请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报 告 |行业专题研究 2022 年 05 月 10 日 环保 子 板块 分化 加剧 ，运营资产望重估 -2021 年报及 2022Q1 总结 全年行业维持平稳增速，盈利能力 下滑 。 根据国盛环保组合，环保行业2021 年整体营业收入 3256.5 亿元，增速为 15.0%；归母净利润 192.9 亿元， 同比下降 5.1%，或与工程占比提升、 疫情补贴取消 、减值增加等因素有关，其中，固废、监测、节能板块 盈利能力 下滑较大 。 2022Q1 行业营收 725.4 亿元 （ yoy+10.7%） ，归母净利润 60.4 亿元 （ yoy-17.0%） ，主要受新冠疫情及市场融资大环境影响。 行业整体毛利率、净利率下行，费用管控得当 。 2021 年行业整体毛利率、净利率均有所下滑 ， 整体 毛利率 24.8%（ yoy-1.8pct）； 净利率 6.4%（ yoy-1.3pct）， 或与 14 号会计准则要求变更、原材料成本上涨有关 。 费用管控得当， 行业 整体 费用率均同比下降 ，其中 销售费率 2.4%（ yoy-0.3pct）、管理费率 6.6%（ yoy-0.1pct）、财务费率 3.8%（ yoy-0.2pct）。 行业经营现金流净额、筹资性现金流净额下降。 2021 年环保行业经营性现金流净额为 382.2 亿元 （ yoy-22.0%） ， 筹资性现金流 351.9 亿元（ yoy-60.3%），投资性现金流净额为 -944.5 亿元（ yoy-22.0%）。其中经营性现金流 下滑 主要系 14 号会计准则 变更对账面经营性现金流影响所致 。 子版块业绩分化 。 子版块 营收增速依次为：水务运营（ yoy+25.1%）、大气治理（ yoy+18.8%）、固废治理（ yoy+15.2%）、 节能 （ yoy+7.3%）、水处理（ yoy+6.4%）、 监测 （ yoy-1.1%）；归母净利润增速依次为：水处理（ yoy+58.3%）、大气治理（ yoy+56.6%）、水务运营 (yoy+21.8%)、固废治理（ yoy-33.8%）、 监测 （ yoy-54.2%）、 节能 （ yoy-85.8%）。 水务运营受益于产能提升、污水提标改造，实现稳定增长； 固废板块受资产减值、疫情补贴消退影响利润下滑； 监测 因 政府购买力下滑，传统监测设备铺设到位，行业整体需求趋于稳固。 估值见底，关注稳定的运营类资产。 过去三年环保板块表现低迷，估值、持仓等仍均处于低位，环保 REITs 的出台提供新的权益性融资工具， 看好增长稳定的运营类资产： 1、成长性、确定性较强的垃圾焚烧公司，关注伟明环保（ ROE 行业领先、订单充足）、瀚蓝环境（增长稳健，估值优势明显）； 2、在手项目丰富，技术强壁垒高的危废处置公司，关注浙富控股（危废新龙头、全产业链布局）、高能环境（受益融资改善的土壤修复龙头）； 3、 低估值、高股息率 水务公司，关注洪城水业（江西污水 市场潜力大，估值及股息率具备吸引力）。 4、 检测 、磁材并行、营收高增的中钢天源。 风险提示 ： 环保政策及检查力度不及预期、 融资信用及客户支付能力风险、细分领域市场竞争加剧导致盈利能力下滑。 增持 （ 维持 ） 行业 走势 作者 分析师 杨心成 执业证书编号： S0680518020001 邮箱： 相关研究 1、环保：无废城市区域扩充，固废处理迎机遇 2022-05-01 2、环保：政策频出，关注季报超预期个股 2022-04-24 3、环保：入库指南落地，污染防治望迎资金支持 2022-04-17 重点标的 股票 股票 投资 EPS （元） P E 代码 名称 评级 2021A 2022E 2023E 2024E 2021A 2022E 2023E 2024E 600323.SH 洪城环境 买入 0.7 0.86 1.03 1.22 10.93 8.90 7.43 6.27 603588.SH 高能环境 买入 0.68 0.97 1.28 1.69 21.29 14.93 11.31 8.57 600461.SH 瀚蓝环境 买入 1.36 1.62 2.03 2.4 13.42 11.27 8.99 7.60 资料来源： Wind，国盛证券研究所 -32%-16%0%16%32%2021-05 2021-08 2021-12 2022-05环保 沪深 3002022 年 05 月 10 日 P.2请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 一、综述：营收 增速平稳，盈利能力下滑 . 