公司 报告 | 公司深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 泰胜风能 （ 300129） 证券 研究报告 2022 年 05 月 05 日 投资 评级 行业 电力设备 /风电设备 6 个月评级 增持 （ 维持 评级 ） 当前 价格 5.84 元 目标 价格 10.35 元 基本 数据 A 股总股本 (百万股 ) 719.15 流通 A股股本 (百万股 ) 577.38 A 股总市值 (百万元 ) 4,199.86 流通 A股市值 (百万元 ) 3,371.89 每股净资产 (元 ) 3.92 资产负债率 (%) 50.00 一年内最高 /最低 (元 ) 11.68/5.33 作者 孙潇雅 分析师 SAC 执业证书编号： S1110520080009 资料 来源： 聚源 数据 相关报告 1 泰胜风能 -季报点评 :海风布局不断完善，业绩持续高速增长 2020-11-11 2 泰胜风能 -首次覆盖报告 :海上风电产品布局完善，市场竞争力显著提升 2020-09-05 3 泰胜风能 -季报点评 :收入继续高增长，三季度毛利率环比改善明显 2017-10-26 股价 走势 稳步推进“双海战略” ， 看好产能扩张和码头优势 行业层面： 陆 海风 电市场景气度向上 ， 塔筒赛道 核心受益 装机规模持续扩大，海上风电景气度向好。 2021 年，全国风电新增并网装机 4757 万千瓦，其中陆上风电新增装机 3067 万千瓦、海上风电新增装机 1690 万千瓦。全球风电 新增装机容量 93.6GW，海上风电新增并网21.1GW，为 2020 年三倍之多。随着海上风电电价的逐步明朗，预期未来海上风电装机仍将延续当前良好的发展态势。 风机大型化促降本，塔筒环节受益明显。 a）量： 大型化降本在于摊薄单W 材料用量，塔筒为受损最小的环节之一。 b）利 ：塔筒一般与主机分开招标，定价方式为成本加成，即价格 =签订单时钢价成本 +稳定的毛利额。仅 在签合同和采购之间可能存在风险敞口，整体看受原材料价格影响小。 公司 看点 ： 公司拟易主凯得投控，助力业务发展。 凯得投控具 备雄厚的广东区域资源优势，可积极协助泰胜风能推进在“粤港澳大湾区”及其辐射地区海上风电的业务拓展，加速“双海战略”落地。 分散化产能布局并持续扩张，驱动业绩增长。 截至 2021 年末，泰胜风能现有产能超 50 万吨，其中陆上风电产能 30 万吨，生产基地分布于上海、江苏启东、内蒙古包头、新疆哈密等多地。未来公司计划在两广、福建地区形成海上风电装备产品的近地辐射能力。另外，公司拟在扬州新增大型现代化塔架生产基地，有利于公司完善主业布局、扩大产能。 自有码头降本优势，保障助力海风发展。 泰胜蓝岛地理位置优越，具有稀缺优质的海 岸线资源使用权，有效节省大型产品的运输和码头起吊费用。 海外业务有所回升 ， 反倾销税豁免或提振出口。 公司通过积极应诉，于2020 年 7 月单独获得澳大利亚风塔产品反倾销税的豁免，对未来获取澳大利亚市场订单产生一定正向影响。 盈利预测与估值 受益于海上风电发展形势向好、公司现有基地基本满产并积极布局新产能与产业链延伸，公司风电产品产销量 将持续增加 。我们预计公司2022-2024 年营业收入为 41.26、 47.06 和 53.27 亿元，同比增长7.09%、 14.07%和 13.18%，预计 归母净利润为 3.49、 4.93 和 5.44 亿元，同比增长 34.94%、 41.31%和 10.43%，对应 PE 为 12X、 9X、 8X。给予泰胜风能 2023 年 15 倍估值，目标价 10.35 元， 维持 “ 增持 ”评级。 风险 提示 ： 风力发电行业景气度不及预期 ； 海外双反力度超预期 ； 产能建设及利用率不及预期风险 ； 原材料钢价波动风险 ； 市 场竞争加剧风险 财务数据和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 (百万元 ) 3,603.97 3,852.69 4,125.85 4,706.35 5,326.65 增长率 (%) 62.41 6.90 7.09 14.07 13.18 EBITDA(百万元 ) 737.82 549.42 535.03 692.94 713.04 净利润 (百万元 ) 348.77 258.53 348.86 492.96 544.39 增长率 (%) 127.02 (25.87) 34.94 41.31 10.43 