行业 报告 | 行业专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 建筑材料 证券 研究报告 2022 年 05 月 07 日 投资 评级 行业 评级 强于大市 (维持 评级 ) 上次评级 强于大市 作者 鲍荣富 分析师 SAC 执业证书编号： S1110520120003 王涛 分析师 SAC 执业证书编号： S1110521010001 熊可为 联系人 资料 来源： 贝格数据 相关报告 1 建筑材料 -行业研究周报 :地产链基本面及政策面底部显现，或迎布局良机 2022-05-04 2 建筑材料 -行业研究周报 :玻纤周度跟踪：主要企业 22q1 业绩佐证粗纱高景气持续性 2022-05-03 3 建筑材料 -行业研究周报 :继续看好稳增长链条 2022-04-24 行业走势图 2021 年报及 2022 一季报总结点评 21 年 利润 承压 ， 大额减值 计提助力 22 年 轻装上阵 2021 年我们跟踪的 56 家建材上市公司实现营收 7744.6 亿元， yoy+42.2%，受地产收紧、限电、原材料成本上升等因素影响， 21Q4 开始增速放缓； 21FY归母净利润 953.2 亿元， yoy+18.1%。 伴随 地产 资金风险发酵 ， 21Q4 信用减值 计提 达 42.6亿元 （ 20Q4仅 4.5亿元） ， 严重拖累业绩 。 22Q1实现营收 1384.1亿元， yoy+21.0%，归母净利 129.3 亿元， yoy-12.3%。 22 年以来，房地产相关利好政策（限贷、限购、限售有所放开）有望继续提振市场对地产链信心，我们认为 ，随着疫情好转需求有望在 Q2-Q3 集中释放， 22 年 下半年 板块利润 率有望回升 ，从而带动估值修复。 消费建材：石膏板、防水成绩最佳，看好 22 年盈利能力边际改善 21 年消费建材收入 /净利润 Yoy+31%/-19%，受减值计提及原材料价格上涨影响，盈利能力有所下滑。细分行业中石膏板、防水龙头继续体现较高的成长性， 21 年收入同比 +25%/+41%，净利润 +23%/+9%，受益于下游集中度提升 +质量敏感性增强，具备资金 /渠道 /产品 /服务优势的龙头市占率将延续快速增长；管材收入 /净利润 Yoy+16%/-19%，瓷砖收入 /净利润 Yoy+20%/-73%，利润相对承压，但蒙娜丽莎、伟星新材成长性优于行业。涂料收入 /净利润Yoy+38%/-218%，受地产减值拖累利润承压明显。我们认为 22 年行业有望触底回暖，中长期看，伴随原材料价格回落，龙头消费建材品种市占率提升空间仍较大，推荐东方雨虹、科顺股份、 坚朗五金 、 伟星新材 等。 水泥： 21 年高开低走， 22 年开局延续承压，全年效益或先抑后扬 21 年水泥行业收入 /净利润 yoy+55.4%/16.3%， 21 年水泥产量 23.63 亿吨，yoy-1.2%， 在 能耗双控及成本压力下 均价 全年均价仍维持较高水平 。 21Q1收入 /净利 yoy+35.1%/-8.9%， Q1 开局 延续 承压 ， 下游开工低迷且煤炭价格仍在高位 。 随着煤价影响同比减弱 +涨价开启，业绩或迎来逐季改善，全年仍有望实现稳步增长，估值有望修复 ，推荐成长性品种 上峰水泥、 华新水泥以及价值品种 海螺水泥 。 玻璃 /玻纤 ： 玻纤价格高位 坚挺 ，玻璃盈利高位回落 21 光伏玻璃收入 /净利润 yoy+28%/+9%， 21 年装机主要集中在 Q4，受制于产业链硅料短缺和成本的双重压力，盈利水平逐季下滑 ， 我们认为随硅料产能释放，光伏玻璃价格仍有望阶段性调涨，短期看好龙头公司量价齐升逻辑，中长期看好龙头公司石英砂的自给率及天然气直供带来的双重成本壁垒。浮法玻璃 21 年收入 /净利润 yoy+36%/+128%（全年需求阶段性差异，下半年需求萎缩较快），目前行业单吨净利处于较低水平，后续有望回暖。玻纤 21年收入 /净利润 yoy+27%/100%， Q1 高景气延续，净利润增速位于子版块第一，我们认为 22 年下游需求仍向好， 供给端海外产能退出 +国内实际新增产能有限， 预计全年价格 有望 高位坚挺 。 推荐福莱特 （与电新联合覆盖） 、长海股份、中国巨石。 风险 提示 ： 下游 需求回落超预期，原材料涨价超预期 ，产能投放超预期 。 