3 二、子行业分析 . 7 2.1 固废处理行业：垃圾焚烧持续增长，危废资源化持续高景气 . 7 2.2 水务行业：营收、利润稳健增长，产能持续提升 . 9 2.3 监测 ：营收趋于平稳，盈利下滑 . 11 2.4 水处理行业：营收增长，利润承压 . 13 2.5 大气治理：订单逐步释放，新业务贡献增长 . 15 2.6 节能行 业：业绩提升，盈利好转 . 17 三、投资建议 . 19 风险提示 . 19 图表目录 图表 1：环保行业 98 家样本企业 . 3 图表 2：环保行业 2017-2021 营业收入（亿元）及增速（ %） . 4 图表 3：环保行业 2017-2021 归母净利润（亿元）及增速（ %） . 4 图表 4：环保行业历年子版块营业收入增速（ %） . 4 图表 5：环保行业历年子版块归母净利润收入增速（ %） . 4 图表 6： 环保历年毛利率及净利率（ %） . 5 图表 7：各细分子行业净利率情况（ %） . 5 图表 8：历年费用率（ %） . 5 图表 9： 2019-2021 子板块 费用（亿元） . 5 图表 10： 2015-2021 行业资产负债率（ %） . 6 图表 11： 2019-2021 年细分子行业资产负债率（ %） . 6 图表 12：环保行业近年现金流状况（亿元） . 6 图表 13：细分子行业经营性现金流净额（亿元） . 6 图表 14：细分子行业投资性现金流净额（亿元） . 7 图表 15：细分子行业筹资性现金流净额（亿元） . 7 图表 16：环保行业历年应收账款周转率（ %） . 7 图表 17：细分子行业应收账款周转率（ %） . 7 图表 18：固废板块历年来营业收入（亿元）、归母净利润（亿元）及增速（ %） . 8 图表 19：固废板块 2021 年收入，利润增速（ %） . 8 图表 20：固废行业资产负债率（左轴， %）、毛利率（左轴， %）、经营性现金流（右轴、亿元）情况 . 9 图表 21：固废处理板块公司 2021 年毛利率（ %）及净利率（ %） . 9 图表 22：水务板块历年来营业收入（亿元）、归母净利润（亿元）及增速（ %） . 10 图表 23：水务板块 2021 年收入，利润增速（ %） . 10 图表 24：水务板块资产负债率（右轴， %）、毛利率（右轴， %）、经营性现金流（左轴、亿元）情况 . 11 图表 25：水务板块公司 2021 年毛利率（ %）及净利率（ %） . 11 图表 26： 监测 板块历年来营业收入（亿元）、归母净利润（亿元）及增速（ %） . 12 图表 27： 监测 板块 2021 年收入，利润增速（ %） . 12 图表 28： 监测 板块资产负债率（右轴， %）、毛利率（右轴， %）、经营性现金流（左轴、亿元）情况 . 13 图表 29： 监测 2021 年毛利率（ %）及净利率（ %） . 13 图表 30：水处理板块历年来营业收入（亿元）、归母净利润（亿元）及增速（ %） . 14 图表 31：水处理板块资产负债率（右轴， %）、毛利率（右轴， %）、经营性现金流（左轴、亿元）情况 . 15 2022 年 05 月 10 日 P.3请仔细阅读本报告末页声明 一 、综述： 营收 增速平稳 ，盈利能力 下滑 截至 报告发布期 ，环保行业上市公司全部公布 2021 年年报，我们选取 98 家（相较 2020年新增 9 家） 环保公司作为我们的样本进行研究， 根据主营业务将环保行业分为水务、水处理、固废处理、大气治理、监测和节能 6 个细分子行业。 图表 1： 环保行业 98 家样本企业 大气治理 监测 节能 水务运营 水处理 固废处理 龙净环保 聚光科技 双良节能 重庆水务 碧水源 启迪环境 远达环保 雪迪龙 华西能源 首创股份 中金环境 龙马环卫 菲达环保 汉威科技 中材节能 兴蓉环境 国祯环保 瀚蓝环境 清新环境 先河环保 龙源技术 创业环保 万邦达 中国天楹 三维丝 宝馨科技 天壕节能 洪城水业 国中水务 伟明环保 雪浪环境 理工环科 三聚环保 武汉控股 兴源环境 维尔利 奥福环保 安车 监测 科融环境 中山公用 中电环保 富春环保 仕净科技 禾信仪器 深圳新星 钱江水利 巴安水务 长青集团 盛剑环境 易世达 渤海股份 环能科技 迪森股份 元琛科技 德固特 江南水务 华控赛格 东江环保 青达环保 绿城水务 博世科 高能环境 中原环保 南方汇通 永清环保 海峡环保 津膜科技 中再资环 海天股份 清水源 格林美 顺控发展 鹏鹞环保 旺能环境 博天环境 绿色动力 中持股份 联美控股 上海洗霸 盈峰环境 三达膜 上海环境 正和生态 玉禾田 力源科技 侨银环保 深水海纳 润邦股份 太和水 路德环境 富淼科技 英科再生 华骐环保 大地海洋 世茂能源 浩通科技 卓锦股份 建工修复 资料来源： Wind， 国盛证券研究所 2021 年行业 维持平稳增速， 整体 盈利能力 下降 。 