS 为 8.03、 9.71、 11.69 元 /股 ， 当 前 股价 对 应 PE 为 39、 32 及 27 倍 。 参 考 可 比 公 司 ， 首 次 覆 盖 给 予 “ 买 入 ” 评 级 。 风 险 提 示行 业 政 策 变 化 风 险 、 新 冠 疫 情 影 响 风 险 、 汇 率 波 动 风 险 、 集 采 等 带 来 产 品 价 格下 降 风 险 、 新 产 品 推 广 不 及 预 期 风 险 。财 务 摘 要table_predict（ 百 万 元 ） 2021A 2022E 2023E 2024E主 营 收 入 25269.58 30736.22 37336.71 45134.14(+/-) 20.18% 21.63% 21.47% 20.88%归 母 净 利 润 8001.55 9758.79 11799.07 14209.29(+/-) 20.19% 21.96% 20.91% 20.43%每 股 收 益 （ 元 ） 6.58 8.03 9.71 11.69P/E 47.41 38.87 32.15 26.70table_page 迈 瑞 医 疗 (300760)深 度 报 告 3/41 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分正 文 目 录1. 迈 瑞 医 疗 ： 国 内 医 疗 器 械 领 域 的 绝 对 龙 头 .61.1. 国 内 收 入 体 量 最 大 、 国 际 领 先 的 医 疗 器 械 与 解 决 方 案 供 应 商 . 61.2. 内 生 增 长 +外 延 并 购 构 筑 了 公 司 成 长 的 双 引 擎 .71.3. 营 销 网 络 广 泛 ， 疫 情 助 力 海 外 拓 展 加 速 . 92. 三 大 支 柱 业 务 龙 头 地 位 稳 固 ， 构 筑 长 期 成 长 基 石 .102.1. 生 命 信 息 与 支 持 ： 疫 情 推 动 下 ， 有 望 保 持 持 续 高 增 长 . 102.1.1. 监 护 仪 ： 公 司 拳 头 产 品 ， 海 外 拓 展 仍 有 广 阔 空 间 .102.1.2. 除 颤 仪 ： AED 普 及 率 低 ， 国 产 品 牌 迅 速 崛 起 .122.1.3. 麻 醉 机 ： 国 产 替 代 正 当 时 ， 并 逐 步 向 高 端 市 场 渗 透 .142.1.4. 灯 床 塔 ： 疫 情 压 力 已 逐 步 消 散 ， 需 求 景 气 度 或 将 持 续 .162.1.5. 呼 吸 机 ： 抗 疫 明 星 产 品 ， 海 外 突 破 超 预 期 .172.2. 体 外 诊 断 ： 外 延 并 购 ， 助 力 化 学 发 光 成 为 重 要 增 长 引 擎 . 182.2.1. 血 液 细 胞 学 检 测 ： 公 司 首 次 超 越 进 口 品 牌 成 为 国 内 第 一 .192.2.2. 化 学 发 光 ： 外 延 并 购 ， 打 通 上 游 原 材 料 产 业 链 .202.2.3. 生 化 分 析 ： 试 剂 基 本 已 完 成 国 产 替 代 ， 仪 器 仍 有 较 大 空 间 .222.3. 医 学 影 像 ： 聚 焦 超 声 影 像 ， 高 端 突 破 趋 势 加 速 . 233. 医 疗 新 基 建 +新 兴 业 务 拓 展 ， 打 开 成 长 天 花 板 .263.1. 疫 情 推 动 医 疗 新 基 建 进 程 加 速 ， 公 司 新 增 商 机 或 超 300 亿 元 . 263.2. 持 续 重 视 新 兴 业 务 拓 展 ， 多 元 化 布 局 打 开 成 长 天 花 板 . 313.2.1. 动 物 医 疗 领 域 ： 优 势 迁 移 ， 边 界 拓 展 .313.2.2. 微 创 外 科 领 域 ： 以 硬 镜 为 切 入 点 ， 逐 步 完 善 微 创 外 科 领 域 布 局 .333.2.3. 骨 科 领 域 ： 集 采 有 望 助 力 国 内 龙 头 企 业 实 现 弯 道 超 车 .344. 盈 利 预 测 与 投 资 建 议 .354.1. 盈 利 预 测 及 核 心 假 设 . 354.2. 可 比 公 司 估 值 . 384.3. 投 资 建 议 . 385. 风 险 提 示 .39图 表 目 录图 1： 迈 瑞 医 疗 三 大 主 营 业 务 全 球 领 先 .6图 2： 2021 年 国 内 TOP10 医 疗 器 械 公 司 收 入 规 模 （ 亿 元 ） . 