证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明01证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明2022年 05月 12日“庖丁解牛”拆析招股书（六）：美丽田园证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明1 健康美丽管理服务市场增量空间大 ， 日常面部及身体护理服务为主要贡献来源 。 根据弗若斯特沙利文报告及预测 ， 2020年中国健康美丽管理服务市场近 5000亿元 ， 预计 2030年市场规模将达到 10857亿元 ，其中日常面部及身体护理服务市场规模将达 6402亿元 ,CAGR达 5.6%。 国内人均可支配收入增加 ， 对健康美丽需求扩大 。 由于经济发展迅速及服务导向消费模式升级 ， 居民人均可支配收入逐年增加 ， 弗若斯特沙利文数据显示 ， 2020年城市居民人均可支配收入达 4.38万元 ， 近四年 CAGR为 6.9%。 居民对健康与美容的意识逐渐提高 ， 消费意愿加强 ， 健康美丽管理服务将迎来发展新机遇 。 美丽田园构筑产品 、 渠道 、 客户三大竞争壁垒 ， 身体及皮肤护理服务贡献主要营收 。 公司实现日常护理 +仪器注射 +抗衰医学三大业务赛道协同发展 ， 同时提升员工专业能力深度服务客户 ， 提升顾客忠诚度和满意度 ， 并进一步通过收并购和新设门店方式迅速铺开扩张 。 公司业绩实现快速增长 ， 2019-2021年营收分别为 14亿 /15亿 /17.8亿元 ， CAGR达 12.59%， 其中日常护理和仪器注射为公司两大主营业务 ， 2021年分别取得营收 10.47亿元和 6.73亿元 ， 同比增长 23.42%和 19.31%。 近三年公司净利润录得 1.47亿 /1.52亿 /2.08亿元 ， CAGR达 18.88%， 净利率亦 维持 在 10%以上 ， 录得 10.49%/10.12%/11.70%。 风险提示： 新产品 /品牌失败风险；医疗事故风险；经济政治环境产生的风险；疫情反复风险 。摘要证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明目录C O N T E N T S美丽田园公司概况02美丽田园竞争优势03行业概况01募资用途04风险提示052证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告健康美丽管理服务行业概况01.3证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明4居民可支配收入增加，健康与美丽需求旺盛1.1 健康与美丽管理服务市场概念： 指协助消费者维持及改善身体健康与外形的一系列广泛服务 ， 涵盖个人化身体及皮肤护理服务 （ 包括日常面部及身体护理服务及能量仪器与注射服务 ） 以及抗衰医学服务 ， 照顾客户保持健康及具吸引力仪容的期望 。 可支配收入增加 ， 对健康美丽需求扩大 。 据弗若斯特沙利文数据显示 ， 中国城市居民人均可支配收入从 2016年 3.36万元增长至 2020年 4.38万元 ， CAGR达 6.9%。 此外 ， 弗若斯特沙利文数据表明 ， 2020年 一线城市中产家庭已达到 4300万个 。 由于近年经济发展迅速及服务导向消费模式升级 ， 城市居民对健康与美容的意识日渐提升 ， 消费意愿加强 。健康与美丽管理服务市场身体及皮肤护理服务市场 抗衰医学服务市场 其他日常面部及身体护理服务市场能量仪器与注射服务市场资料来源：弗若斯特沙利文、招股书，民生证券研究院图 表 1： 健康与美丽管理服务市场细分证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明5图 表 2： 2016-2030中国身体及皮肤护理服务市场总收益（十亿元）资料来源：中国卫生健康统计年鉴、年报、弗若斯特沙利文、招股书，民生证券研究院市场：身体及皮肤护理服务1.2 市场规模： 根据弗若斯特沙利文报告及预测 ， 中国身体及皮肤护理服务市场规模由 2016年的 3440亿元增至 2019年的 4697亿元 ， CAGR为 10.9%。 2020年由于疫情影响 ， 市场规模缩减至 4489亿元 。 预期 2030年将增加至 10567亿元 ， 2020年至 2030年的 CAGR为 8.9%， 增速将明显快于预测的整体国内生产总值增长率 。