敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 天康生物（ 002100） ： 养殖下行业绩 承压 ， 多 板块推动长期发展 2022年 4 月 29 日 推荐 /维持 天康生物 公司 报告 事件： 公司披露 2021 年 年报 。公司 2021 年共实现 营业收入 157.44 亿元，yoy+31.35%，归母净利润 -6.86 亿元， yoy-139.87%。 猪价 下行拖累短期业绩 ， 养殖 扩张和食品 端 布局 稳步进行 。 公司 21 年生猪出栏 160.33 万头， yoy+19.20%。受猪价快速下行影响，公司 生猪养殖 及 食品加工业务收入 同比仅增长 0.52%至 34.95 亿元，同时 养殖和食品业务毛利率也 大幅下滑 66.26pcts 至 -9.64%，叠加公司计提 存货跌价准备 3.85 亿元（其中养殖计提 1.88 亿、肉制品计提 1.97 亿）拖累公司短期业绩。 公司立足新疆天然的养殖区位优势， 从 提升 产能利用率 、 淘汰低效母猪 、 降低死淘、加强疫病防控和饲料降本等方面积极开展养殖增效降本措施 ，并积极规划产能扩张 。截至 21 年底公司能繁母猪存栏 12 万头， 22 年目标出栏 220 万头。 公司产能布局已从新疆逐步拓展到甘肃、河南两省，合计产能有望达 300 万头以上，远期还规划在 川渝地区 展开进一步养殖布局，随着公司养殖规模的持续扩张，未来有望成为区域性养殖龙头企业。此外公司食品端远期布局也逐步推进，产业链一体化发展有望为公司未来发展提供强劲动能。 其他业务持续推进， 多板块推动长期发展 。 公司 围绕养殖产业链持续展开多领域布局， 饲料方面 ， 21 年公司 饲料销售 231.25 万吨， yoy+21.08%， 虽然饲料原料 价格 有所 上涨，但公司凭借自身玉米收储的 原料 优势，饲料业务毛利率整体增长 0.34pcts 至 13.35%。公司 持续优化饲料板块经营效率， 推行全成本领先 战略， 进一步 强化 饲料业务竞争力 。从外延角度 看 公司 在立足新疆市场的基础上 重点 拓展 西北地区市场， 饲料 规模持续稳步扩张，区域市场占有率 不断提升 。 动保方面， 公司 21 年 疫苗销量同比增长 2.35%，受益于近年来公司市场苗渠道建设和大力推广，特别是明星产品 猪瘟 E2、布病基因工程苗以及猪腹泻疫苗 的不断推出，市场苗销售占比持续提升，带动疫苗销售单价稳步增长。 21 年公司制药业务毛利率同比增长 0.88pcts 至 68.38%。 公司 拥有以 P3 实验室 为代表的强劲的动保研发平台实力 ， 圆支二联 等 大单品已陆续进入新兽药注册阶段，未来有望进一步扩充公司动保产品矩阵，持续强化公司动保竞争 力。 在多板块综合作用下，有望持续推动公司长期发展。 公司盈利预测及投资评级： 预计公司 2022-2024 年归母净利润分别为 2.78、22.85 和 22.63 亿元 ， EPS 为 0.21、 1.69 和 1.67 元 ， 22-24 年 PE 值为 44.11、5.36 和 5.41 倍 。 公司 形成了 饲料动保 养殖 屠宰加工完整生猪产业链 ，在各 板块共同作用下， 有望逐步 发展 成为 一体化 区域 龙头 。 维持 “ 推荐 ” 评级。 风险提示： 生猪价格波动、公司生猪产能扩张不及预期等 。 财务指标预测 指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 11,986.81 15,744.34 19,334.37 28,132.14 34,020.78 增长率（ %） 60.33% 31.35% 22.80% 45.50% 20.93% 归母净利润（百万元） 1,720.41 (685.96) 277.75 2,284.83 2,263.20 增长率（ %） 201.37% -138.01% -143.09% 722.63% -0.95% 净资产收益率（ %） 27.60% -9.60% 3.78% 25.25% 21.08% 每股收益 (元 ) 1.61 (0.62) 0.21 1.69 1.67 PE 5.62 (14.60) 44.11 5.36 5.41 PB 1.56 1.71 1.67 1.35 1.14 资料来源：公司财报、东兴证券研究所 公司简介： 公司是一家集兽用生物制品与动物疫病防治、现代生猪科学育种与养殖、饲料研发与生产、生猪屠宰加工配售为一体的农牧类上市公司 ， 是首批农业产业化国家重点龙头企业 、 全国饲料工业 30 强企业 和 全国兽用生物制品企业 10 强 企业。 （资料来源： Wind，东兴证券研究所） 未来 3-6 个月重大事项提示： 无 发债及交叉持股介绍 : 无 交易数据 52 周股价区间（元） 12.75-7.05 总市值（亿元） 127.56 流通市值（亿元） 101.42 总股本 /流通 A股（万股） 135,410/135,410 流通 B股 /H股（万股） -/- 52 周日均换手率 3.41 52 周股价走势图 资料来源： Wind、东兴证券研究所 分析师：程诗月 010-66555458 chengsy_ 执业证书编号 : S1480519050006 研究助理：孟林 010-66554073 执业证书编号 : S1480120080038 -20.4%29.6%79.6%4/27 6/27 8/27 10/27 12/27 2/27 4/27天康生物 沪深 300 P2 东兴证券 公司 报告 天康生物（ 002100） ： 养殖下行业绩承压，多板块推动长期发展 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 附表： 公司盈利预测表 资产负债表 单位 :百万元 利润表 单位 :百万元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产合计 10697 10618 15368 18917 24027 