敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 立足动物模型，打造 产品 +服务 ， 探索 行业 新边界 主要观点： Table_Summary 深耕 行业，发展迅猛 公司为全球客户提供具有自主知识产权的商品化小鼠模型，同时开展模型定制、定制繁育、功能药效分析等一站式服务，是全球品系最多的小鼠模型供应商之一。 公司营收保持快速增长，盈利能力持续增强： 2021年营收 3.94亿元， +50.35%； 2021年归母净利润 1.25亿元， +63.45%； 2022Q1，公司实现营收 1.16亿元， +51.16%；归母净利润0.3亿元， +66.95%。 2019-2021年 毛利率为 67%、 72%、 74%，维持在高位水平。 小鼠模型品系行业领先， 核心业务高速发展，增长动力充足 公司 拥有在 业内规模领先、技术先进、品系齐备的基因敲除小鼠品系资源库 ， 2021年，小鼠模型品系库增长到 22000种，在全球同行业公司中处于领先地位。 多样化的小鼠品系使得公司能够最大化满足客户个性化的产品需求，大大缩短交付周期，提高公司的核心竞争力。 商品化小鼠模型销售是目前公司最大业务板块， 2021年实现收入 2.5亿元，同比增长 66%； 功能药效业务也随着公司小鼠品系库的丰富、服务体系完善以及客户需求的增长，成为增速最快的业务板块 ， 2021年实现收入 5348万元，同比增长 67%。未来商品化小鼠模型销售和功能药效将依然保持 高增速，驱动业绩增长。 加速布局海外，把握全球市场机会 凭借小鼠品系数量、质量控制体系、成本和价格等方面的独特优势，公司海外业务发展迅速， 2018年公司海外收入占比在 1%左右， 2022年 这一比重已提升到 7.05%。 近年来公司持续加大海外市场开拓力度， 2020年公司已在美国建立了子公司，并初步组建了海外销售团队，预计销售团队会继续扩充规模；并计划 在海外主要地区 筹建研发生产基地，将进军海外作为自身重要战略方向进行布局， 基于海外庞大的市场规模，公司业绩进一步增长 值得期待。 研发驱动， 模型创制 持续推进， 探索行业新边界 公司注重模型创制， 长短线结合开展创新性模型研发，在满足现有市场需求的同时加强原始创新，布局真实世界小鼠模型的开发，为新药开发提供新的临床前试验研发工具。 通过持续不断地研发投入推进野生鼠 和无菌鼠 等项目， 创造全新需求， 预计未来 还将继续保持高强度的 研发投入。 斑点鼠、 无菌鼠 、野生鼠 作为公司目前主要在研项目，是公司重要的战略举措。随着生命科学研究的不断深入，现有的常规小鼠模型难以完全满足科研需求，无菌 鼠、野生鼠 可有效填补国内市场空白， 尤其是 无菌鼠、野生鼠等真实世界小鼠模型 为客户提供高技术水平的产品及服务，同时提升行业市场空间天花板。 未来随着重点高附加值品系的产能提升 以及更多新产品的落地放量 ，能够优化现有收入结构， 提升竞争力， 增强可持续发展能力。 投资建议 Table_StockNameRptType 药康生物 （ 688046） 公司研究 /公司深度 Table_Rank 投资评级： 买入 （首次） 报告日期： 2022-05-13 Table_BaseData 收盘价（元） 23.76 近 12个月最高 /最低（元） 23.86/15.85 总股本（百万股） 410.00 流通股本（百万股） 42.68 流通股比例（ %） 10.41 总市值（亿元） 97.42 流通市值（亿元） 10.14 Table_Chart 公司价格与沪深 300走势比较 Table_Author 分析师： 谭国超 执业证书号： S0010521120002 邮箱： Table_CompanyReport -20%-10%0%10%20%30%40%药康生物 沪深 300Table_CompanyRptType1 药康生物 （ 688046） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2 / 23 证券研究报告 我们预计公司 20222024年营收分别为 5.77/8.32/11.71亿元；同比增速为 46.6%/44.1%/40.7%；归母净利润分别为 1.75/2.50/3.48亿元；净利润同比增速 40.3%/42.4%/39.5%；对应 20222024年 EPS为 0.49/0.69/0.97元 /股；对应 PE 为 49X/34X/25X。