请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报 告 | 季报点评 2022 年 04 月 29 日 万科 A（ 000002.SZ） 归母净利 正增 ，融资优势凸显 事件 ： 2022 年 4 月 29 日 ，公司发布 2022 年 一季报 。 非经常性损益增长增厚业绩。 2022 年 一季度公司实现营业收入 626.7 亿元（ YoY+0.6%）， 其中地产结算收入 493 亿元（ YoY-6.9%）； 归母 净利润14.3 亿 元 （ YoY+10.6%），扣非归母净利 润 10.9 亿（ YoY-5.6%）。 毛利率略有下滑，公司 2022 年一季度 整体税前毛利率 18.9%（ YoY-1.5pct），税后 毛利率 15%（ YoY-1pct） ，其中 房地产开发 业务税前毛利率 21.8%，税后 毛利率 17.1%。 销售下行四成，拿地 偏 谨慎。 2022 年一季度公司实现 销售面积 632.7 万方（ YoY-42.7%）， 销售 金额 1065 亿 元 （ YoY-40.7%） 。 已售未结面积 4776.2万方，金额 7385.1 亿元，分别覆盖去年结算 面积 /收入 1.5/1.8 倍。 2022 一季度公司新增 6 宗地块， 主要布局在一线 、 二线以及长三角三线城市， 总计容规划 建面 145.8 万方 （ YoY-69.7%） ，权益比 76.8%（ YoY+5.9pct）；全口径金额 175 亿元，投销比 16.4%。 截止报告期末，公司 在建和规划中建面 14706 万方，权益比 62.9%， 此外 还有旧改 项目 建面 534.7 万方，土储 相对 充裕。 “三道红线”保持绿档，融资持续发力。 截止 2022 年 一季度 末 公司 净负债率 34.6%， 剔除预收账款的 负债率 69.5%，货币资金 1417.8 亿元，现金短债比 2.6 倍。报告期内公司发行了 80 亿元 3 年期中期票据，票面利率为2.95%-3%；以及 19.9 亿元公司债，其中 3 年期和 5 年期品种的票面利率分别为 3.14%和 3.64%，融资成本优势凸显 。 多元化业务 保持 稳健扩张。 一季度 万物云 持续进行 市场拓展 ， 万科物业新增项目中第三方占比 67%， 万物梁行新获取 4 个 200 米以上的超高层，万物云城新增 3 个城市服务项目并进驻 5 条街道 。 物流仓储业务一季度收入 8.7亿元（ YoY+39%），新获取 1 个项 目，可租赁建面 5.4 万方，新开业 4 个高标库和 5 个冷链园区，可租赁建面 39.2 万方。 租赁住宅一季度收入 7 亿元（ YoY+12.8%），新拓展房源 6000 间，新开业 2600 间。商业开发与运营一季度收入 21.1 亿元（ YoY+17.6%），新拓展 1 个轻资产项目，新增管理面积 16 万方。 投资建议： 一季度 公司 业绩已回到正增长， 此外 多元化业务各业态都处于快速增长中 ，且万物云上市在途， 我们认为 若 万物云成功上市，公司资产负债表 将大幅改善 ，加杠杆空间 也将提升 。 我 们预测公 司 22/23/24 年 营业收入分别为 4977.4/5279.6/5446.1 亿元 ，归母净利润 为 257.1/283.6/308.7 亿元， 对应摊薄 EPS 为 2.21/2.44/2.66 元 /股， 当前股价 对应 22 年动态 PE9.7倍。我们认为公司合理市值为 3085 亿元，对应目标价格 26.5 元 /股，对应2022 年 PE12 倍，维持“买入”评级。 风险提示 ： 疫情影响超预期，政策出台不及预期，毛利率改善不及预期。 财务 指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万 元 ） 419,112 452,798 497,744 527,955 544,608 增长率 yoy（ %） 13.9 8.0 9.9 6.1 3.2 归母 净利润（百万 元 ） 41,516 22,524 25,707 28,361 30,866 增长率 yoy（ %） 6.8 -45.7 14.1 10.3 8.8 EPS 最新摊薄 （ 元 /股 ） 3.57 1.94 2.21 2.44 2.66 净资产收益率 （ %） 16.9 9.7 9.2 9.1 8.9 P/E（倍） 5.2 9.7 8.5 7.7 7.0 P/B（倍） 1.0 0.9 0.8 0.8 0.7 资料来源： Wind，国盛证券研究所 注：股价为 2022 年 4 月 28 日 收盘价 买入 （ 维持 ） 股票信息 行业 房地产开发 前次评级 买入 4 月 28 日 收盘价 (元 ) 18.70 总市值 (百万 元 ) 217,394.67 总股本 (百万 股 ) 11,625.38 其中自由流通股 (%) 83.59 30 日日均成交量 (百万股 ) 167.30 股价走势 作者 分析师 金晶 执业证书编号： S0680522030001 邮箱： 研究助理 肖依依 执业证书编号： S0680121070010 邮箱： 研究助理 肖畅 执业证书编号： S0680121050002 邮箱： 相关研究 1、万科 A（ 000002.SZ）：业绩下滑利空释放，多元业务发展迅猛 2022-04-01 2、万科 A（ 