营业收入 11987 15744 19334 28132 34021 货币资金 2067 3424 3770 5802 6824 营业成本 8272 14207 16379 21844 26969 应收账款 320 323 457 1156 1398 营业税金及附加 35 38 58 84 102 其他应收款 88 329 404 587 710 营业费用 694 527 967 1407 1701 预付款项 1592 808 1265 968 1160 管理费用 900 854 967 1407 1701 存货 6020 5232 8976 10008 13568 财务费用 179 192 481 653 772 其他流动资产 582 494 497 396 365 研发费用 104 143 193 281 340 非流动资产合计 5032 6567 6206 5846 5487 资产减值损失 0.00 -385.24 0.00 0.00 0.00 长期股权投资 105 120 120 120 120 公允价值变动收益 -0.78 0.00 0.00 0.00 0.00 固定资产 3671 4341 3993 3646 3299 投资净收益 29.56 29.53 27.32 28.81 28.55 无形资产 233 273 257 242 227 加：其他收益 46.70 34.93 34.93 34.93 34.93 其他非流动资产 1 1 1 1 1 营业利润 1808 -600 314 2475 2459 资产总计 15729 17185 21574 24763 29514 营业外收入 2.91 3.93 3.10 3.31 3.45 流动负债合计 7372 6956 10437 11301 14244 营业外支出 3.31 50.50 19.00 24.27 31.26 短期借款 4763 4005 7488 8386 11373 利润总额 1808 -647 298 2454 2431 应付账款 422 465 677 804 1053 所得税 22 32 6 49 49 预收款项 0 0 -222 -383 -676 净利润 1785 -679 292 2405 2382 一年内到期的非流动负债 327 731 740 740 740 少数股东损益 65 7 15 120 119 非流动负债合计 1490 2445 3140 3640 3640 归属母公司净利润 1720 -686 278 2285 2263 长期借款 1294 1964 2964 3464 3464 主要财务比率 应付债券 105 95 95 95 95 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 负债合计 8862 9401 13577 14941 17885 成长能力 少数股东权益 634 635 650 770 889 营业收入增长 60.33% 31.35% 22.80% 45.50% 20.93% 实收资本（或股本） 1075 1354 1354 1354 1354 营业利润增长 206.11% -133.18% -152.38% 687.65% -0.66% 资本公积 1473 3299 3299 3299 3299 归属于母公司净利润增长 166.94% -139.87% -140.49% 722.63% -0.95% 未分配利润 3451 2221 2401 3886 5357 获利能力 归属母公司股东权益合计 6233 7148 7344 9048 10736 毛利率 (%) 30.99% 9.77% 15.29% 22.35% 20.73% 负债和所有者权益 15729 17185 21574 24763 29514 净利率 (%) 14.89% -4.31% 1.51% 8.55% 7.00% 现金流量表 单位 :百万元 总资产净利润（%） 10.94% -3.99% 1.29% 9.23% 7.67% 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E ROE(%) 27.60% -9.60% 3.78% 25.25% 21.08% 经营活动现金流 -601 1533 -3302 1846 -638 偿债能力 净利润 1785 -679 292 2405 2382 资产负债率 (%) 56% 55% 63% 60% 61% 折旧摊销 489.26 744.29 367.58 367.06 366.53 流动比率 1.45 1.53 1.47 1.67 1.69 财务费用 179 192 481 653 772 速动比率 0.63 0.77 0.61 0.79 0.73 应收账款减少 -6 -4 -133 -700 -242 营运能力 预收帐款增加 -276 0 -222 -161 -293 总资产周转率 0.89 0.96 1.00 1.21 1.25 投资活动现金流 -806 -1775 -294 13 12 应收账款周转率 38 49 50 35 27 公允价值变动收益 -1 0 0 0 0 应付账款周转率 35.62 35.49 33.87 38.00 36.64 长期投资减少 0 0 0 0 0 每股指标（元） 投资收益 30 30 27 29 29 每股收益 (最新摊薄 ) 1.61 -0.62 0.21 1.69 1.67 筹资活动现金流 1500 1604 3941 173 1649 每股净现金流 (最新摊薄 ) 0.09 1.01 0.26 1.50 0.76 应付债券增加 -79 -10 0 0 0 每股净资产 (最新摊薄 ) 5.80 5.28 5.42 6.68 7.93 长期借款增加 -109 670 1000 500 0 估值比率 普通股增加 9 279 0 0 0 P/E 5.62 -14.60 44.11 5.36 5.41 资本公积增加 97 1827 0 0 0 P/B 1.56 1.71 