- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 市场价格（ 人民币）： 37.56 元 市场数据 (人民币 ) 总股本 (亿股 ) 5.61 已上市流通 A股 (亿股 ) 5.59 总市值 (亿元 ) 210.68 年内股价最高最低 (元 ) 52.42/28.25 沪深 300 指数 3921 深证成指 10629 相关报告 1.单季度业绩创历史新高，经营步入新台阶 -【国金化工】金禾实业点 .，2022.3.22 2.产品价格景气向上，盈利有望上新台阶 - 【国金化工】金禾实业点评，2022.1.7 3.业绩符合预期，三氯蔗糖高景气度增加盈利 -【国金化工】金禾实业 .，2021.10.29 4.需求向好支撑三氯蔗糖涨价持续超预期 -【国金化工】金禾实业事件 .，2021.10.26 5.需求增长叠加成本推动，甜味剂涨价超预期 -【国金化工】金禾实业 .，2021.10.12 陈屹 分析师 SAC 执业编号： S1130521050001 chenyi3 王明辉 分析师 SAC 执业编号： S1130521080003 wangmh 杨翼荥 分析师 SAC 执业编号： S1130520090002 yangyiying 业绩同比大幅增长 ， 经营 步入新台阶 公司基本情况 (人民币 ) 项目 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 (百万元 ) 3,666 5,845 6,787 7,227 7,771 营业收入 增长率 -7.69% 59.44% 16.11% 6.48% 7.53% 归母净利润 (百万元 ) 719 1,177 1,710 2,006 2,325 归母净利润增长率 -11.16% 63.82% 45.25% 17.31% 15.94% 摊薄每股收益 (元 ) 1.281 2.099 3.048 3.576 4.146 每股经营性现金流 净额 1.75 1.54 3.55 4.14 4.76 ROE(归属母公司 )(摊薄 ) 14.53% 20.15% 24.96% 24.90% 24.61% P/E 25.32 24.47 12.32 10.50 9.06 P/B 3.68 4.93 3.08 2.62 2.23 来源：公司年报、国金证券研究所 业绩简评 4 月 28 日， 公司发布 2022 年 一季 报 ， 2022 年 一季度 公司 实现营收 18.98亿元，同比 +66.91%，实现归母净利 润 4.42 亿元，同比 +110.21%，业绩符合预期 。 经营分析 公司产品价格 同比 大幅改善，盈利 趋势 向上 。 2021 年 7 月之后，受原材料价格上涨以及产品供需格局改善的影响，公司核心产品 价格向上 ，其中三氯蔗糖产品价格由 22 万 /吨涨价至 48 万 /吨 ，目前回落至 39 万 /吨 ；安赛蜜产品价格由 6.5 万 /吨涨价至 8.8 万 /吨 ，目前回落至 7.5 万 /吨 ；麦芽酚产品价格由 10.5 万 /吨涨价至 14 万 /吨 ，目前回落至 9.5 万 /吨 。 我们认为，公司核心产品当前价格基本保持平稳，且随着公司核心产品市占率的提升，公司的议价能力进一步增强。 公司目前产品销售主要分为长单销售和随行就市销售，长单销售占比在 40-50%之间，在一定程度上熨平了价格周期， 且 甜味剂产品需求不断增长 ，公司产品的销量也逐步提升。 核心 产品 竞争优势突出 ， 市占率不断提升 。 公司当前 三氯蔗糖产能 8000吨，全球第一 ， 同时公司布局 3 万吨 /年 DMF 项目，为三氯蔗糖提供原料。此外，三氯蔗糖核心原材料氯化亚砜二期项目已开工 建设，目前主体工程已建设完成。 麦芽酚 方面， 公司 5000 吨甲乙基麦芽酚 已经生产阶段。 根据公司年报，公司 围绕 现有产品进行工艺优化 ，同时公司 拓展生物发酵类产品等项目研发储备。 投资建议 考虑公司产品价格有所回调，但是公司新产品产能释放， 我们 预计 公司2022-2024 年 归母净利润分别为 17.1、 20.06 和 23.25 亿 元 ， EPS 分别为3.05、 3.56、 4.15 元， 当前市值对应 PE 分别为 12.32X、 10.50X 和9.06X， 维持“买入”评级。 风险提示 产品 销 量低于预期 ； 产品价格下跌 ； 公司产能建设 及投放 进度不及预期 。 05001000150020002500300024.0930.1536.2142.2748.33210428210728211028220128220428人民币 (元 ) 成交金额 (百万元 ) 成交金额 金禾实业 沪深 300 2022年 04月 28 日 资源与环境研究中心 金禾实业 (002597.SZ) 买入 （ 维持评级 ） 公司点评 证券研究报告 公司点评 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 附录：三张报表预测摘要 损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 主营业务收入 3,972 3,666 5,845 6,787 7,227 7,771 货币资金 1,776 1,139 1,985 2,497 3,395 4,514 增长率 -7.7% 59.4% 16.1% 6.5% 7.5% 应收款项 747 788 1,381 1,160 1,235 1,328 主营业务成本 -2,729 -2,674 -4,199 -4,357 -4,440 -4,591 存货 373 340 506 597 608 629 %销售收入 68.7% 72.9% 71.8% 64.2% 61.4% 59.1% 其他流动资产 1,105 1,835 1,622 1,596 1,598 1,601 毛利 1,243 992 1,647 2,430 2,787 3,180 流动资产 4,000 4,102 5,494 5,850 6,836 8,071 %销售收入 31.3% 27.1% 28.2% 35.8% 38.6% 40.9% %总资产 65.1% 58.6% 62.1% 62.2% 