6图 3： 2015-2021 年 公 司 主 营 业 务 构 成 （ 百 万 元 ） .6table_page 迈 瑞 医 疗 (300760)深 度 报 告 4/41 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分图 4： 2015-2021 年 公 司 营 业 收 入 及 增 速 .7图 5： 2015-2021 年 公 司 归 母 净 利 润 及 增 速 .7图 6： 相 较 于 国 际 头 部 医 疗 器 械 企 业 ， 公 司 仍 处 于 快 速 发 展 阶 段 .7图 7： 2015-2021 年 公 司 研 发 支 出 及 增 速 .8图 8： 2013-2021 年 公 司 研 发 费 用 率 与 海 外 头 部 公 司 对 比 .8图 9： 迈 瑞 医 疗 全 球 研 发 中 心 及 网 络 布 局 .9图 10： 2015-2021 年 公 司 国 内 外 收 入 （ 百 万 元 ） .10图 11： 2016-2021 年 公 司 国 内 外 收 入 增 速 .10图 12： 2021 年 公 司 生 命 信 息 与 支 持 业 务 构 成 .10图 13： 2015-2021 年 公 司 生 命 信 息 与 支 持 业 务 收 入 及 增 速 .10图 14： 2015-2019 年 我 国 监 护 仪 市 场 规 模 及 增 速 .11图 15： 2017 年 全 球 监 护 仪 市 场 竞 争 格 局 （ 金 额 ） .11图 16： 2018 年 我 国 监 护 仪 市 场 竞 争 格 局 （ 金 额 ） .11图 17： 2015-2021 年 公 司 监 护 仪 销 量 及 增 速 .12图 18： 2019 年 我 国 除 颤 仪 市 场 竞 争 格 局 （ 金 额 ） .13图 19： 2016-2023E 我 国 除 颤 仪 市 场 规 模 及 增 速 .13图 20： 部 分 国 家 （ 地 区 ） 每 十 万 人 配 置 AED 数 量 对 比 .13图 21： 2015-2021 年 公 司 除 颤 仪 销 量 及 增 速 .13图 22： 2014-2018 年 我 国 麻 醉 机 市 场 规 模 及 增 速 .15图 23： 2015-2021 年 公 司 麻 醉 机 销 量 及 增 速 .15图 24： 2017 年 我 国 麻 醉 机 市 场 竞 争 格 局 （ 金 额 ） .15图 25： 2021 年 前 三 季 度 我 国 麻 醉 设 备 中 标 品 牌 市 场 份 额 占 比 .15图 26： 2014-2017 年 我 国 灯 床 塔 市 场 规 模 及 增 速 .16图 27： 2015-2021 年 公 司 灯 床 塔 销 量 及 增 速 .16图 28： 2018 年 我 国 灯 床 塔 市 场 竞 争 格 局 （ 金 额 ） .16图 29： 2019 年 我 国 呼 吸 机 市 场 竞 争 格 局 （ 金 额 ） .17图 30： 2019 年 我 国 医 用 呼 吸 机 出 口 格 局 （ 金 额 ） .17图 31： 2015-2022E 全 球 医 疗 器 械 子 行 业 市 场 规 模 （ 亿 美 元 ） .18图 32： 2016-2020 年 我 国 IVD 市 场 规 模 . 18图 33： 2018 年 我 国 体 外 诊 断 市 场 竞 争 格 局 （ 金 额 ） .18图 34： 2021 年 公 司 体 外 诊 断 业 务 构 成 .19图 35： 2015-2021 年 公 司 体 外 诊 断 业 务 收 入 及 增 速 .19图 36： 2013-2019 年 我 国 血 液 细 胞 学 检 测 市 场 规 模 及 增 速 .20图 37： 2019 年 我 国 血 液 细 胞 检 测 市 场 竞 争 格 局 （ 金 额 ） .20图 38： 2018 年 我 国 体 外 诊 断 细 分 市 场 占 比 .21图 39： 2016-2022 年 我 国 化 学 发 光 市 场 规 模 及 增 速 .21图 40： 2019 年 我 国 化 学 发 光 检 测 市 场 竞 争 格 局 （ 金 额 ） .21图 41： 2015-2022 年 我 国 生 化 诊 断 试 剂 市 场 规 模 及 增 速 .22图 42： 2017 年 我 国 生 化 诊 断 市 场 竞 争 格 局 （ 金 额 ） .22图 43： 2017 年 我 国 生 化 分 