重点标的推荐 股票 股票 收盘价 投资 EPS(元 ) P/E 代码 名称 2022-05-06 评级 2021A 2022E 2023E 2024E 2021A 2022E 2023E 2024E 002271.SZ 东方雨虹 44.81 买入 1.67 2.09 2.58 3.17 26.83 21.44 17.37 14.14 300737.SZ 科顺股份 10.59 买入 0.57 0.85 1.09 1.40 18.58 12.46 9.72 7.56 002791.SZ 坚朗五金 85.78 买入 2.77 3.49 4.59 5.76 30.97 24.58 18.69 14.89 601865.SH 福莱特 41.90 增持 0.99 1.39 1.96 2.55 42.32 30.14 21.38 16.43 600176.SH 中国巨石 15.81 买入 1.51 1.46 1.69 1.97 10.47 10.83 9.36 8.03 资料来源： Wind、 天风证券研究所，注： PE=收盘价 /EPS -25%-21%-17%-13%-9%-5%-1%3%2021-05 2021-09 2022-01建筑材料 沪深 300 行业报告 | 行业专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 建材行业 21 年成本端 “ 高压 ” ，子板块龙头强者恒强 . 4 1.1. 建材行业：充分减值轻装上阵， 22 年盈利能力有望恢复 . 4 1.1. 建材子板块：玻纤持续高景气，消费建材承压 . 6 2. 主 要子板块业绩分析 . 7 2.1. 消费建材：石膏板、防水成绩最佳，看好 22 年盈利能力边际改善 . 7 2.1. 水泥： 21 年高开低走， 22 年开局延续承压，全年效益或先抑后扬 . 10 2.2. 玻纤： 21 年价格维持高位，行业景气全年盈利高增 . 13 2.3. 玻璃：盈利高位回落，成本压力已有所缓解 . 15 2.3.1. 光伏玻璃：硅料短缺 +成本压力，盈利能力承压 . 15 2.3.2. 浮法玻璃：淡季不淡与旺季不旺， 22 年行业利润或承压 . 18 3. 推荐稳增长相关标的，关注低估值且基本面有望反转品种 . 21 4. 风险提示 . 22 图表目录 图 1： 2018Q1-2022Q1 单季度建材行业营收及增速 . 4 图 2： 2018Q1-2022Q1 单季度建材行业归母净利润及增速 . 4 图 3： 2018Q1-2022Q1 单季度建材行业期间费用率 . 4 图 4： 2018Q1-2022Q1 单季度建材行业盈利能力 . 4 图 5： 2018Q1-2022Q1 单季度建材行业信用减值损失 . 5 图 6： 21Q4 建材各板块信用减值损失 . 5 图 7： 2018Q1-2021Q1 单季度建材行业收现比（ %） . 5 图 8： 2018Q1-2021Q1 单季度建材行业经营性现金流 /归母净利润 . 5 图 9： 2018Q1-2022Q1 单季度建材行业负债情况 . 5 图 10： 2018Q1-2022Q1 单季度建材行业资产周转情况 . 5 图 11： 2018Q1-2022Q1 单季度建材行业 ROE . 6 图 12： 2007-2021 年建材行业 ROE. 6 图 13： 2021 年建材各板块收入增速 . 6 图 14： 2022 年一季度建材各板块收入增速 . 6 图 15： 2021 年建材各板块归母净利润增速 . 7 图 16： 2022 年一季度建材各板块归母净利润增速 . 7 图 17： 2018Q1-2022Q1 单季度消费建材营收及归母净利润增速 . 7 图 18： 2018Q1-2022Q1 消费建材一季度营收及归母净利润增速 . 7 图 19： 2018Q1-2022Q1 单季度消费建材行业毛利率及净利率 . 8 图 20： 2018Q1-2022Q1 消费建材行业一季度单季毛利率及净利率 . 8 行业报告 | 行业专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 图 21： 2018Q1-2022Q1 单季度消费建材行业营运能力 . 8 图 22： 2018Q1-2022Q1 消费建材行业一季度单季营运能力 . 8 图 23： 2018Q1-2022Q1 单季度消费建材行业 ROE . 8 图 24： 2007-2021 年消费建材行业 ROE . 