考虑到公司在 模式动物领域的龙头地位，拥有丰富的品系资源， 持续进行研发投入，随着模型创制不断推进 ， 开创性新产品逐步落地放量， 预计未来 公司的产品和服务业务均会 呈现 快速增长 的 同时提升行业市场空间天花板， 具备较强的 发展潜力。我们首次覆盖，给予 “买入 ”评级 。 风险提示 基因编辑通用技术升级迭代风险；实验动物管理风险；新产品动物模型研发风险，以及市场放量不及预期风险；市场竞争加剧风险 。 Table_Profit 重要财务指标 单位 :百万元 主要财务指标 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 394 577 832 1171 收入同比（ %） 50.3% 46.6% 44.1% 40.7% 归属母公司净利润 124.93 175 250 348 净利润同比（ %） 63.4% 40.3% 42.4% 39.5% 毛利率（ %） 74.3% 74.2% 73.6% 73.4% ROE（ %） 15.9% 18.2% 20.6% 22.3% 每股收益（元） 0.35 0.49 0.69 0.97 P/E 0.00 48.80 34.27 24.56 P/B 0.00 8.90 7.07 5.49 EV/EBITDA -1.51 41.31 32.10 23.25 资料来源： wind，华安证券研究所 Table_CompanyRptType1 药康生物 （ 688046） 敬请参阅末页重要声明 及评级说明 3 / 23 证券研究报告 正文目录 1 国内模式动物领域先行者 . 5 1.1 厚积薄发，发展势头迅猛 . 5 1.2 股权结构清晰，资本青 睐 . 5 1.3 管理层和技术团队专业出身、经验丰富 . 6 2 业绩表现优异，整体发展强劲 . 7 2.1 业绩快速增长 . 7 2.2 高毛利板块高歌猛进 . 8 2.3 国内市场份额位居前列 . 10 2.4 海外市场布局加速 . 11 3 研发驱动，产品 +服务模式打 造核心竞争力 . 12 3.1 斑点鼠计划：从服务转向产品，形成重复销售的小鼠资源库 . 12 3.2 野生鼠计划：真实世界动物模型，创造全新需求 . 13 4 模式动物赛道炙手可热 . 14 4.1 多因素驱动行业上行 . 14 4.2 面向科研服务与新药研发两大方向 . 15 4.3 全球市场稳步增长 . 17 4.4 中国市场空间广阔 . 17 5 盈利预测与投资建议 . 18 5.1 盈利预测 . 18 5.2 投资逻辑与建议 . 20 风险提示： . 21 财务报表与盈利预测 . 22 Table_CompanyRptType1 药康生物 （ 688046） 敬请参阅末页重要声明 及评级说明 4 / 23 证券研究报告 图表目录 图表 1 公司发展历程 . 5 图表 2 公司股权结构 . 6 图表 3 公司高级管理人员和核心技术人员 介绍 . 6 图表 4 2018-2022Q1 营业收入及同比增速 . 8 图表 5 2018-2022Q1 归母净利润及同比增速 . 8 图表 6 2013-2022Q1 毛利率和净利率变化情况 . 8 图表 7 2013-2022Q1 公司各项费用变化情况 . 8 图表 8 公司主营业务概 述 . 9 图表 9 公司主营业务构成 . 9 图表 10 细分业务板块毛利率情况 . 9 图表 11 商品化小鼠 模型销售收入及增速 . 10 图表 12 功能药效业务销售收入及增速 . 10 图表 13 2019 年中国成品小鼠销售市场竞争格局 . 10 图表 14 2019 年模型定制化服务市场竞争格局 . 10 图表 15 2019 年中国 NON CMC 临床前药物研发技术服务市场竞争格局 . 11 图表 16 2019 年繁育服务市场竞争格局 . 11 图表 17 2018-2021主营业务收入按地区划分 . 11 图表 18 2021 国内主营业务收入按区域拆分 . 11 图表 19 2018-2022Q1 研发投入及其占营收的比重 . 12 图表 20 小鼠模型品系数量与可比公司对比情况 . 12 图表 21 无菌鼠研究内容及方向 . 14 图表 22 生命科学领域产业链地位 . 15 图表 23 2015-2021E 中国生命科学领域研究资金投入情况 . 16 图表 24 生物医药领域产业链地位 . 16 图表 25 2015-2021E 中国 CRO 市场规模 . 