EPS(元 /股 ) 0.48 0.36 0.49 0.69 0.76 市盈率 (P/E) 12.04 16.24 12.04 8.52 7.71 市净率 (P/B) 1.62 1.52 1.38 1.49 1.32 市销率 (P/S) 1.17 1.09 1.02 1.16 1.02 EV/EBITDA 6.02 10.27 5.49 5.30 4.81 资料 来源： wind，天风证券研究所 -29%-13%3%19%35%51%67%2021-05 2021-09 2022-01泰胜风能 创业板指 公司报告 | 公司深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 坚持风电设备制造为主业，整体业务稳中求进 . 4 2. 稳步拓宽产能布局，积极配置利用资源 . 7 2.1. 风电行业稳步发展，海风市场大有可为 . 7 2.2. 风机大型化促降本，塔筒环节受益明显 . 8 2.2.1. 大型化降本摊薄单 W 材料用量，塔筒环节受损较小 . 8 2.2.2. 高重量满足稳定性要求，塔筒单 W 摊薄用量低 . 9 2.2.3. 预计塔筒高度每增加 10m，用量增加 30-40 吨 . 10 2.3. 分散化产能布局，保障业绩稳步增长 . 12 2.4. 持续扩大辐射区域，加速推进双海战略 . 13 3. 自有码头优势显著，保障助力海风发展 . 13 4. 海外业务有所回升，反倾销税豁免或提振出口 . 15 5. 盈利预测与估值 . 16 6. 风险提示 . 17 图表目录 图 1：公司发展历程示意图 . 4 图 2：公司组织结构（股东信息为 2022 年一季报，在子公司中的权益为 2021 年年报） . 5 图 3：公司风电运维服务业务示意 . 5 图 4：泰胜风能营业收入、归母净利润（单位：亿元） . 6 图 5：泰胜风能收入结构 . 6 图 6：分业务收入情况（单位：亿元） . 6 图 7：泰胜风能近年净利率和毛利率水平 . 7 图 8：公司研发费用占营收比例 . 7 图 9：公司 2018-2021 年研发费用（亿元）及增长率 . 7 图 10： 2019-2021 年中国风电年度新增装机量（ GW） . 8 图 11： 2019-2021 年全球风电年度新增装机量（ GW） . 8 图 12：泰胜风能订单情况（单位：亿元） . 8 图 13：塔筒简图、单段塔筒简图、塔筒实物图 . 10 图 14：塔筒高度（横轴， m）与重量（纵轴，吨）散点图 . 11 图 15：蓝岛海工产品（自升平台、导管架、单桩） . 12 图 16： 2018-2021 公司分产品营收（单位：亿元） . 13 图 17： 2018-2021 公司主要产品产销量（单位：万吨） . 13 图 18： 2014-2020 年中国沿海港口万吨级及以上泊位数量 . 14 图 19： 2015-2020 年中国港口各万吨级及以上泊位（单位：个） . 14 图 20：四大龙头单吨运费测算（元 /吨） . 14 图 21：四大龙头海外收入及占比（亿元， %） . 14 图 22：蓝岛海工码头优质资源 . 14 公司报告 | 公司深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 图 23：泰胜风能内销外销营收 毛利率情况（单位：亿元） . 15 表 1：大型化对风机各环节的价值量影响（注：叶片已剔除自产和外购影响） . 9 表 2：大型化对塔筒重量的影响 . 9 表 3：不同风电项目塔筒设计参 数 . 10 表 4：部分风机塔筒重量汇总 . 11 表 5：截至 2021 年末泰胜风能塔筒时点陆上产能情况（单位：万吨） . 12 表 6：澳大利亚对中国应用级风电塔反倾销案主线 . 15 表 7： 2021 年 12 月欧盟对中国钢制风塔反倾销案终裁税率情况 . 16 表 8： 2012 年 12 月美国对中国应用级风电塔反倾销案 . 16 表 9：盈利预测（单位：亿元） . 17 表 10： WIND 一致预期下可比公司估值（ 22 年 5 月 5 日） . 17 公司报告 | 公司深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 1. 坚持风电设备制造为主业，整体业务稳中求进 泰胜风能 是中国最早并成为全球最具规模和影响力的风力发电塔架专业制造企业之一 。 公司成立于 2001 年，于 2010 年上市， 专业从事兆瓦级大功率风力发电塔架及相关产品的生产，以及风电相关领域的研发和服务。 