国海证券研究所 请务必阅读正文后免责条款部分 2022 年 03 月 10 日 公司 研究 评级：买入 (维持 ) 研究所 证券分析师： 薛玉虎 S0350521110005 证券分析师： 刘洁铭 S0350521110006 联系人 ： 宋英男 S0350121120018 Table_Title 平稳实现 全年目标， 未来延续稳健成长 五粮液（ 000858）事件点评 最近一年走势 相对沪深 300 表现 表现 1M 3M 12M 五 粮 液 -16.9% -35.1% -32.8% 沪深 300 -9.2% -16.8% -15.0% 市场数据 2022/03/09 当前价格（元） 162.88 52 周价格区间（元） 156.80-326.23 总市值（百万） 632,236.31 流通市值（百万） 632,220.05 总股本（万股） 388,160.80 流通股本（万股） 388,150.82 日均成交额（百万） 6,488.95 近一月换手（ %） 0.57 五粮液（ 000858）事件点评 ： 来年定调稳中求进，品牌价值加速释能 （买入） *饮料制造 *薛玉虎，刘洁铭 2021-12-20 合规声明 国海证券股份有限公司持有该股票未超过该公司已发行股份的 1% 事件 : 五粮液 发布 2021 年业绩公告， 2021 年预计实现营业收入 662 亿元左右，同比增长 15%左右 ； 实现归母净利润 233.5 亿元左右，同比增长 17%左右。 投资要点： 1、 2021 年 预计 公司 实际 动销 优于报表 表现 ： 2021 年公司营收 /归母净利同比分别增长 15%/17%，完成年初双位数增长目标 ； 2021Q4预计实现收入 164.8 亿元（同增约 11.1%），归母净利润 60.2 亿元（同增约 11.3%）。 我们 预计 2021 年 主品牌 五粮液 销量同比 增 长低双位数水平 ；吨价 受益于 计划外配额 增量 ，预计 同比增长中 个位数水平 。 近年来公司增速放缓， 我们认为， 一方面 千元价格带 连续多年 实现 量价齐升，业绩基数 高 ， 未来 增长弹性 不大、 回归稳健是正常现象 ， 公司 随之 降速也较为正常 ；另一方面或与公司 通过中转仓调整发货，使得 打款、动销和报表确认节奏不同相关 。 公司 2021 年以去化历史库存为主， 公司终端动销旺盛，库存压力降低， 我们预计 其 终端动销 优于报表 端表现 ， 普五 仍是 千元价格带 的标杆产品 。 2、 经营活力 充分释放 ，品牌价值 期待 加速回归 ： 当前公司 人事调整基本到位， 预计后续 经营活力也将充分释放 ， 未来 营销改革的重点预计仍 将 以 普五 的 挺价 和品牌建设 为主 。 同时 ， 公司在 渠道端 继续加码团购 ， 优化经销商考核体系 ； 在 产品端 依次 布局 经典五粮液 、名门春 、五粮春 等战略单品， 力争 扩大 300-600 元 次高端 和 2000元 超高端 价格带 的 市场份额 ， 期待 品牌价值回归 。 3、 盈利预测和投资评级 ： 近期市场对于公司看法悲观，普五批价久未破千、经典五粮液破局不彰、管理层改革延续性不强、千元价格带需求疲软等问题均对估值形成压制。 长期来看，我们认为 在 千元价格带 降速 、 公司 高 业绩基数的背景下 ， 未来应适当降低对 公司 业绩的弹性预期 。 但 五粮液 品牌力突出， 核心产品需求良性， 未来 在1000 元价格带 仍将 持续放量， 继续 看好 公司的 稳健增长。预计公司2021-2023 年 EPS 分别为 6.02/6.96/8.06 元，对应 PE 分别为27/23/20 倍 ， 给予“买入”评级。 -0.3552-0.2284-0.10160.02520.15200.278821/3 21/4 21/5 21/6 21/7 21/8 21/9 21/1021/11 22/1 22/2 22/3五 粮 液 沪深 300证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 2 4、 风险提示 ： 1）疫情反复导致消费受抑制； 2）市场竞争加剧导致费用提升； 3）经济大幅波动致白酒价格下滑； 4）产品升级节奏不及预期； 5）食品安全风险。相关数据及资料与公司公布内容如有差异，以公司公布内容为准。 Table_Forcast1 预测指标 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 57321 66166 75866 87163 增长率 (%) 14 15 15 15 归母净利润（百万元） 19955 23352 27004 31288 增长率 (%) 15 17 16 16 摊薄每股收益（元） 5.14 6.02 6.96 8.06 ROE(%) 23 21 20 19 P/E 57 27 23 20 P/B 13 6 5 4 P/S 20 10 8 7 EV/EBITDA 38 17 14 12 资料来源： Wind 资讯 、国海证券研究所 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 3 Table_Forcast 附表： 五粮液 盈利预测表 证券代码： 000858 股价： 162.88 投资评级： 买入 日期： 2022/03/09 财务指标 2020A 2021E 2022E 2023E 每股指标与估值 2020A 2021E 2022E 2023E 盈利能力 每股指标 ROE 23% 21% 20% 19% EPS 5.14 6.02 6.96 8.06 毛利率 74% 75% 76% 76% BVPS 22.08 28.10 35.05 43.11 期间费率 12% 12% 12% 12% 估值 销售净利率 35% 35% 36% 36% P/E 56.77 27.07 23.41 20.21 成长能力 P/B 13.22 5.80 4.65 3.78 收入增长率 14% 15% 15% 15% P/S 11.03 9.56 8.33 7.25 利润增长率 15% 17% 16% 16% 营运能力 利润表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 总资产周转率 0.50 0.45 0.42 0.41 营业收入 57321 66166 75866 87163 应收账款周转率 1381.36 383.83 495.82 638.35 营业成本 14812 16552 18574 20938 存货周转率 4.33 3.74 4.04 4.29 营业税金及附加 8092 9513 10849 12491 偿债能力 销售费用 5579 5637 6524 7496 资产负债率 23% 24% 23% 19% 管理费用 2610 3044 3793 4532 流动比 3.96 3.83 4.19 4.92 财务费用 -1486 -934 -1263 -1624 