8 图 25： 2021 年消 费建材部分细分行业收入增速 . 9 图 26： 2021 年消费建材部分细分行业净利润增速 . 9 图 27： 2022Q1 消费建材部分细分行业收入增速 . 10 图 28： 2022Q1 消费建材部分细分行业净利润增速 . 10 图 29： 2018Q1-2022Q1 单季度水泥营收及归母净利润增速 . 10 图 30： 2018Q1-2022Q1 水泥一季度单季营收及归母净利润增速 . 10 图 31： 2018Q1-2022Q1 单季度水泥行业毛利率及净利率 . 11 图 32： 2018Q1-2022Q1 水泥行业一季度单季毛利率及净利率 . 11 图 33： 2018Q1-2022Q1 单季度水泥行业营运能力 . 11 图 34： 2018Q1-2022Q1 水泥行业一季度单季营运能力 . 11 图 35： 2018Q1-2022Q1 单季度水泥行业 ROE . 11 图 36： 2007-2021 年水泥行业 ROE. 11 图 37：分年度全国水泥发货率 . 12 图 38： 分年度全国水泥磨机开工率 . 12 图 39：分年度全国重点城 市水泥价格 . 12 图 40：分年度全国水泥库容比 . 12 图 41： 2017Q1-2021Q1 单季度水泥行业 ROE . 12 图 42： 2007-2020 年水泥行业 ROE. 12 图 43： 2018Q1-2022Q1 单季度玻纤行业营收及归母净利润增速 . 13 图 44： 2018Q1-2022Q1 玻纤行业一季度营收及归母净利润增速 . 13 图 45： 2018Q1-2022Q1 单季度玻纤行业毛利率及净利率 . 13 图 46： 2018Q1-2022Q1 玻纤行业一季度单季毛利率及净利率 . 13 图 47： 2017Q1-2021Q1 单季度玻纤行业营运能力 . 13 图 48： 2017Q1-2021Q1 玻纤行业一季度单季营运能力 . 13 图 49： 2017Q1-2021Q1 单季度玻纤行业 ROE . 14 图 50： 2007-2021 年度玻纤行业 ROE. 14 表 1：光伏玻璃 22 年待投产项目情况 . 17 表 2：重点公司盈利预测 . 21 行业报告 | 行业专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 1. 建材行业 21 年 成本端“高压” ，子板块龙头强者恒强 1.1. 建材 行业： 充分减值轻装上阵 ， 22 年 盈利能力有望恢复 建材行业 2021 年业绩保持较快增长， 21Q4 开始增速放缓 。 2021 年我们跟踪的 56 家建材行业上市公司总计实现营收 7744.6 亿元，同比增长 42.2%，受地产收紧、限电、原材料成本 上升 等 因 素影 响 ， 21Q4 开 始营 收 增 速 放缓 ， 2021Q1-Q4 同 比 增速 分 别为+62.8%/+9.6%/+75.9%/+32.4%；归母净利润 953.2 亿元，同比增长 18.1%， 2021Q1-Q4 分别为 +96.4%/+7.0%/+29.4%/-8.6%。 2022Q1 行业实现营收 1384.1 亿元，同比增长 21.0%，归母净利润 129.3 亿元，同比 -12.3%。 22 年以来，房地产相关利好政策（限贷、限购、限售有所放开）有望继续提振市场对地产链信心，我们认为 22 年板块营业收入及利润增速有望双升，从而带动板块估值修复。 图 1： 2018Q1-2022Q1 单季度 建材行业营收及增速 图 2： 2018Q1-2022Q1 单季度 建材行业 归母 净利润及增速 资料来源： Wind、 天风证券研究所 资料来源： Wind、 天风证券研究所 规模效应发挥带动销售费用率下降 ， 管理费用率和财务费用率有所增加 。 2021 年行业期间费用率 10.7% ，同比下降 0.05pct ，其 中销售 / 管理 / 研发 / 财务费用率分别为3.0%/4.9%/1.8%/1.0%， YOY-0.7/+0.4/+0.1/+0.4pct， 随着收入的增长，规模效应进一步发挥，销售费用率下降，同时管理费用率增加主要是 由于人工成本增加，财务费用率上升主要系因资产负债率上升导致利息费用增加所致。 2022Q1 销 售 /管理 /研发 /财务费用率 同比 分别-0.7/+0.4/-0.1/+0.7pct， 变动方向基本延续 21 年的方向 。 