1.67 1.35 1.14 现金净增加额 93 1361 346 2032 1023 EV/EBITDA 5.81 52.64 17.05 5.48 5.87 资料来源：公司财报、东兴证券研究所 东兴证券 公司 报告 天康生物（ 002100） ： 养殖下行业绩承压， 多 板块推动长期发展 P3 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 相关报告汇总 报告类型 标题 日期 公司普通报告 天康生物（ 002100）：养殖拖累短期业绩，区域一体化龙头逐步显现 2021-10-27 公司普通报告 天康生物（ 002100）：养殖承压，其他板块发展向好 2021-08-29 公司普通报告 天康生物（ 002100）： 20 年业绩高增，新三年规划开启新征程 2021-05-10 行业普通报告 农林牧渔行业：猪价大幅上涨，产能去化进一步强化反转预期 2022-04-25 行业普通报告 农林牧渔行业：疫情下猪价保持震荡，继续推荐生猪养殖板块 2022-04-17 行业普通报告 农林牧渔行业：猪价短期震荡，周期拐点仍具较强确定性 2022-04-11 行业普通报告 农林牧渔行业：猪价止跌转涨，难改产能去化大势 2022-03-27 行业普通报告 农林牧渔行业：猪价继续下行，产能调减进一步强化反转预期 2022-03-21 行业普通报告 农林牧渔行业：猪肉震荡走跌，继续推荐生猪养殖板块 2022-03-13 行业普通报告 农林牧渔行业：猪肉收储提振有限，政府工作报告强调农产品稳保供给 2022-03-07 行业普通报告 农林牧渔行业：产能二轮去化确定性强，持续推荐生猪养殖板块 2022-03-03 资料来源：东兴证券研究所 P4 东兴证券 公司 报告 天康生物（ 002100） ： 养殖下行业绩承压，多板块推动长期发展 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 分析师 简介 程诗月 美国马里兰大学金融学硕士， 2017 年加入东兴证券从事农林牧渔行业研究，重点覆盖畜禽养殖、饲料动保、宠物食品等细分子行业。 研究助理简介 孟林 北京外国语大学硕士，本科毕业于苏州大学金融学。 2020 年 8 月加入东兴证券研究所，从事农林牧渔行业研究。 分析师承诺 负责本研究报告全部或部分内容的每一位证券分析师，在此申明，本报告的观点、逻辑和论据均为分析师本人研究成果，引用的相关信息和文字均已注明出处。本报告依据公开的信息来源，力求清晰、准确地反映分析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与，未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。 风险提示 本证券研究报告所载的信息、观点、结论等内容仅供投资者决策参考。在任何情况下，本公司证券研究报告均不构成对任何机构和个人的投资建议，市场有风险，投资者在决定投资前，务必要审慎。投资者应自主作出投资决策，自行承担投资风险。 东兴证券 公司 报告 天康生物（ 002100） ： 养殖下行业绩承压， 多 板块推动长期发展 P5 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 免责声明 本研究报告由东兴证券股份有限公司研究所撰写，东兴证券股份有限公司是具有合法证券投资咨询业务资格的机构。本研究报告中所引用信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，报告中的信息或意见并不构成所述证券的买卖出价或征价，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。 我公司及报告作者在自身所知情的范围内，与本报告所评价或推荐的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系。在法律许可的 情况下，我公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。本报告版权仅为我公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发，需注明出处为东兴证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 本研究报告仅供东兴证券股份有限公司客户和经本公司授权刊载机构的客户使用，未经授权私自刊载研究报告的机构以及其阅读和使用者应慎重使用报告、防止被误导，本公司不承担由于非授权机构私自 刊发和非授权客户使用该报告所产生的相关风险和责任。 行业评级体系 公司投资评级（ A 股市场基准为沪深 300 指数，香港市场基准为恒生指数）： 以报告日后的 6 个月内，公司股价相对于同期市场基准指数的表现为标准定义： 强烈推荐：相对强于市场基准指数收益率 15以上； 推荐：相对强于市场基准指数收益率 5 15之间； 中性：相对于市场基准指数收益率介于 -5 +5之间； 回避：相对弱于市场基准指数收益率 5以上。 行业投资评级（ A 股市场基准为沪深 300 指数，香港市场基准为恒生指数）： 以报告日后的 6 个月内，行业指数相对于同期市场基准指数的表现为标准定义： 看好：相对强于市场基准指数收益率 5以上； 中性：相对于市场基准指数收益率介于 -5 +5之间； 看淡：相对弱于市场基准指数收益率 5以上。 东兴 证券研究所 北京 上海 深圳 西城区金融大街 5 号新盛大厦 B座 16层 虹口区杨树浦路 248 号瑞丰国际大厦 5 层 福田区益田路 6009号新世界中心46F 邮编： 100033 电话： 010-66554070 传真： 010-66554008 邮编： 200082 电话： 021-25102800 传真： 021-25102881 邮编： 518038 电话： 0755-83239601 传真： 0755-23824526