根据国盛环保组合，环保行业 2021 年整体营业收入 3256.5 亿元，增速为 15.0%；归母净利润 192.9 亿元， 同比下降 5.1%，或与工程占比提升、 疫情补贴取消 、减值增加等因素有关 ， 其中， 固废、监测、 节能板2022 年 05 月 10 日 P.4请仔细阅读本报告末页声明 块 盈利能力 下滑 较大 。 2022Q1 营收 增长持续， 盈利 下滑 。 2022Q1 环保行业营业收入 725.4 亿元，同比增速10.7%，归母净利润实现 60.4 亿元，同比 -17.0%，主要受新冠疫情及市场融资大环境影响。 图表 2： 环保行业 2017-2021 营业收入（亿元）及增速（ %） 图表 3： 环保行业 2017-2021 归母净利润（亿元）及增速（ %） 资料来源： Wind， 国盛证券研究所 资料来源： Wind， 国盛证券研究所 水务运营、水处理、大气治理 发展良好 ，节能、监测欠佳 。 营收角度看， 增速表现依次为：水务运营（ yoy+25.1%）、大气治理（ yoy+18.8%）、固废治理（ yoy+15.2%）、 节能 （ yoy+7.3%）、水处理（ yoy+6.4%） 、监测（ yoy-1.1%） ； 归母净利润增速表现依次为：水处理 （ yoy+58.3%） 、 大气治理（ yoy+56.6%）、 水务运营 (yoy+21.8%)、 固废治理（ -33.8%）、 监测 （ -54.2%）、 节能 （ yoy-85.8%）。 图表 4： 环保行业历年子版块营业收入增速（ %） 图表 5： 环保行业历年子版块归母净利润收入增速（ %） 资料来源： Wind， 国盛证券研究所 资料来源： Wind， 国盛证券研究所 2021 年行业整体 毛利率、净利率均有所下滑。 2021 年环保行业整体 毛利率 下滑 1.8pct至 24.8%； 净利率 下滑 1.3pct 至 6.4%， 或与 14 号会计准则要求环保企业全额确认PPP 工程收入 、原材料成本上升 有关 。 24.4%12.8% 13.2%5.8%15.0%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%05001000150020002500300035002017 2018 2019 2020 2021营业收入（亿元） 营收增速（ %）28.7%-21.5%19.2%-19.8%-5.1%-30.0%-20.0%-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%0501001502002503002017 2018 2019 2020 2021归母净利润（亿元） 净利增速（ %）-30.0%-20.0%-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%70.0%2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021水务运营 水处理 固废治理大气治理 监测检测 节能环保-350.0%-300.0%-250.0%-200.0%-150.0%-100.0%-50.0%0.0%50.0%100.0%150.0%2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021水务运营 水处理 固废治理大气治理 监测检测 节能环保2022 年 05 月 10 日 P.5请仔细阅读本报告末页声明 图表 6： 环保历年毛利率 及净利率 （ %） 图表 7： 各细分子行业净利率情况（ %） 资料来源： Wind， 国盛证券研究所 资料来源： Wind， Wind， 国盛证券研究所 2021 年环保行业费用率进一步降低。 2021 年环保 行业销售费率 2.4%（ yoy-0.3pct）、管理费率 6.6%（ yoy-0.1pct） ， 费用管控得当。