21 年行业毛利率净利率同比下降。 2021 年行业整体毛利率 28.1%，同比下降 2.5pct，主要是因原材料成本的上升，分季度来看， 21Q1-Q4 单季度毛利率分别为28.9%/30.6%/26.4%/28.1%， 22Q1 因原材料价格 持续高位 ，毛利率进一步下降至 24.6%，同比下滑 4.3pct。 从净利率来看， 21 年整体净利率 12.3%，同比下降 2.7pct； Q1-Q4 分别为12.9%/16.6%/11.2%/10.1%，主要 系受信用减值影响， 21Q4 大幅计提信用减值损失 （ 主要为消费建材和水泥板块 ） ，或为一次性影响。 图 3： 2018Q1-2022Q1 单季度建材行业期间费用 率 图 4： 2018Q1-2022Q1 单季度建材行业盈利能力 资料来源： Wind、 天风证券研究所 资料来源： Wind、 天风证券研究所 (40)(20)02040608010005001,0001,5002,0002,5003,0002018Q12018Q32019Q12019Q32020Q12020Q32021Q12021Q32022Q1(%)(亿元 ) 建材营业收入建材营收增速（右）(50)0501001500501001502002503003502018Q12018Q32019Q12019Q32020Q12020Q32021Q12021Q32022Q1(%)(亿元 ) 建材净利润建材净利增速（右）02468102018Q12018Q32019Q12019Q32020Q12020Q32021Q12021Q32022Q1(%) 建材销售费用率 建材管理费用率建材研发费用率 建材财务费用率0510152020253035402018Q12018Q32019Q12019Q32020Q12020Q32021Q12021Q32022Q1(%)(%) 建材毛利率 建材净利率（右） 行业报告 | 行业专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 5 图 5： 2018Q1-2022Q1 单季度建材行业信用减值损失 图 6： 21Q4 建材各板块信用减值损失 资料来源： Wind、 天风证券研究所 资料来源： Wind、 天风证券研究所 2021 年收现比基本 稳定，经营现金流 /净利润有所上升， 整体盈利质量仍保持良好。 2021年行业平均收现比为 99.4%，同比下降 0.7pct；经营性现金流 /归母净利润 129.1%，同比上升 8.2pct， 整体盈利质量有所上升 ，主要系部分企业 加强收款管理 ， 经营性现金流有所改善，整体来看，建材行业盈利质量仍保持良好。 图 7： 2018Q1-2021Q1 单季度建材行业收现比（ %） 图 8： 2018Q1-2021Q1 单季度建材行业经营性现金流 /归母净利润 资料来源： Wind、 天风证券研究所 资料来源： Wind、 天风证券研究所 21 年行业负债率上升 ， 短期偿债能力下降 。 2021 年底行业流动比率为 129.7%，较 2020年末下降 44.2pct， 2022Q1 行业流动比率 130.6%，较 2021 年末提升 0.9pct，短期偿债能力开始改善。 2020 年底行业资产负债率为 49.1%，较 2020 年末上升 7.7pct， 2022Q1 行业资产负债率 48.6%，较 2021 年末 环比 提升 0.5pct。 图 9： 2018Q1-2022Q1 单季度 建材行业负债情况 图 10： 2018Q1-2022Q1 单季度 建材行业资产周转情况 资料来源： Wind、 天风证券研究所 资料来源： Wind、 天风证券研究所 -505101520253035402018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q1（亿元） 信用减值损失25.211.22.7 2.7 0.6 0.1 0.1051015202530消费建材水泥玻璃混凝土减水剂耐火材料玻纤（亿元）808590951001051101152018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q1(%) 建材收现比(150)(100)(50)0501001502002503003502018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q1(%) 