速动比 3.43 3.33 3.72 4.42 其他费用 /（ -收入） 131 150 182 201 营业利润 27826 32540 37577 43544 资产负债表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 营业外净收支 -148 -127 -140 -140 现金及现金等价物 68210 91937 121772 149669 利润总额 27678 32413 37436 43404 应收款项 18610 23523 23890 29053 所得税费用 6765 7934 9141 10612 存货净额 13228 17668 18758 20323 净利润 20913 24479 28295 32792 其他流动资产 2308 3505 5406 4309 少数股东损益 959 1127 1291 1504 流动资产合计 102356 136633 169825 203355 归属于母公司净利润 19955 23352 27004 31288 固定资产 5867 5867 5867 5867 在建工程 1482 1482 1482 1482 现金流量表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 无形资产及其他 2339 2337 2337 2352 经营活动现金流 14698 23705 29833 27888 长期股权投资 1850 1850 1850 1850 净利润 20913 23352 27004 31288 资产总计 113893 148169 181361 214906 少数股东权益 959 1127 1291 1504 短期借款 0 0 0 0 折旧摊销 511 0 0 0 应付款项 4147 5171 5368 6120 公允价值变动 0 0 0 0 预收帐款 24 11062 11609 7098 营运资金变动 -6315 -754 1540 -4880 其他流动负债 21708 19442 23596 28107 投资活动现金流 -1722 22 2 9 流动负债合计 25879 35675 40573 41325 资本支出 -987 -121 -137 -136 长期借款及应付债券 0 0 0 0 长期投资 -735 0 0 0 其他长期负债 256 256 256 256 其他 0 144 138 145 长期负债合计 256 256 256 256 筹资活动现金流 -9213 0 0 0 负债合计 26135 35931 40828 41581 债务融资 0 0 0 0 股本 3882 3882 3882 3882 权益融资 15 0 0 0 股东权益 87758 112238 140533 173325 其它 -9228 0 0 0 负债和股东权益总计 113893 148169 181361 214906 现金净增加额 3763 23727 29835 27897 资料来源： Wind 资讯、国海证券研究所 国海证券股份有限公司 国海证券研究所 请务必阅读正文后免责条款部分 【食品饮料小组介绍】 薛玉虎，研究所食品饮料行业首席分析师，十五年消费品从业及研究经验，专注于行业研究，连续多年上榜新财富、金牛奖、水晶球、中国保险资产管理业最受欢迎分析师等奖项。 刘洁铭，上海交通大学企业管理专业硕士， CPA，十年食品饮料行业研究经验，食品饮料板块全覆盖。 【分析师承诺】 薛玉虎 , 刘洁铭 , 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立，客观的出具本报告。本报告清晰准确的反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收取到任何形式的补偿。 【国海证券投资评级标准】 行业投资评级 推荐 ： 行业基本面向好，行业指数领先 沪深 300 指数； 中性： 行业基本面稳定，行业指数跟随 沪深 300 指数； 回避 ： 行业基本面向淡，行业指数落后 沪深 300 指数。 股票投资评级 买入：相对沪深 300 指数涨幅 20%以上； 增持：相对沪深 300 指数涨幅介于 10% 20%之间； 中性：相对沪深 300 指数涨幅介于 -10% 10%之间； 卖出：相对沪深 300 指数跌幅 10%以上。 【免责声明】 本报告的风险等级定级为 R3，仅供符合国海证券股份有限公司（简称“本公司”）投资者适当性管理要求的的客户（简称“客户”）使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。客户及 /或投资者应当认识到有关本报告的短信提示、电话推荐等只是研究观点的简要沟通，需以本公司的完整报告为准，本公司接受客户的后续问询。 本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告中的信息均来源于公开资料及合法获得的相关内部外部报告资料，本公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证，不保证其中的信息已做最新变更，也不保证相关的建议不会发生任何变更。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。报告中的内容和意见仅供参考，在任何情况下，本报告中所表达的意见并不构成对所述证券买卖的出价和征价。 本公司及其本公司员工对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等服务。本公司在知晓范围内依法合规地履行披露义务。 【风险提示】 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告为作出投资决策的 唯一 参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向本公司或其他专业人士咨询并谨慎决策。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人 的投资建议。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。 国海证券股份有限公司 国海证券研究所 请务必阅读正文后免责条款部分 若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议 。 任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。 【郑重声明】 本报告版权归国海证券所有 。未经本公司的明确书面特别授权或协议约定，除法律规定的情况外，任何人不得对本报告的任何内容进行发布、复制、编辑、改编、转载、播放、展示或以其他任何方式非法使用本报告的部分或者全部内容，否则均构成对本公司版权的侵害，本公司有权依法追究其法律责任。