02004006008001000120014002016 2017 2018 2019 2020 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E 2030E日常面部及身体护理服务 能量仪器与注射服务证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明6313.2 345.1 378.3 409.7 371.6 403.2 435.4 465.3 493.4 520.0 545.4 570.0 593.9 617.3 640.2 020040060080010002016 2017 2018 2019 2020 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E 2030E日常面部及身体护理服务 市场规模： 根据弗若斯特沙利文报告及预测 ， 市场收益由 2016年的 3132亿元增长至 2019年的 4097亿元 ， CAGR为 9.4%。由于疫情对社交的限制使得市场于 2020年缩减至 3716亿元 。 随着消费升级 ， 预计 2030年将达 6402亿元 ， 2020年至 2030年的 CAGR为 5.6%。 客户群体： 从客户结构来看 ， 客户年龄普遍在 31至 50岁之间 ， 多为白领专业人士 、 管理人员 、 企业家及家庭主妇 ， 其中83.0%为居住于城市的女性 。 2020年因疫情客户数量有所下降 ， 但在长期将继续增长 ， 并预测于 2030年达 197.5百万人 。市场：日常面部及身体护理服务1.2图 表 3： 2016-2030中国 日常面部及身体护理 服务市场总收益（十亿元）资料来源：中国卫生健康统计年鉴、年报、弗若斯特沙利文、招股书，民生证券研究院证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明7市场：能量仪器注射服务1.211%39%37%11%2%2021-3031-4041-50500.5%3.3%2.2%0.7%0.1%0%1%2%3%4%5%20 21-30 31-40 41-50 50采用率 客户群体： 从客户结构来看 ， 年轻女性群体占绝大多数 。 约 73.0%的顾客为女性 ， 其中 76.0%年龄在 21至 40岁之间 。 从客户数量来看 ， 近年消费者人数增长迅速 。 于 2016年至 2020年 ， 中国接受能量仪器与注射服务的消费者人数由 4.4百万人增加至16.8百万人 ， 2016年至 2020年的 CAGR为 39.8%， 预计 2020年至 2030年将以 14.9%的 CAGR增长至 67.2百万人 。 渗透率： 中国每千人的能量仪器与注射服务项目数由 2016年的 6.4次升至 2020年 16.1次 ， CAGR为 26.0%。 然而与海外市场相比 ， 中国的能量仪器与注射服务渗透率仍然很低 ， 远低于 2020年韩国的 50.7次和美国的 30.5次 。 可见中国能量仪器与注射服务市场仍处于发展阶段 。 渗透率持续提升有望为能量仪器与注射服务创造增量需求 。50.730.521.7 16.916.101020304050607080韩国 美国 日本 巴西 中国图 表 4： 2020年按年龄分布的能量仪器与注射服务女性消费者 图 表 5： 2020年主要国家每千人的能量仪器与注射服务项目数资料来源：招股书，民生证券研究院证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明81.2 市场：能量仪器注射服务30.8 40.1 50.0 60.0 77.3 97.1 118.9 142.8 169.6 199.2 232.2 269.5 312.5 361.3 416.6 01002003004005002016 2017 2018 2019 2020 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E 2030E能量仪器与注射服务 功能用途： 能量仪器项目采用借助激光 、 射频 、 强脉冲光 、 超声波等各种能量设备的方式来进行 ， 主要用于皮肤护理及塑身 ， 如痤疮及色素治疗 、 嫩肤及紧肤 。 注射类项目主要包括对身体组织进行极低侵入度的美容方式 ， 例如面部或身体 A型肉毒杆菌素注射 、 胶原蛋白及透明质酸皮肤填充物注射等 。 市场规模： 根据弗若斯特沙利文报告及预测 ， 市场总收益由 2016年的 308亿元增长至 2020年的 773亿元 ， CAGR为 25.9%。预测 2030年总收益将达至 4166亿元 ， 2020年至 2030年的 CAGR为 18.3%。图 表 6： 2016-2030中国 能量仪器与注射 服务市场总收益（十亿元）资料来源：中国卫生健康统计年鉴、年报、弗若斯特沙利文、招股书，民生证券研究院证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明91.3 市场：抗衰医学服务0102030402016 2017 2018 2019 2020 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E 2030E抗衰医学服务0%20%40%60%80%100%18-25 25-35 35-45 45-55 55-65 65 市场规模： 根据弗若斯特沙利文报告及预测 ， 市场 总收益由 2016年的 24亿元增长至 2020年的 57亿元 ， 2016年至 2020年的CAGR为 24.9%。 