公司 主营 风力发电设备、辅件、零件及各类海洋工程设备 ，具有国内领先的生产技术及批量制造能力 ，也是国际一流的风机塔架供应商之一。 区域优势显著，与国内外名企建立长期合作关系。 公司国内生产型分支机构分别分布于江苏东台、内蒙包头、内蒙呼伦贝尔、新疆哈密等地，并在加拿大安大略省兴建海外生产制造基地， 分支机构 临近 中国及北美风资源最优良地区 ，能够有效降低风电产品的运输成本。成立以来，公司始终坚持 “ 精工制造、仁德经营 ” 的企业精神，秉承 “ 以市场为导向、以技术为根本、以客户为基石 ” 的经营理念 ，立足国内拓展国际市场， 不断加强产品质量控制 并推动 创新升级， 公司已与 VESTAS、 Gamesa、 GEwind、金风科技、华能、中广核、大唐等企业建立了长期合作关系，在风电塔架行业形成了较高的知名度和良好的信誉度。 2001 年， 柳志成、黄京明、朱守国、夏权光、张福林、张锦楠六 名创始人 在上海市金山区现金出资注册设立泰胜有限，注册资本 800 万元， 该公司从事风力发电设备、钢结构、化工设备制造安装业务，具有市场先发优势。早期六 人在浙江瑞安压力容器厂及瑞安市泰胜电力工程机械有限公司从事级别较小的风机塔架生产相关工作，积累了丰富的行业经验。公司成为 国内最早专业生产风机塔架的公司之一 ，把握 住 了 可再生能源发展的有利机遇 。 图 1：公司发展历程示意图 资料来源： 招股说明书 ， 公司公告 ， 企查查 ， 同花顺 ， wind，天风证券研究所 公司为民营股份有限公司 ， 不存在绝对控股或相对控股的控股股东， 以柳志成、黄京明、夏权光、张锦楠、张福林组成的一致行动人团队为实际控制人， 持股比例 共计 22.25%。 2020年 6 月 10 日至 2020 年 12 月 25 日之间，第一期员工持股计划所持有的全部公司股份合计3600 万股已通过深圳证券交易所集中竞价交易和大宗交易的方式全部出售完毕，占公司总股本的 5.01%。 此次减持 能够 调动员工工作积极性，更好地驱动公司业绩增长。 2021 年 7 月，公司拟向凯得投控转让公司 36,033,927 股股份，占总股份的 5.011%，同时，公司筹划向凯得投控定向发行股份，本次交易若顺利完成，会涉及到公司控制权变更，柳志成等五人将合计持有公司 17.31%股权 。 截至 2022 年 4 月底，公司已收到证监会批复，正在组织办理股票发行上市相关事宜 。 当下风电行业平价化发展成趋势，泰胜风能虽然经营效益较好 但缺乏资源 。 此项交易既是 凯得投控 产业转型升级、布局风电等新能源产业的需要，也是对公司持续经营和获利能力的肯定。 其具备雄厚的广东区域 资源优势 ，可积极协助泰胜风能推进在“粤港澳 大湾区 ”及其辐射地区海上风电的业务拓展，加速“双海战略”落地，助力公司取得长足的发展。 公司报告 | 公司深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 5 图 2：公司组织结构（股东信息为 2022 年一季 报，在子公司中的权益为 2021 年 年报） 资料来源：公司 公告 ，天风证券研究所 公司积极打造多元化业务，延伸主业产业链。 公司现下已经或即将涉入海洋工程、风电场等新的业务领域，并有进行产业转型的规划。 2021 年 7 月，泰胜蓝岛全面进军风电运营维护服务相关业务，持续拓宽风电产业链。随着传统业务风电塔架的稳步发展，泰胜风能也着手推动风电场建设工作，使其成为主业的合理补充。 2022 年 3 月，公司表示位于河南嵩县的 50MW 分散式风电场已并网发电，实现风电场开发零的突破。风电场建设有利于塔筒制造业务的开展，帮助提升公司零部件市占率，进一步拉高公司整体的毛利率，构建良性发展态势。 此外， 公司在多地进行项目 考察并新设了多家项目公司，继续积极开展新能源发电业务项目的前期工作。 目前 公司覆盖产品建造、技术服务、售后保障等多方面业务，扩展相关联行业经营空间，业务结构日趋多元，资产规模日益庞大，组织层级日趋复杂。 图 3：公司风电运维服务业务示意 资料来源：泰胜风能公众号，天风证券研究所 公司业绩在 2019 年迎来拐点，营收及归母净利润快速增长。 21 年实现营业收入 38.53 亿元，同比增长 6.9%， 归母净利润同比下降 25.9%至 2.59 亿元。 