000002.SZ）：三季度拿地谨慎，已售未结资源充足 2021-10-30 3、万科 A（ 000002.SZ）： 1-9 月累计销售额同比由正转负，累计投销比维持 35% 2021-10-12 2022 年 04 月 29 日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（ 百万元 ） 利润表 （ 百万元 ） 会计 年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 1547387 1600268 1721371 1765525 1893569 营业收入 419112 452798 497744 527955 544608 现金 195231 149352 156946 152872 163956 营业成本 296541 353977 399552 421356 429623 应收 票据及应收账款 3002 4771 5184 5375 5517 营业税金及附加 27237 21056 22896 25342 27230 其他 应收款 249499 266061 302790 329491 351269 营业费用 10637 12809 12941 14255 14704 预付 账款 62248 67230 75100 75869 79862 管理费用 10288 10242 11448 12143 12526 存货 1002063 1075617 1144116 1164682 1255729 研发费用 666 642 1130 1079 997 其他流动资产 35345 37236 37236 37236 37236 财务费用 5145 4384 3310 4196 5546 非流动资产 321790 338370 352386 368557 381952 资产减值损失 -1981 -3514 0 0 0 长期投资 141895 144449 153326 162294 170978 其他收益 0 0 0 0 0 固定 资产 12577 12821 13951 14919 15545 公允价值变动收益 5 4 7 -13 1 无形资产 6088 10445 11326 12370 12997 投资净收益 13512 6614 8642 8778 8372 其他非流动资产 161230 170654 173783 178973 182432 资产处置收益 48 19 24 27 25 资产 总计 1869177 1938638 2073757 2134083 2275521 营业利润 79959 52531 55139 58375 62378 流动负债 1317493 1311446 1396776 1415969 1513066 营业外收入 999 1148 834 924 976 短期 借款 25112 14413 15854 17439 19183 营业外支出 1282 1456 1748 2097 2517 应付 票据及应付账款 296292 330537 335383 384883 403416 利润总额 79676 52223 54226 57202 60838 其他 流动 负债 996090 966497 1045539 1013647 1090466 所得税 20378 14153 14370 14873 16426 非流动 负债 201840 234419 244352 252780 261704 净利润 59298 38070 39856 42330 44411 长期借款 175613 207343 217276 225704 234628 少数股东损益 17783 15545 14149 13969 13545 其他 非流动负债 26227 27076 27076 27076 27076 归属母公司净利润 41516 22524 25707 28361 30866 负债合计 1519333 1545865 1641128 1668749 1774770 EBITDA 88465 64168 58934 62868 67412 少数 股东权益 125334 156820 170969 184937 198483 EPS（元） 3.57 1.94 2.21 2.44 2.66 股本 11618 11625 11625 11625 11625 资本 公积 18554 20584 20584 20584 20584 主要 财务比率 留存收益 195883 203885 229791 257306 286173 会计 年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 归属 母公司股东 权 益 224511 235953 261660 280396 302268 成长能力 负债 和股东权益 1869177 1938638 2073757 2134083 2275521 营业收入 (%) 13.9 8.0 9.9 6.1 3.2 营业利润 (%) 4.4 -34.3 5.0 5.9 6.9 归属于母公司净利润 (%) 6.8 -45.7 14.1 10.3 8.8 获利能力 毛利率 (%) 29.2 21.8 19.7 20.2 21.1 现金 流量 表 （ 百万元 ） 净利率 (%) 9.9 5.0 5.2 5.4 5.7 