析 仪 市 场 竞 争 格 局 （ 金 额 ） .22图 44： 2018-2030E 我 国 医 学 影 像 设 备 市 场 规 模 及 增 速 .23图 45： 2018-2030E 我 国 超 声 设 备 市 场 规 模 及 增 速 .23图 46： 2017 年 全 球 超 声 影 像 设 备 市 场 竞 争 格 局 （ 金 额 ） .24图 47： 2019 年 我 国 超 声 影 像 设 备 市 场 竞 争 格 局 （ 数 量 ） .24table_page 迈 瑞 医 疗 (300760)深 度 报 告 5/41 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分图 48： 2019 年 我 国 超 声 影 像 设 备 低 端 市 场 竞 争 格 局 （ 金 额 ） .24图 49： 2019 年 我 国 超 声 影 像 设 备 中 端 市 场 竞 争 格 局 （ 金 额 ） .24图 50： 2019 年 我 国 超 声 影 像 设 备 高 端 市 场 竞 争 格 局 （ 金 额 ） .25图 51： 2015-2021 年 公 司 医 学 影 像 业 务 收 入 及 增 速 .25图 52： 2015-2021 我 国 医 疗 卫 生 机 构 数 量 .26图 53： 2019-2022 年 5 月 我 国 医 疗 卫 生 建 设 项 目 数 量 .26图 54： 2019-2022 年 5 月 我 国 医 疗 卫 生 建 设 投 资 总 额 （ 亿 元 ） .26图 55： 全 球 每 十 万 人 ICU 病 床 数 （ 张 /十 万 人 ） .27图 56： 2015-2023E 我 国 宠 物 行 业 规 模 与 预 测 .32图 57： 2019 年 我 国 宠 物 消 费 市 场 结 构 .32图 58： 2014-2018 年 我 国 宠 物 医 院 数 量 .32图 59： 2019 年 部 分 国 家 饲 养 宠 物 家 庭 占 比 .32图 60： 2015-2025E 我 国 MISIA 市 场 规 模 .33图 61： 2019 年 我 国 MISIA 市 场 竞 争 格 局 （ 金 额 ） .33图 62： 2015-2024E 我 国 硬 镜 市 场 规 模 和 预 测 .33图 63： 2019 年 我 国 硬 镜 市 场 竞 争 格 局 （ 金 额 ） .33图 64： 2015-2024E 我 国 骨 科 植 入 医 疗 器 械 市 场 规 模 （ 亿 元 ） .34图 65： 2019 年 我 国 骨 科 细 分 市 场 国 产 化 情 况 .34图 66： 2019 年 我 国 骨 科 植 入 物 市 场 竞 争 格 局 （ 金 额 ） .34表 1： 1993-2020 年 公 司 自 主 研 发 成 果 显 著 .8表 2： 公 司 监 护 仪 收 入 及 市 占 率 预 测 .12表 3： 2018 年 以 来 国 内 AED 配 置 相 关 政 策 及 部 分 地 区 配 置 目 标 .14表 4： 公 司 除 颤 仪 收 入 及 市 占 率 预 测 .14表 5： 公 司 麻 醉 机 收 入 及 市 占 率 预 测 .15表 6： 公 司 灯 床 塔 收 入 及 市 占 率 预 测 .17表 7： 公 司 呼 吸 机 收 入 及 市 占 率 预 测 .17表 8： 公 司 血 球 分 析 业 务 收 入 及 市 占 率 预 测 .20表 9： 公 司 化 学 发 光 业 务 收 入 及 市 占 率 预 测 .22表 10： 公 司 生 化 分 析 业 务 收 入 及 市 占 率 预 测 .23表 11： 公 司 彩 超 业 务 收 入 及 市 占 率 预 测 .25表 12： 海 外 部 分 地 区 医 疗 卫 生 建 设 计 划 情 况 .27表 13： 全 面 提 升 县 级 医 院 救 治 能 力 带 来 的 市 场 增 量 .28表 14： 健 全 完 善 城 市 传 染 病 救 治 网 络 带 来 的 市 场 增 量 .29表 15： 改 造 升 级 重 大 疫 情 救 治 基 地 带 来 的 市 场 增 量 .29表 16： ICU 建 设 规 划 带 来 的 市 场 增 量 .30表 17： 智 慧 医 疗 发 展 相 关 政 策 文 件 .31表 18： 收 入 拆 分 及 预 测 .37表 19： 可 比 公 司 估 值 （ 截 止 2022 年 7 月 1 日 ） .38表 附 录 ： 三 大 报 表 预 测 值 .40table_page 迈 瑞 医 疗 (300760)深 度 报 告 6/41 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分1. 