预计 2030年将达 290亿元 ， 2020年至 2030年的 CAGR为 17.6%。 客户群体： 主要为寻求健康检查 、 咨询及疾病预防的中年客户 ， 以及受亚健康症状影响的城市居民 。 亚健康状态 （ SHS） ，或称亚健康 ， 可界定为以心理行为或身体状况不适为特征的患病前状态 ， 例如失眠 、 抑郁 、 焦虑及慢性疲劳 。图 表 8： 2016-2030中国 抗衰医学 服务市场总收益（十亿元）图 表 7： 2020年中国不同年龄段的亚健康人口（百万）资料来源：中国卫生健康统计年鉴、年报、弗若斯特沙利文、招股书，民生证券研究院证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告美丽田园公司概况02.10证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明11时间 重要事件1993年 在海南省成立首家门店1998年 公司的非全资附属公司上海美丽田园成立，总部迁至上海市2004年 上海美丽田园与 4月在中国注册成立为有限公司2005年 12月在上海成立美丽田园培训中心2011年 首家能量仪器与注射服务的门店开张2013年 北京信聿于 12月完成对上海美丽田园的投资2016年 11月参与贝黎诗战略投资2018年 3月上线客户关系管理平台， 4月以研源品牌开设首家抗衰医疗中心2022年 递交招股书，准备上市发展历程：深耕行业三十载，呵肤护体一贯之2.1 1）发展主业： 1993年起，公司成立并主要专注于提供身体及皮肤护理服务，包括日常面部及身体服务以及 2011年进入的能量仪器与注射服务。 2）拓宽业务： 2018年起，扩展至抗衰医疗服务市场，拓宽业务范围和能力。 3）准备上市： 2022年 4月，公司递交招股书，计划于香港上市。图 表 9： 公司发展历程资料来源：招股书，民生证券研究院证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明12管理层：经验丰富，业务力强2.1高管 职务 履历李阳先生 执行董事、董事会主席德国亚琛工业大学电子工程系工程学硕士，自 2004年 4月起，为上海美丽田园的董事会主席。自 2010年 7月起，为上海逸高实业有限公司的执行董事。自 2017年 11月起，为上海秀可儿门诊部有限公司的执行董事。于 2022年 3月获调任为执行董事，并于 2022年 3月获委任为董事会主席。速松泳先生 执行董事、首席执行官、董事 合副主席清华大学工商管理硕士。 1992年 4月，为海南省房地产总公司的总经理。自 2006年 8月起，为上海美丽田园美容发展有限公司的执行董事。自 2004年 4月起，彼为上海美丽田圆的董事会主席。自 2017年 11月起，彼为上海秀可儿门诊部有限公司的执行董事。于 2022年 2月获委任为董事。翟锋先生 非执行董事 同济大学环境工程学士。于 2022年 2月获委任为董事，自 2022年 3月起获调任为非执行董事。翟先生于 2013年 12月加入本集团撸任上海美丽田园董事。任职期间，主要负责制定本公司战略以及监督本公司的营理及发展。耿嘉琦先生 非执行董事英国牛津布鲁克斯大学会计及金融以及工商管理及管理学士，美国新泽西州立大学工商管理硕士。 2008年 9月为北京弘毅远方投资顾问有限公司的高级投资经理。 2011年 12月为上海磐信股权投资管理有限公司的投资总监。于 2013年 12月加入集团，后于 2022年 2月获委任为董事，于 2022年 3月获调任为非执行董事。李方雨女士 非执行董事 伦敦政治经济学院获取理学学士学位，于 2016年 5月加入本集圃任业务经理，于 2022年 3月获调任为非执行董事。 管理层奉行多元化原则，董事会架构合理。 李先生为董事会主席及执行董事，主要负责本集团的整体管理、业务及战略以及监督本集团的商业适用性和可持续性。同时，董事会成员在各方面及领域的经验及技能可使本公司维持高标准运作。图 表 10： 部分管理层简介资料来源：招股书，民生证券研究院证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明13股权结构：家族制企业，股权结构稳定2.1 截至上市前 ， 公司董事长李阳 、 其女儿李方雨 、 连松泳 、 牛桂芬 、 崔元俊和苑慧敏 6名一致行动人合计持股约 55.77%，其中李阳通过家族信托公司持股约 17.25%， 李方雨持股约 20.56%。 此外 ， 由 CITIC PE所控制的 BVI Xinyu Meiye持股35.94%， 而 CITIC PE又由中信证券持股 35%。