我们认为 2021 年盈利能力下降 一方面可能由于 Q3 单季度计提减值影响，应收账款基数发 生 变动以及部分应收款项 公司报告 | 公司深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 6 账龄变长等因素的综合影响，较上年同期信用减值损失增加较多。另一方面受到来自上游的成本压力，项目执行期内原材料价格涨幅较大，致公司盈利能力下降。 22 年 Q1 业绩 已有所改善， 随着公司积极布局海风市场，优化产品结构，不断扩大产能， 我们认为 未来 公司 或 能 扭转增速下滑态势 。 图 4：泰胜风能营业收入、归母净利润（ 单位： 亿元） 图 5：泰胜风能收入结构 资料来源 : 公司公告，天风证券研究所 资料来源：公司公告，天风证券研究所 图 6：分业务收入情况（ 单位： 亿元） 资料来源：公司公告，天风证券研究所 主营风机塔架收入贡献 较大 ，在全国风机塔架制造业中处于领先地位。 2018-2020 年 ，塔架及基础段在营收中占比 70%左右， 随着海上风电市场 兴起及自身产能的逐步攀升， 2021年其他海上风电装备 收入同比增长 102.8%，和塔架及基础段在营收中占比 持平。 公司 已生产 8MW 风机塔架、日本浮体式海上风机塔架、大型分片式塔架、 175 米斜拉塔、 10MW海上风电导管架、 2200 吨级大单桩、高端升压站平台等行业领先产品 。风机塔架制造领域对运行环境和时间要求较高，且拥有自主品牌的国内企业很少。多年实践证明，公司自主品牌“泰胜”、“ TSP”、“蓝岛 BlueIsland”产品 拥有 过硬质量与优质的售后服务 ，受到国内外业主和风电整机 厂商等客户的认可。同时泰胜风能不断提升在高端产品方面的批量化生产能力及国际标准化程度，与多数国内外整机制造商及风电场业主建立长期合作关系，在风机塔架行业形成不错的知名度和良好的信誉度。 近几年风电相关产品公司盈利指标逐步改善主要是由于风电设备行业需求显著上升，并网规模增加和发电利用小时数提高，行业整体景气度高，公司产能利用率得到有效提升，整体经营情况持续改善。 21 年毛利率、净利率同比均有所下降， 我们认为 主要由于 制造加工类企业，毛利率 较容易 受 到 原材料影响。公司采用成本加成的定价模式，订单签订后至实际发生采购期间，原材料 采购单价的 波动 致使 成本增加幅度 要 高于收入 增长 幅度 。此外运输成本变动也造成了一定影响，预期毛利率能够在原材料价格平稳后恢复至正常状态 ， 2214.7322.1936.04 38.535.57 0.11 1.54 3.49 2.59 0.62-93.1%1358.8%127.0%-25.9% -18.2%-200%0%200%400%600%800%1000%1200%1400%1600%0510152025303540452018 2019 2020 2021 2022Q1营业收入 (亿元 ) 归母净利润 (亿元 )营业收入 yoy 归母净利润 yoy75% 76% 73%49%5% 0% 0%0%18% 22% 26%49%2% 1% 1% 2%0%20%40%60%80%100%2018 2019 2020 2021塔架及基础段 海洋工程设备 其他海上风电装备 其他业务11.1116.8826.3018.790.72 0.072.624.969.2818.810.28 0.28 0.46 0.920510152025302018 2019 2020 2021塔架及基础段 海洋工程设备 其他海上风电装备 其他业务 公司报告 | 公司深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 7 年 Q1 已有所好转。 图 7：泰胜风能近年净利率和毛利率水平 资料来源：公司公告，天风证券研究所 稳步落实认证体系工作，行业标准制定者。 泰胜风能体系建设已日益更新完善并且仍处于持续推进中，公司已通过 ISO9001 国际质量管理体系认证、特种设备（压力容器）制造许可等多项认证，更新并维护了 Vestas、日立、金风科技多家国内外知名企业的供应商认证，已连续三年获 得金风科技质量信用评价 5A 级供应商称号。公司资质优良，拥有占领市场的先发优势。牵头起草的国家标准风力发电机组 塔架 GB/T19072-20XX 目前已处于报批阶段。另外，公司参与编制的行业标准风力发电塔架 法兰锻件 JB/T11218-2020 已于 2021 年 1 月 1 日正式实施。 研发 投入持续提升，研发费用率趋于领先。 与同行业塔筒企业相比，公司研发投入占比位于业内领先水平 。 风机塔架拥有一定的技术壁垒，尤其是海上的风电装备上会有更高的工艺难度。