另外， 或 受益于 融资利率 下滑， 财务费率降低 0.2pct 至 3.8%（ yoy-0.2pct）。 图表 8： 历年费用率（ %） 图表 9： 2019-2021 子板块费用（ 亿 元） 资料来源： Wind， 国盛证券研究所 资料来源： Wind， 国盛证券研究所 资产负债率小幅提升， 新项目 建设仍多。 2021 年环保行业整体资产负债率为 59.4%，较2020 年上升 0.7pct。水务运营实现 58.9%，相较上年增加 1.0pct，可能系部分区域污水厂项目建设仍多。 固废治理实现 59.7%，同比提升 1.0pct， 或因 行业杠杆率增加支撑产能扩张 。 节能 实现 56.7%，同比提升 2.1pct。 29.5% 29.3% 28.5%27.3% 26.6%24.8%12.9% 13.6%9.7% 10.0%7.7%6.4%0%5%10%15%20%25%30%35%2016 2017 2018 2019 2020 2021毛利率净利率-10.0%-5.0%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%2016 2017 2018 2019 2020 2021水务运营 水处理 固废治理大气治理 监测检测 节能环保2.9% 3.3% 3.1% 2.7% 2.4%8.3%6.7% 6.7% 6.7% 6.6%3.0 3.6%3.8% 4.0% 3.8%0.0%1.0%2.0%3.0%4.0%5.0%6.0%7.0%8.0%9.0%2017 2018 2019 2020 2021销售 管理 财务0510152025302019 2020 2021水务运营 水处理 固废治理大气治理 监测检测 节能环保2022 年 05 月 10 日 P.6请仔细阅读本报告末页声明 图表 10： 2015-2021 行业资产负债率（ %） 图表 11： 2019-2021 年细分子行业资产负债率（ %） 资料来源： Wind， 国盛证券研究所 资料来源： Wind， 国盛证券研究所 经营现金流净额、筹资性现金流净额下降。 2021 年环保行业经营性现金流净额为 382.2亿元， 筹资性现金流 351.9 亿元（ yoy-60.3%），投资性现金流净额为 -944.5 亿元（ yoy-22.0%）。 其中经营性现金流 2020 年同期为 494.6 亿元，同比下降 22.7%。 水务运营、水处理、 大气治理、 监测 板块现金流净额均下滑。其中 水务运营占比最高，实现经营性现金流 120.6 亿元（ yoy-28.3%） 。 图表 12： 环保行业近年现金流状况（亿元） 图表 13： 细分子行业经营性现金流净额（亿元） 资料来源： Wind， 国盛证券研究所 资料来源： Wind， 国盛证券研究所 50.9% 51.9%55.4%57.3%58.7%59.4%46.0%48.0%50.0%52.0%54.0%56.0%58.0%60.0%62.0%2016 2017 2018 2019 2020 2021环保行业资产负债率 环保行业资产负债率15.0%25.0%35.0%45.0%55.0%65.0%75.0%2019 2020 2021水务运营 水处理 固废治理大气治理 监测检测 节能环保-1500-1000-500050010002016 2017 2018 2019 2020 2021经营性现金流净额 筹资性现金流净额 投资性现金流净额-200204060801001201401601802016 2017 2018 2019 2020 2021水务运营 水处理 固废治理大气治理 监测检测 节能环保2022 年 05 月 10 日 P.7请仔细阅读本报告末页声明 图表 14： 细分子行业投资性现金流净额（亿元） 图表 15： 细分子行业筹资性现金流净额（亿元） 资料来源： Wind， 国盛证券研究所 资料来源： Wind， 国盛证券研究所 应收账款周转率显著上升： 2021 年环保行业应收账款周转率为 308.9，较去年同期 上升36.4，或因环保公司加强应收账款管理有关。分行业看， 水处理实现 369.3，同比提升107.6； 固废治理实现 682.8，同比提升 119.4； 大气治理实现 587.6，同比提升 147.4；节能 实现 307.4，同比提升 48.0； 水务运营实现 615.2，同比下降 23.0。 