17 图表 26 全球基因修饰动物模型市场规模 . 17 图表 27 全球小 鼠模型市场规模 . 17 图表 28 中国基因修饰动物模型市场规模 . 18 图表 29 中国小鼠模型市场规模 . 18 图表 30 公司收入拆分与盈利预测 . 19 图表 31 可比公司估值对比 . 19 Table_CompanyRptType1 药康生物 （ 688046） 敬请参阅末页重要声明 及评级说明 5 / 23 证券研究报告 1 国内模式动物领域先行者 1.1 厚积薄发 ，发展 势头迅猛 江苏 集萃药康生物科技股份有限公司（简称 药康生物 ） 成立于 2017 年 12 月 ，是一家专业从事实验动物小鼠模型的研发、生产、销售及相关技术服务的高新技术企业，系亚洲小鼠突变和资源联盟企业成员以及科技部认定的国家遗传工程小鼠资源库共建单位。 公司为全球客户提供具有自主知识产权的商品化小鼠模型，同时开展模型定制、定制繁育、功能药效分析等一站式服务，是 全球 品系最多的小鼠模型供应商之一。公司总部位于南京，在江苏常州、四川成都、广东佛山、北京大兴、上海设立子公司或分支机构，销售网络覆盖全国，并已设立美国子公司及欧洲办事处积极布局海 外市场，小鼠模型年产能超两百万只，服务客户超千家。 公司 核心管理层和 技术人员从事模式动物领域的研究已经有将近 20 年的历史，是国内模式动物领域的先行者。 2017 年 ， 药康生物 正式成立 后 ，发展迅速 。 2018年，实施斑点鼠计划，系统建立蛋白编码 基因敲除品系库，筛选新的药物靶标， 并开始在全国布局，成立成都、广东、常州 分子公司 。 2019 年 ， 建立产品 +服务模式，搭建人源化模型及功能药效评价平台，为大分子药物提供临床前测试提供支撑 ； 同时 完成由鼎晖投资和青岛国药大创投资参与的 A 轮融资 。 2020 年， 公司小鼠品系超过 16000 个，建立无菌鼠平台 ； 进行全球布局 ，设立 美国子公司 ； 完成了由高瓴资本领投，摩根士丹利、红杉中国、泰福资本、紫金创投等跟投的 B 轮融资 。 2021年，小鼠模型品系库增长到 22000 种 ，启动真实世界模型项目 、罕见病模型项目 、肠道微生物人源化项目、 药筛鼠项目 。 2022 年 4 月， 公司正式在上交所科创板上市，开启公司发展的全新历程。 图表 1 公司发展历程 时间 事件 2017 年 药康生物 正式成立 2018 年 斑点鼠计划；成立成都、广东、常州分子公司 2019 年 建立产品 +服务模式； 完成由鼎晖投资和青岛国药大创投资参与的 A轮融资； 小鼠模型品系库增长到 9000种 2020 年 完成了由高瓴资本领投，摩根士丹利、红杉中国、泰福资本、紫金创投等跟投的 B轮融资； 小鼠模型品系库增长到 16000种 ； 成立美国子公司 2021 年 小鼠模型品系库增长到 22000种 ； 启动真实世界模型项目、 罕见病模型、肠道微生物人源化项目、 药筛 鼠 项目 2022 年 公司上市 资料来源：公司招股说明书，华安证券研究所 1.2 股权结构清晰 ，资本青睐 截至公司 发布上市公告书 ，公司控股股东和实际控制人为高翔， 高翔通过控股股东南京老岩、以及南京溪岩、南京谷岩、南京星岩间接合计持有公司 33.42%的股份。Table_CompanyRptType1 药康生物 （ 688046） 敬请参阅末页重要声明 及评级说明 6 / 23 证券研究报告 其余持股人中，既有江北新区国资、江苏省产研院等国资机构，也有由杭州鼎晖、高瓴资本旗下的珠海荀恒、红杉中国旗下的红杉安辰等头部投资机构，可见公司的发展得到了政府的大力支持，且未来前景倍受头部投资机构看好。 目前 公司全资控制 六 个子公司，其中 GemPharmatech LLC为地处美国的子公司，负责公司海外业务的开拓。 图表 2 公司股权结构 资料来源： wind， 公司招股说明书，华安证券研究所 1.3 管理层和技术团队专业出身、经验丰富 公司目前的管理层人员主要由核心技术人员组成，普遍在生物医药行业和模式动物领域深耕多年，具有丰富的研发经验 。 公司核心 人员 高翔教授团队 深耕实验动物领域 20 年，是国内最早开展小鼠模型研究及产业化应用的团队之一，曾主导国内首例 CKO 小鼠模型以及全球首例 Cas9介导犬项目，积累了丰富经验。 