公司具有专业的研发团队、经验丰富的技术人才队伍，不断升级风机塔架结构，在国内外风机塔架制造技 术方面处于领先地位 ，并承担多家国内外风机厂商陆上钢塔、柔性塔及海上风电管桩、导管架的样品制作工作。 2018 年 -2021 年，公司研发费用逐 年 增加，截止 2021 年 底 ， 公司及子公司已申请并获得授权的专利共计 249 项，其中 37 项为发明专利、 212 项为实用新型专利 。 图 8：公司研发费用占营收比例 图 9：公司 2018-2021 年研发费用 （亿元） 及增长率 资料来源：公司公告，天风证券研究所 资料来源：公司公告，天风证券研究所 2. 稳步拓宽产能布局，积极配置利用 资源 2.1. 风电行业稳步发展，海风市场大有可为 装机规模持续扩大，海上风电景气度向好。 根据国家能源局数据， 2021 年，全国风电新增并网装机 4757 万千瓦，其中陆上风电新增装机 3067 万千瓦、海上风电新增装机 1690 万千瓦。由于弃风限电改善， 2020 年全国各地省市区红色预警全面解除，从 2021 年 新增装16.9%21.3% 21.5%16.3% 15.0%0.6%6.9%9.9%6.6% 10.9%0%5%10%15%20%25%2018 2019 2020 2021 2022Q1毛利率 净利率3.9% 3.8% 4.2%4.9%0%1%2%3%4%5%6%2018 2019 2020 2021天顺风能 泰胜风能 大金重工天能重工 海力风电0.580.831.511.8844%82%24%-20%0%20%40%60%80%100%0.000.501.001.502.002018 2019 2020 2021研发费用 yoy 公司报告 | 公司深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 8 机分布看，中东部和南方地区占比约 61%，“三北”地区占约 39%，风电开发布局进一步优化。 我国海上风电的市场空间庞大，各级政府支持力度较大，业主开发意愿较强。随着海上风电电价的逐步明朗，预期未来海上风电装机仍将延续当前良好的发展态势。 根据 GWEC发布的统计数据， 2021 年全球风电新增装机 容量 93.6GW，全球海上风电在 2021 年实现了 21.1GW 的新增并网 ， 为 2020 年的三倍 之 多，创造了历史最好成绩 。 累计装机量达到837GW， 较上一年增长 12%。 图 10： 2019-2021 年中国风电年度新增装机量（ GW） 图 11： 2019-2021 年全球风电年度新增装机量（ GW） 资料来源： 国家能源局 ， 天风证券研究所 资料来源： GWEC，天风证券研究所 公司市场扩展力度逐步增强，订单有序消纳。 根据 2021 年 年 报，泰胜风能在手订单金额总计 33 亿元，订单数量饱满。其中陆上风电订单新增 38.2 亿元，完成 19.7 亿元，剩余在执行及待执行 27.5 亿元；海上风电类订单新增 1.8 亿元，完成 22.1 亿元，剩余在执行及待执行 5.0 亿元。 我们 预计在风电市场发展良好的背景下，随着各项订单的逐步交付，能够推动业绩的稳步增长。 图 12：泰胜风能订单情况 （单位：亿元） 资料来源：公司公告，天风证券研究所 2.2. 风机大型化促降本， 塔筒 环节受益明显 2.2.1. 大型化降本摊薄单 W 材料用量，塔筒 环节 受损 较小 以三一重能为例进行量化分析， 17 年 公司 平均机型容量 2MW， 20 年为 2.6MW，通过 拆分三一重能 17、 20 年的材料成本得 到 大型化后材料 成本的变化。材料成本需考虑量价两个因素，由于考量的是对用量的摊薄，需要剔除材料价格端对成本的影响（由于大多数零部件的价格主要受供需影响，因此此处暂不考虑大型化对材料升级，进而材料单价提升的情况），因此以 20 年原材料价格为基数对 17 年价格进行调整 。 