图表 16： 环保行业历年应收账款周转率 图表 17： 细分子行业应收账款周转率 资料来源： Wind， 国盛证券研究所 资料来源： Wind， 国盛证券研究所 二、 子行业分析 2.1 固废处理行业 ：垃圾焚烧持续增长 ，危废资源化 持续高景气 固废 板块 景气度持续。 2021 年固废板块收入 1474.2 亿元，同比增长 15.2%。 归母净利润 实现 75.0 亿元，同比 下滑 33.8%。 其中 垃圾焚烧 、危废资源化表现较好 ； 启迪环境、长青集团 、 迪森股份因资产减值对归母净利润影响较大 ； 环卫板块 受新冠疫情政策优惠取消影响， 盈利能力 同比 下滑 较大 。 具体到公司来看， （ 1） 垃圾焚烧板块 中 ，伟明环保受益于投产加快，营收、利润增速实-350-300-250-200-150-100-5002017 2018 2019水务运营 水处理 固废治理大气治理 监测检测 节能环保-500501001502002503002017 2018 2019 2020 2021水务运营 水处理 固废治理大气治理 监测检测 节能环保300.9269.8264.1272.6308.92402502602702802903003103202017 2018 2019 2020 202101002003004005006007008009002017 2018 2019 2020 2021水务运营 水处理 固废治理大气治理 监测检测 节能环保2022 年 05 月 10 日 P.8请仔细阅读本报告末页声明 现 34.0%、 22.1%。 （ 2）危废资源化板块 中 ， 高能环境受益于危废资源化利用业务开展顺利及生活垃圾焚烧发电项目增加，营收、利润增速实现 14.6%、 32.0%。 （ 3） 环卫板块 中， 受新冠疫情政策优惠取消影响 ， 玉禾田实现 归母净利润 4.7 亿元，同比下滑 25.0%。（ 4）部分公司 资产 及 信用 减值金 额较大，影响板块利润。 启迪环境资产减值 23.6 亿元，上年同期资产减值 12.0亿元；长青集团资产减值 2.2亿元，上年同期资产减值 0.4亿元 。 图表 18： 固废板块历年来营业收入（亿元）、归母净利润（亿元）及增速（ %） 资料来源： Wind， 国盛证券研究所 图表 19： 固废板块 2021 年收入，利润增速（ %） 资料来源： Wind， 国盛证券研究所 经营性现金流、资产负债率同比下降 ，毛利率提升 。 2021 年固废板块毛利率为 25.5%，同比 提升 1.6pct。 净利率 5.6%，同比下降 3.9pct。 板块资产负债率同比下降 2.2pct 至56.6%。 经营性现金流总额降低 27.7 亿元至 150.0 亿元 ， 14 号会计准则要求环保企业将 PPP 项目建设支出由投资性现金流流出转移至经营性现金流流出，对垃圾焚烧等运营企业经营性现金流 账面 产生较大影响，剔除影响后 固废板块造血能力仍然可观。 81.8 91.3 117.2 113.2 75.0678.5872.21139.01279.31474.229%12%28%-3%-34%29% 31%12% 15%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%020040060080010001200140016002017 2018 2019 2020 2021归母净利润（亿元） 营业收入（亿元）净利增速（ %） 营收增速（ %）-400%-350%-300%-250%-200%-150%-100%-50%0%50%100%启迪环境龙马环卫瀚蓝环境中国天楹伟明环保维尔利富春环保长青集团迪森股份东江环保高能环境永清环保中再资环格林美旺能环境绿色动力联美控股盈峰环境上海环境玉禾田侨银环保润邦股份路德环境英科再生大地海洋世茂能源浩通科技卓锦股份建工修复营收增速 净利增速2022 年 05 月 10 日 P.9请仔细阅读本报告末页声明 图表 20： 固废行业资产负债率（左轴， %）、毛利率 （左轴， %）、经营性现金流（右轴、亿元）情况 资料来源： Wind， 国盛证券研究所 图表 21： 固废处理板块公司 2021 年毛利率（ %）及净利率（ %） 资料来源： Wind， 国盛证券研究所 2.2 水务行业 ： 营收、利润 稳健增长 ，产能持续提升 2021 年收入、净利润 进一步增大 。 2021 年水务板块 表现良好，整体 营业收入 693.1 亿元， 同比提升 25.1%。 归母净利润实现 111.1 亿元，同比增长 21.8%。 水务公司公用事业属性较强，随着城市人口增加 ，污水、自来水产能提升，业绩较为稳定增长。 