图表 3公司高级管理人员和核心技术人员介绍 姓名 职务 事件 高翔 董事长 美国托马斯杰斐逊大学发育生物学与解剖学专业博士，教育部长江学者奖励计划特聘教授、国家杰出青年科学基金获得者，曾获得国家科学技术进步奖二等奖、教育部科学技术进步奖特等奖。于 1994 年至 1997年，先后在美国罗氏分子生物学研究所和美国杰克逊实验室进行博士后研究； 1997 年至 2000 年任美国北卡罗来纳大学神经科学中心研究助理； 2000 年 3 月至今任南京大学教授； 2002 年 3 月至今担任国家遗传工程小鼠资源库主任； 2009 年 8 月至 2018 年 12 月任生物研究院院长，兼任医药生物技术国家重点实验室主任；目前担任公司董事长。 赵静 董事、 总经理 南京大学遗传学专业博士，曾获得国家科学技术进步奖二等奖、教育部科学技术进步奖特等奖。于 2009 年 7月至 2018 年 12 月任模式动物研究所动物房主管、副所长，历任南京大学讲师、副教授； 2010 年至 2017Table_CompanyRptType1 药康生物 （ 688046） 敬请参阅末页重要声明 及评级说明 7 / 23 证券研究报告 年 12月任生物研究院技术总监；目前担任公司董事、总经理。 李钟玉 董事、 副总经理 南京大学企业管理专业毕业。于 2010年 3月至 2018年 12月任生物研究院副院长； 2017 年 12 月至今任公司董事， 2018 年 12月至今任公司副总经理， 2019年 8月至 2020年 10月任公司董事会秘书。 焦晓杉 财务总监 南京航空航天大学工商管理硕士，注册会计师。于 2014 年 5 月至 2018年 2月任江苏康缘阳光药业有限公司财务总监； 2018年 3月至 2018 年 8月任南京新百药业有限公司财务总监； 2018 年 10 月至 2019 年 5 月任无锡吉星实业投资有限公司财务总监； 2019年 8月至今任公司财务总监。 曾令武 董事会秘书 清华大学高分子化学与物理专业硕士。于 2014年 4月至 2015 年 10月任上海弈慧投资管理有限公司证券投资部研究员； 2016 年 4 月至 2016 年12 月任上海复星高科技（集团）有限公司高级投资经理； 2017 年 1 月至2020 年 6 月任华泰紫金投资有限责任公司高级投资经理； 2020 年 6 月至今任公司总经理助理， 2020年 10月至今任公司董事会秘书。 Mark W. Moore 美国药康 总经理 布兰迪斯大学分子生物学博士。于 1987 年至 1990 年在斯克利普斯学院进行博士后研究； 2004 年 9 月至 2017 年 9 月任职于美国国立卫生研究院，其间在其资助的小鼠基因敲除计划兼任高级顾问， 2011 年 7 月至2017 年 9 月兼任国际小鼠表型分析联盟执行主席； 2008 年至今任Glialogix 生物技术公司首席执行官； 2017 年 6 月至 2019 年 3 月任LifeEDIT Threrapeutics 公司首席执行官；目前担任美国药康总经理。 杨慧欣 生产总监、监事 河北农业大学动物遗传育种与繁殖学专业硕士。于 2011 年 4 月至 2018年 5 月，历任生物研究院主治兽医、繁育生产副总监；目前担任公司生产总监、监事。 琚存祥 研发总监、 监事会主席 南京农业大学预防兽医学专业博士。于 2013年 6月至 2017 年 12月，历任生物研究院研发主管、研发总监；目前担任公司研发总监、监事会主席。 孙红艳 项目经理、功能药效 中心副总监 中国科学院动物研究所发育生物学博士。于 2017 年 7 月至 2018 年 6 月任中美冠科生物技术（太仓）有限公司人源肿瘤药理科学家； 2018 年 6月至 2018年 9月任生物研究院技术员；目前担任公司项目经理、功能药效中心副总监。 资料来源：公司招股说明书，华安证券研究所 2 业绩 表现 优异 ，整体发展 强劲 2.1 业绩 快速增长 公司营收 保持快速增长 ，盈利能力持续增强 。 2018 年 -2021 年，营业收入分别为 0.53 亿元、 1.93 亿元、 2.62 亿元以及 3.94 亿元， 2021 年同比增长 50.35%。 2018年 -2021 年归母净利润分别为 -0.06 亿元、 0.35 亿元、 0.76 亿元和 1.25 亿元， 2021年同比增速达 63.45%。 2022Q1，公司实现营收 1.16亿元，同比增长 51.16%； 归母净利润 0.3亿元，同比增长 66.95%， 收入端和利润端均 呈现出 快速增长势头。 