23.7668.6130.671.98 3.0616.925.7471.6747.57010203040506070802019年 2020年 2021年陆上新增装机 海上新增装机 海 +陆新增装机54.2 86.9 72.5 6.2 6.1 21.1 60.4 93.0 93.6 01020304050607080901002019年 2020年 2021年陆上新增装机 海上新增装机 海 +陆新增装机17.4033.03 34.94 33.0912.5023.139.0927.544.299.3425.325.020.38 0.34 0.34 0.340.23 0.22 0.18 0.1905101520253035402018 2019 2020 2021截至报告期末在执行及待执行订单总数 陆上风电类海上风电类 海洋工程类其他订单 公司报告 | 公司深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 9 表 1： 大型化对风机各环节的价值量影响（ 注：叶片已剔除自产和外购影响 ） 主机及各环节成本（元/KW） 2.6MW（ 20年） 2MW（ 17年） 17 年调整后 单 KW 降幅 20 年占比 17 年占比 17 年调整后占比 齿轮箱 444 475 576 -23% 23% 21% 25% 叶片及主材 333 434 399 -16% 17% 20% 17% 发电机 118 159 164 -28% 6% 7% 7 回转支承 110 107 144 -23% 6% 5% 6% 变流器 84 126 101 -17% 4% 6% 4% 主轴 64 79 85 -25% 3% 4% 4% 减速机 66 62 73 -10% 3% 3% 3% 轮毂 62 78 82 -25% 3% 3% 4% 变桨系统 54 89 53 3% 3% 4% 2% 机舱罩 36 44 56 -36% 2% 2% 2% 主控系统 20 31 32 -36% 1% 1% 1% 其他 558 536 536 0% 28% 24% 23% 总计 1963 2218 2301 -15% 100% 100% 100% 资料来源：三一重能招股书、回复函，天风证券研究所 比较 20 年与 17 年调整后数据可看出大型化对零部件单 KW 成本均呈摊薄趋势，变桨系统除外（占比仅 2-3%可忽略，提升原因可能是大型化对其性能要求更高 +部分自制 外购）。高占比零部件单 KW 降幅： 齿轮箱 -23%、叶片 -16%、发电机 -28%、轴承 -23%、主轴 -25%、轮毂 -25%。 在比较塔筒用量 变化 时，选取 同 风机零部件 一样 MW 区间的项目。根据梳理的部分项目，2MW 的机型配套塔筒重量一般在 166-167 吨，即单 GW 用量在 8.3 万吨；对 2.5MW 项目取均值，得塔筒用量大致在 200 吨，即单 GW 耗用在 8 万吨，降幅为 4%。 表 2： 大型化对塔筒重量的影响 风机功率（ MW） 塔筒重量（吨） 塔筒高度（米） 最大直径（米） 2 166 77 2 167 85 2.3 166 90 4.5 2.5 177 90 4.6 2.5 185 90 2.5 199 88 4.63 2.5 200 2.5 214 87 4.78 2.5 228 100 资料来源：北极星电力网，天风证券研究所 单纯考虑 22.5MW （ 2.6MW）区间的大型化，横向对比风机主要零部件及塔筒的单位用量，齿轮箱、叶片、轴承、主轴、铸件的单 W 降幅在 20-30%左右，而塔筒用量变化为 -14%至 +10%，均值为 -4%， 可得出 为大型化下单位用量受损最小的环节之一。 2.2.2. 高重量满足 稳定性要求， 塔筒 单 W 摊薄用量低 大型化趋势下，塔筒高度需要相应增加。 塔筒的作用是支持机舱和风轮至合适的高度，使风轮获得较高且稳定的风速以捕获尽可能多的风能。随着风电机组发展的大型化，促使不断提高轮毂中心高度（ L）、增大叶轮直径等途径来获取更大的风能，因此塔筒高度需 要相应提升（ H）。 高度增加后，需要增加结构强度以满足其稳定性要求。 塔筒是一种细长结 公司报告 | 公司深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 10 构，需要受到轴向重力和风载时不能发生屈曲变形。当塔筒高度增加后，其不稳定性 增多 ，因此需要增加结构强度。一般有 2 种方式：增大钢板厚度 +增大直径（ D1），进而塔筒用量会有非线性的提升。 陆上塔筒： 由于陆上运输限制，塔筒必须要控制直径， 难以 突破 4.5-5 米。因此陆上塔筒为增加强度只能增加厚度。 海上塔筒： 海上塔筒直径可以到 6-7m，海上塔筒直径会受到管桩直径的限制（管桩直径从原来 5m，到最近可以做到 7m）。一般壁厚为直径的 0.5%，其厚度 也 相应增加。 