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E ROE(%) 16.9 9.7 9.2 9.1 8.9 经营活动现金流 53188 4113 1874 -4464 5063 ROIC(%) 12.2 8.1 7.1 7.0 6.8 净利润 59298 38070 39856 42330 44411 偿债能力 折旧摊销 4861 5482 3389 4110 4841 资产负债率 (%) 81.3 79.7 79.1 78.2 78.0 财务费用 5145 4384 3310 4196 5546 净负债比率 (%) 26.2 37.1 36.1 39.9 41.0 投资损失 -13512 -6614 -8642 -8778 -8372 流动比率 1.2 1.2 1.2 1.2 1.3 营运资金变动 -2713 -37833 -36008 -46308 -41339 速动比率 0.3 0.3 0.3 0.3 0.3 其他经营 现金流 109 625 -31 -13 -25 营运能力 投资活动 现金流 5797 -26281 -8733 -11490 -9838 总资产周转率 0.2 0.2 0.2 0.3 0.2 资本支出 7208 9578 7139 6536 4933 应收账款周转率 167.0 116.5 100.0 100.0 100.0 长期投资 -8300 -14394 -8877 -8968 -8684 应付账款周转率 1.1 1.1 1.2 1.2 1.1 其他投资现金流 4705 -31096 -10470 -13922 -13589 每股指标（元） 筹资 活动现金流 -32504 -23104 14452 11880 15860 每股收益 (最新摊薄 ) 3.57 1.94 2.21 2.44 2.66 短期借款 9746 -10699 1441 1585 1744 每股经营现金流 (最新摊薄 ) 4.58 0.35 0.16 -0.38 0.44 长期借款 11648 31730 9933 8428 8924 每股净资产 (最新摊薄 ) 19.31 20.30 22.51 24.12 26.00 普通股增加 316 8 0 0 0 估值比率 资本公积增加 6170 2029 0 0 0 P/E 5.2 9.7 8.5 7.7 7.0 其他筹资现金流 -60384 -46172 3077 1866 5192 P/B 1.0 0.9 0.8 0.8 0.7 现金净增加额 25924 -44954 7593 -4074 11085 EV/EBITDA 4.9 8.1 9.2 9.4 9.2 资料来源： Wind，国盛证券研究所 注：股价为 2022 年 4 月 28 日 收盘价 2022 年 04 月 29 日 P.3 请仔细阅读本报告末页声明 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称 “本公司 ”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的 客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证 本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议 ,本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归 “国盛证券有限责任公司 ”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为 “国盛证券研究所 ”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 投资评级说明 投资建议的评级标准 评级 说明 评级标准为报告发布日后的 6 个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中 A 股市场以沪深 300 指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的） 或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股市场以标普 500 指数或纳斯达克综合指数为基准。 股票评级 买入 相对同期基准指数涨幅在 15%以上 增持 相对同期基准指数涨幅在 5%15%之间 持有 相对同期基准指数涨幅在 -5%+5%之间 减持 相对同期基准指数跌幅在 5%以上 行业评级 增持 相对同期基准指数涨幅在 10%以上 中性 相对同期基准指数涨幅在 -10%+10%之间 减持 相对同期基准指数跌幅在 10%以上 国盛证券研究所 北京 上海 地址：北京市西城区平安里西大街 26 号楼 3 层 邮编： 100032 传真： 010-57671718 邮箱： 地址：上海市浦明路 868 号保利 One56 1 号楼 10 层 邮编： 200120 电话： 021-38124100 邮箱： 南昌 深圳 地址：南昌市红谷滩新区凤凰中大道 1115 号北京银行大厦 邮编： 330038 传真： 0791-86281485 邮箱： 地址：深圳市福田区福华三路 100 号鼎和大厦 24 楼 邮编： 518033 邮箱：