图 表 11： 股权结构图 （上市前）资料来源：招股书，民生证券研究院证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明14 美丽田园的门店网络日益壮大 ， 旗下共有四大品牌： 包括旗舰品牌美丽田园以及贝黎诗 、 秀可儿及研源等新兴品牌 。 美丽田园及贝黎诗主要做日常面部及身体护理服务 ， 秀可儿主打能量仪器与注射服务 、 研源则关注抗衰医学服务 。 其中 ，美丽田园是自 1993年创立以来历史最悠久的国内连锁品牌之一 。图 表 12： 品牌名称公司业务：四大业务协同发展2.2资料来源：招股书，民生证券研究院证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明150%5%10%15%20%25%051015202019 2020 2021收入 yoy9%10%10%11%11%12%12%01232019 2020 2021净利润 净利率图 表 13： 2019-2021公司总 收入及同比（亿元） 图 表 15： 2019-2021公司净利润与净利率 营收净利保持良好增长 。 美丽田园总收入 2019年 、 2020年及 2021年分别为 14亿 、 15亿 、 17.8亿 ， CAGR达 12.59%，净利润分别为 1.47亿元 、 1.52亿元和 2.08亿元 ， CAGR达 18.88%， 且近三年的净利率保持在 10%以上 。 其中日常面部及身体护理服务和能量仪器与注射服务对于美丽田园营收的贡献较大 ， 2021年分别占总营收 58.8%和37.8%， 分别取得营收 10.47亿元和 6.73亿元 ， 同比增长 23.42%和 19.31%。0246810122019 2020 2021日常面部及身体护理服务 能量仪器与注射服务抗衰医学服务图 表 14： 2019-2021按项目划分收入 （亿元）公司业务：营收净利稳定增长，日常护理服务贡献主要营收2.2资料来源：招股书，民生证券研究院证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告美丽田园竞争优势03.16证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明庞大且忠诚的客户群3.117 活跃会员数量逐年增长 。 2021年 ， 公司门店共有 95119名活跃会员 （ 一年内使用服务至少一次的会员 ） ， 同比增长12.2%。 其中 ， 直营 店服务 77356名活跃会员 ， 年 平均光顾 13.3次及消费 20832元 ， 而于 2020年 ， 年平均 光顾 12.1次， 年 平均消费人民币 20151元 。 2019年活跃会员中的 70.6%于随后两年曾作出额外购买 。 除不断增加的直营店活跃会员外 ， 于 2021年加盟店 亦 服务了 27916名活跃会员 。截至 12月 31日止年度2019年 2020年 2021年日常面部及身体护理服务活跃会员人数 69,895 67,178 75,548每名活跃会员的平均消费 (人民币元 ) 10,596 10,866 11,843能量仪器与注射服务活跃会员人数 12,683 14,291 16,896每名活跃会员的平均消费 (人民币元 ) 36,631 39,471 39,833抗衰医学服务活跃会员人数 1,895 3,305 2,675每名活跃会员的平均消费 (人民币元 ) 33,959 27,567 16,364图 表 16： 公司业务活跃会员情况资料来源：招股书，民生证券研究院证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明18多元化产品与服务范围协同3.2 一站式服务。 公司 的一站式健康与美丽管理服务范围涵盖日常面部及身体护理服务 、 能量仪器与注射 服务 以及抗衰医学服务 。 这些服务均按照个人需要提供 ，从而 满足客户保持健康及具吸引力仪容的期望。目前提供各式各样健康与美丽管理服务，服务涵盖 47类服务项目及超过 800个 SKU，跨越客户全生命周期。 业务协同。 公司 通过日常面部及身体护理服务初步赢得客户信任，进而延伸至能量仪器与注射服务及抗衰医学服务等更复杂的服务 ，从而达到业务间的协同发展。图 表 17： 公司各项业务协同资料来源：招股书，民生证券研究院证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明190501001502002019 2020 2021直营门店数 加盟门店数0501001502002019 2020 2021一线城市 新一线城市 其他城市图 表 18： 直营与加盟门店数量 图 表 19：按城市能级划分的运营直营门店数目明细 直营店在美丽田园总收益中占比较大 。 