图 13： 塔筒简图 、 单段塔筒简图 、 塔筒实物图 资料来源：风电机组塔筒设计和优化 朱少辉，风力发电机组塔筒结构分析研究 冯博，天风证券研究所 塔筒重量与高度、直径、壁厚成正比，但不同项目对塔筒设计不同，难以具体量化 （ 注：单一项目无法作为测算塔筒用量的依据，此处仅为说明一般情况下，大型化使高度、直径、壁厚相应增加，进而增加塔筒重量 ） 。以 3 段塔筒为例： 某 2MW 项目： 所用最大板厚为 30mm，塔筒总高为 66m，单段高度在 16、 23、 27m，最大直径在 4、 4、 3m，测算总重为 110 吨。 某 2.5MW 项目： 所用最大板厚为 40mm，塔筒总高为 78m，单段高度在 22、 28、 27m，最大直径 4、 4、 4m，测算总重在 161 吨。 表 3： 不同风电项目塔筒设计参数 名称 塔架 塔筒重量（ kg） 高度（ m） 最大直径（ mm） 最小直径（ mm） 总高（ m） 总重（ kg） 某 2MW 项目 上段塔架 30221 27.46 2955 2955 66.21 109356 中段塔架 36310 22.65 4000 2955 下段塔架 42825 16.1 4000 4000 基础环 8460.75 1.75 4310 4000 1.75 8460.75 最大板厚 =30 H=2925 某 2.5MW 项目 上段塔架 37977.1 27.49 3767 3267 77.67 161162 中段塔架 53536.8 27.86 4300 3767 下段塔架 69647.9 22.32 4300 4300 基础环 11955.74 1.8 4660 4300 1.8 11955.74 最大板厚 =40 H=2400 资料来源：招标网，天风证券研究所测算 2.2.3. 预计 塔筒高度每增加 10m，用量增加 30-40 吨 从时间上看，随大型化塔筒单 GW 用量呈下滑趋势；从空间上看，风速低的地区塔筒更高。平原地区由于风速低，需要提升塔筒高度进而获取高风速，以 3-4MW 河南项目为例，一般在 140m；而高风速区 3-4MW 项目，塔筒在 90-100m 之间。高低风速区占比基本稳定。根据梳理的 2-5MW 项目进行简单测算，假设重量仅与高度呈线性关系，则得到对应关系为塔筒高度每增加 10m，用量增加 30-40 吨。 公司报告 | 公司深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 11 表 4： 部分风机塔筒重量汇总 风机功率（ MW） 塔筒重量（吨） 塔筒高度（米） 最大直径（米） 塔筒段数 备注 2 166 77 4 2 167 85 4 2 90 2.3 166 90 4.50 4 2.5 177 90 4.60 2.5 185 90 2.5 199 88 4.63 4 2.5 200 2.5 214 87 4.78 4 2.5 228 100 4 3 188 92 4 3 194 95 3 211 3 211 97 4.80 3 360 140 6 地处河南，风速低 3 362 140 6 3.2 204 3.2 215 3.3 224 3.3 337 140 地处河南，风速低 3.4 220 3.6 237 3.6 245 4.79 4 4 221 97 4.78 4 237 100 4 4 240 4 247 100 4.78 4 426 140 5 地处河南，风速低 4 435 140 4 436 140 4.86 5 4.5 225 100 4.5 241 98 4.80 资料来源：北极星风力发电网，国际风力发电网，风能产业网，中国招投标公共服务平台，天风证券研究所测算 图 14：塔筒高度（横轴， m）与重量（纵轴，吨）散点图 资料来源：北极星风力发电网，国际风力发电网，风能产业网，中国招投标公共服务平台，天风证券研究所 y = 3.9561x - 162.4701002003004005000 20 40 60 80 100 120 140 160 公司报告 | 公司深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 12 2.3. 分散化产能布局，保障业绩稳步增长 公司根据国内风资源分布及风电市场发展趋势，积极进行市场布局 。 截至 2021 年末，泰胜风能现有产能超 50 万吨，生产基地分布于上海、江苏启东、江苏东台、内蒙古包头、新疆哈密等多地， 产能分布具备良好的区位优势 。目前，除新疆基地由于区域市场状况尚未饱和，公司其余各生产基地产能释放正常，基本处于满产状态。 内陆基地辐射 “ 三北地区 ” ，风力资源优厚，陆上风电产品消化能力较强。 