具体公司看，洪城 环境受益于天然气 气化率提升 、 污水提标改造 ，业绩稳健增长，营收、归母净利润同比增长 23.8%、 23.5%。首创股份 受益于 完成水价调整及处置股权投资确认投资收益，归母净利润同比提升 55.6%。 29.1% 26.8% 25.1% 23.9% 25.5%53.391.6153.2177.7150.052.8%55.4%57.3%58.7%57.7%0.020.040.060.080.0100.0120.0140.0160.0180.0200.049%50%51%52%53%54%55%56%57%58%59%60%2017 2018 2019 2020 2021毛利率 经营性现金流 资产负债率-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%启迪环境龙马环卫瀚蓝环境中国天楹伟明环保维尔利富春环保长青集团迪森股份东江环保高能环境永清环保中再资环格林美旺能环境绿色动力联美控股盈峰环境上海环境玉禾田侨银环保润邦股份路德环境英科再生大地海洋世茂能源浩通科技卓锦股份建工修复毛利率 净利率2022 年 05 月 10 日 P.10请仔细阅读本报告末页声明 图表 22： 水务板块历年来营业收入（亿元）、归母净利润（亿元）及增速（ %） 资料来源： Wind， 国盛证券研究所 图表 23： 水务板块 2021 年收入，利润增速（ %） 资料来源： Wind， 国盛证券研究所 2021 年 水务板块 毛利率 持续 下降，资产负债率略有提升，经营性现金流降幅较大。 2021年水务板块毛利率较 2020 年下降 3.8pct 至 25.0%， 或与人工 /物料成本上升有关； 资产负债率提升 0.2pct 至 56.3%， 或与杠杆提升有关； 经营性现金流总额 120.6 亿元， 2020年下降 47.6 亿元。 71.4 63.7 75.6 91.3 111.1336.7399.4472.0554.0693.123.4%-10.8%18.6% 20.7%21.8%14.5%18.6% .2 17.4%25.1%-15.0%-10.0%-5.0%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%01002003004005006007008002017 2018 2019 2020 2021归母净利润（亿元） 营业收入（亿元）净利增速（ %） 营收增速（ %）-100%-50%0%50%100%150%200%重庆水务首创股份兴蓉环境创业环保洪城水业武汉控股中山公用钱江水利渤海股份江南水务绿城水务中原环保海峡环保顺控发展海天股份营收增速 净利增速2022 年 05 月 10 日 P.11请仔细阅读本报告末页声明 图表 24： 水务板块资产负债率（右轴， %）、毛利率（右轴， %）、经营性现金流（左轴、亿元）情况 资料来源： Wind， 国盛证券研究所 图表 25： 水务板块公司 2021 年毛利率（ %）及净利率（ %） 资料来源： Wind， 国盛证券研究所 2.3 监测 ：营收趋于平稳，盈利下滑 行业 趋于平稳 。 2021 年监测板块实现营收 112.4 亿元，同比下降 1.1%。 2021 年由于 政府购买力下滑 ， 传统监测设备铺设到位， 行业整体需求趋于稳固，整体板块收入规模维持不变。行业整体实现归母净利润 5.0 亿元，同比下降 54.2%， 或与资产减值、费用率提升有关 。 具体到公司看， 聚光科技 营收 同比下降 8.6%，归母净利润同比下降 147.5%，主要系 （ 1）上海安谱实验科技股份有限公司和无锡中科光电技术有限公司不再纳入合并报表范围影响 ；（ 2） 公司 2021 年 资产 及信用 减值 2.0 亿 元 。 107.6130.6154.5168.2120.650.0% 53.0% 55.0%57.9% 58.9%35.7% 34.9% 34.0% 34.2% 32.4%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%70.0%0204060801001201401601802017 2018 2019 2020 2021经营性现金流 资产负债率 毛利率0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%70.0%重庆水务首创股份兴蓉环境创业环保洪城水业武汉控股中山公用钱江水利渤海股份江南水务绿城水务中原环保海峡环保顺控发展海天股份毛利率 净利率2022 年 05 月 10 日 P.12请仔细阅读本报告末页声明 图表 26： 监测 板块历年来营业收入（亿元）、归母净利润 （亿元）及增速（ %） 资料来源： Wind， 国盛证券研究所 图表 27： 监测 板块 2021 年收入，利润增速（ %） 资料来源： Wind， 国盛证券研究所 毛利率 、净利率、资产负债率同比 下滑 。 