建材经营现金流 /净利润020406040901401902402018Q12018Q32019Q12019Q32020Q12020Q32021Q12021Q32022Q1(%)(%)建材流动比率建材速动比率建材资产负债率 (右）05101520253001002003004002018Q12018Q32019Q12019Q32020Q12020Q32021Q12021Q32022Q1(%)(%) 建材应收账款周转率建材存货周转率建材总资产周转率（右） 行业报告 | 行业专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 6 2021 年行业 ROE 略有下降，但仍处于高位 。 2021 年建材行业 ROE 为 18.1%，较 20 年下降 1.4pct， 仍处历史高位， ROE 下降因 21 总资产 周转率指标有所下降， 21 年应收账款 /总资产 /存货 周转率分别为 8.1/0.8/9.5 次， 同比 -0.4/+0.04/+1.0 次，应收账款压力略有加大，存货周转速度加快 。 2022Q1 行业 ROE 为 2.1%，同比 下降 1.1pct， 环比下降 1.7pct，主要受疫情影响，部分公司营运能力有所下降，由于一季度一般是行业淡季，资产周转率、盈利情况均低于正常水平，预计 Q2 起 ROE 或 迎恢复。全年来看，我们认为企业回款仍有改善空间，资产周转有望进一步提速，疫情逐渐控制下，盈利能力或有改善， ROE 将有望回升。 图 11： 2018Q1-2022Q1 单季度建材行业 ROE 图 12： 2007-2021 年建材行业 ROE 资料来源： Wind、 天风证券研究所 资料来源： Wind、 天风证券研究所 1.1. 建材子板块： 玻纤持续高景气 ，消费建材 承压 2021 年 水泥 、 玻璃、消费建材 收入增长较快。 2021 年 水泥 、 玻璃、 消费建材收入增速位于子板块 前三 ，分别达 +55.4%/+34.0%/+30.6%， 我们认为水泥玻璃营收增长较快主要系全年均价高位，消费建材收入增速较快主要系龙头企业市占率提升所致 ， 水泥受益于上一年的低基数和能耗限制后供给收缩带来的价格上涨，收入大幅增长 。 2022Q1 水泥、玻纤 、玻璃 营收增速 排名居前 ，收入增速分别达 +35.1%/+21.7%/+18.4%，消费建材出货主要受疫情影响 及下游开工意愿不强影响较大 。 图 13： 2021 年建材各板块收入增速 图 14： 2022 年一季度建材各板块收入增速 资料来源： Wind、 天风证券研究所 资料来源： Wind、 天风证券研究所 0123456782018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q1(%) 建材 ROE05101520252007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021(%) 建材 ROE55.4 34.0 30.6 26.8 24.1 13.1 9.8 0102030405060水泥玻璃消费建材玻纤减水剂耐火材料混凝土(%) 35.1 21.7 18.4 7.1 4.5 (8.7) (12.6)(20)(10)010203040水泥玻纤玻璃消费建材耐火材料减水剂混凝土(%) 行业报告 | 行业专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 7 2021 年玻纤 /玻璃建材归母净利润增长较快。 2021 年 玻纤、玻璃、水泥 排 名前三，归母净利润分别同比 +100.0%/+83.9%/+16.3%。玻纤 /玻璃行业同比增速较快， 主要系全年均价高位所致 ， 玻纤下游需求较为景气 （风电及海外需求超预期） ，玻璃由于结构性供需失衡导致 21H1 价格涨幅较大。 水泥和消费建材净利增速低于营收增速主要由于原材料 及燃料 价格的上升 所致，消费建材企业减值计提也较大 。 22Q1 各子板块净利润除玻纤外均同比下降 ， 玻纤 同比增速 为 55.7%，主要是因玻纤与地产联系较弱 ； Q1 由于地产资金链尚未完全缓解，下游开工率较低，加之 3 月以来疫情对发货运输均有影响， 同时成本价格虽有下降仍维持高位，地产链相关的玻璃、消费建材归母净利同比降幅均 较大 。 