公司共有 177家直营店及 160家加盟店 。 美丽田园及贝黎诗门店均以直营店模式及加盟店模式经营 。 美丽田园的秀可儿门店及研源医疗中心仅以直营店模式经营 。 2019-2021年直营店分别贡献了总收益的 91.7%、 93.9%、 94.1%。 而公司来自加盟的收益贡献主要包括产品及设备采购额 、 加盟费 、 培训费等 。 门店覆盖范围广 ， 投资回收期较短 。 公司门店覆盖内地 18个省 、 自治区及直辖市的 21座城市 ， 其中于北上深拥有 87家门店 ， 在新一线城市拥有额外 70家门店 ， 合计占门店总数 88.7%。 公司门店由完成选址程序至开设门店一般需约三个月 ， 一家新的日常面部及身体护理服务门店平均于开业后约十个月实现收支平衡 。广泛的门店网络及高效的扩张3.3资料来源：招股书，民生证券研究院证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明20 品牌知名度高 。 自成立以来 ， 美丽田园荣获多项备受瞩目的大奖及认可 ， 包括时尚 COSMO年度美容连锁机构大奖 、 时尚COSMO年度达人推荐品牌大奖 、 年度焕新经典品牌 、 年度人气品牌 、 最受女性欢迎品牌及上海美发美容五星级企业 。 培训体系 强大 。 公司共有专业服务人员 1940位 ， 且 医生及护士必须按照中国相关医疗卫生行政部门的规定注册 。 公司 超过一年的专业服务人员 资质 平均为 6.1年 ， 领先于美丽田园的竞争对手 。 根据弗若斯特沙利文的资料 ， 2021年 ， 美丽田园是健康与美丽管理服务行业专业服务人员留任最高的少数公司之一 ， 实现专业服务人员年度留任率 74.0%。 通过全面的培训计划 ，2021年的平均月净推荐值 （ 定义为客户推荐美丽田园的产品及服务的意愿 ） 达 85.5%， 同时近三年不利反馈占同期总客户人数百分比均低于 0.1%， 反映了较高的客户满意度水平 。品牌力强大，专业性强3.4截至 12月 31日2019年 2020年 2021年个案性质服务未有完全达到客户预期 0.1% 0.1% 0.1%员工态度 0.1% 0.1% 0.1%卫生问题 0.1% 0.1% 0.1%服务后不适 0.1% 0.1% 0.1%其他不利反馈 0.1% 0.1% 0.1%总计 0.1% 0.1% 0.1%年份 认证 /奖项2021 2021数字化学习技能系列大赛 -成效突出奖2019-2021 重点企业贡献奖2020 上海美发美容五星级企业2019 金鼎奖 -年度焕新经典品牌2019 口碑生活服务行业双十一优质商家2019 最受女性欢迎品牌2019 上海市高新技术企业图 表 21：不利反馈占同期总客户人数百分比图 表 20： 公司部分获奖情况资料来源：招股书，民生证券研究院证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告募资用途04.21证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明4.1 募集资金用途：扩张升级服务网络 /战略并购 /投资 IT系统22 用于扩张及升级服务网络： a) 通过内生增长及收购扩展日常面部及身体护理服务门店网络 。 矢志在多个一线城市及新一线城市快速扩展业务 ， 应对高质量日常面部及身体护理服务的需求及增长潜力 ， 开拓更多元化的客户基础 ， 加快进一步增长 。 公司计划于 2023年 、 2024年 、 2025年及 2026年分别增设 25家 、 30家 、 30家及 30家门店 ; b) 在已设立日常面部及身体护理服务门店的新一线城市扩及升级能量仪器与注射服务及抗衰医学服务的门店网络 ， 提供一站式健康与美丽管理服务 ， 抓紧客户对高品质能量仪器与注射服务及抗衰医学服务不断变化的需求 。 用于战略并购加盟店： 加盟店已展现庞大市场潜力及将与直营店网络缔造协同效应 。 公司计划分别于 2023年 、 2024年 、2025年 及 2026年 收购八家 、 八家 、 六家及六家加盟店 。 用于投资 IT系统： 发展内部数字化能力 ， 精简日常运营及提高运营效率 。 用于营运资金及其他一般公司用途 。 公司 IPO募集资金用途如下：证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告风险提示05.23证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明24 新产品 /品牌失败风险： 未能成功丰富公司的服务产品及品牌以适应不断变化消费者偏好及市场趋势 ， 可能会导致公司利润率下降 ， 难以无法收回相关成本 ， 甚至可能损害竞争优势和市场份额 ， 并导致公司继续依赖现有服务 、 产品及品牌 。 医疗事故风险： 门店发生的任何医疗事故 、 失当 、 医疗疏忽或不当行为均可能导致针对公司的索偿或法律诉讼 ， 无论是否有法律依据或处于和解状态 ， 均可能对公司的行业声誉造成不利影响 ， 分散管理资源并产生重大成本 。 