迈 瑞 医 疗 ： 国 内 医 疗 器 械 领 域 的 绝 对 龙 头1.1. 国 内 收 入 体 量 最 大 、 国 际 领 先 的 医 疗 器 械 与 解 决 方 案 供 应 商历 经 30 余 年 积 淀 ， 多 条 细 分 产 品 线 销 售 额 占 比 均 为 国 内 第 一 。 迈 瑞 医 疗 成 立 于 1991年 ， 历 经 30 余 年 的 发 展 ， 公 司 逐 步 实 现 了 从 中 低 端 到 高 端 、 从 科 室 到 全 院 的 整 体 化 与 集成 化 解 决 方 案 、 从 国 内 到 国 外 的 布 局 与 突 破 ， 现 已 成 为 中 国 收 入 体 量 最 大 、 国 际 领 先 的医 疗 器 械 与 解 决 方 案 供 应 商 。 公 司 主 营 业 务 主 要 包 括 生 命 信 息 与 支 持 、 体 外 诊 断 和 医 学影 像 三 大 板 块 ， 其 中 多 款 核 心 产 品 在 国 内 及 国 际 上 处 于 领 先 地 位 ： 截 至 到 2021 年 底 ， 公司 产 品 覆 盖 中 国 近 11 万 家 医 疗 机 构 和 99%以 上 的 三 甲 医 院 ， 公 司 生 命 信 息 与 支 持 业 务 的大 部 分 子 产 品 如 监 护 仪 、 呼 吸 机 、 除 颤 仪 、 麻 醉 机 、 输 注 泵 、 灯 床 塔 等 市 场 销 售 额 占 比均 成 为 国 内 第 一 ； 体 外 诊 断 中 血 球 业 务 首 次 超 越 进 口 品 牌 成 为 国 内 第 一 ； 医 学 影 像 中 超声 业 务 首 次 超 越 进 口 品 牌 成 为 国 内 第 二 。图 1： 迈 瑞 医 疗 三 大 主 营 业 务 全 球 领 先资 料 来 源 ： 公 司 官 网 ， 招 股 说 明 书 ， 浙 商 证 券 研 究 所图 2： 2021 年 国 内 TOP10 医 疗 器 械 公 司 收 入 规 模 （ 亿 元 ） 图 3： 2015-2021 年 公 司 主 营 业 务 构 成 （ 百 万 元 ）资 料 来 源 ： Wind， 浙 商 证 券 研 究 所 资 料 来 源 ： Wind， 浙 商 证 券 研 究 所table_page 迈 瑞 医 疗 (300760)深 度 报 告 7/41 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分1.2. 内 生 增 长 +外 延 并 购 构 筑 了 公 司 成 长 的 双 引 擎国 内 收 入 体 量 最 大 、 内 生 增 长 稳 健 且 仍 处 于 快 速 发 展 阶 段 。 2021 年 公 司 营 收 253 亿元 （ 约 是 第 二 名 英 科 医 疗 收 入 体 量 的 1.6 倍 ） ， 是 国 内 收 入 体 量 最 大 的 医 疗 器 械 企 业 。2015-2021 年 ， 公 司 营 业 收 入 由 80.1 亿 元 提 升 至 252.7 亿 元 ， CAGR 为 21.1%， 归 母 净 利润 由 9.1 亿 元 提 升 至 80.0 亿 元 ， CAGR 高 达 43.7%， 公 司 收 入 及 利 润 多 年 来 维 持 较 高 并 且稳 健 的 增 长 。 相 比 于 国 际 头 部 医 疗 器 械 企 业 ， 公 司 仍 处 于 快 速 发 展 阶 段 。图 4： 2015-2021 年 公 司 营 业 收 入 及 增 速 图 5： 2015-2021 年 公 司 归 母 净 利 润 及 增 速资 料 来 源 ： Wind， 浙 商 证 券 研 究 所 资 料 来 源 ： Wind， 浙 商 证 券 研 究 所图 6： 相 较 于 国 际 头 部 医 疗 器 械 企 业 ， 公 司 仍 处 于 快 速 发 展 阶 段资 料 来 源 ： Wind， 浙 商 证 券 研 究 所持 续 不 断 的 高 研 发 投 入 是 支 撑 公 司 内 生 增 长 的 核 心 所 在 。 