表 5： 截至 2021 年末泰胜风能塔筒时点陆上产能情况（单位：万吨） 类型 基地 产能 陆风 上海金山（海外为主） 6 江苏东台（海外为主） 4.5 内蒙古包头 4.5 新疆哈密 10 加拿大安大略省 停产 黑龙江大庆（租用） 5 广西朔州（租用） 3 陆风合计 33 海风 南通泰胜蓝岛 20 海陆合计 53 资料来源：公司公告，天风证券研究所 截至 2021 年末，泰胜风能海上风电产能 20 万吨。公司目前 海风出口基地数量较少，辐射海岸线的能力相对较弱。 海上风电生产基地为泰胜蓝岛，在海上风电导管架、升压站平台等较为复杂的海上风电产品上，其作为 沿海生产基地 ，在竞争中 具备码头等 资源 硬件优势 ，可以有效降低运输成本，提高产品竞争力，加强公司与供应商、客户间业务黏性，有利于提升公司现场技术服务及售后维护服务能力。 图 15：蓝岛海工产品（自升平台、导管架、单桩） 资料来源：蓝岛海工官网，天风证券研究所 占据先发优势，海上风电业务强势增长。 蓝岛海工成立于 2009 年，是一家专门从事海上风电基础及海洋工程装备建造的企业 。通过 2013 年收购蓝岛海工，泰胜风能 实现从陆上风电塔架的传统制造业，到自升平台、塔架、导管架、管桩等海上风电装备、海洋工程业务的产业布局，业务间形成协同效应。加之海上风电的抢装效应，市场发展态势良好， 2021年 公司 海上风电产品收入为 18.81 亿元 ，海风产品收入占比增至 48.84%，较去年同期看，业务比重出现置换。同时泰胜蓝岛通过有序整合有效释放产能， 2021 年 净利润 12643 万元，较去年同期增长 16.2%，盈利能力 有所 提升 。 公司报告 | 公司深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 13 图 16： 2018-2021 公司分产品营收（单位：亿元） 图 17： 2018-2021 公司主要产品产销量（单位：万吨） 资料来源 : 公司公告，天风证券研究所 资料来源：公司公告，天风证券研究所 海风 产销量 增势迅猛 ， 总体 经营目标 超 预期。 2021 年陆上风电装备产量 26.20 万吨，同比下降 15.1%；销量 22.79 万吨，同比 下降 28.5%， 装备库存量较去年同期增长 88.2%的 主要原因是受新冠疫情的影响，船期延误，导致部分项目交货期延长 。由于 海上风电市场发展态势良好，公司通过有序整合有效释放海风业务的产能 ， 海上风电装备 /海洋工程类装备产量 18.23 万吨，同比增长 74.3%； 销售 19.03 万吨 ， 同比增长 90.1%。 公司 超额完成 了 2021年 42 万吨的经营目标， 2022 年度的产量目标为 50 万吨。未来泰胜风能会持续 深化 “ 双海 ” 战略， 积极应对海上风电抢装潮，抓住机遇 ，合理 进行生产的计划排布，大力拓展海上风电业务市场。 2.4. 持续扩大辐射区域，加速推进双海战略 积极布点扩张产能，追求新兴市场空间。 公司历年产能不断增长 并持续扩张 ， 一方面， 公司拟在紧邻国内主要陆上风电市场新增产能，在挖掘现有国内布局产能的前提下，做好中部、西部、南部市场的布局； 另一方面 ，公司将继续开展南方和北方海上风电制造基地的布局工作，尽快完善沿海海上风电产业布局。 目前公司拟向凯得投控转让股份， 若 公司能够根据市场环境推进在两广地区新增投资建设海上风电产能的工作， 将来 有望成长为海上行业 多领域 的海工装备龙头。 此外，泰胜风能将在江苏省扬州市设立扬州泰胜风能装备有限公司，注册资本为人民币 5亿元，认缴 100%出资额。公司拟综合多年生产经验，依托扬州港，引进先进设备，在政策引导下运用风光能源，打造专业面向海外风塔市场、具备产品前瞻性的新型绿色生产基地。设计目标年产能为 20 万吨左右 ， 预计于 2023 年度投入运营 。一方面可以增加公司大型化产品产能，助力未来承接更多大型产品的出口订单，另一方面能够有效释放其他沿海生产基地的产能，提升各个生产基地的专业化程度。 3. 自有码头 优势显著，保障助力海风发展 海上塔筒 产品同陆上的相比 并 无很大 区别，因此不存在技术壁垒。 基于海上风电产品的规格、公路运输能力及 成本 等情况，公司一般不会考虑以陆上风电生产基地供应海上风电装备。 竞争的核心要素是 塔筒企业的 自有港口和码头， 能够 最大幅度的降低物流成本 ，而码头具有稀缺性。 一方面， 港口建设由政府规划， 划分成不同 功能，生产用万吨级泊位数每年增长量仅几十个 ， 其中 10 万吨级