Table_CompanyRptType1 药康生物 （ 688046） 敬请参阅末页重要声明 及评级说明 8 / 23 证券研究报告 图表 4 2018-2022Q1 营业收入及同比增速 图表 5 2018-2022Q1 归母净利润及同比增速 资料来源： wind，华安证券研究所 资料来源： wind，华安证券研究所 公司利润率 保持在较高水平 。 由于 业务结构不断优化，高毛利业务商品化小鼠销售、药效分析占比逐年提高；另一方面， 随着公司业务规模的不断扩大，规模效应逐渐显现，利润率也因此 维持在较高水平 。 期间费用率控制较好 。 近三年公司销售费用 率、管理费用率和财务费用率基本平稳 ， 随着未来公司业务的加速布局和扩张，搭建海外销售体系，预计销售费用将持续提升。 2018 年管理费用率超过 50%主要由于公司成立初期收入规模较小， 导致费用占比较高 。 图表 6 2013-2022Q1 毛利率和净利率变化情况 图表 7 2013-2022Q1 公司各项费用变化情况 资料来源： wind，华安证券研究所 资料来源： wind，华安证券研究所 2.2 高毛利板块高歌猛进 公司 主营业务分为 四大板块 ，能够提供从模型定制、销售、繁育到药效评价的一站式服务，能够满足客户提出的多样化需求 。 截至目前，公司可用于销售的模型资源总量超过 2.2 万个，包含斑点鼠、人源化小鼠、无菌鼠等，拥有小鼠笼位超过22 万个。 各细分业务板块来看 ， 商品化小鼠模型销售（即 标准化模型 ） 占比最高 ，2021 年 营收占比 为 64.33%， 其余依次为定制 繁育 业务（ 14.40%） 、 功能药效业务0.531.932.623.941.160%50%100%150%200%250%300%0.00.51.01.52.02.53.03.54.04.52018 2019 2020 2021 2022Q1营业收入（亿元） 同比增速-0.060.350.761.250.3-100%0%100%200%300%400%500%600%700%-0.20.00.20.40.60.81.01.21.42018 2019 2020 2021 2022Q1归母净利润（亿元） 同比增速68.24% 66.84% 72.04% 74.33% 76.70%-11.33%18.02%29.18% 31.72% 26.11%-20%0%20%40%60%80%100%2018 2019 2020 2021 2022Q1销售毛利率 销售净利率-10%0%10%20%30%40%50%60%2018 2019 2020 2021 2022Q1销售费用率 管理费用率 财务费用率Table_CompanyRptType1 药康生物 （ 688046） 敬请参阅末页重要声明 及评级说明 9 / 23 证券研究报告 （ 13.58%）、 模型定制业务（ 6.24%）和代理出口及其他 业务 （ 1.12%） 。 商品化小鼠模型销售是目前公司最大业务板块， 2021 年实现收入 2.5 亿元，同比增长 66%，毛利率 高达 80%；功能药效业务也随着公司小鼠品系库的丰富、服务体系完善以及客户需求的增长，成为增速最快的业务板块， 2021 年实现收入 5348 万元，同比增长67%，毛利率为 76%。未来商品化小鼠模型销售和功能药效将依然保持高增速，驱动业绩增长。 图表 8 公司主营业务概述 业务类型 概述 商品化小鼠模型销售业务 （标准化模型） 公司瞄准肿瘤、代谢系统疾病、神经退行性疾病、自发免疫疾病、心血管疾病等严重威胁人类健康的重大疾病领域，创新运用转基因、 ES 打靶、 CRISPR/Cas9 等基因编辑技术，开发出免疫缺陷小鼠模型、人源化小鼠模型、疾病小鼠模型等客户需求大、标准化程度高、实践使用多的小鼠品系，供客户选择采购。同时，公司基于生命科学研究领域对于基因敲除小鼠的市场需求，开展 “斑点鼠计划 ”，逐步建立小鼠全部 2万余个蛋白编码基因的敲除品系库，能够实现商品化销售。 模型定制业务（ 定制化模型 ） 现有的商品化标准小鼠模型并不能完全满足市场需求。在生命科学研究过程中，有时需要根据特定目的，设计专门的基因工程小鼠模型。公司建有基因工程小鼠模型构建平台，拥有丰富的可以用于组合开展复杂基因编辑的分子调控模块和编码标记蛋白的质粒，可以针对不同客户的具体要求，快速设计基因编辑策略，在特定小鼠背景下，为客户创制小鼠模型。 