公 司 内 生 增 长 相 对 于 国 际头 部 医 疗 器 械 企 业 更 加 稳 健 ， 其 一 方 面 受 益 于 我 国 医 疗 器 械 市 场 进 入 了 快 速 发 展 期 ， 另一 方 面 主 要 得 益 于 公 司 对 于 研 发 的 重 视 始 终 不 变 ： 2015-2021年 研 发 投 入 CAGR为 18.4%，研 发 费 用 率 始 终 维 持 在 10%以 上 ， 相 较 于 国 际 巨 头 一 直 处 于 较 高 水 平 。 其 中 ， 2021 年 公司 研 发 投 入 达 到 27.3 亿 元 ， 同 比 增 长 30.1%， 占 营 业 收 入 的 10.79%。 我 们 认 为 ， 专 利 创新 、 技 术 升 级 是 医 疗 器 械 企 业 的 长 久 生 命 线 ， 在 公 司 收 入 体 量 快 速 增 长 过 程 中 ， 公 司 每年 仍 始 终 坚 持 将 营 收 的 10%左 右 投 入 研 发 ， 历 经 30 年 所 积 累 的 7418 个 专 利 ， 帮 助 公 司产 品 得 到 不 断 丰 富 、 迭 代 以 及 在 高 端 领 域 实 现 突 破 ， 其 中 ， 多 款 产 品 为 国 内 首 创 ， 为 公司 内 生 增 长 提 供 了 强 劲 的 动 力 。table_page 迈 瑞 医 疗 (300760)深 度 报 告 8/41 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分图 7： 2015-2021 年 公 司 研 发 支 出 及 增 速 图 8： 2013-2021 年 公 司 研 发 费 用 率 与 海 外 头 部 公 司 对 比资 料 来 源 ： Wind， 浙 商 证 券 研 究 所 资 料 来 源 ： Wind， 浙 商 证 券 研 究 所表 1： 1993-2020 年 公 司 自 主 研 发 成 果 显 著时 间 产 品 市 场 地 位1993 MEC-509 监 护 仪 中 国 第 一 台 自 主 研 发 的 多 参 数 监 护 仪1998 PM 9000 监 护 仪 中 国 第 一 台 便 携 式 多 参 数 监 护 仪1998 BC-2000 血 液 细 胞 分 析 仪 中 国 第 一 台 准 全 自 动 三 分 群 血 液 细 胞 分 析 仪2002 DP-9900 超 声 诊 断 仪 中 国 第 一 台 自 主 研 发 全 数 字 黑 白 超 声 诊 断 系 统2002 BC-3000 血 液 细 胞 分 析 仪 及 配 套 试 剂 中 国 第 一 台 全 自 动 血 液 细 胞 分 析 仪2003 BS-300 生 化 分 析 仪 中 国 第 一 台 全 自 动 生 化 分 析 仪2006 DC-6 台 式 彩 超 中 国 第 一 台 自 主 研 发 台 式 彩 色 多 普 勒 超 声 系 统2006 BeneView T 系 列 监 护 仪 中 国 第 一 台 插 件 式 高 端 多 参 数 监 护 仪2009 BeneHeart D6 除 颤 监 护 仪 中 国 第 一 台 拥 有 完 全 自 主 知 识 产 权 的 双 相 波 除 颤 监 护 仪2011 BC-6800 血 液 细 胞 分 析 仪 及 荧 光 检 测 试 剂 中 国 第 一 台 高 速 荧 光 五 分 类 血 液 细 胞 分 析 系 统2011 DC-8 台 式 彩 超 中 国 第 一 台 自 主 研 发 中 高 端 台 式 彩 超2012 BS-2000 生 化 分 析 仪 及 配 套 试 剂 中 国 第 一 台 超 高 速 全 自 动 生 化 分 析 仪2013 A7 麻 醉 工 作 站 亚 洲 第 一 台 具 备 全 电 子 流 量 计 的 高 端 麻 醉 机2014 M9 便 携 彩 超 中 国 第 一 台 自 主 研 发 高 端 笔 记 本 彩 超2014 体 外 诊 断 高 端 流 水 线 系 列 中 国 第 一 套 生 化 免 疫 模 块 化 流 水 线中 国 第 一 套 拥 有 完 整 自 主 知 识 产 权 的 血 液 细 胞 分 析 流 水 线2015 BeneVision N 系 列 监 护 仪 全 球 第 一 台 大 屏 幕 可 旋 转 的 智 能 监 护 仪2015 Resona 7 台 式 彩 超 中 国 第 一 台 自 主 研 发 高 端 台 式 彩 超2015 BC-5390CRP 全 自 动 血 液 细 胞 分 析 仪 及 配 套 试 剂 中 国 第 一 台 血 常 规 +CRP 一 体 机2016 MobiEye 700 移 动 式 X 射 线 机 中 国 第 一