图 15： 2021 年建材各板块归母净利润增速 图 16： 2022 年一季度建材各板块归母净利润增速 资料来源： Wind、 天风证券研究所 资料来源： Wind、 天风证券研究所 2. 主要子板块业绩分析 2.1. 消费建材：石膏板、防水成绩最佳，看好 22 年盈利能力边际改善 我们跟踪的 15 家消费建材上市公司（北新建材、凯伦股份、东方雨虹、科顺股份、三棵树、亚士创能、帝欧家居、蒙娜丽莎、 东鹏控股、 伟星新材、公元股份、东宏股份、雄塑科技、中国联塑 、坚朗五金 ） 2021 年总计实现收入 1614.4 亿元， Yoy+26.5%，实现归母净利润 140.1 亿元， Yoy-18.9%； 2022Q1 实现收入 229.5 亿元， Yoy+7.2%，实现归母净利润7.8 亿元， Yoy-49.4%。由于 20Q1 基数较低，叠加 20 年疫情逐步恢复后，行业景气度延续至 21Q1，消费建材板块整体增长较快 ， Q2 以后三道红线政策对地产商资金周转压力的影响逐步显现，叠加原材料价格大幅上涨，至 21Q3 末， 包括 PVC/PE/PPR、沥青、钛白粉等在内的多项原材料价格升至历史高位区间，消费建材板块的盈利能力整体承压。 此外， 恒大债务风险集中反应为上游企业的大额减值计提，严重拖累业绩。 22Q1，部分原材料价格有所回落，且地产 单项 减值 计提基本完成 ，我们预计后续业绩仍有改善空间。 图 17： 2018Q1-2022Q1 单季度消费建材营收及归母净利润增速 图 18： 2018Q1-2022Q1 消费建材一季度营收及归母净利润增速 资料来源： Wind， 天风证券研究所 资料来源： Wind， 天风证券研究所 100.0 83.9 16.3 -3.9 -7.6 -19.1 -176.6 (200)(150)(100)(50)050100150玻纤玻璃水泥减水剂耐火材料消费建材混凝土（ %） 55.7 -8.9 -10.5 -18.0 -40.4 -47.3 -93.8 (120)(100)(80)(60)(40)(20)020406080玻纤水泥耐火材料减水剂玻璃消费建材混凝土(%)(200)0200400600800(20)0204060801001202018Q12018Q32019Q12019Q32020Q12020Q32021Q12021Q32022Q1(%(%) 消费建材营收增速消费建材净利增速（右）(200)0200400600800(20)0204060801001202018Q1 2019Q1 2020Q1 2021Q1 2022Q1(%)(%) Q1消费建材营收增速Q1消费建材净利增速（右） 行业报告 | 行业专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 8 图 19： 2018Q1-2022Q1 单季度消费建材行业毛利率及净利率 图 20： 2018Q1-2022Q1 消费建材行业一季度单季毛利率及净利率 资料来源： Wind， 天风证券研究所 资料来源： Wind， 天风证券研究所 图 21： 2018Q1-2022Q1 单季度消费建材行业营运能力 图 22： 2018Q1-2022Q1 消费建材行业一季度单季营运能力 资料来源： Wind， 天风证券研究所 资料来源： Wind， 天风证券研究所 2021 年消费建材整体 ROE 为 12.8%，同比减少 6.8pct， ROE 出现较大下滑，我们认为主要系大额减值计提和原材料价格上涨导致板块内企业的盈利能力受损所致。 21 年消费建材行业整体净利率 8.1%，同比减少 4.9pct。 21Q4 减值计提风险集中出清导致净利率出现较大下滑， 22Q1 单季度净利率有所好转，但受到俄乌战争影响，部分大宗原材料涨价压力加大，且全国范围内疫情反复，单季度毛利率表现不佳，但各企业基本于 3 月底之前完成提价，我们预计 Q2 盈利 水平有望好转。 21 年行业总资产周转率 0.84 次，同比 保持稳定 ，应收账款周转率同比下降，收款情况小幅恶化，我们预计与“三道红线”政策出台加剧地产商资金压力，从而延长供应商回款周期有关。 