经济政治环境产生的风险： 中美关系的未来发展仍在不确定因素 ， 任何不利发展均可能对中国的宏观经济造成不利影响 ， 导致客户可支配收入受到影响进而对公司的业务 、 经营业绩及前景造成不利影响 。 疫情反复产生的风险 ： COVID-19疫情的持续及反复已造成并可能继续对经济 、 地缘政治及社会状况造成不利影响同时新开设门店可能因客户量减少而无法充分利用 。 此外 ， 公司部分供货商位于海外也可能因COVID-19疫情出现供应短缺或延误 。5 风险提示证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明THANKS 致谢民生证券研究 院 ： 上海：上海市浦东新区浦明路 8号财富金融广场 1幢 5F； 200120北京：北京市东城区建国门内大街 28号民生金融中心 A座 19层； 100005深圳：广东省深圳市深南东路 5016号京基一百大厦 A座 6701-01单元； 518001民生商社研究团队：25分析 师 刘文正执业证 号 ： S0100521100009电话： 131 2283 1967邮件： 证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师 ， 基于认真审慎的工作态度 、 专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论 ， 独立 、 客观地出具本报告 ， 并对本报告的内容和观点负责 。 本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点 ， 结论不受任何第三方的授意 、 影响 ， 研究人员不曾因 、 不因 、 也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿 。民生证券股份有限公司（以下简称 “ 本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格 。本报告仅供本公司 境内 客户使用 。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告仅为参考之用，并不构成对客户的投资建议，不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况、目标或需要，客户应当充分考虑自身特定状况，不应单纯依靠本报告所载的内容而取代个人的独立判断。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容而导致的任何可能的损失负任何责任。本报告是基于已公开信息撰写，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，且预测方法及结果存在一定程度局限性。在不同时期，本公司可发出与本报告所刊载的意见、预测不一致的报告，但本公司没有义务和 责任及 时更新本报告所涉及的内容并通知客户。在法律允许的情况下，本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行、财务顾问、咨询服务等相关服务，本公司的员工可能担任本报告所提及的公司的董事。客户应充分考虑可能存在的利益冲突，勿将本 报告作 为投资决策的唯一参考依据。若本公司以外的金融机构发送本报告，则由该金融机构独自为此发送行为负责。该机构的客户应联系该机构以交易本报告提及的证券或要求获悉更详细的信息。本报告不构成本公司向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议。本公司不会因任何机构或个人从其他机构获得本报告而将 其视为 本公司客户。本报告的版权仅归本公司所有，未经书面许可，任何机构或个人不得以任何形式、任何目的进行翻版、转载、发表、篡改或引用。所有在本报告中使用的商标、服务标识及标记，除非另有说明，均为本公司的商标、服务标识及标记。本公司版权所有并保留一切权利。免责声 明 ：评级说 明 ：分析师声 明 ：投资建议评级标准 评级 说明以报告发布日后的 12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中： A股以沪深 300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯达克综合指数或标普 500指数为基准。公司评级推荐 相对基准指数涨幅 15%以上谨慎推荐 相对基准指数涨幅 5% 15%之间中性 相对基准指数涨幅 -5% 5%之间回避 相对基准指数跌幅 5%以上行业评级推荐 相对基准指数涨幅 5%以上中性 相对基准指数涨幅 -5% 5%之间回避 相对基准指数跌幅 5%以上* 请务必阅读最后一页免责声明26