定制繁育定制繁育业务业务 公司依托专业的繁育管理团队、标准的动物生产设施以及严格的质量控制体系，构建了小鼠繁育与种质保存平台，为客户提供全面繁育解决方案。 功能药效业务 依托于公司人源化小鼠模型和疾病小鼠模型，公司建立了创新药物筛选与表型分析平台，为客户提供一站式功能药效分析服务。 代理进出口及其他业务 公司拥有经出入境检验检疫局批准认可的自有 SPF 级隔离检疫场所，可以为客户提供小鼠及其非活体物质（细胞、血液、组织、 DNA、胚胎、精液、蛋白）的进出口服务。 资料来源：公司招股说明书，华安证券研究所 图表 9 公司主营业务构成 图表 10 细分业务板块毛利率情况 资料来源： wind，华安证券研究所 资料来源： wind，华安证券研究所 61.79% 49.88% 58.59% 64.33%24.67%23.76%19.22% 14.40%5.03%9.99% 12.29%13.58%9.47% 15.45% 9.28% 6.24%-0.96%0.91% 0.62% 1.12%-20%0%20%40%60%80%100%2018 2019 2020 2021商品化小鼠模型销售 定制繁育业务功能药效业务 模型定制业务代理进出口及其他0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%70.00%80.00%90.00%2018 2019 2020 2021商品化小鼠模型销售 定制繁育功能药效 模型定制Table_CompanyRptType1 药康生物 （ 688046） 敬请参阅末页重要声明 及评级说明 10 / 23 证券研究报告 图表 11 商品化小鼠模型销售收入及增速 图表 12 功能药效业务销售收入及增速 资料来源： wind，华安证券研究所 资料来源： wind，华安证券研究所 2.3 国内市场份额位居前列 公司 核心业务板块 在国内 市占率 处于头部 ，是国内模式动物领域的龙头之一。根据 弗若斯特 沙利文 测算的行业数据 ，公司在中国成品小鼠销售市场中占据 6%的市场份额，排名第二；在模型定制化服务市场中占据 6.8%的市场份额，排名第三；在中国 Non CMC 临床前药物研发技术服务市场中占据 21.8%的市场份额，排名第二；在繁育服务市场中占据 7.5%的市场份额，排名第二。综合来看，公司在模式动物领域的相关市场中都位居前列，行业内的竞争实力较强。 图表 13 2019年中国成品小鼠销售市场竞争格局 图表 14 2019 年模型定制化服务市场竞争格局 资料来源： Frost & Sullivan，华安证券研究所 资料来源： Frost & Sullivan，华安证券研究所 32.9395.27152.60253.310%50%100%150%200%0.0050.00100.00150.00200.00250.00300.002018 2019 2020 2021商品化小鼠模型销售（百万元） 同比增速2.6819.0832.0153.480%100%200%300%400%500%600%700%0.0010.0020.0030.0040.0050.0060.002018 2019 2020 2021功能药效（百万元） 同比增速13.70%6.00%5.50%5.10%69.70%维通利华集萃药康斯莱克斯贝福其它9.20%9.20%6.80%4.80%70.00%百奥赛图南模生物集萃药康赛业生物其它Table_CompanyRptType1 药康生物 （ 688046） 敬请参阅末页重要声明 及评级说明 11 / 23 证券研究报告 图表 15 2019 年中国 Non CMC 临床前药物研发技术服务市场竞争格局 图表 16 2019 年繁育服务市场竞争格局 资料来源： Frost & Sullivan，华安证券研究所 资料来源： Frost & Sullivan，华安证券研究所 2.4 海外市场布局加速 逐步布局海外，把握全球市场机会 。 从主营业务收入的地区分布来看，公司目前的主营业务收入绝大部分来自于国内，但海外业务收入 呈现 快速增长的趋势。2018 年公司海外收入占比在 1%左右， 2021 年上半年 这一比重提升 到 7.05%。 公司近年来公司持续加大海外市场开拓力度， 2020 年 公司 已 在美国建立了子公司，并初步组建了海外销售团队，预计今年销售团队会继续扩充规模 ， 并计划 在海外主要地区筹建研发生产基地 ， 将进军海外作为自身重要战略方向进行布局，国外市场营收占比继续扩大值得期待。 