图 23： 2018Q1-2022Q1 单季度消费建材行业 ROE 图 24： 2007-2021 年消费建材行业 ROE 资料来源： Wind， 天风证券研究所 资料来源： Wind， 天风证券研究所 02468101214161805101520253035402018Q12018Q32019Q12019Q32020Q12020Q32021Q12021Q32022Q1(%)(%) 消费建材毛利率消费建材净利率（右）0246810051015202530352018Q1 2019Q1 2020Q1 2021Q1 2022Q1(%)(%) Q1消费建材毛利率Q1消费建材净利率（右）0510152025300501001502002018Q12018Q32019Q12019Q32020Q12020Q32021Q12021Q32022Q1(%)(%) 消费建材应收账款周转率消费建材存货周转率消费建材总资产周转率（右）051015200501001502018Q1 2019Q1 2020Q1 2021Q1 2022Q1(%)(%) Q1消费建材应收账款周转率Q1消费建材存货周转率Q1消费建材总资产周转率（右）012345678(%) 消费建材 ROE0112232018Q1 2019Q1 2020Q1 2021Q1 2022Q1(%) Q1消费建材 ROE 行业报告 | 行业专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 9 我们对消费建材行业进一步细分，选择五个代表性行业进行分析：石膏板（北新建材）、防水（东方雨虹、科顺股份、凯伦股份）、涂料（三棵树、亚士创能）、瓷砖（帝欧家居、蒙娜丽莎）、管材（公元股份、伟星新材、雄塑科技、东宏股份）。 （ 1）防水： 防水行业 21 年收入 /利润增速 +41%/+9%， 21H2 防水行业受到地产新开工大幅下行影响， 行业盈利能力较差。 21 年末行业内公司不断通过冬储低价沥青 +产品提价来对冲原材料上涨压力，截止 22 年 3 月，雨虹已经对 部分主营 产品进行提价。 我们判断后续地产政策端的回暖有望逐步向基本面端转化， 22Q2 起地产前端数据或触底回暖，同时，防水新规临近落地、屋顶光伏快速增长也有望带来新增量 。 （ 2）石膏板： 石膏板行业 21 年收入 /净利润增速 +25%/+23%， 营收和 净利润同比增长 较快，我们计算 北新建材 21 年石膏板市占率达到 68%，较 20 年的 60%进一步提升，单位价格 5.79元 /平，同比提升 0.36 元 /平（幅度 7%）。 21 年房屋竣工面积同比增长 11.2%，对需求提供一定支撑， 22 年地产竣工或仍具韧性，同时保障房、厂房等非房需求占比或逐步提升。在成本上涨背景下， 公司 毛利率 仍实现 逆势增长，定价权优势尽显 。此外， 公司 21 年成立北新防水，已将所持多家防水企业股权整合至北新防水名下，完成防水业务第一阶段整合，实现全国 15 家产业基地布局，未来 增长 有望继续向好发展。 （ 3）管材： 管材行业 21 年收入 /净利润增速 +16%/-19%，受到 全年对地产项目计提较多减值的拖累，利润端承压明显 ，此外原材料价格的上涨也对利润端形成侵蚀。 22Q1 来看，下游基建有望受益市政管网投资升温， 我们判断 22Q2 起地产 基本面 有望触底回暖，叠加十四五期间管网投资带来 管材 需求增量， 行业内小企业有望加速出清， 规模效应仍有望逐步显现。 （ 4）涂料： 21 年涂料行业收入 /净利润增速 +38%/-218%， 收入增长较快但净利润出现明显下滑， 我们认为 主要系大额资产及信用减值计提严重侵蚀利润所致 ， 22Q1 行业 收入同比增长 5%，行业整体承压明显，预计 22 年盈利能力有望伴随原材料价格下降而有所改善。 （ 5）瓷砖： 瓷砖行业 21 年收入 /净利润增速为 +20%/-73%， 受制于原燃料价格上涨，导致行业内公司盈利能力下滑。 22Q1 天然气均价同比 +8.3%，环比 +10.1%，煤炭价格同比上涨80.3%，环比下跌 11.2%， 我们认为在减排趋严、下游集中度提升情况下，行业集中 度有望加速上升，在产品创新，渠道开拓和产能布局方面优势明显的龙头将更加受益 。 