监测 板块 2021年毛利率 40.0%，同比下滑 1.4pct。净利率 5.1%，同比下滑 5.3pct。资产负债率 34.5%，同比下降 7.6pct。 经营性现金流总额为 5.3 亿元，去年同期为 22.0 亿元，可能系 按 PPP 会计处理实施问答规定，金融资产模式的 PPP 项目建造支出作为经营活动现金流量列示 影响 。 13.8 16.0 9.5 10.85.082.6104.5113.5 113.6 112.447.4%16.2%-40.4%13.7%-54.2%20.0% 26.5%8.6%0.1% -1.1%-60.0%-40.0%-20.0%0.0%20.0%40.0%60.0%0204060801001202017 2018 2019 2020 2021归母净利润（亿元） 营业收入（亿元）净利增速（ %） 营收增速（ %）-200.0%-150.0%-100.0%-50.0%0.0%50.0%100.0%150.0%聚光科技 雪迪龙 汉威科技 先河环保 宝馨科技 理工环科 安车检测 禾信仪器营收增速 净利增速2022 年 05 月 10 日 P.13请仔细阅读本报告末页声明 图表 28： 监测 板块 资产负债率（右轴， %）、毛利率（右轴， %）、经营性现金流（左轴、亿元）情况 资料来源： Wind， 国盛证券研究所 图表 29： 监测 2021 年毛利率（ %）及净利率（ %） 资料来源： Wind， 国盛证券研究所 2.4 水处理行业 ：营收增长，利润承压 2021 年水处理板块 营收 增长 、 订单逐渐释放 ，利润承压 。 2021 年水处理板块实现营收456.4 亿元，同比提升 6.0pct； 实现归母净利润 -12.4 亿元， 上年同期实现 -7.9 亿元。 水处理板块收入企稳，订单逐渐释放，但板块受制于 PPP 影响，无形资产摊销使利润表承压。 具体公司看， 博天 环境 受新冠疫情、市场融资大环境影响，工程进度放缓， 2021 年营收、利润下降 40.2%、 231.5%； 碧水源营收、归母净利润同比下滑 0.7%、 42.0%，主要系资产减值使得利润表承压， 疫情影响、新项目推动延迟、 EPC 已签订单较往年有所下降影响。 10.0 13.1 22.6 22.0 5.3 35.4%38.7% 39.6% 41.0%34.5%48.0% 46.2%42.2% .4 40.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%05101520252015 2016 2017 2018 2019经营性现金流 资产负债率 毛利率-10%0%10%20%30%40%50%60%70%聚光科技 雪迪龙 汉威科技 先河环保 宝馨科技 理工环科 安车检测 禾信仪器毛利率 净利率2022 年 05 月 10 日 P.14请仔细阅读本报告末页声明 图表 30： 水处理板块历年来营业收入（亿元）、归母净利润（亿元）及增速（ %） 资料来源： Wind， 国盛证券研究所 图表 30： 水处理板块板块 2021 年收入，利润增速（ %） 资料来源： Wind， 国盛证券研究所 毛利率、经营性现金流下滑，资产负债率略微提升。 水处理板块 2021年毛利率为 25.0%，较去年下降 3.8pct。资产负债率为 52.8%，较去年略微提升 0.1pct。经营性现金流实现1.3 亿元，去年同期为 51.4 亿元，降幅较大 ，其中碧水源经营性现金流减少 31.7 亿元，主要系会计准则解释第 14 号文影响下 ， PPP 项目建造支出作为经营活动现金流量列示。 