公司目前的主要目的在于向海外客户展现公司在 小鼠品系数量、质量控制体系、成本和价格等方面的独特优势 ，为公司品牌建立良好的口碑，从而逐渐促进海外营业收入增长。 具体来看， 一方面 药康 生物 拥有海外同行业公司所不具备的多达 20000 种以上的小鼠品系库；另一方面， 药康生物 的产品质量也具有全球领先优势，可依靠品系和产品质量打开海外市场 。 从国内营收按区域的分布来看，截止到 2021 年，公司在华东地区的收入占比超过一半，由于药康生物总部就位于华东地区，华东地区也是我国生物医药企业和高校科研单位十分密集的地区，因此目前华东地区仍然是公司收入的主要来源。随着公司陆续在广州、成都、北京等地设立子公司，未来也会加大在其他地区的业务拓展，预计未来国内主营业务收入按区域划分的比例会更为均衡。 图表 17 2018-2021 主营业务收入按地区划分 图表 18 2021 国内主营业务收入按区域拆分 资料来源：公司招股说明书，华安证券研究所 资料来源：公司招股说明书，华安证券研究所 10.10%7.50%5.30%77.10%南模生物集萃药康赛业生物其它98.64% 98.44% 95.61% 92.95%1.36% 1.56% 4.39% 7.05%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2018 2019 2020 2021H1国内市场 国外市场54.93%3.95%11.49%14.20%1.38%6.20%0.81%华东华中华北华南西北西南东北38.60%21.80%14.10%25.50%百奥赛图集萃药康南模生物其它Table_CompanyRptType1 药康生物 （ 688046） 敬请参阅末页重要声明 及评级说明 12 / 23 证券研究报告 3 研发驱动， 产品 +服务模式 打造核心竞争力 公司 重视研发和创新，构建了基因工程小鼠模型构建平台、创新药物筛选与表型分析平台、小鼠繁育与种质保存平台以及无菌小鼠与菌群定植平台，形成了相关核心技术，并通过专利、商业秘密等方式进行保护。 研发投入持续增加，助力小鼠品系研发 。 2021 年公司研发投入继续保持增长，达到 0.55 亿元，同比增长 14.58%，占营收的比重为 13.96%； 2022Q1 研发投入1775 万元，同比增长 63.85%，营收占比 15.29%。研发实力是保持竞争力的重要基础， 公司瞄准肿瘤、代谢系统疾病、神经退行性疾病、自发免疫疾病、心血管疾病等严重威胁人类健康的重大疾病领域，开发出免疫缺陷小鼠模型、人源化小鼠模型、疾病小鼠模型等客户需求大、标准化程度高、实践使用多的小鼠品系，供客户选择采购。从 2017 年公司成立拥有的 2612 个品系，已经迅速扩充到 目前的 2 万个，在全球同行业公司中处于领先地位。多样化的小鼠品系使得公司能够最大化满足客户个性化的产品需求，大大缩短交付周期，提高公司的核心竞争力。 公司注重模型创制，通过持续不断地研发投入推进斑点鼠、人源化小鼠、无菌鼠、野生鼠等项目，预 计未来 还将保持高强度的 研发投入。斑点鼠和无菌小鼠作为公司目前主要在研项目，是公司重要的战略举措。随着生命科学研究的不断深入，现有的常规小鼠模型难以完全满足科研需求，斑点鼠和无菌小鼠可有效填补国内市场空白，为客户提供高技术水平的产品及服务。未来随着重点斑点鼠及无菌小鼠等高附加值品系的产能提升，能够优化现有收入结构，增强可持续发展能力。 图表 19 2018-2022Q1 研发投入及其占营收的比重 图表 20 小鼠模型品系数量与可比公司对比情况 资料来源： wind，华安证券研究所 资料来源： 公司官网 ，华安证券研究所 ，截至 2022.03.22 3.1 斑点鼠 计划 ：从服务转向产品 ，形成重复销售的小鼠资源库 基因敲除小鼠模型在生命科学研究领域应用广泛，是阐明基因功能和疾病发病机理、发现新药靶点和验证新药药效的基础性资源。基因敲除小鼠可简单分为全身性基因敲除的 KO 小鼠以及条件性基因敲除 CKO 小鼠。