图 25： 2021 年消费建材部分细分行业收入增速 图 26： 2021 年消费建材部分细分行业净利润增速 资料来源： Wind， 天风证券研究所 资料来源： Wind， 天风证券研究所 41 38 25 20 16 051015202530354045防水 涂料 石膏板 瓷砖 管材（ %）23 9 (19)(73)(218)(250)(200)(150)(100)(50)050石膏板 防水 管材 瓷砖 涂料（ %） 行业报告 | 行业专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 10 图 27： 2022Q1 消费建材部分细分行业收入增速 图 28： 2022Q1 消费建材部分细分行业净利润增速 资料来源： Wind， 天风证券研究所 资料来源： Wind， 天风证券研究所 2.1. 水泥： 21 年 高开低走 ， 22 年 开局延续承压，全年效益或先抑后扬 我们跟踪的 11 家水泥公司 (冀东水泥、上峰水泥、万年青、天山股份、塔牌集团、青松建化、宁夏建材、海螺水泥、祁连山、华新水泥、福建水泥 )， 2021 年合计实现收入 4579亿元， Yoy+55.4%，实现归母净利润 620.4 亿元， Yoy+16.3%； 2022Q1 合计实现收入 736亿元， Yoy+35.1%，实现归母净利润 69.6 亿元， Yoy-8.9%。 21 年水泥行业 ROE 为 19.8%，同比下滑 2.4pct， 系 净利率同比下降 幅度较大所致 ， 但总资产周转率有所好转， ROE 仍 排在建材各子行业第二 。在地产投资和基建投资增速变慢大背景下， 21 年需求减弱 ， 根据国家统计局， 2021 年全国水泥产量 23.63 亿吨，同比下降 0.6%。 9 月以来多 地受能耗双控 趋严影响，供给端大幅收缩，叠加煤炭价格大幅上涨，水泥价格创历史新高， 但煤炭价格大幅上涨导致企业利润 表现不佳 。 图 29： 2018Q1-2022Q1 单季度水泥营收及归母净利润增速 图 30： 2018Q1-2022Q1 水泥一季度单季营收及归母净利润增速 资料来源： Wind、 天风证券研究所 资料来源： Wind、 天风证券研究所 15 10 11 5 (15)(20)(15)(10)(5)05101520防水 石膏板 管材 涂料 瓷砖（ %）7 (18) (27) (238)(3022)(3,500)(3,000)(2,500)(2,000)(1,500)(1,000)(500)0500石膏板 防水 管材 瓷砖 涂料（ %）(50)050100150200250(40)(20)0204060801001201402018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q1(%)(%) 水泥营收增速 水泥净利增速（右）28 56 -26 52 35 235 54 -29 30 -9 (50)050100150200250(40)(20)0204060802018Q1 2019Q1 2020Q1 2021Q1 2022Q1(%)(%) Q1水泥营收增速Q1水泥净利增速（右） 行业报告 | 行业专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 11 图 31： 2018Q1-2022Q1 单季度水泥行业毛利率及净利率 图 32： 2018Q1-2022Q1 水泥行业一季度单季毛利率及净利率 资料来源： Wind、 天风证券研究所 资料来源： Wind、 天风证券研究所 图 33： 2018Q1-2022Q1 单季度水泥行业营运能力 图 34： 2018Q1-2022Q1 水泥行业一季度单季营运能力 资料来源： Wind、 天风证券研究所 资料来源： Wind、 天风证券研究所 图 35： 2018Q1-2022Q1 单季度水泥行业 ROE 图 36： 2007-2021 年水泥行业 ROE 资料来源： Wind、 天风证券研究所 资料来源： Wind、 天风证券研究所 22 年开局需求延续承压，全年效益或先抑后扬。 从 22 年一季度来看，水泥行业开局 延续了去年下半年承压态势 ， 4 月份出现旺季不旺现象。 一季度全国水泥产量同比 下降 12.1%，原因系下游需求疲软以及叠加疫情影响，一季度末水泥库存走高，反映实际水泥销量降幅比产量降幅更大。根据数字水泥网， 4 月份以来水泥企业发货率和磨机开工率 持续低迷，处于近 5 年低位 。 部分省份 后续 将加大错峰停窑的力度 ， 6、 7 月份进入传统高温多雨季节，各省区将延续错峰生产的计划 ， 我们预计 短期内 市场仍然旺季不旺，熟料、水泥库存 将 一0510152025300510152025303540452018Q12018Q22018Q32018Q4