64.2% 66.6% 营业税金及附加 -32 -25 -33 -41 -43 -47 长期投资 127 234 325 330 335 340 %销售收入 0.8% 0.7% 0.6% 0.6% 0.6% 0.6% 固定资产 1,828 2,460 2,734 3,028 3,286 3,508 销售费用 -131 -54 -69 -81 -87 -93 %总资产 29.7% 35.1% 30.9% 32.2% 30.8% 28.9% %销售收入 3.3% 1.5% 1.2% 1.2% 1.2% 1.2% 无形资产 155 170 166 173 178 184 管理费用 -86 -122 -150 -176 -188 -202 非流动资产 2,149 2,896 3,354 3,553 3,820 4,052 %销售收入 2.2% 3.3% 2.6% 2.6% 2.6% 2.6% %总资产 34.9% 41.4% 37.9% 37.8% 35.8% 33.4% 研发费用 -137 -120 -183 -217 -231 -249 资产总计 6,149 6,998 8,848 9,402 10,657 12,124 %销售收入 3.4% 3.3% 3.1% 3.2% 3.2% 3.2% 短期借款 101 292 242 65 65 65 息税前利润（ EBIT） 858 671 1,212 1,914 2,238 2,590 应付款项 722 951 1,099 1,037 1,057 1,093 %销售收入 21.6% 18.3% 20.7% 28.2% 31.0% 33.3% 其他流动负债 302 260 439 310 340 375 财务费用 19 3 -23 -23 -3 15 流动负债 1,125 1,502 1,779 1,412 1,463 1,534 %销售收入 -0.5% -0.1% 0.4% 0.3% 0.0% -0.2% 长期贷款 1 0 630 630 630 630 资产减值损失 17 0 0 0 0 0 其他长期负债 542 549 597 508 508 507 公允价值变动收益 6 93 49 0 0 0 负债 1,667 2,051 3,007 2,550 2,600 2,671 投资收益 29 51 119 50 50 50 普通股股东权益 4,482 4,946 5,841 6,851 8,054 9,449 %税前利润 3.1% 6.1% 8.7% 2.5% 2.2% 1.9% 其中：股本 559 561 561 561 561 561 营业利润 940 840 1,385 1,981 2,324 2,695 未分配利润 3,007 3,425 4,382 5,408 6,612 8,007 营业利润率 23.7% 22.9% 23.7% 29.2% 32.2% 34.7% 少数股东权益 0 1 0 1 2 3 营业外收支 -3 -9 -21 1 1 1 负债股东权益合计 6,149 6,998 8,848 9,402 10,657 12,124 税前利润 937 830 1,364 1,982 2,325 2,696 利润率 23.6% 22.7% 23.3% 29.2% 32.2% 34.7% 比率分析 所得税 -129 -112 -187 -272 -319 -369 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 所得税率 13.7% 13.5% 13.7% 13.7% 13.7% 13.7% 每股指标 净利润 808 719 1,176 1,711 2,007 2,326 每股收益 1.447 1.281 2.099 3.048 3.576 4.146 少数股东损益 0 0 -1 1 1 1 每股净资产 8.021 8.818 10.413 12.213 14.359 16.846 归属于母公司的净利润 809 719 1,177 1,710 2,006 2,325 每股经营现金净流 1.560 1.753 1.536 3.548 4.144 4.764 净利率 20.4% 19.6% 20.1% 25.2% 27.8% 29.9% 每股股利 0.450 0.540 0.650 1.219 1.430 1.658 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 18.04% 14.53% 20.15% 24.96% 24.90% 24.61% 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 总资产收益率 13.15% 10.27% 13.30% 18.18% 18.82% 19.18% 净利润 808 719 1,176 1,711 2,007 2,326 投入资本收益率 14.54% 10.11% 14.43% 20.51% 20.86% 20.98% 少数股东损益 0 0 -1 1 1 1 增长率 非现金支出 218 269 321 316 352 388 主营业务收入增长率 -3.89% -7.69% 59.44% 16.11% 6.48% 7.53% 非经营收益 -46 -129 -135 -2 3 3 EBIT增长率 -16.94% -21.78% 80.64% 57.91% 16.91% 15.74% 营运资金变动 -109 125 -501 -34 -38 -46 净利润增长率 -11.28% -11.16% 63.82% 45.25% 17.31% 15.94% 经营活动现金净流 872 983 861 1,990 2,324 2,672 总资产增长率 7.98% 13.80% 26.43% 6.27% 13.34% 13.77% 资本开支 -415 -860 -693 -522 -614 -614 资产管理能力 投资 -901 -98 -196 -5 -5 -5 应收账款周转天数 17.7 25.7 25.0 30.0 30.0 30.0 其他 79 86 149 50 50 50 存货周转天数 45.7 48.7 36.8 50.0 50.0 50.0 投资活动现金净流 -1,237 -872 -740 -477 -569 -569 应付账款周转天数 40.0 51.8 38.7 35.0 35.0 35.0 股权募资 1 1 0 0 0 0 固定资产周转天数 163.1 175.1 149.8 128.7 118.8 106.8 债权募资 -81 190 580 -240 0 0 偿债能力 其他 -246 -332 -357 -761 -857 -984 净负债 /股东权益 -47.42% -25.15% -32.10% -37.42% -42.97% -48.46% 筹资活动现金净流 -327 -141 223 -1,001 -857 -984 EBIT利息保障倍数 -45.4 -239.1 52.9 84.6 673.5 -174.5 现金净流量 -691 -30 344 512 899 1,119 资产负债率 27.11% 29.31% 33.98% 27.12% 24.40% 22.03% 来源：公司年报、 国金证券研究所 公司点评 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 市场中相关报告评级比率分析 日期 一周内 一月内 二月内 三月内 六月内 买入 1 7 31 38 85 增持 0 0 5 5 0 中性 0 0 0 0 0 减持 0 0 0 0 0 评分 1.00 1.00 1.14 1.12 1.00 来源： 朝阳永续 市场中相关报告评级比率分析说明： 市场中相关报告投资建议为“买入”得 1 分，为“增持”得 2 分，为“中性”得 3 分，为“减持”得 4分，之后平均计算得出最终评分，作为市场平均投资建议的参考。 最终评分与平均投资建议对照： 1.00 =买入； 1.012.0=增持 ； 2.013.0=中性 3.014.0=减持 历史推荐和目标定价 (人民币 ) 序号 日期 评级 市价 目标价 1 2021-08-12 买入 31.48 25.00 50.00 2 2021-08-31 买入 36.19 N/A 3 2021-09-07 买入 37.11 N/A 4 2021-10-12 买入 42.41 25.00 55.00 5 2021-10-26 买入 45.80 30.00 60.00 6 2021-10-29 买入 43.71 N/A 7 2022-01-07 买入 44.44 N/A 8 2022-03-22 买入 40.11 N/A 来源：国金证券研究所 投资评级的说明： 买入：预期未来 6 12 个月内上涨幅度在 15%以上 ； 增持：预期未来 6 12 个月内上涨幅度在 5% 15%； 中性：预期未来 6 12 个月内变动幅度在 -5% 5%； 减持：预期未来 6 12 个月内下跌幅度在 5%以上 。 010020030040050060018.1725.6633.1540.6448.13200323200623200923201223210323210623210923211223成交量 人民币 (元 ) 历史推荐与股价 公司点评 - 4 - 敬请参阅最后一页特别声明 特别声明： 国金证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本报告版权归“国金证券股份有限公司”（以下简称“国金证券”）所有，未经事先书面授权，任何机构和个人均不得以任何方式对本报告的任何部分制作任何形式的复制、转发、转载、引用、修改、仿制、刊发，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。经过书面授权的引用、刊发，需注明出处为“国金证券股份有限公司”，且不得对本报告进行任何有悖原意的删节和修改。 本报告的产生基于国金证券及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，但国金证券及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，对由于该等问题产生的一切责任，国金证券不作出 任何担保。且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，在不作事先通知的情况下，可能会随时调整。 本报告中的信息、意见等均仅供参考，不作为或被视为出售及购买证券或其他投资标的邀请或要约。客户应当考虑到国金证券存在可能影响本报告客观性的利益冲突，而不应视本报告为作出投资决策的唯一因素。证券研究报告是用于服务具备专业知识的投资者和投资顾问的专业产品，使用时必须经专业人士进行解读。国金证券建议获取报告人员应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。报告本身、报告 中的信息或所表达意见也不构成投资、法律、会计或税务的最终操作建议，国金证券不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。 在法律允许的情况下，国金证券的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供多种金融服务。 本报告反映编写分析员的不同设想、见解及分析方法，故本报告所载观点可能与其他类似研究报告的观点及市场实际情况不一致，且收件人亦不会因为收到本报告而成为国金证券的客户。 根据证券期货投资者适当性管理办法，本报告仅供国 金证券股份有限公司客户中风险评级高于 C3 级 (含 C3级）的投资者使用；非国金证券 C3 级以上 (含 C3级）的投资者擅自使用国金证券研究报告进行投资，遭受任何损失，国金证券不承担相关法律责任。 此报告仅限于中国大陆使用。 上海 北京 深圳 电话： 021-60753903 传真： 021-61038200 邮箱： 邮编： 201204 地址：上海浦东新区芳甸路 1088 号 紫竹国际大厦 7 楼 电话： 010-66216979 传真： 010-66216793 邮箱： 邮编： 100053 地址：中国北京西城区长椿街 3 号 4 层 电话： 0755-83831378 传真： 0755-83830558 邮箱： 邮编： 518000 地址：中国深圳市福田区中心四路 1-1 号 嘉里建设广场 T3-2402