随着生命科学研究的不断0.110.300.480.550.180%5%10%15%20%25%0.00.10.20.30.40.50.62018 2019 2020 2021 2022Q1研发支出（亿元） 占营业收入比例191771174690457375 6215563405,00010,00015,00020,00025,000集萃药康 TheJacksonLabMMRRC EMMA 南模生物 RIKENTable_CompanyRptType1 药康生物 （ 688046） 敬请参阅末页重要声明 及评级说明 13 / 23 证券研究报告 深入，利用 CKO 小鼠开展基因功能的精细分析已成为认识人类重大疾病发病和调控机制的关键；因而近年来 CKO 小鼠需求呈现快速增长的态势。公司基于市场需求和技术积累，于 2019 年大规模开展小鼠编码基因全敲除计划，旨在预先构建小鼠所有 2 万余个蛋白编码基因的 KO 和 CKO 小鼠品系库 ，即为 “斑点鼠计划 ”。 “斑点鼠计划 ”品系库实现了 KO/CKO 小鼠模型的产品化供应，将原来的客户定制交付周期由 4-7 个月最多缩短到 7天，同时降低了费用。 3.2 野生鼠计划 ： 真实世界动物模型，创造全新需求 公司长短线结合开展创新性模型研发，在满足现有市场需求的同时加强原始创新，布局真实世界小鼠模型的开发，力争打通与真实世界人群的桥接，为新药开发提供新的临床前试验研发工具。 由于现有小鼠模型无法模拟人群的基因多样性和人体的复杂微生物环境 ， 模式动物行业的未来发展趋势，即提升动物模型的预测精准度。 目前的基因修饰小鼠模型仍与真实世界模型有所差异，重点表现在基因型和微生物两个方面： 在基因型方面引进野生鼠基因构建遗传多样性的小鼠疾病模型，以及研发无菌小鼠和菌群模型已成为构建真实世界动物模型的重要方向。 野生鼠计划是将野外 小鼠染色体整条敲入现有近交系，经过表型筛选获得全新动物模型。 野生小鼠实验动物化是丰富现有的实验动物基因库、更好进行疾病机理研究和新药研发的重要手段。野生小鼠基因组学研究越来越成为国内外学者的关注点。 公司计划借助现有技术优势，开发创制具有遗传多样性的野生型小鼠疾病模型，同时研发新的无菌小鼠品系，构建菌群模型，进而在遗传和微生物方面提升公司小鼠模型对于真实世界的模拟能力。项目建成后公司将建立真实世界的小鼠模型资源库，能够填补国内市场空白，提升公司市场优势。 无菌小鼠是指通过现有检测技术，其体表及体内检测不到任何细菌、病毒、寄生虫等生命体的小鼠，是研究共生微生物的理想模型。 广泛应用于自身免疫性疾病、代谢性疾病、肠道炎症、肿瘤和神经发育等领域的研究，相关文献数量和项目课题激增，市场需求逐步扩大。 然而国内服务于微生物组学研究的无菌动物平台起步较晚，无菌小鼠的繁育和实验技术还不够成熟，能够产业化供应无菌动物及实验的平台很少，产能也较为有限，限制了国内相关研究的开展。 2020 年，公司构建完成无菌小鼠与菌群定植平台， 掌握了无菌净化技术，已创制开发了 6 种无菌级小鼠品 系， 并拥有将所有小鼠品系资源快速改造为无菌级别的技术储备， 系国内现阶段少数能够稳定供应无菌小鼠的企业之一。 在同行业可比公司中，国内仅赛业生物从 Taconic Biosciences 引进了无菌动物饲养繁育技术，对外提供无菌小鼠及相关服务。 Table_CompanyRptType1 药康生物 （ 688046） 敬请参阅末页重要声明 及评级说明 14 / 23 证券研究报告 图表 21 无菌鼠 研究内容及方向 资料来源：公司 招股书 ，华安证券研究所 4 模式动物赛道炙手可热 模式动物 是指应用于科学研究，用于揭示某种具有普遍规律生命现象的生物物种。被称为 活的试剂 ，有着不可替代的作用。相较于野生型的 模式动物 ，基因修饰 模式动物 能够对目标基因开展功能缺失或功能获得的研究，达到对人类生理或病理更精确的模拟，因此更适合作为研究人类基因功能和人类疾病致病机制探索的实验模型。小鼠是和人类基因组高度同源的哺乳动物，组织器官结构和细胞功能与人类相似，世代周期短，繁殖能力强，且已完成全基因组测序，基因组改造的技术手段相对成熟，是运用最为广泛的一类 模式动物 。 随着基因编辑技术的发展，能够对小鼠基因组进行精 准修饰并实现稳定遗传，基因工程小鼠模型成为主流。目前小鼠模型生产企业大都基于基因工程遗传修饰技术，提供小鼠模型和相关技术服务，满足客户在基因功能认知、疾病机理解析、药物靶点发现、药效筛选验证等基础研究和新药开发领域的相关需求。 4.1 多因素驱动行业上行 行业主要法规逐步完善，市场环境更加规范。 自 2017 年 3 月以来，国家相关Table_CompanyRptType1 药康生物 （ 688046） 敬请参阅末页重要声明 及评级说明 15 / 23 证券研究报告 部门先后发布或修订了实验动物管理条例、药物非临床研