58.226.8 25.3-7.9 -12.4416.3456.7 466.4428.8456.426.6%8.8%2.1%-8.8%6.0%-15.0%-10.0%-5.0%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%-10001002003004005002017 2018 2019 2020 2021归母净利润（亿元） 营业收入（亿元） 营收增速（ %）-100.0%-80.0%-60.0%-40.0%-20.0%0.0%20.0%40.0%60.0%80.0%100.0%碧水源中金环境国祯环保万邦达国中水务兴源环境中电环保巴安水务环能科技华控赛格博世科南方汇通津膜科技清水源鹏鹞环保博天环境中持股份上海洗霸三达膜正和生态建工修复力源科技深水海纳太和水富淼科技华骐环保营收增速 净利增速2022 年 05 月 10 日 P.15请仔细阅读本报告末页声明 图表 31： 水处理板块资产负债率（右轴， %）、毛利率（右轴， %）、经营性现金流（左轴、亿元）情况 资料来源： Wind， 国盛证券研究所 图表 31： 水处理板块 2021 年毛利率（ %）及净利率（ %） 资料来源： Wind， 国盛证券研究所 2.5 大气治理 ： 订单逐步释放， 新业务贡献增长 收入增长，利润显著提升。 大气处理板块 整体营收稳步提升， 订单逐步释放， 板块公司布局 新业务卓有成效， 新增 业绩 。 2021 年收入实现 325.1 亿元，同比提升 18.8%。归母净利润实现 16.3 亿元，同比提升 56.6%。 具体公司看， 受益于进军市政水、危废处置领域，及 工程业务新签市场订单创历史新高 ，清新 环境 2021 年 实现营收、归母净利润增长 66.9%、 170.5%。 19.2 18.666.651.41.346.9% 51.1% 51.3%52.7% 52.8%31.1% 29.9% 29.4% 28.8%25.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%0102030405060702017 2018 2019 2020 2021经营性现金流 资产负债率 毛利率-100.0%-80.0%-60.0%-40.0%-20.0%0.0%20.0%40.0%60.0%80.0%碧水源中金环境国祯环保万邦达国中水务兴源环境中电环保巴安水务环能科技华控赛格博世科南方汇通津膜科技清水源鹏鹞环保博天环境中持股份上海洗霸三达膜正和生态建工修复力源科技深水海纳太和水富淼科技华骐环保毛利率 净利率2022 年 05 月 10 日 P.16请仔细阅读本报告末页声明 图表 32： 大气治理板块历年来营业收入（亿元）、归母净利润（亿元）及增速（ %） 资料来源： Wind， 国盛证券研究所 图表 33： 大气治理板块板块 2021 年收入，利润增速（ %） 资料来源： Wind， 国盛证券研究所 毛利率、资产负债率提升，经营性现金流下降。 大气治理板块 2021 年毛利率为 21.0%，同比提升 0.4pct；资产负债率 53.6%，同比提升 1.6pct； 经营性现金流 22.4 亿元 ，同比下降 3.6 亿元。 图表 34： 大气治理板块资产负债率（ 右 轴， %）、毛利率（ 右 轴， %）、经营性现金流（ 左 轴、亿元）情况 资料来源： Wind， 国盛证券研究所 16.1 9.5 18.4 10.4 16.3234.6 251.5272.9 273.6325.1-2.3%-40.9%93.5%-43.3%56.6%14.0% 7.2% 8.5%0.2%18.8%-60.0%-40.0%-20.0%0.0%20.0%40.0%60.0%80.0%100.0%120.0%0501001502002503003502017 2018 2019 2020 2021归母净利润（亿元） 营业收入（亿元）净利增速（ %） 营收增速（ %）-100.0%-50.0%0.0%50.0%100.0%150.0%200.0%龙净环保 菲达环保 三维丝 奥福环保 盛剑环境 青达环保营收增速 净利增速1.119.627.3 28.022.456.7% 56.6%50.8% 52.0% 53.6%23.6% 22.1% 21.2%19.6% 21.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%0510152025302015 2016 2017 2018 2019经营性现金流 资产负债率 毛利率2022 年 05 月 10 日 P.17请仔细阅读本报告末页声明 图表 35： 大气治理板块 2021 年毛利率（ %）及净利率（ %） 资料来源： Wind， 国盛证券研究所 2.6 节能行业 ：业绩提升 ， 盈利好转 节能行业 2021 年营收 、归母净利润 提升 。 2021 年 节能板块 实现营业收入 195.3